上市公司的持續(xù)義務(wù)和資本運(yùn)作

1、上市公司的持續(xù)義務(wù)和資本運(yùn)作11提 綱上市公司的持續(xù)義務(wù)改善公司治理持續(xù)信息披露規(guī)范資本運(yùn)作2上市公司的基本特征公司法第151條：上市公司是指所發(fā)行的股票經(jīng)國務(wù)院或者國務(wù)院授權(quán)證券管理部門批準(zhǔn)在證券交易所上市交易的股份有限公司?；緱l件：股本總額不少于人民幣5000萬元；開業(yè)時間在3年以上，且最近3年連續(xù)盈利；最近3年無重大違法行為，財(cái)務(wù)會計(jì)文件無虛假記載截至2004年12月底我國上市公司已達(dá)1377家；股東：社會公眾投資，承擔(dān)有限責(zé)任董事（經(jīng)理）：委托代理經(jīng)營法人財(cái)產(chǎn)3上市公司家數(shù)4募集資金總額（億元）5總股本（億股）6總市值（億元）7流通市值（億元）8上市公司的持續(xù)義務(wù)關(guān)于企業(yè)經(jīng)營目標(biāo)的討

2、論最大化的中期每股收益（傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)理論）公司和經(jīng)濟(jì)組織在賺取利潤的同時，必須主動承擔(dān)對環(huán)境、社會和利益相關(guān)人的責(zé)任（SA8000全球社會責(zé)任認(rèn)證標(biāo)準(zhǔn)）OECD公司治理原則從傾向于公司內(nèi)部權(quán)利關(guān)系的授予、監(jiān)控、制約機(jī)制安排，轉(zhuǎn)向關(guān)注內(nèi)外部各種利益相關(guān)因素的協(xié)調(diào)，從傾向于公司高層權(quán)利游戲規(guī)則的制定，轉(zhuǎn)向?qū)π」蓶|、債權(quán)人、員工、獨(dú)立董事等主體權(quán)益的尊重。上市公司：資本市場的基石和投資者投資價值的源泉，由是產(chǎn)生持續(xù)義務(wù)。9上市公司的持續(xù)義務(wù)改善公司治理利益相關(guān)者之間的利益平衡和權(quán)利制衡機(jī)制;規(guī)范股東會、董事會、監(jiān)事會、經(jīng)理層責(zé)、權(quán)、利。持續(xù)披露信息充分、及時而有效的信息披露能夠防止證券市場的欺詐和不公

3、平的現(xiàn)象，增強(qiáng)投資者的信心。信息披露是上市公司與投資者、市場監(jiān)管者的主要交流渠道。投資者通過信息披露文件，了解公司的生產(chǎn)經(jīng)營情況和財(cái)務(wù)狀況，并作出投資抉策。10改善上市公司治理公司法上市公司治理準(zhǔn)則上市公司股東大會規(guī)范意見上市公司章程指引關(guān)于在上市公司設(shè)立獨(dú)立董事制度的指導(dǎo)意見關(guān)于加強(qiáng)社會公眾股股東權(quán)益保護(hù)的若干規(guī)定11改善上市公司治理根源：股權(quán)分置問題：內(nèi)部人控制下的一股獨(dú)大表現(xiàn)：法人治理結(jié)構(gòu)“形似而神不是” 治理目標(biāo)異化“大股東利益最大化和內(nèi)部人利益 福利化”討論與分析：1、扭曲證券市場定價機(jī)制2、公司治理缺乏共同的利益基礎(chǔ)3、不利于國有資產(chǎn)的順暢流轉(zhuǎn)和保值增值4、影響證券市場預(yù)期的穩(wěn)定5

4、、制約資本市場國際化進(jìn)程和產(chǎn)品創(chuàng)新12在股權(quán)分置下的公司治理缺陷關(guān)聯(lián)交易大量存在。截至2002底1224家上市公司中，有1107家上市公司存在關(guān)聯(lián)交易，總金額為4521億元，關(guān)聯(lián)交易總量占2002年上市公司年報(bào)披露的主營業(yè)務(wù)收入總量18801億元的24%，主要集中在129家上市公司中，占上市公司總家數(shù)的11%?？毓晒蓶|及關(guān)聯(lián)方占用上市公司資金問題嚴(yán)重。根據(jù)1131家上市公司自查報(bào)告，截至2003年8月30日，存在控股股東侵占上市公司資金問題的上市公司共有857家，其中，非經(jīng)營占用資金631億元，逾期未結(jié)算的關(guān)聯(lián)交易款479億元，共計(jì)1110億元。根據(jù)有關(guān)研究資料表明，資金占用程度與經(jīng)營業(yè)績增長

5、呈顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。資金占用凈額占凈資產(chǎn)的比重與凈資產(chǎn)收益率的Pearson相關(guān)系數(shù)為-0.818，如果剔除凈資產(chǎn)為負(fù)值、資金占用凈額為負(fù)值的公司后，Pearson相關(guān)系數(shù)進(jìn)一步提高到-0.937。13有效的公司治理將改善企業(yè)的組織運(yùn)轉(zhuǎn)和業(yè)績表現(xiàn)通過對資產(chǎn)用途的有效控制，增強(qiáng)投資者信心并有效吸引投資確保公司合法、規(guī)范發(fā)展并符合社會的期望防止管理層出現(xiàn)自滿情緒，督促管理層專注于公司業(yè)績提高組織內(nèi)部乃至經(jīng)濟(jì)環(huán)境對資源的有效使用減少在交易中發(fā)生腐敗行為的機(jī)會改善公司業(yè)績表現(xiàn)資料來源：科爾尼公司分析14投資者愿意為有效的公司治理支付溢價愿為公司治理支付溢價的投資者比例投資者愿意為良好的公司治理而支付的

6、溢價水平美國爆發(fā)會計(jì)丑聞以后，投資者愿意為公司治理支付（相對于以上調(diào)查數(shù)據(jù)）更高的溢價來源：投資者調(diào)查。該調(diào)查涵蓋了美國、歐洲、亞洲和拉美地200家機(jī)構(gòu)投資者，資產(chǎn)合計(jì)為3.25萬億美元15有效的公司治理是保證海外上市成功的重要條件案例：2000年中石油海外上市 主要公司治理問題分紅和資本投資政策：作為中石油持股90%的股東，中國石油天然氣集團(tuán)公司可能會為了滿足其現(xiàn)金流的要求而影響 中石油的分紅政策董事和公司高級管理人員的任命： 3個獨(dú)立董事中的兩位董事和中國政府有 密切關(guān)系 中石油的董事長兼任中國石油天然氣集團(tuán)總裁為外部投資者提供的法律保護(hù)： 發(fā)生訴訟/爭議時，在中國找到獨(dú)立的仲裁機(jī)構(gòu)可能會

7、很困難 西方國家證券法慣行準(zhǔn)則可能很難得到中 國政府部門的配合，無法執(zhí)行100億美元34億美元資金募集計(jì)劃實(shí)際募得資金66%來源：亞洲商業(yè)案例中心，哈佛商學(xué)院；科爾尼的分析162004年標(biāo)準(zhǔn)普爾500家的公司治理調(diào)查結(jié)果表明，董事會需要在5個關(guān)鍵方面采取行動，以提高公司治理有效性A.在監(jiān)控業(yè)務(wù)表現(xiàn)方面，需增加第三方信息來源渠道，增加 對非財(cái)務(wù)指標(biāo)的關(guān)注，并增加對長期發(fā)展的關(guān)注B.在加強(qiáng)業(yè)務(wù)戰(zhàn)略方面，提供更多的視角和及時的關(guān)注C.在風(fēng)險(xiǎn)管理方面，使用風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控架構(gòu)，并增加對非財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) （亦即，商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)）的關(guān)注D.在加強(qiáng)繼任管理方面，不僅建立有效的繼任政策，而且建立 積極的領(lǐng)導(dǎo)培養(yǎng)計(jì)劃E.以所有者，

8、而非僅僅被動參閱者的身份，培養(yǎng)一種積極的建設(shè)性的董事會文化當(dāng)然，這些趨勢是在美國的經(jīng)濟(jì)環(huán)境下。對于發(fā)展中國家的公司治理改善側(cè)重點(diǎn)將有所不同來源：科爾尼2004公司治理調(diào)查；科爾尼分析17在監(jiān)控業(yè)務(wù)表現(xiàn)方面：增加第三方信息來源渠道，增加對非財(cái)務(wù)指標(biāo)的關(guān)注，增加對長期發(fā)展的關(guān)注如何改進(jìn)？將監(jiān)控內(nèi)容從財(cái)務(wù)領(lǐng)域擴(kuò)展到更廣泛的領(lǐng)域，以監(jiān)控業(yè)務(wù)的長期健康發(fā)展，例如，新的業(yè)務(wù)領(lǐng)域可能包括： 運(yùn)營 競爭趨勢 消費(fèi)者滿意度 技術(shù)改變 計(jì)劃 市場變化 品牌價值 股東考慮的問題增加接觸信息的渠道，如：電子控制盤或網(wǎng)上報(bào)告系統(tǒng)增加客觀信息來源，例如：行業(yè)報(bào)告，投行分析師，消費(fèi)者，現(xiàn)場參觀，顧問和投資者等目前業(yè)績監(jiān)控所

9、使用的工具注(1)指一系列監(jiān)控公司業(yè)績業(yè)務(wù)狀況的關(guān)鍵指標(biāo)來源：科爾尼2004公司治理調(diào)查；科爾尼分析管理者偏見？主要關(guān)注表面財(cái)務(wù)表現(xiàn)而非業(yè)務(wù)根源？18在加強(qiáng)業(yè)務(wù)戰(zhàn)略的參與方面，提供更多的視角和及時的關(guān)注如何改進(jìn)？將董事會的職能由參閱變?yōu)椤盃幷摗辟|(zhì)疑和確認(rèn)管理層和企業(yè)團(tuán)隊(duì)制定的戰(zhàn)略，一位戰(zhàn)略的確認(rèn)提供更多的視覺將審核職能從每年一次，發(fā)展為即時的對CEO提供支持采用新的方法來提高評估復(fù)雜的綜合戰(zhàn)略的能力 除了使用管理層提供的報(bào)告以外，增加使用來自第三方的信息 通過聯(lián)盟，聯(lián)合開發(fā)和其它形式的合作來加強(qiáng)戰(zhàn)略參與職能（如：董事研討會）參與業(yè)務(wù)戰(zhàn)略的有效性來源：科爾尼2004公司治理調(diào)查；科爾尼分析19在

10、風(fēng)險(xiǎn)管理方面，使用風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控架構(gòu)，并增加對非財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)(亦即，業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn))的關(guān)注如何改進(jìn)？超越財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的框架需要一個董事會級別的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控框架，并根據(jù)企業(yè)現(xiàn)狀定期修改除了財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，還需要更多地關(guān)注業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，包括： 業(yè)務(wù)中斷 產(chǎn)品失敗 競爭挑戰(zhàn) 消費(fèi)者需求改變 技術(shù)分裂 供應(yīng)鏈中斷 運(yùn)營停止 環(huán)境風(fēng)險(xiǎn) 通貨膨脹成本增加 等等監(jiān)控風(fēng)險(xiǎn)的有效性為突發(fā)性業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)所作的準(zhǔn)備來源：科爾尼2004公司治理調(diào)查；科爾尼分析20培養(yǎng)一種積極的建設(shè)性的董事會文化如何改進(jìn)？制定有意義的會議議程推行建設(shè)性的“追問”文化，來質(zhì)疑假設(shè)并監(jiān)控流程，改善途徑包括： 運(yùn)用新技術(shù)來鼓勵更公開和非正式的溝通及提高參與程度；最佳典范包括：

11、Intel在董事會網(wǎng)頁上提供信息 HP傳喚在度假的董事，在“網(wǎng)上”進(jìn)行緊急事務(wù)決策 Alberson實(shí)施以網(wǎng)絡(luò)為基礎(chǔ)的溝通系統(tǒng) 定期評估董事會表現(xiàn)（包括董事會，委員會），定期進(jìn)行董事業(yè)績自我評價影響公司治理有效性的因素來源：科爾尼2004公司治理調(diào)查；科爾尼分析21持續(xù)信息披露 證券發(fā)展史上三起著名事件，奠定了導(dǎo)致強(qiáng)制性信息披露制度的基石：英國1720年肥皂泡沫法案 信息披露制度的雛形1911年的美國藍(lán)天法案 在美國信息披露制度源流1933年證券法和1934年證券交易法 確立持續(xù)信息披露制度22持續(xù)信息披露制度的法律框架政府（國務(wù)院）制定的證券基本法規(guī)。中國證監(jiān)會發(fā)布的規(guī)章自律性規(guī)則最高立法機(jī)

12、關(guān)（全國人大）制定的證券基本法律公司法證券法股票發(fā)行與交易管理暫行條例股份有限公司境內(nèi)上市外資股的規(guī)定禁止證券欺詐行為暫行辦法、公開發(fā)行股票公司信息披露實(shí)施細(xì)則上市公司新股發(fā)行管理辦法股票上市規(guī)則深圳證券交易所信息披露考核辦法第一層次第二層次第三層次第四層次23責(zé)任宣示： 上市公司董事會及董事必須保證信息披露內(nèi)容真實(shí)、準(zhǔn)確、完整，沒有虛假、嚴(yán)重誤導(dǎo)性陳述或重大遺漏，并就其保證承擔(dān)連帶賠償責(zé)任。違規(guī)可能承擔(dān)的后果公司法第156條、第157條第2款、第212條證券法第177條刑法第161條證券市場禁入暫行規(guī)定第4條第2款持續(xù)信息披露的法律責(zé)任24強(qiáng)制披露信息體系圖 強(qiáng)制披露信息體系持 續(xù) 性信息披

13、露發(fā) 行信息披露定期報(bào)告交易性質(zhì)非交易性質(zhì)招股說明書上市公告書配股說明書年度報(bào)告半年度報(bào)告季度報(bào)告應(yīng)披露的交易和關(guān)聯(lián)交易公司重大信息股東信息臨時報(bào)告25持續(xù)信息披露介紹（一）定期報(bào)告的披露(4次，披露時間）（二）臨時報(bào)告的披露（及時性，兩個工作日）（三）信息披露的豁免（四）停牌制度（五）特別處理、風(fēng)險(xiǎn)警示、退市制度26規(guī)范資本運(yùn)作資本運(yùn)作是利用資本的增加或者減少、重組或者合并實(shí)現(xiàn)資源配置的優(yōu)化和高效。資本市場為上市公司資本運(yùn)作發(fā)現(xiàn)價格、積聚資源、管理風(fēng)險(xiǎn)、增加流通性27多層次股票市場場內(nèi)交易市場、場外交易市場發(fā)行市場（一級市場）、流通市場（二級市場）A股市場、B股市場主板市場、中小板市場股票市

14、場的發(fā)展趨勢市場結(jié)構(gòu)多層次：新市場、OTC、OTCBB交易方式多元化 ：ECN、納斯達(dá)克28股票融資成本分解發(fā)行費(fèi)用承銷費(fèi)用其他中介機(jī)構(gòu)費(fèi)用印刷費(fèi)用宣傳廣告費(fèi)用其他費(fèi)用股息信息披露成本（信息披露費(fèi)用及信息披露不實(shí)造成的賠償?shù)龋?9股票融資需求減少利息支出、改善財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)無需還本，減輕財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)引進(jìn)偏好風(fēng)險(xiǎn)的資本提升公司治理加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理促進(jìn)價格發(fā)現(xiàn)股票融資效益30股票、債券、貸款融資方式成本效益比較表籌資成本使用成本優(yōu)勢劣勢股 票高（目前，股票籌資費(fèi)率在3.5%以上）使用成本較低，無強(qiáng)制分紅要求。如前所述。1、籌資過程復(fù)雜、籌資時間很長。2、信息披露要求嚴(yán)格。3、股利在稅后支付，無避稅作用。債 券較

15、低使用成本較高，但利率水平低于同期銀行貸款利率，且利率設(shè)定較為靈活，彈性較大。1、有杠桿效應(yīng)。1、籌資過程較為簡單、籌資時間較短。2、避稅作用。2、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)高。3、募集對象較廣。3、有還債壓力。貸 款最低使用成本很高，利率水平較高，且彈性較小。1、有財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)。1、籌資過程最為簡單、籌資時間最短。2、避稅作用。2、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)高。3、募集對象較窄。3、有還債壓力。31不同使用年限融資成本比較13年使用期35年使用期5年以上使用期結(jié)論：除使用期為1年的情況外，其余情況下，三種融資方式成本高低比較為： 貸款略大于債券，這兩者遠(yuǎn)高于股票32股票融資流程圖產(chǎn)生股票融資需求符合股票融資條件選擇股票發(fā)行方式

16、股票發(fā)行（股票承銷）報(bào)證監(jiān)會審核 確定股票發(fā)行價格股票融資注意事項(xiàng)股票融資實(shí)戰(zhàn)技巧股票融資若干專題研究信息披露義務(wù)法律責(zé)任IPO選優(yōu)再融資選優(yōu)涉外股票融資上市公司再融資33上市公司再融資上市公司再融資方式 配股：向原有股東配售股票 增發(fā)新股：向全體社會公眾發(fā)售股票 發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券：向全體社會公眾發(fā)售可轉(zhuǎn)換公司債上市公司再融資規(guī)則上市公司新股發(fā)行管理辦法關(guān)于做好上市公司新股發(fā)行工作的通知關(guān)于上市公司增發(fā)新股有關(guān)條件的通知上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券實(shí)施辦法34境外股票融資境外股票融資的主要方式境內(nèi)上市外資股（B股）境外上市外資股間接境外募股融資存托憑證境外融資方式35境外股票融資境外股票融資關(guān)注要

17、點(diǎn)利益沖突的排除預(yù)期市值符合標(biāo)準(zhǔn)符合公眾持股要求持續(xù)的營業(yè)記錄股份可以自由轉(zhuǎn)讓發(fā)行人承諾負(fù)擔(dān)上市后的持續(xù)性責(zé)任36申請公司的規(guī)模要求發(fā)起人出資總額不低于1.5億元公司凈資產(chǎn)不低于1.5億元提供省級政府或國務(wù)院有關(guān)部門的推薦文件提供按國際會計(jì)準(zhǔn)則、審計(jì)準(zhǔn)則編制的財(cái)務(wù)報(bào)告與審計(jì)報(bào)告發(fā)行B股的特殊要求37股票成為上市公司并購重組中 重要的支付手段主要概念：收購、合并兼并、分立、破產(chǎn)接管、資產(chǎn)重組重組、重整等 38并購重組的基本概念并購重組：是指企業(yè)經(jīng)營過程中導(dǎo)致企業(yè)控制權(quán)歸屬和/或資產(chǎn)的規(guī)模與結(jié)構(gòu)發(fā)生重大變化的事件和行為，包括并購行為、重組行為、并購和重組混合行為。并購行為主要涉及公司股本的增減變化

18、和股權(quán)結(jié)構(gòu)的調(diào)整，導(dǎo)致公司實(shí)際控制權(quán)和控制人主體資格的變化；重組行為主要是對公司資產(chǎn)和負(fù)債的調(diào)整，導(dǎo)致公司主營業(yè)務(wù)、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、負(fù)債狀況、上市資格和法律地位等變化。39并購重組行為分類收購現(xiàn)金購買股票式收購、換股收購協(xié)議收購、要約收購、集中競價收購、大宗交易收購、司法拍賣收購管理層收購、杠桿收購、員工持股計(jì)劃善意收購、惡意收購兼并、合并橫向兼并、縱向兼并、混合兼并換股式兼并、現(xiàn)金式兼并重組行為資產(chǎn)購買、資產(chǎn)出售 資產(chǎn)置換并購和重組混合行為： 聯(lián)營企業(yè)、分拆上市 分立、破產(chǎn)、清算、退市、重整等40吸收合并：為換股而發(fā)行股票關(guān)鍵技術(shù)：保障異議股東的利益合理確定折股比例會計(jì)處理股票停牌時間市場熱點(diǎn)：T

19、CL集團(tuán)吸收合并TCL通訊（整體上市案例）第一百貨吸收合并華聯(lián)商廈（兩個上市公司的合并案例 ）清華同方吸收合并魯穎電子（上市公司以股票為對價合并非上市公司案例）41為置入資產(chǎn)而發(fā)行股票：注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的“捷徑”定向增發(fā) “輸血式”定向增發(fā) 業(yè)務(wù)整合型定向增發(fā) 引進(jìn)境外戰(zhàn)略投資者型定向增發(fā)42上市公司“瘦身快速藥”：以股抵債以股抵債：解決占用問題的現(xiàn)實(shí)現(xiàn)實(shí)選擇定義：上市公司以其控股股東“侵占”的資金作為對價，沖減控股股東持有的上市公司股份，被沖減的股份依法注銷。以糾正過錯為前提的制度安排：在中介機(jī)構(gòu)專業(yè)意見的基礎(chǔ)上，合理形成以股抵債價格；強(qiáng)化充分的信息披露；保障非關(guān)聯(lián)股東充分行使表決權(quán)：獨(dú)立董事征集投票權(quán)、網(wǎng)上投票2/3特別決議、分類表決根除占用根源43資金占用問題的法律界定與會計(jì)反映“占用”的法律界定1、“占用”是一種典型的民事侵權(quán)行為 “占用”雖然表現(xiàn)為上市公司與控股股東之間的債權(quán)債務(wù)關(guān)系，但其實(shí)質(zhì)是控股股東違背其誠信義務(wù)、濫用其控制權(quán)而無償占用上市公司資產(chǎn)的行為。即使控股股東與上市公司之間存在合同關(guān)系，但締結(jié)合同中控股股東對上市公司施加了不當(dāng)影響，使得該等債務(wù)存在合同債務(wù)和侵權(quán)債務(wù)合一明顯特征。 442、“占用”與“挪用”有一定區(qū)別 “挪用”是一個刑法的概念，主體是公司、企業(yè)或其他單位的工作人員，是自然人而不是法人?！芭灿?/p>