牛市第二階段的節(jié)奏判斷和主要風險點

1、牛市第二階段的節(jié)奏判斷和主要風險點第一部分：以史為鑒，并購重組牛市因何終結？宏觀環(huán)境變化、資本市場劇烈變動往往是并購重組牛市結束的直接誘因美國歷史上并購重組牛市的產生、表現(xiàn)和破滅 HYPERLINK /14e111c0ba29843fe95cab24.png o 點擊查看原圖 t /9613532873/_blank 中國：1996-2001年“被利用”“并購重組”的牛市 HYPERLINK /14e111c0c339d83feb26f552.png o 點擊查看原圖 t /9613532873/_blank 2001年牛市終結原因：國有股減持，2001年6月12日，國務院正式發(fā)布減持國有股籌

2、集社會保障基金管理暫行辦法；市場系統(tǒng)性的估值泡沫。 HYPERLINK /14e111d4d969893fa4e32dc8.png o 點擊查看原圖 t /9613532873/_blank 當前A股流動性環(huán)境寬松利率寬松的周期性因素：寬松程度僅次于2008年底。利率寬松的結構性因素：利率市場化完成后的股債雙牛。中國年內或實現(xiàn)利率市場化：目前我國已經完全實現(xiàn)貸款利率市場化，去年年底以來，央行連續(xù)三次上調存款利率浮動區(qū)間，5月調整為基準的1.5倍，央行行長周小川曾表示今年放開存款利率上限是大概率事件。根據(jù)國際經驗，利率市場化結束后能夠給股債帶來雙牛，典型案例美國和韓國 HYPERLINK /14

3、e111d94179e03fdaa440ad.png o 點擊查看原圖 t /9613532873/_blank HYPERLINK /14e111d94ac98c3fec92c157.png o 點擊查看原圖 t /9613532873/_blank 目前A股市值、估值、平均價水漲船高，股市泡沫化將成為常態(tài)。怎么來理解A股此輪牛市的泡沫化？很多人現(xiàn)在擔心“見頂”，主要是因為股票“太貴”了。我們認為，股市泡沫將是常態(tài)化。經濟轉型階段，在看到宏觀經濟顯著改善之前，投資者懷揣著對中國轉型和改革成功的夢想，懷揣著對創(chuàng)新的崇尚，投資股市，這本身是一種全民創(chuàng)業(yè)，通過財富效應吸引創(chuàng)業(yè)、創(chuàng)新。怎么來理解此輪

4、牛市泡沫化的延續(xù)過程？站在政府的立場，肯定期待這輪牛市是慢牛、長牛，越長越好，直到經濟“新引擎”在資本市場的培育下而成功出現(xiàn)。在牛市過程中，政府會調節(jié)行情的節(jié)奏，抑制過度投機。因此，泡沫會在較長時間的存在，但是，過程中會有波折，當泡沫太大了時，行情會有調整把泡沫“擠小”，然后逐漸再把泡沫“吹大”。 HYPERLINK /14e111dc4659e13fec9a7dca.png o 點擊查看原圖 t /9613532873/_blank 本輪牛市遠未結束：基于證券化率的視角：估值系統(tǒng)性泡沫尚未到高潮截止2015年5月20日，A股總市值為65.6萬億（含在香港的股權），占當前GDP（滾動4個月約為

5、64萬億）的比例為101.87%。這一輪資產證券化率在未來很可能會超越2007年底150%的歷史頂部。從全球財富配置的角度，全球資產管理規(guī)模大約100萬億美元，中國的GDP占全球的比例大概是12%，隨著中國經濟復蘇和人民幣國際化，未來大概有10萬億美元左右向中國資產配置。 HYPERLINK /14e111def669e33fe7d45917.png o 點擊查看原圖 t /9613532873/_blank 股市政策：“被利用”的牛市不會一帆風順，但趨勢遠未結束從宏觀背景分析此輪的大邏輯這輪牛市有望伴隨中國經濟轉型的全過程，是多層次資本市場的大牛市，包括主板、創(chuàng)業(yè)板、三板、OTC甚至港股，通

6、過發(fā)展直接融資來解決經濟問題，推動經濟轉型和改革。我們正處于股權投資大繁榮的時代。這輪“被利用的牛市”能實現(xiàn)多方共贏，實現(xiàn)優(yōu)化資源、驅動創(chuàng)新和創(chuàng)業(yè)。政府可以通過資產證券化，解決地方債務問題、盤活存量、推動創(chuàng)新；企業(yè)部門可以利用這輪大牛市來降低融資成本、降低負債率、“去杠桿”；社會財富通過資本市場實現(xiàn)保值增值、參與創(chuàng)業(yè)創(chuàng)新。 HYPERLINK /14e111e1e0f98a3fdbf22d2e.png o 點擊查看原圖 t /9613532873/_blank 本輪并購重組的牛市的微觀觀察并購熱情持續(xù)高漲，2014年至今A股上市公司發(fā)布董事會預案的股權并購事件共2874起，這對于2713家上市

7、公司來說意味著平均每1家上市公司就有1家公司涉足并購。并購處于正反饋階段，和主板收入下滑的窘境截然不同，創(chuàng)業(yè)板收入增速自2013年Q2起連續(xù)8個季度高于20%，2015年Q1加速至33%?；钴S的并購推動外延增長，2014年創(chuàng)業(yè)板商譽合計同比增長了209%，我們以商譽的增加額和300%的溢價率估算，并購增加凈資產規(guī)模10%以上。 HYPERLINK /14e111eb86798c3fd7abe679.png o 點擊查看原圖 t /9613532873/_blank HYPERLINK /14e111e7de59e43fcf385ce9.png o 點擊查看原圖 t /9613532873/_b

8、lank 第二部分：驅動因素未變，牛市結束尚早人民戰(zhàn)爭深入、改革有序推進、對外開放加速人民戰(zhàn)爭的深入：存量財富再配置仍有較大空間 HYPERLINK /14e111f112d9e53fe9c0636a.png o 點擊查看原圖 t /9613532873/_blank 改革有序推進：一帶一路、國企改革、地方債務改革、金融改革 HYPERLINK /14e111fbf1498e3fcc22fd28.png o 點擊查看原圖 t /9613532873/_blank A股對外開放趨勢不可阻擋（FTSE、MSCI) HYPERLINK /14e112005be98d3fe3f3af76.png o

9、點擊查看原圖 t /9613532873/_blank 三季度：深港通時點臨近。深交所有更多的成長股標的，海外投資者對中國的成長股也有興趣。 HYPERLINK /14e11205f199e63fb6e3a9f0.png o 點擊查看原圖 t /9613532873/_blank 經濟L型底：積極財政，寬松貨幣，直接融資助力經濟 HYPERLINK /14e112037fa98e3fe28faadd.png o 點擊查看原圖 t /9613532873/_blank 地產企穩(wěn)降低風險溢價，從走向 HYPERLINK /14e11208e7b9e73fdd97e72a.png o 點擊查看原圖

10、t /9613532873/_blank 盈利沒那么糟，庫存項有望正貢獻 HYPERLINK /14e111c17229dd3fec0fd5f1.png o 點擊查看原圖 t /9613532873/_blank 第三部分：牛市大節(jié)奏及下半年節(jié)奏判斷重申本輪牛市三階段判斷，下半年換擋進入第二階段此輪全面牛市行情的三個階段構想:“牛市-盤整市-牛市”這一輪的A股市場全面牛市行情，可能延續(xù)三到五年，但絕不會一路“瘋?！?，而是會有三大階段，其中，去年到今年某個階段的上漲是第一階段；隨后將是第二階段，是季度性甚至年度性的調整、震蕩；第三階段又是持續(xù)數(shù)年的上漲。歷史雖然不會簡單重演，但是常常很相似而值得

11、借鑒。1996年到2001年牛市節(jié)奏是“牛市盤整市牛市”。第一階段大盤指數(shù)從1996年初的512點上漲，中間經歷“12道金牌”調控導致的短暫暴跌，繼續(xù)漲到1997年5月初1510點。第二階段，較長階段的盤整，除了初期調整30%之外，雖然指數(shù)看上去是熊市，但重組股的行情是很強的，為國企脫貧解困服務。第三階段，1999年“5.19”行情為起點，掀起新一輪長達兩年的牛市行情。 HYPERLINK /14e1120bc8d9e83fdde4be51.png o 點擊查看原圖 t /9613532873/_blank 我們可以展望一下未來。我們現(xiàn)在處于第一階段尾聲，之后，會有第二階段的調整階段，而第三階

12、段可能有兩種情景：情景一，中國經濟轉型和改革的進程低于預期，那么資產證券化將被持續(xù)推動，至少類似1999年“5.19”行情的人造牛市。但是，這種沒有基本面支撐的泡沫化行情最終會以經濟危機收場，就像日本80年代末或者美國的次貸危機。情景二，未來數(shù)年經濟基本面顯著改善，海外資金對中國的配置大大配置。這一輪牛市從開始至今是典型的“人民戰(zhàn)爭”，是國內資金推動；未來人民幣國際化的進程加快，特別是進入IMF特別提款權的一攬子的貨幣籃子，以及確立在亞投行的貨幣籃子中的重要地位，那么，人民幣將成為其他央行的儲備貨幣。那個時候中國高息的債券以及高分紅的“類債券”大盤藍籌股，將成為外國央行、長期資金特別是養(yǎng)老金必

13、備或優(yōu)先配置的資產。因此，第三階段行情表現(xiàn)可能比當前更好的股票，將包括金融、消費等高分紅的價值股，還包括TMT為代表的新興產業(yè)的真正的成長股新藍籌。當前的A股市場遍地都是互聯(lián)網概念，很多公司都編故事說自己是互聯(lián)網+。但是，到了牛市第三階段，將出現(xiàn)真正的互聯(lián)網新藍籌，甚至走向5000億或者更高。本輪牛市的風險點：歷史回顧：1996年監(jiān)管層十二道金牌引發(fā)的大幅波動；1997年上半年股市單邊上漲，管理層從5月開始出臺一系列政策為股市“擠泡沫”，市場在連番打壓下屢次暴跌，暴跌企穩(wěn)后稍有反彈跡象，往往會再次受到新一輪打壓。本輪牛市監(jiān)管層出狠招概率不大，主要風險點在于：1、監(jiān)管層對融資盤的控制； HYPE

14、RLINK /14e1120eef69e93fc6edc394.png o 點擊查看原圖 t /9613532873/_blank 2、注冊制時點漸近，4月20日證券法草案人大一審，大概率今年三季度份進行二審，10月份完成三審，第四季度實施； HYPERLINK /14e112112829e53fd29800c0.png o 點擊查看原圖 t /9613532873/_blank 3、籌碼的供給壓力也在上升。 HYPERLINK /14e1121339b9e73fdccec1fd.png o 點擊查看原圖 t /9613532873/_blank 人性角度：存量財富再配置驅動的牛市，持續(xù)長度統(tǒng)

15、計1990.12-1992.5（18個月）；1996.2-1997.5（16個月）；2000.1-2001.6（18個月）2005.11-2007.10（24個月）；2014.7-至今（12個月） HYPERLINK /14e112156c79ea3fecddf06b.png o 點擊查看原圖 t /9613532873/_blank 第四部分：投資策略配置“風口上的豬”，大資金波段操作、趁勢而為精選“風口上的鷹”，立足“新、炫”淘金10倍股投資策略：趨于均衡配置，中長期改革和創(chuàng)新是主戰(zhàn)場短期：順勢而為，均衡配置，尋找補漲洼地，持有性價比更高的品種中長期：改革和創(chuàng)新是主戰(zhàn)場，特別是創(chuàng)業(yè)板為代表

16、的更新更炫的成長股創(chuàng)業(yè)板指數(shù)的成分股恰恰代表了中國新興產業(yè)的群體，估值水平的高低反映了市場對經濟轉型的強烈預期成長股要找更新、更炫的機會。創(chuàng)新相關的產業(yè)是此輪牛市最強音，精選“風口上的鷹”?！帮L口上的鷹”，即這輪牛市對經濟改變最大的成長性行業(yè)龍頭投資主線一：有催化劑的價值股，公約數(shù)、一路一帶等行業(yè)保增長和調結構的“公約數(shù)”包括環(huán)保、充電樁、新能源汽車、城市地下綜合管廊等等。作為穩(wěn)增長和促轉型公約數(shù)的行業(yè)受益投資拉動，包括環(huán)保工程及服務、水務、風電設備、光伏設備以及鐵路建設?！耙粠б宦贰?相關的“中字頭”央企、鐵路、電力設備、鋼鐵、交通運輸?shù)?，穩(wěn)增長、降電價以及石油價格反彈所驅動的資源股。立足風

17、險收益比和混改，金融股具有配置價值投資主線二：更新更炫，“次新股”有預期差機會次新股機會：“新”“炫”成長的搖籃，能夠戰(zhàn)勝創(chuàng)業(yè)板的股票池新股制度套利機會。部分優(yōu)質公司IPO時會隱藏利潤、而且沒有足夠的動力和投資者進行充分溝通，而在上市之后想要進行再融資的時候，利潤增速將會超預期。從市場偏好的角度：二級市場喜“新”厭“舊”。次新股代表著更新更炫，往往比創(chuàng)業(yè)板的彈性更大。在牛市氛圍中，高彈性的品種意味著更高的收益。從上市公司的角度：新股IPO募集資金之后資金充裕，外延并購上可能有“驚喜”。此外，次新股有較強的高送轉預期。從資金博弈的角度：流通盤小，具有籌碼的稀缺性。在“炒新”的連續(xù)漲停被打開后，短期之內換手率極高，高成本籌碼分布密集，股票橫盤后再度拉起的阻力不大。投資主線三：更新更炫尋找“生態(tài)圈”公司企業(yè)價值來自于現(xiàn)有業(yè)務折現(xiàn)+未來變現(xiàn)能力，后者決定了估值空間的大小，行業(yè)市場規(guī)模和公司所處地位決定了未來變現(xiàn)能力。金字塔的頂端是自帶生態(tài)圈的公司，通過構建自己的商業(yè)生態(tài)圈，重塑行業(yè)格局，并通過戰(zhàn)略布局挖掘入口價值或產業(yè)鏈協(xié)同附加值。創(chuàng)新型生態(tài)圈：“互聯(lián)網+”，特別是商業(yè)模式清晰、具備流量變現(xiàn)優(yōu)勢的公司；新能源汽車及相關產業(yè)鏈整合型生態(tài)圈：通過并購重組完善生態(tài)圈，例如環(huán)保、體育、生物醫(yī)藥等民生健康相關行業(yè)延伸型生態(tài)圈：制造業(yè)升級的機會，關注中國制造2025、工業(yè)4.0 相關