反彈臨近尾聲內(nèi)需導向行業(yè)繼續(xù)占優(yōu)

1、目 錄 HYPERLINK l _TOC_250016 本周聚焦：消費和科技的估值到哪兒了？ 3 HYPERLINK l _TOC_250015 消費和科技目前估值水平較高，充裕的流動性對此有一定支撐 3 HYPERLINK l _TOC_250014 中美對比和行業(yè)內(nèi)對比，科技與消費龍頭的估值仍相對合理 5 HYPERLINK l _TOC_250013 本周策略：反彈臨近尾聲，關注內(nèi)需政策導向板塊 7 HYPERLINK l _TOC_250012 需求端短期難以迅速修復掣肘分子端盈利改善 7 HYPERLINK l _TOC_250011 宏、微觀流動性都呈現(xiàn)邊際略有收緊的跡象 8 HY

2、PERLINK l _TOC_250010 海外風險上升，兩會召開在即，市場風險偏好可能邊際回落 9 HYPERLINK l _TOC_250009 全年來看，預計市場風格更為偏向消費 11 HYPERLINK l _TOC_250008 反彈臨近尾聲，內(nèi)需仍是中長期政策導向 12 HYPERLINK l _TOC_250007 上周市場回顧 13 HYPERLINK l _TOC_250006 行業(yè)及重要指數(shù)估值變動 13 HYPERLINK l _TOC_250005 絕對估值變動 13 HYPERLINK l _TOC_250004 相對估值變動 14 HYPERLINK l _TOC_

3、250003 股市資金供求 14 HYPERLINK l _TOC_250002 資金流入 14 HYPERLINK l _TOC_250001 資金流出 16 HYPERLINK l _TOC_250000 情緒指標 18本周聚焦：消費和科技的估值到哪兒了？消費和科技目前估值水平較高，充裕的流動性對此有一定支撐消費、科技指數(shù)在節(jié)后兩輪上漲行情中表現(xiàn)都明顯優(yōu)于大盤整體。自春節(jié)后以來，市場經(jīng)歷兩輪較為明顯的反彈修復行情，第一輪從 2 月 4 日至 3 月 5 日，上證綜指上漲 11.84%，消費指數(shù)、科技指數(shù)分別上漲 15.32%、25.85%；第二輪從 3 月 20 日開始至今，上證綜指上漲

4、6.23%，消費指數(shù)同期上漲 10.35%，科技指數(shù)的上漲行情略為滯后，4 月 2 日開始上漲，截至 5 月 14 日漲幅 10.35%。兩輪行情中，消費、科技指數(shù)的表現(xiàn)都明顯優(yōu)于大盤整體表現(xiàn)。圖 1：今年以來消費和科技指數(shù)表現(xiàn)明顯優(yōu)于大盤30%25%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%05/1405/0704/3004/2304/1604/0904/0203/2603/1903/1203/0502/2702/2002/1302/0601/3001/2301/1601/0901/02-20%數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind科技以及消費中的主要行業(yè)目前估值水平橫向?qū)Ρ纫呀?jīng)處于相對高位。從

5、各細分行業(yè)的估值水平來看，消費中的休閑服務、醫(yī)藥生物、食品飲料，科技中的計算機、電子、傳媒、通信等行業(yè)目前的 PE（TTM）分別達到 61.8、44.8、35.6、73.1、47.6、 45.9、45.6，PB（LF）分別達到 6.58、3.98、3.63、4.5、3.65、2.96、2.62，均遠高于滬深 300 的估值水平，在所有行業(yè)中橫向?qū)Ρ?，也處于相對高位。圖 2： 消費、科技行業(yè) PE水平相對較高圖 3：消費、科技行業(yè) PB 水平相對較高80706050403020300PE100300PBPB(LF, 2020/5/14)PB(LF, 2019/12/31)76543210PE(T

6、TM, 2020/5/14)PE(TTM, 2019/12/31)數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind食品飲料、計算機等消費、科技大類中的典型行業(yè)相對估值水平基本處于歷史高位。從相對估值的情況來看，目前計算機、醫(yī)藥生物、休閑服務、汽車、食品飲料、通信行業(yè)的 PE（TTM）分別處于 2005 年以來 91%、82%、80%、76%、70%、67%歷史分位，相對估值水平居前的基本為科技、消費類的行業(yè)；而食品飲料、汽車、家用電器行業(yè)相對滬深 300 的相對估值已經(jīng)處于 2010 年以來 90%以上歷史分位，相對估值處于歷史高位。從 PB（LF）的相對估值水平來看，居前的食品飲料、

7、通信、電子、計算機、家用電器、農(nóng)林牧漁，也全部為消費、科技類行業(yè)；其中食品飲料相對滬深 300 的PB（LF）已經(jīng)處于 100%歷史分位，達到歷史高位。圖 4： 各行業(yè) PE 所處歷史分位圖 5：各行業(yè)相對滬深 300 的 PE 所處歷史分位50005000 91%MAX當前MIN42%500050080%82% 70%67%76%42%46%41%55% 47%56% 49%37% 32%37%29%14%13%0%25%20%8%1%25%13%14%34%400332211各行業(yè)PE（TTM，倍）處于05年以來歷史分位42086MAX當前MIN各行業(yè)相對滬深300的PE（TTM，倍）處于

8、2010年以來歷史分位44% 42%89%62%63%70% 66% 62%24%26%1%89%4 98% 94%89%72%72%46%55%39%36%31%2095%69%12%5%3%111計醫(yī)休汽食通家紡交電機綜國傳有化商鋼公電輕建銀采非建房農(nóng) 滬食 汽 家 醫(yī) 計 休 紡 通 傳 交 綜 機 電 國 化 電 鋼 有 輕 商 公 采 非 建 建 銀 農(nóng)品 車 用 藥 算 閑 織 信 媒 通 合 械 子 防 工 氣 鐵 色 工 業(yè) 用 掘 銀 筑 筑 行 林300算藥閑車品信用織通子械合防媒色工業(yè)鐵用氣工筑行掘銀筑地林 深飲 電 生 機 服 服運 設 軍 設金 制 貿(mào) 事金 材 裝

9、牧機生服飲 電服運 設 軍金 貿(mào) 事設制材金裝產(chǎn)牧料 器 物 務 裝輸 備 工 備屬 造 易 業(yè)融 料 飾 漁物務 料器裝輸 備 工屬 易 業(yè)備造料融飾 漁數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖 6：各行業(yè) PB 所處歷史分位圖 7：各行業(yè)相對滬深 300 的 PB 所處歷史分位MAX當前MIN各行業(yè)PB（LF，倍）處于05年以來歷史分位63%75%67%63% 54%52% 39%31%44% 38% 27%24%21%16% 14%11%1%0%0%16% 13%12% 7%5%8%0% 0% 9%0%MAX各行業(yè)相對滬深300的PB（LF，倍）處于2010年以來歷史分

10、位9 當前8 MIN780%663%5 100%80%489%95%80%72%53%45%18%394% 87%65% 56% 51%15%21084%50% 44%40%38%30%27%3%3%1%0%35302520151050食通電計家農(nóng)休建醫(yī)國機電綜輕紡傳汽化有鋼交商非采房銀公建 滬食 電 家 農(nóng) 通 建 休 醫(yī) 計 國 機 傳 輕 電 紡 化 綜 鋼 汽 交 有 公 非 商 房 建 采 銀品 子 用 林 信 筑 閑 藥 算 防 械 媒 工 氣 織 工 合 鐵 車 通 色 用 銀 業(yè) 地 筑 掘 行300品信子算用林閑筑藥防械氣合工織媒車工色鐵通業(yè)銀掘地行用筑 深飲 電 牧材 服

11、生 機 軍 設制 設 服運 金 事 金 貿(mào) 產(chǎn) 裝飲機電牧服材生軍設設 制服料器漁務料物工備備 造裝金 運貿(mào)金 產(chǎn) 事裝屬 輸易融業(yè)飾料 器 漁料 務 物工 備 造 備 裝輸 屬 業(yè) 融 易 飾數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind流動性充裕對目前消費和科技的高估值有一定支撐。從歷史來看，市場估值偏高的階段，尤其是科技板塊的估值處于歷史高位時，十年期國債收益率往往處于歷史低位。從 DDM 模型我們知道，較低的無風險利率是支撐估值的一個重要因素。結合歷史復盤，進一步可以發(fā)現(xiàn)，估值極致上行時，往往是流動性極其充裕的階段。當前流動性中長期維持相對充裕，對目前消費和科技板塊的高估值有

12、一定的支撐。圖 8：消費和科技的高估值往往流動性偏寬松25062005415031002501202020192018201720162015201420132012201120102009200820072006200520042003200200()()數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind中美對比和行業(yè)內(nèi)對比，科技與消費龍頭的估值仍相對合理從中美消費和科技龍頭對比的角度，國內(nèi)龍頭的估值沒有明顯高于美股，背后也基本有較高的盈利支撐。我們分別從 A 股和美股消費行業(yè)中選取市值排名前十的龍頭對比。從 PE-G 的角度來看，國內(nèi)消費和科技龍頭估值整體高于美股：國內(nèi) PE 高于 40 倍的消費股龍頭有海天味

13、業(yè)、青島啤酒、永輝超市、山西汾酒 4 家，而美股僅寶潔公司一家；科技股中，國內(nèi)京東方、用友網(wǎng)絡、中公教育的 PE 甚至超過 90倍。但同時我們也看到，多數(shù)估值較高的消費和科技龍頭都有較高的盈利增速支撐：除永輝超市外，PE 較高的國內(nèi)消費龍頭盈利增速都超過 20%；中公教育、用友網(wǎng)絡的盈利增速則超過 50%。從 PB-ROE 的角度，國內(nèi)消費龍頭和科技龍頭的 PB 水平并沒有明顯高于美股，貴州茅臺、陜西汾酒的 PB 水平與可口可樂、百事可樂基本相當，也有較高的 ROE 支撐；科技龍頭中除用友網(wǎng)絡、韋爾股份外，整體 PB 沒有明顯高于美股，較高的 PB 也一般有較高的 ROE 支撐。ROETTM,

14、 2020/3/312019圖 9 ：中美消費龍頭 PE-G 對比圖 10：中美消費龍頭 PB-ROE 對比80(COCACOLA)(CVS60HEALTH)4020001020304050(COSTCO)6070-20(PEPSICO)-40(MONDELEZ INTL)60(COCACOLA)(PEPSICO)50403020(CVS(COSTCO)HEALTH)1000510152025PB(LF, 2020/5/14)PE(TTM, 2020/5/14)數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖 11：中美科技龍頭 PE-G 對比圖 12：中美科技龍頭 PB-ROE 對

15、比(APPLE)(CISCOSYSTEMS)(MICROSOFT)(INTEL)VISA(NVIDIA)FACEBOOK(ALPHABET)-A0A5101520PB(LF, 2020/5/14)ROE200802019150100500(INTEL)FACEBOOK(MICROSOFT)70TTM, 2020/3/31605040VISA 30(ALPHABET)-A 20-10103050709011013015010(APPLE) 0-50(CISCO SYSTEMS)(MASTERCARD)(NVIDIA)APE(TTM, 2020/5/14)數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北

16、證券，Wind消費龍頭目前估值與行業(yè)整體基本相當，科技龍頭估值明顯低于行業(yè)整體。從消費和科技行業(yè)整體估值與其中市值排名前十的龍頭估值對比來看，目前科技行業(yè)整體PE（TTM）高達 125 倍，明顯高于龍頭的估值 37 倍；從歷史上估值高點和估值低點來看，龍頭的估值一般低于科技行業(yè)整體，但基本在科技行業(yè)整體估值的 60%左右，目前龍頭估值僅行業(yè)整體估值的 30%，龍頭整體估值相對合理的情況下，行業(yè)整體估值存在高估可能性。而目前消費龍頭的估值與行業(yè)整體估值基本相當，二者均在 35 倍左右；2015 年 6 月 12 日的估值高點，消費龍頭估值明顯低于行業(yè)整體，這可能與當時的牛市環(huán)境有一定關系；而 2

17、019 年 1 月底的估值低點，消費龍頭估值與行業(yè)整體也基本相等。從這個角度，科技行業(yè)整體估值由于缺乏業(yè)績支撐，可能存在高估可能性；而消費板塊整體估值則和龍頭趨同。整體而言，科技和消費板塊的龍頭估值，無論是在行業(yè)內(nèi)部對比，還是與美股龍頭對比，其估值都仍處于合理水平。圖 13：科技龍頭目前估值明顯低于整體圖 14：消費龍頭估值有代表性160 140120100806040202019/1/312015/6/12060 50403020102019/1/312015/6/120PEPEPEPE數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind本周策略：反彈臨近尾聲，關注內(nèi)需政策導向板塊需求端

18、短期難以迅速修復掣肘分子端盈利改善生產(chǎn)端數(shù)據(jù)明顯改善，基本恢復正常水平，但消費短期難以快速提升掣肘分子端盈利的持續(xù)改善。2020 年 5 月 15 日公布的 4 月經(jīng)濟數(shù)據(jù)顯示，生產(chǎn)端數(shù)據(jù)持續(xù)改善，4 月工業(yè)增加值當月同比 3.9%，回升幅度高于預期，此外固定資產(chǎn)投資降幅也明顯收窄；但消費仍相對疲軟，4 月社銷零售總額當月同比-7.5%，低于預期-7%。根據(jù)我們跟蹤的高頻數(shù)據(jù)，目前發(fā)電耗煤已經(jīng)高于上年同期 10%左右，也印證生產(chǎn)端數(shù)據(jù)的回升。但需求仍相對疲軟，尤其是消費數(shù)據(jù)，短期內(nèi)難以迅速改善，預計將對后續(xù)分子端盈利的持續(xù)改善形成一定的掣肘。圖 15：工業(yè)生產(chǎn)數(shù)據(jù)持續(xù)改善圖 16：消費增速仍未

19、轉(zhuǎn)正20100-10-20-30403020100-10-202003-30155-5-1520042003200220011912191119101909190819071906190519041903190219011812-25:2001191119091907190519031901181118091807180518031801:數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖 17：投資數(shù)據(jù)有所改善圖 18：發(fā)電耗煤同比已經(jīng)轉(zhuǎn)正20100-10-20-3018/02-4090100%8080%7060%40%6020%500%40-20%30-40%2016-01-012

20、016-04-012016-07-012016-10-012017-01-012017-04-012017-07-012017-10-012018-01-012018-04-012018-07-012018-10-012019-01-012019-04-012019-07-012019-10-012020-01-012020-04-0120-60%:20/0420/0219/1219/1019/0819/0619/0419/0218/1218/1018/0818/0618/04:6:數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind宏、微觀流動性都呈現(xiàn)邊際略有收緊的跡象宏觀流動性維持相對

21、充裕，但存在邊際收緊跡象。從上周公布的金融數(shù)據(jù)來看，社融和人民幣貸款新增分別新增 3.09 萬億、1.7 萬億，均明顯高于上年同期增量，但也呈現(xiàn)季節(jié)性回落。除此之外，M1、M2 增速繼續(xù)走高，分別提升至 5.5%、11.1%，但 M1-M2 增速的剪刀差進一步下降，顯示實體資金運用效率不高，存在資金空轉(zhuǎn)可能性。從資金價格來看，十年期國債收益率較上周略升 4BP 至 2.682%。整體來看，宏觀流動性仍維持相對充裕，但國債收益率顯示流動性邊際略有收緊，此外若央行關注資金在金融系統(tǒng)內(nèi)空轉(zhuǎn)問題，可能對流動性造成進一步?jīng)_擊。圖 19：4 月新增社融回落，仍高于上年同期圖 20：人民幣貸款回落，仍高于上

22、年同期600005000040000300002000010000033500030000250002200001500010000150000-5000200420032002200119121911191019091908190719061905190419031902190120042003200220011912191119101909190819071906190519041903190219010-10000:/:數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖 21：M1-M2 回落顯示貨幣存在空轉(zhuǎn)可能圖 22： 國債收益率有所回升30025-52015-1010-15

23、520021910190619021810180618021710170617021610160616021510150615020-204.03.53.02.52.01.51.010080604020200320011911190919071905190319011811180918071805180318010M1:%M2:%M1-M2%:1:1010Y-1Y BP數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind微觀資金流入仍維持，但流入速度較前期邊際放緩。微觀流動性方面，滬深股通上周凈流入 40.6 億元，自 3 月 20 日以來連續(xù)八周凈流入，但 4 月底以來的流入速度已經(jīng)較前

24、期明顯放緩。此外，新近兩周的新基金成立份額分別為 77 億份、118 億份，較前幾周也有所下降。微觀流動性沒有明顯惡化，但邊際上資金流入有所放緩。圖 23：外資流入放緩圖 24： 新基金發(fā)行有所下降數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind海外風險上升，兩會召開在即，市場風險偏好可能邊際回落中美貿(mào)易摩擦風險上升和海外疫情等壓制風險偏好，同時兩會即將召開對市場風險偏好的提振作用逐步減退。隨著海外復工推進，海外疫情再次出現(xiàn)反復，美國、印度新增確診人數(shù)明顯較前期提升，法國、意大利的新增確診人數(shù)也出現(xiàn)抬頭。15 日晚，美國出臺制裁措施，全面禁止華為使用美國半導體設備、軟件等用于設計和制造

25、芯片，中美貿(mào)易摩擦再次出現(xiàn)升級跡象，預計隨著疫情防控進入后期，中美貿(mào)易摩擦仍將反復。但從 2018-2019 年歷次貿(mào)易摩擦出現(xiàn)新的波動或者升級后的市場表現(xiàn)來看，2018 年歷次事件對市場影響較大，基本在事件發(fā)生后一周、乃至后一個月，市場都有較大幅度的下跌；而 2019 年，一般僅在事件發(fā)生當天或后一交易日市場有所下跌，后一周、后一個月市場基本都有不同程度的回升。隨著時間后移，貿(mào)易摩擦邊際影響減弱。預計此次美國出臺針對華為的制裁措施對市場影響主要偏向短期，中長期影響相對有限。此外 5 月 21 日兩會開幕，根據(jù)我們對前十年兩會召開前一周和兩會召開期間市場主要指數(shù)的復盤，兩會召開前一周上漲概率達

26、到 60%；隨著兩會召開，在召開期間主要指數(shù)上漲概率降至 50%；兩會召開結束后則回歸市場本身的運行邏輯。預計隨著兩會召開，兩會對市場風險偏好的提振作用將逐步減退。圖 25：消費龍頭估值有代表性，科技龍頭估值明顯低于整體400003500030000250002000015000100005000700060005000400030002000100005/1105/0404/2704/2004/1304/0603/3003/2303/1603/0903/0202/2402/1702/1002/0301/2701/2000:數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind表 1：2018-2019 年中美貿(mào)易摩擦

27、升級后市場表現(xiàn)日期內(nèi)容當天或后一交易日后一周后一個月2018/3/22特朗普簽署關于關稅的總統(tǒng)備忘錄-0.53-3.67-6.382018/4/16美宣布制裁中興通訊-1.53-2.880.332018/6/15美公布對 500 億美元加征 25%關稅清單-0.73-5.07-7.002018/7/11美公布對 2000 億美元商品加征 10%關稅清單-1.76-1.43-1.14美擬對 2000 億商品關稅稅率由 10%提高至2018/8/2-2.00-1.07-3.5225%2019/5/9美宣布對 2000 億商品稅率由 10%提高至 25%-1.482.14-2.28美公布對華2805

28、 項3000 億美元商品加征25%2019/5/14-0.690.080.24關稅特朗普表示將從 9 月 1 日期對剩余 3000 億美2019/8/1-0.81-4.70-1.58元商品加征 10%關稅2019/8/6美國財政部宣布中國為匯率操縱國-1.56-0.865.83美國宣布將 2500 億商品征稅提升至 30%，2019/8/24-1.17-0.392.753000 億商品關稅稅率提升至 15%上證綜指漲跌幅（%）數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind表 2：歷年兩會召開期間主要指數(shù)漲跌幅主要指數(shù)主要指數(shù)20102011201220132014201520162017201820190000

29、01.SH上證綜指-1.940.82-2.82-3.44-1.811.100.340.361.120.93399001.SZ深證成指-3.030.61-1.99-5.71-0.63-1.43-1.041.692.834.18000300.SH滬深 300-2.360.61-2.79-4.83-1.770.460.470.831.98-0.13000016.SH上證 50-1.200.62-3.66-5.30-1.840.651.710.101.08-2.26399005.SZ 中小板指-4.250.75-0.23-2.73-3.292.87-0.992.462.614.35399006.SZ創(chuàng)

30、業(yè)板指1.71-0.16-3.500.144.130.271.954.336.04000903.SH中證 100-1.620.60-3.12-5.11-1.630.111.220.721.79-1.74000852.SH中證 1000-4.081.87-1.06-4.17-1.004.53-0.931.212.897.69881001.WI萬得全 A-2.421.01-2.59-4.69-1.462.46-0.371.062.253.15數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind全年來看，預計市場風格更為偏向消費盈利是風格轉(zhuǎn)換的根本因素。從 2005 年以來幾次比較明顯的金融地產(chǎn)與消費、消費與科技的風格轉(zhuǎn)換

31、來看，都和相關行業(yè)盈利相對優(yōu)勢的變化有關。以 2009 年發(fā)生的金融地產(chǎn)向消費風格的轉(zhuǎn)換為例，自 2005 年金融地產(chǎn)抱團形成開始，金融地產(chǎn)的盈利增速不僅明顯優(yōu)于大盤，在抱團期間也基本優(yōu)于消費行業(yè)；但這種情況在 2009 年下半年開始發(fā)生逆轉(zhuǎn)，2009 年三季度，消費行業(yè)的凈利潤累計同比增速達到 21.07%，較二季度-4.05%大幅提升 25 個百分點，而金融地產(chǎn)行業(yè) 2009Q2/Q3 的凈利潤累計同比增速分別為-2.54%/7.88%，雖然也實現(xiàn)由負轉(zhuǎn)正，但改善幅度明顯小于消費行業(yè)，因此風格從金融地產(chǎn)切換至消費；而 2011 年消費和金融地產(chǎn)盈利增速均下降，但金融地產(chǎn)盈利增速更為穩(wěn)定，市

32、場表現(xiàn)也因此更優(yōu)。消費和科技的風格轉(zhuǎn)換也相似：2009、2012 以及 2016 年出現(xiàn)風格轉(zhuǎn)換的拐點，都可以看到消費和科技盈利相對優(yōu)勢的變化。此外，宏觀環(huán)境、政策也對風格轉(zhuǎn)換有一定的輔助作用。圖 26：消費和金融地產(chǎn)風格切換與盈利相關圖 27：消費和科技風格切換與盈利相關120%100%80%60%40%20%0%-20%19/0318/0818/0117/0616/1116/0415/0915/0214/0713/1213/0512/1012/0311/0811/0110/0609/1109/0408/0908/0207/0706/1206/0505/1005/03-40%1.71.51.

33、31.10.90.70.52.01.51.00.50.0-0.5-1.02.22.01.81.61.41.219/0318/0818/0117/0616/1116/0415/0915/0214/0713/1213/0512/1012/0311/0811/0110/0609/1109/0408/0908/0207/0706/1206/0505/1005/031.0 / /數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind樂觀假設下測算，消費盈利增速更為占優(yōu)，預計后續(xù)市場風格更為偏向消費。根據(jù)目前已經(jīng)公布的 2020 年一季報，消費板塊中剔除汽車后，歸母凈利潤同比增速下降 19.32%，降幅

34、小于科技板塊的 48.79%和全部 A 股的 23.49%，在疫情沖擊下表現(xiàn)出一定的韌性。由于 2018 年底 A 股計提資產(chǎn)減值損失對全年凈利潤影響較大，我們按 2017、2019 兩年后三季度的盈利增速均值來估算今年后三季度相關板塊的凈利潤，由此測算 2020 全年消費、科技板塊的盈利增速分別為 7.29%、-22.74%。值得說明的是，這種測算方法暗含的假設是，后三季度疫情對上市公司盈利的影響基本消退，并且沒有考慮外需對出口占比較高公司的沖擊。在這種相對樂觀的假設下，科技行業(yè)全年盈利增速大幅下行的可能性仍較大。因此全年來看，我們認為消費板塊盈利增速相對科技板塊更為占優(yōu)。從這個角度，預計后

35、續(xù)市場風格偏向消費的可能性更高。圖 28：2020Q1 消費板塊（不含汽車）盈利增速下行幅度相對較小100000-120/0320/0119/1119/0919/0719/0519/0319/0118/1118/0918/0718/0518/0318/0117/1117/0917/0717/0517/0317/0116/1116/0916/0716/0516/03-1A數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind表 3：消費和科技板塊全年盈利測算Q2-Q4 凈利潤（億元）2017&2019Q2-Q42020Q12020 全年2020 盈利2016201720182019盈利同比增速均值凈利潤凈利潤 E增速 E

36、消費（不含汽車）2347.432911.192587.902898.9618.02%971.884393.177.29%科技1467.991506.02389.59403.303.06%227.17642.79-22.74%板塊數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind反彈臨近尾聲，內(nèi)需仍是中長期政策導向反彈進入尾聲階段。宏觀方面，4 月生產(chǎn)端數(shù)據(jù)明顯改善，基本恢復正常水平，但消費短期難以快速提升掣肘分子端持續(xù)改善；流動性方面，4 月社融和信貸投放明顯高于上年同期增量，但也呈現(xiàn)季節(jié)性回落，此外國債收益率顯示流動性邊際略有收緊，M1-M2 增速的剪刀差進一步下降，若央行關注資金在金融系統(tǒng)內(nèi)空轉(zhuǎn)問題，可能對流動

37、性造成進一步?jīng)_擊；風險偏好方面，中美貿(mào)易摩擦風險上升，對風險偏好有壓制，而兩會將于 21 日開幕，對市場風險偏好的提振作用預計逐步減退。因此，短期 A 股反彈進入尾聲階段。內(nèi)需導向行業(yè)仍是配臵重點。加大新舊基建以拉動投資和提振消費等內(nèi)需政策是今年政策的持續(xù)著力點。兩會臨近，提升專項債額度和財政赤字率等財政擴張政策預計將持續(xù)出臺，新老基建是主要的方向，相關的 5G 建設等科技類和建材等周期類行業(yè)預計繼續(xù)相對偏強。4 月消費回升低于預期，后續(xù)提振消費相關措施也可能繼續(xù)出臺；同時消費板塊后三個季度的盈利回升可能性較其他板塊更高；消費行業(yè)，尤其是龍頭的估值雖然處于較高歷史分位，但海外對比來看，并沒有明

38、顯高估，也有較強的盈利支撐，消費龍頭值得持續(xù)關注。此外兩會即將召開，可關注新基建、生物安全、雄安和海南區(qū)域等兩會相關熱點主題的短期機會。上周市場回顧行業(yè)及重要指數(shù)估值變動絕對估值變動本周截至周五收盤，滬深 300 的動態(tài) PE(TTM)和靜態(tài) PE 較上周些微下降，動態(tài) PE已低于 4 月底的數(shù)值， 靜態(tài) PE 同 4 月底的數(shù)值基本持平，但仍高于 3、4 月平均值。創(chuàng)業(yè)板的動態(tài)PE(TTM)和靜態(tài)PE 自4/24 以來不斷上升，本周收于59.57 和33.07，與上周五收盤日的值幾乎一致。從行業(yè)來看，計算機、休閑服務目前 PE（TTM）較高，分別為 73.52，61.03；食品飲料PB（LF

39、）最高，為 6.52，第二位醫(yī)藥生物的 PB 僅 4.52。圖 29：滬深 300 靜態(tài)/動態(tài) PE（TTM）圖 30：創(chuàng)業(yè)板指靜態(tài)/動態(tài) PE（TTM）數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖 31：各行業(yè) PE（TTM，2020/4/17）圖 32：各行業(yè) PB（LF，2020/4/17）數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind相對估值變動從 PE（TTM）來看，上證 50 僅處于 2005 年以來后 18%歷史分位，相對估值處于較低水平；創(chuàng)業(yè)板指處于上市以來 76%歷史分位，相對估值處于偏高水平。從行業(yè)來看，計算機、醫(yī)藥生物、休閑服務、汽車相對估值水平較

40、高，分別處于 2005 年以來由低至高 92%、81%、80%、75%歷史分位；農(nóng)林牧漁、房地產(chǎn)、建筑裝飾相對估值水平較低，分別處于 2005 年以來由低至高 0、1%、7%歷史分位。圖 33：各行業(yè) PE（TTM）歷史分位圖 34：各行業(yè) PB（LF）歷史分位數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind股市資金供求資金流入滬深股通凈流入：本周滬深股通實現(xiàn)凈流入 40.6 億元，相比上周提高 12 億元。從行業(yè)來看，電力及公用事業(yè)、電子元器件、家電凈流入居前，分別實現(xiàn)凈流入 150.3億元、26 億元、17.46 億元；凈流出居前的是農(nóng)林牧漁（-10 億元）、非銀金融（-8.92億

41、元）、銀行（-6.86 億元）和房地產(chǎn)（-6.71 億元）。圖 35：滬深股通凈流入圖 36：滬深股通行業(yè)凈流入數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind融資余額：截至 5 月 14 日，滬深股市融資余額 10548.74 億元，較上周 10409.55 小幅上升。分行業(yè)來看，電子板塊融資余額上升 31.82 億元，醫(yī)藥板塊融資余額上升22.24 億元，計算機板塊融資余額上升 12.53 億元，在所有行業(yè)中領先；家電板塊融資余額流出金額較多，為 7.34 億元。圖 37：融資余額變動與上證指數(shù)圖 38：行業(yè)融資余額變動數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind新基金

42、發(fā)行：本周有新成立偏股型基金 117.8 億元。圖 39：偏股型公募基金發(fā)行數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind資金流出IPO 發(fā)行：截至 5/15 日，本周共 5 筆 IPO 發(fā)行：浩洋股份、中天精裝、威奧股份、奧特維、長源東谷。圖 40：IPO 發(fā)行情況圖 41：開板平均漲跌幅數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind定增解禁規(guī)模：本周定增解禁規(guī)模 47.14 元，較上周 111.32 億元顯著下降，解禁規(guī)模低。圖 42：定增解禁規(guī)模數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind產(chǎn)業(yè)資本減持規(guī)模：本周大股東凈增持-95.78 億元，高管凈增持-39.18 億元，兩者總體凈堅持規(guī)模較上周規(guī)?；境制?。分行業(yè)來看，本周醫(yī)藥、房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)資本凈減持金額較大，分別為-26、-19 億元。圖 43：大股東增減持圖 44：高管增減持數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind圖 45：行業(yè)產(chǎn)業(yè)資本增減持情況數(shù)據(jù)來源：東北證券，Wind情緒指標本周截至收盤，200 日均線以上股票占比由 5 月 8 日的 41.22%下降 1 個百分點到 40.14%，五個交易日內(nèi)，200 日均線以上股票占比維持在