實物期權(quán)在項目投資決策中的應(yīng)用

1、一、金融期權(quán)與實物期權(quán)的定義金融期權(quán)(option)是一種權(quán)利合約，給予持有者在未來某一時間段內(nèi)以一定的價格購買或出售某項金融資產(chǎn)(股票、期貨、利率等)的權(quán)利。根據(jù)執(zhí)行時間的不同，期權(quán)可以分成歐式期權(quán)和美式期權(quán)。歐式期權(quán)是指持有者有在未來某一固定時間購買或出售某項金融資產(chǎn)的權(quán)利;美式期權(quán)是指持有者有在未來某一時間段內(nèi)任意時間購買或出售某項金融資產(chǎn)的權(quán)利。另外期權(quán)根據(jù)持有者的權(quán)利又可以劃分為看漲期權(quán)和看跌期權(quán)，其中看漲期權(quán)賦予持有者在未來某一時間內(nèi)以一定的價格買某種金融資產(chǎn)的權(quán)利，看跌期權(quán)則賦予持有者在未來某一時間內(nèi)以一定的價格出售某種金融資產(chǎn)的權(quán)利。實物期權(quán)是由金融期權(quán)派生出來的一類期權(quán)。廣義

2、地講，實物期權(quán)是項目投資的決策權(quán);狹義地講，它是項目投資賦予決策者在未來采取某種投資決策的權(quán)利。事實上一家公司對一個項目進行評估，擁有對該項目的投資機會這就猶如購買一個美式期權(quán)，該期權(quán)賦予投資者在將來某一時間段內(nèi)按執(zhí)行價格(投資成本)購買標的資產(chǎn)(取得該項目)。同金融期權(quán)一樣該期權(quán)的標的資產(chǎn)(項目的凈現(xiàn)值)隨著市場的變化而波動。當(dāng)市場價值(項目的凈現(xiàn)值)大于執(zhí)行價格(投資成本)時，是有利可圖的，于是投資者便執(zhí)行該期權(quán)即選擇投資該項目。該期權(quán)也因為標的資產(chǎn)的不確定性而具有價值。金融期權(quán)與實物期權(quán)的有關(guān)參數(shù)的區(qū)別可以由下表來表示:雖然從基本特征來看，實物期權(quán)與金融期權(quán)十分相似，但并非完全相同。它們

3、之間的區(qū)別主要體現(xiàn)在以下四個方面:一、非獨占性。金融期權(quán)具有所有權(quán)的獨占性，而實物期權(quán)除了專利權(quán)等之外，都不具有獨占性。二、非交易性。期權(quán)的交易性有兩層含義，標的資產(chǎn)的交易性和期權(quán)本身的交易性。對于金融期權(quán)來說無論是其標的資產(chǎn)還是期權(quán)本身都存在著一個比較有效的交易市場，因此其交易成本很低，甚至可以忽略不計。實物期權(quán)則不然，不僅其標的資產(chǎn)投資項目幾乎不存在交易市場，實物期權(quán)本身也不可能單獨進行交易。三、先占性。由于可共享性或競爭性的存在，首先執(zhí)行實物期權(quán)往往可以獲得先發(fā)制人的效應(yīng)，既取得了戰(zhàn)略的主動性，又實現(xiàn)了實物期權(quán)的最大價值。四、先后關(guān)聯(lián)性。對于金融期權(quán)來說，其執(zhí)行價格的大小完全取決與自身的

4、特點，即標的資產(chǎn)價格與執(zhí)行價格的差額，而與其他因素?zé)o關(guān)即它是獨立的。實物期權(quán)這種獨立性就不存在了。在大多數(shù)場合下，企業(yè)所擁有的各種實物期權(quán)之間存在著先后關(guān)聯(lián)性，即一個實物期權(quán)的執(zhí)行價格不僅僅取決于自身的特點，還與其他尚未執(zhí)行的實物期權(quán)的價值有關(guān)。二、金融期權(quán)與實物期權(quán)的定價由于標的資產(chǎn)的不確定性使得期權(quán)具有一定的價值，金融期權(quán)的定價理論經(jīng)過幾十年的研究已經(jīng)形成了一套較為完善的定價體系。當(dāng)今比較適用的兩個金融期權(quán)定價模型分別是Cox、Ross和Rubinstein等人提出的二項式定價模型和Black、Scholes提出的連續(xù)期權(quán)定價模型，他們都是建立在風(fēng)險中性和無套利原則的基礎(chǔ)之上。根據(jù)該原則，

5、通過構(gòu)造標的證券與無風(fēng)險債券的組合，復(fù)制相應(yīng)的期權(quán)的收益特征，從而構(gòu)造該組合的成本就是期權(quán)的當(dāng)前價格。由于實物期權(quán)與金融期權(quán)在獨占性，交易性等方面的差別使得實物期權(quán)在定價方法存在困難。三、具體案例為了說明實物期權(quán)的定價過程和其在項目投資決策中的作用我們來看下面具體的例子:一個項目投資額為1100萬元，一年后該項目產(chǎn)生的現(xiàn)金流有兩種可能性:市場看好1800萬元;不景氣600萬元，以后一直保持不變。從目前預(yù)測，其現(xiàn)金流為1000萬元，項目的壽命為一年。市場向好、向壞的可能性各為50%，無風(fēng)險利率為8%，CAMP估計出的風(fēng)險報酬率為20%。假設(shè)投資者可以立刻投資也可以一年后決定是否投資。- 恒生指數(shù)

6、的樣本股票定為33種，分別代表著香港各主要行業(yè)中經(jīng)濟實力雄厚的大公司、大企業(yè)。這樣樣本股票按以下四條標準來選擇和更新調(diào)整：在整個股市交投中占有重要地位：發(fā)行量足以應(yīng)付旺市需求；成交額對投資者的影響較大；公司業(yè)務(wù)以香港為基地。自創(chuàng)設(shè)以來，該指數(shù)已對樣本成份股進行過10次調(diào)整。目前使用的33種樣本股票的構(gòu)成為：工商業(yè)14種、地產(chǎn)業(yè)9種、公共事業(yè)6種、金融業(yè)4種。通過這33種股票價格的綜合變動，即可把握整個香港股市的行情動態(tài)與發(fā)展趨勢。13.上證指數(shù)由我國上海證券交易所編制和發(fā)布的股價指數(shù)。它是新中國成立以來大陸出現(xiàn)的第一個股價指數(shù)。其前身是工商銀行上海信托投資公司靜安證券業(yè)務(wù)部于1987年11月2

7、日開始編制的“靜安指數(shù)”。該指數(shù)主要參考道.瓊斯平均股價指數(shù)的方法編制，以簡單平均法計算平均股價，并利用除數(shù)調(diào)整法剔除了紅利發(fā)放、增資減資及股種增減等非市場因素對股價的影響。但它以全部上市股票為計算對象，而且采樣價格取平均成交價格，而不是開市價，收市價或最新成交價。“靜安指數(shù)”于1990年3月19日首次在上海信托投資公司編發(fā)的未公開發(fā)行的股票年報上發(fā)表。1990年12月19日上海證券交易所正式開業(yè)以后，該指數(shù)改稱現(xiàn)名，編制方法不變。上證指數(shù)以1990年3月19日為基期，以當(dāng)日平均股價為基數(shù)，最初以在上海證券交易所上市的全部9種股票計算，它們是：延中、電真空、小飛樂、愛使、申華、大飛樂、豫園、風(fēng)

8、凰、興業(yè)。隨著股種不增加，上證指數(shù)是上海股市行情變化的“晴雨表”，投資者應(yīng)善于用它來分析股價動態(tài)和趨勢。上證指數(shù)分為上證綜合指數(shù)和上證分類指數(shù)。兩者均以上市股票的發(fā)行量為權(quán)數(shù)。分類指數(shù)含有：工業(yè)、商業(yè)、地產(chǎn)、公用事業(yè)、綜合等類。另外還有上證30指數(shù)，它是以上證所上市股票中選擇30只為樣本股，主要為上海本地上市股票，多為績優(yōu)股。因此上證30指數(shù)實質(zhì)上是一個近似的上海板塊指數(shù)。14.深圳指數(shù)由我國深圳證券交易所編制和公布的股票價指數(shù)。其前身為深圳證券交易所1991年4月3日開始的深圳股價指數(shù)，即A股指數(shù)。1992年2月28日第一只B股在深圳證券交易報上市后，改稱現(xiàn)名。目前，深證指數(shù)包括一個綜合指數(shù)

9、和A股、B股兩個分類指數(shù)。其中，深證綜合指數(shù)和A股指數(shù)以1991年4月3日為基期，B股指數(shù)以1992年2月28日為基期，基期指數(shù)值均為100。深證指數(shù)的采樣股為在深圳證券交易所上市的全部股票。當(dāng)遇到新股上市時，以其第一天的開盤價作為基數(shù)納入指數(shù)計算，深證指數(shù)的計算方法綜合法(或稱加權(quán)平均法)采用以報告期發(fā)行量為權(quán)數(shù)的派氏公式，即用報告期的市價總額除以基期的市價總額，再乘以100。實際計算時按連環(huán)法進行，公式為：報告期指數(shù)=上期指數(shù).(報告期市價總額上期市價總額)當(dāng)采樣股的股本結(jié)構(gòu)因舊股增資、新股上市等發(fā)生變動時，則按基數(shù)調(diào)整法加以調(diào)整。深證綜合指數(shù)及A股、B股分類指數(shù)按編制和發(fā)布的時間周期不同，又分為現(xiàn)時指數(shù)和收市指數(shù)兩種，現(xiàn)時指數(shù)每5分鐘計算和發(fā)布一次，其采樣股的價格以現(xiàn)時最新成交價為準，若現(xiàn)時無成交，則用最近成交價。收市指數(shù)以深圳證券