2022年航宇科技業(yè)務(wù)布局及競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)分析

1、2022年航宇科技業(yè)務(wù)布局及競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)分析1.航宇科技：環(huán)形鍛件核心供應(yīng)商，募投項(xiàng)目強(qiáng)化行業(yè)地位1.1航空環(huán)形鍛件龍頭，全面布局多點(diǎn)開花航宇科技是一家專門從事先進(jìn)鍛壓技術(shù)應(yīng)用研究與工程化應(yīng)用研究的國(guó)家高新技術(shù)企業(yè)， 主要產(chǎn)品為航空發(fā)動(dòng)機(jī)環(huán)形鍛件。根據(jù)招股書，公司具備航空航天環(huán)鍛件研制與生產(chǎn)資質(zhì)， 已全面參與國(guó)內(nèi)所有現(xiàn)役、在研、預(yù)研航空、航天環(huán)鍛件的研制與生產(chǎn)任務(wù)，是 C919 航 空發(fā)動(dòng)機(jī)長(zhǎng)江 1000、長(zhǎng)江 2000 環(huán)鍛件主研制單位。同時(shí)也成為全球六大商用航空發(fā)動(dòng)機(jī) 公司合格供應(yīng)商，具備美國(guó) GE、美國(guó) P&W、英國(guó) RR、法國(guó) SAFRAN、德國(guó) MTU、霍 尼韋爾合格供方資質(zhì)并配套全系金

2、屬材料的鍛件。第一大股東為百倍投資，實(shí)控人為董事長(zhǎng)張華先生。公司控股股東為貴州百倍投資咨詢有 限公司，持有公司 23.22%股權(quán)，為公司第一大股東。公司董事長(zhǎng)張華先生持有百倍投資 54.55%股權(quán)，并直接持有公司 0.71%股權(quán)，合計(jì)控制公司 23.93%表決權(quán)，為公司實(shí)際控 制人；公司董事兼總經(jīng)理盧漫宇先生持有百倍投資 18.54%股權(quán)。公司下設(shè)全資子公司四 川德蘭航宇科技發(fā)展有限責(zé)任公司，主要從事特種合金精密鍛件的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，為 航宇科技的募投項(xiàng)目所在地。公司管理層和核心技術(shù)人員具有深厚產(chǎn)業(yè)背景。公司董事長(zhǎng)張華先生歷任中航重機(jī)鍛造事 業(yè)部副總經(jīng)理；董事兼總經(jīng)理盧漫宇先生、副總經(jīng)理吳永

3、安先生、核心技術(shù)人員王華東先 生與楊家典先生等鍛造經(jīng)驗(yàn)豐富。公司主要產(chǎn)品為環(huán)形鍛件，主要應(yīng)用于航空發(fā)動(dòng)機(jī)，小部分應(yīng)用于航天火箭發(fā)動(dòng)機(jī)、導(dǎo)彈、 艦載燃機(jī)、工業(yè)燃?xì)廨啓C(jī)、核電裝備等高端裝備領(lǐng)域。根據(jù)公司招股書，截至 2020 年公 司產(chǎn)品應(yīng)用于 70 個(gè)航空發(fā)動(dòng)機(jī)型號(hào)、20 個(gè)燃?xì)廨啓C(jī)型號(hào)、多個(gè)航天火箭及導(dǎo)彈型號(hào)，包 括世界推力最大的商用航空發(fā)動(dòng)機(jī) GE9X、窄體客機(jī)領(lǐng)域應(yīng)用最為廣泛的 LEAP 發(fā)動(dòng)機(jī)、 某型號(hào)國(guó)產(chǎn)商用航空發(fā)動(dòng)機(jī)，國(guó)產(chǎn)新一代軍用航空發(fā)動(dòng)機(jī)、先進(jìn)航改燃?xì)廨啓C(jī)、某型號(hào)國(guó) 產(chǎn)重型燃?xì)廨啓C(jī)、國(guó)產(chǎn)商用航天火箭發(fā)動(dòng)機(jī)。公司核心技術(shù)產(chǎn)品應(yīng)用于境內(nèi)外客戶的先進(jìn)航空發(fā)動(dòng)機(jī)等高端裝備。公司憑借先進(jìn)的

4、技術(shù) 水平和高可靠性的產(chǎn)品，已成為我國(guó)國(guó)產(chǎn)航空發(fā)動(dòng)機(jī)環(huán)形鍛件的主要供應(yīng)商之一，也是全 球商用航空發(fā)動(dòng)機(jī)機(jī)匣及環(huán)形鍛件在亞太地區(qū)的主要供應(yīng)商之一。根據(jù)招股書，在國(guó)內(nèi)航 空市場(chǎng)，公司與中國(guó)航發(fā)下屬主機(jī)廠和科研院所建立了長(zhǎng)期穩(wěn)定的合作關(guān)系。在國(guó)際航空 市場(chǎng)，公司取得了 GE 航空、普惠、賽峰、羅羅等國(guó)際航空發(fā)動(dòng)機(jī)客戶的供應(yīng)商資質(zhì)，并 簽訂了為目前國(guó)際主流窄體、寬體客機(jī)新一代發(fā)動(dòng)機(jī)等供應(yīng)環(huán)形鍛件的長(zhǎng)期協(xié)議。1.2業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)顯著，盈利能力逐步提升受益于航空產(chǎn)業(yè)持續(xù)增長(zhǎng)，公司產(chǎn)品需求顯著提升。公司營(yíng)收規(guī)模從 2016 年的 1.56 億元 增長(zhǎng)至 2021 年的 9.60 億元，2017-2021 年?duì)I收

5、CAGR 達(dá) 43.82%；歸母凈利潤(rùn)從 2016 年凈虧損 0.50 億元增長(zhǎng)至 2021 年的 1.39 億元，2017-2021 年公司凈利潤(rùn) CAGR 高達(dá) 99.35%。2021 年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 9.60 億元，同比增長(zhǎng) 43.11%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn) 1.39 億元， 同比增長(zhǎng) 91.13%。公司下游市場(chǎng)呈現(xiàn)高景氣度，客戶需求增加，且公司已參與的客戶產(chǎn) 品型號(hào)產(chǎn)業(yè)化不斷推進(jìn)，同時(shí)公司規(guī)?；?yīng)逐步凸顯，降本增效成果明顯，利潤(rùn)增速持 續(xù)高于營(yíng)收增速。根據(jù)公司 21 年年報(bào)，截至 21 年末，公司尚有在手訂單含稅總額 12.20 億元，根據(jù)公司 Wind 端 2022.02.15 投資者

6、問(wèn)答，公司 2020 年底在手訂單含稅 8.2 億元， 則公司 21 年底在手訂單總額同比增長(zhǎng) 48.78%。圖：公司營(yíng)收及其增長(zhǎng)率公司航空業(yè)務(wù)收入占比約 70%，除能源產(chǎn)品外，各項(xiàng)業(yè)務(wù)毛利率呈上升趨勢(shì)。公司航空業(yè) 務(wù) 2021 年?duì)I收占比為 70.91%，毛利率從 2018 的 23.37%提高至 2021 年的 32.55%，主 要系近年公司航空產(chǎn)品產(chǎn)量大幅上升，規(guī)模效應(yīng)導(dǎo)致直接人工和制造費(fèi)用之和下降，從而 導(dǎo)致航空鍛件毛利率上升。公司航天業(yè)務(wù) 2021 年?duì)I收占比 15.86%，17-20 年毛利率基本 穩(wěn)定在 27%左右，2021 年毛利率同比提升 4.27pcts 至 31.50%，

7、我們認(rèn)為主要是下游導(dǎo) 彈放量顯著，帶動(dòng)公司航天業(yè)務(wù)逐步受益于規(guī)模效應(yīng)。公司能源業(yè)務(wù) 2021 年?duì)I收占比 6.85%，燃機(jī)業(yè)務(wù)營(yíng)收占比 4.03%。其中能源業(yè)務(wù)由于本身體量較小，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化較大 導(dǎo)致毛利率呈波動(dòng)狀態(tài)，公司燃機(jī)業(yè)務(wù)毛利率提升幅度最大，21 年較 18 年提升 27 個(gè)百 分點(diǎn)至 34.34%，主要系產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化，單件重量較大的高附加值燃?xì)廨啓C(jī)鍛件銷售數(shù)量 上升所致。受益于各項(xiàng)業(yè)務(wù)平穩(wěn)推進(jìn)，公司整體毛利率由 16 年的 19.31%增長(zhǎng)至 21 年的 32.60%。公司費(fèi)用管控初見成效，盈利能力不斷增強(qiáng)。受益于合理的費(fèi)用控制與營(yíng)收增長(zhǎng)，2017- 2021 年公司銷售費(fèi)用率由 3

8、.03%下降至 1.83%，管理費(fèi)用率由 9.60%下降至 6.08%。公 司研發(fā)費(fèi)用率在 2016 至 2021 年間由 9.25%下降至 5.07%，但是公司研發(fā)費(fèi)用并未減少， 2018 至 2020 年穩(wěn)定在 0.28 億元左右，2021 年研發(fā)費(fèi)用為 0.49 億元，同比增長(zhǎng) 79.99%。 公司凈利率水平由 2016 年的-31.83%增長(zhǎng)至 2021 年的 14.48%，2021 年凈利率同比提升 3.64pcts。航空環(huán)鍛件多點(diǎn)布局，全面配套多型號(hào)軍用發(fā)動(dòng)機(jī)。公司此前在市場(chǎng)、客戶和產(chǎn)品等方面 的布局和儲(chǔ)備效果開始凸顯，國(guó)內(nèi)航空發(fā)動(dòng)機(jī)環(huán)鍛件業(yè)務(wù)規(guī)模持續(xù)增長(zhǎng)，為現(xiàn)役軍用航空 發(fā)動(dòng)機(jī)批

9、量供應(yīng)航空發(fā)動(dòng)機(jī)環(huán)形鍛件，參與軍用航空發(fā)動(dòng)機(jī)預(yù)研、在研和國(guó)產(chǎn)長(zhǎng)江系列商 用航空發(fā)動(dòng)機(jī)的環(huán)鍛件配套研制。在定型批產(chǎn)型號(hào)中，公司積極參與市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)，為多型號(hào) 現(xiàn)役軍用發(fā)動(dòng)機(jī)批量供應(yīng)環(huán)形鍛件，根據(jù)招股說(shuō)明書披露，公司直接客戶覆蓋航發(fā)集團(tuán)下 屬單位（A1、A2、A3、A6 等）。1.3募投項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后產(chǎn)能大幅提高，發(fā)布股權(quán)激勵(lì)草案彰顯成長(zhǎng)信心根據(jù)公司招股書，公司投資 6 億元建設(shè)航空發(fā)動(dòng)機(jī)、燃?xì)廨啓C(jī)用特種合金環(huán)軋鍛件精密制 造產(chǎn)業(yè)園項(xiàng)目。公司將購(gòu)置先進(jìn)的鍛壓機(jī)、輾環(huán)機(jī)、脹形機(jī)、熱處理設(shè)備以及機(jī)加設(shè)備等， 大幅提高公司航空發(fā)動(dòng)機(jī)、燃?xì)廨啓C(jī)中小型環(huán)軋鍛件的產(chǎn)能；在提高公司的營(yíng)收規(guī)模的同 時(shí)，新廠區(qū)規(guī)?；?、自動(dòng)

10、化的生產(chǎn)工藝將降低生產(chǎn)成本，優(yōu)化公司財(cái)務(wù)指標(biāo)。本項(xiàng)目建設(shè) 期 2 年，運(yùn)營(yíng) 2 年后完全達(dá)產(chǎn)，達(dá)產(chǎn)后公司預(yù)計(jì)每年增加銷售收入 11.62 億元。公司發(fā)布股權(quán)激勵(lì)草案，彰顯成長(zhǎng)信心。2022 年 3 月 23 日公司發(fā)布股權(quán)激勵(lì)草案公告， 本激勵(lì)計(jì)劃擬授予的限制性股票數(shù)量 200 萬(wàn)股，約占公司總股本的 1.43%，授予價(jià)格為 25 元/股，計(jì)劃激勵(lì)對(duì)象不超過(guò) 150 人，占公司員工總?cè)藬?shù)（截至 2021 年 12 月 31 日） 的 34.25%，包括董事、高級(jí)管理人員、核心技術(shù)人員等。在考核指標(biāo)完成比例 100%的 情況下，公司 22-24 年扣非凈利潤(rùn)增速分別為 30.00%/25.00%

11、/23.00%，22-24 年復(fù)合增 速達(dá) 25.97%，表明公司對(duì)未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的信心。1.4鎳價(jià)上漲致行業(yè)盈利水平承壓，規(guī)模效應(yīng)或?qū)_原材料價(jià)格影響俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)引發(fā)市場(chǎng)擔(dān)憂，疊加俄羅斯受 SWIFT 制裁，影響全球鎳貿(mào)易交付期與消費(fèi)，鎳 價(jià)創(chuàng)歷史新高。對(duì)于航宇科技等從事航空發(fā)動(dòng)機(jī)環(huán)鍛件的企業(yè)，原材料是公司營(yíng)業(yè)成本占 比的主要組成部分，而原材料中的高溫合金是以鎳為原料的高端合金，鎳價(jià)上漲將對(duì)產(chǎn)業(yè) 鏈造成一定影響。航宇科技航空鍛件業(yè)務(wù)原材料成本占比為 82.63%（2021 年報(bào)數(shù)據(jù)）， 其中高溫合金約占原材料成本的 51.36%（2020 年數(shù)據(jù)，源自公司招股書）。根據(jù)華泰軍 工第十周周報(bào)“妖鎳”

12、激化板塊行情震蕩，關(guān)注高溫合金產(chǎn)業(yè)鏈投資機(jī)會(huì)（2022 年 3 月 13 日發(fā)布），我們測(cè)算了鎳價(jià)上漲對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈的影響：若上游企業(yè)將電解鎳價(jià)格通過(guò)產(chǎn)品 漲價(jià)等方式向中游傳遞，而中游企業(yè)的銷售價(jià)格保持不變，則鎳價(jià)漲幅為 10%至 100%時(shí)， 對(duì)中游毛坯件鍛造的毛利率影響為-0.10pcts 至-10.50pcts。本輪鎳價(jià)大幅波動(dòng)主要受資本 博弈影響，鎳價(jià)存在回落可能，若鎳價(jià)溫和上漲，則對(duì)公司原材料成本影響較小。根據(jù)華泰有色組 2021.3.1 發(fā)布報(bào)告21 年鎳景氣向上的起點(diǎn)，預(yù)期 22-25 年鎳需求增 速將超過(guò)供給增速，屆時(shí)全球冶煉鎳開始轉(zhuǎn)為供不應(yīng)求格局。但若將“供需缺口/需求”的 比值作

13、為供需變化的觀察指標(biāo)，則 21 年產(chǎn)業(yè)供需格局便已經(jīng)開始改善，并將持續(xù)至 25 年。 我們認(rèn)為當(dāng)期鎳價(jià)已脫離供需因素，溢價(jià)較高，預(yù)計(jì)鎳價(jià)短期或?yàn)閰^(qū)間震蕩行情以消化鎳 市場(chǎng)的緊張情緒，長(zhǎng)期來(lái)看隨著供需缺口加大鎳價(jià)或平緩上漲，軍工中游鍛造行業(yè)需向下 游傳導(dǎo)漲價(jià)影響，同時(shí)規(guī)模效應(yīng)逐步體現(xiàn)以對(duì)沖原材料價(jià)格上漲的負(fù)面影響。2.國(guó)內(nèi)環(huán)鍛件市場(chǎng)三分天下，航宇科技專精航空市場(chǎng)從航空鍛造領(lǐng)域的競(jìng)爭(zhēng)格局來(lái)看，美國(guó)和日本等發(fā)達(dá)國(guó)家走在世界前列，依托高端的生產(chǎn) 設(shè)備及先進(jìn)的加工工藝，能夠生產(chǎn)出大尺寸、高精度、高性能的高品質(zhì)環(huán)形鍛件。上述國(guó) 家的先進(jìn)鍛造企業(yè)不僅占據(jù)著航空航天、燃?xì)廨啓C(jī)、能源裝備等主要高端應(yīng)用市場(chǎng)，其產(chǎn)

14、 品也具備更高的附加值。目前國(guó)外環(huán)鍛件主要競(jìng)爭(zhēng)者有：CARLTON FORGE WORKS （美國(guó) PCC 集團(tuán)下屬企業(yè)）、Howmet Aerospace Inc（簡(jiǎn)稱：HWM，由美國(guó)鋁業(yè)集團(tuán)收 購(gòu)世界知名航空發(fā)動(dòng)機(jī)無(wú)縫環(huán)形鍛件供應(yīng)商 FIRTH RIXSON 后組建而成）、墨西哥 FRISA、 DONCASTERS 等企業(yè)。圖：國(guó)外環(huán)鍛件行業(yè)主要競(jìng)爭(zhēng)者國(guó)內(nèi)航空鍛件制造企業(yè)主要包括國(guó)有大型軍工企業(yè)或其下屬科研院所和民營(yíng)軍品生產(chǎn)企業(yè)。 其中，中航重機(jī)是行業(yè)龍頭，旗下子公司陜西宏遠(yuǎn)和貴州安大，專門從事航空鍛造業(yè)務(wù)。陜 西宏遠(yuǎn)以機(jī)身的大型模鍛件為主，貴州安大以航空發(fā)動(dòng)機(jī)的環(huán)鍛件為主。此外，隨著航空

15、發(fā) 動(dòng)機(jī)主機(jī)廠實(shí)行“小核心，大協(xié)作”的生產(chǎn)制造模式，國(guó)內(nèi)以航宇科技、派克新材、等為代 表的民營(yíng)優(yōu)秀供應(yīng)商紛紛涌現(xiàn)，不斷成為國(guó)內(nèi)外主流航空發(fā)動(dòng)機(jī)鍛件的重要供應(yīng)商。由于航 空環(huán)形鍛件具有鍛造難度大、對(duì)工藝要求高、資金投入多等特點(diǎn)，行業(yè)進(jìn)入壁壘較高。航宇科技專精于環(huán)鍛件市場(chǎng)，航空、航天等高端領(lǐng)域業(yè)務(wù)占比較高。航宇科技和派克新材 為民營(yíng)航空鍛造公司，主要參與軍品航空發(fā)動(dòng)機(jī)盤環(huán)件、機(jī)匣類環(huán)鍛件的制造工作。派克 新材民品石化、電力業(yè)務(wù)占比較高，其中航空航天鍛件收入占比僅 41%（2021 年）。在航 空發(fā)動(dòng)機(jī)領(lǐng)域，航宇科技在 2015 年進(jìn)入全球航空發(fā)動(dòng)機(jī)巨頭 GE 航空供應(yīng)鏈體系，派克 新材 2018 年開始進(jìn)入英國(guó)羅羅供應(yīng)鏈體系。盡管中航重機(jī)旗下安大鍛造和宏遠(yuǎn)鍛造營(yíng)收 規(guī)模、市占率較高，但航宇科技民營(yíng)體制更為靈活，公司積極參與新型號(hào)配套研發(fā)生產(chǎn)工 作，產(chǎn)品中新機(jī)型配套鍛件的占比更高，未來(lái)市占率有望穩(wěn)步提升。根據(jù)航宇科技招股說(shuō)明書，航空鍛件部分下游對(duì)應(yīng)型號(hào)有所差異，故毛利率存在一定差異， 公司與中航重機(jī)產(chǎn)品構(gòu)成更為類似，與派克新材產(chǎn)品類型及構(gòu)成差異較大，我們認(rèn)為主要系 航宇科技與派克新材在航發(fā)集團(tuán)各主機(jī)廠中承接業(yè)務(wù)有所側(cè)重，各發(fā)動(dòng)機(jī)廠因配對(duì)的軍機(jī)種 類不同，發(fā)動(dòng)機(jī)的