公司理財(cái)04融資工具與資本成本

1、公司理財(cái)?shù)谒恼碌谒恼碌谒恼?融資工具與資本成本融資工具與資本成本第一節(jié)第一節(jié) 長期融資工具長期融資工具第二節(jié)第二節(jié) 資本成本資本成本公司理財(cái)?shù)谒恼聞?chuàng)業(yè)有五桶金！公司理財(cái)?shù)谒恼碌湫偷娜谫Y決策 選擇何種債務(wù)和股權(quán)進(jìn)行出售 如何確定所要出售的債務(wù)和股權(quán)的價(jià)值 何時(shí)出售這些債務(wù)和股權(quán) 以何種比例出售這些債務(wù)和股權(quán)公司理財(cái)?shù)谒恼聞?chuàng)造有價(jià)值融資機(jī)會的方法 前提：市場不是很有效 包裝證券，欺詐投資者 降低成本或提高津貼 創(chuàng)新證券：公司從開發(fā)和高價(jià)發(fā)行具有獨(dú)創(chuàng)性的證券中獲取好處 如果資本市場有效呢？公司理財(cái)?shù)谒恼碌谝还?jié)第一節(jié) 融資工具融資工具一、權(quán)益資本融資一、權(quán)益資本融資二、長期債務(wù)融資二、長期債務(wù)融資三、

2、租賃融資三、租賃融資公司理財(cái)?shù)谒恼乱?、普通股融資一、普通股融資公司理財(cái)?shù)谒恼轮袊善笔袌龅臍v史與現(xiàn)狀 1990 1990年，上海、深圳證券交易所建立，年，上海、深圳證券交易所建立，中國證券市場依賴電子技術(shù)迅速形成規(guī)中國證券市場依賴電子技術(shù)迅速形成規(guī)模，由地方性市場發(fā)展成為全國性的市模，由地方性市場發(fā)展成為全國性的市場。場。 現(xiàn)有現(xiàn)有A A股上市公司股上市公司12001200多家。多家。 公司理財(cái)?shù)谒恼?19921992年，境內(nèi)證券市場全年籌資只有年，境內(nèi)證券市場全年籌資只有9494億元，億元，到到20012001年達(dá)到年達(dá)到21032103億元億元 。11年累計(jì)籌資年累計(jì)籌資86638663億

3、億元元 。94375327150425129483792615412103050010001500200025001992199319941995199619971998199920002001公司理財(cái)?shù)谒恼缕胀ü傻囊话銠?quán)利普通股的一般權(quán)利 股利權(quán)：按比例分享股利股利權(quán)：按比例分享股利 投票權(quán)投票權(quán) 求償（清算）權(quán)：按比例分享求償（清算）權(quán)：按比例分享剩余財(cái)產(chǎn)剩余財(cái)產(chǎn) 優(yōu)先認(rèn)股權(quán)優(yōu)先認(rèn)股權(quán)公司理財(cái)?shù)谒恼翴PO成功的條件成功的條件 Initial public offering 硬性約束硬性約束 軟性約束軟性約束 有能力的承銷商；有能力的承銷商； 合理的發(fā)行價(jià)格（依賴盈利能力與合理的發(fā)行價(jià)格（依

4、賴盈利能力與 未未來發(fā)展前景）來發(fā)展前景） 選擇有利的發(fā)行時(shí)機(jī)選擇有利的發(fā)行時(shí)機(jī)公司理財(cái)?shù)谒恼聡H上IPO定價(jià) “同股同價(jià)” 的基礎(chǔ)上，發(fā)揮“市場”的功能來確定價(jià)格 形成市場價(jià)格的三方關(guān)系:發(fā)起公司、承銷券商、市場投資者 IPO發(fā)行結(jié)束后股票上市,由同股同權(quán)的原理,所有的股票就都可以上市流通了(全流通市場環(huán)境),大股東為了控股等因素雖然不賣出股票,但不改變股票可流通的性質(zhì)。 公司理財(cái)?shù)谒恼轮袊墒蠭PO定價(jià) 發(fā)起公司的股份不能流通 ，存在“同股不同價(jià)”的問題 ，在中國股市形成的IPO發(fā)行價(jià)格絕不是市場化的價(jià)格 。 中國股市IPO發(fā)行價(jià)格是通過“市盈率定價(jià)機(jī)制”確定出來。 但“市盈率”只是一個(gè)評

5、價(jià)參數(shù),根本不具備定價(jià)的功能。 公司理財(cái)?shù)谒恼?、上市（、上市（go public）的優(yōu)點(diǎn)）的優(yōu)點(diǎn) 以低成本迅速籌措大量資金以低成本迅速籌措大量資金 現(xiàn)有股東的資產(chǎn)獲得流動性現(xiàn)有股東的資產(chǎn)獲得流動性 和實(shí)現(xiàn)投資多元化和實(shí)現(xiàn)投資多元化 確定市場價(jià)值及升值確定市場價(jià)值及升值 提高信譽(yù)，改善形象提高信譽(yù)，改善形象 利用股票價(jià)格波動客觀反映公司狀利用股票價(jià)格波動客觀反映公司狀況況 公司理財(cái)?shù)谒恼?上市的不利之處上市的不利之處 負(fù)擔(dān)發(fā)行成本，籌資成本高負(fù)擔(dān)發(fā)行成本，籌資成本高 所有權(quán)收益的稀釋，失去控制權(quán)所有權(quán)收益的稀釋，失去控制權(quán) 財(cái)務(wù)及其他信息公開，不利于競爭財(cái)務(wù)及其他信息公開，不利于競爭 難以私下

6、交易難以私下交易 股東與市場壓力導(dǎo)致短期行為股東與市場壓力導(dǎo)致短期行為公司理財(cái)?shù)谒恼孪率校ㄏ率校╣o private） LBO（Leverage Buyout）杠桿收）杠桿收購：某主體通過高負(fù)債方式融資購購：某主體通過高負(fù)債方式融資購買目標(biāo)企業(yè)的股份，從而改變公司買目標(biāo)企業(yè)的股份，從而改變公司的所有者結(jié)構(gòu)、控制權(quán)結(jié)構(gòu)，甚至的所有者結(jié)構(gòu)、控制權(quán)結(jié)構(gòu)，甚至成為非上市公司成為非上市公司 可能的主體：專業(yè)并購公司、機(jī)構(gòu)可能的主體：專業(yè)并購公司、機(jī)構(gòu)投資者、非上市公司或個(gè)人投資者、投資者、非上市公司或個(gè)人投資者、目標(biāo)公司管理層目標(biāo)公司管理層公司理財(cái)?shù)谒恼孪率械膭訖C(jī)下市的動機(jī) 提高價(jià)值提高價(jià)值潛在的管理效

7、率潛在的管理效率空間空間 節(jié)約管理成本節(jié)約管理成本 增加激勵(lì)和管理靈活性增加激勵(lì)和管理靈活性公司理財(cái)?shù)谒恼?、股票贖回（成為庫藏股）、股票贖回（成為庫藏股） 用于股票期權(quán)、可轉(zhuǎn)債或股票兼并用于股票期權(quán)、可轉(zhuǎn)債或股票兼并 作為現(xiàn)金股利替代形式作為現(xiàn)金股利替代形式 增加杠桿（提高增加杠桿（提高EPS） 提高企業(yè)股票市場價(jià)值的手段：企業(yè)提高企業(yè)股票市場價(jià)值的手段：企業(yè)價(jià)值低估的信號價(jià)值低估的信號公司理財(cái)?shù)谒恼吕荷昴芑刭徆煞?1999年10月18日申能股份發(fā)布公告，宣布購回本公司股東所持的部分國有法人股 申能股份1999年中期每股凈資產(chǎn)收益率從6.45增至10.32 國有股占公司總股本的比例由80.

8、25降至68.16 促使公司的管理人員在決策時(shí)更加謹(jǐn)慎，有利于公司資金使用效益的提高。 公司理財(cái)?shù)谒恼略谖覈赡艽嬖诘膯栴}： 回購價(jià)格如何確定？ 回購的目的是什么？ 回購的效果如何？ 是否保護(hù)中小投資者的利益？公司理財(cái)?shù)谒恼缕胀ü扇谫Y的特點(diǎn)普通股融資的特點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)小優(yōu)點(diǎn)：財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)小 股利非限定支付；股利非限定支付； 永續(xù)資本，舉債基礎(chǔ)永續(xù)資本，舉債基礎(chǔ)缺點(diǎn)：成本高（包括發(fā)行成本）缺點(diǎn)：成本高（包括發(fā)行成本） 控制權(quán)分散；盈利稀釋控制權(quán)分散；盈利稀釋公司理財(cái)?shù)谒恼峦顿Y者結(jié)構(gòu)：中國投資者結(jié)構(gòu)：中國 截止截止2002年年2月，中國投資者開戶數(shù)為月，中國投資者開戶數(shù)為6689萬戶，其中萬戶，其中

9、機(jī)構(gòu)戶數(shù)僅為機(jī)構(gòu)戶數(shù)僅為34.12萬戶，占萬戶，占56；機(jī)構(gòu)投資者持股；機(jī)構(gòu)投資者持股數(shù)約占總股本的數(shù)約占總股本的15%左右左右 。2000年中國上市公司發(fā)行在外股票持有情況圖（%）其他機(jī)構(gòu)投資者持股10%個(gè)人投資者持股85%證券投資基金持股5%公司理財(cái)?shù)谒恼峦顿Y者結(jié)構(gòu)：英國投資者結(jié)構(gòu)：英國20世紀(jì)80年代英國股票持有結(jié)構(gòu)圖個(gè)人20%養(yǎng)老基金33%保險(xiǎn)公司16%其他金融機(jī)構(gòu)16%其他15%公司理財(cái)?shù)谒恼缕髽I(yè)成長的雙翼 融資能力 (IRM)使股票（而不僅是公司）更具投資吸引力財(cái)務(wù)信用建立廣泛的投資主體使現(xiàn)有投資者滿意，吸引潛在投資者，奠定再融資基礎(chǔ) 公司理財(cái)?shù)谒恼驴赡艿暮蠊纠碡?cái)?shù)谒恼露?、?yōu)先

10、股融二、優(yōu)先股融資資公司理財(cái)?shù)谒恼?、優(yōu)先股概述、優(yōu)先股概述 混合證券混合證券（Hybrid financing） 權(quán)益特征：股利非限定支付，可累權(quán)益特征：股利非限定支付，可累積，永續(xù)資本積，永續(xù)資本 債務(wù)特征：優(yōu)先求償和分配；固定債務(wù)特征：優(yōu)先求償和分配；固定股利率；無投票權(quán)；股利率；無投票權(quán)； 其他特征：強(qiáng)制性贖回條款；可轉(zhuǎn)其他特征：強(qiáng)制性贖回條款；可轉(zhuǎn)換條款換條款公司理財(cái)?shù)谒恼?、發(fā)行優(yōu)先股的目的 防止股權(quán)分散 調(diào)節(jié)現(xiàn)金余缺 改善公司資本結(jié)構(gòu) 維持舉債能力 公司理財(cái)?shù)谒恼?、 融資特點(diǎn)融資特點(diǎn) 優(yōu)點(diǎn)：優(yōu)點(diǎn)： 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)小；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)小； 避免剩余利潤稀釋；避免剩余利潤稀釋； 避免控制權(quán)分散；

11、避免控制權(quán)分散； 擴(kuò)大舉債能力；擴(kuò)大舉債能力； 稅收的好處（機(jī)構(gòu)投資者稅收的好處（機(jī)構(gòu)投資者70%的股利免稅）的股利免稅） 不利：不利： 成本高（稅后）；限制多成本高（稅后）；限制多公司理財(cái)?shù)谒恼露?長期債務(wù)融資長期債務(wù)融資一、銀行長期借款融資一、銀行長期借款融資二、公司長期負(fù)債融資二、公司長期負(fù)債融資公司理財(cái)?shù)谒恼乱?、銀行長期借款融資一、銀行長期借款融資公司理財(cái)?shù)谒恼绿攸c(diǎn)特點(diǎn) 速度快，手續(xù)簡單；速度快，手續(xù)簡單； 貸款種類繁多，比較靈活、方便；貸款種類繁多，比較靈活、方便； 風(fēng)險(xiǎn)適中，成本低；風(fēng)險(xiǎn)適中，成本低； 可利用合作關(guān)系；可利用合作關(guān)系； 缺點(diǎn)：風(fēng)險(xiǎn)高，限制大，數(shù)額有限缺點(diǎn)：風(fēng)險(xiǎn)高，

12、限制大，數(shù)額有限公司理財(cái)?shù)谒恼露⒐鹃L期負(fù)債融資二、公司長期負(fù)債融資公司理財(cái)?shù)谒恼麻L期債券的基本特征長期債券的基本特征 設(shè)定：面值、息票利率、期限設(shè)定：面值、息票利率、期限 償債基金計(jì)劃：有規(guī)律贖償債基金計(jì)劃：有規(guī)律贖回回 選擇性贖回條款選擇性贖回條款 保護(hù)性條款保護(hù)性條款 公司理財(cái)?shù)谒恼聜谫Y的動因 替代銀行信貸資金 在期限、利率、數(shù)量上有更大的靈活性 維持公司的控制權(quán) 獲得財(cái)務(wù)杠桿利益公司理財(cái)?shù)谒恼聜愋蛡愋?有擔(dān)保與無擔(dān)保債券有擔(dān)保與無擔(dān)保債券 可轉(zhuǎn)換不可轉(zhuǎn)換債券可轉(zhuǎn)換不可轉(zhuǎn)換債券 固定和浮動利率債券固定和浮動利率債券 可提前和不可提前贖回債券可提前和不可提前贖回債券 一次到期

13、和分期到期債券一次到期和分期到期債券 垃圾債券：高風(fēng)險(xiǎn)與高收益垃圾債券：高風(fēng)險(xiǎn)與高收益公司理財(cái)?shù)谒恼驴赊D(zhuǎn)換債券 給投資者提供一個(gè)選擇權(quán)：一定情況下可以將債券兌換成其他債券（一般為普通股票） 多數(shù)債券是可以有公司提前贖回 投資者可以在換成股票和將債券賣給公司之間選擇公司理財(cái)?shù)谒恼驴赊D(zhuǎn)換債券價(jià)格的制定 轉(zhuǎn)換率=股票數(shù)/可轉(zhuǎn)換債券數(shù) 轉(zhuǎn)換價(jià)格=可轉(zhuǎn)換債券面值/轉(zhuǎn)換率：說明股票價(jià)格到達(dá)什么水平轉(zhuǎn)換才合算 轉(zhuǎn)換價(jià)值=轉(zhuǎn)換率*發(fā)行債券時(shí)股票價(jià)格：發(fā)行時(shí)的市場價(jià)值 轉(zhuǎn)換溢價(jià)=可轉(zhuǎn)換債券價(jià)格-轉(zhuǎn)換價(jià)值：選擇權(quán)的價(jià)值公司理財(cái)?shù)谒恼吕?假定某公司的普通股票價(jià)格為20元，公司發(fā)行面值為1000元，轉(zhuǎn)換率為30的債券

14、。 轉(zhuǎn)換價(jià)格為1000/30=33.33元 轉(zhuǎn)換價(jià)值為30*20=600元 轉(zhuǎn)換溢價(jià)=1000-600=400元公司理財(cái)?shù)谒恼驴赊D(zhuǎn)換債券的風(fēng)險(xiǎn)和收益 投資者 如股價(jià)沒上升，放棄轉(zhuǎn)換權(quán)，仍然可以獲得固定收益；如果股價(jià)上升，進(jìn)行轉(zhuǎn)換，獲得增值收益 發(fā)行公司 可以獲得發(fā)行成本較低的資金 可轉(zhuǎn)換債券期限較長，有利于公司長期發(fā)展 有利與進(jìn)行公司見的兼并和收購公司理財(cái)?shù)谒恼驴赊D(zhuǎn)換債券的優(yōu)缺點(diǎn) 優(yōu)點(diǎn) 節(jié)約利息支出 增強(qiáng)融資靈活性 穩(wěn)定股票市場價(jià)格 缺點(diǎn) 增加管理層壓力 回購風(fēng)險(xiǎn)公司理財(cái)?shù)谒恼缕髽I(yè)發(fā)行債券的優(yōu)點(diǎn) 可以帶來財(cái)務(wù)杠桿的正作用 融資成本底 籌集大額資金 不影響所有者對企業(yè)的控制權(quán)公司理財(cái)?shù)谒恼缕髽I(yè)發(fā)

15、行債券的缺點(diǎn) 融資風(fēng)險(xiǎn)較高 可能帶來財(cái)務(wù)杠桿負(fù)作用 融資金額受到限制公司理財(cái)?shù)谒恼聜鶆?wù)與權(quán)益的比較債務(wù)與權(quán)益的比較 固定索取權(quán)固定索取權(quán) 可抵減所得稅可抵減所得稅 在財(cái)務(wù)困難時(shí)有較在財(cái)務(wù)困難時(shí)有較高優(yōu)先權(quán)高優(yōu)先權(quán) 固定期限固定期限 無管理控制權(quán)無管理控制權(quán) 剩余索取權(quán)剩余索取權(quán) 無稅收減免無稅收減免 在財(cái)務(wù)困難時(shí)優(yōu)先在財(cái)務(wù)困難時(shí)優(yōu)先權(quán)最低權(quán)最低 無到期日無到期日 有管理控制有管理控制權(quán)權(quán)公司理財(cái)?shù)谒恼伦C券品種結(jié)構(gòu)：中國證券品種結(jié)構(gòu)：中國 總體上說，市場品種有所發(fā)展，但比較單一的矛盾依總體上說，市場品種有所發(fā)展，但比較單一的矛盾依然十分突出。然十分突出。2002年5月中國證券市場品種結(jié)構(gòu)圖股票9

16、3%開放式基金0%可轉(zhuǎn)換債0%封閉式基金4%國債2%企業(yè)債券1%公司理財(cái)?shù)谒恼缕贩N結(jié)構(gòu)：美國品種結(jié)構(gòu)：美國1 998年 1 - 9月 美 國市場新發(fā)證券結(jié)構(gòu)圖美國政府和政府機(jī)構(gòu)債券30%股票22%證券化26%公司債券22%公司理財(cái)?shù)谒恼聜胬m(xù)債券替續(xù) 發(fā)行新債換回即將到期的債券 動機(jī) 利用利率下降減少負(fù)債成本 廢除限制性債券條款 延長未償還債券的期限公司理財(cái)?shù)谒恼聜胬m(xù)決策債券替續(xù)決策 計(jì)算換債的實(shí)際支出 實(shí)際支出=換債凈投資-稅收節(jié)約 計(jì)算換債后的現(xiàn)金流的節(jié)約額 年凈現(xiàn)金流出量=利息支出-稅收節(jié)約 計(jì)算換債的NPV NPV=現(xiàn)金流的節(jié)約額的年金現(xiàn)值-實(shí)際支出公司理財(cái)?shù)谒恼吕簱Q債是否可行

17、？ 松日集團(tuán)公司10年前發(fā)行了30年期限，利率為12%的公司債券，總額為3000萬。協(xié)議規(guī)定收回價(jià)格優(yōu)惠8%，目前還有未攤銷的發(fā)行費(fèi)用48萬。 公司準(zhǔn)備發(fā)行新債券替換舊債：總額為3000萬，利率為10%，期限為20年，發(fā)行費(fèi)用70萬，有25天利率重復(fù)支付。 公司所得稅率為50%公司理財(cái)?shù)谒恼路治?換債凈投資=收回貼水+重復(fù)利息支出+新債發(fā)行費(fèi)用=0.08*3000+0.12*3000*（25/360）+70=335 稅收節(jié)約=（收回貼水+重復(fù)利息支出+舊債未攤削發(fā)行費(fèi)用）*t=（240+25+48）*0.5=156.5 換債的實(shí)際支出=335-156.5=178.5公司理財(cái)?shù)谒恼?舊債年凈現(xiàn)金

18、流出量=利息支出-稅收節(jié)約=3000*0.12-（3000*0.12+48/20）*0.5=178.8 新債年凈現(xiàn)金流出量=3000*0.1-（3000*0.1-70/20）*0.5=148.25 現(xiàn)金流的節(jié)約額=178.8-148.25=30.55公司理財(cái)?shù)谒恼卢F(xiàn)金流的節(jié)約額 NPV =現(xiàn)金流的節(jié)約額的年金現(xiàn)值-實(shí)際支出=30.55*年金現(xiàn)值系數(shù)（20，10%）-178.5=155.5 應(yīng)該換債公司理財(cái)?shù)谒恼氯?、租賃及項(xiàng)目融資、租賃及項(xiàng)目融資 租賃的概念租賃的概念 租賃租賃(Lease)：承租人（：承租人（lessee）以）以定期支付租賃金為代價(jià)，從出租人定期支付租賃金為代價(jià)，從出租人（

19、lesser）處取得資產(chǎn)的使用權(quán)）處取得資產(chǎn)的使用權(quán) 資產(chǎn)融資法：以某特定資產(chǎn)產(chǎn)生的資產(chǎn)融資法：以某特定資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流來提供資金報(bào)酬現(xiàn)金流來提供資金報(bào)酬公司理財(cái)?shù)谒恼聽I業(yè)（經(jīng)營）租賃營業(yè)（經(jīng)營）租賃 Operating lease-純租賃純租賃 由租賃公司根據(jù)租賃市場需要購買由租賃公司根據(jù)租賃市場需要購買設(shè)備設(shè)備 設(shè)備通用性強(qiáng)設(shè)備通用性強(qiáng) 期限短期限短（租賃期相對于壽命期）（租賃期相對于壽命期） 出租人承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)及維修出租人承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)及維修公司理財(cái)?shù)谒恼氯谫Y（財(cái)務(wù)）租賃融資（財(cái)務(wù)）租賃 Financial lease-直接租賃直接租賃 設(shè)備專用，由承租人選擇設(shè)備專用，由承租人選擇 時(shí)間長時(shí)間長（

20、幾乎為設(shè)備的有效使用期）（幾乎為設(shè)備的有效使用期） 合同嚴(yán)格，穩(wěn)定合同嚴(yán)格，穩(wěn)定（無權(quán)終止合同）（無權(quán)終止合同） 承租人承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)和維修保養(yǎng)承租人承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)和維修保養(yǎng) 現(xiàn)代租賃的主要形式現(xiàn)代租賃的主要形式公司理財(cái)?shù)谒恼?融資租賃的形式融資租賃的形式 直接租賃：典型形式直接租賃：典型形式 售后租回（售后租回（sale & lease back)：出讓所：出讓所有權(quán)，換回資金，保留使用權(quán)有權(quán)，換回資金，保留使用權(quán) 轉(zhuǎn)租賃：一個(gè)項(xiàng)目兩筆租賃轉(zhuǎn)租賃：一個(gè)項(xiàng)目兩筆租賃 第三方（杠桿）租賃：大型設(shè)備租賃，第三方（杠桿）租賃：大型設(shè)備租賃，由第三方提供由第三方提供60-80%資金；設(shè)備為貸資金；設(shè)備為貸

21、款抵押，租金還貸款抵押，租金還貸公司理財(cái)?shù)谒恼?、租賃的會計(jì)處理、租賃的會計(jì)處理 表外（表外（offbalancesheet financing）融資）融資 對經(jīng)營租賃對經(jīng)營租賃節(jié)稅租賃：承租節(jié)稅租賃：承租方不計(jì)入資產(chǎn)，不提折舊方不計(jì)入資產(chǎn)，不提折舊 對融資租賃對融資租賃非節(jié)稅租賃：承非節(jié)稅租賃：承租方計(jì)入資產(chǎn)租方計(jì)入資產(chǎn)公司理財(cái)?shù)谒恼?節(jié)稅租賃節(jié)稅租賃(Tax Oriented lease） 出租人被認(rèn)定是租賃設(shè)備所有者，出租人被認(rèn)定是租賃設(shè)備所有者，可享受折舊、投資減稅等優(yōu)惠可享受折舊、投資減稅等優(yōu)惠 承租人可將租金作為費(fèi)用，從應(yīng)稅承租人可將租金作為費(fèi)用，從應(yīng)稅所得中扣除。所得中扣除。 由

22、于雙方均可抵減稅，對國家意味由于雙方均可抵減稅，對國家意味稅收的減少。稅收的減少。公司理財(cái)?shù)谒恼路枪?jié)稅租賃非節(jié)稅租賃 承租人被認(rèn)定是資產(chǎn)所有者，承租人被認(rèn)定是資產(chǎn)所有者，有資格享受折舊的稅收優(yōu)惠有資格享受折舊的稅收優(yōu)惠 租金不能列支費(fèi)用租金不能列支費(fèi)用 公司理財(cái)?shù)谒恼氯谫Y租賃融資租賃財(cái)物會計(jì)準(zhǔn)則財(cái)物會計(jì)準(zhǔn)則13滿足以下條件之一滿足以下條件之一: 期滿后承租人有權(quán)選擇購買資產(chǎn)，且價(jià)期滿后承租人有權(quán)選擇購買資產(chǎn)，且價(jià)格充分低于到期時(shí)的公平市價(jià)格充分低于到期時(shí)的公平市價(jià)(bargain price) ； 期滿后資產(chǎn)所有權(quán)轉(zhuǎn)向承租人；期滿后資產(chǎn)所有權(quán)轉(zhuǎn)向承租人； 租期占資產(chǎn)壽命期大部分租期占資產(chǎn)壽命期

23、大部分(75%)； 租金現(xiàn)值大于或等于資產(chǎn)公平價(jià)值租金現(xiàn)值大于或等于資產(chǎn)公平價(jià)值(90%)。公司理財(cái)?shù)谒恼?3、租賃的特點(diǎn)、租賃的特點(diǎn) 實(shí)質(zhì)：擁有資產(chǎn)使用權(quán)比擁實(shí)質(zhì)：擁有資產(chǎn)使用權(quán)比擁有資產(chǎn)所有權(quán)更重要有資產(chǎn)所有權(quán)更重要公司理財(cái)?shù)谒恼?）經(jīng)營租賃的特點(diǎn)）經(jīng)營租賃的特點(diǎn) 缺點(diǎn)：缺點(diǎn)： 不享受資產(chǎn)所有權(quán)好處（折不享受資產(chǎn)所有權(quán)好處（折舊、投資減稅）；放棄殘值舊、投資減稅）；放棄殘值 優(yōu)點(diǎn)：優(yōu)點(diǎn)： 迅速，提供便利；表外融資，可保迅速，提供便利；表外融資，可保留進(jìn)一步融資能力；限制較少；轉(zhuǎn)留進(jìn)一步融資能力；限制較少；轉(zhuǎn)移陳舊風(fēng)險(xiǎn)移陳舊風(fēng)險(xiǎn); 節(jié)約交易成本；節(jié)約交易成本；公司理財(cái)?shù)谒恼?2）融資租賃的特

24、點(diǎn)）融資租賃的特點(diǎn) 提供靈活性，保留周轉(zhuǎn)資金；提供靈活性，保留周轉(zhuǎn)資金； 限制少、對中小企業(yè)有利；限制少、對中小企業(yè)有利； 規(guī)避限制性債務(wù)契約；規(guī)避限制性債務(wù)契約； 成本高成本高公司理財(cái)?shù)谒恼?、租賃金的確定、租賃金的確定 租賃公司從租金中應(yīng)得補(bǔ)償：租賃公司從租金中應(yīng)得補(bǔ)償： 資產(chǎn)設(shè)置費(fèi)用；資本成本資產(chǎn)設(shè)置費(fèi)用；資本成本 扣除擁有資產(chǎn)所有權(quán)可能的好處：扣除擁有資產(chǎn)所有權(quán)可能的好處：t = 0：投資減稅：投資減稅（Investment Tax Credit, ITC）; t = 1, , N：各期折舊稅盾：各期折舊稅盾tD； t = N ：殘值：殘值SAL公司理財(cái)?shù)谒恼履曜饨鹩?jì)算年租金計(jì)算 等額

25、年金序列等額年金序列A P PV（CF）= A / (1+k) t P:資產(chǎn)購買價(jià)格資產(chǎn)購買價(jià)格 PV(CF) ：擁有資產(chǎn)好處的現(xiàn)值：擁有資產(chǎn)好處的現(xiàn)值 ITC+SAL/ (1+k) N +tD / (1 + k) t k：租賃公司的資本成本：租賃公司的資本成本公司理財(cái)?shù)谒恼?4、租賃與購買的比較、租賃與購買的比較 租賃凈現(xiàn)值租賃凈現(xiàn)值NAL（Net Advantage to Leasing） NAL = P PV(NCF) P：購買價(jià)格（租賃的資本節(jié)余）：購買價(jià)格（租賃的資本節(jié)余） NCF：租賃對承租企業(yè)帶來的成本增：租賃對承租企業(yè)帶來的成本增量（或節(jié)余）：量（或節(jié)余）： ITC、SAL、各

26、年的、各年的折舊稅盾折舊稅盾tD及租賃與購買方式比較的及租賃與購買方式比較的營業(yè)成本增量營業(yè)成本增量A-E公司理財(cái)?shù)谒恼伦赓U與購買比較公式租賃與購買比較公式NAL = P ITC SAL/ (1+r ) N (1-t)(A-E)+ (1-t)(A-E)+ tD / (1 + r) t 公司理財(cái)?shù)谒恼掠?jì)算適用的貼現(xiàn)計(jì)算適用的貼現(xiàn)率率 貼現(xiàn)率貼現(xiàn)率r為承租人有擔(dān)保債務(wù)稅后成為承租人有擔(dān)保債務(wù)稅后成本與無擔(dān)保債務(wù)稅后成本的加權(quán)平本與無擔(dān)保債務(wù)稅后成本的加權(quán)平均；均； 殘值所適用的貼現(xiàn)率殘值所適用的貼現(xiàn)率r為項(xiàng)目的必為項(xiàng)目的必要報(bào)酬率要報(bào)酬率公司理財(cái)?shù)谒恼轮袊鴮θ谫Y租賃的會計(jì)處理中國對融資租賃的會計(jì)處

27、理(1) 由承租人計(jì)入由承租人計(jì)入“固定資產(chǎn)固定資產(chǎn)融資融資租入固定資產(chǎn)租入固定資產(chǎn)”科目，并同時(shí)確認(rèn)科目，并同時(shí)確認(rèn)為一項(xiàng)長期負(fù)債，計(jì)入為一項(xiàng)長期負(fù)債，計(jì)入“長期應(yīng)付長期應(yīng)付款款應(yīng)付租賃款應(yīng)付租賃款” 企業(yè)技術(shù)改造采取融資租賃方法租企業(yè)技術(shù)改造采取融資租賃方法租入機(jī)械設(shè)備，承租人可按不短于三入機(jī)械設(shè)備，承租人可按不短于三年的折舊年限享受加速折舊年的折舊年限享受加速折舊公司理財(cái)?shù)谒恼?企業(yè)支付租金時(shí)，將相當(dāng)于資產(chǎn)價(jià)企業(yè)支付租金時(shí)，將相當(dāng)于資產(chǎn)價(jià)款的部分沖減長期負(fù)債，將利息支款的部分沖減長期負(fù)債，將利息支出等其他費(fèi)用作為期間費(fèi)用（財(cái)務(wù)出等其他費(fèi)用作為期間費(fèi)用（財(cái)務(wù)費(fèi)用）計(jì)入當(dāng)期損益；同時(shí)，比照費(fèi)

28、用）計(jì)入當(dāng)期損益；同時(shí)，比照自有固定資產(chǎn)計(jì)提折舊，通過制造自有固定資產(chǎn)計(jì)提折舊，通過制造費(fèi)用進(jìn)入生產(chǎn)成本。費(fèi)用進(jìn)入生產(chǎn)成本。公司理財(cái)?shù)谒恼滤憷憷?某公司要用1臺電動鏟車，購買價(jià)1千萬元/臺。鏟車壽命期十年，直線折舊，殘值為50萬元。公司所得稅率為40%，WACC為15%；無投資減稅。 一租賃公司愿提供該設(shè)備租賃，每年收取租金174.5萬元（年底支付），放棄和資產(chǎn)所有權(quán)相關(guān)的稅額扣減。公司理財(cái)?shù)谒恼滤憷ɡm(xù)）算例（續(xù)） 若選擇借款購買，若選擇借款購買，80%為有擔(dān)保貸款，為有擔(dān)保貸款， 20%為無擔(dān)保貸款，年利率分別為為無擔(dān)保貸款，年利率分別為11.5%和和14%，負(fù)債成本為，負(fù)債成本為(1

29、-0.4) 0.8*11.5+0.2*14% = 7.2%。 NAL = 1000 - 50/ (1+15%) 10 - (1-0.4) (1-0.4) 174.5 + 174.5 + 0.4(1000 50)/ 10 / (1 + 7.2%) t = -5.42 結(jié)論：應(yīng)當(dāng)購買，而不是租賃結(jié)論：應(yīng)當(dāng)購買，而不是租賃公司理財(cái)?shù)谒恼马?xiàng)目融資項(xiàng)目融資公司理財(cái)?shù)谒恼?、基本概念基本概念以單個(gè)項(xiàng)目為基礎(chǔ)進(jìn)行融資，以單個(gè)項(xiàng)目為基礎(chǔ)進(jìn)行融資，與公司整體脫離。與公司整體脫離。公司理財(cái)?shù)谒恼戮唧w作法具體作法 成立項(xiàng)目公司，股東權(quán)益占項(xiàng)目成立項(xiàng)目公司，股東權(quán)益占項(xiàng)目資金資金25%左右，其余由貸款解決。左右，其余

30、由貸款解決。 貸款的擔(dān)保是項(xiàng)目本身在未來所貸款的擔(dān)保是項(xiàng)目本身在未來所創(chuàng)造的收益，加上有關(guān)參與方的創(chuàng)造的收益，加上有關(guān)參與方的分擔(dān)。分擔(dān)。 項(xiàng)目成功，貸款方正常收回本息；項(xiàng)目成功，貸款方正常收回本息；項(xiàng)目發(fā)生各種意外，貸款方可以項(xiàng)目發(fā)生各種意外，貸款方可以從風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)中爭取補(bǔ)償。從風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)中爭取補(bǔ)償。公司理財(cái)?shù)谒恼?2、項(xiàng)目融資的條件、項(xiàng)目融資的條件 項(xiàng)目資產(chǎn)可作為獨(dú)立經(jīng)濟(jì)單位而項(xiàng)目資產(chǎn)可作為獨(dú)立經(jīng)濟(jì)單位而存在存在 該項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)前景該項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)前景，加上發(fā)起人加上發(fā)起人或第三方（如政府或購買合同）或第三方（如政府或購買合同）的承諾，可以保證項(xiàng)目能產(chǎn)生足的承諾，可以保證項(xiàng)目能產(chǎn)生足夠的現(xiàn)金流，在扣

31、除成本外，足夠的現(xiàn)金流，在扣除成本外，足以支付債務(wù)。以支付債務(wù)。公司理財(cái)?shù)谒恼?3、 項(xiàng)目融資的特點(diǎn)項(xiàng)目融資的特點(diǎn) 風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)發(fā)起人通過合伙人發(fā)起人通過合伙人（如供貨人、購買人）分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)（如供貨人、購買人）分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn) 擴(kuò)大負(fù)債能力擴(kuò)大負(fù)債能力以項(xiàng)目為基礎(chǔ)以項(xiàng)目為基礎(chǔ)融資，通過風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移，實(shí)現(xiàn)更高融資，通過風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移，實(shí)現(xiàn)更高的杠桿度的杠桿度 較低的融資成本較低的融資成本利用購買人利用購買人的信用，而不是發(fā)起人的信用的信用，而不是發(fā)起人的信用 缺點(diǎn)缺點(diǎn)交易成本高交易成本高公司理財(cái)?shù)谒恼陆?jīng)營權(quán)轉(zhuǎn)讓(TOT) 英文TRANSFEROPERATETRANSFER的縮寫 它是指通過出售現(xiàn)有投產(chǎn)項(xiàng)目在一定

32、期限內(nèi)的產(chǎn)權(quán)，獲得資金來建設(shè)新項(xiàng)目的一種融資方式 也是利用民間資本運(yùn)營基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目的一種模式或結(jié)構(gòu)，特許經(jīng)營期結(jié)束后，政府再將其所有權(quán)收回的一種經(jīng)營模式。公司理財(cái)?shù)谒恼?TOT的主要特點(diǎn) 1、以現(xiàn)有投產(chǎn)項(xiàng)目為基礎(chǔ)，降低了民營企業(yè)進(jìn)入基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)的進(jìn)入壁壘。 2、在轉(zhuǎn)讓過程中，一般轉(zhuǎn)讓項(xiàng)目一段時(shí)期的經(jīng)營權(quán)，形成國有民營的企業(yè)制度，有效的提高項(xiàng)目的經(jīng)營效益，增加各方的利益。 3、在項(xiàng)目特許經(jīng)營期結(jié)束后，項(xiàng)目無償歸還于政府，防止了國有資產(chǎn)的流失。公司理財(cái)?shù)谒恼翨OT 項(xiàng)目融資項(xiàng)目融資 BOT， buildoperatetransfer即建設(shè)經(jīng)營轉(zhuǎn)讓，是基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)的一種方式，指東道國政府通過特許協(xié)議

33、，在規(guī)定的特許期內(nèi)，將項(xiàng)目授予項(xiàng)目發(fā)起人設(shè)立的項(xiàng)目專營公司，由項(xiàng)目公司負(fù)責(zé)項(xiàng)目的投融資、建設(shè)、運(yùn)營和維護(hù)，并用經(jīng)營所得償還貸款，特許期滿后，將基礎(chǔ)設(shè)施無償移交給東道國政府。公司理財(cái)?shù)谒恼氯N具體的建設(shè)方式 BOT(buildoperatetransfer)即建設(shè)經(jīng)營轉(zhuǎn)讓 私人財(cái)團(tuán)愿意自己融資、建設(shè)某項(xiàng)基礎(chǔ)設(shè)施并在東道國政府授予特許經(jīng)營期內(nèi)經(jīng)營該基礎(chǔ)設(shè)施，以經(jīng)營收入抵償建設(shè)投資，并取得一定收益，經(jīng)營期滿后將此設(shè)施轉(zhuǎn)讓給東道國政府或其它公共機(jī)構(gòu)。公司理財(cái)?shù)谒恼?BOOT （buildownoperatetransfer），即建設(shè)擁有經(jīng)營轉(zhuǎn)讓。 私人合伙人或國際財(cái)團(tuán)融資建設(shè)基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目，項(xiàng)目建成后，

34、在規(guī)定的期限內(nèi)擁有所有權(quán)并進(jìn)行經(jīng)營，期滿后將所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)移交給政府。公司理財(cái)?shù)谒恼翨OOT與BOT的區(qū)別 一是所有權(quán)的區(qū)別。BOT方式，項(xiàng)目建成后，私人只擁有所建成項(xiàng)目的經(jīng)營權(quán)。但BOOT方式，在項(xiàng)目建成后，在規(guī)定的期限內(nèi)既有經(jīng)營權(quán)，也有所有權(quán)。 二是時(shí)間上的差別。采取BOT方式，從項(xiàng)目建成到移交給政府這一段時(shí)間一般比采取BOOT方式短一些。公司理財(cái)?shù)谒恼?BOO （buildownoperate）即建設(shè)擁有經(jīng)營。 這種方式是承包商根據(jù)政府賦予的特許權(quán)，建設(shè)并經(jīng)營某項(xiàng)基礎(chǔ)設(shè)施，但是并不將基礎(chǔ)設(shè)施移交給政府部門。公司理財(cái)?shù)谒恼翨OT的優(yōu)點(diǎn)： （1） 有利于減少政府直接的財(cái)政負(fù)擔(dān)。 （2） 避免

35、了政府的債務(wù)負(fù)擔(dān)，不會影響國際金融機(jī)構(gòu)對政府規(guī)定的借貸限額。 （3） 有利于提高項(xiàng)目的運(yùn)作效率。（4） 可提前滿足社會與公眾的需求。 （5） 有利于政府對重大項(xiàng)目的宏觀管理（6） BOT項(xiàng)目的實(shí)施還可以為我國帶來先進(jìn)的設(shè)計(jì)、施工、生產(chǎn)技術(shù)和項(xiàng)目管理經(jīng)驗(yàn)等。公司理財(cái)?shù)谒恼翨OT項(xiàng)目的實(shí)施難點(diǎn)項(xiàng)目的實(shí)施難點(diǎn) 1、 BOT實(shí)施的法律環(huán)境不健全。 2、 缺少從事BOT項(xiàng)目的專業(yè)人員。 3、 談判難度較大。 4、外匯收支自求平衡難，匯率存在風(fēng)險(xiǎn)。公司理財(cái)?shù)谒恼碌诙?jié)第二節(jié) 資本成本資本成本 資金使用者（企業(yè)）：獲得并長期占有資金使用者（企業(yè)）：獲得并長期占有資本所支付的代價(jià)資本所支付的代價(jià) 取得成本和占

36、用成本取得成本和占用成本 出資者（股東、債權(quán)人）：出資者（股東、債權(quán)人）： 為為當(dāng)前投資當(dāng)前投資提供資金所期望得到的最提供資金所期望得到的最低報(bào)酬率（預(yù)期或必要報(bào)酬率低報(bào)酬率（預(yù)期或必要報(bào)酬率） 是一種機(jī)會成本公司理財(cái)?shù)谒恼伦⑨?資本成本率簡稱資本成本 資本成本率=資本占用成本/（資本融資總額-資本取得成本）公司理財(cái)?shù)谒恼轮匾拍畹膮^(qū)別重要概念的區(qū)別 稅前成本與稅后成本稅前成本與稅后成本 歷史成本與機(jī)會成本歷史成本與機(jī)會成本 單項(xiàng)成本與加權(quán)平均成本單項(xiàng)成本與加權(quán)平均成本公司理財(cái)?shù)谒恼聜鶆?wù)成本債務(wù)成本k d （稅前）（稅前） 借款成本：實(shí)際利率借款成本：實(shí)際利率 債券成本：各期現(xiàn)金流內(nèi)部收益?zhèn)?/p>

37、成本：各期現(xiàn)金流內(nèi)部收益率率P 0 0= CCt t/ (1 + k/ (1 + kd) )t tBV=100P=9566106公司理財(cái)?shù)谒恼掠绊憘鶆?wù)成本的因素影響債務(wù)成本的因素 市場利率的現(xiàn)有水平市場利率的現(xiàn)有水平 違約風(fēng)險(xiǎn)違約風(fēng)險(xiǎn)信用等級信用等級 與債務(wù)相關(guān)的稅收優(yōu)勢與債務(wù)相關(guān)的稅收優(yōu)勢 發(fā)行發(fā)行費(fèi)率費(fèi)率r 還本還本P Pt t及付息及付息I It t方式方式公司理財(cái)?shù)谒恼耴 d簡單計(jì)算 不考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值 k d = I（1-T）/B（1-R） I：按面值計(jì)算的年利息額：按面值計(jì)算的年利息額 T：所得稅率：所得稅率 B：籌資額：籌資額 R：取得成本率：取得成本率公司理財(cái)?shù)谒恼翴nves

38、t in project項(xiàng)目投資股權(quán)資本成本股權(quán)資本成本Firm with excess cash擁有多余現(xiàn)金的企業(yè)Shareholders Terminal Value股東最終價(jià)值Pay cash dividend支付現(xiàn)金股利Shareholder invests in financial asset股東投資于金融資產(chǎn)由于股東可以將股利用作再投資于風(fēng)險(xiǎn)金融資產(chǎn)，從而資本預(yù)算項(xiàng)目的期由于股東可以將股利用作再投資于風(fēng)險(xiǎn)金融資產(chǎn)，從而資本預(yù)算項(xiàng)目的期望收益率至少要與相當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)程度的金融資產(chǎn)的期望收益率一樣大望收益率至少要與相當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)程度的金融資產(chǎn)的期望收益率一樣大擁有多余現(xiàn)金的企業(yè)既可以支付股利，也可

39、以再投資公司理財(cái)?shù)谒恼缕胀ü沙杀酒胀ü沙杀緆 e CAPM方法方法：k e = r + (k m r) 無風(fēng)險(xiǎn)利率無風(fēng)險(xiǎn)利率r：短期利率短期利率單期模型單期模型長期利率長期利率與項(xiàng)目具有相同的與項(xiàng)目具有相同的期限期限公司理財(cái)?shù)谒恼沦Y本市場的回報(bào)與風(fēng)險(xiǎn) 數(shù)理金融學(xué) 投資者理性 投資組合理論 資本資產(chǎn)定價(jià)模型 套利定價(jià)模型 行為金融學(xué) 投資者不那么理性公司理財(cái)?shù)谒恼碌挠?jì)算的計(jì)算 =資產(chǎn)與市場組合的協(xié)方差資產(chǎn)與市場組合的協(xié)方差/市場組合市場組合協(xié)方差協(xié)方差 市場市場法：根據(jù)股票市場價(jià)格信息，由法：根據(jù)股票市場價(jià)格信息，由回歸法計(jì)算或由專門機(jī)構(gòu)提供回歸法計(jì)算或由專門機(jī)構(gòu)提供 基本基本法：根據(jù)公司基本決

40、策推算（所法：根據(jù)公司基本決策推算（所在行業(yè)、經(jīng)營杠桿、財(cái)務(wù)杠桿）在行業(yè)、經(jīng)營杠桿、財(cái)務(wù)杠桿） 一般情況，企業(yè)不改變行業(yè)是一般情況，企業(yè)不改變行業(yè)是系數(shù)保系數(shù)保持穩(wěn)定持穩(wěn)定。公司理財(cái)?shù)谒恼峦顿Y組合的值值 一個(gè)組合的值等于組合中每個(gè)證券的線形組合。 例：股票A的系數(shù)是1.5，股票B的系數(shù)是0.7，無風(fēng)險(xiǎn)收益率為7%，市場的期望收益是16.2%，如均等投資于A和B，求此組合的期望收益。（用CAPM求）公司理財(cái)?shù)谒恼掠绊懹绊懙囊蛩氐囊蛩?經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn) 經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)(行業(yè)行業(yè))：銷售收入對市場變動：銷售收入對市場變動敏感性敏感性 營業(yè)風(fēng)險(xiǎn)營業(yè)風(fēng)險(xiǎn)(營業(yè)杠桿營業(yè)杠桿)：營業(yè)利潤對銷售：營業(yè)利潤對

41、銷售收入變動敏感性收入變動敏感性 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：稅后利潤對營業(yè)利潤財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)：稅后利潤對營業(yè)利潤（EBIT）變動的敏感性）變動的敏感性公司理財(cái)?shù)谒恼率杖氲闹芷谛裕?9961996年）年）0.65美國自來水美國自來水1.05通用汽車通用汽車0.75阿莫科阿莫科1.05福特汽車福特汽車0.80貝爾大西洋貝爾大西洋1.15通用電氣通用電氣0.90AT&T1.30摩托羅拉摩托羅拉0.95百事可樂百事可樂1.40康柏康柏0.95可口可樂可口可樂1.60德州儀器德州儀器1.00麥當(dāng)勞麥當(dāng)勞1.60西南航空西南航空公司理財(cái)?shù)谒恼陆?jīng)營杠桿技術(shù)A技術(shù)B產(chǎn)量產(chǎn)量EBITEBIT公司理財(cái)?shù)谒恼仑?cái)務(wù)杠桿財(cái)務(wù)杠桿對對

42、的影響的影響 L L=U U1+(1-t)D/E1+(1-t)D/EU U ：無杠桿：無杠桿或資產(chǎn)或資產(chǎn)，只反映經(jīng)，只反映經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)營風(fēng)險(xiǎn)L L：杠桿：杠桿或權(quán)益或權(quán)益，還反映財(cái)務(wù)風(fēng)，還反映財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)D/ED/E：負(fù)債權(quán)益比：負(fù)債權(quán)益比公司理財(cái)?shù)谒恼吕憾嘟腔髽I(yè)例：多角化企業(yè)的估計(jì)的估計(jì) 確定該企業(yè)各業(yè)務(wù)所在行業(yè)確定該企業(yè)各業(yè)務(wù)所在行業(yè) 由各行業(yè)中代表企業(yè)的權(quán)益由各行業(yè)中代表企業(yè)的權(quán)益（即（即L L）和相應(yīng)的財(cái)務(wù)杠桿估計(jì)該行業(yè)的資產(chǎn)和相應(yīng)的財(cái)務(wù)杠桿估計(jì)該行業(yè)的資產(chǎn)（即（即U U） 將各行業(yè)的資產(chǎn)將各行業(yè)的資產(chǎn)加權(quán)平均后，再得到加權(quán)平均后，再得到本企業(yè)的資產(chǎn)本企業(yè)的資產(chǎn) 按本企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿計(jì)算本企

43、業(yè)的權(quán)益按本企業(yè)財(cái)務(wù)杠桿計(jì)算本企業(yè)的權(quán)益公司理財(cái)?shù)谒恼嘛L(fēng)險(xiǎn)與必要報(bào)酬率的定量關(guān)系風(fēng)險(xiǎn)與必要報(bào)酬率的定量關(guān)系 特定企業(yè)或項(xiàng)目特定企業(yè)或項(xiàng)目i的權(quán)益資本必要報(bào)酬率的權(quán)益資本必要報(bào)酬率 k i = r + i(k m r ) r為無風(fēng)險(xiǎn)利率（無違約風(fēng)險(xiǎn)；收益率確定）為無風(fēng)險(xiǎn)利率（無違約風(fēng)險(xiǎn)；收益率確定） k m 為市場組合收益率，為市場組合收益率， k m r 為市場風(fēng)險(xiǎn)溢酬為市場風(fēng)險(xiǎn)溢酬 應(yīng)用：投資的預(yù)期報(bào)酬率是該投資潛在應(yīng)用：投資的預(yù)期報(bào)酬率是該投資潛在系統(tǒng)（市場）風(fēng)險(xiǎn)的函數(shù)系統(tǒng)（市場）風(fēng)險(xiǎn)的函數(shù)公司理財(cái)?shù)谒恼聶?quán)益成本的其他計(jì)算方法權(quán)益成本的其他計(jì)算方法 股利增長模型股利增長模型 k e = D

44、 1 /P + g 市盈率法市盈率法 k e = EPS / P =1/P/E 債券加成法債券加成法 k e = k d + 風(fēng)險(xiǎn)溢酬風(fēng)險(xiǎn)溢酬公司理財(cái)?shù)谒恼录訖?quán)平均資本成本加權(quán)平均資本成本 加權(quán)平均資本成本加權(quán)平均資本成本由下式給出：)1 (CBSWACCTrBSBrBSSr因?yàn)槔①M(fèi)用可以抵扣稅金，所以我們在最后一項(xiàng)中乘上了因?yàn)槔①M(fèi)用可以抵扣稅金，所以我們在最后一項(xiàng)中乘上了(1- TC)加權(quán)平均資本成本加權(quán)平均資本成本股權(quán)負(fù)債負(fù)債稅率公司理財(cái)?shù)谒恼沦Y本提資本提供者供者投資資投資資本本年成本年成本率率年成本年成本額額占總資占總資本比重本比重加權(quán)成本加權(quán)成本率率債權(quán)人債權(quán)人2000 5%100

45、20%1%優(yōu)先股優(yōu)先股東東300010%30030%3%普通股普通股東東500015%75050%7.5%合計(jì)合計(jì)100001150100%11.5%公司理財(cái)?shù)谒恼聦Y本成本的正確理解對資本成本的正確理解 沒有免費(fèi)的午餐沒有免費(fèi)的午餐 風(fēng)險(xiǎn)與收益的權(quán)衡風(fēng)險(xiǎn)與收益的權(quán)衡 人們厭惡風(fēng)險(xiǎn)，承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)要求得到相應(yīng)補(bǔ)償，人們厭惡風(fēng)險(xiǎn)，承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)要求得到相應(yīng)補(bǔ)償，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)與收益的權(quán)衡實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)與收益的權(quán)衡 預(yù)期（必要）報(bào)酬率：投資者從一項(xiàng)投資中預(yù)預(yù)期（必要）報(bào)酬率：投資者從一項(xiàng)投資中預(yù)期或能夠接受的最低報(bào)酬率期或能夠接受的最低報(bào)酬率 預(yù)期收益率預(yù)期收益率=無風(fēng)險(xiǎn)收益率無風(fēng)險(xiǎn)收益率+風(fēng)險(xiǎn)溢酬風(fēng)險(xiǎn)溢酬 風(fēng)險(xiǎn)溢酬與投資風(fēng)險(xiǎn)成正比風(fēng)險(xiǎn)溢酬與投資風(fēng)險(xiǎn)成正比 風(fēng)險(xiǎn)越大，投資者要求的報(bào)酬率越高風(fēng)險(xiǎn)越大，投資者要求的報(bào)酬率越高 資本成本與投資風(fēng)險(xiǎn)成正比資本成本與投資風(fēng)險(xiǎn)成正比公司理財(cái)?shù)谒恼耊ACC：市值加權(quán)與帳面值加權(quán)？：市值加權(quán)與帳面值加權(quán)？ 市值加權(quán)：證券按市值交易市值加權(quán)：證券按市值交易 帳面值加權(quán)：帳面值加權(quán)： 帳面值較穩(wěn)定帳面值較穩(wěn)定 帳面負(fù)債率較穩(wěn)健帳面負(fù)債率較穩(wěn)健 貸款人不根據(jù)市值進(jìn)行財(cái)務(wù)貸款人不根據(jù)市值進(jìn)行財(cái)務(wù)評估評估公司理財(cái)?shù)谒恼耊ACC:目標(biāo)結(jié)構(gòu)還是實(shí)際結(jié)構(gòu)目標(biāo)結(jié)構(gòu)還是實(shí)際結(jié)構(gòu) 資本結(jié)構(gòu)的選擇影響資本結(jié)構(gòu)的選擇影響WACC 實(shí)