章 遠(yuǎn)期金融工具

1、第二章 遠(yuǎn)期金融工具工具一、概述（一）概念及特征1、概念遠(yuǎn)期金融工具是一種遠(yuǎn)期合約(Forward Contracts)，是指交易雙方約定在未來的某一確定時(shí)間，以事先約定的價(jià)格買入或出售一定數(shù)量的某種資產(chǎn)的一種協(xié)議。通常是金融機(jī)構(gòu)之間以及金融機(jī)構(gòu)與客戶之間的交易，是在正式交易所之外的場(chǎng)外交易。 2、類型主要有兩類遠(yuǎn)期金融工具：遠(yuǎn)期利率協(xié)議（Forward Rate Agreements,簡(jiǎn)稱FRA）遠(yuǎn)期外匯交易（Forward Exchange Rate Dealing） 3、相關(guān)概念 交易市場(chǎng)：是各國(guó)銀行在各自交易室中進(jìn)行的全球性市場(chǎng)，這些交易室相互之間由電話線、信息站和計(jì)算機(jī)網(wǎng)絡(luò)連接在一起

2、。 交易者：銀行和客戶，銀行和銀行，銀行為遠(yuǎn)期交易做中介或直接為客戶的遠(yuǎn)期交易承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。 多頭（Long Position）：遠(yuǎn)期協(xié)議的買方，是以約定價(jià)格購(gòu)買基礎(chǔ)資產(chǎn)（貨幣或外匯）的一方，即借款人，其交易的動(dòng)機(jī)是為了防止未來利率上升（或外匯升值）帶來的風(fēng)險(xiǎn)。 空頭（Short Position）：遠(yuǎn)期協(xié)議的賣方，是以約定價(jià)格出售基礎(chǔ)資產(chǎn)的一方，即貸款人，其交易動(dòng)機(jī)是為了防止未來利率下降（或外匯貶值）帶來的風(fēng)險(xiǎn)。 交割價(jià)格（delivery price）：是遠(yuǎn)期交易雙方在協(xié)議中約定的未來交割基礎(chǔ)資產(chǎn)的價(jià)格。在遠(yuǎn)期合約簽署時(shí)，交割價(jià)格應(yīng)該使得合約的價(jià)值對(duì)交易雙方都為零。 遠(yuǎn)期價(jià)格（forward

3、price）： 是使遠(yuǎn)期合約價(jià)值為零的交割價(jià)格。在簽署遠(yuǎn)期合約是，遠(yuǎn)期價(jià)格與交割價(jià)格是相同的，但是隨著時(shí)間的推移，遠(yuǎn)期價(jià)格可能發(fā)生變化，而該合約最初確定的交割價(jià)格則不能變動(dòng)。 例： 一家公司三個(gè)月后有100萬(wàn)美元要投資于6個(gè)月期的定期存款，該公司擔(dān)心3個(gè)月后的6個(gè)月的定期存款利率可能會(huì)低于當(dāng)前市場(chǎng)利率10%，于是公司與一家銀行簽定遠(yuǎn)期利率協(xié)議，賣出一份39的FRA，在協(xié)議中約定三個(gè)月后以10%的利率存入6個(gè)月期的100萬(wàn)美元定期存款。 情況一：如果3個(gè)月后6個(gè)月期的定期存款利率為8%，低于10%的協(xié)議利率。 公司的損益為：100萬(wàn)（10%-8%）6/12=1萬(wàn)美元，即可以獲得1萬(wàn)美元的差額補(bǔ)償

4、，彌補(bǔ)了實(shí)際6個(gè)月定期存款利率下降2%的損失，保證了6個(gè)月定期存款10%的收益。 情況二：如果3個(gè)月后6個(gè)月定期存款的實(shí)際利率為11%，高于10%的協(xié)議利率。 公司的損益為：100萬(wàn)（10%-11%）6/12=-0.5萬(wàn)美元，即需要支付0.5萬(wàn)美元的利息差額給遠(yuǎn)期利率協(xié)議的買方，抵消了實(shí)際6個(gè)月定期存款利率上升1%帶來的額外收益，但也保證了10%的預(yù)期收益。 4、特征（1）遠(yuǎn)期金融工具是場(chǎng)外交易的衍生金融工具，可以按特定需要的金額和結(jié)算日來設(shè)計(jì)合約條款。（2）是資產(chǎn)負(fù)債平衡表外的金融交易，因而不象長(zhǎng)期貸款和長(zhǎng)期存款一樣列入資產(chǎn)負(fù)債表。（3）可以在交割日之前的任何時(shí)間取消，或者取消原始合約，或者

5、簽訂一個(gè)反向合約來抵消。 （4）凈額交割方式，即到期日進(jìn)行差額結(jié)算，不進(jìn)行實(shí)際資產(chǎn)的交割。 二、遠(yuǎn)期交易的基本術(shù)語(yǔ) （一） 基本術(shù)語(yǔ) 絕大部分遠(yuǎn)期交易遵守由英國(guó)銀行家協(xié)會(huì)1985年起草的標(biāo)準(zhǔn)市場(chǎng)文件，這份文本除確立一些法律規(guī)范外，還定義了許多重要的詞匯。協(xié)議數(shù)額：名義上的借貸本金數(shù)額協(xié)議貨幣：協(xié)議數(shù)額的面值貨幣即標(biāo)價(jià)貨幣交易日：遠(yuǎn)期交易的執(zhí)行日交割日：名義貸款或借款的開始日基準(zhǔn)日：決定參考利率的日子，一般是交割日的前兩天。到期日：名義貸款或借款的到期日協(xié)議期限：在交割日和到期日之間的天數(shù)協(xié)議利率（或匯率）：遠(yuǎn)期合約中約定的固定利率（或匯率）。即參考利率（或匯率）：基準(zhǔn)日的市場(chǎng)的利率（或匯率），

6、一般是基準(zhǔn)日當(dāng)天的LIBOR。交割額：在交割日由協(xié)議一方交給另一方的金額，其數(shù)額根據(jù)協(xié)議利率與參考利率之差來 計(jì)算 （二）遠(yuǎn)期交易的時(shí)間簡(jiǎn)圖 遞延期限 合約期限 交易日 基準(zhǔn)日 交割日 到期日 約定協(xié)議利率 確定參考利率 支付交割額 例：假定遠(yuǎn)期交易雙方于1993年4月14日達(dá)成協(xié)議，買賣5份14遠(yuǎn)期利率協(xié)議，每份面值為100萬(wàn)美元，即協(xié)議金額為500萬(wàn)美元，協(xié)議利率為6%，基準(zhǔn)日市場(chǎng)利率為7%。 14中的1表示交易日與交割日之間的時(shí)間為1個(gè)月，交易日與到期日之間的時(shí)間為4個(gè)月。 交易日 基準(zhǔn)日 交割日 到期日 1993、4、14 1993、5、12 1993、5、14 1993、8、16 因

7、為1993年8月14日為星期6，順延到下一個(gè)工作日，整個(gè)協(xié)議期限92天。 交割日的合約賣方的交割額=（6%-7%）100592/360=-1.28萬(wàn)美元 即合約賣方需要支付1.28萬(wàn)美元，合約買方接受1.28萬(wàn)美元，但多頭在實(shí)際借貸市場(chǎng)借款時(shí)將多支付1%的利率，即需多支付1.28萬(wàn)元利息。三、遠(yuǎn)期合約的損益1、交易雙方的損益遠(yuǎn)期合約的價(jià)值或合約的損益（payoff）決定于簽署遠(yuǎn)期合約時(shí)約定的交割價(jià)格（K ）與合約到期時(shí)基礎(chǔ)資產(chǎn)的即期現(xiàn)貨價(jià)格（ST ）之間的差額。對(duì)于遠(yuǎn)期合約的多頭而言，其合約損益為： ST K 當(dāng)ST K時(shí)，合約價(jià)值為正，即多頭可以較低的價(jià)格K購(gòu)買到價(jià)格較高ST的基礎(chǔ)資產(chǎn)來獲利

8、； 當(dāng)ST K時(shí)，合約價(jià)值為負(fù)，即空頭以較低的價(jià)格K賣出價(jià)格較高ST的基礎(chǔ)資產(chǎn)； 當(dāng)ST 110.523、連續(xù)復(fù)利與離散復(fù)利的換算假設(shè) 是連續(xù)復(fù)利的年利率， 是與之等價(jià)的每年計(jì)算m次復(fù)利的年利率，因此有：可得：例1：假設(shè)某證券的票面年利率為10%，每半年支付一次，請(qǐng)問相當(dāng)于連續(xù)復(fù)利的年利率是多少？本題中：m=2, =10% 則： =2ln(1+10%/2)=9.758%例2：假設(shè)某筆貸款的利率為8%，按連續(xù)復(fù)利計(jì)息。而實(shí)際支付利息是每季度一次，請(qǐng)問每季度應(yīng)該支付的利率是多少？本題中： =8%，m=4 則： =4（ 1）=8.08%（二）幾類遠(yuǎn)期合約的定價(jià)假定： 不存在交易費(fèi)用； 所有交易收益適

9、用同一稅率； 所有交易者都能以相同的無風(fēng)險(xiǎn)利率借入和貸出資金； 不存在無風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)變量定義：t： 當(dāng)前時(shí)間（以年計(jì)）T：遠(yuǎn)期合約到期時(shí)間（以年計(jì)）Tt：遠(yuǎn)期合約的剩余期限（以年計(jì)）S：在t時(shí)合約基礎(chǔ)資產(chǎn)的價(jià)格ST ：在T時(shí)合約基礎(chǔ)資產(chǎn)的價(jià)格K：遠(yuǎn)期合約交割價(jià)格f：在t時(shí)多頭遠(yuǎn)期合約的價(jià)值F：在t時(shí)的遠(yuǎn)期價(jià)格r：在t時(shí)的無風(fēng)險(xiǎn)利率（以連續(xù)復(fù)利計(jì)算） 1、 無現(xiàn)金收入證券的遠(yuǎn)期合約 如果遠(yuǎn)期合約的基礎(chǔ)資產(chǎn)在交易期間無現(xiàn)金收入流，例如無股利支付的股票和貼現(xiàn)債券等，這類證券的遠(yuǎn)期合約較易定價(jià)。其定價(jià)的公式為：F =Se r ( T t ) 我們?cè)O(shè)X為無現(xiàn)金流的證券，在當(dāng)前時(shí)間t構(gòu)建如下兩個(gè)投資組合：

10、A：以一單位X證券為基礎(chǔ)資產(chǎn)的多頭遠(yuǎn)期合約加上金額為 Ke- r (T t ) 的現(xiàn)金；B：一單位的X證券。 到T時(shí)，組合A中的現(xiàn)金Ke- r ( T t ) 變成了K，正好用來購(gòu)買遠(yuǎn)期合約基礎(chǔ)資產(chǎn)，即一單位的X證券，因而此時(shí)A變成了一單位的X證券；組合B仍為一單位的X證券，所以A、B兩個(gè)組合在T時(shí)價(jià)值是相等的，那么它們?cè)趖時(shí)的價(jià)值也應(yīng)相等，否則就會(huì)出現(xiàn)無風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)。 因?yàn)榧偃鏏、B價(jià)值不等，投資者購(gòu)買較便宜的組合、賣出較貴的組合，就有了無風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)，而我們?cè)谇懊嬉呀?jīng)假定不存在無風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)，所以這兩個(gè)組合在t時(shí)價(jià)值相等：f + Ke-r ( T t ) =S，所以： f =SKe- r

11、(T t ) 在遠(yuǎn)期合約生效初始，遠(yuǎn)期價(jià)格定為：使合約價(jià)值f等于0的相對(duì)交割價(jià)格K。因此有：F =K, f =0。所以： F=Se r ( T t ) 若一份無現(xiàn)金收入證券的遠(yuǎn)期合約的實(shí)際遠(yuǎn)期價(jià)格F*與現(xiàn)貨價(jià)格S之間的關(guān)系不符合上式，就出現(xiàn)了無風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)，有以下兩種情況： （1） F* Se r ( T t )，投資者在Tt期間內(nèi)可以無風(fēng)險(xiǎn)利率借入資金S，購(gòu)買一單位的X證券且賣出相應(yīng)的遠(yuǎn)期，到時(shí)間T，按合約規(guī)定，證券X以價(jià)格F*出售，所得現(xiàn)金中Se r ( T t )用來歸還借款，剩余的F* Se r ( T t )即為T時(shí)的無風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)； （2） F* F，即說明遠(yuǎn)期合約價(jià)格相對(duì)于現(xiàn)貨價(jià)格被

12、高估，應(yīng)該賣出遠(yuǎn)期合約，買進(jìn)現(xiàn)貨。例：期限為3個(gè)月的股票遠(yuǎn)期合約的當(dāng)前價(jià)格為43美元。3個(gè)月后到期的無風(fēng)險(xiǎn)年利率為5%，股票當(dāng)前價(jià)格為40美元，不付紅利。判斷： 結(jié)論：期貨價(jià)格被高估套利：借40美元即期購(gòu)入股票現(xiàn)貨，同時(shí)持有3個(gè)月后賣出股票的遠(yuǎn)期合約。3個(gè)月后，遠(yuǎn)期交割股票得價(jià)款43美元，歸還到期貸款40.50美元，因此，套利者在3個(gè)月后凈盈利：（2）如果F*（SI）e r ( T t ) ，套利者可以在t時(shí)借入現(xiàn)金S，購(gòu)買一單位該資產(chǎn)，同時(shí)賣出遠(yuǎn)期合約。在T時(shí)，資產(chǎn)以價(jià)格F*賣出，歸還借款（SI）er (T-t) 后，剩余的F* （SI）e r ( T t ) 為無風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)。 若F* F，即

13、說明遠(yuǎn)期合約價(jià)格相對(duì)于現(xiàn)貨價(jià)格被高估，應(yīng)該賣出遠(yuǎn)期合約，買進(jìn)現(xiàn)貨。例：一年后交割的息票債券遠(yuǎn)期合約的價(jià)格為930美元。債券的即期價(jià)格為900美元。預(yù)期債券在6個(gè)月后以及12個(gè)月后各支付40美元的利息。6個(gè)月期和12個(gè)月期的無風(fēng)險(xiǎn)年利率分別為9%和10%。判斷： 結(jié)論：期貨價(jià)格被高估套利：借入900美元（其中38.24美元以9%的年利率借入6個(gè)月，另外861.76美元以10%的年利率借入1年）購(gòu)買一份債券現(xiàn)貨。同時(shí)建立一年后交割的遠(yuǎn)期合約的空頭。債券現(xiàn)貨的首次利息支付40美元正好用來償還6個(gè)月期38.24美元貸款的本利和。一年之后，收到第二次利息支付40美元，執(zhí)行遠(yuǎn)期合約，交割現(xiàn)貨得到價(jià)款930

14、美元，同時(shí)支付861.76美元貸款的本利和：該套利策略的凈盈利為：（2）如果F*F，即說明遠(yuǎn)期合約價(jià)格相對(duì)于現(xiàn)貨價(jià)格被低估，應(yīng)該買進(jìn)遠(yuǎn)期合約，賣出現(xiàn)貨。例：期限為3個(gè)月的股票遠(yuǎn)期合約的價(jià)格為39美元。3個(gè)月后到期的無風(fēng)險(xiǎn)年利率為5%，股票當(dāng)前價(jià)格為40美元，不付紅利。判斷： 結(jié)論：期貨價(jià)格被低估套利：即期賣空股票現(xiàn)貨，將收益作3個(gè)月的投資，同時(shí)持有3個(gè)月后買進(jìn)股票的遠(yuǎn)期合約。3個(gè)月后，收回投資，本利和為40.50美元，交割遠(yuǎn)期合約得股票并支付價(jià)款39美元，將所得股票用于現(xiàn)貨空頭的平倉(cāng)。因此，套利者在3個(gè)月后凈盈利：3、已知收益率證券的遠(yuǎn)期合約 已知收益率，即按證券價(jià)格的百分比表示的現(xiàn)金收入已知

15、，外匯和股價(jià)指數(shù)均可看作此類。設(shè)收益率為年率q，假設(shè)q=5%，當(dāng)證券價(jià)格為100元時(shí)，此后的一小段時(shí)間內(nèi)的收益便以每年5元（=1005%）的比例派發(fā)。 在t時(shí)保持投資組合A不變，重新構(gòu)造組合B為：e- q ( T t ) 單位的X證券，該證券所獲收益再繼續(xù)投資于該證券。 這樣，投資組合B中的證券的數(shù)量不斷增長(zhǎng)，到T時(shí)正好為一個(gè)單位。A與B在T時(shí)具有相等的價(jià)值，因而在t時(shí)兩者價(jià)值也相等： f+Ke- r ( T t )=S e q ( T t ) 所以 f= Se q ( T t )Ke r ( T t ) 同樣有 F= Se(r q ) ( T t ) 若收益率在遠(yuǎn)期合約期限內(nèi)是可變的，則以q

16、表示平均收益率，上式仍成立。 例：基礎(chǔ)資產(chǎn)為年收益率為4%的證券，期限為6個(gè)月的遠(yuǎn)期合約，無風(fēng)險(xiǎn)收益率為年利10%，股價(jià)為25元，試求遠(yuǎn)期價(jià)格？這里S=25，r=10%，q=4%Tt=0.5，多頭遠(yuǎn)期合約價(jià)格為：F=25e0.060.5=25.76(元)如果第二天其它條件不變,F為26元，請(qǐng)計(jì)算合約價(jià)值?f=26e-0.040.525e-0.10.5=1.18 4、一般結(jié)論 在簽署遠(yuǎn)期合約時(shí)，合約的價(jià)值對(duì)多空雙方都為零。但此后遠(yuǎn)期合約價(jià)值可能發(fā)生變化，對(duì)所有遠(yuǎn)期合約，其多頭的價(jià)值f有一個(gè)一般的結(jié)論。設(shè)合約初始的交割價(jià)格為K，當(dāng)前遠(yuǎn)期價(jià)格為F，則有： f=(FK)e - r (T - t) 考慮

17、以下情形： 若（1）f(FK)e r ( T t )，投資者可以同時(shí)簽訂到期日均為T、交割價(jià)為F的一份多頭遠(yuǎn)期合約和交割價(jià)為K的一份空頭遠(yuǎn)期合約。T時(shí)現(xiàn)金流量為：(STF)+(KST)=(FK)t時(shí)的現(xiàn)值為：(FK) e r ( T t ) 因?yàn)榻桓顑r(jià)格為F的合約價(jià)值恒為0（無論多頭還是空頭），而交割價(jià)格為K的空頭合約的價(jià)值為-f（因?yàn)槎囝^合約價(jià)值定義為f，由于F與K可能不同，f不為零）。 因此,在t時(shí)兩份合約的價(jià)值之和為：0+（-f）= -f （現(xiàn)在需要比較兩份合約價(jià)值之和-f，與兩份合約現(xiàn)金流現(xiàn)值 (FK) e r ( T t )兩者之間的大小，如果兩者數(shù)量不等，即存在套利機(jī)會(huì)，就不滿足定

18、價(jià)的前提。）但由于條件f(FK)e r ( T t ) ）的存在， -f (FK) e r ( T t )即空頭合約價(jià)值小于現(xiàn)值，或者說得到的現(xiàn)金流現(xiàn)值超過了合約的價(jià)值，此投資組合獲得了無風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)，為：f(FK)e r ( T t ) 0。 若（2）f(FK)e r ( T t ) ，投資者可以同時(shí)簽訂到期日均為T、交割價(jià)為F的一份空頭遠(yuǎn)合約和交割價(jià)為K的一份多頭遠(yuǎn)期合約，這樣可獲得無風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)。同樣的過程 T時(shí)現(xiàn)金流量為： （F ST)+(STK)=(FK) t時(shí)的現(xiàn)值為：(FK) e r ( T t ) 因?yàn)榻桓顑r(jià)格為F的合約價(jià)值恒為0（無論多頭還是空頭），而交割價(jià)格為K的多頭合約的價(jià)值為f

19、（由于F與K可能不同，f不為零）。 因此,在t時(shí)兩份合約的價(jià)值之和為：0+f=f 我們可以來比較兩份合約價(jià)值之和f，與兩份合約現(xiàn)金流現(xiàn)值 (FK) e r ( T t )兩者之間的大小，如果兩者數(shù)量不等，即存在套利機(jī)會(huì)。 由于條件f(FK)e r ( T t ) ）的存在，說明多頭合約價(jià)值大于現(xiàn)值，或者說得到的現(xiàn)金流現(xiàn)值低于合約的價(jià)值，此組合獲得了無風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)，超額收益為：f(FK)e r ( T t ) 0。 由于上述兩種情況下均存在套利機(jī)會(huì)，不能滿足定價(jià)的前提假設(shè)，因此，只有當(dāng) f=(FK) e r ( T t )時(shí)，市場(chǎng)才達(dá)到無套利均衡，由此得到多頭遠(yuǎn)期合約價(jià)值f變動(dòng)的一般結(jié)論： f=(F

20、K) e r ( T t )五、遠(yuǎn)期利率協(xié)議（一）遠(yuǎn)期利率協(xié)議概述 1、概念 遠(yuǎn)期利率協(xié)議簡(jiǎn)稱FRA，是交易雙方約定在未來某一確定時(shí)間由一方向另一方支付協(xié)議利率與基準(zhǔn)日的參考利率之間的利息差額的一種衍生交易合約。 遠(yuǎn)期利率協(xié)議交易的目的或者是為了規(guī)避未來利率波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，或者是為了在未來利率波動(dòng)上進(jìn)行投機(jī)獲利。 交易期限一般為3、6、9、12個(gè)月，美元最長(zhǎng)期限可以為2年，其它貨幣的期限一般在1年之內(nèi)。 此外，對(duì)一些非標(biāo)準(zhǔn)的期限和不固定日期的FRA交易，銀行也隨時(shí)準(zhǔn)備提供報(bào)價(jià)。參考利率一般是倫敦銀行同業(yè)拆借利率即LIBOR。 2、遠(yuǎn)期利率協(xié)議文本格式1985年英國(guó)銀行家協(xié)會(huì)擬訂了遠(yuǎn)期利率協(xié)議的標(biāo)準(zhǔn)

21、條款，即FRABBA。（1）協(xié)議日的合約確認(rèn)樣本（電傳格式）遠(yuǎn)期利率協(xié)議合同形式確認(rèn)備注：致：（交易對(duì)手）發(fā)自：銀行我們很高興在此確認(rèn)以下我們之間達(dá)成的遠(yuǎn)期利率協(xié)議交易。該協(xié)議受1985英國(guó)銀行家協(xié)會(huì)制定的遠(yuǎn)期利率協(xié)議條款和條件的約束。合約幣種和金額決定參考利率的日期交割日 到期日協(xié)議利率 （%每年，利率基準(zhǔn)日期以360/365天計(jì)算）賣方名稱買方名稱非標(biāo)準(zhǔn)各項(xiàng)和條件（若有）任何遠(yuǎn)期利率協(xié)議的付款請(qǐng)貸記以下我行帳戶請(qǐng)速使用電話或電報(bào)確認(rèn)以上交易（2）交割日使用的確認(rèn)樣本（電傳格式）遠(yuǎn)期利率協(xié)議 協(xié)議日期確認(rèn)備注：交割致：（交易對(duì)手）發(fā)自：銀行有關(guān)我們之間根據(jù)1985年英國(guó)銀行家協(xié)會(huì)制定的遠(yuǎn)期利

22、率協(xié)議條款和條件達(dá)成的以下遠(yuǎn)期利率協(xié)議交易：合約幣種和金額決定參考利率的日期交割日 到期日合約期限（天數(shù)）協(xié)議利率 （%每年，利率基準(zhǔn)日期以360/365天計(jì)算）賣方名稱買方名稱非標(biāo)準(zhǔn)各項(xiàng)和條件（若有）參考利率 %每年交割金額 （美元、英鎊等）交割指示：我方將在交割日支付 金額到貴方以下帳戶我方將在交割日收到 金額，請(qǐng)貸記我方以下帳戶3、遠(yuǎn)期利率協(xié)議的標(biāo)價(jià)1995年7月13日的美元遠(yuǎn)期利率協(xié)議市場(chǎng)標(biāo)價(jià)：（36 8.08/14）36 8.088.14 28 8.168.2269 8.038.09 39 8.158.21912 8.148.20 410 8.158.211218 8.528.58

23、511 8.178.23 “36”表示期限，“3”表示交易日到交割日之間的期限，即3個(gè)月；“6”表示交易日到到期日之間的期限，即6個(gè)月； 8.088.14是利率的標(biāo)價(jià)，前者（8.08）表示銀行買價(jià)，銀行做遠(yuǎn)期多頭，即銀行在交割日按8.08%支付利息給對(duì)方，而相應(yīng)向?qū)Ψ绞杖“椿鶞?zhǔn)日參考利率計(jì)算的利息；后者（8.14）表示銀行賣價(jià)，銀行做遠(yuǎn)期空頭，即銀行在交割日可以向?qū)Ψ绞杖“?.14%計(jì)算的利息，而支付按基準(zhǔn)日參考利率計(jì)算的利息給對(duì)方。 （二）遠(yuǎn)期利率協(xié)議交割額計(jì)算1、不計(jì)利息的再投資 由于遠(yuǎn)期利率協(xié)議支付利息差額是在名義存貸款的起始日，而不是到期日，提前支付的利息可以用于再投資獲利。如果不計(jì)利

24、息的再投資，交割日的交割額為：交割額=(ir-ic) AD/B ir是參考利率，ic是協(xié)議利率，A是名義本金，D是協(xié)議期限的天數(shù)，B是年的轉(zhuǎn)換天數(shù)（美元為360天，英鎊為365天） 以前面的例子為例，ir為7%，ic為6%，A為500萬(wàn)，D為92天，B為360天，因此：交割額=（7%-6%）50092/360=1.28萬(wàn)美元 交割額為正數(shù)，買方（多頭）從遠(yuǎn)期利率協(xié)議中獲利，由賣方（空頭）向買方支付交割額； 交割額為負(fù)數(shù)，賣方（空頭）從遠(yuǎn)期利率協(xié)議中獲利，由買方（多頭）向賣方支付交割額。 2、計(jì)算利息再投資的交割額 上述不計(jì)利息再投資的交割額是真正應(yīng)該在到期日支付給盈利方的金額，因此，計(jì)算利息再

25、投資的交割額就是上述交割額按交割期限計(jì)算的貼現(xiàn)值。 交割額=（(ir-ic) AD/B）/（1+irD/B） 按上例：交割額=1.28/（1+7%92/360）=1.28/1.017=1.26萬(wàn)美元（三）遠(yuǎn)期利率協(xié)議的定價(jià) 遠(yuǎn)期利率協(xié)議的定價(jià)實(shí)際就是對(duì)協(xié)議利率的定價(jià)，就是在0時(shí)刻交易雙方協(xié)定在T和 之間的期限內(nèi)資產(chǎn)所得的利率，即遠(yuǎn)期利率 。假定0-T之間的即期利率為r， 0- 之間的即期利率為 。三個(gè)利率均為連續(xù)復(fù)利。 我們可以用等價(jià)原理或無套利分析方法，將遠(yuǎn)期利率協(xié)議看做是彌補(bǔ)現(xiàn)貨市場(chǎng)上不同到期日之間的缺口的工具，來計(jì)算出遠(yuǎn)期利率 。 例如，某人將一筆資金投資 年，假定即期市場(chǎng)上（現(xiàn)貨市場(chǎng)）

26、的T年期的利率為r，而 年的即期利率為 ，投資者可以有兩種選擇，在有效市場(chǎng)中兩種選擇的收益是等價(jià)的：（1）以利率 直接投資 年（2）以利率r投資T年，在T- 年期間以遠(yuǎn)期利率 賣出一份遠(yuǎn)期利率協(xié)議。這樣將遠(yuǎn)期視為是彌補(bǔ)現(xiàn)貨市場(chǎng)上不同到期日之間缺口的工具，兩種投資策略是等價(jià)的，即有： 則：即： 例如，某人將一筆100萬(wàn)美元資金投資一年，假定6個(gè)月的利率為9%（半年支付一次），而1年的利率為10%（一年支付一次）。投資者可以有兩種選擇，有效市場(chǎng)中兩種選擇的收益是等價(jià)的：（1）投資一年獲取10%的利息（2）投資6個(gè)月獲取9%的利息，同時(shí)賣出一份612的遠(yuǎn)期利率協(xié)議，在下半年中獲得穩(wěn)定的收益。 遠(yuǎn)期利

27、率協(xié)議定價(jià)：彌補(bǔ)缺口 0月 6月（T=0.5） 12月( =1) 10%A 9% =？B 按離散復(fù)利計(jì)算： （1+10%）=(1+9% 0.5)(1+ 0.5) =(（1+10%）/(1+9% 0.5)1)/0.5=10.52% 按連續(xù)復(fù)利計(jì)算： 首先將離散復(fù)利換算為連續(xù)復(fù)利： =9.53% r=8.80% 然后按照前面連續(xù)復(fù)利的方法計(jì)算遠(yuǎn)期價(jià)格： =（ 9.53% 1-8.80% 0.5）/（1-0.5）=10.26% 從現(xiàn)金流角度推導(dǎo)遠(yuǎn)期價(jià)格，我們以遠(yuǎn)期合約的空頭發(fā)生的現(xiàn)金流為例（字母含義同前）。在0時(shí)刻，交易雙方協(xié)定在 -T 時(shí)期資產(chǎn)的利率為 ，本金為100元。對(duì)遠(yuǎn)期空頭（即存款者）而言

28、，這份遠(yuǎn)期合約相當(dāng)于以下現(xiàn)金流的一個(gè)協(xié)議：T 時(shí)刻：-100元 在0時(shí)刻的現(xiàn)值為：-100 時(shí)刻：+100 在0時(shí)刻的現(xiàn)值為：+100計(jì)算這兩個(gè)時(shí)刻現(xiàn)金流在0時(shí)刻的現(xiàn)值，可以得到該協(xié)議在0時(shí)刻的價(jià)值V（0）：V（0）=100 -100在簽署遠(yuǎn)期協(xié)議的0時(shí)刻，合約價(jià)值對(duì)交易雙方都為零，即：V（0）=0 即 =可得： 即： 與前同。（四）遠(yuǎn)期利率協(xié)議的運(yùn)用（以套期保值為例） 遠(yuǎn)期利率協(xié)議屬于非標(biāo)準(zhǔn)化的衍生金融工具，較少用于投機(jī)獲利或套利，主要用于套期保值。例如：美國(guó)一家A銀行計(jì)劃在3個(gè)月后拆入一筆5000萬(wàn)美元6個(gè)月期的資金，目前市場(chǎng)6個(gè)月期市場(chǎng)貸款利率為8.30%。該銀行預(yù)測(cè)美國(guó)1992年底正遭

29、受通貨膨脹的壓力，短期利率可能會(huì)上升。為避免利率上升帶來的風(fēng)險(xiǎn)，A銀行1993年1月與B銀行通過電話成交了一筆39的遠(yuǎn)期利率協(xié)議，即A銀行向B銀行購(gòu)買了一個(gè)8.30%的遠(yuǎn)期利率協(xié)議。該交易成交3個(gè)月后（即1993年4月30日前2個(gè)交易日），市場(chǎng)利率上升為8.80%。 現(xiàn)貨市場(chǎng)（即期信貸市場(chǎng)） 遠(yuǎn)期市場(chǎng) 現(xiàn)在 計(jì)劃以8.30%借入5000萬(wàn)美元 以8.30%買入一份FRA 3個(gè)月后 實(shí)際以8.80%借入5000萬(wàn)美元 以8.80%的參考利率結(jié)算（市場(chǎng)利率8.80%） 損益： 6個(gè)月后比計(jì)劃多支出1250美元 獲得1197美元收益交割時(shí)的結(jié)算金額=（(ir-ic) AD/B）/（1+irD/B）

30、=（(8.80%-8.30%) 5000180/360）/（1+8.8%180/360） =1197元（不計(jì)利息再投資的結(jié)算金額為1250元）A銀行在三個(gè)月的現(xiàn)貨市場(chǎng)上的損失為（8.8%8.3%）5000180/360=1250元，多支付的利息發(fā)生在6個(gè)月后，與當(dāng)前獲得的1197美元補(bǔ)償是等價(jià)的。通過遠(yuǎn)期利率協(xié)議達(dá)到了套期保值的目的。六：遠(yuǎn)期外匯交易（一）概述1、概念 遠(yuǎn)期外匯交易又稱為期匯交易，是指交易雙方約定在未來的某一時(shí)間以約定的匯率買賣一定數(shù)量外匯的交易。 期限：遠(yuǎn)期外匯交易的期限一般為1個(gè)月、3個(gè)月、6個(gè)月和12個(gè)月等。當(dāng)然按照客戶的特定要求，銀行也可以設(shè)置以天為單位的任意期限。 價(jià)

31、格：約定的匯率即為未來交割時(shí)的匯率，叫遠(yuǎn)期匯率。 類型：分為標(biāo)準(zhǔn)交割日的遠(yuǎn)期外匯交易和非標(biāo)準(zhǔn)交割日的遠(yuǎn)期外匯交易。前者是指交易雙方事先具體約定交割日期，這是最常見的交易類型；后者又叫擇期遠(yuǎn)期外匯交易，是指雙方在訂約時(shí)不規(guī)定具體的交割日期，而只規(guī)定一個(gè)期限，雙方可以在這個(gè)期限中的任何一天進(jìn)行交割。 2、特點(diǎn)（1）交易方式。在遠(yuǎn)期外匯交易市場(chǎng)上通過電話或傳真方式由買賣雙方互為對(duì)手進(jìn)行交易。違約風(fēng)險(xiǎn)較大，但交易條件非常靈活。（2）交易參與者。遠(yuǎn)期外匯交易的參與者主要是銀行、專業(yè)證券交易商和與銀行聯(lián)系密切的跨國(guó)經(jīng)營(yíng)的大廠商，個(gè)體投資者和中小廠商很難參與這樣的交易。（3）交易保證金。是否交納保證金視客戶

32、與銀行的關(guān)系而定，一般來說無須交納保證金。外匯銀行對(duì)客戶或?qū)Ψ姐y行設(shè)立了信貸額度，銀行通常以信貸額度來限制每位客戶的交易金額。（4）結(jié)算方式。有現(xiàn)貨結(jié)算和差額結(jié)算兩種方式。遠(yuǎn)期外匯交易通常以現(xiàn)貨交割為原則，但近年來，約有95%的遠(yuǎn)期外匯交易以互相抵消的方式進(jìn)行差額結(jié)算，即只對(duì)實(shí)際存在的差額部分進(jìn)行現(xiàn)貨結(jié)算。 3、遠(yuǎn)期匯率概念（1）概念。遠(yuǎn)期匯率是買賣遠(yuǎn)期外匯時(shí)所使用的匯率，是兩種貨幣在未來交割時(shí)的相對(duì)價(jià)格。通常以即期匯率為基礎(chǔ)，用遠(yuǎn)期差額的方式表示出來：升水（Premium）是指遠(yuǎn)期匯率高于即期匯率，產(chǎn)生了升值；貼水 (Discount)是指遠(yuǎn)期匯率低于即期匯率，產(chǎn)生了貶值；平價(jià)（Par） 遠(yuǎn)

33、期匯率與即期匯率相同，沒有發(fā)生變化。遠(yuǎn)期匯率=即期匯率+升水 -貼水（2）影響因素。影響遠(yuǎn)期匯率升水或貼水的因素很多，主要有三方面因素：即期匯率水平；兩國(guó)貨幣的利率差異；遠(yuǎn)期的期限長(zhǎng)短。一般而言：利率較高的貨幣在遠(yuǎn)期市場(chǎng)表現(xiàn)為貼水，利率較低的貨幣在遠(yuǎn)期市場(chǎng)表現(xiàn)為升水。 （3）標(biāo)價(jià)方法。兩種方法： 買價(jià)或賣價(jià)匯率（Outright Rate）。即直接標(biāo)出遠(yuǎn)期買賣匯率的全部數(shù)字。例如東京外匯市場(chǎng)1990年5月7日的匯價(jià)為：即期匯率： $/J 134.20/134.301個(gè)月期匯匯率 $/J 131.80/131.953個(gè)月期匯匯率 $/J 129.80/130.00 表明遠(yuǎn)期匯率低于即期匯率，因此

34、，美元對(duì)日元遠(yuǎn)期匯率為貼水，并且期限越長(zhǎng)，貼水越多。 點(diǎn)數(shù)匯率或換匯匯率（Points Rate或Swap Rate）。即報(bào)出遠(yuǎn)期匯率和即期匯率的差價(jià)點(diǎn)數(shù)，也就是升水點(diǎn)數(shù)或貼水點(diǎn)數(shù)。例如1992年德國(guó)法蘭克福某銀行美元與德國(guó)馬克的即期匯率和1、3、6個(gè)月的遠(yuǎn)期差價(jià)：（直接標(biāo)價(jià)，買入價(jià)在前，賣出價(jià)在后）US$/DM 買入價(jià) 賣出價(jià)即期匯率 1.7000 1.70401個(gè)月 100 953個(gè)月 200 1956個(gè)月 300 295例如：三個(gè)月期的遠(yuǎn)期匯率：USD1=DEM 1、7000+0.02=DEM 1.7200 為升水1（二）遠(yuǎn)期匯率的計(jì)算1、遠(yuǎn)期外匯交易的合成 遠(yuǎn)期外匯交易可以由一筆即期外匯交易和兩筆借貸交易合成。 例如：一家德國(guó)公司在三個(gè)月后將獲得一筆100萬(wàn)美元的款項(xiàng)。為了避免匯率風(fēng)險(xiǎn)，公司可以通過遠(yuǎn)期外匯交易提前三個(gè)月來固定美元和馬克的匯率水平