天津市風(fēng)險投資發(fā)展中的問題及對策研究

1、申請經(jīng)濟(jì)學(xué)學(xué)士學(xué)位論文天津市風(fēng)險投資發(fā)展中的問題及對策研究姓 名：蔣 婭 芳學(xué) 院：經(jīng)濟(jì)學(xué)院專 業(yè)：金 融 學(xué)指導(dǎo)教師：羅 正 清職 稱：講 師天津工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院2012年6月Dissertation for Bachelors Degree of EconomicsTianjin risk investment in the development of the problems and countermeasures Candidate: Jiang Yafang Major: Finance Supervisor: Luo Zhengqing Academic Title: Lectu

2、rerCollege of Economics, Tianjin Polytechnic UniversityJune, 2012摘 要風(fēng)險投資起源于美國等發(fā)達(dá)國家，本文結(jié)合國內(nèi)外風(fēng)險投資的發(fā)展?fàn)顩r分析了天津市風(fēng)險投資的現(xiàn)狀和出現(xiàn)的問題。從風(fēng)險投資的概念、要素、特征、主體、發(fā)展風(fēng)險投資的條件及其階段劃分入手，對風(fēng)險投資的基本知識做了較為細(xì)致的介紹。簡單介紹了國外風(fēng)險投資的發(fā)展?fàn)顩r，結(jié)合中國的基本國情，介紹了風(fēng)險投資在中國十幾年來的發(fā)展歷程及目前的發(fā)展?fàn)顩r。在此基礎(chǔ)上，提出了制約天津風(fēng)險投資發(fā)展的因素，從風(fēng)險投資的資金、風(fēng)險投資的規(guī)模、風(fēng)投的退出，發(fā)展環(huán)境和運(yùn)營管理四個方面做出了闡述，提出了幾點(diǎn)

3、建議，最后結(jié)合中國的實(shí)際情況談了風(fēng)險投資在天津的發(fā)展機(jī)遇。本文客觀的從市場體系，企業(yè)、征服等層面深入的分析了中國的風(fēng)險投資事業(yè)，希望中國的風(fēng)險投資事業(yè)健康有效率的發(fā)展。關(guān)鍵詞： 風(fēng)險投資；創(chuàng)業(yè)投資；天津風(fēng)投ABSTRACTRisk investment originated in the United States and other developed countries, this paper combining domestic and foreign investment risk the development conditions of the analysis of the pr

4、esent situation of the tianjin risk investment and the problems. From the concept of risk investment, and factor, characteristics, main body, the development of venture investment in its phases of conditions of the basic knowledge of risk investment do a more detailed introduction. Introduced the fo

5、reign investment risk, the development situation of combining the basic national conditions of China, this paper introduces the risk investment in China for over ten years development course and the present situation of the development. Based on this, puts forward the restricted factors of the devel

6、opment of tianjin investment risk, the risk of investment funds from the size of the investment risk, and wind cast exit, the development environment and operation management made this four aspects, and puts forward some Suggestions based on the China's actual situation, talk about the risk inve

7、stment in tianjin opportunity of development. This article from the objective market system, enterprise, conquer and other aspects of the in-depth analysis of China risk investment career, I hope China's risk investment business healthy efficient development. Key words：Risk investment ；venture c

8、apital investment ；Tianjin wind cast 目 錄引 言1第一章 風(fēng)險投資概述1一、風(fēng)險投資定義1二、風(fēng)險投資的運(yùn)作過程1三、風(fēng)險投資六要素3四、風(fēng)險投資的特點(diǎn)5第二章 國內(nèi)外風(fēng)險投資現(xiàn)狀6一、國內(nèi)風(fēng)險投資市場6二、國外風(fēng)險投資市場9第三章 天津市風(fēng)險投資現(xiàn)狀和存在的問題11一、天津市風(fēng)險投資發(fā)展概況11二、天津風(fēng)險投資發(fā)展存在的問題11第四章 促進(jìn)天津風(fēng)險投資的策略建議14一、對于市場的轉(zhuǎn)型策略14二、對于中小企業(yè)利用風(fēng)險投資的建議16結(jié)束語18參考文獻(xiàn)19致 謝20天津工業(yè)大學(xué)畢業(yè)論文 天津市風(fēng)險投資發(fā)展中的問題及對策研究引 言 第一章 風(fēng)險投資概述 一、風(fēng)險

9、投資的定義風(fēng)險投資（VCVenture Capital）從廣義來講，任何投資方式都可稱之為風(fēng)險投資，因為只要涉及到資金的流動和運(yùn)行，就會涉及到一個經(jīng)濟(jì)名詞VaR（Value at Risk）即為“出于風(fēng)險狀態(tài)的價值”。眾所周知的一句話，風(fēng)險越大，利益越大。因此在盡可能減小風(fēng)險的基礎(chǔ)上提升投資價值便成為了所有投資者的共同話題。而在今天，隨著科技的發(fā)展與進(jìn)步，風(fēng)險投資逐步有了一個新的定義。從投資行為的角度來講，風(fēng)險投資是把資本投向蘊(yùn)藏著失敗風(fēng)險的高新技術(shù)及其產(chǎn)品的研究開發(fā)領(lǐng)域，旨在促使高新技術(shù)成果盡快商品化、產(chǎn)業(yè)化，以取得高資本收益的一種投資過程。從運(yùn)作方式來看，是指由專業(yè)化人才管理下的投資中介向

10、特別具有潛能的高新技術(shù)企業(yè)投入風(fēng)險資本的過程，也是協(xié)調(diào)風(fēng)險投資家、技術(shù)專家、投資者的關(guān)系，利益共享，風(fēng)險共擔(dān)的一種投資方式。二、風(fēng)險投資的運(yùn)作過程風(fēng)險投資的運(yùn)作包括融資、投資、管理、退出四個階段。這四個階段涉及到三種經(jīng)濟(jì)角色。投資者、風(fēng)險投資家、技術(shù)所有者。 融資階段解決“錢從哪兒來”的問題。這個階段涉及到的是投資者和風(fēng)險投資家。通常，提供風(fēng)險資本來源的包括養(yǎng)老基金、保險公司、商業(yè)銀行、投資銀行、大公司、大學(xué)捐贈基金、富有的個人及家族等，在融資階段，最重要的問題是如何解決投資者和管理人（風(fēng)險投資家）的權(quán)利義務(wù)及利益分配關(guān)系安排。一般情況風(fēng)險投資家會以風(fēng)險投資公司的形式接受投資者的融資申請，并且

11、將其投資到一個或多個已上市的高新科技公司轉(zhuǎn)化為股份，并通過為投資者盈利而從中抽取一部分傭金。投資階段解決“錢往哪兒去”的問題。專業(yè)的風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)通過項目初步篩選、盡職調(diào)查、估值、談判、條款設(shè)計、投資結(jié)構(gòu)安排等一系列程序，把風(fēng)險資本投向那些具有巨大增長潛力的創(chuàng)業(yè)企業(yè)。雖然這些新興的高科技公司的市場潛力巨大，但是同時也有著很大的風(fēng)險，因此這就需要考驗風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)的遠(yuǎn)見卓識還有對于風(fēng)險的準(zhǔn)確判斷。管理階段解決“價值增值”的問題。風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)主要通過監(jiān)管和服務(wù)實(shí)現(xiàn)價值增值，“監(jiān)管”主要包括參與被投資企業(yè)董事會、在被投資企業(yè)業(yè)績達(dá)不到預(yù)期目標(biāo)時更換管理團(tuán)隊成員等手段，“服務(wù)”主要包括幫助被投資企業(yè)完善商

12、業(yè)計劃、公司治理結(jié)構(gòu)以及幫助被投資企業(yè)獲得后續(xù)融資等手段。價值增值型的管理是風(fēng)險投資區(qū)別于其他投資的重要方面。 退出階段解決“收益如何實(shí)現(xiàn)”的問題。風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)主要通過IPO（上市）、股權(quán)轉(zhuǎn)讓和破產(chǎn)清算三種方式退出所投資的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，實(shí)現(xiàn)投資收益。退出完成后，風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)還需要將投資收益分配給提供風(fēng)險資本的投資者。圖1.1即為風(fēng)險投資的運(yùn)作示意圖。其中資金運(yùn)作的風(fēng)險是由投資者與風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)共同承擔(dān)，而公司管理的風(fēng)險是由技術(shù)擁有者和風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)共同承擔(dān)。可以看出風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)在這一商業(yè)流程中充當(dāng)了技術(shù)擁有者和投資者之間橋梁的作用。他們的運(yùn)作是資金流向最容易升值的高科技產(chǎn)業(yè)，并且是高科技更加迅速的轉(zhuǎn)變

13、為能夠為公司創(chuàng)造直接利益的商品。1投資者（資金直接供應(yīng)者）風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)（融資方與投資發(fā)放者）技術(shù)擁有者（公司擁有者）投資者（資金直接供應(yīng)者）技術(shù)擁有者（公司擁有者）· · ·· · ·融資投資盈利分紅投資回報圖1.1 風(fēng)險投資運(yùn)作示意圖三、風(fēng)險投資六要素風(fēng)險資本、風(fēng)險投資人、投資對象、投資期限、投資目的和投資方式構(gòu)成了風(fēng)險投資的六要素。(1) 風(fēng)險資本風(fēng)險資本是指由專業(yè)投資人提供給快速成長并且具有很大升值潛力的新興公司的一種資本。風(fēng)險資本通過購買股權(quán)、提供貸款或既購買股權(quán)又提供貸款的方式進(jìn)入這些企業(yè)。（2） 風(fēng)險投資人 風(fēng)險投資人大體

14、可以分為以下四類： 1. 風(fēng)險資本家。 他們是向其他企業(yè)家投資的企業(yè)家，與其他風(fēng)險投資人一樣，他們通過投資來獲得利潤。但不同的是風(fēng)險資本家所投出的資本全部歸其自身所有，而不是受托管理的資本。 2. 風(fēng)險投資公司。 風(fēng)險投資公司的種類有很多種，但是大部分公司通過風(fēng)險投資基金來進(jìn)行投資，這些基金一般以有限合伙制為組織形式。 3. 產(chǎn)業(yè)附屬投資公司。 這類投資公司往往是一些非金融性實(shí)業(yè)公司下屬的獨(dú)立風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)，他們代表母公司的利益進(jìn)行投資。這類投資人通常主要將資金投向一些特定的行業(yè)。和傳統(tǒng)風(fēng)險投資一樣，產(chǎn)業(yè)附屬投資公司也同樣要對被投資企業(yè)遞交的投資建議書進(jìn)行評估，深入企業(yè)作盡職調(diào)查并期待得到較高的

15、回報。 4. 天使投資人。 這類投資人通常投資于非常年輕的公司以幫助這些公司迅速啟動。在風(fēng)險投資領(lǐng)域，“天使投資人”這個詞指的是企業(yè)家的第一批投資人，這些投資人在公司產(chǎn)品和業(yè)務(wù)成型之前就把資金投入進(jìn)來。 （三）投資目的風(fēng)險投資雖然是一種股權(quán)投資，但投資的目的并不是為了獲得企業(yè)的所有權(quán)，不是為了控股，更不是為了經(jīng)營企業(yè)，而是通過投資和提供增值服務(wù)把投資企業(yè)作大，然后通過公開上市（IPO）、兼并收購或其它方式退出，在產(chǎn)權(quán)流動中實(shí)現(xiàn)投資回報。（4） 投資期限 風(fēng)險投資人幫助企業(yè)成長，但他們最終尋求渠道將投資撤出，以實(shí)現(xiàn)增值。風(fēng)險資本從投入被投資企業(yè)起到撤出投資為止所間隔的時間長短就稱為風(fēng)險投資的投資

16、期限。作為股權(quán)投資的一種，風(fēng)險投資的期限一般較長。其中，創(chuàng)業(yè)期風(fēng)險投資通常在710年內(nèi)進(jìn)入成熟期，而后續(xù)投資大多只有幾年的期限。（5） 投資對象 風(fēng)險投資的產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域主要是高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)。以美國為例，1992年對電腦和軟件業(yè)的占27%；其次是醫(yī)療保健產(chǎn)業(yè)，占17%；再次是通信產(chǎn)業(yè)，占14%；生物科技產(chǎn)業(yè)占10%。（6） 投資方式從投資性質(zhì)看，風(fēng)險投資的方式有三種：一是直接投資。二是提供貸款或貸款擔(dān)保。三是提供一部分貸款或擔(dān)保資金同時投入一部分風(fēng)險資本購買被投資企業(yè)的股權(quán)。但不管是哪種投資方式，風(fēng)險投資人一般都附帶提供增值服務(wù)。風(fēng)險投資還有兩種不同的進(jìn)入方式。第一種是將風(fēng)險資本分期分批投入被投資企業(yè)

17、，這種情況比較常見，既可以降低投資風(fēng)險，又有利于加速資金周轉(zhuǎn)；第二種是一次性投入。這種方式不常見，一般風(fēng)險資本家和天使投資人可能采取這種方式，一次投入后，很難也不愿提供后續(xù)資金支持。四、風(fēng)險投資的特點(diǎn)對于一個企業(yè)來說，想獲得創(chuàng)業(yè)資金的途徑一般上分為兩條：銀行貸款和風(fēng)險投資。風(fēng)險投資為風(fēng)險企業(yè)投入的權(quán)益資本一般占該企業(yè)資本總額的30%以上。對于高科技創(chuàng)新企業(yè)來說，風(fēng)險投資是一種昂貴的資金來源，但是它也許是唯一可行的資金來源。銀行貸款雖然說相對比較便宜，但是銀行貸款回避風(fēng)險，安全性第一，高科技創(chuàng)新企業(yè)無法得到它。接下來我們便以銀行貸款為參照一一列舉風(fēng)險投資的特點(diǎn)。 ？（一）銀行貸款講安全性，回避風(fēng)

18、險；而風(fēng)險投資卻偏好高風(fēng)險項目，追逐高風(fēng)險后隱藏的高收益，意在管理風(fēng)險，駕馭風(fēng)險。因此一些高科技創(chuàng)新公司在沒有做出一定成果的前提下，風(fēng)險投資是他們唯一可以獲取的資金來源？。當(dāng)然與高收益相對的是風(fēng)險投資公司將面臨更大的風(fēng)險。（二）銀段行貸款以流動性為本；而風(fēng)險投資卻以不流動性為特點(diǎn)，在相對不流動中尋求增長。銀行貸款的特點(diǎn)在于銀行將會盡量避免風(fēng)險并且縮短貸款時間，要求借貸公司在盡量短的時間內(nèi)創(chuàng)收并償還本金和利息，這一門檻就阻攔了很多剛剛起步的高科技創(chuàng)新企業(yè)。反之，風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)則講求“拋長線，釣大魚”。風(fēng)險投資是一種長期的（平均投資期為57年）流動性差的投資方式。一般情況下，風(fēng)險投資家不會將風(fēng)險資本

19、一次全部投入風(fēng)險企業(yè)，而是隨著企業(yè)的成長不斷地分期分批地注入資金。這也是風(fēng)險投資商的一種規(guī)避或減小風(fēng)險的方法。（三）銀行貸款關(guān)注企業(yè)的現(xiàn)狀、企業(yè)目前的資金周轉(zhuǎn)和償還能力等實(shí)物指標(biāo)；而風(fēng)險投資放眼未來的收益和高成長性，考核的是被投資企業(yè)的管理隊伍是否具有管理水平和創(chuàng)業(yè)精神，考核的是高科技的未來市場?！坝⑿鄄粏柍鎏帯焙芏嗟母咝驴萍籍a(chǎn)業(yè)有著良好的發(fā)展前景，甚至有可能成為新一代的微軟、蘋果，但就是由于銀行貸款的高門檻，一分錢餓死英雄漢，空有一身本領(lǐng)卻無法施展。而風(fēng)險投資正式著眼于公司的未來前景來決定合作，他們看重的是公司管理層是否有著遠(yuǎn)見卓識和帶領(lǐng)公司闖出一番天地的勇氣。由這以上三點(diǎn)而引出了風(fēng)險投資最

20、大的特點(diǎn)。（四）銀行貸款是一種借貸資本，需要抵押、擔(dān)保，它一般投向成長和成熟階段的企業(yè)。而風(fēng)險投資是一種權(quán)益資本，不要抵押，不要擔(dān)保，它投資到新興的、有高速成長性的企業(yè)和項目。銀行借出貸款然后就撒手不管，只等著到了還款期限坐收漁利，這樣的投資方式雖然風(fēng)險較低，但是面向?qū)ο髤s相對狹窄，只能為一些大型公司或信用有一定保障的公司進(jìn)行貸款。而風(fēng)險投資家既是投資者又是經(jīng)營者。風(fēng)險投資家與銀行家不同，他們不僅是金融家，而且是企業(yè)家，他們既是投資者，又是經(jīng)營者。風(fēng)險投資家在向風(fēng)險企業(yè)投資后，便加入企業(yè)的直接經(jīng)營管理。對于一些空有技術(shù)而沒有市場管理經(jīng)驗的小公司來說，風(fēng)險投資家為風(fēng)險企業(yè)提供的不僅僅是資金，更重

21、要的是專業(yè)特長和管理經(jīng)驗。第二章 國內(nèi)外風(fēng)險投資現(xiàn)狀一、國內(nèi)風(fēng)險投資市場？我國風(fēng)險投資已經(jīng)進(jìn)入了一個新的階段，如果以1985年國家關(guān)于科技體制改革的決定中提出風(fēng)險投資的概念作為中國風(fēng)險投資的起點(diǎn)，可以看到中國的風(fēng)險投資有4個發(fā)展時期：1985年-1996年是醞釀時期；1997年-2001年是蓬勃興起時期；隨著世界風(fēng)險投資進(jìn)入一個低潮，2002年-2005年是我國風(fēng)險投資的一個調(diào)整期；從2006年開始，我國風(fēng)險投資實(shí)業(yè)進(jìn)入了新的發(fā)展期?！暗谝唬也淮碚?，因為人大是立法機(jī)構(gòu)，跟政府行政機(jī)構(gòu)不一樣；第二，我也不代表人大，因為人大是集體行使職權(quán)，我在2986位人大代表中只有一票，所以我只代表我自己

22、發(fā)表一些觀點(diǎn)?！?0這段話是全國人大常委會副委員長成思危教授在2007年4月舉行的第九屆中國風(fēng)險投資論壇上做出的一段講話內(nèi)容。就是這句話體現(xiàn)了中國風(fēng)險投資在政策上的不足和風(fēng)險投資的特點(diǎn)。所謂風(fēng)險投資產(chǎn)業(yè)應(yīng)該是起步于政府扶植，成長后逐漸脫離征服的一種新興產(chǎn)業(yè)。而現(xiàn)今中過由于風(fēng)險投資市場剛剛起步還不能夠脫離政府的支持，大部分的風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)都是和政府掛鉤并且大部分的資金也是來自于政府的轉(zhuǎn)向投資資金。這樣雖然會相對的減少投資中技術(shù)擁有者所承擔(dān)的風(fēng)險，但是風(fēng)險投資公司在決策投資意向的時候總是無法擺脫政府的意向，自由度被大大限制了，長久而言這是不利于風(fēng)險投資市場的發(fā)展的。但總體的發(fā)展環(huán)境還是好的，中國引入

23、風(fēng)險投資的幾十年內(nèi)，發(fā)展?fàn)顩r主要可以總結(jié)為以下幾點(diǎn)：第一，截止至2006年，根據(jù)中國風(fēng)險投資研究院的統(tǒng)計，我國風(fēng)險資本總量超過了583.85億人民幣，比2005年的441.29億元搞出了32.31%。第二，2006年度我國風(fēng)險投資總量創(chuàng)下歷史新高，投資總額有143.64億元，比2005年增長了22.17%。第三，據(jù)不完全統(tǒng)計，2006年我國有371家以上的企業(yè)獲得了風(fēng)險投資的支持；全年共有116個風(fēng)險投資項目實(shí)現(xiàn)了退出，其中上市的37個，股權(quán)轉(zhuǎn)讓的72個，破產(chǎn)清算3個，總退出金額是148.3億元。如果從金額來算，上市和股權(quán)轉(zhuǎn)讓金額大體相等。由此可見，2006年我國風(fēng)險投資發(fā)展呈現(xiàn)良好的勢頭。從

24、2006年開始，我國的風(fēng)險投資進(jìn)入了一個新的發(fā)展階段沒有2006年以后的數(shù)據(jù)資料，只有2006年以前的情況，數(shù)據(jù)陳舊，原因有以下幾點(diǎn)：第一，中國經(jīng)濟(jì)持續(xù)快速發(fā)展，圖2.1為我國國內(nèi)生產(chǎn)總值及年度增長。從2003年開始，我國GDP年增長率超過了10%。2004年為10.1%，2005年達(dá)到了10.4%，2006年為10.7%。圖2.1 我國國內(nèi)生產(chǎn)總值及年度增長 第二，建設(shè)創(chuàng)新型國家目標(biāo)的提出。中共中央、國務(wù)院在2006年初召開了科技大會，提出了建設(shè)創(chuàng)新型國家的宏偉目標(biāo)，創(chuàng)新型國家是以“創(chuàng)新為主要發(fā)展動力的國家，創(chuàng)新型國家并不一定是科技大國，但必然是科技強(qiáng)國。所以衡量創(chuàng)新型國家的指標(biāo)不能單以多少

25、科技成果來衡量，而要看有多少創(chuàng)新、多少發(fā)明，而且還要衡量其經(jīng)濟(jì)發(fā)展是不是在這些創(chuàng)新的推動下進(jìn)行的。風(fēng)險投資將在建設(shè)創(chuàng)新型國家的過程中發(fā)揮重要作用，可以這樣說，沒有風(fēng)險投資的支持，創(chuàng)新者不可能將其創(chuàng)業(yè)的夢想得以實(shí)現(xiàn)，也不可能將其創(chuàng)新轉(zhuǎn)化為產(chǎn)品和技術(shù)，轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實(shí)的生產(chǎn)力，更不可能在經(jīng)濟(jì)發(fā)展中發(fā)揮創(chuàng)新的作用。由此可見建設(shè)創(chuàng)新型國家目標(biāo)的提出，為中國風(fēng)險投資的發(fā)展提供了一個強(qiáng)大的動力。第三，國外投資者看好中國發(fā)展。主要原因有：1.中國政治局勢穩(wěn)定。2.中國經(jīng)濟(jì)快速增長。3.中國市場潛力巨大，隨著中國人民生活水平的不斷提高，收入的提高，這個市場的潛力逐漸顯現(xiàn)，不僅是一般消費(fèi)品，包括汽車等昂貴的消費(fèi)潛力也

26、都開始顯現(xiàn)。4.中國勞動力價格比較低，而且素質(zhì)比較高，中國有強(qiáng)大的研究和開發(fā)力量，有著大量的科技人才，中國腦力勞動者和體力勞動者的收入與發(fā)達(dá)國家相比還很低。因此許多國外的風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)都在國外市場幾乎飽和的情況下將投資意向轉(zhuǎn)向中國市場。2綜上所述就是現(xiàn)在中國風(fēng)險投資市場的發(fā)展現(xiàn)狀，總而言之，從2006年至今，中國的風(fēng)險投資市場在進(jìn)行一系列轉(zhuǎn)變之后正在進(jìn)入新的發(fā)展階段。二、國外風(fēng)險投資市場 2007年2月5日，商業(yè)周刊發(fā)表分析文章稱，2006年美國風(fēng)險投資領(lǐng)域美國=國外？呈現(xiàn)出三大新趨勢：風(fēng)險投資規(guī)模越來越大、投資目標(biāo)開始轉(zhuǎn)向成熟公司、以及更加關(guān)注美國之外的市場。 過去很長一段時間里，那種由兩個人

27、在一間車庫里創(chuàng)建的新興公司是風(fēng)險投資公司的首選目標(biāo)，比爾·休伊特(Bill Hewlett)和大衛(wèi)·佩卡德(David Packard)創(chuàng)建的惠普，以及拉里·佩奇(Larry Page)和塞吉·布林(Sergey Brin)創(chuàng)建的Google，就是其中最為成功的兩個例子。但在過去一年里，這一模板發(fā)生了很大的變化。根據(jù)市場研究公司道瓊斯Venture One發(fā)布的報告，2006年美國風(fēng)險投資領(lǐng)域呈現(xiàn)出三大新趨勢：風(fēng)險投資規(guī)模越來越大、投資目標(biāo)開始轉(zhuǎn)向成熟公司、以及更加關(guān)注美國之外的市場。 （一）風(fēng)險投資規(guī)模越來越大 根據(jù)VentureOne公布的數(shù)據(jù)，20

28、06年融資規(guī)模最大的兩只基金分別來自于Oak Investment Partners和New Enterprise Associates，融資額分別為25.6億美元和25億美元。整體來看，2006年融資規(guī)模在5億美元到10億美元之間的基金在所有基金中所占比例為 12.1%，比2005年增長了一倍；融資規(guī)模在10億美元以上的基金在所有基金中所占比例為4.4%，遠(yuǎn)高于2005年的1.6%。 Venture One分析師約什·格羅夫(Josh Grove)表示：“這些基金的規(guī)模越來越大，一些小規(guī)模的基金逐步被淘汰出局。甚至有人認(rèn)為，那些以投資早期公司為主的小規(guī)模基金將會形成真空。” 200

29、6年融資規(guī)模在1億美元以下的基金在所有基金中所占比例為34%，遠(yuǎn)低于2002年的71%。2006年中等規(guī)模基金的平均融資額為2.005億美元，而2004年僅為1.53億美元。 這一趨勢產(chǎn)生了什么樣的結(jié)果呢？一些風(fēng)險投資者已經(jīng)開始模仿私募資本投資者，在成熟公司中尋找高增長機(jī)會，而不是像過去那樣從最底層做起，幫助新興公司招募管理層、推廣產(chǎn)品、以及打造市場。Venrock Associates董事總經(jīng)理布萊恩·羅伯茨(Bryan Roberts)表示：“一些基金實(shí)際上源于泡沫，它們的業(yè)務(wù)模式更像是低風(fēng)險的證券投資，而不是風(fēng)險投資。如果這種情況繼續(xù)發(fā)展下去，創(chuàng)新將受到抑制。” （二）小規(guī)?；?/p>

30、金受排擠 從某種意義上講，這一趨勢的產(chǎn)生同首次公開招股市場低迷不振，以及科技股持續(xù)走低有著很大的關(guān)系。與此同時，這也表明了私募資本投資的強(qiáng)勁走勢，2006年私募資本投資總額高達(dá)6600億美元。在私募資本賺錢的同時，風(fēng)險投資公司自然也不甘示弱。除Oak Investment Partners和New Enterprise Associates之外，另外三只排名前五位的基金來自于Polaris Venture Partners、VantagePoint Venture Partners、以及紅杉資本，融資額分別為10億美元、10億美元和8.615億美元。 在五大風(fēng)險投資公司齊頭并進(jìn)的同時，其它公司

31、的融資規(guī)模卻呈現(xiàn)出下滑的趨勢。例如，Charles River Ventures公司2004年融資2.5億美元，低于2001年的4.5億美元；North Bridge Venture Partners公司2005年融資5億美元，低于2001年的8.25億美元；U.S. Venture Partners公司2004年融資6億美元，低于2001年的10億美元?；鹨?guī)模的擴(kuò)大也意味著投資額的增加，目前一家企業(yè)獲得的最大額風(fēng)險投資通常在2000萬美元到5000萬美元之間，遠(yuǎn)高于以前的100萬美元到1000萬美元。5 （三）投資目標(biāo)轉(zhuǎn)向國外 ？哪個國外？這一趨勢并不意味著新興公司無法吸引投資。根據(jù)Ven

32、tureOne公布的數(shù)據(jù)，2006年信息服務(wù)領(lǐng)域新興公司，也就是以用戶生成內(nèi)容為主體業(yè)務(wù)的公司共獲得了24億美元的風(fēng)險投資，比2005年增長了27%。不過，要在新興公司中找出一位贏家十分困難，而且越來越多的風(fēng)險投資公司將目光轉(zhuǎn)向了美國以外的市場。即使是那些專門面向早期科技公司的基金，它們的投資范圍也不再僅限于硅谷。 Draper Fisher Jurvetson去年管理的資金總額為40億美元左右，但包括了19只基金，其辦事處遍及波士頓和北京等多個地區(qū)。通常情況下，地區(qū)經(jīng)理比那些在公司總部工作的管理者更容易發(fā)現(xiàn)投資機(jī)會。過去兩年，在Draper Fisher Jurvetson最為成功的四筆投資

33、中，有三筆來自于美國之外市場，投資對象分別是百度、eBay的Skype部門、以及分眾傳媒。 （四）中等規(guī)?；鹕婵臻g受限 風(fēng)險投資公司正全力在中國和印度尋找那些缺乏資金、較為成熟、而且有發(fā)展前途的公司。在這一過程中，中等規(guī)模基金陷入了進(jìn)退兩難的境地。與小規(guī)模基金相比，它們不夠靈活；與大規(guī)?；鹣啾龋鼈兊膶?shí)力又有著不小的差距?；谶@一原因，養(yǎng)老基金和大學(xué)捐款往往選擇了大規(guī)?；鸹蛐∫?guī)模基金，中等規(guī)模基金則無人問津。 不論如何，美國新興公司獲得的風(fēng)險投資總額仍然呈現(xiàn)上升趨勢。根據(jù)安永和VentureOne公布的數(shù)據(jù)，2006年美國公司共獲得257.5億美元風(fēng)險投資，比2005年增長8%。其中，

34、手機(jī)服務(wù)提供商Amp'd Mobile去年四月融資1.5億美元，投資者包括英特爾和高通；網(wǎng)絡(luò)廣告代理商Spot Runner今年10月獲得了4000萬美元風(fēng)險投資，投資者包括哥倫比亞廣播公司和Interpublic等等。 第三章 天津市風(fēng)險投資現(xiàn)狀和存在的問題對天津的情況介紹過于簡單 一、天津市風(fēng)險投資發(fā)展概況高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)具有很強(qiáng)的效益型和成長性，是帶動國民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)，天津市非常重視高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。從國際經(jīng)驗來看，高新技術(shù)的快速發(fā)展離不開風(fēng)險投資的支持。風(fēng)險投資在有的地區(qū)又成為創(chuàng)業(yè)投資，主要是指由職業(yè)金融家投入到新興的、迅速發(fā)展的、有巨大競爭潛力的企業(yè)（特別是中小型企業(yè)）中

35、的一種股權(quán)資本；不同于提供服務(wù)、賺取服務(wù)費(fèi)的傳統(tǒng)銀行業(yè)務(wù)，風(fēng)險投資采取的是購買企業(yè)股權(quán)并參與管理使股權(quán)增值，最后出售以賺取利潤，來實(shí)現(xiàn)資本增值和進(jìn)行新一輪風(fēng)險投資的一種特殊行為。天津市真正形成風(fēng)險投資產(chǎn)業(yè)是1998年，此后呈現(xiàn)良好的發(fā)展態(tài)勢。截至2006年底，天津市風(fēng)險投資企業(yè)已由2000年的10家增長到68家；注冊資本總額由2000年的9億元增長到近50億遠(yuǎn)；累計投資了立神電池、中星微電子、三英焊業(yè)等高新科技企業(yè)近150家，累計投資額超過15億元，從業(yè)人員已達(dá)到500余人，高級管理人員及經(jīng)理人員100余人，對高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展發(fā)揮了積極的推動作用。4二、 天津風(fēng)險投資發(fā)展存在的問題（一）風(fēng)險

36、資金的來源單一目前，天津市風(fēng)險資金主要是政府主導(dǎo)型基金，民間資金所占比重極小。天津市風(fēng)險資本來源中財政投入及國有獨(dú)資企業(yè)投入占比62%，非國有獨(dú)資企業(yè)公司資金占比25%，有限責(zé)任公司出資占比7%，事業(yè)單位、自然人以及大學(xué)等機(jī)構(gòu)出資占比6%8。機(jī)構(gòu)投資近兩年有所增加，但也都掛靠國有機(jī)構(gòu)或科研院校，真正的民間資本數(shù)量很少。政府主辦的科技風(fēng)險投資容易導(dǎo)致政府失靈，投資決策錯誤。風(fēng)險資本的投資需要以市場需求為導(dǎo)向，及時準(zhǔn)確的判斷行業(yè)的發(fā)展趨勢才能取得很好的收益，即使政府采取的是間接投資的方式，只投資于投資機(jī)構(gòu)，不參與市場直接投資，政府原有的一些投資意向也會影響到投資機(jī)構(gòu)的投資方向。政府主導(dǎo)的基金形式，

37、在一定程度上妨礙了市場機(jī)制在資源配置中的作用。而造成這種現(xiàn)象的根本原因還是由于風(fēng)險投資在天津乃至中國這片市場的引入時間短還不夠成熟，天津的高新科技產(chǎn)業(yè)的崛起雖然已如雨后春筍般層出不窮，卻依然缺少一個通過風(fēng)險投資而產(chǎn)生的領(lǐng)軍企業(yè)。相比之，我們的一些著名的中國品牌在創(chuàng)業(yè)初期卻借助的是國外風(fēng)投公司的力量。比如美國華平投資集團(tuán)，它曾經(jīng)投資過國美電器，哈藥集團(tuán)等國內(nèi)知名品牌；高盛亞洲，曾投資過雙匯集團(tuán)。但屬于中國民間的風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)卻少之又少。并不是因為國內(nèi)沒有優(yōu)秀的資金運(yùn)營團(tuán)隊，也不是因為國內(nèi)民間缺乏可流通資本，只是因為讓風(fēng)險投資脫離政府的引導(dǎo)和控制是一個需要時間的過程，天津的年輕的風(fēng)險投資市場還是需要

38、用時間來考驗和慢慢成熟。（2） 投資企業(yè)投資規(guī)模小天津現(xiàn)有的68家風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)，絕大部分投資機(jī)構(gòu)是公司制組織形式，其中有限責(zé)任公司又是主導(dǎo)形式，股份制公司占少部分，合伙制公司基本處于空白狀態(tài)。由于天津風(fēng)險投資市場基本處于起步階段，缺乏風(fēng)險投資的氛圍，投資活動較少。2006年天津風(fēng)險投資案例只有2起，占全國案例總量的0.6%。投資金額為1200萬美元，占全國投資總額的0.6%。和北京、上海、廣東等地存在著很大的差距。3如表2.1所示：地區(qū)案例數(shù)量數(shù)量占全國比例投資金額（百萬美元）金額所占全國比例北京14038.7%816.0237.4%上海7721.3%591.8027.1%廣東4011.0%2

39、07.939.8%天津20.6%12.000.6%表的標(biāo)注表3.1 2006年中國主要風(fēng)險投資地區(qū)比較 （三）風(fēng)險資本的退出渠道狹窄？是天津的情況嗎？還是全國都是這種情況？風(fēng)險投資作為一種特殊的資本市場工具，它的目的是通過3-5年的投資管理和運(yùn)作，使資本迅速升至并套現(xiàn)。因此，流暢的資本退出渠道就成為風(fēng)險投資快速發(fā)展并壯大的關(guān)鍵。理論上，風(fēng)險投資退出渠道主要有股權(quán)轉(zhuǎn)讓，公開發(fā)行上市，技術(shù)轉(zhuǎn)讓，以及股東或管理層回購和破產(chǎn)清算等。首先讓我們對于風(fēng)險資本退出的三種主要渠道做一下初步認(rèn)識：1. 首次公開發(fā)行（IPOInitial Public Offering）能使風(fēng)險企業(yè)達(dá)到首次公開上市發(fā)行是風(fēng)險投資

40、家的奮斗目標(biāo)。由于風(fēng)險投資家是以購入股份的形式參與公司的運(yùn)營并參加公司的管理，因此風(fēng)險投資家能夠獲得最大利益的退出方式就是首次公開發(fā)行。公司上市，公司市值將成倍上揚(yáng)，這時候風(fēng)險投資家便將手中握有的公司股份全部或部分出售并兌現(xiàn)，即可達(dá)成當(dāng)初投入資金的最大升值。但就現(xiàn)今天津以及全國的風(fēng)險投資家來說，這種退出方式并不多見，可望而不可及。2. 讓其他企業(yè)兼并收購或股本回收。這是僅次于首次公開發(fā)行的較好的退出方式。當(dāng)風(fēng)險投資家經(jīng)過一段時間的經(jīng)營發(fā)覺公司的規(guī)模已經(jīng)達(dá)到當(dāng)初投資時預(yù)想的規(guī)模并進(jìn)入正常的發(fā)展階段，并且已經(jīng)達(dá)到快速發(fā)展的瓶頸，短期之內(nèi)無法再創(chuàng)造爆發(fā)式的利益增長，而又沒有達(dá)到上市向社會公開發(fā)行股票

41、的實(shí)力，此時風(fēng)險投資家就會選擇由其他企業(yè)收購手中的股份或者與本公司的管理層協(xié)商由其購回股本，并從中賺取手中所持有股票的升值部分。3. 破產(chǎn)清算。這種退出投資的方式是所有的風(fēng)險投資家的最后選擇，由于公司不適合市場的需求或者經(jīng)營管理不善而導(dǎo)致公司無法繼續(xù)生存，當(dāng)宣布破產(chǎn)時，風(fēng)險投資家的投入資金將由變賣公司資產(chǎn)的方式進(jìn)行退回，當(dāng)然不是全部。破產(chǎn)清算則意味著風(fēng)險投資可能一部分或全部損失。以何種方式退出，在一定程度上是風(fēng)險投資成功與否的標(biāo)志。在作出投資決策之前，風(fēng)險投資家就制定了具體的退出策略。退出決策就是利潤分配決策，以什么方式和什么時間退出可以使風(fēng)險投資收益最大化為最佳退出決策。在2006年度中國市

42、場創(chuàng)業(yè)投資研究報告對風(fēng)險投資退出方式的統(tǒng)計中，風(fēng)險資本通過本土上市回收資本的案例僅占10.1%，通過股權(quán)出售的方式案例數(shù)量占據(jù)41.4%。由于天津的風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)主要以有限公司為主，風(fēng)險退出的渠道主要是股權(quán)轉(zhuǎn)讓，也有一部分通過公開上市轉(zhuǎn)讓。雖然2004年我國在深圳已經(jīng)試點(diǎn)創(chuàng)立中小企業(yè)板市場，但中小企業(yè)板市場的上市條件比主板市場并未寬松很多，只是在流通股數(shù)量上有所區(qū)別，很多中小企業(yè)還都達(dá)不到上市條件，無法向公眾融資。上市轉(zhuǎn)讓的高門檻，不利于中小企業(yè)和創(chuàng)業(yè)型企業(yè)的發(fā)展，也嚴(yán)重阻礙了風(fēng)險投資市場的發(fā)展。第四章 促進(jìn)天津風(fēng)險投資的策略建議一、對于市場的轉(zhuǎn)型策略（一）積極籌建三板市場，擴(kuò)展風(fēng)險資本退出渠道

43、 首先我們要確定一個概念，什么是三板市場。證券市場按證券進(jìn)入市場的順序可以分為發(fā)行市場和交易市場。發(fā)行市場又稱一級市場，交易市場也稱為二級市場。這同主板市場、二板市場，以及三板市場完全不是一個概念。三板市場的全稱是“代辦股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)”，于2001年7月16日正式開辦。目前在三板市場由指定券商代辦轉(zhuǎn)讓的股票有14只，其中包括水仙、粵金曼和中浩等退市股票。作為我國多層次證券市場體系的一部分，三板市場一方面為退市后的上市公司股份提供繼續(xù)流通的場所，另一方面也解決了原STAQ、NET系統(tǒng)歷史遺留的數(shù)家公司法人股流通問題。我國的前兩個證券交易所都設(shè)置在南方地區(qū)，而且公司上市交易的門檻很高，很多中小企業(yè)無

44、法上市交易，限制了中小企業(yè)融資和風(fēng)險資金的退出。天津建立三板市場后，作為一個區(qū)域性的市場，主要進(jìn)行非上市公司的股權(quán)轉(zhuǎn)讓流通，對交易的企業(yè)要求最寬松，門檻也最低。剛剛起步的中小企業(yè)和創(chuàng)業(yè)型企業(yè)達(dá)不到公開上市的條件的，可以選擇到天津三板市場交易流通。天津發(fā)展三板市場有很好的基礎(chǔ)。成立于1994年，發(fā)展較完善的產(chǎn)權(quán)交易中心可以為三板市場的非上市公司股權(quán)交易提供一個硬件、軟件都較齊備的平臺。天津濱海新區(qū)作為國家綜合配套改革試驗區(qū)，可以充分利用國家在政策層面的支持，努力嘗試發(fā)展三板市場，拓寬直接融資渠道，構(gòu)建我國多層次資本市場體系，為中小企業(yè)提供更好的融資服務(wù)，以促進(jìn)風(fēng)險投資更快的發(fā)展。 （二）吸引外國

45、風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)基金引入本土公司 就如同上一章中列舉的世界風(fēng)險投資的現(xiàn)狀，由于中小規(guī)模的公司在國外較為成熟的商業(yè)體系中無法維持長期的生存與發(fā)展，導(dǎo)致國外的許多風(fēng)投公司都不得不將投資的目標(biāo)轉(zhuǎn)向比較成熟的大公司，而缺乏小公司崛起的短期快速發(fā)展機(jī)會。因此他們逐漸將投資的目光轉(zhuǎn)向海外的市場和公司。這對于國內(nèi)的風(fēng)險投資市場是機(jī)遇也是挑戰(zhàn)，一方面可以借鑒國外的優(yōu)秀風(fēng)險投資經(jīng)驗，一方面也會收到其他比較成熟的風(fēng)投公司的搶占市場的沖擊，但就高新科技企業(yè)和那些繼續(xù)資金攝入的新興公司來說，引入國外的風(fēng)險投資資金是非常好的機(jī)遇與發(fā)展時機(jī)。 （三）引導(dǎo)商業(yè)銀行信貸資金進(jìn)入風(fēng)險投資領(lǐng)域近幾年，我國貨幣信貸規(guī)模擴(kuò)張迅速，金融機(jī)

46、構(gòu)存有很多余款。2004年天津市金融機(jī)構(gòu)人民幣存款貸款差額達(dá)到907.23億元。如此龐大的資金如果一部分能夠運(yùn)用到風(fēng)險投資領(lǐng)域，既支持了風(fēng)險投資事業(yè)的發(fā)展，有緩解了中小科技企業(yè)融資的難題，也在一定程度上解決了資金保值增值的壓力。國外風(fēng)險投資發(fā)展經(jīng)驗表明，銀行的信貸資金是風(fēng)險投資市場起步階段的主要資金來源之一。為了控制風(fēng)險，銀行內(nèi)部可以成立專業(yè)的風(fēng)險投資研究小組，對風(fēng)險投資機(jī)構(gòu)及高新技術(shù)企業(yè)盡顯仔細(xì)分析研究，找出最合適的投資項目。另外，規(guī)定只有一定比例的資金可以用于風(fēng)險投資，盡量減少投資的風(fēng)險。而最直接的辦法就是由銀行直接成立附屬的風(fēng)險投資公司，憑借銀行雄厚的資本定可以成立一個有實(shí)力有深度的風(fēng)險

47、投資公司，這樣既解決了風(fēng)險投資公司規(guī)模小、資本少的問題，又可使銀行的資本在更短的時間內(nèi)升值。當(dāng)然公司在風(fēng)險投資方面的投資必須對社會公開，才能夠取得儲戶的信任。 （四）積極鼓勵有限合伙制投資企業(yè)的發(fā)展有限責(zé)任合伙制企業(yè)同有限公司相比，更能發(fā)揮組織形式的經(jīng)濟(jì)效益。目前有限合伙制風(fēng)險投資企業(yè)已經(jīng)成為美國風(fēng)險投資的主流形式。合伙制企業(yè)中的有限合伙人一般不直接參與管理，日常的管理由一般合伙人協(xié)商決定，因而公司的管理者既是公司的股東。由于風(fēng)險投資企業(yè)的收益主要來源于投資獲得收益，收益越多，股東所得紅利越多。這種激勵方式使得管理層和投資人的利益在很大程度上保持一致，解決了有限責(zé)任公司中，委托人和代理人由于信息不對稱而產(chǎn)生的逆向選擇和道德風(fēng)險。2007年6月1日，中華人民共和國合伙企業(yè)法實(shí)施，其中增加了“法人和法人的合伙形式”這一條款，是風(fēng)險投資人和管理人構(gòu)建合伙基金有了最重要的法律基礎(chǔ)，徹底解決了風(fēng)險投資的雙重征稅問題。7天津應(yīng)該以這一法規(guī)的的事實(shí)為契機(jī)，制定相配套的政策法規(guī)，更加配合風(fēng)險投資產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。二、對于中小企業(yè)利用風(fēng)險投資的建議從企業(yè)層面來看：（1）加大技術(shù)創(chuàng)新投入，利用資源優(yōu)勢，進(jìn)行