A股下半年投資展望：站在新科技周期的起點(diǎn)

1、 HYPERLINK / 敬請閱讀末頁的重要說明策略研究目錄 HYPERLINK l _bookmark0 一、站在新科技周期的起點(diǎn)7 HYPERLINK l _bookmark1 1、 HYPERLINK l _bookmark3 2、 HYPERLINK l _bookmark7 3、 HYPERLINK l _bookmark11 4、 HYPERLINK l _bookmark14 5、 HYPERLINK l _bookmark18 6、 HYPERLINK l _bookmark19 7、 HYPERLINK l _bookmark1 什么是科技周期？7 HYPERLINK l _

2、bookmark3 信息革命時(shí)代的科技周期8 HYPERLINK l _bookmark7 科技周期的量化度量10 HYPERLINK l _bookmark11 科技周期與資本市場14 HYPERLINK l _bookmark14 資本市場政策支持周期與科技周期15 HYPERLINK l _bookmark18 5G 開啟第四輪信息技術(shù)浪潮17 HYPERLINK l _bookmark19 小結(jié)：最早從 19 年三季度開始，有望開啟一輪新的科技上行周期 HYPERLINK l _bookmark19 17 HYPERLINK l _bookmark21 二、信貸周期的“失效”與數(shù)字經(jīng)濟(jì)

3、的崛起19 HYPERLINK l _bookmark22 1、 HYPERLINK l _bookmark24 2、 HYPERLINK l _bookmark32 3、 HYPERLINK l _bookmark35 4、 HYPERLINK l _bookmark41 5、 HYPERLINK l _bookmark47 6、 HYPERLINK l _bookmark22 三年半的信貸周期理論19 HYPERLINK l _bookmark24 為什么信貸周期是三年半？20 HYPERLINK l _bookmark32 信貸周期為什么可能會失效？24 HYPERLINK l _boo

4、kmark35 當(dāng)下發(fā)生了什么，為什么社融增速回升經(jīng)濟(jì)卻未回升？25 HYPERLINK l _bookmark41 數(shù)字經(jīng)濟(jì)的崛起如何實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量的增長28 HYPERLINK l _bookmark47 小結(jié)現(xiàn)在，又有兩條路擺在面前，這一次會怎么選30 HYPERLINK l _bookmark49 三、經(jīng)濟(jì)下行壓力下寬貨幣政策有望延續(xù)32 HYPERLINK l _bookmark50 1、 新一輪全球?qū)捤芍芷陬A(yù)期升溫32 HYPERLINK l _bookmark55 2、 國內(nèi)貨幣政策34 HYPERLINK l _bookmark62 四、股市資金供需改善流動性展望37 HYPERL

5、INK l _bookmark63 1、 資金供給端：外資流入有望重回?cái)U(kuò)張37 HYPERLINK l _bookmark79 2、 資金需求端：科創(chuàng)板帶動股權(quán)融資回升44 HYPERLINK l _bookmark88 五、業(yè)績尋底企業(yè)盈利展望49 HYPERLINK l _bookmark89 1、 HYPERLINK l _bookmark92 2、 HYPERLINK l _bookmark95 3、 HYPERLINK l _bookmark108 4、 HYPERLINK l _bookmark89 周期輪回Q2/Q3 見底，全年個位數(shù)增長49 HYPERLINK l _bookm

6、ark92 盈利韌性銷售凈利率為關(guān)鍵51 HYPERLINK l _bookmark95 大類行業(yè)業(yè)績趨勢判斷52 HYPERLINK l _bookmark108 行業(yè)配置基于行業(yè)景氣度觀察56 HYPERLINK l _bookmark119 六、氛圍依在，繽紛可期主題投資展望61 HYPERLINK l _bookmark120 1、 2019 年上半年主題行情回顧61 HYPERLINK l _bookmark123 2、 2019 年下半年主題投資展望62Page2 HYPERLINK / 敬請閱讀末頁的重要說明策略研究 HYPERLINK l _bookmark143 七、歷史低位

7、估值對比74 HYPERLINK l _bookmark144 1、 A 股縱向比較74 HYPERLINK l _bookmark150 2、 中美估值對比76 HYPERLINK l _bookmark156 八、站在新科技周期的起點(diǎn)總結(jié)78Page3 HYPERLINK / 敬請閱讀末頁的重要說明策略研究圖表目錄 HYPERLINK l _bookmark2 圖 1：科技周期的四個階段7 HYPERLINK l _bookmark4 圖 2：人類歷史大的技術(shù)浪潮8 HYPERLINK l _bookmark6 圖 3：移動互聯(lián)網(wǎng)的進(jìn)化9 HYPERLINK l _bookmark5 圖

8、4：信息革命時(shí)代的三次技術(shù)浪潮9 HYPERLINK l _bookmark8 圖 5：半導(dǎo)體的歷史銷量周期11圖 6：科技周期和經(jīng)濟(jì)周期帶來的半導(dǎo)體周期12 HYPERLINK l _bookmark10 圖 7：2000 年之后的三輪通信技術(shù)周期13 HYPERLINK l _bookmark12 圖 8：移動基站同比增速和半導(dǎo)體銷量同比增速14 HYPERLINK l _bookmark13 圖 9：技術(shù)周期與科技板塊超額收益14 HYPERLINK l _bookmark15 圖 10：技術(shù)周期與信息科技龍頭超額收益15 HYPERLINK l _bookmark17 圖 11：技術(shù)周

9、期、資本市場政策支持周期與科技板塊超額收益16 HYPERLINK l _bookmark20 圖 12：5G 基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)與應(yīng)用17 HYPERLINK l _bookmark23 圖 13：中國三年半的信貸周期規(guī)律19 HYPERLINK l _bookmark25 圖 14：中國三年半的信貸周期運(yùn)行至下行期，但社融增速提前回升20 HYPERLINK l _bookmark27 圖 15：經(jīng)濟(jì)的三年半的信貸周期背后的地產(chǎn)周期21 HYPERLINK l _bookmark28 圖 16：政府預(yù)期目標(biāo)：GDP 同比增速22 HYPERLINK l _bookmark29 圖 17：第三產(chǎn)業(yè)

10、對經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)相對穩(wěn)定在 4%附近22 HYPERLINK l _bookmark30 圖 18：09 年之后消費(fèi)對經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)穩(wěn)定在 4.5%左右23 HYPERLINK l _bookmark31 圖 19：政府預(yù)期目標(biāo)：GDP 同比和 M2 同比（單位%），2018 年開始不再設(shè)定 M2 增速目標(biāo)； HYPERLINK l _bookmark31 2019 年的 GDP 增速目標(biāo)是 6-6.5%的區(qū)間值23 HYPERLINK l _bookmark34 圖 20：房價(jià)上漲出現(xiàn)在 M2 增速高于名義 GDP 的時(shí)候，反過來，M2 增速高于名義 GDP 出 HYPERLINK l _bookm

11、ark34 現(xiàn)在房價(jià)上漲的時(shí)候，這兩個指標(biāo)互為因果24 HYPERLINK l _bookmark36 圖 21：地產(chǎn)銷售未明顯改善，下半年地產(chǎn)投資面臨下行壓力26 HYPERLINK l _bookmark37 圖 22：制造業(yè)面臨下行壓力26 HYPERLINK l _bookmark38 圖 23：本輪社融增速回升，并未伴隨地產(chǎn)銷量回升，也沒有伴隨中長期信貸需求回升，因 HYPERLINK l _bookmark38 此，并不會帶來經(jīng)濟(jì)的明顯回升26 HYPERLINK l _bookmark39 圖 24：2019 年地方政府專項(xiàng)債額度為 2.15 萬億元27 HYPERLINK l

12、_bookmark40 圖 25：2018 年 6 月以來新增專項(xiàng)債用途分類27 HYPERLINK l _bookmark42 圖 26：1-5 月基建項(xiàng)目審批投資額回升28 HYPERLINK l _bookmark43 圖 27：基建審批項(xiàng)目各個領(lǐng)域的投資額累計(jì)同比增速28 HYPERLINK l _bookmark45 圖 28：信息產(chǎn)業(yè)自 2016 年以來在經(jīng)濟(jì)總量中扮演著越來越重要的角色29 HYPERLINK l _bookmark44 圖 29：據(jù)信通院測算，數(shù)字經(jīng)濟(jì)占我國經(jīng)濟(jì)超過 1/329 HYPERLINK l _bookmark46 圖 30：信息服務(wù)業(yè) GDP 增速遠(yuǎn)

13、高于 GDP 增速29 HYPERLINK l _bookmark48 圖 31：計(jì)算機(jī)及軟件行業(yè)收入增速30 HYPERLINK l _bookmark52 圖 32：PMI 反映的全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)放緩32 HYPERLINK l _bookmark51 圖 33：美國經(jīng)濟(jì)下行趨勢明顯32 HYPERLINK l _bookmark53 圖 34：美國通脹持續(xù)低位32 HYPERLINK l _bookmark57 圖 35：美聯(lián)儲降息預(yù)期不斷升溫，尤其下半年降息概率達(dá) 90%以上(截至 2019.6.7)34 HYPERLINK l _bookmark56 圖 36：年初央行釋放大量流動性34

14、 HYPERLINK l _bookmark58 圖 37：國債收益率維持低位34 HYPERLINK l _bookmark59 圖 38：制造業(yè)投資下行壓力較大35 HYPERLINK l _bookmark60 圖 39：中長期融資需求尚未明顯改善35 HYPERLINK l _bookmark61 圖 40：美元指數(shù)回落，美元兌人民幣匯率高位徘徊36Page4 HYPERLINK / 敬請閱讀末頁的重要說明策略研究 HYPERLINK l _bookmark64 圖 41：上半年主動偏股公募基金發(fā)行回暖37 HYPERLINK l _bookmark65 圖 42：私募證券投資基金管理

15、規(guī)模38 HYPERLINK l _bookmark66 圖 43：私募證券基金月末平均倉位38 HYPERLINK l _bookmark67 圖 44：銀行非保本理財(cái)產(chǎn)品規(guī)?？傮w平穩(wěn)39 HYPERLINK l _bookmark69 圖 45：銀行理財(cái)發(fā)行數(shù)量及預(yù)期收益39 HYPERLINK l _bookmark68 圖 46：信托產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量及募資規(guī)模39 HYPERLINK l _bookmark70 圖 47：信托到期規(guī)模及其股票投資39 HYPERLINK l _bookmark71 圖 48：保險(xiǎn)資金運(yùn)用余額及權(quán)益投資比例40 HYPERLINK l _bookmark72

16、 圖 49：全國社?；鹨?guī)模41 HYPERLINK l _bookmark74 圖 50：企業(yè)年金規(guī)模及收益率41 HYPERLINK l _bookmark73 圖 51：境外資金持股規(guī)模及占比41 HYPERLINK l _bookmark75 圖 52：北上資金凈流入規(guī)模41 HYPERLINK l _bookmark76 圖 53：需要關(guān)注的 A 股納入國際指數(shù)的關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)42 HYPERLINK l _bookmark77 圖 54：5 月以來融資呈現(xiàn)凈流出狀態(tài)42 HYPERLINK l _bookmark78 圖 55：最近幾個月股票回購規(guī)模基本平穩(wěn)43 HYPERLINK l

17、_bookmark80 圖 56：歷年年報(bào) A 股分紅規(guī)模44 HYPERLINK l _bookmark81 圖 57：2018 年以來 IPO 總體放緩（以上市日期為參考）44 HYPERLINK l _bookmark82 圖 58：2018 年以來增發(fā)市場遇冷，規(guī)模收縮明顯45 HYPERLINK l _bookmark83 圖 59：可轉(zhuǎn)債發(fā)行在今年明顯擴(kuò)大45 HYPERLINK l _bookmark84 圖 60：限售解禁的板塊分布46 HYPERLINK l _bookmark85 圖 61：限售解禁規(guī)模類型分布46 HYPERLINK l _bookmark86 圖 62：

18、各月重要股東凈減持46 HYPERLINK l _bookmark90 圖 60：上市公司本輪盈利周期已經(jīng)接近尾聲50 HYPERLINK l _bookmark91 圖 61：剔除商譽(yù)減值影響以后 2018 年盈利增速為正50 HYPERLINK l _bookmark93 圖 65：非金融上市公司 ROE 進(jìn)入下行通道51 HYPERLINK l _bookmark94 圖 66：非金融公司 ROE 變動以及各項(xiàng)因子的貢獻(xiàn)程度51 HYPERLINK l _bookmark96 圖 67：非金融上市公司收入增速將弱于總資產(chǎn)增速52 HYPERLINK l _bookmark97 圖 68：

19、銷售凈利率與 PPI-CPI 差值相關(guān)性較大52 HYPERLINK l _bookmark98 圖 69：資源品凈利潤增速與 PPI 同比增速走勢53 HYPERLINK l _bookmark99 圖 70：PMI 原材料和出廠價(jià)格指數(shù)均下行53 HYPERLINK l _bookmark100 圖 71：中游制造行業(yè)凈利潤累計(jì)增速54 HYPERLINK l _bookmark102 圖 72：制造業(yè) PMI 回落至榮枯線以下54 HYPERLINK l _bookmark101 圖 73：必選消費(fèi)行業(yè)凈利潤累計(jì)增速54 HYPERLINK l _bookmark103 圖 74：可選消

20、費(fèi)行業(yè)凈利潤累計(jì)增速54 HYPERLINK l _bookmark104 圖 75：通信行業(yè)收入和凈利潤累計(jì)增速55 HYPERLINK l _bookmark106 圖 76：計(jì)算機(jī)行業(yè)收入和凈利潤累計(jì)增速55 HYPERLINK l _bookmark105 圖 77：非銀金融行業(yè)凈利潤累計(jì)同比增速55 HYPERLINK l _bookmark107 圖 78：房地產(chǎn)業(yè)凈利潤累計(jì)同比增速55 HYPERLINK l _bookmark109 圖 79：移動通信基站設(shè)備產(chǎn)量當(dāng)月同比增速58 HYPERLINK l _bookmark110 圖 80：三大運(yùn)營商資本開支將在 2019 年開

21、始回升58 HYPERLINK l _bookmark111 圖 81：乘用車銷量累計(jì)同比增速59 HYPERLINK l _bookmark113 圖 82：海外半導(dǎo)體設(shè)備制造商出貨額同比增速59 HYPERLINK l _bookmark112 圖 83：基建、交通運(yùn)輸?shù)刃袠I(yè)投資累計(jì)增速59 HYPERLINK l _bookmark114 圖 84：鐵路船舶、電力熱力等利潤累計(jì)同比59 HYPERLINK l _bookmark115 圖 85：1-5 月基建項(xiàng)目審批累計(jì)達(dá)到 43012 個60Page5 HYPERLINK / 敬請閱讀末頁的重要說明策略研究 HYPERLINK l _

22、bookmark117 圖 86：基建審批項(xiàng)目各個領(lǐng)域的投資額累計(jì)同比增速60 HYPERLINK l _bookmark116 圖 87：光伏組件出口規(guī)模繼續(xù)擴(kuò)大60 HYPERLINK l _bookmark118 圖 88：光伏設(shè)備元器件制造逐漸回暖60 HYPERLINK l _bookmark121 圖 89：一季度熱門主題漲幅前 20 名61 HYPERLINK l _bookmark122 圖 90：二季度熱門主題漲幅前 20 名61 HYPERLINK l _bookmark125 圖 91：事件引發(fā)的題材炒作63 HYPERLINK l _bookmark126 圖 92：4

23、G 的發(fā)展對相關(guān)領(lǐng)域主題的帶動作用64 HYPERLINK l _bookmark127 圖 93：從 5G 基礎(chǔ)硬件建設(shè)到 5G 應(yīng)用階段的的主題布局路線圖65 HYPERLINK l _bookmark128 圖 94：微軟最強(qiáng)的黑科技 AR 設(shè)備 Hololens66 HYPERLINK l _bookmark129 圖 95：蘋果公司的 AR 專利66 HYPERLINK l _bookmark130 圖 96：AR 發(fā)展歷程67 HYPERLINK l _bookmark131 圖 97：VR 發(fā)展歷程67 HYPERLINK l _bookmark133 圖 98：華為 Cloud

24、 VR 服務(wù)68 HYPERLINK l _bookmark134 圖 99：5G 落地后第一場景應(yīng)用將加速 VR/AR 發(fā)展，中國市場增速將高于全球68 HYPERLINK l _bookmark136 圖 100：全球云計(jì)算市場份額增速70 HYPERLINK l _bookmark135 圖 101：2018 年我國企業(yè)已經(jīng)上云比例占據(jù)優(yōu)勢70 HYPERLINK l _bookmark137 圖 102：公有云滲透率逐漸提高70 HYPERLINK l _bookmark138 圖 103：微信小程序 1 年增長量已超過蘋果商店 APP 十年積累71 HYPERLINK l _book

25、mark141 圖 104：設(shè)立自貿(mào)區(qū)促進(jìn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級的內(nèi)在邏輯73 HYPERLINK l _bookmark142 圖 105：2015 年以來凈出口呈現(xiàn)下降趨勢，但對 GDP 增長的重要性較高73 HYPERLINK l _bookmark145 圖 106：全部 A 股估值水平74 HYPERLINK l _bookmark146 圖 107：非金融 A 股估值水平74 HYPERLINK l _bookmark147 圖 108：全球市場核心股指估值對比75 HYPERLINK l _bookmark148 圖 109：創(chuàng)業(yè)板絕對估值水平75 HYPERLINK l _bookmar

26、k149 圖 110：中小企業(yè)板絕對估值水平75 HYPERLINK l _bookmark151 圖 111：大盤指數(shù)成份絕對估值和相對全 A 的估值76 HYPERLINK l _bookmark152 圖 112：小盤指數(shù)成份絕對估值和相對全 A 的估值76 HYPERLINK l _bookmark153 圖 113：A 股一級行業(yè)估值水平76 HYPERLINK l _bookmark9 表 1：20 年以來的半導(dǎo)體周期12 HYPERLINK l _bookmark16 表 2：歷史上歷輪政策周期總結(jié)和當(dāng)前政策周期展望16 HYPERLINK l _bookmark26 表 3：歷

27、年中國共產(chǎn)黨代表大會會設(shè)立的經(jīng)濟(jì)發(fā)展目標(biāo)21 HYPERLINK l _bookmark33 表 4：2010 年至今 GDP 總量和同比增速24 HYPERLINK l _bookmark54 表 5：近期全球主要央行釋放偏鴿信號33 HYPERLINK l _bookmark87 表 6：2019 年上半年增量資金測算及 2019 年下半年展望（2019/6/8）47 HYPERLINK l _bookmark124 表 7：流動性充裕伴隨的成長股行情62 HYPERLINK l _bookmark132 表 8： VR/AR 用戶體驗(yàn)的最大短板就是大帶寬+低延時(shí)67 HYPERLINK

28、l _bookmark139 表 11：5 年來自貿(mào)區(qū)建設(shè)進(jìn)展72 HYPERLINK l _bookmark140 表 12：4 個主要沿海自貿(mào)區(qū)在擴(kuò)大開放中取得了顯著成果72 HYPERLINK l _bookmark154 表 13： A 股、美股公司估值水平按照行業(yè)進(jìn)行對比（PE-TTM）77 HYPERLINK l _bookmark155 表 14： A 股、美股公司估值水平按照市值進(jìn)行對比（PE-TTM）77Page6 HYPERLINK / h 敬請閱讀末頁的重要說明策略研究一、站在新科技周期的起點(diǎn)1、什么是科技周期？什么是科技周期？人類及科學(xué)和技術(shù)文明的發(fā)展不是平穩(wěn)向前的，而

29、是存在很強(qiáng)的周期性，伴隨著新的理論的發(fā)展，誕生了新的技術(shù)，技術(shù)產(chǎn)業(yè)化催生出新的產(chǎn)業(yè)，新的產(chǎn)業(yè)帶動經(jīng)濟(jì)不斷向前發(fā)展。但是，伴隨著理論和技術(shù)的停滯，新的產(chǎn)業(yè)逐漸飽和，滲透率達(dá)到極致，科技周期進(jìn)入下行周期。關(guān)于科技周期或者創(chuàng)新周期，學(xué)者在這個領(lǐng)域有許多研究成果，例如康德拉季耶夫周期理論、熊彼特的創(chuàng)新理論，雅各布范杜因的長波理論。綜合來看，科技周期無外乎是以下四個階段。圖 1：科技周期的四個階段技術(shù)成熟度成熟擴(kuò)散衰退時(shí)間引入資料來源：Wind，招商證券第一階段是引入階段。這一階段的特征：一個新產(chǎn)品首次出現(xiàn)于市場，這往往是該產(chǎn)品被證實(shí)有市場需求之前，而且常常是在他所有方面得到充分技術(shù)驗(yàn)證之前。該產(chǎn)品的銷

30、售量很小，且增長緩慢。第二階段是增長階段。這個階段需求增長開始加速，總的市場規(guī)模迅速擴(kuò)張，這個階段也可以成為起飛階段。第三階段是成熟階段。這個階段需求平緩下來，而且在大多數(shù)情況下，增長僅由重置替代率和新家庭的形成率決定。第四階段是衰退階段，該產(chǎn)品對消費(fèi)者開始失去吸引力，銷售量逐漸下降。Page7 HYPERLINK / h 敬請閱讀末頁的重要說明策略研究圖 2：人類歷史大的技術(shù)浪潮愛因斯坦質(zhì)能方程：E=MC生產(chǎn)力=數(shù)據(jù)量通訊速度生產(chǎn)力工具(機(jī)器)智 通訊技術(shù)能化程度，半導(dǎo)體技術(shù)時(shí)間軸2019年智聯(lián)網(wǎng)時(shí)代2009年5200年前18世紀(jì)后半段19世紀(jì)20世紀(jì)后半段700萬年前機(jī)器時(shí)代石器時(shí)代金屬工

31、具時(shí)代互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代人類進(jìn)化農(nóng)業(yè)革命兩次工業(yè)革命信息革命智能革命資料來源：Wind，招商證券從大的技術(shù)周期角度來看，人類已經(jīng)經(jīng)歷了農(nóng)業(yè)革命、兩次工業(yè)革命、信息革命等重大的技術(shù)革命，目前我們?nèi)蕴幵谛畔⒏锩A段。伴隨著人工智能技術(shù)、量子計(jì)算等技術(shù)的成熟，我們可能會進(jìn)入智能革命時(shí)代。2、信息革命時(shí)代的科技周期當(dāng)前我們?nèi)匀惶幵?1980 年代開啟的信息革命時(shí)代。1990 年互聯(lián)網(wǎng)的誕生，開啟了互聯(lián)網(wǎng)的時(shí)代。根據(jù)愛因斯坦質(zhì)能方程E=MC2。能量=質(zhì)量乘以速度的平方。在信息革命之前，人類生產(chǎn)力的提高就是靠提高能量的利用效率，例如蒸汽機(jī)、內(nèi)燃機(jī)、電能直到核能的使用， 人類科學(xué)所能實(shí)現(xiàn)的質(zhì)能量轉(zhuǎn)換效率達(dá)到極致。在

32、可控核聚變實(shí)現(xiàn)之前，人類在能量提升效率的限制，也就直接約束了生產(chǎn)力的提高。但是，伴隨著半導(dǎo)體、電腦、互聯(lián)網(wǎng)的發(fā)明，信息革命的來臨，讓人們提高了信息的交換速度，誕生出來新的生產(chǎn)力，那就是數(shù)據(jù)生產(chǎn)力。我們提出信息時(shí)代，數(shù)據(jù)生產(chǎn)力=數(shù)據(jù)量通訊速度 2在這里，數(shù)據(jù)量由各種硬件終端產(chǎn)生，例如電腦、服務(wù)器、手機(jī)等，而硬件必須依附于系統(tǒng)，例如 WINDOWs，MacOS，IOS 以及未來可能的鴻蒙系統(tǒng)等?；谙到y(tǒng)的軟件及應(yīng)用，例如微信、阿里巴巴等。但是，最底層的就是芯片和半導(dǎo)體。通訊速度先后經(jīng)歷了互聯(lián)網(wǎng)誕生和普及， 以及移動互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代移動通信沿著機(jī)器社會Page8通訊：語言工具：火、石器蒸汽機(jī)的發(fā)明通訊：

33、文 字 工具： 青銅器通訊：互聯(lián)網(wǎng)工具：電腦通訊：電報(bào)、電話工具：電、內(nèi)燃機(jī)印刷術(shù)的發(fā)明通訊：移動互聯(lián)網(wǎng)工具：智能手機(jī)通訊：智聯(lián)網(wǎng)工具：智能機(jī)器 HYPERLINK / h 敬請閱讀末頁的重要說明策略研究2G-3G-4G-5G 的演繹，每一次通信代際的更替都帶來通訊速度大的變化圖 3：移動互聯(lián)網(wǎng)的進(jìn)化資料來源：招商證券通信團(tuán)隊(duì)、招商證券我們總結(jié)，信息革命時(shí)代可以分為大的三次技術(shù)浪潮，圖 4：信息革命時(shí)代的三次技術(shù)浪潮 信息革命時(shí)代智能駕駛/車聯(lián)網(wǎng)/物聯(lián)網(wǎng)/ARVR/工業(yè)物聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用百度人工智能平臺/華為物聯(lián)網(wǎng)平臺/alphbet 的waymo系統(tǒng)移動互聯(lián)網(wǎng)云計(jì)算智聯(lián)網(wǎng)智能革命興起互聯(lián)網(wǎng)普及互聯(lián)網(wǎng)

34、19902000200220302008200920202018移動互聯(lián)網(wǎng)興起智能駕駛/ARVR/工業(yè)機(jī)器人/感知平臺終端5G-6G華為/中興/諾基亞網(wǎng)絡(luò)底層Xilinx摩爾定律資料來源：Wind，招商證券第一次信息浪潮 互聯(lián)網(wǎng)的誕生和泡沫互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代開啟了第一次信息浪潮，人們可以通過 PC 連接互聯(lián)網(wǎng)，伴隨著互聯(lián)網(wǎng)的誕生帶來了 PC 的普及，信息產(chǎn)業(yè)迎來了第一次爆發(fā)。2000 年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂，進(jìn)入低調(diào)發(fā)展的階段。第二次信息浪潮 互聯(lián)網(wǎng)和手機(jī)的普及以中國為例，2004 年中國互聯(lián)網(wǎng)用戶僅有 1000 萬用戶，到 2008 年年底，用戶數(shù)超過8000 萬。5 年的時(shí)間，用戶數(shù)增長接近 8 倍。P

35、age910億-100億個晶體管1億-10億個晶體管1百萬-1億個晶體管英偉達(dá)/AMD/美光AMD K8/奔騰Intel/AMD80486/奔騰Intel3G-4G華為/中興/愛立信/高通移動/2G GSM/ CDMA移動/聯(lián)通互聯(lián)網(wǎng)思科智能手機(jī)/云平臺蘋果/Amazon/alibabaPC/手機(jī)諾基亞/蘋果PC/服務(wù)器IBMiOS蘋果macOS/BlackBerry蘋果/黑莓Windows微軟云計(jì)算/微信/手游Amazon/騰訊/salesforce門戶網(wǎng)端網(wǎng)易/新浪門戶網(wǎng)站/信息化雅虎/甲骨文/adobeTO C互聯(lián)網(wǎng)TO M互聯(lián)網(wǎng) HYPERLINK / h 敬請閱讀末頁的重要說明策略研

36、究1983 年，世界上第一部移動手機(jī)電話終于問世-摩托羅拉 DynaTAC8000X(大哥大），但是從 1983 年至 2000 年，手機(jī)都沒有得到很好普及，伴隨著 2G 網(wǎng)絡(luò)的誕生，手機(jī)開始擁有越來越多的功能。2003 年開始，諾基亞 1100 面世，手機(jī)迎來爆發(fā)。2002 年全球手機(jī)銷量僅有 4 億部，到了 2008 年，手機(jī)銷量達(dá)到 12 億部，而 2018 年全球智能手機(jī)銷量也不過 14 億部。第三次信息浪潮 3G-4G 網(wǎng)絡(luò)支持下智能手機(jī)催生移動互聯(lián)網(wǎng)2008 年 6 月，蘋果公司發(fā)布了 Iphone 3GS，這部劃時(shí)代意義的產(chǎn)品開啟了智能手機(jī)時(shí)代，同時(shí)也開啟了移動互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，200

37、9 年，智能手機(jī)出貨量只有 1.7 億部，到 2016年智能手機(jī)出貨量達(dá)到頂峰 14.7 億部。目前，移動互聯(lián)網(wǎng)和智能手機(jī)的滲透率已經(jīng)接近飽和。第四次信息浪潮 5G 網(wǎng)絡(luò)支持下 AIOT 時(shí)代開啟。3G-4G 時(shí)代完成了人人互聯(lián)網(wǎng)，通過移動互聯(lián)網(wǎng)，人們可以隨時(shí)隨地與世界上絕大多數(shù)人實(shí)現(xiàn)及時(shí)交流。人人互聯(lián)網(wǎng)已經(jīng)達(dá)到極致，由于人接受信息和處理信息的能力是相對有限的。例如，8k 顯示屏可能已經(jīng)是人眼感知的極限。因此，5G 時(shí)代將信息處理和傳輸速度再提高十倍，延時(shí)降低十倍，對人自身來說意義已經(jīng)相對有限。但是，對于機(jī)器來說，進(jìn)入 5G 時(shí)代的信息通訊速度和反應(yīng)速度才剛剛開始能夠?qū)崿F(xiàn)重要作用，人工智能技術(shù)

38、帶動的很多領(lǐng)域?qū)瓉肀l(fā)。5G 將會開啟萬物互聯(lián)，稱之為“to M 互聯(lián)網(wǎng)或者智聯(lián)網(wǎng)（AIOT）”3、科技周期的量化度量伴隨著每一次信息浪潮，新的生產(chǎn)工具誕生、普及、成熟、再至衰退，形成一次大的周期。前面提到信息時(shí)代的數(shù)據(jù)生產(chǎn)力=數(shù)據(jù)量通訊速度 2信息時(shí)代無論什么樣形式的終端，最終底層都是半導(dǎo)體，因此半導(dǎo)體的銷量給了我們很好的觀察科技周期的一個視角。當(dāng)技術(shù)進(jìn)步或者經(jīng)濟(jì)發(fā)展，人們產(chǎn)生了更多的數(shù)據(jù)存儲、處理、傳輸?shù)男枨?，就需要更多的半?dǎo)體芯片和集成電路。人們使用更多的半導(dǎo)體時(shí)，意味著信息水平和數(shù)據(jù)生產(chǎn)力的不斷提升。半導(dǎo)體給了我們觀察數(shù)據(jù)量生產(chǎn)、存儲、顯示的指標(biāo)，通訊速度方面，2002 年以前沒有

39、太好的指標(biāo)，進(jìn)入移動互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代后，移動基站同比增速給了我們一個很好的視角。（1）半導(dǎo)體周期Page10 HYPERLINK / 敬請閱讀末頁的重要說明策略研究圖 5：半導(dǎo)體的歷史銷量周期半導(dǎo)體周期=創(chuàng)新周期+經(jīng)濟(jì)周期智能手機(jī)升級數(shù)據(jù)中心比特幣挖礦智能手機(jī)普及3,00045北美半導(dǎo)體設(shè)備制造商:出貨額:當(dāng)月值:3月移動平均 月半導(dǎo)體:銷售額:全球:三個月移動平均值 月40353025201510502,5002,0001,5001,0005000互聯(lián)網(wǎng)手機(jī)互聯(lián)網(wǎng)浪潮智能手機(jī)移動互聯(lián)網(wǎng)浪潮1,6001,4001,2001,0008006004002000普及費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)資料來源：Wind，招商證

40、券前面我們提到的三次大的信息科技浪潮，分別對應(yīng)了半導(dǎo)體三次大的上行周期，分別1992-2000，2002-2008；2009-2018；三次科技浪潮均以半導(dǎo)體銷量的大幅下滑告終。目前，我們?nèi)匀坏谌涡畔⒗顺币苿踊ヂ?lián)網(wǎng)浪潮的衰退階段，可以觀察到半導(dǎo)體銷量大幅下滑。大的周期分析可以幫助我們從大局觀角度觀察信息科技的演變和大的周期，但是對于投資來說，卻并沒有太大的實(shí)際幫助。具體到投資領(lǐng)域，我們需要更細(xì)的框架。前面提到的三輪大的半導(dǎo)體上行周期，每一輪大的半導(dǎo)體上行周期，其實(shí)又可以拆分為若干小的周期，這種大的技術(shù)創(chuàng)新中的小周期的出現(xiàn)與經(jīng)濟(jì)運(yùn)行也有很大的關(guān)系，因此， 半導(dǎo)體周期實(shí)際上是創(chuàng)新周期和經(jīng)濟(jì)周期的

41、疊加，從歷史上來看，半導(dǎo)體周期持續(xù)的長度平均為 3.54.5 年之間，上行周期，大約是 2-2.5 年，下行周期大約是 11.5 年左右。目前，從大的創(chuàng)新周期來來看，智能手機(jī)和移動互聯(lián)網(wǎng)浪潮非常成熟，第 3 輪大的創(chuàng)新周期已經(jīng)開始進(jìn)入下行階段，而從小的周期來講，由于 2018 年二季度開始全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)入了下行周期，因此小的周期也進(jìn)入快速下行之中。我們面臨的情況有點(diǎn)類似于 2000年以及 08 年的情況，按照每一輪周期下行一年到一年半左右的時(shí)間，那么本輪周期的底部有望出現(xiàn)在 2019 年的三季度到四季度之間，也就是說我們很有可能即將進(jìn)入本輪半導(dǎo)體周期的下行周期的底部。伴隨著 5G 引領(lǐng)新的一輪創(chuàng)新

42、周期到來。半導(dǎo)體周期有可能會開啟新一輪大的上行周期，我們稱之為“第四次信息技術(shù)浪潮”。1992-031992-111993-071994-031994-111995-071996-031996-111997-071998-031998-111999-072000-032000-112001-072002-032002-112003-072004-032004-112005-072006-032006-112007-072008-032008-112009-072010-032010-112011-072012-032012-112013-072014-032014-112015-072016-

43、032016-112017-072018-032018-111992-031992-111993-071994-031994-111995-071996-031996-111997-071998-031998-111999-072000-032000-112001-072002-032002-112003-072004-032004-112005-072006-032006-112007-072008-032008-112009-072010-032010-112011-072012-032012-112013-072014-032014-112015-072016-032016-112017

44、-072018-032018-11Page11互聯(lián)網(wǎng)PCPC的普及PC+手機(jī)智能手機(jī)崛起 HYPERLINK / 敬請閱讀末頁的重要說明1992-031992-031992-111993-071994-031994-111995-071996-031996-111997-071998-031998-111999-072000-032000-112001-072002-032002-112003-072004-032004-112005-072006-032006-112007-072008-032008-112009-072010-032010-112011-072012-032012-112

45、013-072014-032014-112015-072016-032016-112017-072018-032018-111992-111993-071994-031994-111995-071996-031996-111997-071998-031998-111999-072000-032000-112001-072002-032002-112003-072004-032004-112005-072006-032006-112007-072008-032008-112009-072010-032010-112011-072012-032012-112013-072014-032014-11

46、2015-072016-032016-112017-072018-032018-11策略研究圖 6：科技周期和經(jīng)濟(jì)周期帶來的半導(dǎo)體周期智能手機(jī)升級數(shù)據(jù)中心比特幣挖礦 454035302520151050智能手機(jī)普及智能手機(jī)崛起PC+手機(jī)PC的普及互聯(lián)網(wǎng)PC3,000北美半導(dǎo)體設(shè)備制造商:出貨額:當(dāng)月值:3月移動平均 月半導(dǎo)體:銷售額:全球:三個月移動平均值 月2,5002,0001,5001,0005000費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)1,6001,4001,2001,0008006004002000資料來源：Wind，招商證券表 1：20 年以來的半導(dǎo)體周期資料來源：Wind、招商證券（2）通信設(shè)備周期從

47、2000 年開始，通信技術(shù)帶來的通信進(jìn)步周期大致走了 2G-3G-4G 的三個周期，每個周期以基站建設(shè)爆發(fā)為標(biāo)志，持續(xù)時(shí)間大約五年，這五年中，除了基站外，一定伴隨而來的是一種終端的崛起。Page121998-112000-102002-012004-082005-082007-082019-042011-022013-012015-082016-052018-05低位高位低位高位低位高位低位高位低位高位低位高位位置4.33.833.54.52.8周期長度1.92.61.91.82.62.2上行年份1.31.11.71.90.6下行年份 HYPERLINK / 敬請閱讀末頁的重要說明策略研究圖

48、7：2000 年之后的三輪通信技術(shù)周期移動基站數(shù)量同比4003002002G周期3G周期4G周期1000-100手機(jī)出貨量出貨量:智能手機(jī):全球:當(dāng)季值(Gartner)60000 萬臺50000400003000020000100000出貨量:PC:全球:當(dāng)季值(IDC)出貨量:服務(wù)器:全球:當(dāng)季值1000080006000400020000350300250200150100500萬臺資料來源：Wind，招商證券2G 時(shí)代，手機(jī)和個人電腦PC 普及率大幅提升；3G 時(shí)代，PC 滲透率進(jìn)一步提升，智能手機(jī)開始引入；4G 時(shí)代，智能手機(jī)滲透率大幅提升，大數(shù)據(jù)云計(jì)算崛起，服務(wù)器銷量大幅提升；從

49、3G 和 4G 時(shí)代來看，工信部發(fā)牌是大規(guī)模建設(shè)的開始，新的一輪周期開啟，今年 6月 6 日，工信部發(fā)了 5G 商用牌照，進(jìn)度大幅提前，我們提前進(jìn)入了 5G 周期。（3）半導(dǎo)體周期和通信周期的關(guān)系通信技術(shù)的進(jìn)步和發(fā)展有望帶來新的技術(shù)和產(chǎn)品，伴隨著新的產(chǎn)品被大量使用，半導(dǎo)體進(jìn)入上行周期，整個科技進(jìn)入一輪上行周期。當(dāng)前，5G 牌照已經(jīng)發(fā)放，通信技術(shù)周期已經(jīng)進(jìn)入新一輪上行周期，伴隨著 5G 帶動的技術(shù)突破，新技術(shù)和應(yīng)用場景有望普及，帶來一輪新的半導(dǎo)體上行周期，開啟一輪新的周期。2003-032003-112004-072005-032005-112006-072007-032007-112008-0

50、72009-032009-112010-072011-032011-112012-072013-032013-112014-072015-032015-112016-072017-032017-112018-072003-032003-112004-072005-032005-112006-072007-032007-112008-072009-032009-112010-072011-032011-112012-072013-032013-112014-072015-032015-112016-072017-032017-112018-072003-032003-112004-072005-

51、032005-112006-072007-032007-112008-072009-032009-112010-072011-032011-112012-072013-032013-112014-072015-032015-112016-072017-032017-112018-07Page13 HYPERLINK / h 敬請閱讀末頁的重要說明策略研究圖 8：移動基站同比增速和半導(dǎo)體銷量同比增速400 %產(chǎn)量:移動通信基站設(shè)備:累計(jì)同比%706050403020100(10)(20)(30)(40)半導(dǎo)體銷量同比350300250200150100500(50)(100)資料來源：Wind，

52、招商證券4、科技周期與資本市場我們可以看到，科技周期對于信息技術(shù)板塊有著關(guān)鍵的作用。無論是中證信息指數(shù)相對滬深 300 指數(shù)的超額收益，還是費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)相對標(biāo)普 500 的超額收益，都是出現(xiàn)在半導(dǎo)體周期或者說科技周期進(jìn)入到上行趨勢的過程當(dāng)中。圖 9：技術(shù)周期與科技板塊超額收益410-1-2-3-4-5中證信息相對滬深300指數(shù)超額收益費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)相對標(biāo)普500超額收益20-2-4半導(dǎo)體:銷售額:全球:三個月移動平均值50030北美半導(dǎo)體設(shè)備制造商:出貨額:當(dāng)月值:3月移動平均40020300102001000資料來源：Wind，招商證券2009 年下半年到 2010 年底，以及 2013

53、年至 2015 年中，都是一輪新的科技周期開始之后，中證信息指數(shù)相對滬深 300 指數(shù)開始具有明顯的超額收益，2016 年到 2017 年也是一輪技術(shù)上升周期，雖然費(fèi)城半導(dǎo)體指數(shù)相對標(biāo)普 500 指數(shù)有明顯的超額收益，但2005-012005-082006-032006-102007-052007-122008-072009-022009-092010-042010-112011-062012-012012-082013-032013-102014-052014-122015-072016-022016-092017-042017-112018-062019-012003-042004-012

54、004-102005-072006-042007-012007-102008-072009-042010-012010-102011-072012-042013-012013-102014-072015-042016-012016-102017-072018-042019-01Page14 HYPERLINK / h 敬請閱讀末頁的重要說明策略研究中證信息指數(shù)超額收益并不明顯，如果我們把中證信息指數(shù)中的龍頭，高研發(fā)科技龍頭單獨(dú)做一個指數(shù)1。我們會發(fā)現(xiàn)，其實(shí)真正受益于科技進(jìn)步趨勢的科技龍頭，是明顯具有超額收益的圖 10：技術(shù)周期與信息科技龍頭超額收益科技周期4003002001000(100)

55、806040200(20(403020100-10資料來源：Wind，招商證券5、資本市場政策支持周期與科技周期我們此前在報(bào)告崛起的 A 股！五年一遇資本市場政策友好期再臨中提出，政府對于資本市場政策支持存在 5 年的周期，每隔 5 年會以國務(wù)院的名義下發(fā)支持資本市場的文件或者推出新的交易板塊。而我們發(fā)現(xiàn)，巧合的是，資本市場的支持周期與通信技術(shù)周期，或者說科技周期，有著高度的重合，可以這樣理解，資本市場對于科技的發(fā)展有著重要的意義，每當(dāng)一輪新的技術(shù)浪潮來臨之時(shí)，國家都會出臺相應(yīng)的政策，或者推出相應(yīng)的市場來支持科技板塊的發(fā)展。而每一輪科技上行周期疊加資本市場政策友好期，信息技術(shù)指數(shù)都有出現(xiàn)一輪明

56、顯的上漲。1參加報(bào)告重估稀缺科技龍頭2003-032003-102004-052004-122005-072006-022006-092007-042007-112008-062009-012009-082010-032010-102011-052011-122012-072013-022013-092014-042014-112015-062016-012016-082017-032017-102018-052018-12Page15產(chǎn)量:移動通信基站設(shè)備:累計(jì)同半導(dǎo)體銷量同比比-03-10-05-12-07-02-09-04-11-06-01-08-03-10-05-12-07-02-09

57、-04-11-06-01-08-03-10-05-122003200320042004200520062006200720072008200920092010201020112011201220132013201420142015201620162017201720182018信息科技龍頭相對滬深300指數(shù)超額收益中證信息相對滬深300超額收益 HYPERLINK / h 敬請閱讀末頁的重要說明策略研究表 2：歷史上歷輪政策周期總結(jié)和當(dāng)前政策周期展望資料來源：招商證券圖 11：技術(shù)周期、資本市場政策支持周期與科技板塊超額收益8000信息技術(shù)指數(shù)2014年5月8日國務(wù)院2019年，2004年1月

58、30日國務(wù)2009年，創(chuàng)業(yè)板推出6000關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)資本院發(fā)布關(guān)于推進(jìn)資本市場改革開放和穩(wěn)定發(fā)展科創(chuàng)板推出市場健康發(fā)展的若干4000意見的若干意見滬股通推出同年，中小板推出200003G2G 4G400350300250200150100500(50)(100)80產(chǎn)量:移動通信基站設(shè)備:累計(jì)同比半導(dǎo)體銷量同比6040200(20)(40)資料來源：Wind，招商證券2002-072003-022003-092004-042004-112005-062006-012006-082007-032007-102008-052008-122009-072010-022010-092011-0420

59、11-112012-062013-012013-082014-032014-102015-052015-122016-072017-022017-092018-042018-112002-072003-022003-092004-042004-112005-062006-012006-082007-032007-102008-052008-122009-072010-022010-092011-042011-112012-062013-012013-082014-032014-102015-052015-122016-072017-022017-092018-042018-11Page165G

60、政策周期宏觀環(huán)境融資環(huán)境技術(shù)周期對資本市場的訴求推出板塊和性質(zhì)政策內(nèi)容市場表現(xiàn)重要意義第一輪政策支持周期：1999 年開啟經(jīng)濟(jì)下滑信貸增速大幅回落互聯(lián)網(wǎng)大發(fā)展助力中小企業(yè)融資著手籌備創(chuàng)業(yè)板改革股票發(fā)行體制、保險(xiǎn)資金入市、逐步解決機(jī)構(gòu)的合法融資渠道、允許證券公司發(fā)行債券、擴(kuò)大證券投資基金的規(guī)模等“519”行情，“科技股”改善了直接融資， 推動了資本市場的健全發(fā)展第二輪政策支持周期：2004 年開啟經(jīng)濟(jì)過熱信貸增速大幅回升互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂后復(fù)蘇助力中小企業(yè)融資推出中小板擴(kuò)大直接融資、鼓勵合規(guī)資金入市、積極穩(wěn)妥解決股權(quán)分置問題、建立多層次股票市場體系，拓展中小企業(yè)融資渠道；30% 的 反 彈，奠定大牛