利率市場(chǎng)化要有時(shí)間表

1、無利率市場(chǎng)化：要有時(shí)間表利率市場(chǎng)化：要有時(shí)間表王堯基董事會(huì) 2011 年第 4 期利率市場(chǎng)化是發(fā)揮市場(chǎng)配置資源作用的一個(gè)重要方面。 中國的利率市場(chǎng)化改革起步已有十多年了，但距離真正的利率市場(chǎng)化還差很遠(yuǎn)。十二五開局前后，中國對(duì)推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革傳遞了空前明確的信息：中共中央在十二五規(guī)劃建議中明確提出穩(wěn)步推進(jìn)利率市場(chǎng)化改革；中國金融高官連續(xù)發(fā)表了三篇有關(guān)利率市場(chǎng)化的專題文章。但在后來不久，又有金融高官在接受媒體采訪時(shí)表示，目前存款利率市場(chǎng)化的推出還沒有時(shí)間表。 這使人們感到在中國完全實(shí)現(xiàn)利率市場(chǎng)化既近又遠(yuǎn)。本文認(rèn)為，在中國走向創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)、轉(zhuǎn)型發(fā)展階段之時(shí)，隨著人民幣國際化步伐的加快，直接關(guān)乎銀行、企

2、業(yè)乃至個(gè)人等經(jīng)濟(jì)主體承受能力的中國利率市場(chǎng)化改革拖不起、急不得，但在其成為各方關(guān)注新焦點(diǎn)的情況下，為了抓住機(jī)遇、切實(shí)推進(jìn)，管理層應(yīng)盡快定出改革攻堅(jiān)的時(shí)間表?，F(xiàn)實(shí)需要：利率市場(chǎng)化改革現(xiàn)實(shí)需要：利率市場(chǎng)化改革拖不起拖不起價(jià)格是市場(chǎng)機(jī)制的核心，它反映供求關(guān)系、引導(dǎo)資源優(yōu)化配置。利率是資金的價(jià)格，其形成機(jī)制影響到整個(gè)社會(huì)的資源配置效率。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，作為重要經(jīng)濟(jì)杠桿的利率對(duì)國民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行發(fā)揮著非常重要的調(diào)節(jié)作用。 一國市場(chǎng)機(jī)制發(fā)育到一定程度，必然要求市場(chǎng)化的利率機(jī)制與之相適應(yīng)。利率市場(chǎng)化改革的最終目標(biāo)是實(shí)現(xiàn)利率由市場(chǎng)決定。它就是將利率的決策權(quán)交給金融機(jī)構(gòu)， 由金融機(jī)構(gòu)根據(jù)資金狀況和對(duì)市場(chǎng)動(dòng)向的判斷來

3、自主調(diào)節(jié)利率水平，最終形成以中央銀行基準(zhǔn)利率為基礎(chǔ)、以貨幣市場(chǎng)利率為中介，由市場(chǎng)供求決定金融機(jī)構(gòu)存貸款利率的市場(chǎng)利率體系和利率形成機(jī)制。 在利率完全市場(chǎng)化的情況下，資金能夠自由地從資金利潤率低的部門向資金利潤率高的部門流動(dòng)，從而使市場(chǎng)的優(yōu)化資源配置作用能夠得到充分體現(xiàn)。從宏觀層面來看，以往國內(nèi)金融市場(chǎng)的利率，特別是銀行的存貸款利率基本上是政府嚴(yán)格管制下的利率。這種處于管制下的低利率，不僅扭曲了整個(gè)金融市場(chǎng)的價(jià)格機(jī)制，也造成了國內(nèi)許多經(jīng)濟(jì)關(guān)系的錯(cuò)位與扭曲。利率是資金的價(jià)格，沒有市場(chǎng)化的利率，就沒有連接企業(yè)、銀行和財(cái)政的紐帶，整個(gè)市場(chǎng)的金融資源配置必然是低效率的。這也必然會(huì)導(dǎo)致粗放型經(jīng)濟(jì)過度增長、

4、傳統(tǒng)的產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)流無行、資本擠出勞動(dòng)力、居民消費(fèi)被擠出、固定資產(chǎn)投資過熱、房地產(chǎn)泡沫持續(xù)膨脹、資產(chǎn)價(jià)格飆升、居民財(cái)富制度性轉(zhuǎn)移等。利率管制還導(dǎo)致體制外融資現(xiàn)象嚴(yán)重、 民間融資成本畸高。 此外， 在利率管制條件下， 央行對(duì)利率的調(diào)整是間斷的，往往隔數(shù)月甚至數(shù)年才調(diào)整一次，利率不能及時(shí)有效地反映資金的供求狀況。只有實(shí)行利率市場(chǎng)化，使利率高到足以反映資金的稀缺程度，央行的貨幣政策才會(huì)有順暢、有效的傳導(dǎo)機(jī)制，才能從根本上改變目前國內(nèi)金融市場(chǎng)價(jià)格水平與價(jià)格機(jī)制、改變經(jīng)濟(jì)主體的資金使用行為決策，從而改變資金使用的供求關(guān)系、提高資金使用效率、促進(jìn)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化、推動(dòng)經(jīng)濟(jì)的持續(xù)健康發(fā)展。從微觀層面來看：（1）就

5、國內(nèi)企業(yè)而言，在利率管制條件下，由于利率水平不能準(zhǔn)確地反映市場(chǎng)的資金供求狀況， 在相當(dāng)多的時(shí)候管制利率是低于市場(chǎng)均衡利率水平的，由于國有企業(yè)是主要的借款人，這必然導(dǎo)致國有企業(yè)在資金運(yùn)用中過度借貸，并形成資金的低效使用甚至浪費(fèi)。局部地區(qū)不時(shí)出現(xiàn)的非法集資問題， 有多方面的原因，但儲(chǔ)蓄利息水平過低以及集資高收益的吸引是其中的重要原因。利率市場(chǎng)化可能帶來的貸款成本提高，將大大強(qiáng)化企業(yè)的資金成本意識(shí)，促使企業(yè)提高資金使用效率。這樣，將會(huì)有效抑制原本不缺錢的大企業(yè)對(duì)廉價(jià)信貸資源的過多占用，使得信貸資源能更多地用于支持中小企業(yè)發(fā)展。（2）就國內(nèi)商業(yè)銀行而言，由于利率市場(chǎng)化將使銀行利差收窄、競(jìng)爭更充分，商業(yè)

6、銀行的效率、管理、創(chuàng)新和服務(wù)等面臨嚴(yán)峻考驗(yàn)，將促使銀行擺脫對(duì)利差收入的過度依賴、提高中間業(yè)務(wù)的利潤貢獻(xiàn)，也會(huì)使銀行的利率風(fēng)險(xiǎn)觀念增強(qiáng)、努力開發(fā)和提供新的金融產(chǎn)品及更好的服務(wù)。這樣，同類金融產(chǎn)品可能有不同的品牌、規(guī)格和目標(biāo)群體，不同金融機(jī)構(gòu)對(duì)同一項(xiàng)目、同一客戶的風(fēng)險(xiǎn)判斷也會(huì)出現(xiàn)差異，這些差異在其金融產(chǎn)品的定價(jià)中會(huì)得到反映。利率市場(chǎng)化將打破國內(nèi)商業(yè)銀行的大鍋飯， 銀行之間的盈利水平將逐漸拉開差距， 銀行業(yè)將步入優(yōu)勝劣汰時(shí)代。 （3）利率市場(chǎng)化將使銀行和客戶間的雙向選擇成為可能。通過利率市場(chǎng)化，金融機(jī)構(gòu)會(huì)提供多樣化的金融產(chǎn)品和服務(wù)。客戶可以選擇金融機(jī)構(gòu)提供的服務(wù)和價(jià)格，而金融機(jī)構(gòu)也可根據(jù)客戶的信用等

7、級(jí)差異對(duì)同一產(chǎn)品實(shí)行不同價(jià)格。如上所述，無論從宏觀層面，還是從微觀層面來看，利率市場(chǎng)化對(duì)優(yōu)化金融資源配置都至關(guān)重要，故利率市場(chǎng)化改革滯后帶來的效率損失是巨大的、機(jī)會(huì)無成本很高。同時(shí)，人民幣國際化、匯率市場(chǎng)化和利率衍生工具市場(chǎng)的發(fā)展都要求利率市場(chǎng)化盡快邁出實(shí)質(zhì)性步伐。因此，我國的利率市場(chǎng)化改革拖不起。前車之鑒：利率市場(chǎng)化改革前車之鑒：利率市場(chǎng)化改革急不得急不得從先行國家的實(shí)踐來看，利率市場(chǎng)化的確可促進(jìn)金融機(jī)構(gòu)的競(jìng)爭、提高資源配置效率，但由于國情不同，各國的利率市場(chǎng)化改革路徑、結(jié)果各異。這既和一國利率市場(chǎng)化的措施、步驟有關(guān)，也受該國宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、金融市場(chǎng)發(fā)育程度、金融監(jiān)管等因素的影響。美國的利率市

8、場(chǎng)化改革從大額定期存款起步，推行比較順利。20 世紀(jì) 70 年代起，美國提出了解除利率管制的設(shè)想。1970 年 6 月，根據(jù)美國經(jīng)濟(jì)發(fā)展和資金供求的實(shí)際情況，美聯(lián)儲(chǔ)先將 10 萬美元以上、期限在 3 個(gè)月以內(nèi)的定期存款的利率實(shí)行市場(chǎng)化，后又將 90 天以上的大額存款利率的管制予以取消。同時(shí)，繼續(xù)提高存款利率的上限，以此來緩和利率管制帶來的矛盾。1980 年 3 月，美國頒布廢止對(duì)存款機(jī)構(gòu)管制與貨幣控制法，正式推行利率市場(chǎng)化改革，決定自 1980 年 3 月 31 日起，分 6 年逐步取消對(duì)定期存款利率的最高限，即取消 Q條例。美國據(jù)該法案設(shè)立了存款機(jī)構(gòu)放松管制委員會(huì)，由該委員會(huì)根據(jù)經(jīng)濟(jì)情況和金

9、融機(jī)構(gòu)的安全性及健全性而取消了美國各州政府對(duì)住宅抵押貸款的限制，并在 1980-1986 年依大額定期存款、小額定期存款、儲(chǔ)蓄存款的次序逐漸取消了對(duì)存款利率的管制，實(shí)現(xiàn)了存款利率自由化。1986 年 4 月，美國的 Q 條例完全終結(jié)，利率市場(chǎng)化得以全面實(shí)現(xiàn)。美國的利率市場(chǎng)化對(duì)提高銀行機(jī)構(gòu)的競(jìng)爭力和促進(jìn)經(jīng)濟(jì)的增長發(fā)揮了積極作用。利率市場(chǎng)化營造了公平的競(jìng)爭環(huán)境，提高了存款機(jī)構(gòu)吸收存款的能力，繼而增加了競(jìng)爭力，使銀行的支付和信貸供給能力迅速提高。但由于實(shí)施利率市場(chǎng)化，金融機(jī)構(gòu)之間的競(jìng)爭加劇、利差收窄，使得以往依靠利率管制才能生存的中小銀行舉步維艱、眾多的小銀行倒閉。1987-1991年，年均有 20

10、0 家小銀行倒閉。1981-1991 年，該國因銀行問題所造成的損失高達(dá) 4,000 億美元。日本的利率市場(chǎng)化改革采用從貨幣市場(chǎng)利率起步再到銀行利率改革的較穩(wěn)妥路徑，取得了成功。1978 年，日本銀行允許銀行拆借利率彈性化，其后又放開了銀行間票據(jù)利率。次年，該國批準(zhǔn)商業(yè)銀行發(fā)行了利率不受限制的大額可轉(zhuǎn)讓存單。1984 年，該國以發(fā)布金融自由化與日元國際化的現(xiàn)狀及展望為標(biāo)無志，正式推行利率市場(chǎng)化改革：進(jìn)一步降低大額可轉(zhuǎn)讓存單發(fā)行標(biāo)準(zhǔn)，并引入了與大額可轉(zhuǎn)讓存單市場(chǎng)利率聯(lián)動(dòng)型的存單； 由以前在日本銀行規(guī)定利率基礎(chǔ)上加一個(gè)小幅利差， 改為在籌集資金的基礎(chǔ)利率之上加 1%， 基礎(chǔ)利率是對(duì)活期存款、定期存

11、款、可轉(zhuǎn)讓存款、拆借資金等 4 種資金利率的加權(quán)平均。當(dāng)時(shí)，由于可轉(zhuǎn)讓存款、拆借資金的利率已經(jīng)放開，貸款利率已部分實(shí)現(xiàn)了市場(chǎng)化。1991 年 7月，日本銀行停止利率窗口指導(dǎo)。1993 年，日本的定期存款和活期存款利率先后實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化。次年，該國實(shí)現(xiàn)了全部利率的市場(chǎng)化。韓國的利率市場(chǎng)化改革比較曲折，經(jīng)歷了從放開利率到重新管制、又放開利率的過程。1981 年起，該國央行不再限制商業(yè)票據(jù)的貼現(xiàn)率，并用貸款利率的浮動(dòng)幅度代替貸款利率上限，允許銀行根據(jù)借款者的信用等級(jí)采用不同的利率；準(zhǔn)許銀行在規(guī)定的利率上限內(nèi)，根據(jù)期限確定存款利率。1983 年，韓國取消了商業(yè)銀行政策性貸款的優(yōu)惠利率； 次年開始允許商業(yè)銀

12、行對(duì)不同的貸款人收取不同的利率，但仍設(shè)定了利率浮動(dòng)范圍。經(jīng)過幾年的過渡，韓國于 1988 年 12 月全面放開對(duì)銀行和非銀行金融機(jī)構(gòu)的利率管制。但因 1989 年該國的經(jīng)濟(jì)形勢(shì)惡化，導(dǎo)致政府對(duì)已經(jīng)放開的存貸款利率重新實(shí)施管制。1991 年 8 月，韓國銀行和韓國財(cái)政部聯(lián)合公布了對(duì)利率放款管制的中長期計(jì)劃，再次宣布實(shí)行新的利率市場(chǎng)化改革，按照從非銀行機(jī)構(gòu)到銀行機(jī)構(gòu)、從貸款到存款、從長期到短期、從大額到小額的順序，逐步擴(kuò)大市場(chǎng)化利率的比重。1997 年，韓國又放松了對(duì)活期存款利率的管制，從而實(shí)現(xiàn)了全部利率的市場(chǎng)化。阿根廷的利率市場(chǎng)化改革則因急于求成而以失敗告終。1971 年 2 月，阿根廷進(jìn)行部分

13、利率市場(chǎng)化改革的嘗試，但由于決策失誤，改革很快夭折。1975 年，該國在惡性通貨膨脹的壓力下再度推行利率市場(chǎng)化改革， 除了儲(chǔ)蓄存款利率上限維持在 40%外，取消了其他所有的利率管制措施。1977 年下半年，該國的先將儲(chǔ)蓄存款利率上限放寬到 55%，后來又取消了所有的利率管制，實(shí)行利率的全面市場(chǎng)化。此次改革僅用了兩年時(shí)間。由于改革的準(zhǔn)備不充分，利率市場(chǎng)化改革完成后， 國內(nèi)出現(xiàn)了嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)，導(dǎo)致實(shí)際貸款利率飆升至意想不到的程度，大批企業(yè)因無法償還銀行貸款而倒閉，國內(nèi)資金供不應(yīng)求，本國商業(yè)銀行和企業(yè)被迫向利率相對(duì)較低的國際金融市場(chǎng)借貸， 導(dǎo)致外債過度累積和政府的重新干預(yù)，中央銀行被迫發(fā)行 1

14、0 萬多億比索貨幣，以挽救那些瀕于破產(chǎn)的企業(yè)，從無而加劇了通貨膨脹；而企業(yè)的倒閉又反過來沖擊了銀行，使大批銀行相繼破產(chǎn)。于是，該國不得不于上世紀(jì) 90 年代初放棄了利率市場(chǎng)化政策?？偟膩碚f，美國、日本的利率市場(chǎng)化過程持續(xù)時(shí)間較長，由易到難，比較順利地取得了成功；而韓國、阿根廷的利率市場(chǎng)化則因操之過急出現(xiàn)了挫折或以失敗告終。由此可見，我國利率市場(chǎng)化改革也只能循序漸進(jìn)，急不得。利率市場(chǎng)化攻堅(jiān)應(yīng)有時(shí)間表利率市場(chǎng)化攻堅(jiān)應(yīng)有時(shí)間表如前所述， 成功的利率市場(chǎng)化改革需要一個(gè)循序漸進(jìn)的長期過程。 有鑒于此，央行在2002 年中國貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中公布的我國利率市場(chǎng)化改革的總體思路是：從貨幣市場(chǎng)起步，二級(jí)市場(chǎng)先

15、于一級(jí)市場(chǎng)；先外幣，后本幣；先貸款，后存款；先長期，后短期。其中，貸款利率先擴(kuò)大浮動(dòng)幅度，后全面放開；存款利率先放開大額長期存款利率，后放開小額和活期存款利率。另外，我國利率市場(chǎng)化改革也需要一個(gè)不斷推進(jìn)和完善的過程來培育各方面的條件。例如，增強(qiáng)我國金融機(jī)構(gòu)的定價(jià)能力和風(fēng)險(xiǎn)管理能力、提高客戶的自我選擇和自我保護(hù)能力、創(chuàng)造良性競(jìng)爭的市場(chǎng)環(huán)境，等等。在此基礎(chǔ)上，最終才能實(shí)現(xiàn)改革的目標(biāo)建立由市場(chǎng)供求決定的利率形成機(jī)制。事實(shí)上，我國的利率市場(chǎng)化改革在上世紀(jì) 90 年代中期就開始起步，但十一五期間進(jìn)展不大（見附表）。相對(duì)于大多數(shù)商品價(jià)格和要素價(jià)格的市場(chǎng)化而言，我國利率的市場(chǎng)化進(jìn)程相對(duì)滯后。 截止目前， 國

16、內(nèi)的債券市場(chǎng)利率、 同業(yè)拆借利率、貼現(xiàn)利率都已經(jīng)基本實(shí)現(xiàn)了市場(chǎng)定價(jià)，外幣利率的市場(chǎng)化基本到位，貸款利率的浮動(dòng)空間已經(jīng)足夠大，基本只剩下了貸款下限和存款上限的管制（放開這兩項(xiàng)管制的風(fēng)險(xiǎn)最大）。此外，國內(nèi)主要商業(yè)銀行現(xiàn)已形成了較為完善的治理結(jié)構(gòu)，大型金融機(jī)構(gòu)都已上市，擺脫了前些年盈利狀況不佳、壞賬過多的局面。因此，我國的利率市場(chǎng)化改革在十二五期間具備了加速、攻堅(jiān)的條件。附表：中國利率市場(chǎng)化進(jìn)程概況回顧時(shí) 間 利率市場(chǎng)化舉措1996 年 6 月 1 日 放開銀行間同業(yè)拆借利率1997 年 6 月 放開銀行間債券回購利率1998 年 8 月 國家開發(fā)銀行在銀行間債券市場(chǎng)首次進(jìn)行了市場(chǎng)化發(fā)債1999 年

17、 10 月 國債發(fā)行開始采用市場(chǎng)招標(biāo)形式無1998 年 改革貼現(xiàn)利率和再貼現(xiàn)利率生成機(jī)制；政策性金融債實(shí)行利率招標(biāo)發(fā)行；擴(kuò)大了金融機(jī)構(gòu)對(duì)小企業(yè)的貸款利率最高上浮幅度1999 年 對(duì)小企業(yè)貸款利率的最高上浮 30%的規(guī)定擴(kuò)大到所有中型企業(yè)；實(shí)現(xiàn)國債在銀行間債券市場(chǎng)利率招標(biāo)發(fā)行；對(duì)保險(xiǎn)公司 3,000 萬元以上、5 年期以上的大額定期存款，實(shí)行保險(xiǎn)公司與商業(yè)銀行雙方協(xié)商利率的辦法2000 年 9 月 21 日 放開外幣貸款利率，由金融機(jī)構(gòu)自行確定各種外幣貸款利率及其結(jié)息方式； 對(duì) 300 萬美元以上的大額外幣存款利率由金融機(jī)構(gòu)與客戶協(xié)商確定2002 年 3 月 統(tǒng)一中外資金融機(jī)構(gòu)外幣利率管理政策2

18、003 年 7 月 放開英鎊、瑞士法郎和加拿大元的外幣小額存款利率管理,由商業(yè)銀行自主確定.2003 年 11 月 對(duì)美元、日元、港幣和歐元的小額存款利率實(shí)行上限管理2004 年 1 月 1 日 商業(yè)銀行、城信社貸款利率浮動(dòng)區(qū)間上限擴(kuò)大到貸款基準(zhǔn)利率的 1.7 倍，農(nóng)信社貸款利率的浮動(dòng)區(qū)間上限擴(kuò)大到貸款基準(zhǔn)利率的 2 倍，金融機(jī)構(gòu)貸款利率的浮動(dòng)區(qū)間下限保持為貸款基準(zhǔn)利率的 0.9 倍不變2004 年 10 月 29 日 不再設(shè)定金融機(jī)構(gòu)人民幣貸款利率上限及存款利率下限2005 年 9 月 20 日 商業(yè)銀行被允許決定除定期和活期存款外的 6 種存款的利息定價(jià)權(quán)2006 年 8 月 將商業(yè)性個(gè)人

19、住房貸款利率浮動(dòng)范圍擴(kuò)大至基準(zhǔn)利率的 0.85 倍2008 年 10 月 將商業(yè)性個(gè)人住房貸款利率下限擴(kuò)大到基準(zhǔn)利率的 0.7 倍注：上表根據(jù)央行歷年推出的利率市場(chǎng)化政策制作。到目前為止，由于我國的存貸款利率未能完全放開，利率水平無法反映真實(shí)的資金供求狀況，一定程度上影響了貨幣政策效果。因此，我國在擴(kuò)大商業(yè)銀行自主定價(jià)空間、更大程度發(fā)揮市場(chǎng)在利率決定中的作用方面，還有許多工作要做。目前，央行之所以保持貸款下限和存款上限的管制，主要是為了防范風(fēng)險(xiǎn)：對(duì)貸款利率進(jìn)行下限管理，主要是為防止銀行惡性競(jìng)爭市場(chǎng)份額；對(duì)存款利率進(jìn)行上限管理，則是避免銀行競(jìng)相高息攬儲(chǔ)。我國間接融資份額太高、商業(yè)銀行主體相對(duì)羸弱

20、，特別是目前國內(nèi)銀行業(yè)收無入仍主要依賴存貸利差，決定了利率市場(chǎng)化的路徑不能直接從存貸款利率開始。而且， 在債務(wù)工具融資占比發(fā)展到一定程度之前， 不能取消對(duì)存貸款利率的管制。因此， 我國的利率市場(chǎng)化攻堅(jiān)之路借鑒日本做法更切合國情，即銀行間接融資市場(chǎng)利率市場(chǎng)化從緩，同時(shí)快速發(fā)展實(shí)行市場(chǎng)利率的債券市場(chǎng)，與銀行間接融資市場(chǎng)相競(jìng)爭，逐漸實(shí)現(xiàn)完全的利率市場(chǎng)化。展望十二五，我國利率市場(chǎng)化的路徑將是堅(jiān)持以債務(wù)工具大發(fā)展及債務(wù)工具利率市場(chǎng)化來促進(jìn)存貸款利率市場(chǎng)化。根據(jù)央行負(fù)責(zé)人的表態(tài)，我國下一步利率市場(chǎng)化的著力點(diǎn)，首先要擴(kuò)大貸款利率的浮動(dòng)，特別是向上的浮動(dòng)范圍。在該利率向下浮動(dòng)方面，可以考慮支持和鼓勵(lì)大企業(yè)發(fā)行公司債，使企業(yè)融資的利率更為靈活。 當(dāng)國有銀行商業(yè)化進(jìn)展順利，銀行體系的競(jìng)爭水