最新-中南技術(shù)經(jīng)濟學第7章籌集資本的經(jīng)濟分析-PPT課件

1、第8章 籌集資本的經(jīng)濟分析234518.1籌資方式分析8.1.1籌資概述1、籌資概念籌資是指投資人或商品生產(chǎn)和經(jīng)營者如何通過自身的努力，從內(nèi)部或外部籌措所需資金的活動?；I集資金的方式是影響一個項目經(jīng)濟效益的重要因素。2、公司的外部融資模式直接融資和間接融資產(chǎn)權(quán)關(guān)系不同資金約束主體不同融資風險不同融資成本不同直接融資*出資者有最終控制權(quán)*委托代理關(guān)系*籌資人直接向居民財產(chǎn)負責，居民個人為約束主體*風險高于間接融資證券利率和股息紅利低于銀行利率間接融資*銀行有相對的控制權(quán)*債權(quán)債務(wù)關(guān)系*以還本付息為條件銀行為約束主體*金融機構(gòu)通過資金組合將金融風險降至最低銀行利率高于紅利8.1籌資方式分析8.1.

2、1籌資概述比較條件優(yōu)劣順序 高低1.融資成本的高低銀行貸款信托貸款債券股票2.融資風險的大小股票債券信托貸款銀行貸款3.機動性大小銀行貸款信托貸款債券股票4.融資方便程序股票銀行貸款信托貸款債券8.1.2銀行貸款籌資模式分析貸款可分為信用貸款和抵押貸款兩種。1、信用貸款貸款人相信借款人有償債能力而發(fā)放的貸款。 根據(jù)國外可行性研究的經(jīng)驗，只有當年凈利為當年債務(wù)本息的1.53倍時，企業(yè)才能在經(jīng)營上應(yīng)付自如。因此，當采用貸款方式籌資時，貸款額占投資額的比重計償還方式值得慎重考慮。2、抵押貸款貸款者要求借款人以某種實物或支付方式作為貸款抵押而發(fā)放的貸款。例8-1 ：某項目投資10000元，其中抵押貸款

3、占80%，自籌款占20%，三年后有殘值1000元，每年投資收入8500元，每年經(jīng)營成本4000元，每年折舊費3000元，稅率60%，抵押貸款利率i=10%.確定此投資過程中企業(yè)所獲收益及投資過程企業(yè)的收益率和項目的稅前、稅后內(nèi)部收益率。 解：各年企業(yè)所得計算見下表 表8-3 抵押貸款計算表 單位：元項目年末0123年收益850085008500經(jīng)營成本400040004000付稅前現(xiàn)金流450045004500貸款利息800472131折舊費300030003000應(yīng)付稅收入70010281369所得稅額420617821可用來償付貸款的金額408038833679償付貸款利息80047213

4、1償還本金額-8000328034111309尚余債務(wù)8000472013090企業(yè)自身所得002239殘值收入001000企業(yè)自身所得合計-2000003239 從表可以看出，企業(yè)前兩年的收入全部用來債，第三年才有收入3239萬元， （1）企業(yè)自有資金內(nèi)部收益率計算 因為 -2000+3239 (P/F ,i, 3)=0 所以 i=17.4% 故企業(yè)自有資金的投資收益率為17.4% （2）項目稅前內(nèi)部收益率計算因為 -10000+4500(P/A,i,3)+1000(P/F ,i, 3)=0所以 i=20.83% 故項目稅前內(nèi)部收益率為20.83% （3）項目稅后內(nèi)部收益率計算因為 -100

5、00+4080(P/F,i,1)+3883(P/F,i,2) +4679(P/F,i,3)+1000(P/F,i,3)=0所以 i=12.39% 故項目稅后內(nèi)部收益率為12.39%問題：銀行投資收益率為多少？8.1.3 股票籌資方式分析1.股票、股本和股權(quán)股票是股份有限公司為籌措資金發(fā)行的證明股東在公司擁有權(quán)益的一種有價證券。股本是投資人為獲得參與公司的利潤分配和經(jīng)營決策等權(quán)利而投入公司的資本。通過發(fā)行股票而籌集的資金稱權(quán)益資本或稱股權(quán)資本，簡稱“股權(quán)”2.股票的種類（1）普通股 指對公司財產(chǎn)權(quán)利都平等的股份，是公司資本構(gòu)成中最基本的股份，也是公司中風險最大的股份。普通股特點： 股東有權(quán)獲得股

6、息，股息不是固定的； 公司因破產(chǎn)或者結(jié)業(yè)進行清算時，股東有權(quán)分得公司的剩余財產(chǎn)； 股東擁有表決權(quán)。（2）優(yōu)先股 指對公司資產(chǎn)、利潤享有更優(yōu)越或更特殊的權(quán)利的股份。特點：優(yōu)先獲得股息權(quán)，股息是基本固定的； 優(yōu)先獲得分配公司資產(chǎn)權(quán)； 一般沒有表決權(quán)。3.股票的價格和內(nèi)在價值 股票的面值：公司發(fā)行的股票上所標注的金額，無意義 股票的賬面價值(公司的凈值優(yōu)先股總面額)/普通股股數(shù) 股票的清算價值：公司破產(chǎn)清算時的每股的實際價值，一般低于賬面價值 股票的理論價格（股票的實際價值）： 股票購買者愿意支付的價款=股息平均存款利息率例8-2：某張股票每年股息15元，當銀行存款利率為5%時，股票持有人擁有這張股

7、票的價值是多少？分析：股票價值=15/(5%)=300(元)股票的內(nèi)在價值：股票的內(nèi)在價值是股票未來全部股息的貼現(xiàn)值，一直持續(xù)到股票不能再獲得股息為止， Pe=Dt(1+Ke)t ,其中：Dt -t年的紅利， Ke -股票期望收益率股票的平均價格指數(shù)： 以各期股票的平均價格與基期價格相比 均價=(價格權(quán)數(shù))=(Pi權(quán)數(shù)i)，其中：Pi-第i種股票的成交價格， 平均價格指數(shù)=現(xiàn)時均價/基期均價100%8.1.4 保留盈余籌資分析保留盈余（未分配利潤）籌資屬內(nèi)部籌資方式。權(quán)益資金的來源有新發(fā)行股票和未分配利潤兩種。未分配利潤不能當作沒有成本的資金，也不能因為它容易獲得就認為是相對“無風險”的資金。

8、權(quán)益資本的風險程度是權(quán)益資金的用途決定的。即是由投資項目的風險大小決定的。8.1.5債券籌資方式分析1.債券籌資概述 概念：企業(yè)債券是指由公司發(fā)行的并得保證支付債券持有人定期利息，并在債券到期時歸還本金的一種債權(quán)證書。特點： 有固定的利率，公司定期發(fā)放利息； 公司必須到期向債券持有人支付本金； 債券可以出售； 在債券到期前，公司可根據(jù)情況提前收回其債券。優(yōu)點：（1）防止公司股權(quán)過于分散（2）當企業(yè)經(jīng)營狀況好時，以債券方式籌資比重增加，會提高企業(yè)自有資金收益率，即可提高公司股本的創(chuàng)值能力。（3）是籌集長期資金的比較理想的方式2.債券籌資投資計算債券的面值：特定時間（債券有效期）末應(yīng)支付購買債券人

9、的金額。債券率：指債券上規(guī)定的每年應(yīng)支付的利息率 例8-3： 某人希望在債券投資中得到年利率8%，每半年計息一次的收益?，F(xiàn)有一公司出售面值10000元，15年后到期，年利率為6%，每半年計息一次的債券，問： 該人愿意出多少錢購買此債券？ 購券人要求最小年名義利率為10%，每半年復利一次，則該人愿意出多少錢購買？ 若公司發(fā)行的債券不支付利息（i=0）則該人應(yīng)出多少錢購買此債券？解： 現(xiàn)金流量圖（略） 債券年利率=6%，半年復利一次 每半年的利息=10000（0.062） =300（元） (1)MARR=8%,半年復利一次時,半年周期利率為4%，復利周期數(shù)為152次 P=300P/A, 4%, (

10、152)+10000P/F, 4%, (152) 8270.6（元） 結(jié)論：當購券者的最小收益率為8%時，半年復利一次，該人愿意出8270.6元購買此債券。 (2)MARR=10%，半年復利一次時， P=300P/A, 5%, (152) +10000P/F,5%, (152) 6925.7（元）結(jié)論：當購券者的最小收益率為10%，半年復利一次時，該人愿意出6925.7元購買此債券，較MARR為8%時，愿意支付的現(xiàn)值減少1344.9元。(3)MARR=8%,半年復利一次，債券不支付利息即i=0時， P=10000P/F, 4%, (152)3083（元）結(jié)論：當債券率為0%時，則購券人愿意出3

11、083元購買此債券，較債息率為6%，半年復利一次時，現(xiàn)值減少5186.4元?？偨Y(jié)：對投資人而言， MARR=債息率， 則愿出金額=債券面值； MARR債息率，則愿出金額債券面值； MARR債息率，則愿出金額債券面值。3.債券的贖回企業(yè)通?？刹捎靡韵氯N方法：（1）出售新債券若公司經(jīng)營好，市場狀況良好，則可用這種方法籌得償付舊債券的資金。（2）用增加舊債券利率的辦法，延期回收此種方法通常是在企業(yè)經(jīng)營狀況不好，債券市場不利時采用。（3）建立償債基金即企業(yè)定期地從收益中劃出一定的金額供以后償債用，這筆資金稱為償債基金。建立了償債基金的基金，通?？梢暂^低的債券率發(fā)行。 例8-4：某企業(yè)發(fā)行債券總額為1

12、00000元，期限為10年，每張債券面值1000元，每半年計利一次，年利率為6%，每年提取的償債基金存入銀行，存款年利率為4%，半年計利一次，計算為到期收回總面值為100000元的債券并每年支付6%的利息，每年應(yīng)存入償債基金多少元？ 解：為收回面值所需的償債基金公式為 A=F(A/F , i ,n) A=100000P/F, 2%, (102)=4116(元) 每半年應(yīng)支付的利息為 I=100000(0.062)=3000(元) 每年需存入償債基金 (4116+3000)2=14232(元)4.關(guān)于債券的計算 P=Vr(P/A, i , n)+ F(P/F , i ,n)其中：P債券的買價V債

13、券的面值r債券規(guī)定的周期付息利率F債券期末的賣價i 債券購買人要求的計息周期利率n購債券人獲利息的計息周期數(shù)例8-5：有一張面值為1000元，年利率12%，半年付息一次的債券，現(xiàn)以1050元購得，預計在第三年末賣出，若投資人要求收益率為10%，半年計利一次，問該債券在三年末應(yīng)以多少錢賣出才不至于虧本？ 解： P=Vr(P/A, i , n)+ F(P/F , i ,n) 1050=10006%(P/A, 5%, 6)+ F(P/F , 5% ,6) F=999.01元例8-6：有一張面值為1000元，年利率12%，半年付息一次的債券，若該債券三年末能以面值1000元售出，投資人要求MARR為1

14、4%,半年計息一次，現(xiàn)在購進這張債券最多能出多少錢？解：P=10006%(P/A, 7%, 6)+ 1000(P/F , 7% ,6) P=952.9元 例8-7：面值1000元的債券，年利率為12%，每季度付息一次，現(xiàn)以1020元購入，預計三年后以950元賣出，問每季獲利多少元？這項投資的年名義利率、年實際利率為多少？ 解：每季度獲利息為 A=Vr=1000(12%4)=30元1020=10003%P/A, i, (34) +950P/F , i , (34) i=2.444%(每季度) 年名義利率=2.444%4=9.776% 年實際利率=(1+2.444)41=10.14%結(jié)論：此項投資

15、每季獲利30 元，年名義利率為9.776%,年實際利率為10.14%。 投資者要求的計息周期與債券的計息周期不同時的計算：例8-8：某債券面值10000元，15年后到期，年利率6%，每半年計息一次。（1）某人希望在債券投資中得到年利率10% 的收益，則愿出多少錢購買？（2）某人希望在債券投資中得到年利率10%，每季復利一次的收益，則此人愿出多少錢購買。解: (1) P=10000(1+3%)2 1 (P/A, 10%, 15 ) +10000(P/F , 10% , 15) =7026.11(元) (2) P=100003%P/A, (1+2.5%)2 1 ,30 +10000P/F , (1

16、+2.5%)2 1 , 30 =6851.70(元)總結(jié)：進行債券計算時，債券的周期與購券人要求的周期必須一致。 8.1.6租賃在籌資中的運用1.租賃概述租賃是所有權(quán)與使用權(quán)間的借貸關(guān)系。即所有者按照契約的規(guī)定，將財產(chǎn)租給使用者。 畫圖表示三者的關(guān)系，即：圖8-1 租賃當事人關(guān)系圖 2.融資租賃與有關(guān)業(yè)務(wù)的區(qū)別 1)與傳統(tǒng)租賃的區(qū)別 （1）在交易上，傳統(tǒng)的租賃方式是出租人與承租人兩方關(guān)系，而融資租賃涉及到第三方也就是供貨商； （2）購買設(shè)備選擇權(quán)上，傳統(tǒng)租賃是由出租公司事先購買的，用戶沒有選擇權(quán)，而融資租賃設(shè)備的選擇權(quán)在承租方； （3）從租期時間看，傳統(tǒng)租賃一般為短期，而融資租賃一般為長期的租

17、賃； （4）從租期滿后對租賃物的處理看，傳統(tǒng)租賃，租期滿后，租賃物退還給出租人，而融資租賃期滿后，承租人可以選擇退還、續(xù)租或留購。 2)與分期付款的區(qū)別分期付款購買的兩種基本形式：非信貸型的分期付款購買； 為現(xiàn)金交易，貨款分期支付，不涉及信貸，沒有利息支付，同融資租賃沒有相似之處。信貸型的分期付款購買。由銷售廠商允許購貨企業(yè)延期分期付款，并有延期利息。它在融通資金這一點上合融資租賃有類似之處，但性質(zhì)上仍不同。在法律上、稅收上、業(yè)務(wù)關(guān)系上有區(qū)別。3)與貸款的區(qū)別貸款只涉及借貸兩方當事人，貸款人不介入購買行為。融資租賃是以“融物“出現(xiàn)的，出租人的融資作用是給予承租人以融通物的使用權(quán)，并不是貸款。

18、3.融資租賃各方的利益分析 1)對出租人的利益分析 （1）在租期內(nèi)所有權(quán)歸出租人所有； （2）出租人可以把各種費用均計入租金內(nèi)，租金總額一般高于出售設(shè)備的價值，租金=(設(shè)備采購價值估計殘余價值+銀行利息+各種稅+保險費+凈收益)租金支付期數(shù)； （3）可以享受加速折舊和投資免稅的優(yōu)待； （4）可以通過維修、保養(yǎng)、服務(wù)等得到報酬； （5）有些特殊的行業(yè)，政府可以通過銀行向租賃公司提供較低利率的貸款； （6）國家為普及某一設(shè)備而提供專項貸款，企業(yè)能從中受益。2)對承租人的利益分析(1)能加快企業(yè)設(shè)備更新速度，促進企業(yè)技術(shù)進步。(2)能促進合理利用外資和引進國外技術(shù)(3)有利調(diào)整投資結(jié)構(gòu)，提高投資收益

19、。 租賃之所以受歡迎，主要是因為具有保留企業(yè)資本來源的功效。但若只從某一項目的貨幣表示的經(jīng)濟效果考慮，租賃不一定是最優(yōu)的，應(yīng)按具體情況進行全面分析才能確定取舍。4.融資租賃租金和租期的確定租賃合同一旦簽訂，承租人便開始支付所需費用，這些費用包括租賃保證金、租金、擔保費等。租賃保證金保證金額一般為合同金額的5%；擔保費承租人付給擔保人的費用。(1)融資租賃租金的計算和支付租賃費以租賃物件的總成本為基礎(chǔ)計算?？偝杀景ㄗ赓U物件的價款，運費、保險費、融資利息及銀行費用等例8-8某企業(yè)租賃一設(shè)備，參數(shù)如下：試計算租金及還本付息額。設(shè)備金額：200萬元；租賃期：8年；利息率：10%；支付方法：按等額年金

20、償還。名義貨價：2萬元。解：每年應(yīng)付的租金額 =200(A/P,10%,8)=37.49（萬元）年份租金租金的構(gòu)成本金余額利息本金償還137.4920.0017.49182.51237.4918.2519.24163.27337.4916.3321.16142.11437.4914.2123.28118.83537.4911.8825.6193.22637.499.3228.1765.05737.496.5130.9834.07839.493.4136.070合計301.9299.92202.00表8-4 租金計算總表(2)融資租賃租期的確定租賃期限的長短直接影響企業(yè)的支付能力及租賃公司的風險

21、性。租期過短，承租企業(yè)付租壓力較大，租期過長，租賃公司將風險較大。因此，租期的確定需由租賃雙方合理確定。一般來說，大部分的租賃期限通常為35年，大型設(shè)備可能長一些。由于租賃期限影響國家稅收，因而國家對融資租賃期限一般有規(guī)定。租賃雙方在確定租賃期限時，應(yīng)考慮國家規(guī)定。5、融資租賃評價實例（1）融資租賃方案的比較例8-9：某設(shè)備售價60000元，年經(jīng)營費用8000元，5年后殘值10000元。若租賃該設(shè)備，有三種契約如表8-5，三種契約允許企業(yè)解約的期限不同，契約1允許一年后解約，契約2允許企業(yè)兩年后解約，契約3允許企業(yè)三年后解約。問：1）若使用壽命為5年，企業(yè)是應(yīng)租賃還是購買？若租賃是應(yīng)該按哪個契

22、約簽訂合同？2）如果殘值為20000元，企業(yè)該如何決策？3）若企業(yè)使用年限不能確定，租賃設(shè)備時你將能做出那些建議？若MARR為7%。年契約1契約2契約31380003200026000224000250002400031300018000240004100001000011000510000100001000061000010000100007100001000010000 表8-5 三種契約租金額 單位：元解：(1)計算購買設(shè)備的現(xiàn)值NPV=60000+8000(P/A,7%,5) -10000(P/F,7%,5) =85671.6(元)(2)計算各租賃契約不同使用期的現(xiàn)值表8-6 三種契約

23、不同使用期租金的現(xiàn)值累計 單位：元年契約1契約2契約3138000260430553653717847108669392479947792497837158757686878860006947069400893130710136910067199793(3)計算殘值為20000元時，購買設(shè)備的現(xiàn)值NPV=60000+8000(P/A,7%,5) -20000(F/P,7%,5) =78541.6(元)結(jié)論： 當使用期為5年，購買設(shè)備方案殘值為10000元時，應(yīng)該采用方案3。 當使用期為5年，購買設(shè)備方案殘值為20000元時，應(yīng)該采用購買該設(shè)備的方案。 當使用期限不確定時：使用一年采用契約1，使

24、用2年采用契約2，使用三年以上采用契約3。（2）融資租賃和貸款購買的條件比較例8-10：某公司需添置一臺主體設(shè)備，價值20萬元。該行業(yè)的平均收益率受宏觀經(jīng)濟波動的影響一般在10%15%。企業(yè)所得稅率為55%。現(xiàn)有貨款購買和融資租賃兩個方案可供選擇。 融資租賃的條件是：租期為10年，按期初等額年金支付方式支付租金，每年支付一次。租賃期滿后設(shè)備的殘值為0；在租賃期間設(shè)備的維修，稅金，保險等費用由設(shè)備出租方負擔，出租方要求收益率為10%。 購買設(shè)備的條件是：信用貸款20萬元，利率15%，每年末以等額年金方式分期歸還本利。設(shè)備壽命期為10年，無殘值。用直線折舊法，折舊率為10%，折舊費和利息享受免稅待

25、遇。企業(yè)應(yīng)該選擇哪個方案？解：融資租賃方案現(xiàn)值（PW）計算 年初租金額AC=200000(P/F,10%,1)(A/P,10%,10)=29591(元) 融資租賃方案現(xiàn)值（PW）計算見表8-7 年末年租金稅金節(jié)約稅后現(xiàn)金流PW10%PW15%=*55%=-=*(P/F,10%,n)=*(P/F,15%,n)02959129591295912959112959116275133161210611580229591162751331611004100683295911627513316100048755429591162751331690957614529591162751331682686621

26、62959116275133167517575772959116275133166834500582959116275133166212435392959116275133165647378610162751627551333292合計10114589838表8-7 融資租賃現(xiàn)值計算 “信貸購買”方案的現(xiàn)值(PW)計算每年末歸還本息額：AC=200000(AP,15%,10)=39850（元）“信貸購買”方案現(xiàn)值(PW)計算見表8-8年末欠款額歸還本利還息額還本額折舊免稅額支出現(xiàn)金流PW10%PW15%=-*15%=-=20萬*10%=(+)*55%=-=(P/F,10%,n)=(P/F,10

27、%,n)12000003985030000985020000275001235011227107402190150398502852311328200002668813163108789953317882239850268231302720000257531409710591925741657953985024869149812000024678151721036286755150814398502262217228200002344216408101888158613358639850201981981220000220211782910064770771137743985017066227

28、8420000203861946499897317890990398501364926202200001850721343995769779647883985097183013220000163452350599686682103465639850519834652200001385925991100206425合計10320881891表8-8 貸款購買現(xiàn)值計算對方案的評價與分析：（1）評價因為 融資租賃時 PW10%=101145 PW15%= 89838 貸款購買時 PW10%=103208 PW15%= 81891所以MARR取15%時，應(yīng)取“信貸購買”方案，其可節(jié)約成本7949元，而

29、MARR取10%時，應(yīng)取融資租賃方案，可節(jié)約成本2063元。（2）分析 為什么同樣的利率變化，帶來不同的決策？“信貸方案”的可取與否，要看能否獲得所需的信貸；若企業(yè)稅前利潤甚微，免稅的財務(wù)杠桿作用難以發(fā)揮時則“信貸購買”方案的優(yōu)勢值得質(zhì)疑。 234518.2資本成本8.2.1資本成本和資本成本的概述資本：債權(quán)人和股東提供的，用于固定資產(chǎn)投資的長期資金來源。資本成本：是廠商對資本（含債務(wù)、優(yōu)先股、保留盈余和普通股)的支付額，即資本的價格。影響資本成本的因素：（1）無風險利息率（2）風險溢價 k =ip,其中 k ：資本成本， i ：無風險利息率 ， p ：風險溢價 8.2.2各類長期資金成本估算

30、資金來源負債銀行借貸發(fā)行 公司債券股東權(quán)益優(yōu)先股普通股保留利潤圖8-2 資金來源構(gòu)成8.2.2各類長期資金成本估算 1.銀行貸款時的資本成本Kd Kd=(1r/m)m1(1) =i (1) (86) 其中: Kd貸款的資本成本 r 名義利率 稅率 m每年計算復利期數(shù) i貸款的實際利率例8-11借款年利率為18%，每季計息一次，稅率46%，計算每元借款的資本成本。解： Kd=(1+0.18/4)4-1(1-0.46)=0.104元分析：雖然借款利率為18%，因償付利息可免稅，故實際每元資本成本僅為0.104元（10.4%）。例8-12：某企業(yè)向銀行貸款100000元，利息率10%，稅率33%，計

31、算每元借款的資本成本。解：年支付利息額=100000*10%=10000元由支付利息而免交的稅金額=10000*33%=3300元實際有企業(yè)支付的利息額=10000-3300=6700元考慮到稅金節(jié)約的企業(yè)資本成本=6700/100000=6.7% 即 Kd=10%(1-33%)=6.7% 2.發(fā)行債券的資本成本Kb 若出售債券的各種費用忽略不計，則其資本成本計算公式同8-6，當發(fā)行費率為f時，則其計算公式為： Kb=(1+r/m)m-1(1-)/(1-f) =i(1-)/(1-f) (87) 例8-13 某公司發(fā)行公司債券年利率6%，每年計利一次，發(fā)行費率為2%,稅率為46%，計算公司債券的

32、資本成本。解：Kb=(1+0.06/1)1-1(1-0.46)/(1-0.02) =3.306%分析：若沒有發(fā)行費，則公司債券的資本成本為3.24%。沒有固定償還日期的債券，又叫“不可償還”債券。若每年付息一次，則其資本成本為： Kb=Vb/Pb (8-8)其中：Vb每年支付利息額 Pb“不可償還”債券市場價格而考慮到利息支出的稅金優(yōu)惠，則其則其資本成本為： Kb=Vb(1-)/Pb (8-9) 3.優(yōu)先股成本的計算Kp優(yōu)先股股利是從稅后利潤中按期支付。其資本成本可按下式計算： Kp=r/(1-f) (8-10)其中：r優(yōu)先股股利率 f發(fā)行費率 4.普通股的資本成本Ks Ks=Dt/Pt （8

33、-11）其中：Dt每股股票分紅額 Pt每股股票的現(xiàn)實市場價值當各年紅利Dt值不相等，并預期每年股利的年增長率為g，則普通股票的資本成本可用式8-12來計算 Ks=Dt/Pt +g (8-12) 該模型稱為紅利增長模型。 5.保留盈余成本的計算Ki保留盈余屬于普通股的權(quán)益，具有與普通股相同的成本。保留盈余資本成本的計算一般可采用紅利增長模型法計算。 Ki=Di/Pi +g (8-13)其中 K保留盈余成本 Di預期年股利額 Pi 普通股市價 g普通股利年增長額8.2.3資本加權(quán)平均成本(WACC) K=KdPd+KbPb+KsPs+kiPi (8-14) 其中：Pi各種資本來源的權(quán)數(shù) 例8-14

34、 計算表8-9所列資本的成本 表8-9 資本成本計算表 資本數(shù)(元) 權(quán)重 K 貸款 1 000 000 1/13 10.4%債券 1 800 000 1.8/13 7.2%股票 8 000 000 8/13 12.0%利潤留成 2 200 000 2.2/13 12.0%合計 13 000 000 13/13總資本成本K=0.104(1/13)+0.072(1.8/13)+0.12(8/13) +0.12(2.2/13) =11.21%例8-15 某權(quán)益需資金10000元，可以向銀行借貸i=8%,也可發(fā)行股票支付7%的股息，應(yīng)采用哪種籌資方式？若稅率=60%。解:(1)若采用借貸方式籌資 年

35、支付利息額=10000 X 8%=800元 有支付利息而免交的稅金額=800 X 60%=480元 實際由企業(yè)支付的利息額=800- 480=320元考慮到稅金的節(jié)約企業(yè)實際支付的利率為： (320/10000) X 100%=3.2%(2)若采用股票方式籌資 年支付股息額=10000 X 7%=700元 為支付股息的稅前收益=700/(1-0.6)=1750元考慮到稅金的支付企業(yè)實際支付的利率為: (1750/10000) X 100%=17.5%分析：兩者相比，對企業(yè)而言還是借款效益更好。234518.3負債與財務(wù)杠桿8.3.1財務(wù)杠桿概述1、經(jīng)營杠桿和財務(wù)杠桿經(jīng)營杠桿(作用)企業(yè)在經(jīng)營中

36、對固定成本的利用程度(對企業(yè)經(jīng)營效益的影響)。財務(wù)杠桿(作用)企業(yè)籌資結(jié)構(gòu)中負債的利用程度(對企業(yè)最終效益水平的影響)。2、企業(yè)經(jīng)營效益與企業(yè)最終效益企業(yè)經(jīng)營效益是指企業(yè)通過開展生產(chǎn)經(jīng)營活動而取得的收益，即全部投資收益。 經(jīng)營收益=營業(yè)收入-營業(yè)稅金及附加-經(jīng)營成本企業(yè)最終收益是指企業(yè)自有資金收益。3、財務(wù)杠桿的影響有正效應(yīng)與負效應(yīng)兩種。項目債務(wù)比例020%50%80%長期債務(wù)0200000500000800000股東權(quán)益比例100%(10000股)80%（8000股）50%（5000股）20%（2000股）總資本1000000100000010000001000000稅利前利潤1200001

37、20000120000120000債務(wù)利率10% 15%10% 15% 10% 15%10% 15%利息額020000 3000050000 7500080000 12000稅前利潤120000100000 9000070000 4500040000 0所得稅(50%)6000050000 4500035000 2250020000 0稅后凈利6000050000 4500035000 2250020000 0每股凈利66.25 5.6257 4.5010 0 例8-16某公司擬定了四種籌資方案，數(shù)據(jù)及計算結(jié)果見表8-9。表8-9四種籌資方案的比較 單位：元8.3.2財務(wù)杠桿與財務(wù)風險1.財務(wù)

38、風險指因企業(yè)資本結(jié)構(gòu)不同而影響企業(yè)支付利息和股息以及到期支付本金能力的風險。簡言之，財務(wù)風險是由企業(yè)籌措借貸資金而形成的風險。2.財務(wù)杠桿原理當期望投資利率比借貸的利息率高時，外欠數(shù)對股本數(shù)的比例越大，期望股本利率越高；反之，若期望投資利率比借貸的利息率低時，則外欠數(shù)對股本數(shù)的比例越大，期望股本利率就越小。3.期望股本利率、期望投資收益率及其標準差期望股本利率自有資金投資收益率(所得稅前)期望投資利率包括借貸資本和自有資本的全部投資收益率(所得稅前)無借貸時： 期望股本利率=期望投資利率() =AiXPi 其中：Ai狀態(tài)i下的投資收益率 Pi Ai出現(xiàn)的概率 股本利率標準差=投資利率標準差()

39、 =(Ai -)2X Pi1/2反映項目的經(jīng)營風險有借貸時：期望股本利率=期望投資利率+(外欠數(shù)/股本數(shù))(期望投資利率-利息率) 股本利率標準差=(1+外欠數(shù)/股本數(shù)) X = + (外欠數(shù)/股本數(shù)) X 注意：期望股本利率與期望投資利率均是指稅前收益率，以上公式是在不考慮稅金的情況下（靜態(tài)）財務(wù)杠桿原理的公式表述。例8-17 某企業(yè)需籌資200000萬元資本，擬定了三種籌資方案：A.100%為股本，不進行借貸；B.股本為150000元，借貸50000元，貸款利率為5%；C.股本與借貸各占50%，借貸年利率仍為5%。市場狀況及收益情況的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)見表8-10自然狀態(tài)概率投資收益(稅前)投資收益

40、率好0.45000025%普通0.352000010%壞0.25100005%表8-10 例8-17基礎(chǔ)數(shù)據(jù)解：（1）100%為股本，不進行借貸時 期望投資收益率=25%0.4+10% 0.35-5%0.25 =12.25%2=(25%-12.25%)20.4 +(10%-12.25%)20.35+(-5%-12.25%)20.25 =1.41188% = 11.882% 期望股本利率=期望投資收益率=12.25% 股本利率標準差=投資收益率標準差=11.882%（2）以年利率5%，借貸50000元時，計算見表8-11 表8-11 情況（2）的計算期望股本利率=12.667 %4.083% 2

41、.083%=14.667%2=(31.667%-14.667%)20.4 (11.667%-14.667%)20.35 (-8.333%-14.667%)20.25 =2.51% =15.483%自然狀態(tài)概率股本毛利利息500005%股本收益(3)-(4)股本利率(5)(2)%概率股本利率(1)(6) %(1)(2)(3)(4)(5)(6)(7)好0.41500005000025004750031.66712.667普通0.351500002000025001750011.6674.083壞0.25150000-100002500-12500-8.333-2.083代入公式計算：期望股本利率

42、=12.25%+(1/3)(12.25%-5%) = 14.667%股本利率標準差() = (1+1/3) =(1+1/3)11.882% =15.843%(3)股本與借貸各50%的情況，計算見表8-12 表8-12 情況（3）的計算利息=1000005%=5000元期望股本利率=19.5% 2 =5.6475% =23.764%自然狀態(tài)概率股本毛利利息股本收益股本利率%概率股本利率%好 0.4100000 50000 5000 45000 45 18普通 0.35100000 20000 5000 15000 15 5.25壞 0.25100000-10000 5000-15000-15-3

43、.75三種情況計算的結(jié)果列表8-13 表8-13 三種情況的計算結(jié)果比較從以上計算結(jié)果可見，當期望投資利率大于貸款利率時，外欠數(shù)對股本數(shù)的比率越高，則股本投資收益率越高，同時風險也越大。注意: 以上分析屬于靜態(tài)分析，沒有考慮資金的時間價值，也沒有考慮稅金，當進行動態(tài)分析時，且所得稅率不為零時，則不能用靜態(tài)公式進行計算，而應(yīng)列表計算。外欠對股本的比例01/31期望股本利率12.25%14.667%19.5%股本利率標準差11.882%15.843%23.764%8.3.3財務(wù)杠桿應(yīng)用舉例例8-18：明珠公司全部資產(chǎn)2 000 000元，負債(利率10%)為1 000 000元，股東權(quán)益普通股股本

44、1 000 000元(100 000股，每股10元)，無利潤留成?，F(xiàn)市場看好，決定增資，面臨兩種融資方案：發(fā)行年利率10%的長期債券2 000 000元；發(fā)行100 000股普通股，每股20元，計2 000 000元。國家有關(guān)資料預測得知，市場可能出現(xiàn)好、中差三種市況，各市況下的收益情況及兩方案的分析比較見表8-14，可借用臨界點分析圖表示，見圖8-3 基礎(chǔ)數(shù)據(jù)經(jīng)營情況差中好銷售收入0550000010000000稅利前利潤4000005000001500000第一方案第二方案發(fā)行債券2000000元：利息(300000010%)300000300000300000稅前利潤7000002000

45、001200000所得稅（50%）350000100000600000稅后凈利350000100000600000每股凈利(100000股)3.51.06.0發(fā)行股票2000000元：利息(10%)100000100000100000稅前利潤5000004000001400000所得稅（50%）250000200000700000稅后凈利250000200000700000每股凈利(200000股)1.251.03.5表8-14 例18的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)及經(jīng)濟評價發(fā)行股票籌資發(fā)行債券籌資 -3.50 -1.2515.5每股凈利(元)銷售收入(百萬元)圖8-3 兩種投資方案的臨界點分析圖8.3.4對借貸

46、資本有關(guān)問題的分析1.借款與稅金（1）借款對稅后收益率的影響例8-19計算某項目在不同借貸比例條件下的稅后收益率（如表8-15） 表8-15 例8-19的現(xiàn)金流量圖 年 份 0 110 10借貸50%稅前年收入 -5000 3000 -5000折舊 1000利息(i=10%) 500應(yīng)納稅收入 1500稅金(=46%) 690稅后現(xiàn)金流 -5000 1810 -5000借貸80%稅前年收入 -2000 3000 -8000折舊 1000利息(i=10%) 800應(yīng)納稅收入 1200稅金(=46%) 552稅后現(xiàn)金流 -2000 1648 -80001.全部自籌資本時的稅后收益率: 10000=

47、(3000-1000)(1-0.46)+1000(P/A,i,10) i=16.2%2.借貸50%，自有資本50%時的稅后收益率： 5000=1810(P/A,i,10)-5000(P/F,i,10) i=32%3.借貸80%，自有資本20%時的稅后收益率： 2000=1648(P/A,i,10)-8000(P/F,i,10) i=81%結(jié)論：貸款具有降低權(quán)益資本份額及利息免稅的雙重作用，故權(quán)益自有資金的稅后收益率隨貸款比例的增加而增加。為體現(xiàn)出免稅的影響作用，下面把同樣借貸條件下稅前收益率及稅后收益率的增長幅度進行對比。見表8-16 表8-16 收益率增長幅度比較貸款比例 稅前收益率稅前收益

48、率 增長幅度稅后收益率稅后收益率 增長幅度 010000=3000(P/A,i,10) i=27.3% 43% 56% 16.1% 50.3% 60.5% 50%5000=2500(P/A,i,10) -5000(P/F,i,10) i=48% 32% 80%2000=2200(P/A,i,10) -8000(P/F,i,10) i=110% 81% 上表結(jié)果可看出，借款由50%上升到借款80%的情 況下，稅前收益率增加56%，而稅后收益率增加60.5%，它們之間的差額反映了稅收隊自有資本收益率的影響。（2）由誰支付企業(yè)貸款的利息例8-20 某企業(yè)營業(yè)收入13000元，經(jīng)營費及折舊費合計100

49、00元，稅率55%，若向銀行借貸10000元，分析支付利息的金額。解:(1)當資本全部自籌時，每年應(yīng)交稅金額：稅金=(13000-10000)55%=1650元企業(yè)稅后利潤=13000-10000-1650=1350元(2)若此10000元通過向銀行借貸。利率i=20%稅金=13000-10000-(1000020%)55%=550元企業(yè)稅后利潤=13000-10000-550-2000=450元分析：當政府允許利息免稅時，企業(yè)借貸的利息是由企業(yè)與政府聯(lián)合支付的，且稅率越高則政府支付（即減少的稅金額）的比重越大。2.利潤增長幅度對借貸的敏感度例8-21某企業(yè)向銀行借款100萬元，i=8%，稅前

50、收入10萬元(不含折舊)分析利潤變化對利潤率的影響。由題意 企業(yè)應(yīng)付利息1008%=8萬元 企業(yè)實得收益10萬元-8萬元=2萬元(1)若企業(yè)稅前收入增加10%則 企業(yè)實得收益11萬元-8萬元=3萬元企業(yè)稅前利潤增長幅度=(3-2)/2100%=50%若企業(yè)沒有借貸， 利潤增長幅度=(11-10)/10 100%=10%(2)當企業(yè)的收益減少10%，則 企業(yè)稅前利潤變化幅度 =(9-8)-2/2 100%=-50%若企業(yè)沒有借貸，則 利潤變化幅度=(9-10)/10 100%=-10%分析：在收益變化相同的情況下，借貸對稅前利潤變化幅度有“放大”效應(yīng)（由10%增到50%），財務(wù)風險增加。 234

51、518.4資本結(jié)構(gòu)及其優(yōu)化8.4.1資本結(jié)構(gòu)概述(1)概念資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)長期債務(wù)性資本與權(quán)益性資本的構(gòu)成比例。又稱為“搭配資本結(jié)構(gòu)”或“杠桿資本結(jié)構(gòu)”由于企業(yè)資本由長期債務(wù)與股東權(quán)益構(gòu)成，因此資本結(jié)構(gòu)也可理解為長期債務(wù)性資本或權(quán)益性資本與企業(yè)資本的比例。一般是以（負債總額/資本總額）來表示。資金 來源長期資金來源內(nèi)源 融資折舊 基金留存 盈利外源 融資股本普通股優(yōu)先股權(quán)益 資本長期負債債務(wù) 資本其他資金來源并購合并兼并權(quán)益 資本引進 外資直接 融資發(fā)行 股票發(fā)行 債券權(quán)益 資本間接 融資借款債務(wù) 資本資本 結(jié)構(gòu)短期資金來源短期 貸款商業(yè) 信用融資 結(jié)構(gòu)圖8-3 資金來源與資本結(jié)構(gòu)、融資結(jié)構(gòu)圖

52、(2)企業(yè)的資金來源、資本結(jié)構(gòu)和融資結(jié)構(gòu)(3)資本結(jié)構(gòu)與資本成本資本結(jié)構(gòu)對資本成本有雙重影響：負債比率上升時，資本成本會降低；負債比率上升時，財務(wù)風險增加，導致資本成本增加。總體上講，在一個適當?shù)姆秶鷥?nèi)增加企業(yè)負債可以降低企業(yè)的資本成本。從工業(yè)實踐上看，資本負債在30%以內(nèi)較合理，不同的行業(yè)可根據(jù)行業(yè)的特點略作調(diào)整。負債資本占總資本比重(%)加權(quán)平均資本成本率（%）資本結(jié)構(gòu)財務(wù)風險財務(wù)杠桿利益圖8-4資本結(jié)構(gòu)與財務(wù)杠桿利益、財務(wù)風險關(guān)系圖分析:表中計劃和實際資本來源總額均為1000萬元，只是來源結(jié)構(gòu)發(fā)生了變化，長期債務(wù)資本成本較低，但比例減少，而普通股、優(yōu)先股的比例均升高，留用利潤所占比例下降

53、，則加權(quán)平均資本成本發(fā)生了變化，使得綜合資本成本上升。長期資金來源渠道不同來源資本成本計劃資本(萬元)實際資本(萬元)計劃加權(quán)平均成本實際加權(quán)平均成本差異長期債券0.0324203800.01340.01220.0012優(yōu)先股0.0871802200.01560.01910.0035普通股0.1582502800.03950.04220.0047留用利潤0.1531501200.02301.01840.0046綜合資本成本100010000.09150.09390.0024表8-17 資本結(jié)構(gòu)變化對資本成本的影響8.4.2 資本結(jié)構(gòu)決策程序(1)資本結(jié)構(gòu)決策概念與目的概念：資本結(jié)構(gòu)決策是指企業(yè)

54、在籌資中在財務(wù)杠桿、資本成本、籌資風險等要素之間尋找一種合理的均衡，使項目融資的效果最優(yōu)。目的：在承受適當風險的前提下確定最佳的資本結(jié)構(gòu)，從而降低資本成本，獲取杠桿利益，促進價值最大化。(2)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化程序計算各種籌資工具的籌資成本率；計算不同籌資結(jié)構(gòu)的籌資成本率；選擇最低籌資成本率的籌資結(jié)構(gòu)。例8-22 設(shè)某公司需利用證券籌集6000000元的資本，公司所得稅率為33%，支付每股普通股股息為0.8元，股息預期增長率為5%，證券的籌資費率忽略不計，有如下七種籌資結(jié)構(gòu)可供選擇(見表8-18) 表8-18 可供選擇籌資方案籌資結(jié)構(gòu)發(fā)行股票額S(元)股票發(fā)行價格P(元)發(fā)行債券額B(元)發(fā)行債券

55、利率i1600000010.0002525000010.507500007.0%3440000011.0016000007.0%4360000012.0024000007.5%5260000010.5034000008.0%624000008.0036000009.0%718000006.00420000011.0%解：分別計算股票的資本成本Ks和債券的資本成本Kb,股票在總資本額中的權(quán)重S/(BS )、債券在總資本額中的權(quán)重B/(BS )。再計算各籌資結(jié)構(gòu)的綜合資本成本K，將計算結(jié)果列表。 表8-19 各方案的計算結(jié)果匯總表結(jié)論：第5種籌資結(jié)構(gòu)的資本成本率最低，只有8.51%，結(jié)構(gòu)最優(yōu)。籌資

56、結(jié)構(gòu)Kb (%)Ks(%)B/(BS)Kb(%)S/(BS)Ks(%)K(%)10130131224.6912.620.5911.0411.6334.6912.271.259.0010.2545.0311.672.017.009.0155.3612.623.045.478.5166.03153.626.009.6277.3718.335.165.5010.66(3)是否存在最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)理論上各投資項目都應(yīng)有其最佳資本結(jié)構(gòu)，而在現(xiàn)實生活中，很難確定最佳點。決策時應(yīng)該注意一些實際問題。8.4.3資本結(jié)構(gòu)決策應(yīng)考慮的問題（1）債務(wù)籌資應(yīng)注意的問題（2）對股東權(quán)益稀釋和權(quán)益決策功能影響的問題（3）籌資

57、主體（企業(yè)）自身條件的影響（4）不同行業(yè)資本結(jié)構(gòu)的差別（5）彈性影響（6）資本結(jié)構(gòu)的國際差別234518.5資本的回收8.5.1 折舊的含義（1） 折舊把某一資產(chǎn)的價值，在某一時間過程中以一種合理的方式逐漸攤銷掉，每年攤銷的費用為折舊費。（2）折舊的特點不與磨損程度掛鉤折舊免稅分期獲得（3）折舊方法的選擇應(yīng)符合的要求應(yīng)盡快收回投資方法不要太復雜保證賬面值在任何時候都不大于實際值為國家稅法所允許例8-23 有一機器以120萬元購入，可用十年，估計第十年末殘值為20 萬元，計算每年折舊費。若MARR為3%。計算結(jié)果見表8-20 表8-20 例8-23折舊費的計算折舊方法直線折舊法（SL）年數(shù)合計法

58、（SYD）雙倍余額遞減法（DRDB）償債基金法（SF）計算公式d=(P-SV)/ndA=(P-SV)*2(n-nA+1)/n(n+1)dA=2(PA/n)d=(P-SV)(A/F,i,n)計算結(jié)果d=(120-20)/10=10萬元d6=(120-20)*2(10-6+1)/10(10+1)=9.09萬元d1=2(120/10) =24萬元d2=2(120-24)/10 =19.2萬元d=(120-20)(A/F,3%,10)=8.72萬元特點1.各年折舊費用相等;2.殘值不計入折舊費.1.各年折舊費用不相等;2. 殘值不計入折舊費.1.各年折舊費用不相等;2.計算折舊的基礎(chǔ)數(shù)為各年的賬面價值

59、而沒有減去殘值;3.資產(chǎn)價值不少于殘值時不再進行折舊.1.各年折舊費用相等;2.折舊基礎(chǔ)數(shù)中不包括殘值.表中符號含義：nA第A年；PA第A年的賬面值 例8-24 某設(shè)備投資16000元，服務(wù)年限5年，殘值1000元，用直線折舊法、年數(shù)合計法、雙倍余額遞減法及償債基金法計算各年的折舊費及賬面價值，MARR=4%。 表8-21各折舊法賬面價值比較*按公式計算，第5年折舊費應(yīng)為2(2074/5)=829.6元。但最后一年應(yīng)折舊完畢，故沒遵循計算原則。*此欄數(shù)字均為已貼現(xiàn)到折舊年的累計值，如弟2年的折舊費為：d2=(16000-1000)(A/F,4%,5)(F/A,4%,2)=5650直線折舊法（S

60、L）年數(shù)合計法（SYD）雙倍余額遞減法（DRDB）償債基金法（SF）折舊費賬面價值折舊費賬面價值折舊費*賬面價值折舊費*賬面價值0160001600016000160001300013000640096005000110002770132302300010000384057604000700056501035033000700023043456300040008645735543000400013822074200020001176042405300010001074*100010001000150001000 8.5.2 折舊速度對稅后收益率的影響例8-25：某項目開始投資10000元，殘值