宏觀調(diào)控的治理與財務(wù)風險

1、宏觀調(diào)控的治理與財務(wù)風險一、研究設(shè)計（一）變量設(shè)計被解釋變量一財務(wù)風險?；谖覈C券市場不完善的現(xiàn)狀，我們選擇用樣本企業(yè)的Z-score指 數(shù)來衡量企業(yè)財務(wù)風險。本文所用的Z-score模型公式為：Z=1.2X 營運資金/總資產(chǎn)+1.4X留存收益/總資產(chǎn)+3.3X息稅前利潤/總資產(chǎn) +0.6股票總市值/負債賬面價值+0.999X銷售收入/總資產(chǎn)解釋變量與控制變量。解釋變量為公司治理和宏觀調(diào)控。公司治理選取股權(quán)特征、董事會特 征、高管激勵和“三會”會議情況等4個方面共7個變量來考察其對 我國房地產(chǎn)上市公司財務(wù)風險的影響。根據(jù)當前我國政府宏觀調(diào)控情 況，設(shè)置虛擬變量，宏觀經(jīng)濟政策從緊取0,適中取1

2、,適度寬松取2。 此外，為了控制其他可能對我國上市房地產(chǎn)公司財務(wù)風險產(chǎn)生影響的 因素，選取了企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)負債率和成長性等三個控制變量。（二）模型構(gòu)建通過借鑒前人研究方法，根據(jù)房地產(chǎn)上市公司實際情況，本文構(gòu)建多 元回歸模型來分析我國房地產(chǎn)企業(yè)的宏觀調(diào)控、公司治理與財務(wù)風險 的關(guān)系。（三）數(shù)據(jù)來源本文選取深市、滬市上市的房地產(chǎn)行業(yè)為原始樣本，選取20032012 年共10年為研究期間。在原始樣本的基礎(chǔ)上進行了如下幾個方面的處 理：一是剔除在2003年以前未上市的樣本；二是剔除無主營業(yè)務(wù)收入、 總資產(chǎn)為零或所有者權(quán)益為負的公司，這些公司基本上處于資不抵債、 重組等狀態(tài)，缺乏持續(xù)經(jīng)營能力，可能影響研

3、究結(jié)論的說服力;三是剔除財務(wù)數(shù)據(jù)缺失嚴重的公司。最后共獲得127個樣本，共1270個觀測 值。二、實證分析（一）描述性統(tǒng)計分析報告了本文主要變量的描述性統(tǒng)計。從表中我們可以看出：其一，按 照阿爾特曼教授關(guān)于財務(wù)風險的臨界判別值來劃分，有超過一半的公 司值小于1.4514（中位數(shù)），這些公司存在較大的破產(chǎn)風險，財務(wù)危機 較為嚴重。我國房地產(chǎn)公司財務(wù)風險的Z值平均為1.88，處于財務(wù)風 險狀況的“灰色地帶”，說明我國上市的房地產(chǎn)公司整體財務(wù)狀況 不是很好;最小值為一67.5664，最大值為35.1331，各公司財務(wù)風險狀 況相差比較大。其二，股權(quán)集中度（HHI5），極值差距十分明顯，最小 值84.

4、3335，最大值7997.79，這表示我國房地產(chǎn)公司股份分配方式各 不相同，這與我國房地產(chǎn)企業(yè)股權(quán)分配方式的現(xiàn)狀相符。其三，董事 會規(guī)模大小方面，大部分公司董事會規(guī)模為9人。其四，在高管激勵 機制方面，我國房地產(chǎn)上市公司高管持股情況較差，超過一半的公司 高管未持股，股份激勵這種方式對高級管理人員的激勵作用在中國上 市房地產(chǎn)公司的生產(chǎn)經(jīng)營過程中沒有受到重視。而在高管的薪酬上面， 各個公司高管薪酬差距較大，三大高管薪酬總和的自然對數(shù)跨度從 4.45947.4869之間，有部分公司高管薪酬很低，有的卻很高。（二）實證結(jié)果及分析在進行相關(guān)性分析之前首先進行了相關(guān)系數(shù)檢驗，結(jié)果表明財務(wù)風險 與公司治理結(jié)

5、構(gòu)的相關(guān)系數(shù)均顯著，并且各自變量間的相關(guān)系數(shù)值較 小。另外還采用方差膨脹因子法進行了自變量間的多重共線性診斷， 檢驗結(jié)果顯示模型中各變量的容忍度均大于方差，所以自變量間的共 線性并不嚴重，限于篇幅沒有報告相關(guān)系數(shù)檢驗和共線性診斷結(jié)果。公司內(nèi)部治理與財務(wù)風險的回歸分析。本文以財務(wù)風險(Z)為被解釋變量設(shè)置了 4個模型，使用式(1)分別檢 驗股權(quán)特征、董事會特征、高管激勵以及“三會”會議情況對財務(wù)風 險的影響，結(jié)果見下頁表3。模型I檢驗了股權(quán)特征對財務(wù)風險的影響， 股權(quán)集中度(HHI5)符號為正，且在5%的水平下顯著，即提高股權(quán)集中 度，有利于降低房地產(chǎn)上市公司的財務(wù)風險，因為在宏觀調(diào)控政策頻 繁

6、變動的市場環(huán)境下，加大第一大股東的持股比例有利于集中決策， 規(guī)避財務(wù)風險；股權(quán)制衡度(EBD)符號為負，說明房地產(chǎn)企業(yè)降低股權(quán) 制衡度，對降低企業(yè)財務(wù)風險有正向影響，但效果不顯著;模型II檢驗 了董事會特征對財務(wù)風險的影響，董事會規(guī)模(BDSIZE)符號為正，且 在5%水平下顯著，即擴大董事會規(guī)模，尤其是增加獨立董事人數(shù)，將 有利于降低上市房地產(chǎn)公司財務(wù)風險;模型III檢驗了高管薪酬對財務(wù)風 險的影響，回歸結(jié)果高管薪酬(SALARY )符號為正，且在1%水平下顯著， 即高管薪酬越高，上市房地產(chǎn)公司財務(wù)風險越小。模型W檢驗了 “三 會”會議情況對財務(wù)風險的影響，在每年召開股東大會會議次數(shù) (GT

7、IME)方面，符號為正，且在5%的水平下顯著，即每年召開的股東大 會召開次數(shù)越多，上市房地產(chǎn)公司財務(wù)風險越小;每年召開董事會會議 次數(shù)(DTIME)符號為正，說明我國房地產(chǎn)企業(yè)召開董事會次數(shù)有利于降 低企業(yè)的財務(wù)風險，但效果不顯著;每年召開監(jiān)事會會議次數(shù)(JTIME) 方面，符號為正，且在1%的水平下顯著，即每年召開監(jiān)事會會議次數(shù) 越多，監(jiān)事會成員行使監(jiān)事權(quán)利，履行其職責情況越好，能有效降低 財務(wù)風險水平。宏觀調(diào)控、公司治理與財務(wù)風險的多元回歸分析。結(jié)合上述分析，本文以宏觀調(diào)控政策、房地產(chǎn)企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會 特征、高管薪酬以及“三會”會議情況為解釋變量，財務(wù)風險水平為 被解釋變量，對式(2)

8、進行逐步回歸，通過固定效應(yīng)檢驗得到結(jié)果。宏 觀調(diào)控政策(MCP)符號為負，且在5%水平下顯著，通過實際數(shù)據(jù)驗證了 宏觀調(diào)控政策與財務(wù)風險之間呈顯著的負相關(guān)關(guān)系。中國經(jīng)濟改革開 放后30多年的快速發(fā)展為房地產(chǎn)企業(yè)提供一個良好的發(fā)展環(huán)境，寬松 的宏觀調(diào)控政策會使房地產(chǎn)企業(yè)不斷擴張發(fā)展，單純依靠土地和資金 資源粗放型發(fā)展，幾乎不計后果地增加企業(yè)資產(chǎn)負債率，一旦市場環(huán) 境發(fā)生重大改變就會使很多企業(yè)無法適應(yīng)，無法正常運營甚至破產(chǎn);相 反，近些年來隨著我國房地產(chǎn)泡沫不斷出現(xiàn)，政府加大對房地產(chǎn)行業(yè) 的宏觀調(diào)控力度，這些不斷趨緊的調(diào)控政策會影響房地產(chǎn)企業(yè)的投資 決策，房地產(chǎn)企業(yè)一般會選擇謹慎投資，進行科學理性

9、地投資，從而 降低企業(yè)財務(wù)風險。宏觀調(diào)控對“三會”會議情況與財務(wù)風險的調(diào)節(jié)效應(yīng)回歸結(jié)果。綜合以上分析，本文將宏觀調(diào)控政策作為調(diào)節(jié)變量引入，以財務(wù)風險 水平作為被解釋變量，各企業(yè)全年召開三會情況即每年召開股東大會 次數(shù)、每年召開董事會會議次數(shù)以及每年召開監(jiān)事會會議次數(shù)作為解 釋變量，對式(3)進行逐步回歸，模型I是控制變量的回歸結(jié)果，模型 ii、m和w是在控制變量的基礎(chǔ)上加入宏觀調(diào)控政策與公司治理中會 議情況的交叉變量的檢驗結(jié)果，報告了樣本公司宏觀調(diào)控政策對公司 治理中會議情況與財務(wù)風險關(guān)系的調(diào)節(jié)效應(yīng)，即方程(3)的回歸結(jié)果。 模型I的檢驗結(jié)果顯示，增加公司規(guī)模和成長性，有利于降低企業(yè)的 財務(wù)風

10、險;而資產(chǎn)負債率與企業(yè)的財務(wù)風險呈顯著的負向關(guān)系，說明我 國房地產(chǎn)上市公司不改善公司財務(wù)狀況，將會顯著提高企業(yè)的財務(wù)風 險水平。當加入宏觀調(diào)控政策變量與公司治理中會議情況的交叉變量 后，公司規(guī)模和公司成長性仍然具有較強的解釋能力。模型II的交互 項系數(shù)為一0.0524，且在10%水平下顯著，說明宏觀調(diào)控政策負向調(diào)節(jié) 股東大會次數(shù)和財務(wù)風險之間的關(guān)系，即在宏觀調(diào)控政策越緊，每年 召開股東大會次數(shù)對公司財務(wù)風險的影響力增強，增加召開股東大會 次數(shù)越有利于降低企業(yè)的財務(wù)風險。模型III交互項沒有通過檢驗，說 明宏觀調(diào)控政策對董事會會議次數(shù)和財務(wù)風險之間沒有顯著調(diào)節(jié)效應(yīng)， 其原因可能是董事會成員以及其

11、下設(shè)機構(gòu)沒有發(fā)揮其應(yīng)有的專業(yè)技能 水平，其作用不明顯。模型W交互項回歸系數(shù)為一0.0718，在1%水平 下顯著，表明宏觀調(diào)控政策負向調(diào)節(jié)監(jiān)事會會議次數(shù)和財務(wù)風險之間 的關(guān)系，即宏觀調(diào)控政策越緊，監(jiān)事會會議次數(shù)對財務(wù)風險的影響越 強，即每年召開監(jiān)事會次數(shù)越多，越有利于降低公司財務(wù)風險，其原 因可能是宏觀調(diào)控政策從緊，監(jiān)事會成員也加大對公司運營狀況的監(jiān) 管，公司管理人員會選擇謹慎投資，能有效減小公司財務(wù)風險。三、結(jié)論與建議本文利用深市、滬市上市的127家房地產(chǎn)企業(yè)的數(shù)據(jù)，加入調(diào)節(jié)變量 宏觀調(diào)控政策，對宏觀調(diào)控政策、公司治理與財務(wù)風險進行多元回歸 分析。研究結(jié)果表明，一方面，提高股權(quán)集中度有利于降低

12、企業(yè)的財 務(wù)風險；降低股權(quán)制衡度，有利于降低企業(yè)的財務(wù)風險，但效果不顯著； 增加董事會規(guī)模，尤其是獨立董事人數(shù)，有利于降低企業(yè)的財務(wù)風險； 高級管理人員薪酬越高，房地產(chǎn)企業(yè)的財務(wù)風險越小。另一方面，政 府宏觀調(diào)控政策越寬松，會加劇我國房地產(chǎn)企業(yè)的財務(wù)風險;宏觀調(diào)控 政策負向調(diào)節(jié)“三會”次數(shù)和財務(wù)風險之間的關(guān)系，即宏觀調(diào)控政策 越嚴厲，每年召開股東大會次數(shù)、董事會次數(shù)、監(jiān)事會次數(shù)會增強對 企業(yè)財務(wù)風險的影響力，且增加召開“三會”次數(shù)有利于降低企業(yè)的 財務(wù)風險，但董事會會議次數(shù)和財務(wù)風險之間沒有顯著的調(diào)節(jié)效應(yīng)。 本文旨在分析的基礎(chǔ)上，改善房地產(chǎn)上市公司治理來應(yīng)對當前不斷變 化和嚴厲的宏觀調(diào)控政策，

13、進一步優(yōu)化公司治理結(jié)構(gòu)，降低財務(wù)風險， 使公司能夠緊跟中國經(jīng)濟發(fā)展的步伐，保障企業(yè)持續(xù)健康地發(fā)展：一 是在政府宏觀政策變動頻繁的房地產(chǎn)市場，企業(yè)應(yīng)當建立相應(yīng)的風險 管控機構(gòu)，加強董事會下設(shè)的戰(zhàn)略、風險管理委員會職能，充分利用 其職能機構(gòu)的專業(yè)水平，理性投資保障良好的資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)，避免陷 入財務(wù)風險的境地。二是在董事會治理方面，我國上市房地產(chǎn)企業(yè)應(yīng) 當適當擴大董事會規(guī)模，尤其是獨立董事人數(shù)，增加年度內(nèi)召開董事 會會議次數(shù)，采納董事會成員的合理意見，提高宏觀政策變動頻繁的 市場環(huán)境下企業(yè)決策的科學性。三是在股權(quán)特征方面，根據(jù)研究結(jié)論， 在政府宏觀調(diào)控政策變動頻繁的房地產(chǎn)市場，企業(yè)應(yīng)當適當提高股權(quán) 集中度，培育理性大股東，集中決策且快速處理危機事件，這樣能有 效降低企業(yè)財務(wù)風險。四是