資本結(jié)構(gòu)的MM理論

1、第二節(jié)、資本結(jié)構(gòu)的MM理論（一）MM理論的假設(shè)前提1.經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)可以用息前稅前利潤(rùn)的方差來(lái)衡量，具有相同經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的公司稱為風(fēng)險(xiǎn)同類2.投資者等市場(chǎng)參與者對(duì)公司未來(lái)的收益與風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)期是相同的3.完美資本市場(chǎng)，即在股票與債券進(jìn)行交易的市場(chǎng)中沒(méi)有交易成本，且個(gè)人與機(jī)構(gòu)投資者的借款利率與公司相同。4.借債無(wú)風(fēng)險(xiǎn)。即公司或個(gè)人投資者的所有債務(wù)利率均為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率，與債務(wù)數(shù)量無(wú)關(guān)。5.全部現(xiàn)金流是永續(xù)的。即公司息前稅前利潤(rùn)具有永續(xù)的零增長(zhǎng)特征，以及債券也是永續(xù)的。（二）無(wú)企業(yè)所得稅條件下的MM理論命題I基本觀點(diǎn)企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值無(wú)關(guān)；企業(yè)加權(quán)平均資本成本與其資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)。表達(dá)式相關(guān)結(jié)論1.有負(fù)債企業(yè)的價(jià)

2、值VL=無(wú)負(fù)債企業(yè)的價(jià)值VU。2.有負(fù)債企業(yè)的加權(quán)平均資本成本=經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)相同的無(wú)負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本，即：命題II基本觀點(diǎn)有負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本隨著財(cái)務(wù)杠桿的提高而增加。表達(dá)式相關(guān)結(jié)論（1）有負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本 =無(wú)負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本 +風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（2）風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)與以市值計(jì)算的財(cái)務(wù)杠桿(債務(wù)/權(quán)益)成正比例。圖1 無(wú)企業(yè)所得稅條件下MM的命題和命題（三）有企業(yè)所得稅條件下的MM理論命題I基本觀點(diǎn)隨著企業(yè)負(fù)債比例提高，企業(yè)價(jià)值也隨之提高，在理論上全部融資來(lái)源于負(fù)債時(shí)，企業(yè)價(jià)值達(dá)到最大。表達(dá)式相關(guān)結(jié)論有負(fù)債企業(yè)的價(jià)值VL=具有相同風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的無(wú)負(fù)債企業(yè)的價(jià)值VU+債務(wù)利息抵稅收益的現(xiàn)值。

3、命題II基本觀點(diǎn)有負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本隨著財(cái)務(wù)杠桿的提高而增加。表達(dá)式相關(guān)結(jié)論(1)有債務(wù)企業(yè)的權(quán)益資本成本 =相同風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的無(wú)負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本 +以市值計(jì)算的債務(wù)與權(quán)益比例成比例的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬(2)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬取決于企業(yè)的債務(wù)比例以及所得稅稅率。有稅條件下的MM理論兩個(gè)命題如圖2所示。圖2 考慮企業(yè)所得稅條件下MM的命題和命題【例題1】下列關(guān)于MM理論的說(shuō)法中，正確的有( )。A.在不考慮企業(yè)所得稅的情況下，企業(yè)加權(quán)平均資本成本的高低與資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)，僅取決于企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的大小B.在不考慮企業(yè)所得稅的情況下，有負(fù)債企業(yè)的權(quán)益成本隨負(fù)債比例的增加而增加C.在考慮企業(yè)所得稅的情況下，企業(yè)加權(quán)平均資

4、本成本的高低與資本結(jié)構(gòu)有關(guān)，隨負(fù)債比例的增加而增加D.一個(gè)有負(fù)債企業(yè)在有企業(yè)所得稅情況下的權(quán)益資本成本要比無(wú)企業(yè)所得稅情況下的權(quán)益資本成本高【答案】AB【解析】無(wú)企業(yè)所得稅條件下的MM理論認(rèn)為：企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)價(jià)值無(wú)關(guān)，企業(yè)加權(quán)平均資本成本與其資本結(jié)構(gòu)無(wú)關(guān)，有負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本隨著財(cái)務(wù)杠桿的提高而增加。選項(xiàng)AB正確；有企業(yè)所得稅條件下的MM理論認(rèn)為：企業(yè)加權(quán)平均資本成本的高低與資本結(jié)構(gòu)有關(guān)，隨負(fù)債比例的增加而降低，所以選項(xiàng)C錯(cuò)誤；有負(fù)債企業(yè)的權(quán)益資本成本比無(wú)稅時(shí)的要小，所以選項(xiàng)D錯(cuò)誤。第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu)的其他理論（一）權(quán)衡理論觀點(diǎn)強(qiáng)調(diào)在平衡債務(wù)利息的抵稅收益與財(cái)務(wù)困境成本的基礎(chǔ)上，實(shí)現(xiàn)企

5、業(yè)價(jià)值最大化時(shí)的最佳資本結(jié)構(gòu)。此時(shí)所確定的債務(wù)比率是債務(wù)抵稅收益的邊際價(jià)值等于增加的財(cái)務(wù)困境成本的現(xiàn)值。表達(dá)式VL=VU+PV（利息抵稅）-PV（財(cái)務(wù)困境成本）財(cái)務(wù)困境成本直接成本：企業(yè)因破產(chǎn)、進(jìn)行清算或重組所發(fā)生的法律費(fèi)用和管理費(fèi)用等。間接成本：企業(yè)資信狀況惡化以及持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力下降而導(dǎo)致的企業(yè)價(jià)值損失。（二）代理理論觀點(diǎn)債務(wù)代理成本與收益的權(quán)衡。表達(dá)式VL=VU+PV（利息抵稅）-PV（財(cái)務(wù)困境成本）-PV（債務(wù)的代理成本）+PV（債務(wù)的代理收益）1.代理成本債務(wù)的代理成本既可以表現(xiàn)為因過(guò)度投資使經(jīng)理和股東收益而發(fā)生債權(quán)人價(jià)值向股東轉(zhuǎn)移，也可以表現(xiàn)為因投資不足問(wèn)題而發(fā)生股東為避免價(jià)值損失而放

6、棄給債權(quán)人帶來(lái)的價(jià)值增值。項(xiàng)目過(guò)度投資問(wèn)題投資不足問(wèn)題含義是指因企業(yè)采用不盈利項(xiàng)目或高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目而產(chǎn)生的損害股東以及債權(quán)人的利益并降低企業(yè)價(jià)值的現(xiàn)象。是指因企業(yè)放棄凈現(xiàn)值為正的投資項(xiàng)目而使債權(quán)人利益受損并進(jìn)而降低企業(yè)價(jià)值的現(xiàn)象。發(fā)生情形（1）當(dāng)企業(yè)經(jīng)理與股東之間存在利益沖突時(shí)，經(jīng)理的自利行為產(chǎn)生的過(guò)度投資問(wèn)題；（2）當(dāng)企業(yè)股東與債權(quán)人之間存在利益沖突時(shí)，經(jīng)理代表股東利益采納成功率低甚至凈現(xiàn)值為負(fù)的高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目產(chǎn)生的過(guò)度投資問(wèn)題。發(fā)生在企業(yè)陷入財(cái)務(wù)困境且有比例較高的債務(wù)時(shí)（即企業(yè)具有風(fēng)險(xiǎn)債務(wù)），股東如果預(yù)見(jiàn)采納新投資項(xiàng)目會(huì)以犧牲自身利益為代價(jià)補(bǔ)償了債權(quán)人，因股東與債權(quán)人之間存在著利益沖突，股東就缺乏

7、積極性選擇該項(xiàng)目進(jìn)行投資。2.代理收益?zhèn)鶆?wù)的代理收益將有利于減少企業(yè)的價(jià)值損失或增加企業(yè)價(jià)值，具體表現(xiàn)為債權(quán)人保護(hù)條款引入、對(duì)經(jīng)理提升企業(yè)業(yè)績(jī)的激勵(lì)措施以及對(duì)經(jīng)理隨意支配現(xiàn)金流浪費(fèi)企業(yè)資源的約束等。（三）優(yōu)序融資理論基本觀點(diǎn)：是當(dāng)企業(yè)存在融資需求時(shí)，首先選擇內(nèi)源融資，其次會(huì)選擇債務(wù)融資，最后選擇股權(quán)融資?！咎崾尽孔裱葍?nèi)源融資后外源融資的基本順序。在要外源融資時(shí)，按照風(fēng)險(xiǎn)程度的差異，優(yōu)先考慮債權(quán)融資（先普通債券后可轉(zhuǎn)換債券），不足時(shí)再考慮權(quán)益融資?！纠}2】甲公司設(shè)立于2012年12月31日，預(yù)計(jì)2013年年底投產(chǎn)。假定目前的證券市場(chǎng)屬于成熟市場(chǎng)，根據(jù)優(yōu)序融資理論的基本觀點(diǎn)，甲公司在確定201

8、3年籌資順序時(shí)，應(yīng)當(dāng)優(yōu)先考慮的籌資方式是（ ）。A.內(nèi)部籌資 B.發(fā)行債券 C.增發(fā)普通股票 D.增發(fā)優(yōu)先股票【答案】B【解析】根據(jù)優(yōu)序融資理論的基本觀點(diǎn)，企業(yè)的籌資優(yōu)序模式首選留存收益籌資，然后是債務(wù)籌資，而僅將發(fā)行新股作為最后的選擇。但本題甲公司2012年12月31日才設(shè)立，2013年年底才投產(chǎn)，因而還沒(méi)有內(nèi)部留存收益的存在，所以2013年無(wú)法利用內(nèi)部籌資，因此，退而求其次，只好選債務(wù)籌資。【例題3】下列關(guān)于資本結(jié)構(gòu)理論的表述中，正確的有( )。 A.根據(jù)MM理論，當(dāng)存在企業(yè)所得稅時(shí)，企業(yè)負(fù)債比例越高，企業(yè)價(jià)值越大B.根據(jù)權(quán)衡理論，平衡債務(wù)利息的抵稅收益與財(cái)務(wù)困境成本是確定最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的基

9、礎(chǔ) C.根據(jù)代理理論，當(dāng)負(fù)債程度較高的企業(yè)陷入財(cái)務(wù)困境時(shí)，股東通常會(huì)選擇投資凈現(xiàn)值為正的項(xiàng)目D.根據(jù)優(yōu)序融資理論，當(dāng)存在外部融資需求時(shí)，企業(yè)傾向于債務(wù)融資而不是股權(quán)融資【答案】ABD【解析】按照有稅的MM理論，有負(fù)債企業(yè)的價(jià)值等于具有相同風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的無(wú)負(fù)債企業(yè)的價(jià)值加上債務(wù)利息抵稅收益的現(xiàn)值，因此負(fù)債越多企業(yè)價(jià)值越大，A正確；權(quán)衡理論就是強(qiáng)調(diào)在平衡債務(wù)利息的抵稅收益與財(cái)務(wù)困境成本的基礎(chǔ)上，實(shí)現(xiàn)企業(yè)價(jià)值最大化時(shí)的最佳資本結(jié)構(gòu)，選項(xiàng)B正確；根據(jù)代理理論，在企業(yè)陷入財(cái)務(wù)困境時(shí)，更容易引起過(guò)度投資問(wèn)題與投資不足問(wèn)題，導(dǎo)致發(fā)生債務(wù)代理成本，過(guò)度投資是指企業(yè)采用不盈利項(xiàng)目或高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目而產(chǎn)生的損害股東以及債權(quán)

10、人的利益并降低企業(yè)價(jià)值的現(xiàn)象，投資不足問(wèn)題是指企業(yè)放棄凈現(xiàn)值為正的投資項(xiàng)目而使債權(quán)人利益受損并進(jìn)而降低企業(yè)價(jià)值的現(xiàn)象，所以C錯(cuò)誤；根據(jù)優(yōu)序融資理論，當(dāng)企業(yè)存在融資需求時(shí)，首先是選擇內(nèi)源融資，其次會(huì)選擇債務(wù)融資，最后選擇股權(quán)融資，所以D正確。第四節(jié) 資本結(jié)構(gòu)決策一、資本結(jié)構(gòu)的影響因素1.影響因素內(nèi)部因素通常有營(yíng)業(yè)收入、成長(zhǎng)性、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、盈利能力、管理層偏好、財(cái)務(wù)靈活性以及股權(quán)結(jié)構(gòu)等。外部因素通常有稅率、利率、資本市場(chǎng)、行業(yè)特征等。2.具體影響項(xiàng)目負(fù)債水平收益與現(xiàn)金流量波動(dòng)大的企業(yè)負(fù)債水平低成長(zhǎng)性好的企業(yè)負(fù)債水平高盈利能力強(qiáng)的企業(yè)負(fù)債水平高一般用途資產(chǎn)比例高，特殊用途資產(chǎn)比例低負(fù)債水平高財(cái)務(wù)靈活性

11、大的企業(yè)負(fù)債能力強(qiáng)【提示】企業(yè)實(shí)際資本結(jié)構(gòu)往往受企業(yè)自身狀況、政策條件及市場(chǎng)環(huán)境多種因素的共同影響，并同時(shí)伴隨著企業(yè)管理層的偏好與主觀判斷，使資本結(jié)構(gòu)的決策難以形成統(tǒng)一的原則與模式。二、資本結(jié)構(gòu)決策方法（一）資本成本比較法選擇加權(quán)平均資本成本最小的融資方案，確定為相對(duì)最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)?！纠?】某企業(yè)初始成立時(shí)需要資本總額為7000萬(wàn)元，有以下三種籌資方案， 表 各種籌資方案基本數(shù)據(jù) 單位：萬(wàn)元籌資方式方案一方案二方案三籌資金額資本成本籌資金額資本成本籌資金額資本成本長(zhǎng)期借款5004.5%8005.25%5004.5%長(zhǎng)期債券10006%12006%20006.75%優(yōu)先股50010%50010%

12、50010%普通股500015%450014%400013%資本合計(jì)700070007000其他資料：表中債務(wù)資本成本均為稅后資本成本，所得稅稅率為25%。將表中的數(shù)據(jù)代入計(jì)算三種不同籌資方案的加權(quán)平均資本成本：方案一：方案二：方案三：通過(guò)比較不難發(fā)現(xiàn)，方案三的加權(quán)平均資本成本最低。因此，在適度的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)條件下，企業(yè)應(yīng)按照方案三的各種資本比例籌集資金，由此形成的資本結(jié)構(gòu)為相對(duì)最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)。（二）每股收益無(wú)差別點(diǎn)法要點(diǎn)內(nèi)容基本觀點(diǎn)能提高每股收益的資本結(jié)構(gòu)是合理的，反之則不夠合理。關(guān)鍵指標(biāo)每股收益無(wú)差別點(diǎn)：是指每股收益不受融資方式影響的EBIT水平?！鞠嚓P(guān)鏈接】有時(shí)考試中會(huì)特指用銷售收入來(lái)表示，

13、則此時(shí)每股收益無(wú)差別點(diǎn)，是指每股收益不受融資方式影響的銷售水平。每股收益的無(wú)差別點(diǎn)的計(jì)算公式?jīng)Q策原則當(dāng)息前稅前利潤(rùn)大于每股收益無(wú)差別點(diǎn)的息前稅前利潤(rùn)時(shí)，運(yùn)用負(fù)債籌資可獲得較高的每股收益；反之運(yùn)用權(quán)益籌資可獲得較高的每股收益。方法的缺點(diǎn)沒(méi)有考慮風(fēng)險(xiǎn)因素。【例5】某企業(yè)目前已有1000萬(wàn)元長(zhǎng)期資本，均為普通股，股價(jià)為10元/股?，F(xiàn)企業(yè)希望再實(shí)現(xiàn)500萬(wàn)元的長(zhǎng)期資本融資以滿足擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模的需要。有三種籌資方案可供選擇：方案一：全部通過(guò)年利率為10%的長(zhǎng)期債券融資；方案二：全部是優(yōu)先股股利率為12%的優(yōu)先股籌資；方案三：全部依靠發(fā)行普通股股票籌資，按照目前的股價(jià)，需增發(fā)50萬(wàn)股新股。企業(yè)所得稅稅率為2

14、5%。要求：（1）計(jì)算長(zhǎng)期債務(wù)和普通股籌資方式的每股收益無(wú)差別點(diǎn)。（2）計(jì)算優(yōu)先股和普通股籌資的每股收益無(wú)差別點(diǎn)。（3）假設(shè)企業(yè)預(yù)期的息前稅前利潤(rùn)為210萬(wàn)元，若不考慮財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，該公司應(yīng)當(dāng)選擇哪一種籌資方式?補(bǔ)充要求：（4）若追加投資前公司的息稅前利潤(rùn)為100萬(wàn)元，追加投資后預(yù)期的息前稅前利潤(rùn)為210萬(wàn)元，計(jì)算籌資前的財(cái)務(wù)杠桿和按三個(gè)方案籌資后的財(cái)務(wù)杠桿。（5）若追加投資前公司的息稅前利潤(rùn)為100萬(wàn)元，如果新投資可提供100萬(wàn)元或200萬(wàn)元的新增息稅前利潤(rùn)，在不考慮財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的情況下，公司應(yīng)選擇哪一種籌資方式?【答案】（1）方案一與方案三，即長(zhǎng)期債務(wù)和普通股籌資方式的每股收益無(wú)差別點(diǎn)，EPS1=

15、EPS3：解方程得方案一與方案三的每股收益無(wú)差別點(diǎn)所對(duì)應(yīng)的EBIT=150（萬(wàn)元）。（2）方案二與方案三，即優(yōu)先股和普通股籌資的每股收益無(wú)差別點(diǎn)，EPS2=EPS3：解方程得方案二與方案三的每股收益無(wú)差別點(diǎn)所對(duì)應(yīng)的EBIT=240（萬(wàn)元）。（3）因?yàn)槎惽皟?yōu)先股利80高于利息，所以利用每股收益法決策優(yōu)先應(yīng)排除優(yōu)先股；又因?yàn)?10高于無(wú)差別點(diǎn)150，所以若不考慮財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)采用負(fù)債籌資，因其每股收益高。（4）財(cái)務(wù)杠桿的計(jì)算籌資前的財(cái)務(wù)杠桿=100/(100-0)=1發(fā)行債券籌資的財(cái)務(wù)杠桿=210/(210-50)=1.31優(yōu)先股籌資的財(cái)務(wù)杠桿=210/(210-500×12%/0.75)=

16、1.62普通股籌資的財(cái)務(wù)杠桿=210/(210-0)=1（5）當(dāng)項(xiàng)目新增營(yíng)業(yè)利潤(rùn)為100萬(wàn)元，公司總營(yíng)業(yè)利潤(rùn)=100+100=200（萬(wàn)元）當(dāng)新增營(yíng)業(yè)利潤(rùn)為200萬(wàn)元，公司總營(yíng)業(yè)利潤(rùn)=100+200=300（萬(wàn)元）均高于無(wú)差別點(diǎn)150，應(yīng)選擇債券籌資方案?！纠?】A公司目前資本結(jié)構(gòu)為：總資本3500萬(wàn)元，其中債務(wù)資本1400萬(wàn)元（年利息140萬(wàn)元）；普通股資本210萬(wàn)元（210萬(wàn)股，面值1元，市價(jià)5元），資本公積1000萬(wàn)元，留存收益890萬(wàn)元。企業(yè)由于擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模，需要追加籌資2800萬(wàn)元，所得稅稅率25%，不考慮籌資費(fèi)用因素。有三種籌資方案：甲方案：增發(fā)普通股400萬(wàn)股，每股發(fā)行價(jià)6元；同

17、時(shí)向銀行借款400萬(wàn)元，利率保持原來(lái)的10%。乙方案：增發(fā)普通股200萬(wàn)股，每股發(fā)行價(jià)6元；同時(shí)溢價(jià)發(fā)行1600萬(wàn)元面值為1000萬(wàn)元的公司債券，票面利率15%。丙方案：不增發(fā)普通股，溢價(jià)發(fā)行2500萬(wàn)元面值為2300萬(wàn)元的公司債券，票面利率15%；由于受債券發(fā)行數(shù)額的限制，需要補(bǔ)充向銀行借款300萬(wàn)元，利率10%。要求：（1）計(jì)算甲方案與乙方案的每股收益無(wú)差別點(diǎn)息稅前利潤(rùn)；（2）計(jì)算乙方案與丙方案的每股收益無(wú)差別點(diǎn)息稅前利潤(rùn)；（3）計(jì)算甲方案與丙方案的每股收益無(wú)差別點(diǎn)息稅前利潤(rùn)；（4）判斷企業(yè)應(yīng)如何選擇籌資方式?！敬鸢浮浚?）EBIT=515.5(萬(wàn)元) （2）EBIT=751.25(萬(wàn)元)

18、 （3）EBIT=690.875(萬(wàn)元) （4）當(dāng)企業(yè)預(yù)計(jì)的息稅前利潤(rùn)小于515.5萬(wàn)元時(shí)應(yīng)采用甲方案，當(dāng)企業(yè)預(yù)計(jì)的息稅前利潤(rùn)大于515.5萬(wàn)元但小于751.25萬(wàn)元時(shí)應(yīng)采用乙方案，當(dāng)企業(yè)預(yù)計(jì)的息稅前利潤(rùn)大于751.25萬(wàn)元時(shí)應(yīng)采用丙方案。（三）企業(yè)價(jià)值比較法1.判斷最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的標(biāo)準(zhǔn)最佳資本結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是可使公司的總價(jià)值最高，而不一定是每股收益最大的資本結(jié)構(gòu)。同時(shí)，在公司總價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)下，公司的資本成本也是最低的。2.確定方法公司市場(chǎng)總價(jià)值=權(quán)益資本的市場(chǎng)價(jià)值+債務(wù)資本的市場(chǎng)價(jià)值加權(quán)平均資本成本=稅前債務(wù)資本成本×（1-T)×B/V+股權(quán)資本成本×S/V【例7

19、】某企業(yè)的長(zhǎng)期資本構(gòu)成均為普通股，無(wú)長(zhǎng)期債權(quán)資本和優(yōu)先股資本。股票的賬面價(jià)值為3000萬(wàn)元。預(yù)計(jì)未來(lái)每年EBIT為600萬(wàn)元，所得稅稅率為25%。該企業(yè)認(rèn)為目前的資本結(jié)構(gòu)不合理，準(zhǔn)備通過(guò)發(fā)行債券回購(gòu)部分股票的方式，調(diào)整資本結(jié)構(gòu)，提高企業(yè)價(jià)值。經(jīng)咨詢，目前的長(zhǎng)期債務(wù)利率和權(quán)益資本成本的情況如下表所示。表 不同債務(wù)水平下的債務(wù)資本成本和權(quán)益資本成本債券市場(chǎng)價(jià)值B（萬(wàn)元）030060090012001500稅前債務(wù)資本成本Kd（%）-1010121416股票值1.21.31.41.551.72.1無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率Rf（%）888888市場(chǎng)證券組合必要報(bào)酬率Rm（%）121212121212權(quán)益資本成本K

20、e（%）12.813.213.614.214.816.4根據(jù)表上表的資料，即可計(jì)算出不同長(zhǎng)期債務(wù)規(guī)模下的企業(yè)價(jià)值和加權(quán)平均資本成本。 企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值和加權(quán)平均資本成本企業(yè)市場(chǎng)價(jià)值V（萬(wàn)元）=+3515.633538.643577.943498.593389.193146.34債務(wù)市場(chǎng)價(jià)值B（萬(wàn)元）030060090012001500股票市場(chǎng)價(jià)值S（萬(wàn)元）3515.633238.642977.942598.592189.191646.34稅前債務(wù)資本成本Kd（%）-1010121416權(quán)益資本成本Ke（%）12.813.213.614.214.816.4加權(quán)平均資本成本KWACC（%）12.812

21、.7212.5812.8613.2814.3可以看出，初始情況下，企業(yè)沒(méi)有長(zhǎng)期債務(wù)，企業(yè)的價(jià)值V=S=3515.63萬(wàn)元；加權(quán)平均資本成本KWACC=Ke=12.8%。當(dāng)企業(yè)開(kāi)始發(fā)行債務(wù)回購(gòu)股票時(shí)，企業(yè)的價(jià)值上升，加權(quán)平均資本成本降低，直到長(zhǎng)期債務(wù)B=600（萬(wàn)元），企業(yè)價(jià)值達(dá)到最大，V=3577.94（萬(wàn)元），加權(quán)平均資本成本最低，KWACC=12.58%。若企業(yè)繼續(xù)增加負(fù)債，企業(yè)價(jià)值便開(kāi)始下降，加權(quán)平均資本成本上升。因此，長(zhǎng)期債務(wù)為600萬(wàn)元時(shí)的資本結(jié)構(gòu)為該企業(yè)的最佳資本結(jié)構(gòu)?！纠}8】ABC公司正在考慮改變它的資本結(jié)構(gòu)，有關(guān)資料如下：（1）公司目前債務(wù)的賬面價(jià)值1000萬(wàn)元，利息率為5%

22、，債務(wù)的市場(chǎng)價(jià)值與賬面價(jià)值相同；普通股4000萬(wàn)股，每股價(jià)格1元，所有者權(quán)益賬面金額4000萬(wàn)元（與市價(jià)相同）；每年的息稅前利潤(rùn)為500萬(wàn)元。該公司的所得稅稅率為15%。（2）公司將保持現(xiàn)有的資產(chǎn)規(guī)模和資產(chǎn)息稅前利潤(rùn)率，每年將全部稅后凈利分派給股東，因此預(yù)計(jì)未來(lái)增長(zhǎng)率為零。（3）為了提高企業(yè)價(jià)值，該公司擬改變資本結(jié)構(gòu)，舉借新的債務(wù)，替換舊的債務(wù)并回購(gòu)部分普通股?？晒┻x擇的資本結(jié)構(gòu)調(diào)整方案有兩個(gè)：舉借新債務(wù)的總額為2000萬(wàn)元，預(yù)計(jì)利息率為6%；舉借新債務(wù)的總額為3000萬(wàn)元，預(yù)計(jì)利息率7%。（4）假設(shè)當(dāng)前資本市場(chǎng)上無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為4%，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為5%。要求：（1）計(jì)算該公司目前的權(quán)益成本和貝塔系數(shù)（計(jì)算結(jié)果均保留小數(shù)點(diǎn)后4位）。（2）計(jì)算該公司無(wú)負(fù)債的貝塔系數(shù)和無(wú)負(fù)債的權(quán)益成本（提示：根據(jù)賬面價(jià)值的權(quán)重調(diào)整貝塔系數(shù)，下同）。（3）計(jì)算兩種資本結(jié)構(gòu)調(diào)整方案的權(quán)益貝塔系數(shù)、權(quán)益成本和實(shí)體價(jià)值（實(shí)體價(jià)值計(jì)算結(jié)果保留整數(shù)，以萬(wàn)元為單位）。（4）判斷企業(yè)應(yīng)否調(diào)整資本結(jié)構(gòu)并說(shuō)明依據(jù)，如果需要調(diào)整應(yīng)選擇哪一個(gè)方案？【答案】（1）負(fù)債1000萬(wàn)元時(shí)的權(quán)益成本和貝塔系數(shù)由于凈