2022年銅行業(yè)供需情況分析

1、2022年銅行業(yè)供需情況分析工業(yè)化與產(chǎn)業(yè)化是金屬需求提升乃至價格上漲的兩大核心驅(qū)動，資源富集程度則通過約 束供給影響價格上漲天花板。銅作為最經(jīng)濟(jì)的導(dǎo)電材料，持續(xù)受益于歐美-日韓-中國的 工業(yè)化以及不斷涌現(xiàn)的新興電氣產(chǎn)業(yè)的交替發(fā)展，過往百年需求及價格中樞不斷抬升， 同時更緊張的資源儲量、更大的開發(fā)難度、更長的投放周期使得銅相比其他工業(yè)金屬有 著更大的價格彈性。未來 5 年，銅價核心看點在于新能源這一新興產(chǎn)業(yè)的爆發(fā)對需求的 提振疊加長期缺乏資本開支對供給的約束。測算新能源貢獻(xiàn)未來銅行業(yè) 50%以上增量 需求，帶動銅需求進(jìn)入新一輪景氣周期，而過去十年資本開支不足、資源開發(fā)滯后與存 量礦山衰退，約束了

2、行業(yè)供給產(chǎn)出水平，銅價或逐步邁入價格高位波動、中樞趨勢向上 的新常態(tài)階段。1.需求：能源革命浪潮興起，銅行業(yè)需求老樹新芽1、需求端將呈現(xiàn)穩(wěn)定增長，從周期走向成長：根據(jù)我們的測算來看，“風(fēng)光電”等新能 源領(lǐng)域貢獻(xiàn)全球銅需求的絕對值雖然尚不大，但在增量需求中的占比已經(jīng)過半，需求端 的有效對沖使得行業(yè)需求相對平穩(wěn)逐步邁入成長；2、供給端受制于資源稟賦約束而增量有限：從供給的角度看，一方面是資源稟賦的先 發(fā)優(yōu)勢使得近十年銅礦的探礦難度加大，另一方面過往十年資本開支的低迷疊加老礦品 位下降導(dǎo)致的開采成本提升，都使得銅供給端的增量有限且彈性減弱。由此，銅有望從此開啟“老樹新芽”的新行業(yè)形態(tài)。2021 年，

3、銅上漲行情中，市場能夠明顯感受到新能源領(lǐng)域?qū)︺~需求的拉動效應(yīng)顯著增 強(qiáng)，這是當(dāng)前階段的偶然，也是歷史發(fā)展的必然。銅因具備綜合性價比最優(yōu)的電氣化屬 性，從而擁有更持續(xù)的需求增長潛力。海外發(fā)達(dá)國家經(jīng)驗表明，工業(yè)化中后期，在傳統(tǒng) 工業(yè)化驅(qū)動與新興消費升級驅(qū)動的新舊動能轉(zhuǎn)換之下，銅需求仍延續(xù)了近 30 年增長期。 無論是總量，還是人均角度，主要發(fā)達(dá)國家銅消費增長期，可以劃分為 3 個特征明顯的 階段：1、消費高增期：1975 年之前；2、消費平穩(wěn)期：1975 年-1985 年；3、消費量二 次爆發(fā)期：1986 年-1998 年。第一階段（1975 年之前）：主要源于發(fā)達(dá)國家工業(yè)化進(jìn)程，帶動相關(guān)制造業(yè)、

4、建筑業(yè)快 速發(fā)展，進(jìn)而顯著拉動銅等工業(yè)原料需求。 第二階段（1975 年-1985 年）：主要源于發(fā)達(dá)國家步入后工業(yè)化之后，第二產(chǎn)業(yè)占比 GDP 比值不斷下行，同時，城鎮(zhèn)化率也隨之見頂，相關(guān)制造業(yè)、建筑業(yè)增速放緩，銅消費量 止增為穩(wěn)。 第三階段（1986 年-1998 年）：新應(yīng)用領(lǐng)域出現(xiàn)，催生銅消費二次抬升，即源于 80 年代 中后期，電子器件產(chǎn)業(yè)的崛起和汽車復(fù)蘇。值得注意的是，不同于鋼鐵等品種在經(jīng)濟(jì)發(fā)展步入后工業(yè)時代后，消費量總體單邊回落 的是，銅源于自身電氣化屬性，在成熟經(jīng)濟(jì)體后續(xù)發(fā)展過程中，受益于新應(yīng)用領(lǐng)域集中 出現(xiàn)，終將爆發(fā)出需求第二春。鑒古知今，在當(dāng)前中國乃至全球，能源變革帶來電動

5、車、光伏、風(fēng)電領(lǐng)域爆發(fā)式發(fā)展， 也正催化著銅消費升級需求的加速到來。圖：發(fā)達(dá)國家銅的表觀消費量經(jīng)歷了“快速增長-平穩(wěn)-增速放緩-趨勢回落-平穩(wěn)”五階段根據(jù)長江證券電力設(shè)備與新能源團(tuán)隊對于未來幾年全球新能源汽車產(chǎn)量、光伏產(chǎn)量和風(fēng) 電產(chǎn)量的預(yù)測，結(jié)合我們對于各個領(lǐng)域的銅單耗測算，新能源領(lǐng)域 2021 年雖占比全球 銅需求總量不足 7%，但貢獻(xiàn)的增量均超過 1/3，未來幾年也將有占比 2020 年約 3%的 需求增量，這在傳統(tǒng)領(lǐng)域需求增速跟隨國內(nèi)地產(chǎn)鏈下行背景下，有望貢獻(xiàn)全球需求增量 超過 50%。根據(jù)長江證券電力設(shè)備與新能源團(tuán)隊對于未來幾年全球新能源汽車產(chǎn)量、光 伏產(chǎn)量和風(fēng)電產(chǎn)量的預(yù)測，結(jié)合我們對

6、于各個領(lǐng)域的銅單耗測算，新能源領(lǐng)域 2021 年 雖占比全球銅需求總量不足 7%，但貢獻(xiàn)的增量均超過 1/3，未來幾年也將有占比 2020 年約 3%的需求增量，這在傳統(tǒng)領(lǐng)域需求增速跟隨國內(nèi)地產(chǎn)鏈下行背景下，有望貢獻(xiàn)全 球需求增量超過 50%。除此之外，為測算伴隨新能源汽車一同發(fā)展的充電樁領(lǐng)域耗銅，我們通過假設(shè) 2021- 2025 年車樁比維持 2020 年的 2.93 不變，依據(jù)新能源乘用車的產(chǎn)量預(yù)測，測算出每年 新增的充電樁數(shù)量，從而測算得出充電樁領(lǐng)域銅的需求增量雖占比 2020 年全球銅需求 總量數(shù)值相對較小但逐年上升的結(jié)論。2.供給：銅存量衰退增量稀缺，全球供給彈性削弱除了需求端結(jié)構(gòu)

7、優(yōu)化之外，供給端對于本輪銅商品定價的權(quán)重也明顯抬升，這其中，固 然有短期疫情的干擾，但更有中長期市場主導(dǎo)下的產(chǎn)業(yè)出清。 回溯 2000 年以來，全球主要上市銅企資本開支情況，我們發(fā)現(xiàn)：1、資本開支總量、增速數(shù)據(jù)顯示，全球主要上市銅企當(dāng)前資本開支水平處于 2000 年以 來相對低位； 2、資本開支與營收、經(jīng)營性現(xiàn)金流比值數(shù)據(jù)顯示，全球主要上市銅企當(dāng)前資本開支意 愿普遍低迷； 3、從資產(chǎn)負(fù)債率、毛利率等數(shù)據(jù)來看，全球主要上市銅企資本開支意愿不足，或源于行 業(yè)從成長步入成熟階段后，企業(yè)普遍面臨高負(fù)債率與低毛利率的經(jīng)營格局，降低了資本 開支意愿。自從，作為全球制造業(yè)基地的中國，于 2013 年步入后工

8、業(yè)化時代以后，全球銅供需總 體進(jìn)入過剩且低增速階段，抑制了企業(yè)擴(kuò)大再生產(chǎn)的動力，在此期間即便銅價也有波動， 但資本開支程度明顯下降。與此同時，隨著開采年限的日積月累，銅礦品位衰減造成的供給彈性下降，于智利等傳 統(tǒng)銅礦生產(chǎn)大國中越發(fā)體現(xiàn)明顯，這也有助于優(yōu)化銅礦產(chǎn)出格局。圖：全球主要上市銅企資產(chǎn)負(fù)債率處于相對高位對照當(dāng)下，2021 年，受疫情、能耗控制等因素擾動生產(chǎn)、運輸，銅國內(nèi)乃至全球供給釋 放彈性相對不足。雖然，隨著疫情的緩解，2022 年銅供給將呈現(xiàn)“投產(chǎn)與復(fù)產(chǎn)疊加”格局， 增速相比于 2021 年階段性有所抬升，在此沿用 Wood Mackenzie 對于 2022 年全年銅 供給 5.29%的靜態(tài)預(yù)測；不過，中長期來看，銅的供給增量將隨著資本開支