使用基本面因子構(gòu)建中證500指數(shù)增強(qiáng)策略初探

1、我們國泰君安量化配置團(tuán)隊(duì)在權(quán)益因子觀察周報(bào)中對(duì)公募指數(shù)增強(qiáng)基金業(yè)績、常用選股因子表現(xiàn)以及指數(shù)增強(qiáng)策略組合進(jìn)行了跟蹤展示。本報(bào)告主要介紹使用基本面因子在中證500股票池中構(gòu)建指數(shù)增強(qiáng)策略的具體過程。首先介紹常用的多因子模型框架。然后，對(duì)各類因子進(jìn)行單因子測(cè)試，詳細(xì)展示近百個(gè)單因子在中證 500 指數(shù)成分股中的選股效果。最后，每類篩選出效果較好的因子，以類內(nèi)等權(quán)、大類等權(quán)的方式計(jì)算因子總得分；在控制市值、行業(yè)中性和個(gè)股權(quán)重約束下，求解得分最大化股票權(quán)重構(gòu)建指數(shù)增強(qiáng)組合；展示中證 500 指數(shù)增強(qiáng)策略的歷史表現(xiàn)，供投資者參考。多因子模型介紹多因子模型（Multiple-Factor Model, M

2、FM）屬于國內(nèi)外主流量化選股模 型之一。使用多個(gè)因子預(yù)測(cè)股票未來收益，篩選預(yù)期收益較好的股票，以期戰(zhàn)勝基準(zhǔn)指數(shù)。學(xué)術(shù)研究上，這類模型屬于資產(chǎn)定價(jià)理論，最早起 源于 CAPM 資產(chǎn)定價(jià)理論，1970 年羅斯提出 APT 多因素模型，該模型認(rèn)為股票未來的收益可以用若干因素來解釋。但是并沒有指出哪些具體的因素。實(shí)證研究方面，1992 年 Fama 和 French 提出三因素模型，使用市場(chǎng)、市值、估值三個(gè)因子作為自變量解釋股票未來收益，效果不錯(cuò)。 2015 年 Fama 和 French 從股利貼現(xiàn)模型出發(fā)，推導(dǎo)出與股票收益相關(guān)的因素，加入盈利和投資因子，提出五因子模型： = + 1( ) + 2

3、+ 3 + 4 + 5 + 其中，SMB 為市值因子收益率，HML 為估值因子收益率，RMW 為盈利因子收益率、CMA 為投資因子收益率。Fama 和 French 使用五因子模型分析了多種常見的市場(chǎng)異象，也研究了五因子模型在國際其他股票市場(chǎng)的效果。在目前實(shí)際投資研究過程中，多因子模型使用估值、盈利、成長、公司治理、價(jià)量（反轉(zhuǎn)、流動(dòng)性、波動(dòng)性等）、分析師預(yù)測(cè)、超預(yù)期等幾大類因子進(jìn)行選股，構(gòu)建一籃子股票的投資組合。多因子選股模型的體系廣義上講，一般由有三部分組成：收益預(yù)測(cè)模型、風(fēng)險(xiǎn)模型、交易成本模型。目前國內(nèi)研究主要集中在前兩類模型，其中收益預(yù)測(cè)模型主要是通過多因子打分選股、量化模型預(yù)測(cè)收益率選

4、股，一般直接稱為多因子選股模型。多因子模型選股基礎(chǔ)性工作是各類單因子和大類因子選股效果的測(cè)試和跟蹤。多因子選股模型體系見下圖。圖 1：多因子選股模型體系數(shù)據(jù)來源：下面介紹本報(bào)告用到單因子測(cè)試、多因子加權(quán)、指數(shù)增強(qiáng)組合構(gòu)建等內(nèi)容。單因子測(cè)試對(duì)各類因子進(jìn)行單個(gè)因子選股效果測(cè)試是多因子選股的基礎(chǔ)工作。下面介紹因子的數(shù)據(jù)處理方法、單因子選股測(cè)試的一般步驟。股票池與比較基準(zhǔn)為了測(cè)試單個(gè)因子的選股效果，首先需要確定比較基準(zhǔn)和股票池。不同股票池中，股票的風(fēng)格分布特征會(huì)有所不同，因子的選股效果會(huì)略有區(qū)別。比如，滬深 300 以大盤藍(lán)籌為主，行業(yè)也多是分布在金融、周期性行業(yè)，選股邏輯與小盤股的投資邏輯明顯不同，

5、使用的因子也會(huì)不一樣。為了構(gòu)建對(duì)應(yīng)不同基準(zhǔn)的選股策略，會(huì)對(duì)不同股票池進(jìn)行單因子選股效果的測(cè)算，找出在特定股票池中選股效果較好的因子。初始股票池：選股日中證 500 指數(shù)成分股。為了使測(cè)試結(jié)果更符合實(shí)際投資過程，對(duì)無法交易的股票進(jìn)行剔除：（1）剔除選股當(dāng)日的 ST 股票；（2）剔除上市不滿半年的股票；（3）剔除選股日由于漲停、停牌等原因而無法買入的股票。數(shù)據(jù)處理在確定股票池之后，按照因子公式計(jì)算每只股票在因子 f 上的取值，一般稱為因子暴露（Factor Exposure）。對(duì)于因子原始值，一般需要進(jìn)行去極值、標(biāo)準(zhǔn)化、缺失值填充、市值行業(yè)中性化等數(shù)據(jù)處理操作。去極值個(gè)別股票可能存在因子數(shù)據(jù)錯(cuò)誤、

6、因子值過大過小等極端情況，為了保證數(shù)據(jù)質(zhì)量，需要進(jìn)行去極值操作。我們主要使用中位數(shù)去極值法，是針對(duì) 3 倍標(biāo)準(zhǔn)差法的改進(jìn)，原因在于國內(nèi)大部分股票因子值的分布并不服從正態(tài)分布，因此國內(nèi)大多數(shù)研究采用此方法處理極值。標(biāo)準(zhǔn)化由于不同因子在量綱上存在差別，因此在因子加權(quán)、多元回歸中需要對(duì)單個(gè)因子在橫截面上進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化，從而讓不同因子的暴露度之間具有可比性。一般的標(biāo)準(zhǔn)化方法，將當(dāng)期去極值后的因子值序列減去全部股票的均值、再除以其標(biāo)準(zhǔn)差，得到一個(gè)新的近似服從 N(0,1)分布的序列。缺失值處理對(duì)于個(gè)別股票的因子值缺失的情況，需要使用數(shù)據(jù)替代算法處理。由于不同因子可能在不同個(gè)股上存在缺失，如果不做處理則每個(gè)因

7、子選股的股票池并不完全相同，不同因子之間選股效果的可比性會(huì)受到影響。處理方法具體有全市場(chǎng)均值替代、行業(yè)均值替代、回歸方程估計(jì)多種方式。我們?cè)诒緢?bào)告使用行業(yè)中值替代，當(dāng)某只股票某個(gè)因子缺失時(shí)，考慮使用該行業(yè)的均值或中值替代。市值行業(yè)中性化處理對(duì)于選股而言，股票市值、行業(yè)差異較大，原始因子的選股效果受到市值、行業(yè)因素的影響。例如，不同行業(yè)、不同市值股票之際估值差別很大；以市盈率因子為例，按照分組法，低市盈率的一組主要是大市值的股票，行業(yè)多屬于銀行、周期性行業(yè)，市值、行業(yè)因素的直接影響低 PE分組的股票組合收益。目前使用最多的做法是對(duì)因子進(jìn)行市值行業(yè)中性化處理。具體做法是：將每個(gè)股票標(biāo)準(zhǔn)化后的因子作

8、為因變量，對(duì)對(duì)數(shù)市值和中信一級(jí)行業(yè)虛擬變量進(jìn)行橫截面回歸，將回歸后的殘差作為每個(gè)股票因子值。一般認(rèn)為，在全市場(chǎng)股票池中經(jīng)過中性化處理后的因子，排除了市值和行業(yè)的影響，更好地反映因子的投資邏輯和選股效果。因子測(cè)試方法我們通過因子 IC 測(cè)試、分組回測(cè)、單因子組合優(yōu)化等多種方式來考察因子收益預(yù)測(cè)的有效性與穩(wěn)定性。因子 IC 測(cè)試因子的 IC 值是指第 T 期的因子值（因子中性化處理后殘差）x t與 T+1期的股票收益r t+1的相關(guān)系數(shù)Pearson 相關(guān)系數(shù)。此外，可以計(jì)算秩相關(guān)系數(shù)Spearman 相關(guān)系數(shù)，使用兩個(gè)變量的位次計(jì)算，是與因子分布無關(guān)。因子分組測(cè)試因子分組測(cè)試是根據(jù)因子值打分排序

9、分多組測(cè)試各組組合累計(jì)凈值表現(xiàn)。本報(bào)告我們采用分 10 組，周度定期調(diào)倉的方法進(jìn)行測(cè)試。因子多空測(cè)試是分組測(cè)試中第一組與第十組多空強(qiáng)弱表現(xiàn)，多空測(cè)試與分組測(cè)試可以一并進(jìn)行。主要考察以下績效指標(biāo)：a)分組測(cè)試的累計(jì)收益率、最大回撤等；b)多頭、空頭組合的年化收益率、年化波動(dòng)率、夏普比率、最大回撤等；c)多頭、空頭組合相對(duì)市場(chǎng)基準(zhǔn)的超額年化收益率、超額年化波動(dòng)率、信息比率、超額最大回撤等。分組測(cè)試操作方便，結(jié)果直觀，是使用最廣的一種單因子測(cè)試方法，可以分析因子分組后各組收益的單調(diào)性。單因子組合優(yōu)化除了常用的 IC、分組測(cè)試以外，還可以使用組合優(yōu)化的方式構(gòu)建跟蹤基準(zhǔn)指數(shù)的組合，考察因子的超額收益表現(xiàn)

10、。我們使用組合優(yōu)化方式，添加多種約束條件，構(gòu)建單因子的最大化股票得分組合，考察單因子的選股效果。具體每期的組合構(gòu)建上，嚴(yán)格控制市值行業(yè)中性，并對(duì)個(gè)股權(quán)重進(jìn)行約束，使用組合優(yōu)化求解個(gè)股權(quán)重構(gòu)建組合。組合優(yōu)化參數(shù)設(shè)置上，對(duì)于中證 500 股票池，控制市值行業(yè)嚴(yán)格中性，設(shè)置個(gè)股權(quán)重偏離上限 1%和個(gè)股權(quán)重上限 1%。根據(jù)每周組合優(yōu)化計(jì)算得到的股票名單和權(quán)重，對(duì)單因子選股組合進(jìn)行歷史業(yè)績測(cè)算。計(jì)算組合的相對(duì)比較基準(zhǔn)超額收益、最大回撤、超額收益信息比率等績效指標(biāo)。多因子加權(quán)基于單因子測(cè)試結(jié)果，我們篩選每類因子中單因子表現(xiàn)較好的因子作為備選因子。每類因子都有多個(gè)候選因子進(jìn)行單因子選股測(cè)試后，可能有多個(gè)因子

11、效果較好，此時(shí)需要考慮同一類中多個(gè)因子值或因子得分如何加權(quán)合成大類因子值或大類因子得分，對(duì)于第 k 類因子 ，由于同一類中因子的經(jīng)濟(jì)學(xué)含義，投資邏輯比較趨同，相關(guān)性也較高，我們建議做等權(quán)合并處理。事實(shí)上每類內(nèi)部也可以按照 IC 加權(quán)、IC_IR 加權(quán)等方式進(jìn)行加權(quán)。除了每類選多個(gè)因子加權(quán)，也有每類只選效果最強(qiáng)的因子作為大類因子。為了選股效果的長期穩(wěn)定，建議使用多個(gè)子因子加權(quán)合成大類因子。相關(guān)性處理合成大類因子以后，大類因子之間會(huì)有一定相關(guān)性。在加權(quán)時(shí)，因子共線性使得組合在某些因子上有重復(fù)的暴露，導(dǎo)致選股組合的表現(xiàn)受到影響。在多因子回歸，因子共線性會(huì)導(dǎo)致回歸模型基本假設(shè)不滿足，將使回歸模型評(píng)估失

12、真或者不準(zhǔn)確。所以需要對(duì)相關(guān)性進(jìn)行處理。常用分析相關(guān)性方式有計(jì)算相關(guān)系數(shù)矩陣、方差膨脹因子等。處理相關(guān)性的方法有：逐步回歸方式篩選因子、正交化方法使因子向量正交等。常用的正交化方法有施密特正交化、對(duì)稱正交、正則正交等。多因子加權(quán)在得到各大類復(fù)合因子,進(jìn)行正交化處理后，也需要考慮大類因子如何加權(quán)選股。經(jīng)常使用的加權(quán)方式有：因子等權(quán)加權(quán)，即每個(gè)因子分配相同的權(quán)重。這種加權(quán)方式較為簡單，但是沒有考慮因子有效性的差異?；舅枷胧瞧降瓤创款愐蜃哟淼耐顿Y邏輯，不做有偏好和預(yù)測(cè)的主觀判斷。避免了數(shù)據(jù)過度擬合，忽略了因子預(yù)測(cè)能力的差別。IC 均值加權(quán)，是直接用各因子過去 T 期的因子 IC 的均值作為權(quán)重

13、。這種方式考慮了因子過去一段時(shí)間的有效性。IC_IR 加權(quán)，是以因子過去 T 期的因子 IC的均值除以其標(biāo)準(zhǔn)差作為當(dāng)期因子 K 的權(quán)重。這種方式同時(shí)考慮了因子過去一段時(shí)間的有效性和穩(wěn)定性。最優(yōu)化復(fù)合 IR 加權(quán)。Qian(2006)提出以最大化復(fù)合因子 IC_IR 為目標(biāo)函數(shù)，對(duì)因子權(quán)重進(jìn)行組合優(yōu)化計(jì)算因子權(quán)重方法。這種方法的優(yōu)點(diǎn)是綜合考慮了過去一段時(shí)間的有效性、穩(wěn)定性和相關(guān)性。加權(quán)后得到的復(fù)合因子測(cè)試方法與單因子測(cè)試相同，可以通過因子 IC 測(cè)試、分組測(cè)試、組合優(yōu)化考察復(fù)合因子收益預(yù)測(cè)的有效性與穩(wěn)定性。提升樹等機(jī)器學(xué)習(xí)模型對(duì)于因子加權(quán)，以往的常規(guī)做法是每類因子內(nèi)部先加權(quán)，然后大類因子之間再做

14、加權(quán)，加權(quán)方式的選擇因人而異。近幾年的機(jī)器學(xué)習(xí)模型廣泛的應(yīng)用于股票收益預(yù)測(cè)。實(shí)戰(zhàn)中應(yīng)用較多、比較知名的是 Xgboost、 LightGBM、CatBoost 等提升樹模型。使用機(jī)器學(xué)習(xí)模型，可以將因子庫中大量的因子作為特征輸入，預(yù)測(cè)股票下期超額收益。其中提升樹模型與分組打分、線性加權(quán)相比，可以學(xué)習(xí)因子和下期收益之間的非線性關(guān)系，預(yù)測(cè)效果更好。Xgboost 和 LightGBM 都是梯度提升決策樹 GBDT的實(shí)現(xiàn)框架。GBDT (Gradient Boosting Decision Tree)的主要思想是利用一系列決策樹作為弱分類器，迭代訓(xùn)練得到最優(yōu)模型。GBDT 模型具有訓(xùn)練效果好、不易過

15、擬合等優(yōu)點(diǎn)。下面簡要介紹 Xgboost 和 LightGBM。XGBoost（eXtreme Gradient Boosting）是華盛頓大學(xué)陳天奇開發(fā)是目前使用最多的大規(guī)模并行開源 Boosting tree 工具包。在數(shù)據(jù)科學(xué)方面，有大量的 Kaggle 選手選用 XGBoost 進(jìn)行數(shù)據(jù)挖掘比賽，是各大數(shù)據(jù)科學(xué)比賽的必殺武器；在工業(yè)界大規(guī)模數(shù)據(jù)方面，XGBoost 的分布式版本有廣泛的可移植性，支持在 Hadoop、Dask 等各個(gè)分布式環(huán)境上運(yùn)行，使得它可以很好地解決工業(yè)界大規(guī)模數(shù)據(jù)的問題。LightGBM（Light Gradient Boosting Machine)是微軟亞洲研

16、究院分布式機(jī)器學(xué)習(xí)工具包（DMTK）團(tuán)隊(duì)開源的基于決策樹算法的分布式梯度提升框架。相對(duì)于 XGBoost，LightGBM 在很多方面表現(xiàn)更為優(yōu)秀，主要的改進(jìn)有：基于 Histogram 的決策樹算法、直方圖做差加速、單邊梯度采樣 GOSS、互斥特征捆綁算法、直接支持類別特征(Categorical Feature)、帶深度限制的 Leaf-wise 的葉子生長策略、高效并行、Cache 命中率優(yōu)化等。從實(shí)驗(yàn)數(shù)據(jù)上看，LightGBM 比 XGBoost 快將近 10 倍，內(nèi)存占用率大約只有 1/6，并且準(zhǔn)確率也有提升。構(gòu)建指數(shù)增強(qiáng)組合基于多因子模型的指數(shù)增強(qiáng)組合構(gòu)建。我們首先對(duì)于不同的寬基指

17、數(shù)，篩選出適用的有效因子。其次，每周計(jì)算成分股因子值，并對(duì)因子進(jìn)行 去極值、標(biāo)準(zhǔn)化、缺失值填充、市值行業(yè)中性化處理。然后，按照各類 因子邏輯，將股票池股票因子值排序，計(jì)算各類因子得分 Score（分位數(shù)），對(duì)因子得分等權(quán)加權(quán)每只股票的最終得分。最后，使用多因子模型計(jì)算得到每周末股票的得分或預(yù)期收益率rT 1 、股票協(xié)方差矩陣 i 。最后代入下面的組合優(yōu)化模型，在控制跟蹤誤差、行業(yè)暴露、風(fēng)格暴露等約束條件下，以最大化股票組合得分 或最大化預(yù)期1Nii收益1r T 1 * w為目標(biāo)，求解組合股票的權(quán)重w * ： +1 11. . = 1（1） , = 1, . . . , （2） , = 1, .

18、 . . , （3）基準(zhǔn)指數(shù) （4） 2 = （5）1| | （6）1基準(zhǔn)指數(shù) 0.8（7）| 1| （8）公式（2）為個(gè)股上下限約束：主要是不能賣空、避免某些個(gè)股權(quán)重過高。對(duì)于中證 500 指數(shù)增強(qiáng)組合，設(shè)置個(gè)股權(quán)重上下限為0%,1%。公式（3）為個(gè)股權(quán)重相對(duì)基準(zhǔn)指數(shù)偏離約束：主要是控制個(gè)股權(quán)重偏離程度。公式（4）為跟蹤誤差約束：對(duì)于指數(shù)增強(qiáng)策略，可以設(shè)置目標(biāo)跟蹤誤差。由于個(gè)股、行業(yè)權(quán)重設(shè)置嚴(yán)格，此約束未使用。公式（5）為行業(yè)權(quán)重約束：可以按照基準(zhǔn)中行業(yè)的權(quán)重設(shè)置行業(yè)偏離約束，也可以自行確定某些行業(yè)暴露程度。一般按照中信一級(jí)行業(yè)分類嚴(yán)格控制行業(yè)中性。公式（6）為因子暴露約束：控制某些風(fēng)格因子

19、上暴露，主要是控制市值上暴露。目前主要設(shè)置市值中性約束。公式（7）為成分股權(quán)重約束：對(duì)于指數(shù)增強(qiáng)產(chǎn)品，指數(shù)成分股及備選股的權(quán)重不少于80%。在本報(bào)告只考慮中證 500 指數(shù)成分股內(nèi)選股，相當(dāng)于設(shè)置參數(shù)為 100%。公式（8）為換手率約束：對(duì)于換手率較高的選股策略，可以通過這個(gè)約束達(dá)到控制交易成本的目的?；久嬉蜃拥膿Q手率不高，目前沒有做控制。指數(shù)增強(qiáng)策略組合構(gòu)建和測(cè)試。根據(jù)每周組合優(yōu)化計(jì)算得到的股票名單和權(quán)重，對(duì)選股組合進(jìn)行歷史業(yè)績回溯。計(jì)算選股組合的累計(jì)收益、相對(duì)比較基準(zhǔn)超額收益、最大回撤、超額收益的 IR、勝率等指標(biāo)。中證 500 內(nèi)選用因子介紹我們對(duì)因子庫的因子在中證 500指數(shù)成分股內(nèi)

20、進(jìn)行歷史回測(cè)，篩選出效果較好的因子。我們對(duì)這些因子劃分為 11 個(gè)類別，分別為北上資金、超預(yù)期（傳統(tǒng)）、成長、分析師、超預(yù)期（分析師）、總量、估值、超預(yù)期衍生（估值）、盈利、超預(yù)期衍生（盈利）、價(jià)量因子。其中業(yè)績超預(yù)期邏輯的因子有四類，超預(yù)期（傳統(tǒng)）為采用凈利潤、營業(yè)收入計(jì)算的傳統(tǒng) SUE 因子；超預(yù)期衍生（估值）、超預(yù)期衍生（盈利）是估值、盈利因子帶入 SUE 公式計(jì)算得到；超預(yù)期（分析師）因子是基于分析師預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)計(jì)算，體現(xiàn)超預(yù)期邏輯的因子。業(yè)績超預(yù)期邏輯的因子的詳細(xì)介紹參見報(bào)告基于 PEAD 效應(yīng)的超預(yù)期因子選股效果如何 權(quán)益配置因子研究系列 01 _20220601。大類因子權(quán)重分配上，

21、除了北上資金和總量因子權(quán)重為 5%，其他大類因子權(quán)重為 10%，大類因子內(nèi)部權(quán)重也使用等權(quán)加權(quán)方式。整體而言，四類超預(yù)期因子的總權(quán)重達(dá)到 40%。等權(quán)加權(quán)方式簡單直接，基本思想是相對(duì)平等看待每類因子代表的投資邏輯，不做有偏好和預(yù)測(cè)的主觀判斷，避免了數(shù)據(jù)過度擬合。具體見下圖。圖 2：中證 500 股票池內(nèi)選用的大類因子及權(quán)重分配數(shù)據(jù)來源：我們對(duì)中證 500 指數(shù)成分股內(nèi)各類因子，采用因子 IC、分組測(cè)試、組合優(yōu)化等方式進(jìn)行單因子測(cè)試。每周進(jìn)行調(diào)倉操作，分組測(cè)試按因子值從小到大排序分 10 組，分別為 t0、t1、t2、t8、t9 組，每組 50 只股票。計(jì)算分組收益、多頭組超額收益、組合優(yōu)化超額

22、收益等績效指標(biāo)考察因子表現(xiàn)。回測(cè)日期區(qū)間為 2010 年 1 月至 2021 年 12 月，2022 年以來為樣本外；由于篇幅限制，展示因子績效合并兩個(gè)時(shí)間段。北上資金因子北上資金作為機(jī)構(gòu)資金 “聰明的錢”的代表，其資金的進(jìn)出包含獨(dú)特的 Alpha 信息。我們?cè)趫?bào)告20220610_如何基于北向資金構(gòu)建行業(yè)輪動(dòng)策略行業(yè)配置研究系列 03中對(duì)行業(yè)的北向因子有詳細(xì)介紹，個(gè)股的計(jì)算方法類似，感興趣的投資者可參考。北上資金因子列表經(jīng)過歷史回測(cè)篩選，我們選擇北上資金的 4 個(gè)因子用于中證 500 內(nèi)選股。北向資金因子的整體權(quán)重為 5%，每個(gè)單因子權(quán)重為 1.25%。具體指標(biāo)和計(jì)算方法如下表：表 1：中證

23、 500 股票池 北上資金因子列表因子名方向計(jì)算方法因子權(quán)重5 日持股比例變動(dòng)越大越好持股比例減去 5 日前持股比例1.2500%60 日持股比例變動(dòng)越大越好持股比例減去 60 日前持股比例1.2500%5 日凈流入越大越好5 日凈流入金額1.2500%60 日凈流入越大越好60 日凈流入金額1.2500%數(shù)據(jù)來源：中證 500 指數(shù)成分股內(nèi)，北上資金的 4 個(gè)因子相關(guān)系數(shù)的平均值和因子IC 的相關(guān)系數(shù)如下。北上資金因子 相關(guān)系數(shù)平均值5日持股比例變動(dòng)5日凈流入60日持股比例變動(dòng)60日凈流入5日持股比例變動(dòng)1.000.920.270.260.260.275日凈流入0.921.0060日持股比例

24、變動(dòng)0.270.260.260.271.000.9060日凈流入0.901.00表 2：中證 500 內(nèi) 北上資金相關(guān)系數(shù)的平均值數(shù)據(jù)來源：Wind，北上資金因子5日持股比例變動(dòng)5日凈流入60日持股比例變動(dòng)60日凈流入5日持股比例變動(dòng)1.000.940.410.410.390.405日凈流入0.941.0060日持股比例變動(dòng)0.410.390.410.401.000.9460日凈流入1.00表 3：中證 500 內(nèi) 北上資金 IC 的相關(guān)系數(shù)數(shù)據(jù)來源：Wind，北上資金單因子測(cè)試結(jié)果北上資金因子的分組測(cè)試具體結(jié)果和單因子組合優(yōu)化的績效指標(biāo)如下。單因子組合優(yōu)化下，超額收益為 9%-10%，最大回

25、撤為-3-4%，信息比率為 2.4-2.8。多頭組單因子組合優(yōu)化組合優(yōu)化北上資金因子空頭組超 超額收益 超額收益 超額收益 超額收益 多空收 超額收益 超額收益 超額收益 超額收益5日持股比例變動(dòng)5日凈流入60日持股比例變動(dòng)60日凈流入額收益0.55%-0.09%-1.87%-4.50%最大回撤 波動(dòng)率 信息比率 益最大回撤 波動(dòng)率 信息比率14.10%13.66%12.53%12.17%-7.42%-10.16%-6.00%-5.68%6.26%6.78%6.01%6.50%2.252.012.081.8713.55%13.74%14.40%16.67%9.17%9.96%9.00%9.45

26、%-3.62%-3.93%-3.91%-3.32%3.54% 2.593.52% 2.833.68% 2.453.71% 2.55IC1.73%1.59%1.66%1.91%RankIC 周度雙邊2.06%1.96%1.55%1.76%換手率67.02%67.30%25.14%25.14%表 4：中證 500 股票池 北上資金因子 主要績效指標(biāo)數(shù)據(jù)來源：Wind，。測(cè)試區(qū)間：2017.04-2022.07。分組 年化超額收益北上資金因子t0t1t2t3t4t5t6t7t8t9多空收益5日持股比例變動(dòng)0.55%-1.54%-2.54%-2.44%-4.61%-7.72%-3.80%2.11%9.

27、58%14.10%13.55%5日凈流入-0.09%-0.05%-2.78%-3.02%-5.57%-6.64%-2.76%1.66%8.97%13.66%13.74%60日持股比例變動(dòng)-1.87%-4.91%-5.39%-0.42%-2.59%-3.60%-1.41%1.18%10.04%12.53%14.40%60日凈流入-4.50%-4.18%-3.28%-2.46%-4.68%-0.61%-0.38%0.60%10.38%12.17%16.67%表 5：中證 500 股票池 北上資金因子 分組年化超額收益數(shù)據(jù)來源：Wind，。測(cè)試區(qū)間：2017.04-2022.07。中證 500 指數(shù)

28、成分股內(nèi)，4 個(gè)北上資金因子的多頭組超額收益和單因子組合優(yōu)化超額收益曲線如下。圖 3：中證 500 股票池 北上資金因子 多頭組圖 4：中證 500 股票池 北上資金因子 組合優(yōu)化超額收益曲線超額收益曲線數(shù)據(jù)來源：Wind，測(cè)試區(qū)間：2017.04-2022.07。數(shù)據(jù)來源：Wind，測(cè)試區(qū)間：2017.04-2022.07。北上資金復(fù)合因子績效表現(xiàn)中證 500 股票池內(nèi)，北上資金復(fù)合因子多頭組年化超額收益 13.99%，超額最大回撤-4.29%，信息比率 2.33；空頭組年化超額-6.32%，多空年化收益 20.31%。北上資金復(fù)合因子組合優(yōu)化的年化超額收益 10.8%，超額收益最大回撤-3

29、.12%，信息比率 2.98，周度雙邊換手率 50.82%。等權(quán)合成的北上資金復(fù)合因子多頭組超額收益曲線、單因子組合優(yōu)化超額收益曲線如下。圖 5：中證 500 股票池 北上資金復(fù)合因子 分組超額圖 6：中證 500 股票池 北上資金復(fù)合因子 組合收益曲線優(yōu)化收益曲線數(shù)據(jù)來源：Wind，測(cè)試區(qū)間：2017.04-2022.07。數(shù)據(jù)來源：Wind，測(cè)試區(qū)間：2017.04-2022.07。超預(yù)期（傳統(tǒng)）因子我們參照學(xué)術(shù)文獻(xiàn)中研究 PEAD 效應(yīng)使用的超預(yù)期 SUE 指標(biāo)，使用多種類型的凈利潤、營業(yè)收入代入公式計(jì)算超預(yù)期（傳統(tǒng)）因子。對(duì)于股票 i，SUE 是單季度預(yù)期外收益（ , (,)）除以預(yù)期

30、外收益的標(biāo)準(zhǔn)差，公式為：,= , (,),其中，,是公司 i 在 q 季度的實(shí)際收益，(,)是 q 季度的預(yù)期收益，,是過去 4 個(gè)季度預(yù)期外收益的標(biāo)準(zhǔn)差。超預(yù)期（傳統(tǒng)）因子列表經(jīng)過歷史回測(cè)篩選，我們選擇超預(yù)期（傳統(tǒng)）的 8 個(gè)因子用于中證 500內(nèi)選股，超預(yù)期（傳統(tǒng)）因子的權(quán)重為 10%，每個(gè)單因子權(quán)重為 1.25%。具體指標(biāo)和計(jì)算方法如下表：表 6：中證 500 股票池 超預(yù)期（傳統(tǒng)）因子列表因子名方向計(jì)算方法因子權(quán)重標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非凈利潤越大越好將單季度扣非凈利潤代入 SUE 公式計(jì)算1.2500%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非凈利潤-帶漂移項(xiàng)越大越好將單季度扣非凈利潤代入 SUE-帶漂移

31、項(xiàng)公式計(jì)算1.2500%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度毛利潤-帶漂移項(xiàng)越大越好將單季度毛利潤代入 SUE-帶漂移項(xiàng)公式計(jì)算1.2500%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度毛利潤越大越好將單季度毛利潤代入 SUE 公式計(jì)算1.2500%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母凈利潤-帶漂移項(xiàng)越大越好將單季度歸母凈利潤代入 SUE-帶漂移項(xiàng)公式計(jì)算1.2500%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母凈利潤越大越好將單季度歸母凈利潤代入 SUE 公式計(jì)算1.2500%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度營業(yè)收入-帶漂移項(xiàng)越大越好將單季度營業(yè)收入代入 SUE-帶漂移項(xiàng)公式計(jì)算1.2500%標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度營業(yè)收入越大越好將單季度營業(yè)收入代入 SUE 公式計(jì)算1.2500%數(shù)據(jù)來

32、源：超預(yù)期因子 相關(guān)系數(shù)平均值標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母凈利潤標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母凈利潤-帶漂移項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非凈利潤標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非凈利潤-帶漂移項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度毛利潤標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度毛利潤-帶漂移項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度營業(yè)收入標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度營業(yè)收入-帶漂移項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母凈利潤1.000.910.560.490.420.370.410.700.62標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母凈利潤-帶漂移項(xiàng)0.911.000.470.540.350.600.67標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非凈利潤0.560.471.000.890.630.570.710.62標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非凈利潤-帶

33、漂移項(xiàng)0.490.540.891.000.560.640.630.70標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度毛利潤0.420.350.630.561.000.860.580.51標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度毛利潤-帶漂移項(xiàng)0.370.410.570.640.630.861.000.510.58標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度營業(yè)收入0.700.600.710.580.511.000.90標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度營業(yè)收入-帶漂移項(xiàng)0.620.670.620.700.510.580.901.00超預(yù)期（傳統(tǒng)）因子相關(guān)系數(shù)的平均值和因子 IC 的相關(guān)系數(shù)如下。表 7：中證 500 內(nèi) 超預(yù)期（傳統(tǒng)）因子 相關(guān)系數(shù)的平均值數(shù)據(jù)來源：Wind，超預(yù)期因

34、子標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母凈利潤標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母凈利潤-帶漂移項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非凈利潤標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非凈利潤-帶漂移項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度毛利潤標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度毛利潤-帶漂移項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度營業(yè)收入標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度營業(yè)收入-帶漂移項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母凈利潤1.000.930.750.670.640.550.560.820.75標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母凈利潤-帶漂移項(xiàng)0.931.000.660.700.520.740.78標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非凈利潤0.750.661.000.910.800.720.840.75標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非凈利潤-帶漂移項(xiàng)0.670.700.9

35、11.000.700.770.750.80標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度毛利潤0.640.520.560.800.701.000.880.770.67標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度毛利潤-帶漂移項(xiàng)0.550.720.770.750.881.000.680.71標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度營業(yè)收入0.820.740.840.770.681.000.92標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度營業(yè)收入-帶漂移項(xiàng)0.750.780.750.800.670.710.921.00表 8：中證 500 內(nèi) 超預(yù)期（傳統(tǒng)）因子IC 的相關(guān)系數(shù)數(shù)據(jù)來源：Wind，超預(yù)期（傳統(tǒng)）單因子測(cè)試結(jié)果超預(yù)期（傳統(tǒng)）因子的分組測(cè)試具體結(jié)果和單因子組合優(yōu)化的績效指標(biāo)如下。單因子

36、組合優(yōu)化下，超額收益為 9%-11%，最大回撤為-8-10%，信息比率為 1.8-2.5。多頭組單因子組合優(yōu)化組合優(yōu)化超預(yù)期因子標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母凈利潤標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母凈利潤-帶漂移項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非凈利潤標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非凈利潤-帶漂移項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度毛利潤標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度毛利潤-帶漂移項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度營業(yè)收入標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度營業(yè)收入-帶漂移項(xiàng)空頭組超 超額收益 超額收益 超額收益 超額收益 多空收 超額收益 超額收益 超額收益 超額收益額收益-6.06%-5.78%-7.17%-5.44%-6.78%-6.39%-6.13%-5.51%最大回撤 波動(dòng)率 信息

37、比率 益最大回撤 波動(dòng)率 信息比率15.75%13.72%15.20%15.61%14.16%13.88%14.77%13.86%-8.49%-9.76%-8.92%-8.98%-7.89%-8.59%-10.76%-10.35%6.44%6.37%6.20%6.22%6.31%6.45%6.35%6.18%2.452.162.452.512.242.152.332.2421.81%19.50%22.37%21.05%20.94%20.28%20.90%19.37%12.33%10.30%11.94%10.25%10.05%8.95%11.84%10.46%-8.32%-9.25%-8.16%

38、-10.44%-9.24%-8.27%-9.09%-10.74%4.80% 2.574.70% 2.194.75% 2.514.70% 2.184.79% 2.104.74%1.894.80% 2.464.71% 2.22IC2.87%2.44%2.87%2.47%2.59%2.28%2.89%2.46%RankIC 周度雙邊3.40%2.69%3.36%2.58%2.89%2.15%3.26%2.51%換手率13.46%13.56%11.96%12.11%11.48%11.93%12.55%12.90%表 9：中證 500 股票池 超預(yù)期（傳統(tǒng)）因子 主要績效指標(biāo)數(shù)據(jù)來源：Wind，。測(cè)試區(qū)

39、間：2010.01-2022.07。分組 年化超額收益超預(yù)期因子標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母凈利潤標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度歸母凈利潤-帶漂移項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非凈利潤標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度扣非凈利潤-帶漂移項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度毛利潤標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度毛利潤-帶漂移項(xiàng)標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度營業(yè)收入標(biāo)準(zhǔn)化預(yù)期外單季度營業(yè)收入-帶漂移項(xiàng)t0t1t2t3t4t5t6t7t8t9-6.06%-5.78%-7.17%-5.44%-6.78%-6.39%-6.13%-5.51%-7.69%-3.32%-5.94%-4.75%-4.25%-2.52%-8.04%-5.07%-4.79%-5.49%-4.68%-1.93%-4

40、.16%-0.81%-3.78%-2.95%-3.53%-4.19%-2.23%-3.25%-2.09%-0.65%-3.08%-3.13%-1.24%-0.89%-1.97%-0.69%-1.51%-2.45%-0.92%-0.63%-0.40%1.22%0.66%1.00%0.90%-0.84%-0.05%0.50%4.59%4.80%2.25%1.62%2.88%3.18%2.77%3.98%8.41%5.62%7.91%5.48%6.48%3.72%7.39%4.41%10.90%9.58%11.87%7.45%9.65%7.67%12.86%9.70%多空收益15.75%21.81%

41、13.72%19.50%15.20%22.37%15.61%21.05%14.16%20.94%13.88%20.28%14.77%20.90%13.86%19.37%表 10：中證 500 股票池 超預(yù)期（傳統(tǒng)）因子 分組年化超額收益數(shù)據(jù)來源：Wind，。測(cè)試區(qū)間：2010.01-2022.07。中證 500 股票池內(nèi)，8 個(gè)超預(yù)期（傳統(tǒng)）因子的多頭組超額收益和單因子組合優(yōu)化超額收益曲線如下。圖 7：中證 500 股票池 超預(yù)期（傳統(tǒng)）因子 多頭組圖 8：中證 500 股票池 超預(yù)期（傳統(tǒng)）因子 組超額收益曲線合優(yōu)化超額收益曲線數(shù)據(jù)來源：Wind，測(cè)試區(qū)間：2010.01-2022.07。數(shù)

42、據(jù)來源：Wind，測(cè)試區(qū)間：2010.01-2022.07。超預(yù)期（傳統(tǒng)）復(fù)合因子績效表現(xiàn)中證 500 股票池內(nèi)，超預(yù)期（傳統(tǒng)）復(fù)合因子多頭組年化超額收益 16.22%，超額最大回撤-9.97%，信息比率-0.1；空頭組年化超額-8.27%，多空年化 收益 24.49%。超預(yù)期（傳統(tǒng)）復(fù)合因子組合優(yōu)化的年化超額收益 12.73%，超額收益最大回撤-8.53%，信息比率 2.63，周度雙邊換手率 11.74%。等 權(quán)合成的超預(yù)期（傳統(tǒng)）復(fù)合因子多頭組超額收益曲線、單因子組合優(yōu) 化超額收益曲線如下。圖 9：中證 500 股票池 超預(yù)期（傳統(tǒng)）復(fù)合因子分組 圖 10：中證 500 股票池 超預(yù)期（傳

43、統(tǒng)）復(fù)合因子超額收益曲線組合優(yōu)化收益曲線數(shù)據(jù)來源：Wind，測(cè)試區(qū)間：2010.01-2022.07。數(shù)據(jù)來源：Wind，測(cè)試區(qū)間：2010.01-2022.07。成長因子我們基于凈利潤、營業(yè)收入計(jì)算常用的增長率因子；同時(shí)使用 ROA、ROE計(jì)算 ROA 變動(dòng)、ROE 變動(dòng)衡量股票的成長性。成長因子列表經(jīng)過歷史回測(cè)篩選，我們選擇成長的 8 個(gè)因子用于中證 500 內(nèi)選股，估值因子的整體權(quán)重為 10%，每個(gè)單因子權(quán)重為 1.25%。具體指標(biāo)和計(jì)算方法如下表：表 11：中證 500 股票池 成長因子列表因子名方向計(jì)算方法因子權(quán)重單季度扣非凈利潤同比增長率越大越好單季度扣非凈利潤同比增長率1.250

44、0%單季度扣非 ROA 變動(dòng)越大越好單季度扣非 ROA 減去去年同期1.2500%單季度扣非 ROE 變動(dòng)越大越好單季度扣非 ROE 減去去年同期1.2500%單季度歸母凈利潤同比增長率越大越好單季度歸母凈利潤同比增長率1.2500%單季度歸母 ROA 變動(dòng)越大越好單季度歸母 ROA 減去去年同期1.2500%單季度歸母 ROE 變動(dòng)越大越好單季度歸母 ROE 減去去年同期1.2500%單季度營業(yè)利潤同比增長率越大越好單季度營業(yè)利潤同比增長率1.2500%單季度營業(yè)收入同比增長率越大越好單季度營業(yè)收入同比增長率1.2500%數(shù)據(jù)來源：成長因子相關(guān)系數(shù)的平均值和因子 IC 的相關(guān)系數(shù)如下。表 1

45、2：中證 500 內(nèi) 成長因子 相關(guān)系數(shù)的平均值成長因子 相關(guān)系數(shù)平均值單季度歸母ROA變動(dòng)單季度歸母ROE變動(dòng)單季度歸母凈利潤同比增長率單季度扣非ROA變動(dòng)單季度扣非ROE變動(dòng)單季度扣非凈利潤同比增長率單季度營業(yè)利潤同比增長率單季度營業(yè)收入同比增長率單季度歸母ROA變動(dòng)1.000.910.720.750.610.550.390.410.510.530.240.270.28單季度歸母ROE變動(dòng)0.911.000.550.61單季度歸母凈利潤同比增長率0.720.751.000.460.490.570.67單季度扣非ROA變動(dòng)0.610.550.460.491.000.900.680.720.5

46、60.590.330.360.340.36單季度扣非ROE變動(dòng)0.550.610.901.00單季度扣非凈利潤同比增長率0.390.410.570.680.721.000.72單季度營業(yè)利潤同比增長率0.510.530.670.560.590.721.00單季度營業(yè)收入同比增長率0.240.270.280.330.360.340.361.00數(shù)據(jù)來源：Wind，成長因子單季度歸母ROA變動(dòng)單季度歸母ROE變動(dòng)單季度歸母凈利潤同比增長率單季度扣非ROA變動(dòng)單季度扣非ROE變動(dòng)單季度扣非凈利潤同比增長率單季度營業(yè)利潤同比增長率單季度營業(yè)收入同比增長率單季度歸母ROA變動(dòng)1.000.950.800.

47、770.740.760.590.600.660.680.35單季度歸母ROE變動(dòng)0.951.000.830.720.41單季度歸母凈利潤同比增長率0.800.831.000.640.680.730.760.800.800.47單季度扣非ROA變動(dòng)0.770.740.720.640.681.000.940.700.740.43單季度扣非ROE變動(dòng)0.760.941.000.48單季度扣非凈利潤同比增長率0.590.600.730.760.801.000.820.530.54單季度營業(yè)利潤同比增長率0.660.680.800.700.740.821.00單季度營業(yè)收入同比增長率0.350.410.

48、470.430.480.530.541.00表 13：中證 500 內(nèi) 成長因子 IC 的相關(guān)系數(shù)數(shù)據(jù)來源：Wind，成長單因子測(cè)試結(jié)果成長因子的分組測(cè)試具體結(jié)果和單因子組合優(yōu)化的績效指標(biāo)如下。單因子組合優(yōu)化下，超額收益為 6%-10%，最大回撤為-8-11%，信息比率為 1.3-2.2。多頭組單因子組合優(yōu)化組合優(yōu)化成長因子單季度歸母ROA變動(dòng)單季度歸母ROE變動(dòng)單季度歸母凈利潤同比增長率單季度扣非ROA變動(dòng)單季度扣非ROE變動(dòng)單季度扣非凈利潤同比增長率單季度營業(yè)利潤同比增長率 單季度營業(yè)收入同比增長率空頭組超 超額收益 超額收益 超額收益 超額收益 多空收 超額收益 超額收益 超額收益 超額

49、收益額收益-6.39%-8.25%-9.92%-9.13%-9.67%-8.57%-9.16%-8.13%最大回撤 波動(dòng)率 信息比率 益最大回撤 波動(dòng)率 信息比率12.10%10.93%9.52%11.63%12.46%9.28%6.71%6.28%-9.25%-11.47%-10.43%-8.66%-10.43%-12.09%-12.00%-13.71%6.54%6.71%7.01%6.48%6.64%7.23%7.10%7.04%1.851.631.361.791.881.280.950.8918.50%19.18%19.44%20.76%22.13%17.84%15.87%14.42%8

50、.55%9.13%8.61%9.57%10.65%9.24%8.70%6.64%-8.79%-8.99%-8.53%-8.28%-8.71%-8.86%-9.20%-11.76%4.83% 1.774.86% 1.884.85% 1.774.78% 2.004.75% 2.244.87% 1.904.87% 1.794.93%1.35IC2.44%2.56%2.51%2.69%2.78%2.50%2.50%1.84%RankIC 周度雙邊2.84%3.04%2.95%2.89%3.05%2.94%2.89%2.19%換手率13.27%13.25%13.52%11.99%12.09%11.99%

51、12.71%11.87%表 14：中證 500 股票池 成長因子 主要績效指標(biāo)數(shù)據(jù)來源：Wind，。測(cè)試區(qū)間：2010.01-2022.07。3.%3.4.3.3.2%14.4%6.281%5.04%7.54%.6494%03%.89%1-4.15%.34%-5.13%-8單季度營業(yè)收入同比增長率7%15.8%6.713.18%19%7.27%.6525%2.35%-2.82%-3.31%.67%-7.16%-9單季度營業(yè)利潤同比增長率4%17.8%9.28%0.4211%7.28%.6607%0.56%-2.82%-5.00%.54%-6.57%-8單季度扣非凈利潤同比增長率22.132.4

52、6%1%0.5818%5.52%.452.44%.84%-0-1.38%-2.23%.78%-6.67%-9單季度扣非ROE變動(dòng)6%20.7%1.631%0.0412%8.02%.740.18%0.12%-3.80%-1.80%.55%-4.13%-9單季度扣非ROA變動(dòng)4%19.4%9.52%8.705%8.83%.882.54%.49%-0-2.51%-5.15%.94%-4.92%-9單季度歸母凈利潤同比增長率8%19.1%0.931%1.2918%7.4.43%32.17%2.10%-1.14%-6.03%.47%-6.25%-8單季度歸母ROE變動(dòng)0%18.5%2.101%9.968

53、%7.6.06%236%0.06%-4.45%-2.29%.85%-6.39%-6單季度歸母ROA變動(dòng)多空收益t9t8t7t6t5t4t3t2t1t0成長因子分組 年化超額收益表 15：中證 500 股票池 成長因子 分組年化超額收益數(shù)據(jù)來源：Wind，。測(cè)試區(qū)間：2010.01-2022.07。中證 500 股票池內(nèi)，8 個(gè)成長因子的多頭組超額收益和單因子組合優(yōu)化超額收益曲線如下。圖 11：中證 500 股票池 成長因子 多頭組圖 12：中證 500 股票池 成長因子 組合優(yōu)化超額收益曲線超額收益曲線數(shù)據(jù)來源：Wind，測(cè)試區(qū)間：2010.01-2022.07。數(shù)據(jù)來源：Wind，測(cè)試區(qū)間：

54、2010.01-2022.07。成長復(fù)合因子績效表現(xiàn)中證 500 股票池內(nèi)，成長復(fù)合因子多頭組年化超額收益 13.11%，超額最大回撤-9.58%，信息比率 1.99；空頭組年化超額-12.8%，多空年化收益 25.91%。成長復(fù)合因子組合優(yōu)化的年化超額收益 10.88%，超額收益最大回撤-7.53%，信息比率 2.23，周度雙邊換手率 11.85%。等權(quán)合成的成長復(fù)合因子多頭組超額收益曲線、單因子組合優(yōu)化超額收益曲線如下。圖 13：中證 500 股票池 成長復(fù)合因子 分組超額收益圖 14：中證500股票池 成長復(fù)合因子組合優(yōu)化收曲線益曲線數(shù)據(jù)來源：Wind，測(cè)試區(qū)間：2010.01-2022

55、.07。數(shù)據(jù)來源：Wind，測(cè)試區(qū)間：2010.01-2022.07。分析師因子我們基于朝陽永續(xù)分析師預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)，計(jì)算分析師覆蓋度、分析師預(yù)測(cè)市盈率、分析師預(yù)測(cè) ROE 等常用的分析師類因子。分析師因子列表經(jīng)過歷史回測(cè)篩選，我們選擇分析師的 13 個(gè)因子用于中證 500 內(nèi)選股。分析師因子的整體權(quán)重為 10%，每個(gè)單因子權(quán)重為 0.77%。具體指標(biāo)和計(jì)算方法如下表：表 16：中證 500 股票池 分析師因子列表因子名方向計(jì)算方法因子權(quán)重分析師覆蓋度越大越好過去 90 日覆蓋報(bào)告數(shù)量0.7692%分析師預(yù)測(cè) BPROE 分位數(shù)越大越好過去 90 日分析師預(yù)測(cè) BP 分位數(shù)+ROE 分位數(shù)0.769

56、2%分析師盈利預(yù)測(cè)標(biāo)準(zhǔn)差越小越好過去 90 日分析師預(yù)測(cè)凈利潤的標(biāo)準(zhǔn)差0.7692%分析師預(yù)測(cè) EP越大越好過去 90 日分析師預(yù)測(cè)凈利潤/總市值0.7692%分析師預(yù)測(cè) PEG越大越好（過去 90 日分析師預(yù)測(cè)凈利潤/總市值）*過去 90 日凈0.7692%利潤增長率分析師預(yù)測(cè) ROE越大越好過去 90 日分析師預(yù)測(cè)凈利潤/股東權(quán)益0.7692%分析師預(yù)測(cè)目標(biāo)價(jià)收益率越大越好過去 90 日分析師預(yù)測(cè)目標(biāo)價(jià)/當(dāng)前股價(jià)-10.7692%過去 90 日機(jī)構(gòu)最新盈利預(yù)測(cè)調(diào)整幅度越大越好過去 90 日機(jī)構(gòu)預(yù)測(cè)凈利潤調(diào)賬幅度加權(quán)平均0.7692%分析師預(yù)測(cè) SP20 日變化越大越好過去 90 日分析師預(yù)

57、測(cè) SP20 日變化0.7692%分析師預(yù)測(cè) EP20 日變化越大越好過去 90 日分析師預(yù)測(cè) EP20 日變化0.7692%分析師預(yù)測(cè)凈利潤增長率 FY1越大越好過去 90 日分析師預(yù)測(cè)凈利潤增長率 FY10.7692%分析師預(yù)測(cè) EPG 分位數(shù)（FY1）越大越好過去 90 日分析師預(yù)測(cè) EP 分位數(shù)+g（FY1）分位數(shù)0.7692%分析師預(yù)測(cè) EPG 分位數(shù)（FY2）越大越好過去 90 日分析師預(yù)測(cè) EP 分位數(shù)+g（FY2）分位數(shù)0.7692%數(shù)據(jù)來源：分析師因子 相關(guān)系數(shù)平均值分析師覆蓋度分析師盈利預(yù)測(cè)標(biāo)準(zhǔn)差分析師預(yù)測(cè)BPROE分位數(shù)分析師預(yù)測(cè)EP分析師預(yù)測(cè)EP20日變化分析師預(yù)測(cè)EP

58、G分位數(shù)（FY1）分析師預(yù)測(cè)EPG分位數(shù)（FY2）分析師預(yù)測(cè)PEG分析師預(yù)測(cè)ROE分析師預(yù)測(cè)SP20日變化分析師預(yù)測(cè)凈利潤增長率 FY1分析師預(yù)測(cè)目標(biāo)價(jià)收益率過去90日機(jī)構(gòu)最新盈利預(yù)測(cè)調(diào)整幅度分析師覆蓋度1.000.030.160.140.010.080.100.050.230.020.000.04-0.060.06-0.01-0.01-0.10分析師盈利預(yù)測(cè)標(biāo)準(zhǔn)差0.031.00-0.17-0.12-0.03-0.05-0.020.09-0.19分析師預(yù)測(cè)BPROE分位數(shù)0.160.14-0.17-0.121.000.860.140.140.570.600.510.530.210.230.1

59、60.510.500.080.070.230.250.230.140.140.170.120.130.15分析師預(yù)測(cè)EP0.861.00分析師預(yù)測(cè)EP20日變化0.01-0.030.140.141.000.230.210.110.54分析師預(yù)測(cè)EPG分位數(shù)（FY1）0.080.100.05-0.05-0.020.570.510.600.530.230.210.161.000.890.690.430.380.080.080.060.030.510.470.160.190.150.250.220.17分析師預(yù)測(cè)EPG分位數(shù)（FY2）0.891.000.76分析師預(yù)測(cè)PEG0.090.210.230

60、.690.761.000.180.41分析師預(yù)測(cè)ROE0.23-0.190.510.500.110.430.380.181.000.300.100.16分析師預(yù)測(cè)SP20日變化0.020.000.080.070.540.080.080.060.031.000.040.210.02分析師預(yù)測(cè)凈利潤增長率FY10.040.06-0.06-0.01-0.100.230.250.230.510.470.410.300.041.000.050.33分析師預(yù)測(cè)目標(biāo)價(jià)收益率0.140.140.170.160.190.150.100.210.051.000.02過去90日機(jī)構(gòu)最新盈利預(yù)測(cè)調(diào)整幅度-0.010.