滌綸行業(yè)深度研究報告：景氣有所回落格局重塑強者恒強

1、滌綸行業(yè)深度研究報告證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（20目錄一、聚酯端：行業(yè)龍頭擴產(chǎn)有序，需求疲軟景氣回落.5（一）供給端：行業(yè)龍頭擴產(chǎn)，行業(yè)集中度提升.7（二）需求端：終端需求走弱，出口或面臨壓力.91、宏觀經(jīng)濟下行，需求增速放緩.92、貿(mào)易摩擦“搶出口”現(xiàn)象明顯，出口或面臨壓力. 11二、原料端：PTA 新增產(chǎn)能有限，煉化項目投產(chǎn)重塑 PX 格局 . 13（一）PTA：新增產(chǎn)能有限，供需格局或繼續(xù)改善. 13（二）PX：煉化項目重塑 PX 格局，產(chǎn)業(yè)鏈利潤或重新分配. 15三、行業(yè)格局：產(chǎn)業(yè)鏈完備競爭力突出，行業(yè)龍頭強者恒強. 18（一）PX 缺失環(huán)節(jié)得以補齊，產(chǎn)業(yè)鏈一

2、體化日趨完善. 18（二）投資門檻愈發(fā)明顯，行業(yè)龍頭強者恒強. 20（三）超大行業(yè)空間且個股全球競爭力突出，中長期配置價值極高. 221、桐昆股份：滌綸長絲龍頭強者愈強，參股民營大煉化帶來業(yè)績增量. 222、恒力股份：煉化項目投料生產(chǎn)，一體化優(yōu)勢逐步體現(xiàn). 223、恒逸石化：聚酯產(chǎn)業(yè)布局再擴大，文萊項目有序推進. 234、榮盛石化：民營石化行業(yè)龍頭，浙石化項目進展順利. 235、東方盛虹：差異化長絲行業(yè)龍頭，背靠盛虹集團“煉化-PTA-滌綸”一體化格局漸顯. 236、新鳳鳴：滌綸長絲成本行業(yè)領(lǐng)先，PTA 項目穩(wěn)步推進. 24四、風(fēng)險提示. 24股票報告網(wǎng)整理209）1210 號滌綸行業(yè)深度研究

3、報告證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（20圖表目錄圖表 1聚酯產(chǎn)品價格走勢.5圖表 2聚酯產(chǎn)業(yè)鏈價格漲跌情況.5圖表 3聚酯產(chǎn)業(yè)鏈價差漲跌情況.6圖表 4聚酯產(chǎn)品負荷情況.6圖表 5聚酯產(chǎn)品庫存情況.6圖表 6國內(nèi)聚酯產(chǎn)能、產(chǎn)量及增速.7圖表 72018 年國內(nèi)聚酯裝置投資情況.7圖表 82018 年各季度新增聚酯裝置投產(chǎn)量.8圖表 92018 年新增聚酯裝置配套情況.8圖表 10國內(nèi)聚酯月度產(chǎn)銷情況.8圖表 112019 年聚酯新增產(chǎn)能.8圖表 12服裝鞋帽針紡織品類零售額情況.9圖表 13輕紡城成交量（萬米/天）.9圖表 14加彈機新增臺數(shù). 10圖表 15新織造機器國內(nèi)

4、銷售量同比增長. 10圖表 16紡織服裝服飾業(yè)存貨增速. 10圖表 17A 股紡服上市公司存貨/總資產(chǎn). 10圖表 18國內(nèi)商品房銷售面積及銷售額累計增速. 11圖表 19國內(nèi)軟飲料產(chǎn)量及增速. 11圖表 20聚酯出口情況（萬噸）. 12圖表 21聚酯月度出口情況（萬噸）. 12圖表 22紡織品服裝出口. 13圖表 23PTA 價格及價差. 13圖表 242011-2018 年國內(nèi) PTA 生產(chǎn)消費情況. 14圖表 25PTA 月度供需平衡表. 14圖表 262019 年及以后國內(nèi) PTA 項目投產(chǎn)計劃. 14圖表 27PX 價格及價差. 16圖表 282011-2018 年國內(nèi) PX 生產(chǎn)消

5、費情況. 16圖表 29PX 月度供需平衡表. 17圖表 302019 年及以后國內(nèi) PX 項目投產(chǎn)計劃. 17圖表 312009-2017 年全球纖維產(chǎn)量結(jié)構(gòu)圖. 18圖表 322009-2017 年中國纖維產(chǎn)量結(jié)構(gòu)圖. 18股票報告網(wǎng)整理309）1210 號滌綸行業(yè)深度研究報告證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（20圖表 33圖表 34圖表 35圖表 36圖表 37圖表 38圖表 392009-2017 年全球及中國滌綸產(chǎn)量. 192009-2018 年全球及中國 PTA 產(chǎn)量 . 192009-2018 年全球及中國 PX 產(chǎn)量. 20國內(nèi)主要聚酯企業(yè)產(chǎn)能配套情況. 20

6、滌綸長絲單噸投資額. 21桐昆股份滌綸長絲項目投資情況. 21PTA 單噸投資額. 22股票報告網(wǎng)整理409）1210 號滌綸行業(yè)深度研究報告證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（20一、聚酯端：行業(yè)龍頭擴產(chǎn)有序，需求疲軟景氣回落2018 年上半年聚酯行情走勢相對平穩(wěn)，其中聚酯瓶片 4 月中旬出現(xiàn)較大幅度上漲，主要原因是 4 月國內(nèi)瓶片正處于 需求旺季，新裝置開車推遲，國外裝置停車供應(yīng)缺口導(dǎo)致出口大增。下半年聚酯行業(yè)經(jīng)歷“過山車”行情：7 月初， 人民幣貶值，原料端原油、PX、PTA 強勢，旺季需求預(yù)期等多重因素疊加，聚酯產(chǎn)品價格大幅上漲，POY 產(chǎn)品從 7 月初的 9000 元

7、/噸最高漲至 9 月初的 12300 元/噸，漲幅高達 36.67%；而后原油價格大幅下跌，旺季需求落空，聚酯 市場行情惡化，相關(guān)產(chǎn)品價格大幅回落。圖表 1 聚酯產(chǎn)品價格走勢資料來源：Wind，華創(chuàng)證券從產(chǎn)業(yè)鏈漲跌情況來看，2018 年聚酯原料端 PX、PTA 處于產(chǎn)業(yè)鏈最優(yōu)環(huán)節(jié)，PX、PTA 年度漲幅分別達到 1.76%、6.48%。四季度聚酯行情惡化，下游聚酯產(chǎn)品基本跌回年初位置，POY 較年初跌幅 6.55%,FDY、DTY 略有上漲，漲 幅分別為 1.65%、0.74%。圖表 2聚酯產(chǎn)業(yè)鏈價格漲跌情況資料來源：Wind，華創(chuàng)證券14000120001000080006000400020

8、000160002015/042015/062015/082015/102015/122016/022016/042016/062016/082016/102016/122017/022017/042017/062017/082017/102017/122018/022018/042018/062018/082018/102018/12聚酯切片(有光切片)滌綸短纖聚酯瓶片POYFDYDTY聚 酯 產(chǎn) 業(yè) 鏈 價 格 漲 跌 圖 2 0 1 8 . 0 1 . 0 1 2 0 1 8 . 1 2 . 3 1P E T滌綸 長絲 聚酯 切片 1 .4 1 %原油 W T I:2 4 .8 4 %B

9、 re n t：1 9 .5 5 %石腦油 2 5 .1 8 %P X 1 .7 6 %P T A6 .4 8 %M E G3 3 .4 4 %P O YFD Y聚酯 瓶片 工業(yè) 絲9 .0 9 %滌綸 短纖 0 .5 7 %5 .8 8 %1 .6 5 %- 6 .5 5 %D T Y0 .7 4 %股票報告網(wǎng)整理509）1210 號滌綸行業(yè)深度研究報告證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（20從聚酯產(chǎn)業(yè)鏈價差變化來看，石腦油-原油價差縮小，PX-石腦油價差擴大，年度平均價差為 458.08 美元/噸，PTA-PX 價差較年初略微擴大。PTA 價格雖然上漲較多，但由于乙二醇價格

10、較年初下跌較多，聚酯產(chǎn)品端價差并未縮?。籔OY 目前價差 1334.70 元/噸，較年初下跌 3.35%，全年平均價差為 1616.36 元/噸。圖表 3 聚酯產(chǎn)業(yè)鏈價差漲跌情況產(chǎn)品最新價差年度漲跌幅年度平均價差石腦油-原油價差（美元/噸）85.25-36.96%92.95PX(韓國)-石腦油價差（美元/噸）458.0861.14%429.56PTA-0.655*PX(韓國)價差（元/噸）953.497.03%934.33POY-0.855*PTA-0.335*MEG 價差（元/噸）1334.70-3.35%1616.36FDY-0.855*PTA-0.335*MEG 價差（元/噸）2384.

11、7039.79%1951.45DTY-0.855*PTA-0.335*MEG 價差（元/噸）3334.7022.11%3159.46PET 半光-0.855*PTA-0.335*MEG 價差（元/噸）809.70107.12%518.99PET 有光-0.855*PTA-0.335MEG 價差（元/噸）859.7078.76%593.02滌綸短纖-0.855*PTA-0.335*MEG 價差（元/噸）1834.7035.31%1498.34PET 瓶片-0.855*PTA-0.335*MEG 價差（元/噸）1134.702.60%1482.57資料來源：Wind，華創(chuàng)證券從聚酯產(chǎn)品開工負荷來看

12、，聚酯開工基本與行情吻合，2018 年上半年聚酯行情相對穩(wěn)定，裝置負荷維持在較高水平； 7-8 月份聚酯原料的大幅上漲，大幅擠壓聚酯端利潤，各企業(yè)紛紛減產(chǎn)停車。臨近春節(jié)疊加行情疲軟，聚酯生產(chǎn)企業(yè) 提前檢修減產(chǎn)，根據(jù) CCF 統(tǒng)計數(shù)據(jù)，2019 年春節(jié)前后聚酯裝置檢修、減產(chǎn)產(chǎn)能合計 930.5 萬噸。目前聚酯平均負荷 為 88%。從聚酯產(chǎn)品庫存來看，近期聚酯產(chǎn)品庫存有所下降，POY、FDY、DT Y、滌綸短纖周平均庫存為 13.6、15、17.4、5 天，處于 2018 年中等偏低水平。圖表 4 聚酯產(chǎn)品負荷情況圖表 5 聚酯產(chǎn)品庫存情況資料來源：CCF，華創(chuàng)證券資料來源：CCF，華創(chuàng)證券110

13、%100%90%80%70%60%50%40%30%2018-112018-082018-052018-022017-112017-082017-052017-022016-112016-082016-052016-022015-112015-082015-052015-022014-112014-082014-05聚酯負荷直紡短纖負荷-5%0%5%10%15%20%25%30%2018-112018-082018-052018-022017-112017-082017-052017-022016-112016-082016-052016-022015-112015-082015-052015

14、-022014-112014-082014-05直紡長絲負荷35%POYFDYDTY滌綸短纖 聚酯瓶片負荷股票報告網(wǎng)整理609）1210 號滌綸行業(yè)深度研究報告證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（20（一）供給端：行業(yè)龍頭擴產(chǎn)，行業(yè)集中度提升2018 年底，國內(nèi)聚酯產(chǎn)能達到 5493 萬噸，同比增長 14.4%，產(chǎn)能擴張加速；2018 年國內(nèi)聚酯產(chǎn)量預(yù)計達到 4560 萬噸，較 2017 年增加 450 萬噸，同比增長 10.90%；全年聚酯負荷在 88.6%左右，較 2017 年增加 1 個百分點。圖表 6國內(nèi)聚酯產(chǎn)能、產(chǎn)量及增速資料來源：CCF，華創(chuàng)證券2018 年行業(yè)新增

15、聚酯產(chǎn)能 539 萬噸，老裝置重啟 80 萬噸（不含技改擴容產(chǎn)能）。2018 年上半年聚酯行業(yè)處于繁榮 期，大量新舊產(chǎn)能集中釋放，上半年新增產(chǎn)能 344 萬噸，占全年新增產(chǎn)能的 63.82%，老裝置重啟主要集中在上半年。 從聚酯裝置配套來看，主要為配套長絲、短纖和瓶片；配套滌綸長絲裝置產(chǎn)能 311 萬噸，占新增產(chǎn)能的 57.70%，配 套瓶片和短纖的裝置產(chǎn)能為 170、55 萬噸，分別占新增聚酯產(chǎn)能的 31.54%、10.20%。圖表 7 2018 年國內(nèi)聚酯裝置投資情況廠家產(chǎn)能（萬噸）配套廠家產(chǎn)能（萬噸）配套一季度翔鷺3切片三季度斯爾克10長絲嘉興石化30長絲百宏25長絲中石二期30長絲四季

16、度大發(fā)15短纖恒邦三期30長絲澄星二期60瓶片二季度華西村10短纖新鳳鳴中欣30長絲綠宇10長絲優(yōu)彩10短纖澄星一期60瓶片盛虹25長絲盛虹6長絲富威爾20短纖恒騰三期60長絲合計539中石二期30長絲三房巷50瓶片山力25長絲資料來源：CCF，華創(chuàng)證券-5%0%5%10%15%010002000300040005000600020%20082009201020112012201320142015201620172018E產(chǎn)能(萬噸，左軸)產(chǎn)量(萬噸，左軸)產(chǎn)能增速(，右軸)(，右軸)股票報告網(wǎng)整理709）1210 號滌綸行業(yè)深度研究報告證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（20

17、圖表 82018 年各季度新增聚酯裝置投產(chǎn)量圖表 92018 年新增聚酯裝置配套情況資料來源：CCF，華創(chuàng)證券資料來源：CCF，華創(chuàng)證券不考慮春節(jié)因素，2018 年 9 月以前國內(nèi)聚酯綜合加權(quán)平均負荷均保持較高水平，整體產(chǎn)銷情況尚可。9 月底到 10 月 初，聚酯行情回落，產(chǎn)銷 7-8 成，近期產(chǎn)銷逐步回升。圖表 10國內(nèi)聚酯月度產(chǎn)銷情況資料來源：CCF，華創(chuàng)證券從產(chǎn)能投放計劃來看，2019 年計劃新增產(chǎn)能約 600 萬噸，產(chǎn)能仍處于擴張周期。從聚酯裝置配套來看，新增聚酯產(chǎn) 能主要集中在滌綸長絲和瓶片，其中滌綸長絲新增產(chǎn)能 388 萬噸，滌綸長絲擴產(chǎn)主要集中在桐昆股份、新鳳鳴和恒 逸石化三家企

18、業(yè)，行業(yè)擴產(chǎn)集中在龍頭企業(yè)，意味著行業(yè)集中度會越來越高；聚酯瓶片主要集中在逸盛和浙江萬凱。 我們認為，雖然產(chǎn)能處于擴張周期，但 2019 年新增產(chǎn)能的實際產(chǎn)量并不會很大，主要是：（1）聚酯新增產(chǎn)能投放 主要集中在下半年；（2）弱景氣周期下部分裝置投產(chǎn)會延后。圖表 11 2019 年聚酯新增產(chǎn)能產(chǎn)品公司配套產(chǎn)能（萬噸）地點投產(chǎn)時間長絲桐昆股份30嘉興2019 年中恒優(yōu)化纖30嘉興2019 年中30嘉興2019 年下半年中躍化纖28湖州2019 年 Q49325135160050100150200250300Q1Q2Q3Q4新增聚酯裝置投產(chǎn)量(萬噸)長絲57.70%瓶片31.54%短纖10.20%

19、切片0.56%0%20%40%60%80%100 %5004504003503002502001501005002018-112018-102018-092018-082018-072018-062018-052018-042018-032018-022018-012017-122017-112017-102017-092017-082017-072017-062017-052017-042017-032017-022017-012016-122016-112016-102016-092016-082016-072016-062016-052016-042016-032016-022016-0

20、12015-122015-11聚酯產(chǎn)量（萬噸，左軸）聚酯銷量（萬噸，左軸）120 %全國聚酯綜合加權(quán)平均負荷（ ，右軸）股票報告網(wǎng)整理809）1210 號滌綸行業(yè)深度研究報告證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（20中益化纖60嘉興2019 年 Q4嘉興逸鵬25嘉興2019 年 Q125嘉興2019 年下半年海寧新材料50嘉興2019 年底南通恒科60南通2019 年底，預(yù)計推遲錦興集團50晉江2020 年底，預(yù)計推遲瓶片大連逸盛60大連2019 年下半年海南逸盛50洋浦2019 年底浙江萬凱60涪陵2019 年底，預(yù)計推遲中石化儀征50儀征2019 年底短纖儀征化纖20揚州20

21、19 年江蘇向陽8江陰2019 年 Q1江蘇華西村10江陰2019 年 Q1工業(yè)絲浙江三維20臺州2019 年下半年切片浙江三維25臺州2020 年下半年資料來源：CCF，卓創(chuàng)資訊，華創(chuàng)證券（二）需求端：終端需求走弱，出口或面臨壓力1、宏觀經(jīng)濟下行，需求增速放緩聚酯下游主要為紡織服裝，具有消費屬性，與宏觀經(jīng)濟緊密相關(guān)。終端紡服內(nèi)需從 2016 年底回升，2018 年二季度 開始走弱，服裝鞋帽、針、紡織品類零售額累計增速從 3 月份的 9.80%下滑至 11 月份的 8.10%。從輕紡城的成交數(shù) 據(jù)來看，2018 年輕紡城成交量集中在 4 月份，目前輕紡城整體銷售尚可， 12 月化纖坯布平均成交

22、在 1000 萬米/天。圖表 12 服裝鞋帽針紡織品類零售額情況圖表 13 輕紡城成交量（萬米/天）資料來源：Wind，華創(chuàng)證券資料來源：CCF，華創(chuàng)證券2017-2018 年是下游加彈機投產(chǎn)高峰，2018 年預(yù)計新增加彈機 1200 臺左右，是過去幾年的 2 倍。根據(jù) CCF 數(shù)據(jù)，國內(nèi) 8 月份開始加彈機新的訂貨量就出現(xiàn)明顯下降，預(yù)計 2019 年加彈機新增臺數(shù)將回歸至 1000 臺以內(nèi)。從下游織0%2%4%6%8%10%12%14%16%2018/102018/082018/062018/042018/022017/122017/102017/082017/062017/042017/0

23、22016/122016/102016/082016/062016/042016/022015/122015/102015/082015/062015/042015/02零售額:服裝鞋帽針紡織品類:當月同比 零售額:服裝鞋帽針紡織品類:累計同比20001800160014001200100080060040020002018/112018/092018/072018/052018/032018/012017/112017/092017/072017/052017/032017/012016/112016/092016/072016/052016/032016/012015/112015/092

24、015/072015/052015/032015/01股票報告網(wǎng)整理909）1210 號滌綸行業(yè)深度研究報告證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（202016 年2017 年同比2018 年同比噴水織機300003400013.3%6500094.5%經(jīng)編機3331470041.1%47651.4%圓機21000215002.4%19100-11.0%造投產(chǎn)來看，2018 年織造機器的新增依舊保持較高增長，尤其是江浙環(huán)保整治織機產(chǎn)能搬遷過程中產(chǎn)能不降反升； 但增速有所分化，噴水織機、經(jīng)編機、圓機 2018 年國內(nèi)銷售量增速分別為 94.5%、1.4%、-11.0%。織造景氣有所下

25、 滑，行業(yè)經(jīng)濟效益下滑明顯，預(yù)計 2019 年織造機器投產(chǎn)量也將減少。圖表 14加彈機新增臺數(shù)圖表 15新織造機器國內(nèi)銷售量同比增長160 0140 0120 0100 080060040020002010 2011 2012 201 3 201 4 201 5 201 6 201 7 201 8*資料來源：CCF，華創(chuàng)證券資料來源：CCF，華創(chuàng)證券從下游紡織服裝業(yè)庫存來看，2017 年前紡織服裝行業(yè)處于去庫存狀態(tài)，2016 年底存貨和產(chǎn)成品庫存下降至低位。2017 年行業(yè)開始，行業(yè)開啟補庫存周期，截止目前紡服行業(yè)整體庫存水平已經(jīng)上升。今年下半年以來，終端需求走弱， 紡服企業(yè)庫存上升尤為明顯，

26、三季報 A 股紡服上市公司存貨占總資產(chǎn)比值上升至 22.59%。圖表 16紡織服裝服飾業(yè)存貨增速圖表 17A 股紡服上市公司存貨/總資產(chǎn)-2%0%2%4%6%8%10%12%14%2018/082018/052018/022017/112017/082017/052017/022016/112016/082016/052016/022015/112015/082015/052015/022014/112014/082014/052014/022013/112013/082013/052013/02紡織服裝、服飾業(yè):存貨:同比紡織服裝、服飾業(yè):產(chǎn)成品存貨:同比33%31%29%27%25%23%

27、21%19%17%15%2011Q1 2012Q1 2013Q1 2014Q1 2015Q1 2016Q1 2017Q1 2018Q1資料來源：Wind，華創(chuàng)證券資料來源：Wind，華創(chuàng)證券家紡市場也是聚酯的重要下游，家紡需求一般滯后房地產(chǎn)一年左右。2016 年房地產(chǎn)處于銷售高峰，2017 年房地產(chǎn)市 場有所降溫。家紡市場需求可以分為置換需求和新增需求，置換需求與宏觀經(jīng)濟、家庭消費能力密切相關(guān)，經(jīng)濟承 壓下行背景下置換需求也會趨弱；新增需求滯后房地產(chǎn)一年，2017 年該部分需求處于需求高峰，2018 年以來新增需 求部分逐步走弱。股票報告網(wǎng)整理1009）1210 號滌綸行業(yè)深度研究報告證監(jiān)會審

28、核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（20圖表 18國內(nèi)商品房銷售面積及銷售額累計增速資料來源：Wind，華創(chuàng)證券國內(nèi)聚酯瓶片主要下游消費領(lǐng)域是軟飲料，2017 年占比達到 55%。從國內(nèi)軟飲料產(chǎn)量來看，2018 年 1-11 月軟飲料 累計增速為 5.80%。2018 年增速雖然高于 2017 年的 3.90%，但是從統(tǒng)計局公布的產(chǎn)量值來看，實際統(tǒng)計為限額以上 的規(guī)模企業(yè)；2018 年 1-11 月國內(nèi)軟飲料累計產(chǎn)量 1.44 億噸，低于 2017 年的 1.70 億噸，側(cè)面反映今年不少企業(yè)實際 是未能達到統(tǒng)計限額。隨著消費者對健康、天然等理念的關(guān)注，傳統(tǒng)的碳酸飲料銷售下滑已經(jīng)不可逆轉(zhuǎn)

29、，蛋白飲料、 涼茶飲料、植物飲料的市場爭奪戰(zhàn)也是日益劇烈，而瓶裝飲用水仍維持較為良好的增長。圖表 19 國內(nèi)軟飲料產(chǎn)量及增速資料來源：Wind，華創(chuàng)證券2、貿(mào)易摩擦“搶出口”現(xiàn)象明顯，出口或面臨壓力2018 年聚酯產(chǎn)品出口 654 萬噸左右，相比 2017 年增加 100 萬噸，貢獻 21.98%的聚酯增量。細分來看，100 萬噸中出口增加最多的為瓶片，2018 年瓶片出口 280 萬噸，較 2017 年增加 64 萬噸。聚酯瓶片出口增加的主要原因有： 海外 M&G 和 JBF 將近 110 萬噸產(chǎn)能意外停車產(chǎn)生供應(yīng)缺口；歐盟取消反傾銷關(guān)稅；從 2018 年 11 月起，聚酯 瓶片出口退稅率從

30、 13%上調(diào)至 16%。下半年開始海外意外停車裝置逐步重啟，瓶片重新認證完成后國內(nèi)出口增量將 下滑。滌綸長絲 2018 年出口 225 萬噸，貢獻 21%的增量。短纖、切片、薄膜 2018 年出口相對穩(wěn)定，增量分別為 8、 2、5 萬噸。80%60%40%20%0%-20%-40%100%2018/112018/082018/052018/022017/112017/082017/052017/022016/112016/082016/052016/022015/112015/082015/052015/022014/112014/082014/052014/022013/112013/082

31、013/052013/022012/112012/082012/052012/022011/112011/082011/052011/02商品房銷售面積:累計同比商品房銷售額:累計同比10%5%0%-5%-10%-15%15%2015/022015/042015/062015/082015/102015/122016/022016/042016/062016/082016/102016/122017/022017/042017/062017/082017/102017/122018/022018/042018/062018/082018/10產(chǎn)量:軟飲料:當月同比產(chǎn)量:軟飲料:累計同比股票報告

32、網(wǎng)整理1109）1210 號滌綸行業(yè)深度研究報告證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（20圖表 20聚酯出口情況（萬噸）2017 年2018 年*增量長絲20422521短纖（原生）64728瓶片21628064切片32342薄膜38435合計554654100資料來源：CCF，華創(chuàng)證券從月度出口數(shù)據(jù)來看，2018 年上半年出口增速維持在 20%以上，自下半年開始出口增速有所放緩。2018 年 10 月聚 酯出口合計 47.3 萬噸，同比增長 10%。圖表 21聚酯月度出口情況（萬噸）資料來源：CCF，華創(chuàng)證券從紡織品服裝出口來看，2018 年 1-11 月我國紡織品服裝出口 2

33、549.31 億美元，同比增長 4.23%。其中，紡織品出口 1094.21 億美元，同比增長 9.54%，服裝及其附件出口 1455.11 億美元，同比增長 0.83%。受中美貿(mào)易戰(zhàn)影響，2018 年紡織品存在“搶出口”的現(xiàn)象。目前中美貿(mào)易戰(zhàn)雖處于休戰(zhàn)階段，但仍存在不確定性；若屆時雙方不能達成協(xié)議， 紡織品出口將加征關(guān)稅 25%。2017 年國內(nèi)紡織品出口 1104.88 億美元，其中出口美國 123.9 億美元，出口美國依賴 度為 3.04%，紡織品服裝出口仍需關(guān)注貿(mào)易戰(zhàn)進展。6050403020100702017/022017/032017/042017/052017/062017/07

34、2017/082017/092017/102017/112017/122018/012018/022018/032018/042018/052018/062018/072018/082018/092018/10長絲瓶片短纖切片薄膜股票報告網(wǎng)整理1209）1210 號滌綸行業(yè)深度研究報告證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（20圖表 22紡織品服裝出口資料來源：CCF，華創(chuàng)證券二、原料端：PTA 新增產(chǎn)能有限，煉化項目投產(chǎn)重塑 PX 格局（一）PTA：新增產(chǎn)能有限，供需格局或繼續(xù)改善2018 年上半年 PTA 在 5400-6000 元/噸區(qū)間窄幅震蕩，一季度終端需求延續(xù)強勢，生產(chǎn)

35、企業(yè)裝置開工積極性提高， PTA 現(xiàn)貨加工差擴大至 1000 元/噸偏上水平；二季度下游需求維持，疊加生產(chǎn)企業(yè)檢修較多，PTA 市場價格總體偏 強勢。下半年 PTA 經(jīng)歷“過山車”行情，三季度下游聚酯裝置高負荷運行，新增聚酯裝置投產(chǎn)，PTA 需求旺盛，成 本端人民幣貶值 PX 價格支撐，PTA 價格大幅上漲，華東地區(qū) PTA 價格最高漲至 9300 元/噸，價差最高達到 2500 元/噸；PTA 價格快速上漲導(dǎo)致下游成本轉(zhuǎn)嫁困難，聚酯裝置紛紛減產(chǎn)停車，同時下游投機性需求減少，9 月中旬PTA進入快速下跌階段；四季度在油價下跌、需求轉(zhuǎn)弱背景下延續(xù)下跌走勢。圖表 23 PTA 價格及價差資料來源：

36、Wind，華創(chuàng)證券2018 年國內(nèi)聚酯產(chǎn)量預(yù)計達到 4560 萬噸，按照 0.86 的單耗計算，聚酯對應(yīng) PTA 的需求量為 3921.6 萬噸；其他 PTA消費領(lǐng)域平均每個月需求量約 12.5 萬噸，對應(yīng)全年P(guān)TA 需求量 150 萬噸；PTA 全年需求量約 4070 萬噸。2018 年底-20%-10%0%10%20%30%40%0501001502002502018-102018-082018-062018-042018-022017-122017-102017-082017-062017-042017-022016-122016-102016-082016-062016-042016-

37、022015-122015-102015-082015-062015-042015-022014-122014-102014-082014-062014-042014-022013-122013-10紡織品金額(億美元)服裝金額(億美元)紡織品累計同比( )服裝累計同比( )0500100015002000250030000200040006000800010000120002018-122018-092018-062018-032017-122017-092017-062017-032016-122016-092016-062016-032015-122015-092015-062015-0

38、32014-122014-092014-062014-032013-122013-092013-062013-032012-122012-092012-062012-032011-122011-09價差（元/噸，右軸）PTA華東地區(qū)（元/噸，左軸）股票報告網(wǎng)整理1309）1210 號滌綸行業(yè)深度研究報告證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（20PTA 產(chǎn)能為 4578 萬噸（剔除長期關(guān)停裝置），全年產(chǎn)量為 4080 萬噸，整體來看 2018 年 PTA 供需緊平衡。從月度 供需平衡表來看，一季度 PTA 庫存有所累積，二季度開始下游聚酯需求向好，PTA 庫存逐步降低，6 月份以來

39、行業(yè) 庫存一直處于 100 萬噸以下。圖表 24 2011-2018 年國內(nèi) PTA 生產(chǎn)消費情況年份2011201220132014201520162017 年2018 年 *PTA 產(chǎn)能20063298332843484693461347034578PTA 產(chǎn)量17202035260528183104331035864080進口量653537274116755054.380出口量3113466269.452.390表觀消費量23702571286628883117329135884070進口依存度28%21%10%4%2%2%2%2%資料來源：CCF，華創(chuàng)證券圖表 25PTA 月度供需平衡

40、表資料來源：CCF，華創(chuàng)證券2019 年國內(nèi) PTA 新增產(chǎn)能有限，目前比較確定的僅有新鳳鳴 220 萬噸和恒力石化四期 250 萬噸，但兩套裝置預(yù)計最 快將在 2019 年四季度投產(chǎn)試車；由于新裝置投產(chǎn)試車需要一定時間，兩套裝置 2019 年實際貢獻 PTA 產(chǎn)量并不大。2019 年 PTA 產(chǎn)量增量來自于有重啟預(yù)期的福海創(chuàng) 150 萬噸裝置及四川晟達 100 萬噸裝置，福海創(chuàng)在 2019 年 1 月份有重啟預(yù)期，最終是否重啟取決于 PX 的重啟進度，四川晟達裝置建成已有一段時間，擱置主要原因是 PX 問題，不 排除未來從新疆地區(qū)調(diào)撥 PX 原料。但是從目前的產(chǎn)能規(guī)劃來看，2019 年后 P

41、TA 產(chǎn)能將大幅增加，屆時 PTA 供需格局或?qū)l(fā)生變化。圖表 262019 年及以后國內(nèi) PTA 項目投產(chǎn)計劃企業(yè)產(chǎn)能（萬噸）地點投產(chǎn)時間四川晟達100南充已建成，原料供應(yīng)存在問題福海創(chuàng)150漳州重啟進度取決于 PX 的重啟進度，1 月有重啟預(yù)期新鳳鳴220嘉興2019 年 Q4恒力石化四期250大連2019 年 Q43503002502001501005004002018-112018-102018-092018-082018-072018-062018-052018-042018-032018-022018-012017-122017-112017-102017-092017-08201

42、7-072017-062017-052017-042017-032017-022017-012016-122016-112016-102016-092016-082016-072016-062016-052016-042016-032016-022016-012015-122015-112015-102015-09社會庫存（萬噸） 實際產(chǎn)量（萬噸）進口量（萬噸） PTA總需求量（萬噸）股票報告網(wǎng)整理1409）1210 號滌綸行業(yè)深度研究報告證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（20企業(yè)產(chǎn)能（萬噸）地點投產(chǎn)時間中泰昆玉120新疆庫爾勒2020 年中金石化330寧波2020 年臺化1

43、50寧波2020 年虹港石化250江蘇2020 年福建百宏240福建2020 年中金石化330寧波2020 年恒力石化五期250大連2020 年福建佳龍（二期）200石獅2021 年華彬石化220紹興2021 年漢邦石化220天津2022 年百宏200福建2022 年藍山屯河120新疆2022 年桐昆石化240江西2022 年云天化100昆明2023 年寶塔石化120寧夏進程暫停資料來源：CCF，卓創(chuàng)資訊，華創(chuàng)證券假設(shè) 2019 年 PTA 裝置負荷維持 2018 年平均水平，我們預(yù)計 2019 年 PTA 產(chǎn)量 4300 萬噸左右。2019 年聚酯產(chǎn)量增 長率在 6.5%左右，總產(chǎn)量約 48

44、50 萬噸，對應(yīng) PTA 需求 4171 萬噸。綜合考慮其他領(lǐng)域的需求增長及出口需求增加， 預(yù)計 2019 年 PTA 總需求量為 4335 萬噸，則全年 PTA 社會庫存去化 35 萬噸左右。（二）PX：煉化項目重塑 PX 格局，產(chǎn)業(yè)鏈利潤或重新分配除了 7-9 月份 PX 價格大幅上漲外，2018 年 PX 價格走勢基本與原油-石腦油價格走勢一致。上半年聚酯產(chǎn)業(yè)鏈供需 面整體偏弱，PX 價格窄幅震蕩；下半年，特別是三季度，PX 價格大幅上漲，最高漲至 1335 美元/噸；一方面 PTA 裝置負荷提升，對應(yīng) PX 需求增加；另一方面原油價格上漲，人民幣貶值，成本端給予強有力支撐。價差方面，2

45、018 年全年 PX-石腦油平均價差為 429.42 美元/噸，其中上半年平均價差為 334.68 美元/噸，下半年平均價差為 523.42 美元/噸，PX-石腦油最高價格達到 675 美元/噸。股票報告網(wǎng)整理1509）1210 號滌綸行業(yè)深度研究報告證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（20圖表 27PX 價格及價差資料來源：Wind，華創(chuàng)證券2018 年 PX 無新增產(chǎn)能，PX 產(chǎn)能仍為 1463 萬噸，PX 產(chǎn)量達到 1109 萬噸，產(chǎn)能利用率有所提升。2018 年國內(nèi) PX 主要依靠進口，進口依存度為 58.60%。2018 年 PTA 無新增產(chǎn)能，主要增量來自于 201

46、7 年底投產(chǎn)的嘉興石化二期； 2018 年全年 PTA 產(chǎn)量 4080 萬噸，按照 0.655 的單耗計算，對應(yīng) PX 的需求量為 2672.4 萬噸。從月度供需平衡表來 看，上半年，PX 期初庫存較高，PTA 檢修較多開工低于預(yù)期，庫存去化緩慢；下半年，PTA 集中檢修結(jié)束，負荷 大幅提升，而 PX 負荷增速低于 PTA，導(dǎo)致 PX 開始出現(xiàn)供不應(yīng)求，庫存快速消化。圖表 282011-2018 年國內(nèi) PX 生產(chǎn)消費情況年份20112012201320142015201620172018*PX 年底產(chǎn)能826906111812701440144014631463產(chǎn)能增長率13.77%9.69

47、%23.40%13.60%13.39%0.00%1.60%0.00%PX 產(chǎn)量70777082794593499110151109PX 進口量4986299059971164123614431570PX 出口量3719181012640PX 表觀消費量11681380171419322086222124542679需求增長率23.08%18.15%24.20%12.72%7.97%6.47%10.49%9.17%進口依存度42.60%45.60%52.80%51.60%55.80%55.00%58.80%58.60%資料來源：CCF，華創(chuàng)證券01002003004005006007008000

48、200400600800100012001400160018002018-122018-092018-062018-032017-122017-092017-062017-032016-122016-092016-062016-032015-122015-092015-062015-032014-122014-092014-062014-032013-122013-092013-062013-032012-122012-09價差(美元/噸，右軸)石腦油(美元/噸，左軸)PX(美元/噸，左軸)股票報告網(wǎng)整理1609）1210 號滌綸行業(yè)深度研究報告證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許

49、可（20圖表 29PX 月度供需平衡表資料來源：CCF，華創(chuàng)證券2019-2023 年期間亞洲 PX 新增產(chǎn)能總計 4220 萬噸，其中中國 PX 新增產(chǎn)能高達 3790 萬噸，呈現(xiàn)井噴式增長態(tài)勢。 恒力石化于 2018 年底啟動常減壓等裝置的投料開車，浙江石化、恒逸文萊項目按照預(yù)期推進，盛虹煉化也已開工建 設(shè)，隨著煉化項目的穩(wěn)步推進，國內(nèi) PX 嚴重依賴進口的局面將改變，我們預(yù)計 2020 年國內(nèi) PX 能夠完全實現(xiàn)自給 自足。若新增項目按計劃進行，預(yù)計到 2022 年國內(nèi) PX 將出現(xiàn)過剩局面。圖表 30 2019 年及以后國內(nèi) PX 項目投產(chǎn)計劃廠家名稱產(chǎn)能（萬噸）投產(chǎn)時間地點恒逸石化1

50、502019 年 H2文萊恒力石化4502019 年 Q2中國大連弘潤石化802019 年 Q2中國山東海南煉化二期1002019 年 Q2中國海南浙江石化項目一期4002019 年 Q4中國舟山群島東營聯(lián)合石化2002019 年 Q4中國山東中海油惠州二期1002019 年 Q4中國惠州阿美（吉贊）602020 年沙特中化泉州802020 年中國泉州漢邦石化1602020 年中國天津?qū)幭膶毸?02020 年中國寧夏陜西華電榆林602020 年中國陜西旭陽石化2002021 年中國曹妃甸盛虹石化2002021 年中國連云港寧波中金二期2002021 年中國寧波浙江石化項目二期4002021 年

51、中國舟山群島河北玖瑞802021 年中國河北卡塔爾石化802022 年卡塔爾國家石化1402022 年阿聯(lián)酋3002502001501005003502018-112018-102018-092018-082018-072018-062018-052018-042018-032018-022018-012017-122017-112017-102017-092017-082017-072017-062017-052017-042017-032017-022017-012016-122016-112016-102016-092016-082016-072016-062016-052016-042

52、016-032016-022016-012015-122015-112015-102015-09社會庫存（萬噸）產(chǎn)量（萬噸）凈進口量（萬噸）需求量（萬噸）股票報告網(wǎng)整理1709）1210 號滌綸行業(yè)深度研究報告證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（20廠家名稱產(chǎn)能（萬噸）投產(chǎn)時間地點新華聯(lián)合4002022 年中國曹妃甸洛陽石化602022 年中國洛陽兵器工業(yè)集團1602023 年中國盤錦廣西揚帆能源1002023 年中國廣西東明石化1002023 年中國山東日照嵐橋石化100規(guī)劃中中國山東森岳國際能源80規(guī)劃中中國山東總 計4220-資料來源：卓創(chuàng)資訊，華創(chuàng)證券三、行業(yè)格局：產(chǎn)業(yè)

53、鏈完備競爭力突出，行業(yè)龍頭強者恒強（一）PX 缺失環(huán)節(jié)得以補齊，產(chǎn)業(yè)鏈一體化日趨完善經(jīng)過近 10 年的發(fā)展，化學(xué)纖維市場占比不斷提高。2017 年全球化纖產(chǎn)量 6682 萬噸，占比超過 70%；其中滌綸長絲 產(chǎn)量 5377 萬噸，占比為 56.45%。從中國纖維產(chǎn)量結(jié)構(gòu)來看，化纖產(chǎn)量占比高于全球。2009 年滌綸占纖維產(chǎn)量比重 為 63.42%，2017 年提升至 70.47%。圖表 31 2009-2017 年全球纖維產(chǎn)量結(jié)構(gòu)圖圖表 32 2009-2017 年中國纖維產(chǎn)量結(jié)構(gòu)圖資料來源：日本化纖手冊，華創(chuàng)證券資料來源：中國化學(xué)纖維工業(yè)協(xié)會，華創(chuàng)證券我國聚酯產(chǎn)能在全球規(guī)模絕對領(lǐng)先。以滌綸長絲

54、為例，2009 年全球滌綸長絲產(chǎn)量 3289.8 萬噸，中國滌綸長絲產(chǎn)量2154.23 萬噸，占比為 65.48%；2017 年全球滌綸長絲產(chǎn)量 5377 萬噸，中國滌綸長絲產(chǎn)量 3934.26 萬噸，占比提升至73.17%。49.89%50.33% 51.05% 52.98% 54.45% 55.55% 59.90% 58.49% 56.45%70%60%50%40%30%20%10%0%80%90%100%2009年 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年63.42% 66.48% 67.70% 68.64% 69.08% 69.99

55、% 71.51% 68.15% 70.47%60%50%40%30%20%10%0%70%80%90%2009年 2010年 2011年 2012年 2013年 2014年 2015年 2016年 2017年滌綸粘膠錦綸腈綸其他化纖天然纖維滌綸粘膠錦綸腈綸其他化纖天然纖維100%股票報告網(wǎng)整理1809）1210 號滌綸行業(yè)深度研究報告證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（20圖表 332009-2017 年全球及中國滌綸產(chǎn)量資料來源：日本化纖手冊，中國化學(xué)工業(yè)協(xié)會，華創(chuàng)證券經(jīng)過多年的 PTA 產(chǎn)業(yè)布局，目前我國 PTA 產(chǎn)能已經(jīng)遙遙領(lǐng)先。2018 年國內(nèi) PTA 產(chǎn)量預(yù)計 408

56、0 萬噸，占全球PTA 產(chǎn)量 62.96%。相比國外生產(chǎn)裝置，國內(nèi) PTA 單體生產(chǎn)裝置平均產(chǎn)能高（目前我國 PTA 裝置單線產(chǎn)能基本在 100 萬噸以上，恒力石化單線產(chǎn)能 220 萬噸），集中度較高，規(guī)模優(yōu)勢明顯。圖表 34 2009-2018 年全球及中國PTA 產(chǎn)量PX 嚴重依賴進口，是聚酯產(chǎn)業(yè)鏈中長期的一個環(huán)節(jié)。2018 年全球 PX 產(chǎn)量 4318.7 萬噸，國內(nèi) PX 產(chǎn)量 1109 萬噸， 占比僅為 25.68%。國內(nèi) PX 需求超過一半以上依賴進口。60%62%64%66%68%70%72%74%76%01000200030004000500060002009201020112

57、01220132014201520162017全球滌綸產(chǎn)量（萬噸，左軸）中國滌綸產(chǎn)量（萬噸，左軸）占比（ ，右軸）7000全球PTA產(chǎn)量（萬噸，左軸）中國PTA產(chǎn)量（萬噸，左軸）占比（ ，右軸）70%600060%500050%400040%300030%200020%100010%00%2009201020112012201320142015201620172018資料來源：Bloomberg，CCF，華創(chuàng)證券股票報告網(wǎng)整理1909）1210 號滌綸行業(yè)深度研究報告證監(jiān)會審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號：證監(jiān)許可（20圖表 352009-2018 年全球及中國PX 產(chǎn)量資料來源：Bloom

58、berg，CCF，華創(chuàng)證券隨著 PX 新產(chǎn)能的投產(chǎn)，對外依賴度將大大減少，產(chǎn)業(yè)鏈一體化日趨完善。目前國內(nèi)聚酯企業(yè)中僅榮盛石化的子公 司中金石化具有 160 萬噸 PX 生產(chǎn)能力，恒力股份、恒逸石化、榮盛石化、桐昆股份等在聚酯和 PTA 環(huán)節(jié)已實現(xiàn)一 體化的滌綸企業(yè)向上游布局建設(shè)煉化項目，恒力煉化項目已于 2018 年底投料試車，浙江石化、恒逸文萊項目穩(wěn)步推 進，盛虹煉化項目已經(jīng)開工建設(shè)；預(yù)計恒力煉化 2019 年上半年將產(chǎn)出 PX，浙江石化、恒逸文萊項目將于下半年產(chǎn) 出 PX。圖表 36 國內(nèi)主要聚酯企業(yè)產(chǎn)能配套情況企業(yè)聚酯權(quán)益產(chǎn)能（萬噸/年）PTA 權(quán)益產(chǎn)能（萬噸/年）PX 權(quán)益產(chǎn)能（萬噸/

59、年）現(xiàn)有新增合計PTA 需求量現(xiàn)有新增合計PX 需求量現(xiàn)有新增合計恒力股份266266228.76660250910596450450榮盛石化147.5147.5126.85599599392160204364桐昆股份57090660567.604004002628080恒逸石化39075465399.90612612401105105盛虹集團19020210180.60240240157280280新鳳鳴37088458393.88220220144資料來源：公司公告，華創(chuàng)證券 注：聚酯、PTA 新增產(chǎn)能僅統(tǒng)計至 2019 年，PX 權(quán)益產(chǎn)能僅考慮一期項目（二）投資門檻愈發(fā)明顯，行業(yè)龍頭強者

60、恒強聚酯行業(yè)單噸投資維持較高水平，行業(yè)進入壁壘較高。我們整理了 2004 年以來滌綸行業(yè)固定資產(chǎn)投資情況，可以看 到：滌綸長絲單噸投資額呈現(xiàn)略微下降趨勢，但總體維持相對高位。工藝技術(shù)的成熟、裝置規(guī)模的擴大、建設(shè)經(jīng)驗 的不斷積累等多方面因素在一定程度上削減了投資額，但行業(yè)單噸投資額仍然能夠維持高位我們認為主要是消費升 級背景下對滌綸長絲企業(yè)產(chǎn)品差別化、設(shè)備自動化提出較高的要求。以桐昆股份為例，公司 2015-2020 年計劃投產(chǎn)的 10 個項目平均單噸產(chǎn)能投資額約 3050 元/噸，若不考慮技改項目，平均單噸產(chǎn)能投資額達到 3280 元/噸。滌綸長絲行業(yè)規(guī)模經(jīng)濟效益明顯，目前行業(yè)內(nèi)主要民用絲生產(chǎn)