公司理財(cái)?shù)诎税尜Y本結(jié)構(gòu)基本概念課件

1、一點(diǎn)心得與思考的重點(diǎn)適度負(fù)債可以增加公司價(jià)值！所謂公司理財(cái)就是要確定（1）負(fù)債的比例，（2）通過何種渠道與工具進(jìn)行債務(wù)融資。思考的重點(diǎn)：通過何種機(jī)制或者傳遞什么信號(hào)讓債權(quán)人放心（晚上能睡著覺）地把錢送在您的手上？具體一點(diǎn)：一個(gè)企業(yè)家才能的人如何讓資本家（銀行）放心地借款給他？Evaluation only.Created with Aspose.Slides for .NET 3.5 Client Profile .Copyright 2004-2011 Aspose Pty Ltd.第三章（教材第十五章） 資本結(jié)構(gòu)：基本概念15.1 資本結(jié)構(gòu)問題和餡餅理論15.2 企業(yè)價(jià)值的最

2、大化和股東利益的最大化15.3 財(cái)務(wù)杠桿和公司價(jià)值：一個(gè)例子15.4 莫迪格利安尼和米勒：命題 (無稅)15.5 稅Evaluation only.Created with Aspose.Slides for .NET 3.5 Client Profile .Copyright 2004-2011 Aspose Pty Ltd.生活中的財(cái)務(wù)決策：購房與購車的貸款問題購房時(shí)，購房人往往貸款，貸款又分兩種：公積金貸款與商業(yè)貸款。貸款比例、貸款利率與貸款年限國家都有明文規(guī)定。如果你工作以后買房，你會(huì)考慮貸款嗎？對(duì)于貸款比例、貸款期限與還款方式你有什么考慮？購房之后，房價(jià)升值或貶值，對(duì)于

3、你的貸款有何影響？如果買車，你會(huì)打算貸款嗎？Evaluation only.Created with Aspose.Slides for .NET 3.5 Client Profile .Copyright 2004-2011 Aspose Pty Ltd.生活中的財(cái)務(wù)決策：您會(huì)購買國債嗎？財(cái)政部每年都發(fā)放數(shù)千億的國債，用來彌補(bǔ)財(cái)政收入之不足。國債的形式多種多樣，期限不同，利率也不同。這些國債都讓誰買去了，您會(huì)買嗎？Evaluation only.Created with Aspose.Slides for .NET 3.5 Client Profile .Copy

4、right 2004-2011 Aspose Pty Ltd.進(jìn)一步討論：創(chuàng)業(yè)時(shí)的籌資渠道自有資本（所有者權(quán)益）：尋找合作伙伴（發(fā)行股票）創(chuàng)業(yè)（風(fēng)險(xiǎn)）基金投資上市發(fā)行股票負(fù)債銀行貸款親朋借款父母房子抵押貸款民間借貸（地下錢莊）Evaluation only.Created with Aspose.Slides for .NET 3.5 Client Profile .Copyright 2004-2011 Aspose Pty Ltd.思考：公司治理：如何保障股東與債權(quán)人的利益？股東為什么會(huì)買股票？有什么機(jī)制保障股東的利益？債權(quán)人為什么愿意借款給公司？有哪些機(jī)制用來保障債權(quán)人的利

5、益？Evaluation only.Created with Aspose.Slides for .NET 3.5 Client Profile .Copyright 2004-2011 Aspose Pty Ltd.15.1 資本結(jié)構(gòu)問題和餡餅理論我們定義公司的價(jià)值為負(fù)債和所有者權(quán)益之和。因此，公司的價(jià)值V是： VB+S如果企業(yè)管理當(dāng)局的目標(biāo)是盡可能地使企業(yè)增值，那么企業(yè)應(yīng)選擇使餡餅公司總價(jià)值盡可能大的負(fù)債-權(quán)益比。BSEvaluation only.Created with Aspose.Slides for .NET 3.5 Client Profile .C

6、opyright 2004-2011 Aspose Pty Ltd.15.2 企業(yè)價(jià)值的最大化和股東利益的最大化教材282頁，例15-1當(dāng)資本結(jié)構(gòu)從全權(quán)益融資(all-equity)轉(zhuǎn)變?yōu)榇嬖谪?fù)債(equity-and-debt)的情況下，公司的價(jià)值會(huì)發(fā)生變化，可能增加、不變或降低。當(dāng)且僅當(dāng)公司的價(jià)值上升時(shí)資本結(jié)構(gòu)的變化對(duì)股東有利。管理者應(yīng)該選擇他們所認(rèn)為的可使公司價(jià)值最高的資本結(jié)構(gòu)，因?yàn)樵撡Y本結(jié)構(gòu)將對(duì)公司的股東最有利。最大化公司價(jià)值的資本結(jié)構(gòu)即是使股東財(cái)富最大化的資本結(jié)構(gòu)Evaluation only.Created with Aspose.Slides for .NET 3.5 Clien

7、t Profile .Copyright 2004-2011 Aspose Pty Ltd.15.3 財(cái)務(wù)杠桿和企業(yè)價(jià)值：一個(gè)例子財(cái)務(wù)杠桿和企業(yè)價(jià)值(EPS 和 ROE ) 當(dāng)前 計(jì)劃資產(chǎn)$8,000$8,000負(fù)債$0$4,000權(quán)益(市場(chǎng)值和帳面值)$8,000$4,000利息率10%10%市場(chǎng)價(jià)值/股$20$20流通在外的股票400200有（無）負(fù)債公司稱為有（無）財(cái)務(wù)杠桿公司。Evaluation only.Created with Aspose.Slides for .NET 3.5 Client Profile .Copyright 2004-2011

8、Aspose Pty Ltd.15.3 財(cái)務(wù)杠桿和企業(yè)價(jià)值：一個(gè)例子在當(dāng)前的資本結(jié)構(gòu)下（完全權(quán)益）的EPS和ROE 經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張(總資產(chǎn)收益率)ROA5%15%25%息前收益EBI$400$1200$2,000(股東權(quán)益收益率)ROE5%15%25%(每股收益)EPS$1.00$3.00$5.00Evaluation only.Created with Aspose.Slides for .NET 3.5 Client Profile .Copyright 2004-2011 Aspose Pty Ltd.15.3 財(cái)務(wù)杠桿和企業(yè)價(jià)值：一個(gè)例子計(jì)劃資本結(jié)構(gòu)下的EPS和RO

9、E（有財(cái)務(wù)杠桿公司）。財(cái)務(wù)杠桿的影響取決于公司的息前收益。若EBI為1200美元，那么在有杠桿的資本結(jié)構(gòu)下權(quán)益收益率較高；若EBI為400美元，那么在無債務(wù)的資本結(jié)構(gòu)下權(quán)益收益率較高。經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期經(jīng)濟(jì)膨脹(總資產(chǎn)收益率)ROA5%15%25%(息前收益)EBI$400$1200$2,000利息-$400-$400-$400息后收益$0$800$1600(股東權(quán)益收益率)ROE020%40%(每股收益)EPS$0$4$8Evaluation only.Created with Aspose.Slides for .NET 3.5 Client Profile .Copyright

10、2004-2011 Aspose Pty Ltd.15.3 財(cái)務(wù)杠桿和企業(yè)價(jià)值：一個(gè)例子4001,2002,000EBIEPS有債務(wù)沒有債務(wù)盈虧平衡點(diǎn)0.001.002.003.004.005.002.00V=S+B債務(wù)優(yōu)勢(shì)債務(wù)劣勢(shì)8001,600Evaluation only.Created with Aspose.Slides for .NET 3.5 Client Profile .Copyright 2004-2011 Aspose Pty Ltd.15.3 財(cái)務(wù)杠桿和企業(yè)價(jià)值：一個(gè)例子虛線的斜率比實(shí)線大：杠桿公司流通在外的股票數(shù)較少，因此對(duì)杠桿公司而言，由于其增加的收益

11、分?jǐn)傇谳^少的股票中，息前收益的增加會(huì)導(dǎo)致每股收益更大幅度的上升。臨界點(diǎn)位于EPI=800美元處。對(duì)杠桿公司來說，EPI800美元導(dǎo)致較大的每股收益；對(duì)無杠桿公司而言，EPI800美元導(dǎo)致較大的每股收益。財(cái)務(wù)杠桿亦會(huì)帶來風(fēng)險(xiǎn)，尤其在經(jīng)濟(jì)衰退期，斜率衡量股東的風(fēng)險(xiǎn)。到底哪一種資本結(jié)構(gòu)較好呢？Evaluation only.Created with Aspose.Slides for .NET 3.5 Client Profile .Copyright 2004-2011 Aspose Pty Ltd.15.4 MM定理I & II (無稅)MM定理I（無稅）：杠桿公司的價(jià)值等同于無杠

12、桿公司的價(jià)值： VL = VU 其中VL ，VU分別是無、有財(cái)務(wù)杠桿公司價(jià)值推論：1. 公司的價(jià)值與資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。2.公司的加權(quán)平均資本成本W(wǎng)ACC與資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。MM定理II（無稅）：股東的期望收益率隨財(cái)務(wù)杠桿的增加而增加： rE = rA + (D / E) (rA - rD)rD債務(wù)成本，(在這里不含稅)rE 權(quán)益的期望收益率 (權(quán)益成本)rA 公司的資本成本（也就是WACC）D 債務(wù)的價(jià)值E權(quán)益的價(jià)值Evaluation only.Created with Aspose.Slides for .NET 3.5 Client Profile .Copyright 2004-

13、2011 Aspose Pty Ltd.15.4 MM定理I & II (無稅)Evaluation only.Created with Aspose.Slides for .NET 3.5 Client Profile .Copyright 2004-2011 Aspose Pty Ltd.MM理論的假設(shè)莫迪格利安尼-米勒 (MM)模型的假設(shè)：完美的資本市場(chǎng):完全競(jìng)爭(zhēng)公司和投資者的借貸利率相同（關(guān)鍵假設(shè)?。┩鹊氖褂盟邢嚓P(guān)信息無交易成本無稅Evaluation only.Created with Aspose.Slides for .NET 3.5 Client Profil

14、e .Copyright 2004-2011 Aspose Pty Ltd.MM理論與現(xiàn)實(shí)財(cái)務(wù)世界的一致性MM理論意味著公司管理者無法通過重新包裝公司的證券來改變公司的價(jià)值。MM理論意味著債務(wù)替代權(quán)益，公司的資本成本不變。這是因?yàn)榈统杀镜膫鶆?wù)導(dǎo)致權(quán)益成本的提高，兩者作用恰好相互抵消。形象的比喻是：餡餅的大小并不會(huì)因?yàn)榍蟹ú煌淖?！而現(xiàn)實(shí)世界中，幾乎所有的行業(yè)都有該行業(yè)所墨守的負(fù)債-權(quán)益比。這與MM理論是背離的。原因在哪兒？稅收與破產(chǎn)成本！Evaluation only.Created with Aspose.Slides for .NET 3.5 Client Profile

15、.Copyright 2004-2011 Aspose Pty Ltd.小結(jié)Evaluation only.Created with Aspose.Slides for .NET 3.5 Client Profile .Copyright 2004-2011 Aspose Pty Ltd.15.5 MM命題I & II (存在公司稅收)權(quán)益稅收權(quán)益稅收債務(wù) 全權(quán)益公司（無財(cái)務(wù)杠桿） 有財(cái)務(wù)杠桿公司 圓餅圖中杠桿企業(yè)的稅負(fù)對(duì)應(yīng)的比例小于無杠桿企業(yè)稅負(fù)對(duì)應(yīng)的比例。因此，管理者應(yīng)選擇高財(cái)務(wù)杠桿。 在圖中的兩類資本結(jié)構(gòu)中，財(cái)務(wù)經(jīng)理應(yīng)選擇較高價(jià)值者。假設(shè)兩個(gè)圓餅的總面積相同。

16、支付較少稅收的資本結(jié)構(gòu)價(jià)值最大。換言之，管理者會(huì)選擇稅收部門最憎恨的那類資本結(jié)構(gòu)。Evaluation only.Created with Aspose.Slides for .NET 3.5 Client Profile .Copyright 2004-2011 Aspose Pty Ltd.稅收、稅盾與杠桿公司的價(jià)值利息可以抵稅，稱為稅盾。稅盾=利息額公司所得稅率永久稅盾的現(xiàn)值=債務(wù)金額公司所得稅率杠桿公司的價(jià)值=無杠桿公司價(jià)值永久稅盾的現(xiàn)值例子：教材P295Evaluation only.Created with Aspose.Slides for .NET 3.5 Cli

17、ent Profile .Copyright 2004-2011 Aspose Pty Ltd.15.5 MM命題I & II (存在公司稅收)命題I (存在公司稅收)杠桿公司。企業(yè)的價(jià)值隨財(cái)務(wù)杠桿而增加： VL = VU + TC B推論：1. 杠桿的使用非常有利，在極端情況下，公司的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是完全負(fù)債。2. 公司的加權(quán)平均資本成本W(wǎng)ACC隨著杠桿的增加而減少。命題II (存在公司稅收)。由于權(quán)益的風(fēng)險(xiǎn)隨財(cái)務(wù)杠桿而增大，因此權(quán)益成本隨財(cái)務(wù)杠桿而增加。 rE = rU + (D/E)(1-TC)(rU - rD) rD 債務(wù)成本 rE 權(quán)益的期望收益率 (權(quán)益成本) rU 無

18、杠桿公司的資本成本 D 債務(wù)的價(jià)值 E杠桿公司權(quán)益的價(jià)值 TC杠桿公司所得稅率Evaluation only.Created with Aspose.Slides for .NET 3.5 Client Profile .Copyright 2004-2011 Aspose Pty Ltd.15.5 MM命題I & II (存在公司稅收)圖15-6 財(cái)務(wù)杠桿對(duì)債務(wù)資本成本和權(quán)益資本成本的影響Evaluation only.Created with Aspose.Slides for .NET 3.5 Client Profile .Copyright 2004-20

19、11 Aspose Pty Ltd.小結(jié)Evaluation only.Created with Aspose.Slides for .NET 3.5 Client Profile .Copyright 2004-2011 Aspose Pty Ltd.Case IIINow we add bankruptcy costsAs the D/E ratio increases, the probability of bankruptcy increasesThis increased probability will increase the expected bankruptcy

20、 costsAt some point, the additional value of the interest tax shield will be offset by the increase in expected bankruptcy costAt this point, the value of the firm will start to decrease, and the WACC will start to increase as more debt is added16-24Evaluation only.Created with Aspose.Slides for .NE

21、T 3.5 Client Profile .Copyright 2004-2011 Aspose Pty Ltd.Bankruptcy CostsDirect costsLegal and administrative costsUltimately cause bondholders to incur additional lossesDisincentive to debt financingFinancial distressSignificant problems in meeting debt obligationsFirms that experience finan

22、cial distress do not necessarily file for bankruptcy16-25Evaluation only.Created with Aspose.Slides for .NET 3.5 Client Profile .Copyright 2004-2011 Aspose Pty Ltd.More Bankruptcy CostsIndirect bankruptcy costsLarger than direct costs, but more difficult to measure and estimateStockholders wa

23、nt to avoid a formal bankruptcy filingBondholders want to keep existing assets intact so they can at least receive that moneyAssets lose value as management spends time worrying about avoiding bankruptcy instead of running the businessThe firm may also lose sales, experience interrupted operations and lose valuable employees16-26Evaluation only.Created with Aspose.Slides for .NET 3.5 Client Profile .Copyright 2004-2011 Aspose Pty Ltd.Figure 16.616-27Evaluation only.Created w