2022年光伏組件行業(yè)競爭要素及未來展望分析

1、2022年光伏組件行業(yè)競爭要素及未來展望分析1. 光伏組件行業(yè)簡介商業(yè)模式：組件位于光伏制造環(huán)節(jié)末端，兼具ToB 和 ToC 屬性，ToC屬性在增強組件位于整個光伏產(chǎn)業(yè)鏈中游、制造環(huán)節(jié)末端，直接面向終端應用市場。組件上游為單多晶電池片及邊框、玻璃、膠膜等各種輔材， 下游為光伏電站系統(tǒng)。根據(jù)裝機規(guī)模、入網(wǎng)電壓等的不同，光伏電站可劃分為集中式（大型地面電站）和分布式（商用、家用等） 。組件商業(yè)模式兼具ToB 和 ToC 屬性，ToC屬性逐步增強。組件企業(yè)客戶主要包括終端業(yè)主、EPC、經(jīng)銷商和安裝商，其中業(yè)主和 EPC采購的組件主要是用在地面電站，下游是企業(yè)；而經(jīng)銷商、安裝商采購的組件則主要是用在分

2、布式電站，下游包括普通家庭和 中小企業(yè)。近年來戶用分布式裝機占比明顯提升，且隨著組件成本的持續(xù)降低，具有光伏應用經(jīng)濟性的客戶群體更加廣大（如國內(nèi) 戶用從山東擴展到全國，非洲無電地區(qū)安裝離網(wǎng)光伏，海外戶外運動配置光伏板滿足用電需求），組件企業(yè)的終端客戶正在分散化 且將持續(xù)分散化，使得組件行業(yè)的ToC屬性在逐步增強。商業(yè)模式：主產(chǎn)業(yè)鏈利潤輸出口，戰(zhàn)略地位的重要性，特別是新產(chǎn)品推廣期和行業(yè)供過于求時從產(chǎn)業(yè)鏈地位看，由于整個制造端（除逆變器、支架外）的利潤均由 組件兌現(xiàn)，因此在新產(chǎn)品推廣期以及行業(yè)供過于求時，組件環(huán)節(jié)更具 備穿越一輪輪周期的可能性，戰(zhàn)略地位更高。新產(chǎn)品推廣以單晶替代多晶為例，雖單晶組件

3、產(chǎn)品性價比開始反超多 晶，但由于下游組件企業(yè)主要生產(chǎn)多晶，因此單晶需求并未明顯增長， 直到專業(yè)化硅片企業(yè)隆基進入這一環(huán)節(jié)，才將單晶產(chǎn)業(yè)鏈做大做強。行業(yè)供過于求以21年的PERC電池為例，受下游需求波動影響，專業(yè)電 池企業(yè)在這輪同質(zhì)化競爭階段量利均下殺明顯，開工率最低降至5%， 盈利降至龍頭企業(yè)虧損。顯然，組件環(huán)節(jié)憑品牌渠道屬性可將自身產(chǎn)量基本轉(zhuǎn)化為銷量，同時， 由于CAPEX低、近年工藝變化小，單一環(huán)節(jié)穩(wěn)態(tài)利潤占比低，而行業(yè) 龍頭均已一體化，因此完成上游制造鏈的利潤兌現(xiàn)成為其核心價值。財務特點-總覽：一體化組件企業(yè)ROE在10-15%，營運資金周轉(zhuǎn)壓力低于輔材，資產(chǎn)結(jié)構偏輕從財務指標看，一體化

4、組件企業(yè)具有盈利適中、現(xiàn)金周期較長的特點。首先是ROE。 硅片+電池+組件一體化企業(yè)（晶澳、晶科）的ROE大致 在10-15%之間，顯著高于“電池+組件”企業(yè)的ROE（日升9%，天合 6%），再高于組件企業(yè)的ROE均值（4%左右）；但與逆變器、玻璃、 膠膜、硅料等環(huán)節(jié)的20%左右相比仍較低。然后是現(xiàn)金流。從周轉(zhuǎn)天數(shù)的角度看，主材各環(huán)節(jié)周轉(zhuǎn)狀況相對較好， 應付周轉(zhuǎn)天數(shù)高于應收，而輔材一般反之，但由于組件、逆變器環(huán)節(jié) 需要為客戶備貨（可能在海外倉庫或子公司），因此從營運資金壓力 角度看，輔材組件&逆變器電池&硅料。最后，在資產(chǎn)結(jié)構方面，一體化組件企業(yè)流動資產(chǎn)占比58%，明顯高 于硅料、硅片、電池、

5、玻璃的40%上下，但低于膠膜、逆變器的70%+。財務特點-ROE對比：隆基、晶澳高凈利&高周轉(zhuǎn)，晶科、阿特斯高杠桿進一步對組件龍頭企業(yè)做ROE拆分對比?？梢钥闯雎』?、晶澳、 阿特斯多數(shù)年份領先其他企業(yè)，其中阿特斯的權益乘數(shù)略高， 但隆基、晶澳更主要的領先來源是其凈利率和周轉(zhuǎn)率較高。得益于硅片環(huán)節(jié)的領先優(yōu)勢，隆基一直保持著10%以上的凈利 率水平，而晶澳則憑借完善的一體化布局，凈利率保持在5% 以上。財務特點-現(xiàn)金流對比：隆基、晶澳、日升周轉(zhuǎn)更快，營運資金壓力更小，財務更穩(wěn)健再看組件企業(yè)經(jīng)營財務健康的代表指標：現(xiàn)金流。首先在資金的使用方面，隆基、晶澳從采購原輔材到最終的產(chǎn)品交付并轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金流入一

6、般都在2個月以內(nèi)，而日升憑更短的產(chǎn)銷 鏈條，現(xiàn)金周期（應收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)+存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)-應付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)）一般在1個月以內(nèi)。其次在經(jīng)營性現(xiàn)金流方面，雖然行業(yè)存在波動，但隆基的經(jīng)營性現(xiàn)金流保持著增長趨勢，財務穩(wěn)健性更強。2、競爭要素復盤：產(chǎn)品技術一體化降本品牌渠道2015-2019年：單多晶技術變革期，隆基、晶科、晶澳乘勢而起對組件行業(yè)來說，其重要的競爭因素有如下幾方面，產(chǎn)品技術、成本、品牌渠道、供應鏈管理等，在不同階段，各組件企業(yè)的競爭關 鍵不同，但大致有如下規(guī)律：優(yōu)勢產(chǎn)品競爭同類產(chǎn)品性價比競爭同質(zhì)產(chǎn)品銷售能力競爭交付能力與突發(fā)事件應對競爭。 而回顧過去這一輪單晶替代多晶的大周期，我們可以清晰的

7、看到這一規(guī)律的演繹： 從2015年后，行業(yè)掀起單晶替代浪潮，優(yōu)勢單晶產(chǎn)品可提高客戶電站收益率，蠶食多晶份額。從全球范圍看，也可以明顯看出產(chǎn)品端變化對組件格局變化的影響。 在經(jīng)歷歐美雙反后的2014年，天合、阿特斯憑自身的多晶產(chǎn)品取得行業(yè)領先的市占率； 而從2016年起，在單多晶切換方面做的較為領先的隆基（16年在10名外）、晶科（15年在第3名） 、晶澳（16年在第5名） 、日升 （16年在第10名）受益明顯，到2019年分別成為出貨第四、第一、第二、第七。2018-2021年：技術迭代放緩，競爭要素變成成本，一體化降本成行業(yè)趨勢到了2018年后，受國內(nèi)“531政策”的影響，產(chǎn)業(yè)鏈價格大幅下跌

8、，主產(chǎn)業(yè)鏈的產(chǎn)值從2017年的3200億下降至2020年的2500億，總 毛利也從2017年的1600億逐年降低至2020年的900億。由于光伏組件產(chǎn)品間性能接近（技術迭代放緩），而組件產(chǎn)能大幅過剩（同質(zhì)化競爭加?。?，因此在沒有補貼托底的這一階段，通 過降本控費進而讓利客戶成為各企業(yè)能否擴張份額的主要影響因素。2021-今：產(chǎn)品同質(zhì)化明顯+下游分布式裝機占比提升分銷占比高的企業(yè)量利雙收而到了2021年，受硅料漲價影響，僅憑非硅成本優(yōu)勢難以彌補硅成本 的大幅波動，且各企業(yè)產(chǎn)品、成本差異進一步縮小，因此組件企業(yè)的競 爭轉(zhuǎn)向品牌渠道的競爭，分銷占比較高的企業(yè)更為受益。與集中式光伏相比，分布式光伏無需

9、額外占用土地資源，建設門檻低； 一二次設備成本、建安費用低，因此投資成本更低，21年戶用、工商業(yè) 較集中式投資成本分別低0.87、0.41元/w，從而使得其IRR水平較集中式 分別高5、2pct，若分布式采用自發(fā)自用模式則收益率會更高。正由于分布式的較高IRR水平，使得其對設備價格的敏感度相對較低， 而且分布式客戶群體大多To C，裝機決策不完全基于理性計算，因此組 件分銷毛利率明顯比直銷更高（約1-2pct），做分銷代工、ODM業(yè)務 的毛利率也較高。3、未來展望2023年后：頭部企業(yè)一體化&渠道布局差異縮小，產(chǎn)品技術與供應鏈管理或為未來主要競爭點在PERC組件的成本方面，龍頭企業(yè)憑一體化優(yōu)勢

10、將小企業(yè)份額壓縮到較低水平；而在渠道方面，隨著國內(nèi)整縣推進項目的逐步落 地（23年前建成有獎勵），以及歐洲、巴西（23年開征銷售稅）市場需求回歸正常增速，23年后分布式裝機占比或?qū)⒊址€(wěn)，市場 份額也將由龍頭組件企業(yè)瓜分，未來組件企業(yè)進一步擴張的空間或來自產(chǎn)品技術變革（主要是電池技術變化，此外還有組件高密 度封裝、半片、高反背板等）與供應鏈管理優(yōu)化。產(chǎn)品技術-總覽：新技術優(yōu)勢參數(shù)不一，分布式與地面電站或?qū)⒉捎貌煌M件產(chǎn)品首先，在產(chǎn)品技術變化方面，隨PERC電池轉(zhuǎn)化效率接近其理論極限，行業(yè)邁 入新一輪技術變革期，未來主流的電池組件路線包括三種：TOPCon、HJT、 IBC，由于不同結(jié)構的電池衰減

11、性能、雙面率等指標存在差異，暫無一種技術 具備類似PERC的統(tǒng)治力。同時，分布式與地面電站的客戶差異逐漸凸顯（分 布式面積為約束條件，更青睞高效組件，同時對美觀度、安裝便捷性有要 求），因此我們預計未來在分布式和地面電站場景中或?qū)⒉捎脙煞N產(chǎn)品。根據(jù)各龍頭企業(yè)當前披露的信息，在分布式場景中各企業(yè)對新技術的選擇差 異較大，隆基、晶科&天合（210*182mm）、阿特斯&東方日升分別采用 HPBC、TOPCon、HJT，晶澳為TOPCon或IBC；而在地面電站產(chǎn)品中，晶澳、 晶科、天合、阿特斯均為TOPCon，東方日升為HJT，隆基則大概率為非 TOPCon的一款雙面產(chǎn)品。供應鏈管理-采購：長單簽署

12、保障物資供應，需求預判識別潛在風險在采購端，隨著光伏平價乃至光儲平價的到來，全球新增裝機或?qū)⒊掷m(xù)超預期，對上游各環(huán)節(jié)原輔材（如硅料、玻璃、EVA粒子 等）的需求連年高增后或?qū)⒂|碰到瓶頸，從而影響到組件企業(yè)（尤其是一體化企業(yè)涉足環(huán)節(jié)更多，所需考慮的供應問題更多）的 連續(xù)生產(chǎn)，進而抬升生產(chǎn)成本、降低交付能力。因此，提前識別并作出應對將成為未來組件企業(yè)競爭的重要因素。供應鏈管理-銷售：海外分散銷售降低單一市場依賴風險，合理布局海外產(chǎn)業(yè)鏈規(guī)避貿(mào)易摩擦在銷售端，隨著新能源發(fā)電滲透率的提升，各國對未來能源安 全的重視程度也在提升，因此美國、印度、歐洲等地均推出了 支持本土制造、對境外產(chǎn)品加征關稅或碳稅相關的政策，如若 組件企業(yè)未能及時轉(zhuǎn)換市場（海外多地區(qū)布局的企業(yè)占優(yōu)）或 做出合理的海外產(chǎn)能建設 （如為避免反規(guī)避影響而在海外建硅 片廠）&原輔料采購決策（如采購海外硅料，規(guī)避對疆硅料制 裁），則可能會影響到其出貨節(jié)奏，進而使組件份額發(fā)生變化。供應鏈管理-運輸：組件出口連年高增，與海運企業(yè)合作利于發(fā)貨安全、運輸提效、運費穩(wěn)定2020年疫情以來，海運