股票市場與債券市場的蹺蹺板效應(yīng)

1、股票市場與債券市場的 蹺蹺板”關(guān)系研究（上）作者：萬巖摘要：本文從股票市場和債券市場的關(guān)系中研究了兩個市場存在的蹺蹺板效應(yīng)”，即股票價格和債券價格反向變化關(guān)系。分析表明，在 2004 年之前股票市場漲跌幅度較小的環(huán)境下，股市與債市不存在明顯的蹺蹺板效應(yīng)，但是，在2005年到2009年股市漲跌幅較大的期間，股市與 債市存在非常明顯的蹺蹺板效應(yīng)。這說明，蹺蹺板效應(yīng)通常存在于股票市場大起大落的時期。分析還發(fā)現(xiàn)，固定利率債券市場與股票市場的蹺 蹺板效應(yīng)要顯著高于浮動利率債券市場，但是不同主體發(fā)行的債券與股市之間的關(guān)系沒有明顯的差別。一、股票市場和債券市場波動狀況簡述（一）股票市場波動狀況近年來，我國股

2、票市場獲得了蓬勃的發(fā)展。尤其是經(jīng)歷了2006年到2007年的一波歷史性大牛市行情，我國的股票市場無論是市值、 上市公司數(shù)量、投資 者規(guī)模，還是融資規(guī)模都發(fā)生了巨大的變化。另外，通過各種改革，特別是全流 通改革的推進(jìn)，我國股市已經(jīng)逐漸發(fā)展成熟，從全球來看，它已經(jīng)成為一個新興 的重要股票融資場所。我國股市目前上市公司數(shù)量達(dá)到1640家，累計融資規(guī)模達(dá)2.5萬億，投資者開戶數(shù)超過了 1.3億戶。圖1 :上證指數(shù)每日收盤價波動趨勢（2002年1月1日一一2009年9月24日）數(shù)據(jù)來源：國研網(wǎng)整理股市不斷擴(kuò)容的背景下，我國股市的波動性非常高。從上證指數(shù)來看（圖1）, 我國股市大起大落的走勢非常明顯。在

3、2002年到2009年這段時期中，比較顯 著的大漲大跌的時期是2006年到2007年的大牛市，上證指數(shù)從2006年初的 1181點上漲到2007年10月16日的最高收盤價6092點，在短短的不到兩年 時間中，漲幅達(dá)到416% ;隨后從2007年10月到2008年11月，上證指數(shù)從 6092點下跌到1707點，跌幅達(dá)到了 72%;在2009年上半年中，股市又出現(xiàn) 了上漲趨勢，到2009年8月3日，上證指數(shù)一度上升到3787點，漲幅達(dá)到122%。 在2006年之前，盡管我國股市指數(shù)相對較低，但是，仍然存在較大的波動性。其中，比較明顯的幾次是：2002年7月至I 2003年1月，上證指數(shù)從1714點

4、下 跌到1321點，在短短半年時間中跌幅達(dá)到 23% ; 2003年11月到2004年4月， 從1318點上漲到1778點，半年中漲幅達(dá)到35% ;然后是2004年4月到2005 年7月的一次深跌過程，這次歷時1年半的熊市使得上證股票從1778點高位下 跌到1012點，跌幅達(dá)到43% o表1 :上證指數(shù)大漲大跌時期列表時期起點收盤價末點收盤價漲跌幅2002 彳尹7月-2003 今M月17141321下跌23%2003 彳尹11月2004年4月13181778上漲35%2004 彳尹4月-2005 今“月17781012下跌43% n2006 彳尹1月-2007 今M0月11816092上漲41

5、6%2007 彳 0月2008 J年11月60921707下跌72%2008 彳尹11月2009年8月17073787上漲122%（二）債券市場波動狀況在股票市場蓬勃發(fā)展的同時，我國的債券市場也在不斷完善，市場規(guī)模不斷 擴(kuò)展，各種債券品種陸續(xù)出現(xiàn)。2008年債券發(fā)行量得到7.1萬億，其中，國債 發(fā)行規(guī)模為7246億元，央行票據(jù)發(fā)行規(guī)模達(dá)4.3萬億，金融債券發(fā)行規(guī)模達(dá)1.2 萬億，企業(yè)債和短期融資券的發(fā)行規(guī)模分別是 2379億元和4332億元。銀行問 市場的交易規(guī)模達(dá)到了 40.8萬億。通常來說，債券作為一種固定收益資產(chǎn)，其收益率是比較穩(wěn)定的。特別是我 國目前還是以簡單債券為主要品種，金融衍生債

6、券還沒有成為市場重要組成部分 的情況下尤其如此。債券的低風(fēng)險和穩(wěn)定收益特征受到廣大投資者的喜愛。圖 2 顯示了中債綜合指數(shù)的波動情況。 該圖表明，總體上，債券價值表現(xiàn)出比較穩(wěn)定 的特征，2002年至2009年9月，中債財富綜合指數(shù)僅僅從100上升到131點， 在長達(dá)7年時間中變化幅度為31%。從中債綜合凈價指數(shù)來看，債券價格波動 性很低，基本維持外上下5%的浮動幅度內(nèi)。圖2:中債綜合指數(shù)波動趨勢（2002年1月4日一一2009年9月25日）數(shù)據(jù)來源：中國債券信息網(wǎng)，國研網(wǎng)整理從中債綜合指數(shù)的漲跌來看，債券市場主要經(jīng)歷了如下幾次較明顯的漲跌 時期（表2） : 2002年1月至2002年6月，半年

7、中凈值指數(shù)從100點上升到 104.04點，漲幅達(dá)到4%; 2002年6月至I 2002年11月的半年時間中，凈值指 數(shù)快速下跌到99.87 ,跌幅為4% ; 2003年9月到2004年11月的5個季度中， 凈值指數(shù)從100.56下降到95.17,跌幅達(dá)5.4%;隨后，一直到2005年11月 逐漸上升到103.08 ,在這一年時間中，凈值指數(shù)漲幅達(dá)到了8.3% ;在2007年3月到2008年8月，凈值指數(shù)又出現(xiàn)一輪下降期，最后下降到97.47 ,跌幅為4% ; 2008年8月至I 2009年1月的半年中，凈值指數(shù)快速上升到105.47 ,漲幅 達(dá)到8.2%;隨后又緩慢下降，至2009年9月，下

8、降到101.44,跌幅為3.8%。 盡管債券具有比較穩(wěn)定的收益特征，但是從較長的時期來看，債券價格仍然存在 較顯著的波動特征。表2:中債凈價綜合指數(shù)主要漲跌時期時期起始點數(shù)結(jié)束點數(shù)漲跌幅2002 5口 1月20024三6月100.00104.04上漲4.0% 12002 5口 6 月2002 #：11月104.0499.87下跌4.0% 2003 5口 9 月2004 #：11月100.5695.17下跌5.4%2004 5月口 11 月2005年1195.17103.08上漲8.3%2007 5口 3月20084三8月101.5597.47下跌4.0% n2008 5口 8月20094三1月

9、97.47105.47上漲8.2%2009 5口 1月20094三9月105.47101.44下跌3.8%數(shù)據(jù)來源：國研網(wǎng)整理債券和股票作為金融市場的兩種主要產(chǎn)品是否存在緊密的關(guān)系呢？我們從圖1和圖2,以及表1和表2中看到，兩種資產(chǎn)都存在較顯著的波動特征，股票市 場表現(xiàn)得尤其明顯。這種波動特征是否存在內(nèi)在的聯(lián)系？是否可能具有因果特征 呢？帶著這些問題我們來仔細(xì)研究兩個市場波動之間的關(guān)系。、股票市場與債券市場的蹺蹺板”關(guān)系根據(jù)經(jīng)典的資產(chǎn)投資組合理論，投資者在選擇資產(chǎn)組合過程，最優(yōu)的投資選 擇是多樣化投資，即 不要把所有的雞蛋都放在一個籃子里因此，投資者在選 擇股票和債券過程中也會根據(jù)這種分散風(fēng)險

10、的投資原則進(jìn)行投資組合的選擇。根據(jù)資本資產(chǎn)定價模型，如果將債券視作為無風(fēng)險資產(chǎn)，股票作為風(fēng)險資產(chǎn)。那么 最優(yōu)投資組合取決于股票的風(fēng)險特征和投資者的風(fēng)險態(tài)度。給定股票的預(yù)期收益 率，股票價格波動性越高，投資者會更多的選擇債券投資，而較少的股票投資； 如果投資者風(fēng)險偏好程度越高，則越多的選擇股票投資，而較少的選擇債券投資。對于特定市場來說，投資者的總體風(fēng)險特征可以認(rèn)為是基本穩(wěn)定的。 那么， 債券和股票的投資選擇就取決于兩者的相對收益率和相對風(fēng)險（即波動性）。因此，投資組合理論似乎暗含著股票市場和債券市場的某種重要的聯(lián)系。相對于股市來說，債券市場的風(fēng)險較小，不妨假設(shè)債券市場是一個無風(fēng)險市場， 當(dāng)股市

11、波 動性較高，預(yù)期收益較低時，投資者就會將資金從股市撤出，轉(zhuǎn)而投資債券市場； 反之股市波動性較低，預(yù)期收益較高時，投資者就會將資金從債券市場撤出， 轉(zhuǎn) 而投資股票市場。那么，我們將會看到，在股票市場處于牛市階段，債券市場將 進(jìn)入熊市；而股票市場進(jìn)入熊市階段，債券市場將進(jìn)入牛市。本文將這種關(guān)系稱 為股票市場和債券市場中的 蹺蹺板效應(yīng)下面，本文通過股票市場和債券市場 價格的波動狀況來檢驗，在我國資本市場中的歷史數(shù)據(jù)中是否存在這種效應(yīng)。（一）上證指數(shù)與中債綜合指數(shù)的關(guān)系圖3顯示了上證指數(shù)和中債綜合指數(shù)波動性的變化趨勢。為了可比，本文將2001年12月31日的上證指數(shù)和中債指數(shù)都設(shè)定為 100。另外，

12、對兩個時間序 列分別進(jìn)行了線形趨勢剔除。計算得到的兩個波動序列顯示，上證指數(shù)的波動部 分的標(biāo)準(zhǔn)差為57.6,而中債綜合指數(shù)的波動部分的標(biāo)準(zhǔn)差為 2.8。因此，股票波 動性大致是債券波動性的20倍。這體現(xiàn)出兩個市場風(fēng)險的相對大小。兩者的相 關(guān)系數(shù)為-0.33 ,這體現(xiàn)出兩個市場存在一定的 蹺蹺板效應(yīng)圖3:上證指數(shù)和中債綜合指數(shù)波動性（2002年1月4日一一2009年9月25日）數(shù)據(jù)來源：中國債券信息網(wǎng)，國研網(wǎng)整理盡管，從總體相關(guān)性來看，股票市場和債券市場存在蹺蹺板效應(yīng)，但是，這種效 應(yīng)在不同時期表現(xiàn)不一致。仔細(xì)分析圖 3呈現(xiàn)的特征，我們發(fā)現(xiàn)，在不同期間， 股票價格波動和債券價格波動時而同向變化，

13、時而反向變化。在2002年初到2004年底期間，股票價格波動與債券價格波動基本呈現(xiàn)出同向的變化趨勢；但 是從2005年開始，兩者表現(xiàn)出非常明顯的反向變化。在前一個階段，兩者的相 關(guān)系數(shù)為0.92,在后一個階段兩者的相關(guān)系數(shù)是-0.63。因止匕，股市和彳S市在2002 年到2004年的3年時間里表現(xiàn)出強(qiáng)烈的協(xié)同效應(yīng)；而在2005年初到2009年9 月這將近5年時間里，表現(xiàn)出較強(qiáng)烈的蹺蹺板效應(yīng)。對這種差別一種可能的解釋 是，在前一段時期中，股市波動性相對不劇烈（見表 1的數(shù)據(jù)）。計算得到， 2002年到2004年期間，上證指數(shù)的波動標(biāo)準(zhǔn)差是 20.9,只有全樣本波動性的 三分之一。這種股票市場的較

14、低波動性不足以引起投資者的股票和債券的資產(chǎn)組 合發(fā)生大規(guī)模的變化。而這種協(xié)同效應(yīng)主要由影響股市和債市的共同因素所致， 比如利率的變化和經(jīng)濟(jì)增長率的變化，這兩者的變化通常會帶來股市和債市的協(xié) 同波動。因為股票和債券一樣都是資產(chǎn)，資產(chǎn)的價格通常同其收益率呈正比，與 其貼現(xiàn)率成反比。經(jīng)濟(jì)增長使得股票和債券的收益率都上升，市場利率的提高使 得股票和債券的貼現(xiàn)率同時上升。為了更加詳細(xì)的分析兩者之間的關(guān)系，我們將股市的大起大落的階段作為參 考期（如表1）。表3顯示了在股市大漲大跌時期，債券市場價格的漲跌狀況。 從表中我們發(fā)現(xiàn)，除了 2002年7月至2003年1月這段股市下跌時期中，債券 市場出現(xiàn)同方向的下

15、跌趨勢外，其它5個股市大波動時期，債券市場都表現(xiàn)出與 股市變化相反的變動趨勢。在同向變化的這個時期，股價的漲跌幅最小。這組數(shù) 據(jù)支持了股市與債市之間的 蹺蹺板效應(yīng)表3的數(shù)據(jù)中表現(xiàn)出一個明顯的特征 是，股市漲跌幅越大，債市相反方向的漲跌幅也越大；并且，股市下跌時債市漲 幅更加明顯。前一個特征表現(xiàn)出投資者在資產(chǎn)組合選擇中對于風(fēng)險的敏感性較高。后一個特征主要是由于股市通常上漲較慢，而下跌較快。因此 ，在股市上漲 時期，債市資金總是通過緩慢的方式撤離；而一旦股市出現(xiàn)大跌，投資者為了避免損失，會快速從股市撤出資金，大量資金從股市流入債市帶來的債券需求 的突然增長，通常會較快的拉高債券價格。表3 :股票市

16、場大漲大跌時期債券市場的漲跌變化時期股市漲跌幅債市漲跌幅2002 4尹7月 2003 今M月下跌23%下跌3.4%2003 4尹11月-2004年4月上漲35%下跌1.3%2004 4尹4月 2005 今37月下跌43%上漲3.8%2006 4尹1月 2007 今M0月上漲416%下跌4.6%2007 4尹10月-2008年11月下跌72%上漲6.7%2008 4尹11月2009年8月上漲122%下跌1.0%數(shù)據(jù)來源：國研網(wǎng)整理2006年以來的股市的大起大落是非常值得關(guān)注的一個階段。表 3的數(shù)據(jù)顯 示，在2006年到2007年10月這一輪大牛市中，股市快速上漲的同時，債券市 場一直處于低迷階段

17、。由于資金被股票市場吸引，在這一階段，我國債券市場發(fā) 展較為緩慢。總體來看，這一階段，債券指數(shù)下跌了4.6%。這是債市需求不旺的一個明顯的體現(xiàn)。而2007年底到2008年底的一年中，股票市場像過山車似 的從6000多點的高位滑到1800點之下，投資者損失慘重。一些投資者為了規(guī) 避風(fēng)險，紛紛從股市撤離資金，在資產(chǎn)重新配置過程中，具有相對穩(wěn)定收益的債 券成為了投資者青睞的產(chǎn)品。這段時期債券價格上漲6.7%就不足為奇。但是，進(jìn)入2009年以來，在積極的宏觀經(jīng)濟(jì)政策的推動下，股票市場又出現(xiàn)快速上升 的局面，債券指數(shù)重新走低，下降了 1%的幅度。（二）上證指數(shù)與各種債券指數(shù)的關(guān)系債券市場中包括國債、央票

18、、金融債、企業(yè)債、短期融資券等，具有較多的 品種。另外，根據(jù)利率來分，具有固定利率和浮動利率的不同品種，根據(jù)期限來 分，還有短期和長期的差別。那么，在股市和債市的聯(lián)系中，哪些類別的債券與 股市聯(lián)系更為緊密，哪些類別的債券與股市的聯(lián)系不那么緊密呢？下面我們通過 比較股票波動和不同債券指數(shù)的波動狀況來回答這一問題。1、與固定利率債券指數(shù)的關(guān)系圖4顯示了上證指數(shù)與中債固定利率指數(shù)波動狀況。 與圖3比較，固定利率 債券指數(shù)的波動性要高于債券綜合指數(shù)的波動性，其標(biāo)準(zhǔn)差是4.3 ,是債券綜合指數(shù)波動性的1.5倍。但是，總體上，固定利率指數(shù)與綜合指數(shù)波動趨勢較為一 致，兩者的相關(guān)性是0.97。與上證指數(shù)的變

19、化比較，我們也發(fā)現(xiàn)與上證指數(shù)和 債券綜合指數(shù)類似的特征：在2004年之前，股票價格變化與固定利率債券價格 變化具有明顯的同方向波動特征，兩者的相關(guān)性為0.86,小于綜合指數(shù)與上證指數(shù)的相關(guān)性。在2005年以來的這段期間中，固定利率債券指數(shù)與股價變化呈 現(xiàn)出明顯的反方向波動特征，即蹺蹺板效應(yīng)。兩者的相關(guān)系數(shù)為-0.57,這一系數(shù)的絕對值要高于債券綜合指數(shù)與上證指數(shù)的相關(guān)性。這種比較說明，固定利率 債券與股票市場之間的蹺蹺板關(guān)系要比所有債券與股票市場之間的蹺蹺板關(guān)系 高。這一點可以通過下面浮動利率債券指數(shù)的狀況進(jìn)一步說明。圖4:上證指數(shù)與中債固定利率指數(shù)波動狀況（2002年1月4日一一2009年9

20、 月25日）數(shù)據(jù)來源：中國債券信息網(wǎng)，國研網(wǎng)整理2、與浮動利率債券指數(shù)的關(guān)系與固定利率債券圖5顯示了上證指數(shù)與中債浮動利率指數(shù)波動狀況的關(guān)系 指數(shù)比較（圖4）,浮動利率債券的價格波動性要顯著的低。全樣本來看，浮動 利率債券指數(shù)的波動部分的標(biāo)準(zhǔn)差是 2.0, 2004年以前的標(biāo)準(zhǔn)差是2.3, 2005年后的標(biāo)準(zhǔn)差是1.6。因此，浮動利率債券價格的波動性有減弱的趨勢。浮動利率呈現(xiàn)出與中債綜合指數(shù)不一致的波動特征。兩者的相關(guān)系數(shù)是0.81,但是2004 年前的相關(guān)系數(shù)為0.95,而之后的相關(guān)系數(shù)下降到0.72。2009 年 9圖5:上證指數(shù)與中債浮動利率指數(shù)波動狀況（2002年1月4日月25日）數(shù)據(jù)

21、來源：中國債券信息網(wǎng)，國研網(wǎng)整理浮動利率債券與股票價格的蹺蹺板效應(yīng)也只有在 2005年之后表現(xiàn)出來，并且蹺 蹺板效應(yīng)顯著性較低。浮動利率債券指數(shù)波動與上證指數(shù)波動全樣本相關(guān)性是 0.03% ,表現(xiàn)出基本無相關(guān)性的特征。 但是，2002年至2004年中兩者相關(guān)系數(shù) 達(dá)到0.95,而2005年后的相關(guān)系數(shù)為-0.20。因此，與固定利率債券相比，浮 動利率債券與股市蹺蹺板效應(yīng)很弱。從幾次股市大起大落期間不同類型的利率債券指數(shù)的漲跌幅比較來看，浮動利率債券與股價的蹺蹺板效應(yīng)要顯著的弱于固定利率債券與股價的蹺蹺板效應(yīng)。 如表4所示，固定利率在后5個股市大漲大落期間都表現(xiàn)出明顯的蹺蹺板效應(yīng)， 但是，浮動利

22、率債券指數(shù)只有在 2003年11月至2004年4月、2004年4月至 2005年7月和2007年10月至2008年11月這三個時期表現(xiàn)出微弱的蹺蹺板 效應(yīng)，其余3個時期與股市的關(guān)系都表現(xiàn)出協(xié)同效應(yīng)。表4:股票市場大漲大跌時期債券市場不同利率債券指數(shù)的漲跌變化時期股市漲跌幅浮動利率債券漲 跌幅固定利率債券漲 跌幅2002 4尹7月-2003 年月下跌23%下跌3.56%下跌2.55%2003 4盧11月2004年4月上漲35%下跌0.19%下跌1.82%2004 4尹4月2005 #：月下跌43%上漲0.37%上漲2.65% 12006 4尹1月2007 #0月上漲416%上漲0.79%下跌6.

23、12%2007 4盧10月2008年11月下跌72%上漲1.16%上漲11.21%2008年11月2009年8月上漲122%上漲1.64%下跌2.06%數(shù)據(jù)來源：中國債券信息網(wǎng)，國研網(wǎng)整理3、與不同發(fā)行主體債券指數(shù)的關(guān)系不同發(fā)行主體的債券品種的價格波動性存在較大的差異。這種差異為我們研 究不同發(fā)行主體的債券品種與股票市場價格波動的關(guān)系提供了豐富的材料。圖6顯示了 4種主體（政府、央行、金融機(jī)構(gòu)、非金融企業(yè)）發(fā)行的5種類別的債券指數(shù)的波動趨勢。從趨勢中我們發(fā)現(xiàn)，國債指數(shù)的波動性最大，其次是公司債， 然后是金融債，短券指數(shù)的波動性較小，央行票價指數(shù)的波動性最小（見表5） o圖6:不同發(fā)行主體的債券

24、指數(shù)波動趨勢（2002年1月4日一一2009年9月25日）數(shù)據(jù)來源：中國債券信息網(wǎng)，國研網(wǎng)整理表5:不同發(fā)行主體的債券的波動性特征債券類別全樣本標(biāo)準(zhǔn)差2002-2004年樣本標(biāo)準(zhǔn) 差2005-2009年樣本標(biāo)準(zhǔn) 差國債指數(shù)4.24.34.1，票指數(shù)1.20.51.4金融債指數(shù)2.72.42.9個司債指數(shù)-4.5短券指數(shù)-0.9數(shù)據(jù)來源：國研網(wǎng)整理不同發(fā)型主體的債券價格波動與股票價格的波動相關(guān)性存在差異。表6計算了全樣本和兩個子樣本中各種債券指數(shù)與上證指數(shù)波動之間的相關(guān)系數(shù)。從全樣本來看，有數(shù)據(jù)的3種債券指數(shù)與上證指數(shù)波動之間都呈現(xiàn)出負(fù)相關(guān)關(guān)系，但是相關(guān)性存在較大差別。其中，與央票指數(shù)負(fù)相關(guān)性最

25、高，達(dá) -0.56,金融債指數(shù)次之， 為-0.38,與國債指數(shù)相關(guān)性較低，是-0.28。但是，在2002年至2004年的子樣 本中，這三個指數(shù)與上證指數(shù)波動之間都表現(xiàn)出較強(qiáng)的協(xié)同效應(yīng)，相關(guān)性在0.8上下。在2005年到2009年的子樣本中，所有5種債券指數(shù)與上證指數(shù)波動之 間都呈現(xiàn)出負(fù)相關(guān)，表現(xiàn)出較明顯的蹺蹺板效應(yīng)。其中，短券和央行票據(jù)的蹺蹺 板效應(yīng)較為明顯，其他三種債券的效應(yīng)相對較弱。 從相關(guān)性上比較，各種債券指 數(shù)與股票價格的蹺蹺板效應(yīng)的差別不大。這表明，投資者在資產(chǎn)組合調(diào)整過程中， 對不同發(fā)型主體的債券偏好差異不是很顯著。表6:不同發(fā)行主體的債券指數(shù)與上證指數(shù)波動的相關(guān)系數(shù)債券類別全樣本

26、相關(guān)系數(shù)2002-2004年相關(guān)系數(shù)2005-2009年相關(guān)系數(shù)國債指數(shù)-0.280.88-0.55央票指數(shù)-0.560.87-0.61金融債指數(shù)-0.380.79-0.59公司債指數(shù)-0.50短券指數(shù)-0.78數(shù)據(jù)來源：國研網(wǎng)整理從股市大漲大落的時期來看，不同時期不同種類債券與股市關(guān)系存在差別。其中，國債與股市的蹺蹺板效應(yīng)較為明顯， 表7顯示，除了 2002年7月到2003 年1月這一輪股市下降跌中，國債指數(shù)表現(xiàn)為下降外，其余5次股市的大漲落中，國債指數(shù)都體現(xiàn)出與股市漲落相反方向的變化趨勢。央票指數(shù)除了 2008年11月到2009年8月期間表現(xiàn)出與股市同步變化外，在其余的 4個時期表現(xiàn)出 較

27、明顯的蹺蹺板效應(yīng)。金融債指數(shù)的漲跌趨勢與央票一致。 另外，公司債從有數(shù)據(jù)開始的三個時期，都明顯與股市存在蹺蹺板效應(yīng)，短券也有類似的特征，但是 在最后一個時期的特征表現(xiàn)不顯著。表7:股票市場大漲大跌時期債券市場不同發(fā)行主體的債券指數(shù)的漲跌變化時期股市漲跌 幅國債指數(shù) 漲跌幅央票指數(shù) 漲跌幅金融債指 數(shù)公司債指 數(shù)短券指數(shù)2002年7月2003年1月下跌23%下跌2.55%-下跌5.10%-2003年11月2004年4月上漲35%下跌1.82%下跌0.21%下跌1.54%-2004年4月2005年7月下跌43%上漲2.65%上漲0.75%上漲1.86%-上漲1.54%2006年1月2007年10 h上漲416%下跌6.12%下跌1.33%下跌3.18%下跌3.55%下跌1.74%2007年10月 2008年11h下跌72