海爾變形記：漫長曲線MBO全解析

1、海爾變形記：漫長曲線MBO全解析第一次變形：內(nèi)部持股會 軟體尋海爾投資硬殼 獨(dú)立于海爾集團(tuán)之外的海爾內(nèi)部持股會控制的海爾投資掌握著海爾資產(chǎn)中最有價值的兩部分原材料采購公司和商標(biāo)所有權(quán)。政策上的限制造成了持股會難以進(jìn)行資本操作，海爾內(nèi)部持股會必須尋找一個投資工具或者說“殼”。海爾投資正是這樣一個殼。通過海爾投資，海爾內(nèi)部持股會可以將賬面收益轉(zhuǎn)變成資本用于再投資2004年4月上旬，內(nèi)地和香港各大媒體紛紛報道海爾集團(tuán)將把其洗衣機(jī)業(yè)務(wù)，以及持有的飛馬通訊(青島)有限公司35.5%的股權(quán)注入海爾中建(1169，HK)的消息。在海爾中建發(fā)布公告的其后幾天，很多股評家對此事作出了積極的評價。主要觀點是，由于

2、海爾股票已經(jīng)在上交所上市，此次海爾如果能成功地借殼進(jìn)入香港資本市場，將實現(xiàn)海爾一中一外的“雙資本運(yùn)作平臺”，極大地提高海爾的融資能力，促進(jìn)海爾國際化的進(jìn)程。事實是不是如這些評論一樣呢？海爾進(jìn)軍香港的真正目的是什么呢？通過仔細(xì)翻閱海爾中建關(guān)于此次事件的公告，我們發(fā)現(xiàn)了一張股權(quán)結(jié)構(gòu)圖，清楚地標(biāo)示出了本次注資后海爾集團(tuán)和海爾中建之間的股權(quán)關(guān)系。在這張圖中，一家名為“海爾投資”的公司浮出了水面，他直接和間接地控制了海爾中建35.84%的股份。海爾投資是一家什么樣的公司，和海爾集團(tuán)是怎樣的關(guān)系呢？從海爾中建披露的材料看，海爾投資有兩個股東，一個是海爾集團(tuán)，占了1.4%股份，而另一個是海爾內(nèi)部持股會，占了

3、98.6%的股份。這樣的股權(quán)結(jié)構(gòu)有兩個引起我們關(guān)注的地方，其一，海爾內(nèi)部持股會到底是個什么樣的組織，為什么獨(dú)立于海爾集團(tuán)公司之外？其二，持股會和海爾集團(tuán)之間的持股比例為何相差如此懸殊？在以下的部分中，我們將詳細(xì)分析海爾內(nèi)部持股會及其變遷的歷史。在研究海爾的內(nèi)部持股會之前，我們有必要先了解一下“內(nèi)部持股會”的定義。據(jù)國家民政部、國家工商總局、國家體改委等相關(guān)部委聯(lián)合發(fā)布的一個文件(民社發(fā)<1997>28號)，持股會定義如下：“職工持股會是專門從事企業(yè)內(nèi)部職工持股資金管理，認(rèn)購公司股份，行使股東權(quán)利，履行股東義務(wù)，維護(hù)出資職工合法權(quán)益的組織。職工持股會會員以出資額為限，對持股會承擔(dān)責(zé)任

4、，職工持股會以其全部出資額為限，對企業(yè)承擔(dān)責(zé)任。職工持股會的資金不能進(jìn)行本企業(yè)以外的其他投資活動?！鄙鲜鑫募浅Ｃ鞔_地給出了內(nèi)部持股會的定義。內(nèi)部持股會不具有法人資格，持股會資金不能進(jìn)行本企業(yè)以外的投資活動。了解了持股會的性質(zhì)之后，我們來看看海爾內(nèi)部持股會的變化。1997年，海爾內(nèi)部持股會浮出水面，人們開始注意到這樣的一個組織。2000年，海爾投資發(fā)展有限公司成立，內(nèi)部持股會控股98.6%。2001年開始，內(nèi)部持股會通過海爾投資開始間接持股香港上市公司海爾中建。通過進(jìn)一步研究海爾內(nèi)部持股會，可以發(fā)現(xiàn)海爾內(nèi)部持股會從成立之初，就和通行的內(nèi)部持股會有著顯著的不同：通常企業(yè)的內(nèi)部持股會僅是職工權(quán)利的

5、代表，只作為企業(yè)的普通股東之一存在，本身不直接掌握實體資產(chǎn)。但是，海爾內(nèi)部持股會從成立之初就和海爾集團(tuán)公司相對獨(dú)立，并直接掌握著大量的實體資產(chǎn)。比如海爾原材料采購公司、海爾商標(biāo)所有權(quán)等等。海爾持股會在海爾控制了如下產(chǎn)業(yè)：1.零部件采購 海爾集團(tuán)于1998年進(jìn)行了業(yè)務(wù)流程的重整，成立了上游負(fù)責(zé)原材料和零部件采購的零部件采購公司、下游負(fù)責(zé)產(chǎn)品分銷的42家工貿(mào)公司。其中零部件采購公司由海爾持股會全額控股，工貿(mào)公司由海爾集團(tuán)公司全額控股。內(nèi)部持股會通過零部件采購公司控制了整個海爾集團(tuán)的零部件采購。集團(tuán)下屬的各個生產(chǎn)廠都要向該公司采購生產(chǎn)所需的零件和原材料，而零部件采購公司享受購銷的差價。2.海爾商標(biāo)所

6、有權(quán)從青島政府官方網(wǎng)站(青島政務(wù)網(wǎng))上發(fā)現(xiàn)，海爾這個品牌的所有權(quán)屬于海爾投資有限公司。相關(guān)文字表述如下：“海爾商標(biāo)所有人目前為青島海爾(資訊 行情 論壇)投資發(fā)展有限公司，地址在青島市高科技工業(yè)園海爾路，商標(biāo)注冊日期為1989年10月10日，該商標(biāo)的前身“琴島利勃海爾”于1991年9月19日被國家認(rèn)定為中國馳名商標(biāo)，1995年7月5日國家工商總局認(rèn)定“海爾”為“中國馳名商標(biāo)”。通過上面兩項內(nèi)部交易，海爾內(nèi)部持股會積累了大量的利潤。通過推算，從1999年開始到2003年，持股會從零部件內(nèi)部轉(zhuǎn)手貿(mào)易上獲利約11.54億元。另外由于海爾投資享有海爾品牌的所有權(quán)，海爾集團(tuán)下屬各家公司每年都要向海爾投資

7、繳納可觀的商標(biāo)使用費(fèi)。從1999年到2003年，僅商標(biāo)使用費(fèi)一項，海爾內(nèi)部持股會即可收入22多億元。如何將這些利潤收入轉(zhuǎn)變?yōu)橘Y本以達(dá)到保值增值的目的，這是持股會要解決的一個重要問題?？墒牵袊鴮β毠?nèi)部持股會的資本操作有很嚴(yán)格的限制，相關(guān)政策如下：國家民政部2000年7月印發(fā)了關(guān)于暫停對企業(yè)內(nèi)部職工持股會進(jìn)行社會法人團(tuán)體登記的函，規(guī)定職工持股會將不再具有社會法人團(tuán)體資格；中國證監(jiān)會2000年12月11日在關(guān)于職工持股會及工會能否作為上市公司股東的復(fù)函中也明確指出，職工持股會不能成為公司股東，中國證監(jiān)會暫不受理工會作為股東或發(fā)起人的公司公開發(fā)行股票的申請。2000年12月，中國證監(jiān)會法律部24號

8、文明確了“職工持股會將不再具有法人資格”，“職工持股會不能成為公司的股東”。鑒于上述的政策限制，海爾內(nèi)部持股會很難將自己在內(nèi)部交易中的獲利做進(jìn)一步的投資。為了繞過政策壁壘，海爾在2000年成立了海爾投資有限公司，內(nèi)部持股會占有98.6%的股份，海爾集團(tuán)占有1.4%。通過股權(quán)比例的控制，海爾持股會達(dá)到了兩個目的：1.海爾投資有兩個發(fā)起人，符合公司法的要求；2.海爾內(nèi)部持股會實際上控制著海爾投資，享受海爾投資的收益，這樣最大限度地維護(hù)了海爾內(nèi)部持股會的利益。政策上的限制造成了持股會難以進(jìn)行資本操作，海爾內(nèi)部持股會必須尋找一個投資工具或者說“殼”，繞過政策壁壘。海爾投資正是這樣一個殼。通過海爾投資，

9、海爾內(nèi)部持股會可以將賬面收益轉(zhuǎn)變成資本用于再投資。這次尋殼是海爾的第一次變形。如上文所述，海爾投資成立于2000年8月。海爾的內(nèi)部職工持股會這個軟體動物有了第一個實體的殼，從此開始了一系列的運(yùn)作，使它通過海爾投資不斷發(fā)展壯大，以至最終需要一個更大的殼才能容納。第二次變形：海爾投資操作資產(chǎn)變現(xiàn)與壯大海爾投資在將手中資產(chǎn)變現(xiàn)獲得流動資金之后，在國內(nèi)不斷投資新的項目，而且增加了金融類公司的比例。保守估計，海爾投資的總資產(chǎn)(包括海爾品牌)已經(jīng)超過650億元。優(yōu)良資產(chǎn)包括商標(biāo)使用權(quán)所帶來的利潤，為海爾投資及內(nèi)部職工持股會的海外運(yùn)作打下堅實基礎(chǔ)海爾投資要進(jìn)行大規(guī)模運(yùn)作，資金從哪里來呢？我們從公開信息中發(fā)現(xiàn)

10、兩大重要渠道：溢價變現(xiàn)家電海爾投資剛剛成立一個月后，即2000年9月，青島海爾股份有限公司(60069，青島海爾)董事會就通過了收購海爾投資掌控的青島海爾空調(diào)器有限公司股權(quán)的決定。隨后，2001年1月21日，青島海爾利用增發(fā)募集資金和部分自有資金共計20億元(其中青島海爾增發(fā)1億新股，募集17.48億元)，向海爾投資溢價收購青島海爾空調(diào)器有限公司74.45%股份產(chǎn)生的股權(quán)投資差額，20億元一次性轉(zhuǎn)讓給海爾投資。這樣通過變賣海爾空調(diào)器公司，海爾投資手中有了運(yùn)作的“第一桶金”。品牌增值海爾投資的另外一個主要資金來源是收取海爾這一品牌的使用費(fèi)。前面已經(jīng)提到，海爾的品牌商標(biāo)所有權(quán)在海爾投資成立后就歸屬

11、了海爾投資，而海爾系內(nèi)各個公司每年按照當(dāng)年的銷售收入的0.8%向海爾投資支付商標(biāo)使用費(fèi)，從1999年到2003年的總值約為22億元。而且，隨著海爾品牌價值的逐年增長，海爾投資的該項收入也隨之大增。根據(jù)海爾公布的資料分析，由權(quán)威機(jī)構(gòu)共同評出的中國品牌價值排名中，海爾品牌連續(xù)三年(2002至2004年)榮登榜首，海爾過去5年中各年份商標(biāo)價值也從330億元一路飆升到612億元。手中有了錢，躊躇滿志的海爾投資，開始了蓄謀已久的多元化擴(kuò)張，在金融和產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域“兩條腿走路”。海爾投資的金融資產(chǎn)擴(kuò)張由于羨慕GE成功的產(chǎn)融結(jié)合模式，海爾高層也正式吹響進(jìn)軍金融控股的號角。短短幾年間，海爾投資便打造了總交易金額達(dá)1

12、8億元的包括：信托、證券、銀行、保險及保險代理、財務(wù)公司在內(nèi)的龐大金融鏈條。期間的重大事件包括：2002年1月，海爾集團(tuán)在長江證券增資擴(kuò)股中以4.7億元，獲得20%控股權(quán)，成為第一大股東；長江證券2000年稅后利潤總額在全國排名第19位；2001年則躍居全國同行業(yè)前8位。2002年11月28日，海爾投資和美國的紐約人壽保險公司共同出資設(shè)立了海爾紐約人壽保險有限公司，總部設(shè)立在上海，注冊資本金為2億元，中美雙方各占50%的股份。藉海爾的品牌號召力和紐約人壽的經(jīng)驗，海爾紐約人壽成立時間雖然短，卻取得了令同行業(yè)中外合資壽險公司們羨慕的業(yè)績2003年公司運(yùn)營的第一年保費(fèi)收入就達(dá)到8300萬元，是預(yù)期的

13、兩倍！海爾投資的非金融資產(chǎn)擴(kuò)張首先，海爾系中部分原來產(chǎn)權(quán)歸屬集團(tuán)或者歸屬不明的重要業(yè)務(wù)明確轉(zhuǎn)到海爾投資旗下：1.海爾投資成立之后，它即獲得海爾空調(diào)電子、合肥海爾及合肥洗衣機(jī)的控股權(quán)；2.青島海爾設(shè)備管理有限公司，注冊資本200萬元，其中80%股權(quán)由海爾投資發(fā)展有限公司持有；3.全面負(fù)責(zé)海爾上市公司銷售的遍布全國的40余家海爾工貿(mào)公司，原來隸屬集團(tuán)，但是也有蛛絲馬跡顯示至少其中的部分如今已經(jīng)歸屬海爾投資。其次，在產(chǎn)業(yè)多元化方面，海爾投資也在許多新領(lǐng)域進(jìn)行了大規(guī)模的開拓：1.原工程塑料國家工程研究中心于2001年11月改制為海爾科化工程塑料國家工程研究中心股份有限公司，由中科院化學(xué)所、海爾和公司管

14、理層及骨干共同持股。2001年4月，海爾科化以技術(shù)入股的方式，與海爾投資合資成立了總投資額為1.2億元、生產(chǎn)能力達(dá)2萬噸年的“膠州海爾新材料研發(fā)有限公司”。2.2001年10月，青島海爾向農(nóng)行青島市南區(qū)第三支行借2億元短期貸款，用于與海爾投資共同投資設(shè)立大連海爾電冰箱有限公司和大連海爾空調(diào)器有限公司，并以此建設(shè)大連出口加工區(qū)投資建設(shè)出口電冰箱、出口空調(diào)器生產(chǎn)基地項目。青島海爾在這兩個公司占股份均為90%，可以推測出海爾投資的股份均為10%。3.2002年12月，海爾投資與德國歐倍德合資成立“中國歐海家居有限公司”，總投資1.8億歐元，雙方各持股50%。雙方的合作實現(xiàn)了德國品質(zhì)和海爾服務(wù)的完美結(jié)

15、合。雙方的優(yōu)勢互補(bǔ)直接促成了兩大品牌在家居產(chǎn)業(yè)上快速契合。4.2003年3月14日，海爾投資與臺灣精成科技集團(tuán)共同組建海成(上海)信息技術(shù)有限公司，注冊資本1000萬美元，全權(quán)運(yùn)作海爾電腦，其中青島海爾出資400萬美元，占40%；臺灣精成科技集團(tuán)出資600萬美元，占60%。海爾投資在將手中資產(chǎn)變現(xiàn)獲得流動資金之后，在國內(nèi)不斷投資新的項目，而且增加了金融類公司的比例。保守估計，海爾投資的總資產(chǎn)(包括海爾品牌)已經(jīng)超過650億元。優(yōu)良資產(chǎn)包括商標(biāo)使用權(quán)所帶來的利潤為海爾投資及內(nèi)部職工持股會的海外運(yùn)作打下堅實基礎(chǔ)。至此，海爾投資已經(jīng)迫不及待地開始尋找更大更堅固的“殼”了。第三次變形：海外資本操作讓資

16、產(chǎn)變流動的股票由于缺乏一個有效的資本運(yùn)作平臺，內(nèi)部持股會所擁有的大量資產(chǎn)并不能轉(zhuǎn)化為在資本市場上自由流通的股票，不能變成持股會成員手中的現(xiàn)金，同時也不能在名義上成為海爾集團(tuán)的真正主人。在這種情況下，海爾內(nèi)部持股會的下一個目標(biāo)，是尋找一個上市公司作為有效運(yùn)作的資本平臺，并理順海爾錯綜復(fù)雜的產(chǎn)權(quán)關(guān)系。通過對海爾最近幾年在香港股市的一系列動作的研究，我們可以看到，從2000年10月到最近，海爾主要的海外資本操作分三個階段：第一階段：2000年海爾投資與香港中建電訊合資組建飛馬青島和飛馬香港，專門從事手機(jī)業(yè)務(wù)。第二階段：2001年，中建電訊旗下的另一上市公司中建數(shù)碼開始收購飛馬香港和飛馬青島。此次收購

17、后，海爾投資換得中建數(shù)碼29.94%的股份，成為第二大股東，中建數(shù)碼更名為海爾中建。第三階段：2004年4月，海爾集團(tuán)對外宣稱計劃將其優(yōu)質(zhì)的洗衣機(jī)業(yè)務(wù)以及飛馬青島剩余的35.5%股份一起注入到海爾中建。根據(jù)外界媒體的報道，海爾集團(tuán)將擁有57.26%的股份而成為海爾中建的第一大股東。在這一系列資本運(yùn)作背后，海爾得到了什么？海爾的持股會在考慮什么？籌資？在飛馬青島和飛馬香港這兩家合資公司中，海爾投資共投資了近6000萬港元(注冊資金)，但是通過上述的一系列的資本運(yùn)作，海爾投資最多只能獲得5000萬港元的現(xiàn)金。坐擁600多億元資產(chǎn)的海爾投資缺這區(qū)區(qū)5000萬元嗎？顯而易見，不是的。這也直接否定了海爾

18、集團(tuán)入主海爾中建的主要目的，是為了取得海爾融資平臺的傳言。國際化？中建電訊既不是白電的經(jīng)營者，同時在手機(jī)方面也不具備絕對的技術(shù)資金優(yōu)勢。以海爾的價值和品牌，中建電訊并不是一個最理想國際化合作伙伴。那么在這一系列眼花繚亂資本運(yùn)作背后，海爾投資到底得到了什么？第一步：2000年，成立海爾投資。海爾內(nèi)部職工持股會占有98.6%股份的絕對大股東。第二步：同年，海爾投資與香港上市公司中建電訊在香港和青島分別成立合資公司飛馬香港和飛馬青島，從事手機(jī)業(yè)務(wù)。第三步：將手機(jī)業(yè)務(wù)注入中建數(shù)碼，獲得中建數(shù)碼股份。2001年，中建電訊的控股上市公司中建數(shù)碼向海爾投資和中建電訊全購飛馬香港并簽訂飛馬青島100%股權(quán)認(rèn)購書。飛馬香港的交易價是8億港元，以股權(quán)置換的方式完成。海爾投資因占49%股權(quán)，所以分得19.6億股。同年，中建數(shù)碼行使青島飛馬64.5%的認(rèn)股權(quán)被注入中建數(shù)碼。海爾投資所占51%股權(quán)作價13.20億港元，以股權(quán)置換方式進(jìn)行。先執(zhí)行15.5%，換得的是中建數(shù)碼的10.23億股股票。剩余35.5%可以在2004年7月底之前認(rèn)購。通過這兩筆交易行為，海爾投資總計獲得中建數(shù)碼29.83億股，占29.94%的股份，成為中建數(shù)碼的二股東，后者易名為海爾中建。第四步：2004年4月是最新的注資計劃。根據(jù)公告，海爾集團(tuán)計劃將海爾的洗衣機(jī)業(yè)務(wù)及海爾投資所持的35.5%的飛馬青島的股份注入到海爾中建。從這