五糧液公司的關聯(lián)交易與實際理財目標

1、思考題：一、五糧液的實際理財目標是什么？有何依據？五糧液的實際理財目標是通 過哪些理財行為實現的？1、實際理財目標是實現相關人利益最大化。2、五糧液股份有限公司（上市公司）的第一大股東為宜賓市國有資產管理 局，實際控制人為五糧液集團，五糧液自上市后一直維持了較高的利潤水平，無論 在白酒行業(yè)還是在所有公開上市的公司中，五糧液都屬于“績優(yōu)股”，五糧液集團 為上市公司所作的犧牲不可謂不大，那么五糧液集團通過發(fā)起設立五糧液上市公司 所得到的回報究竟有哪些呢？ 一般，上市公司股東最常見的回報就是兩種：（1） 經由上市公司股利分配所獲得回報；（2）股東所持股票市場價格上漲的升值。（1）五糧液集團從以上的股

2、利分配方案中所能得到的實際利益為零。因為五 糧液的國家股東是宜賓市國有資產管理局，所有股利都應該支付給國資局。（2）那繼續(xù)看第二種回報方式：股東所持股票市場價格上漲引起股票的升 值。作為第一大股東，五糧液集團是國家股東，股票是不參與市場流通的，因此不 存在股票價格上漲帶來的升值。對于五糧液集團來說，設立五糧液股份公司，將集團最具市場號召力的“五 糧液”品牌注入上市公司，并塑造了一個利潤不斷成長的績優(yōu)股形象，而沒有相應 的回報是顯然不符合邏輯的。一些筆者通過查閱五糧液的各種公開文告，整理出了若干五糧液和集團公司 之間的現金往來類型：（1）股利分派。這是一種利益均沾型，大小股東都能獲益。對五糧液集

3、團而 言，上市5年，只進行過一次真正意義上的現金股利分配。（2）商標和標識使用費等。五糧液股份公司自上市起，每年向集團公司繳納 不菲的商標和標識使用費。將上市公司的利益向集團單邊輸出。（3）服務費及設備使用費等。五糧液上市公司上市時，只是將主要經營性資 產及供銷公司劃入上市公司，其余所有服務都要由集團公司提供。（4）資產往來。即公司改制上市后，集團公司通過各種方式，將手中的各項 實物資產陸陸續(xù)續(xù)地賣給上市公司，上市公司通常支付的都是現金。這一所謂的貢 獻或犧牲在很多事后的證據都表明，受傷的通常都是上市公司。（5）產品往來。這類往來在利益偏向上很難界定，因為集團公司可以通過這 種方式的往來，將利

4、潤注入上市公司，也可能通過這種方式將現金轉移到集團公 司。（6）往來款利潤分配方案I每10股派現2.5元中期每10股公積金轉贈5股吧年末不分配，并每10股配2股（配股價每菠5元）的方案不分配、不轉贈中期每1。股送4股、公枳金轉贈3股并派現1元； 年未10 .股送1股、公積金轉I 2股并派現0.25元 每1。股公租金轉贈2股10股送8股、公積金轉贈2股并派現2元（預案）（7）委托集團公司技改部進行技術改造。6年間共向集團公司技改部支付或預付 現金335371萬元。（8）通過與集團公司合作設立子公司，盡管該子公司仍然由五糧液控制，但 讓然存在向集團公司專一資金控制權和使用權的可能。五糧液與五糧液集

5、團19982003年現金往來一覽表（單位：萬元）19981999200120022003所及標識費等409593189318誠54茹等1912215朗1132712730297D0W3M1506121638721522777B113768281974資產酬053齡0155964-3159-W順68觥瑚73533375001199?10150012847433537!93齡10072684065W58149318282939971631按照上表，自1998年上市至2003年會計年度結束，五糧液共向集團支付了 97.17億元，平均每年超過16億元，遠遠超過五糧液上市以來累計實現的凈利潤 41億元及

6、累計從資本市場募集的現金18.1億元，盡管這其中有相當一部分為正常 活動所必需發(fā)生的，且不存在侵害上市公司利益的現象，但可以肯定的是，其中相 當一部分對中小股東是不公平的。綜上，可以看出大股東利用其控制權侵占上市公司利益，將上市公司的現金 或其他有效資源轉移到大股東手中，通過各種努力，提高上市公司業(yè)績，上市公司 業(yè)績高，可以提高再融資的效率，同時，也不會成為監(jiān)管部門及社會輿論關注的焦 點，大股東利用其控制權，從而形成所謂“上市公司有業(yè)績，大股東有現金”的 “雙贏”局面。2、中國上市公司的理財目標，你認為應該是什么？剩余索取權價值最大化。企業(yè)剩余索取權是指對企業(yè)總收入扣除所有的固定 合約支付后的

7、剩余額的要求權。將剩余索取權作為企業(yè)財務管理目標是因為：第一，作為企業(yè)剩余索取方，其風險必然是最高的，它必然要求在所有的投 資主體中享有最高的收益，剩余索取權最大化符合財務管理的風險報酬理念。第二，企業(yè)剩余索取權作為所有權的體現，一般應當與剩余控制權相對應， 也就是說掌握企業(yè)剩余索取權的一方必然掌握有對重大經營和財務事項的最終決策 權。根據“經濟人”的假設，設關于索取權的一方有可能在財務和經營決策上做出 適當安排，實現自身價值的最大化，這一價值最大化，并不會損害其他利益相關人 的利益，相反，企業(yè)的剩余索取權必須在滿足必要的約束條件之后實現，只有當企 業(yè)長期現金流量的閑職最大化才能促進企業(yè)剩余索

8、取權的最大化。3、為何五糧液的理財目標發(fā)生了異化？這種異化帶來的后果是什么？為何：（1）我國資本市場的制度環(huán)境總體上對大股東、特別是具有國有財產 身份的國有股股東幾乎沒有約束與限制（2）股票價格的下跌無法懲罰大股東，因為大股東的股票不能流通。（3）機構投資者不能改善到上市公司的治理結構以及資本市場的總體走勢（4）目前我國沒有真正意義上的經理人市場，上市公司管理人員不必擔心來 自經理人市場的壓力（5）缺少一個良性的市場以及事后的法律風險，中小股東并不能形成一個有 規(guī)模的市場（6）證券監(jiān)管部門因為多種因素的牽制而無法真正全面、有效地履行監(jiān)管智 能后果：（1）公司的報告利潤并沒有真實的反映公司長期穩(wěn)

9、定發(fā)展的能力，不 利于公司長期穩(wěn)定發(fā)展（2）不能確切地反映公司相關利益者的保護情況，可能導致相關利益者的利 益受到損害4、要使五糧液的實際理財目標回歸至最優(yōu)理財目標，需要采取哪些具體措 施？（1）完善相關法律。我國的法律在保護小股東利益不受大股東侵害方面，幾 乎是空白的；我國目前現有的司法體系采用“誰主張，誰舉證”，這無疑加大了小 股東起訴大股東的成本；我國的民事法律總體上不存在懲罰性賠償。許多實例明確 地告訴市場大股東挪用、侵占上市公司利益不存在任何法律風險。（2）形成相對市場化的經理人市場、并購市場和發(fā)展相對較成熟的機構投資 者（3）建立糾正機制。包括通過股票價格來懲罰大股東、通過機構投資者直接 干預的方式影響公司決策、通過經理人市場來遏制管理層的自利行為、通過中介部 門的專業(yè)意見約束公司貌似他利實則自利的行為、通過證券