基本金屬2015年銅

1、【銅】-先抑后揚研發(fā)中心內(nèi)容提要：2014 年是一個不平凡的一年，世界格局發(fā)生了巨大的變化。美國逐漸走出了金融的陰影，逐漸復蘇，就業(yè)市場逐漸，前景非常樂觀，預計 2015 年中期加息是大概率。歐洲仍在低位徘徊，盡管歐央行推出了多項寬松政策，但復蘇難見起色。隨著我國的推進，對下滑的度提高，比較，下行較大。2015 年我國經(jīng)濟狀況仍然充滿，房地產(chǎn)市場的調(diào)整和收緊的不利影響可能繼續(xù)拖累。我們預計會在托底的基礎(chǔ)上繼續(xù)推進，實行積極地財政政策和松緊適度的貨幣政策，保持穩(wěn)定增長。2015 年銅礦供給進入期，銅精礦費 TC/RC 高企，刺激冶煉廠開工率高居不下，使寬松的銅精礦供給逐漸傳導至精銅市場，導致精銅

2、供應過剩。下游電力行業(yè)消費仍處于低通道，房地產(chǎn)市場使家電行業(yè)的增速減緩，鐵路投資將會提升銅的用量，但整體難改銅消費放緩的步伐。我們預計 2015 年全球精銅供給出現(xiàn)小幅過剩。2015 年銅價可能先抑后揚。明年上半年我國可能仍然繼續(xù)探底，預計下半年企穩(wěn)的概率較大，企穩(wěn)刺激消費增加，銅價也會出現(xiàn)反彈。蒲紅剛puhg國貿(mào)期貨研究員，中南大學金融學 ，專注有色金屬的研究，熟悉宏觀經(jīng)濟及產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)律，把握市場的投資機會。金屬研究研發(fā)系列·年度報告2014 年 12 月 17 日三商品期貨·深度研究專業(yè)·專注一、行情回顧2014 年銅價走勢主要分為三個階段：第一階段（年初-3

3、 月初）：市場預期銅市場由供應短缺轉(zhuǎn)為供應過剩的背景下，空頭氣氛濃厚，在 3 月份“超日債”違約的影響下，空頭大量增倉銅價，銅價快速下跌至年內(nèi)低點 6321/噸，創(chuàng)三年來新低。第二階段（3-6 月）：在銅價大幅之后，冶煉廠紛紛提前檢修，減少國內(nèi)現(xiàn)貨供應。由于 3 月銅價主要是國內(nèi)市場主導，常規(guī)意義上銅價下跌所帶動的滬倫比價修復未出現(xiàn)，內(nèi)弱外強格局明顯，進口銅大幅虧損令市場進口量大幅減少，而具有手冊出口精銅資質(zhì)的煉廠加大向保稅區(qū)出口，在此情況下，國內(nèi)市場現(xiàn)貨供應出現(xiàn)局部性短缺，上期所持續(xù)下降的銅庫存量與滬期銅接近歷史 持倉量出現(xiàn)大范圍背離，現(xiàn)貨市場出現(xiàn)軟逼倉走勢，升水最高攀升至 1400 元/噸

4、一線，支撐銅價低位反升。 6 月初，青島港大宗商品重復質(zhì)押問題，令市場擔憂情緒增加，LME 銅快速下跌至 6600 美元/噸的重要關(guān)口獲得支撐。在市場逐步消化融資銅利空的影響之后，加之噸，數(shù)據(jù)較好，市場悲觀情緒有所修復，銅價快速上漲至 7200/第三階段（7 月-12 月初）：在國內(nèi)銅價在糾結(jié)中逐漸下行，11 月底在原油數(shù)據(jù)持續(xù)回落，整體需求疲軟， 的助推下，LME 銅創(chuàng)出年內(nèi)新低，去產(chǎn)能，增速放緩的6230.75。中國狀態(tài)。年中在仍然處于結(jié)構(gòu)調(diào)整，產(chǎn)業(yè)審核壞賬率上升之下，依靠發(fā)展的實體企業(yè)，資金，企業(yè)現(xiàn)金流偏緊，市場爆發(fā)從生產(chǎn)端到貿(mào)易端的資金鏈斷裂現(xiàn)象，銅實物需求偏弱，基本面缺乏有效支撐，重

5、心震蕩下移。圖表一： LME3 月銅 K 線圖圖表二： 滬銅主力合約K 線圖原油暴跌商品期貨·深度研究專業(yè)·專注數(shù)據(jù)來源：國貿(mào)期貨、Wind三、宏觀分析2.1 美國繼續(xù)向好，就業(yè)市場逐漸2014 年美國復蘇明顯,就業(yè)市場也出現(xiàn)了一定的,美國的持續(xù)向好,對全球給與了很大的提振作用。美聯(lián)儲貨幣政策也有所變化，量化寬松逐漸縮減，并與 11 月份結(jié)束購債計劃。從美聯(lián)儲近期議息會議的表態(tài)來看，美聯(lián)儲對美國的轉(zhuǎn)好和就業(yè)市場的給予了肯定的態(tài)度，但貨幣政策并沒有出現(xiàn)大的轉(zhuǎn)向，仍然維持基準利率不變。但是在 2015 年美聯(lián)儲貨幣政策可能會有所調(diào)整，加息可能會逐漸提上日程，我們預期大概在201

6、5 年二季度。美聯(lián)儲加息可能會進一步刺激走強，從新興體流回美國，勢必對其他和大宗商品市場產(chǎn)生不利影響。從整體來看，美國一季度 GDP 環(huán)比增長率下降 2.1%，給市場帶來了極大的悲觀情緒。二季度實際 GDP 終值年化季率 4.6%，創(chuàng) 2011 年四季度來最大增幅。美國三季度 GDP 為 3.5%，上修至 3.9%，大幅超出市場預期，數(shù)據(jù)表現(xiàn)靚麗，顯示美國增長的強勁動力，對全球具有較大的提振作用。圖表三： 美國GDP 數(shù)據(jù)數(shù)據(jù)來源：國貿(mào)期貨、Wind商品期貨·深度研究專業(yè)·專注從消費市場來看，美國消費已占GDP 的70%，從2014 年公布的消費零售同比、消費者信心指數(shù)等數(shù)

7、據(jù)來看，美國消費較為強勁。銷售信心和零售銷售數(shù)據(jù)持續(xù)回升，拉動美國快速增長。美國 12 月密歇根大學消費者信心指數(shù)初值 93.8，為 2007 年 1 月份來最高，預期 89.5。美國密歇根大學消費者信心指數(shù)初步上升得益于預期指數(shù)和現(xiàn)狀指數(shù)，反映了人們對和消費的樂觀預期。美國零售銷售數(shù)據(jù)在 2014 年 2 月觸底以后，一直延續(xù)反彈格局，11 月零售銷售同比升幅擴大至 5.13%，環(huán)比擴大至 0.72，符合市場預期，零售銷售的持續(xù)增長奠定了美國信心。的持續(xù)，提振美國增長的圖表四：美國密歇根大學消費者信心指數(shù)圖表五：美國零售銷售數(shù)據(jù)數(shù)據(jù)來源：國貿(mào)期貨、Wind從房地產(chǎn)市場來看，美國一季度房屋銷售

8、和房屋開工數(shù)均回落，二季度新屋開工數(shù)創(chuàng)近年新高，新屋銷售也有所回升，而三季度新屋銷售數(shù)據(jù)更是強勁增長。標準普爾/CS 房價指數(shù)同比、環(huán)比都出現(xiàn)了一定程度的回落，但全美商NAHA 住房市場指數(shù)卻出現(xiàn)了大幅回升，因此，雖然美地產(chǎn)市場有所放緩，但對整個的影響非常有限?？紤]到美聯(lián)儲量化寬松政策的，的隱憂。加息預期愈來愈近，房地產(chǎn)市場可能依然是美國增長圖表七：美國標普/CS 房價指數(shù)、NAHB 住房市場指數(shù)圖表六： 房地產(chǎn)數(shù)據(jù)數(shù)據(jù)來源：國貿(mào)期貨、Wind商品期貨·深度研究專業(yè)·專注從就業(yè)市場來看，美國ADP 新增就業(yè)人數(shù)震蕩回升，11 月ADP 新增就業(yè)人數(shù)達 20.78 萬人，明顯

9、好于年初的 12.12 萬人；非農(nóng)新增就業(yè)數(shù)據(jù)持續(xù)增長，11 月美國非農(nóng)就業(yè)人數(shù)新增 32.1 萬幅高于市場普遍預期的 23.0 萬人,創(chuàng) 2010 年 5 月份以來的最高水平。美國失業(yè)率也在逐步下降，至 11 月降至5.8%，創(chuàng)近5 年新低。美國就業(yè)市場的逐漸，彰顯了美國強勁的增長動力。就業(yè)市場的也是美聯(lián)儲貨幣政策重要的參考因素。圖表八： 美國就業(yè)市場數(shù)據(jù)圖圖表九： 美國失業(yè)率350.00146,000.00300.00144,000.00142,000.00140,000.00138,000.00136,000.00134,000.00250.00200.00150.00100.0050.

10、000.00ADP新增就業(yè)人數(shù)（ ）非農(nóng)新增就業(yè)人數(shù)（ ）數(shù)據(jù)來源：國貿(mào)期貨、Wind從通脹水平來看，發(fā)達通脹偏低的現(xiàn)象，這對于央行制定貨幣政策非常不利。美聯(lián)儲目前仍然維持 0-0.25%的利率水平，逐步減少購債計劃，并于 11 月了量化寬松政策。歐元區(qū)維持所的通縮稍微大一些，加之歐元區(qū)復蘇艱難，歐元區(qū)寬松貨幣政策或?qū)⒊掷m(xù)加碼。我國央行也通過多種操作，持續(xù)引導利率下行，減輕實體企業(yè)負擔，促進展。發(fā)圖表十：美國 PCE 物價指數(shù)圖表十一：主要體 CPI5.004.003.002.001.000.00-1.00-2.00美國CPICPI歐元區(qū)CPI中國CPI數(shù)據(jù)來源：國貿(mào)期貨、Wind2012-0

11、12012-052012-092013-012013-052013-092014-012014-052014-092012-012012-042012-072012-102013-012013-042013-072013-102014-012014-042014-072014-10商品期貨·深度研究專業(yè)·專注2.2 歐元區(qū)低位掙扎，復蘇仍需時日歐元區(qū)低位徘徊，增長陷入困境。GDP 增長處于低位，復蘇難見起色。受原油等因素的影響，CPI、PPI 數(shù)據(jù)低位繼續(xù)回落，通縮有所加劇。2014 年歐央行采取多項寬松貨幣政策，希望提振歐元區(qū)的經(jīng)濟，但都效果不佳。2015 年，歐元走弱以

12、及德國的逐步穩(wěn)定將帶動歐元區(qū)復蘇。然而，由于財政政策方面仍存在較大限制、高失業(yè)率、信貸不足和地緣政治風險(特別是)等方面，歐元區(qū)復蘇仍將較為脆弱。歐央行近期出臺的刺激政策將在 2015 年產(chǎn)生效果。若 2015 年第一季度數(shù)據(jù)不理想，歐元區(qū)可能達成一致，加大歐央行刺激力度，比如完全版量化寬松政策，保持溫和復蘇的增長勢頭。歐元區(qū)成員國國債?？傊?，2015年歐元區(qū)將圖表十二：歐元區(qū) GDP圖表十三：歐元區(qū)通脹數(shù)據(jù)圖表十四： 歐元區(qū)失業(yè)率圖表十五：歐元區(qū)零售銷售數(shù)據(jù)來源：國貿(mào)期貨、Wind商品期貨·深度研究專業(yè)·專注2.3 我國先破后立2014 年是我國的啟動之年，是我國結(jié)構(gòu)調(diào)整

13、，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級，提升增長質(zhì)量的轉(zhuǎn)折之年。2014 年我們啟動了國企、金融、財稅，深化結(jié)構(gòu)，對我過的發(fā)展產(chǎn)生了長遠的影響。2014 年房地產(chǎn)市場出現(xiàn)調(diào)整，持續(xù)，對國內(nèi)產(chǎn)生了較大的影響。房地產(chǎn)曾經(jīng)作為我國的支柱產(chǎn)業(yè)，也是地方財政來源的主要之一，在房地產(chǎn)市場不景氣的情況下，地方財政收入緊張，償債風險加大。由于對的態(tài)度非常堅決，企業(yè)去杠桿、去產(chǎn)能的仍在，加之下滑的度逐漸提高，國內(nèi)在7 月達到年內(nèi)之后持續(xù)回落，下行風險增大。2014 年我國 GDP 數(shù)據(jù)在二季度達到 7.5%之后,三季度回落至 7.3%,在 APEC會議的影響下,繼續(xù)回落。PMI 和匯豐PMI 數(shù)據(jù)在7 月達到年內(nèi)高點，隨后向下回落，1

14、1 月低于預期值 49.8，為 7制造業(yè) PMI 跌至 50.3，12 月匯豐制造業(yè)初值 49.5來首次低于 50 的榮枯線。固定資產(chǎn)投資整體呈現(xiàn)放緩趨勢。1-11 月，固定資產(chǎn)投資累計同比增長15.8%，增速較 2013 年下滑 4.1 個百分點。從單月同比來看，7 月也出現(xiàn)放緩趨勢，10 月份有所反彈，但仍然明顯低于上半年，11 月繼續(xù)回落。除基建投資保持較高增長之外，房地產(chǎn)投資、制造業(yè)投資均保持下滑趨勢。11 月工業(yè)增速將為 7.2%，較上月下降 0.5 個百分點；工業(yè)增速降至年內(nèi)次低，僅次于 8 月的 6.9%，低于市場預期值 7.5%，從數(shù)據(jù)來看，目前長勢頭明顯放緩。增我國通脹數(shù)據(jù)持

15、續(xù)走低，需求疲軟。11 月 CPI 同比上漲 1.4%，依舊保持在較低水平，PPI 同比下降 2.7%，國內(nèi)工業(yè)自三季度來一直沒有，加之APEC 會議帶來的影響，國內(nèi)通縮風險明顯加大。貨幣供應量 M2 繼續(xù)回落，11 月同比增長 12.3%，增速分別比上月末和去年同期低 0.3 個和 1.9 個百分點。11 月增加 8527 億元，全年風險偏好提高，惜貸現(xiàn)象特別嚴仍維持較低水平，由于重。環(huán)境較差，中國進入“新常態(tài)”，增速放緩、增長動力轉(zhuǎn)換且風險上升。仍將堅定推進，保持穩(wěn)定增長，優(yōu)化結(jié)構(gòu)，提升增長質(zhì)量。促將會積極的財政政策和更加審慎的貨幣政策將更好的平衡穩(wěn)增長與，保障平穩(wěn)運行。圖表十六： 中國

16、GDP 同比下滑PMI 和匯豐 PMI 繼續(xù)回落圖表十七：商品期貨·深度研究專業(yè)·專注圖表十八： 固定資產(chǎn)投資持續(xù)下滑圖表十九：房地產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、制造業(yè)投資繼續(xù)下滑圖表二十：工業(yè)增加值繼續(xù)回落圖表二十一：通脹數(shù)據(jù)持續(xù)回落下滑圖表二十二： M2 同比下滑圖表二十三： 新增數(shù)據(jù)來源：國貿(mào)期貨、Wind商品期貨·深度研究專業(yè)·專注三、基本面分析3.1 銅礦產(chǎn)量明年進入期國際銅業(yè)組織 ICSG 數(shù)據(jù)顯示，2013 年銅精礦產(chǎn)量達到 8%的增長后，2014年由于部分新礦山停產(chǎn)，以及預期。2015 年新產(chǎn)能的逐步投產(chǎn)，出口受限等因素的影響下，增速小幅低于銅精礦出

17、口恢復，預計 2015 年銅礦供應增速有所提升，銅精礦供給可達到 2000 萬噸。2015 年超 120 萬噸的銅礦供應增量，從其結(jié)構(gòu)來看，主要體現(xiàn)在非洲和美洲，其中贊比亞、秘魯、智利等均為主要貢獻來源。根據(jù)彭博，2015 年銅礦供給將達到峰值，產(chǎn)量將逐年減少，銅市供給過剩量在銅礦供給逐漸減緩的情況下，供過于的狀況會逐漸，慢慢轉(zhuǎn)向供需平衡的狀態(tài)。圖表二十四：銅礦供應增大圖表二十五：全球銅精礦增量分布情況25002000150010005000全球銅礦產(chǎn)量（萬噸）數(shù)據(jù)來源：國貿(mào)期貨、Wind圖表二十六： 2015 主要礦山擴產(chǎn)項目數(shù)據(jù)來源：國貿(mào)期貨、Wind3.2費高企，全球精銅供應持續(xù)增大國際

18、銅業(yè)組織 ICSG 最新顯示全球精煉銅產(chǎn)量繼 2014 年增長至商品期貨·深度研究專業(yè)·專注2213.6 萬噸之后， 2015 年將繼續(xù)增加 95 萬噸至 2308.6 萬噸，雖然增速較2014 年 5%有所回落，但在中依然處于較高水平。2012、2013 年出現(xiàn)了銅礦供應增大，精銅產(chǎn)量的增速遠不如銅礦產(chǎn)限制出口，銅礦產(chǎn)量低于預期，加之量的增速，冶煉瓶頸。2014 年全球冶煉產(chǎn)能也大幅投產(chǎn)，尤其是進入 2015 年后，包括我國在內(nèi)的新項目將陸續(xù)投產(chǎn)，精銅冶煉將不成問題。今年以來，費一直維持在 100/噸以上，較高的費使冶煉企業(yè)擁有足夠的空間，冶煉企業(yè)積極開工，全年開工率基本

19、上都維持在 86%以上，9 月份攀升至 91.15%，這也刺激了新產(chǎn)能的投入?，F(xiàn)在雖然還未有長單銅精礦費的簽訂消息，但是我們預計維持在105/噸的可能性比較大，較去年92/噸增長14%。較高的費刺激了國內(nèi)進口銅礦的積極性，2015 年國內(nèi)精銅產(chǎn)量將繼續(xù)有 60-70 萬噸的增量。費（/噸）圖表二十七：現(xiàn)貨圖表二十八：冶煉企業(yè)開工率圖表二十九：全球精煉銅產(chǎn)量圖表三十：銅礦石及精礦進口2500140.00100.00120.00100.0080.0060.0040.0020.000.0080.0060.0040.0020.000.00-20.00-40.002000150010005000銅礦石及

20、精礦進口：萬噸同比增長全球精煉銅產(chǎn)量（萬噸）2012-012012-052012-092013-012013-052013-092014-012014-052014-09商品期貨·深度研究專業(yè)·專注圖表三十一：中國精煉銅產(chǎn)量80.0025.0070.0020.0015.0010.005.000.00-5.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.00精煉銅產(chǎn)量：萬噸同比增長數(shù)據(jù)來源：國貿(mào)期貨、Wind3.3 國內(nèi)，銅消費繼續(xù)回落國際銅業(yè)組織 ICSG 對 2015 年全球各大區(qū)精煉銅消費增幅預期顯示，主要消費地區(qū)亞洲，以及歐洲的增速均將回落。亞洲市

21、場也就是中國銅消費將主要影響全球銅市場供需平衡。我國正處期，全用電量繼續(xù)下滑，電力行業(yè)投資進入低通道。隨著電力行業(yè)隨著防腐工作的深入，許多原計劃及新項目都出現(xiàn)了延期現(xiàn)象，今年用電量正常，搶修電纜需求減少。由于銅主要用于導體，全用電量持續(xù)回落，反映了對銅導體線纜的需求增速出現(xiàn)放緩。11 月投資額為 3460 億元，累計同比增長 2.58%，低于去年同期 6.45%的增速。電力電纜月度產(chǎn)量 512.66 萬千米,同比增長 16.62%。電資及電力電纜產(chǎn)量雖有所回升，但增長仍處于低通道，對銅的增量需求相對有限。房地產(chǎn)，家電增速減緩。房地產(chǎn)投資繼續(xù)回落，新開工面積減少，庫存逐漸增加，市場持續(xù)，由于與房

22、地產(chǎn)相關(guān)行業(yè)有 60 多個，勢必會影響線纜和銅材的需求。家電行業(yè)主要是空調(diào)的需求，由于房地產(chǎn)市場持續(xù)低 迷，新屋空調(diào)數(shù)量較去年減少，今年夏天氣溫不及去年，空調(diào)需求受到抑 制，11 月空調(diào)產(chǎn)量 1142.25 萬臺，同比增長 8.23%，；冰箱行業(yè)也出現(xiàn)一定的回落，10 月冰箱產(chǎn)量 693.5 萬臺，同比下降 6.8%。家電行業(yè)銷量不好，庫存進入增長通道。鐵路投資會拉動銅的消費。鐵路電氣化將提升鐵路建設(shè)中銅導體用量。交通方面將是明年銅消費相對較好板塊。但由于整體交通用銅在銅消費餅圖 中占比較小，故整體依然難改明年銅消費放緩的步伐。2012-012012-052012-092013-012013-

23、052013-092014-012014-052014-09商品期貨·深度研究專業(yè)·專注圖表三十二： 電源及電資圖表三十三：電力電纜產(chǎn)量圖表三十四： 國內(nèi)房地產(chǎn)狀況圖表三十五：空調(diào)產(chǎn)量圖表三十六： 冰箱產(chǎn)量圖表三十七：汽車產(chǎn)量2012-022012-062012-102013-022013-062013-102014-022014-062014-104,500.0050.004,000.0040.003,500.003,000.0030.002,500.0020.002,000.001,500.0010.001,000.000.00500.000.00-10.00電源及電資

24、完成額：億元累計同比增長商品期貨·深度研究專業(yè)·專注圖表三十八：鐵路固定資產(chǎn)投資完成額數(shù)據(jù)來源：國貿(mào)期貨、Wind2015 年全球精銅供給出現(xiàn)小幅過剩。2013 年全球精銅供給出現(xiàn)小幅短缺，銅價走勢較為堅挺。2014 年全球精銅仍有 30.7 萬噸的短缺，但國內(nèi)在產(chǎn)能過剩和給進入的情況下，出現(xiàn)了約 50 萬噸的過剩。預計 2015 年在銅礦供期、冶煉費繼續(xù)高企的情況下，全球以及我國精銅供給均出現(xiàn)小幅過剩。圖表三十九：全球精銅供需平衡表類別20132014E2015E2133.12244.32269.2全球精銅需求數(shù)據(jù)來源：國貿(mào)期貨、Wind庫存方面：全球銅顯性庫為 28.73 萬噸，其中 LME 銅庫存為 17.27 萬噸，COMEX 銅庫存 2.47 萬噸，SHFE 銅庫存為 9 萬噸，處于歷史低位，對銅價有一定的支撐作用。供需平衡-27.2-30.739.3中國精銅產(chǎn)量649720780中國精銅凈進口量291325285中國精銅消費量9509951025供需平衡-105040全球精銅供應2105.82213.62308.6商品期貨·深度研究專業(yè)·專注圖表