7章 資本成本

1、7章 資本本錢7.1資本本錢的概念7.2個別資本本錢7.3加權(quán)平均資本本錢7.4邊際資本本錢17.1資本本錢的概念7.1.1資本本錢的含義7.1.2資本本錢的表示方法7.1.3資本本錢的作用27.1.1資本本錢的含義資本本錢（Cost of Capital）是現(xiàn)代財務(wù)管理中的一個重要概念。這個概念可以從兩個角度進(jìn)行解釋。從籌資角度看,資本本錢是企業(yè)為籌集和使用資本而付出的代價；從投資角度看,資本本錢是投資者因讓渡資本使用權(quán)所要求的必要收益率。37.1.1資本本錢的含義從籌資上看,資本本錢主要由資本籌集費用和資本使用費用兩局部構(gòu)成。（1）資本籌集費用。即在資本籌集過程中發(fā)生的各種費用。例如,向銀

2、行支付的借款手續(xù)費、因發(fā)行債券、股票而支付的印刷、廣告宣傳費、代理發(fā)行費、資信評估費等。（2）資本使用費用。企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營和投資過程中因使用資本而向資本提供者支付的費用。例如,向債權(quán)人支付的利息、向股東支付的股利以及向投資者分配的利潤等。它是企業(yè)資本本錢的主體,也是資本本錢控制的重點。47.1.2資本本錢的表示方法資本本錢表示方法有兩種,即絕對數(shù)表示方法和相對數(shù)表示方法。為了便于分析和比較,資本本錢通常用相對數(shù)表示,即表示為資本本錢率,簡稱資本本錢。資本本錢在按年度計算,并且不考慮時間價值的情況下,它指資本的年使用費用占籌資凈額的比率。公式表示為：57.1.2資本本錢的表示方法由于資本本錢是由

3、無風(fēng)險報酬和風(fēng)險報酬兩局部構(gòu)成的,無風(fēng)險報酬率是投資者在沒有違約風(fēng)險和通貨膨脹影響下讓渡資本使用權(quán)而要求的報酬率,相當(dāng)于社會平均資金利潤率的根本報酬,這局部內(nèi)容等同于資金的時間價值,是資本本錢的根底。風(fēng)險報酬既對風(fēng)險的補(bǔ)償?？紤]到資金的時間價值的公式表示為:K作為折現(xiàn)率表示資本本錢。 67.1.3資本本錢的作用資本本錢的作用主要折射出了在籌資決策和投資決策兩個方面： （1）資本本錢是選擇籌資方案的根本依據(jù)（2）資本本錢是評價投資工程可行性的主要經(jīng)濟(jì)標(biāo)準(zhǔn)77.2個別資本本錢7.2.1債務(wù)資本本錢7.2.2權(quán)益資本本錢87.2.1債務(wù)資本本錢1）長期債券本錢長期債券本錢（Cost of Bond）

4、主要包括債券籌資過程中支付的籌集費用和在債券期限內(nèi)按債券面值和票面利率支付給債權(quán)人的利息。按照現(xiàn)行稅法和會計制度的規(guī)定,債券利息可在所得稅前列支,這樣能使企業(yè)抵減一局部利潤,少交所得稅,因此,企業(yè)自身實際承擔(dān)的債券利息應(yīng)為：債券利息=債券面值債券利息率（1所得稅稅率） 97.2.1債務(wù)資本本錢1）長期債券本錢如果企業(yè)發(fā)行的債券是每年付息一次,到期還本,則債券的資本本錢計算如下： Kb以折現(xiàn)率的方式表示債券的資本本錢 107.2.1債務(wù)資本本錢1）長期債券本錢MM公司發(fā)行面值1 000元,票面年利率為12%,每年末付息一次,25年后一次還本的公司債券,債券籌資費率為3%,公司所得稅稅率為25%,

5、則該債券的資本本錢為多少？采用試算法可解得：Kb=9.31%117.2.1債務(wù)資本本錢如果利用簡化公式計算該債券的資本本錢近似值為：在實務(wù)中,通常利用簡化公式計算長期債券的資本本錢,雖然這種方法沒有考慮時間價值,計算結(jié)果不夠準(zhǔn)確,但計算簡便,易于掌握和運(yùn)用。127.2.1債務(wù)資本本錢2）長期銀行借款資本本錢長期銀行借款的資本本錢（Cost of Long-Term Loan）包括借款利息和借款手續(xù)費兩局部。由于借款利息可在稅前列入費用支出,這就抵減了企業(yè)的一局部所得稅,因此長期銀行借款資本本錢可比照債券來計算。其計算公式為：表示銀行借款資本本錢。 137.2.1債務(wù)資本本錢2）長期銀行借款資本

6、本錢如果銀行借款的期限較長,且每年支付的利息相同,則資本本錢的計算公式可簡化為：147.2.1債務(wù)資本本錢2）長期銀行借款資本本錢在計算長期銀行借款資本本錢時,由于借款手續(xù)費用相對較少,有時也可忽略不計。這樣,長期銀行借款的資本本錢可以簡化為：資金本錢=利息率（1所得稅率） 157.2.2權(quán)益資本本錢1）優(yōu)先股資本本錢（Cost of Preferred Stock）優(yōu)先股同時具有債券和普通股的一些特征,與債券相同之處是優(yōu)先股籌資一般要定期按固定的股利率向持股人支付股息,不同之處是,它沒有到期日。與普通股相同之處是同為股權(quán)資本,股息支付在所得稅后進(jìn)行,因此不具有所得稅的抵減作用。優(yōu)先股的資本本

7、錢包括籌資費用和股息支付。由于優(yōu)先股沒有到期日,且每年的股息是固定的,因此,可以把優(yōu)先股股息視為一種永續(xù)年金,則優(yōu)先股資本本錢可按下式計算：167.2.2權(quán)益資本本錢1）優(yōu)先股資本本錢表示優(yōu)先股資本本錢 177.2.2權(quán)益資本本錢1）優(yōu)先股資本本錢AD公司發(fā)行面值100元的優(yōu)先股,規(guī)定的年股息率為10%,該優(yōu)先股溢價發(fā)行,發(fā)行價為每股120元,籌資費率為發(fā)行價的4%,則該公司發(fā)行的優(yōu)先股的資本本錢為多少？解：AD公司優(yōu)先股資本本錢的計算如下：187.2.2權(quán)益資本本錢2）普通股資本本錢從理論上說,普通股的資本本錢（Cost of Common Stock）可以被看作是為保證普通股股東的必要投資

8、收益,企業(yè)必須向投資者支付的最低收益率。由于普通股的股利往往隨企業(yè)的經(jīng)營情況變化而變化,因此,普通股的資本本錢在計算上更加困難。在這里,我們介紹三種在一定假設(shè)條件下的普通股資本本錢的計算方法：192）普通股資本本錢（1）現(xiàn)金股利固定增長模型法現(xiàn)金股利增長模型的根本假設(shè)是：普通股股東長期持有股票,股票的現(xiàn)金股利是以固定的年增長率g遞增,且增長率g小于投資者要求的收益率Ks,那么普通股的現(xiàn)值為：KS表示普通股股東要求的收益率 202）普通股資本本錢（1）現(xiàn)金股利固定增長模型法如果是發(fā)行新的普通股,則需要將發(fā)行本錢考慮進(jìn)來,則有：推導(dǎo)過程如下： 21因為： 所以,將等號兩邊同乘上后再減去上式,則：當(dāng)

9、大于,時, 于是：22（1）現(xiàn)金股利固定增長模型法CD公司方案發(fā)行普通股籌資,普通股的每股面值為1元,發(fā)行價格為每股20元,發(fā)行本錢為每股市價的3%,預(yù)期明年的現(xiàn)金股利為每股2元,以后每年固定按6%遞增,則普通股的資本本錢為多少？解：CD公司發(fā)行普通股的資本本錢為：23（2） 資本資產(chǎn)定價模型法除了運(yùn)用現(xiàn)金股利固定增長模型以外,我們還可以利用本書第二章介紹的資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）來估計投資者要求的收益率,使用CAPM模型,投資者要求的收益率可表示為： FF公司普通股股票的貝他系數(shù)為1.5,政府發(fā)行的國庫券年利息率為5%,本年度證券市場平均報酬率為10%,則當(dāng)年普通股資本本錢為多少？=5%

10、+1.5（10%5%）=12.5%24（3）債券收益加風(fēng)險補(bǔ)償率法 債券收益加風(fēng)險補(bǔ)償率法是在企業(yè)發(fā)行的長期債券利率的根底上,加上一定的風(fēng)險報酬率來確定普通股資本本錢的一種方法。由于普通股股東的投資風(fēng)險大于債券投資者的投資風(fēng)險,因此,普通股股東要求得到比債券持有者更高的報酬率。按此方法計算的普通股資本本錢為：普通股資本本錢長期債券收益率風(fēng)險溢酬率 在西方,風(fēng)險溢酬率一般確定在4%6%之間。 253）留存收益本錢留存收益是企業(yè)稅后利潤形成的,從外表上看,企業(yè)使用這局部資金沒花費代價,其實并非如此。因為,普通股股東將這局部資金留存于企業(yè),相當(dāng)于普通股股東對企業(yè)追加了投資,自然要求獲得與購置普通股股

11、票一樣的投資回報。從財務(wù)的角度,企業(yè)使用這局部資本的本錢和普通股的資本本錢相同,差異在于不必考慮發(fā)行本錢。留存收益資本本錢（Cost of Retained Earnings）可按下式計算：267.3加權(quán)平均資本本錢7.3.1加權(quán)平均資本本錢的含義7.3.2賬面價值與市場價值7.3.3加權(quán)平均資本本錢的應(yīng)用277.3.1加權(quán)平均資本本錢的含義加權(quán)平均資本本錢（Weighted Cost of Capital, 縮寫為WACC）。是以個別資本本錢為基數(shù),以各種不同資本來源占資本總額的比重為權(quán)數(shù)的加權(quán)平均數(shù)。其計算公式如下：287.3.2賬面價值與市場價值計算WACC的一個令人迷惑的問題是,各類資

12、本占資本總額的比重和各類資本的個別資本本錢的計算是根據(jù)所使用資本的賬面價值還是市場價值？下面我們舉例對其進(jìn)行比較和分析。(見教科書175頁)297.3.3加權(quán)平均資本本錢的應(yīng)用1）加權(quán)平均資本本錢應(yīng)用的前提加權(quán)平均資本本錢并不總是一個適宜于對新投資工程的現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)的折現(xiàn)率,加權(quán)平均資本本錢的應(yīng)用包括了一些重要的前提：（1）企業(yè)的財務(wù)政策不會因為新的投資活動而受到影響。如果企業(yè)想改變其長期的負(fù)債權(quán)益比率,那么就必須使用新的負(fù)債權(quán)益比來計算出一個新的加權(quán)平均資本本錢值；（2）進(jìn)行的新投資工程與企業(yè)的其他工程屬于相同的風(fēng)險級別,即新工程并未帶著企業(yè)進(jìn)入不同的業(yè)務(wù)領(lǐng)域。因為風(fēng)險過高的工程將會導(dǎo)致

13、債務(wù)與權(quán)益投資者要求更高的回報,從而使得加權(quán)平均資本本錢增加。307.3.3加權(quán)平均資本本錢的應(yīng)用2）加權(quán)平均資本本錢主要取決于資金的使用而非來源例如,一個公司可能完全通過銀行借款來為一個工程融資。因而,有人就認(rèn)為該工程的資本本錢為使用銀行借款的本錢而不是公司的WACC,因為這樣使得工程資金的來源與使用更加匹配,但是在資本預(yù)算中這樣卻是錯誤的。因為資本預(yù)算要考慮公司全部的籌資資本的容量,公司不可能永遠(yuǎn)使用低本錢的負(fù)債而不使用高本錢的權(quán)益資本,也就是說,公司有債務(wù)容量,當(dāng)債務(wù)容量用盡后,就需要用股票籌集外部資本。317.4邊際資本本錢7.4.1邊際資本本錢的含義7.4.2邊際資本本錢的計算7.4

14、.3.邊際資本本錢的應(yīng)用327.4.1邊際資本本錢的含義邊際資本本錢（Marginal Cost of Capital,簡稱MCC）就是指資金每增加一個單位而增加的本錢,MCC說明當(dāng)企業(yè)籌資資本的數(shù)量越多時WACC變化的價值。例如,BR公司目前通過債務(wù)和權(quán)益共籌資1 000萬元,測算出公司的WACC為9.4%。假設(shè)公司有一新的投資工程需要新籌資500萬元,投資者則會認(rèn)為這樣一個大型的資本工程是有風(fēng)險的,因此要求更高的收益率。則WACC則會發(fā)生一個跳躍,為10.6%。337.4.1邊際資本本錢的含義347.4.2邊際資本本錢的計算理論上計算WACC時習(xí)慣的做法是采用目標(biāo)資本結(jié)構(gòu),因此,企業(yè)在追加籌資時也是遵循目標(biāo)資本結(jié)構(gòu),在既定的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)下進(jìn)行。如果企業(yè)在追加籌資時保持既定的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)不變,則會出現(xiàn)兩種情況：一是個別資本本錢不變；二是個別資本本錢發(fā)生改變。一般來說,企業(yè)的籌資額越大,資金供給者所承受的風(fēng)險越高,由此造成邊際資本本錢的上升。357.4.2邊際資本本錢的計算計算邊際資本本錢可通過以下幾個步驟進(jìn)行： （1）確定追加籌資的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)（2）確定各種籌資方式的個別資本本錢的臨界點（3）根據(jù)個別資本本錢臨界點和目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)的要求確定籌資總額分界點（4）計算不同籌資范圍的邊際資