2022年凱盛新材研究報(bào)告

1、2022年凱盛新材研究報(bào)告1.凱盛新材：全球氯化亞砜龍頭，領(lǐng)先的芳綸聚合單體生產(chǎn)企業(yè)山東凱盛新材料股份有限公司成立于 2005 年 12 月，是一家主要從事精細(xì)化工產(chǎn)品及新型 高分子材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的國(guó)家高新技術(shù)企業(yè)，是全球氯化亞砜龍頭及國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的 芳綸聚合單體生產(chǎn)企業(yè)。公司主要產(chǎn)品包括氯化亞砜、高純度芳綸聚合單體（間/對(duì)苯二甲 酰氯）、對(duì)硝基苯甲酰氯、聚醚酮酮等，建立了以氯、硫基礎(chǔ)化工原料為起點(diǎn)，逐步延伸 至精細(xì)化工中間體氯化亞砜、進(jìn)一步延伸到高性能芳綸纖維的聚合單體間/對(duì)苯二甲酰氯、 對(duì)硝基苯甲酰氯等，再到高性能高分子材料聚醚酮酮（PEKK）及其相關(guān)功能性產(chǎn)品的立體 產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)。公司

2、主要產(chǎn)品氯化亞砜、高純度芳綸聚合單體、對(duì)硝基苯甲酰氯的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)均由公司主導(dǎo) 或參與編制，具有較高影響力。公司產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于高性能纖維、高分子新材料、農(nóng)藥、 醫(yī)藥、食品添加劑、鋰電池等行業(yè)。公司產(chǎn)品深受客戶的認(rèn)可，銷售市場(chǎng)遍布中國(guó)大陸、 日本、韓國(guó)和美國(guó)等國(guó)家和地區(qū)。華邦生命健康為最大股東，紅塔創(chuàng)新參股：公司股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰，截至 2022 年 4 月 18 日， 華邦生命健康股份有限公司為最大股東，持股比例 44.51%，張松山為實(shí)際控制人，王加 榮為最終受益人。萬(wàn)華化學(xué)參股的紅塔創(chuàng)新投資股份有限公司持有公司股份 3.04%。公司業(yè)績(jī)開(kāi)啟第二次增長(zhǎng)：2016-2021 年，公司營(yíng)業(yè)收入由 3.07

3、 億元增長(zhǎng)為 8.80 億元， CAGR23.5%；過(guò)去五年公司收入與利潤(rùn)增長(zhǎng)集中于 2016-2018 年，19-20 年增長(zhǎng)停滯主要 系公司 2019 年逐步退出貿(mào)易業(yè)務(wù)導(dǎo)致，18-20 年貿(mào)易收入占營(yíng)業(yè)收入比例分別為 38.54%、 9.67%及 0%。若去除貿(mào)易業(yè)務(wù)影響，19-21 年公司業(yè)務(wù)營(yíng)收實(shí)現(xiàn)連續(xù)三年正增長(zhǎng)，其中 2019年同比增長(zhǎng) 43%，這主要得益于該年芳綸聚合單體的營(yíng)收增幅高達(dá) 67%。 2021 年公司營(yíng)業(yè)收入開(kāi)啟第二次增長(zhǎng)，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 8.80 億元，同比增長(zhǎng) 41%；其中氯 化亞砜、芳綸聚合單體、對(duì)硝基苯甲酸系列、其他業(yè)務(wù)營(yíng)收分別為 2.96 (yoy+63.7%

4、)、2.68 (yoy+3.1%)、1.37 (yoy+115.1%)、1.79 (yoy+277.2%)億元。氯化亞砜與對(duì)硝基苯甲酸系列營(yíng) 收增長(zhǎng)得益于銷量與售價(jià)的雙重提升；芳綸聚合單體由于售價(jià)下跌，營(yíng)收僅小幅增長(zhǎng)。公司自產(chǎn)業(yè)務(wù)毛利率高，產(chǎn)品附加值高：2018-2021 年，公司自產(chǎn)業(yè)務(wù)毛利率分別為 26.45%、44.89%、49.28%及 36.86%。2019 年，公司自產(chǎn)毛利率相對(duì)于 2018 年上升， 主要是因?yàn)槊瘦^高的產(chǎn)品芳綸聚合單體收入占比及毛利率均出現(xiàn)了較大幅度的上升。2020 年，公司自產(chǎn)業(yè)務(wù)毛利率相較于 2019 年整體保持穩(wěn)定。2021 年自產(chǎn)毛利率較 2020 年

5、下降，主要是由于該年芳綸聚合單體以及氯化亞砜毛利率下降所致。其中氯化亞砜毛利 率從 43.32%下降至 34.09%，主要系原材料價(jià)格上漲幅度較大。芳綸聚合單體毛利率從 63.96%下降至 45.93%，主要系原材料價(jià)格上漲的同時(shí)，而產(chǎn)品平均售價(jià)較去年降低，價(jià) 差減小所致。 2021 年自產(chǎn)業(yè)務(wù)毛利潤(rùn)下降主要系芳綸聚合單體業(yè)務(wù)毛利潤(rùn)下降所致。由于成本上升，售 價(jià)下調(diào)，壓縮了產(chǎn)品利潤(rùn)空間，芳綸業(yè)務(wù)毛利潤(rùn)由 1.66 億元下降至 1.23 億元，同比下降 25.9%。2016-2021 年，公司扣非后歸母凈利潤(rùn)由 0.59 億元增長(zhǎng)為 1.8 億元，CAGR25.1%。 21 年公司扣非后歸母凈利

6、潤(rùn)達(dá) 1.8 億元，同比增長(zhǎng) 13.9%。雖然 2018-2020 年公司營(yíng) 收下滑，然而期間公司凈利潤(rùn)經(jīng)歷快速增長(zhǎng)，且公司投資回報(bào)率（ROIC）水平呈現(xiàn)連續(xù) 三年的上升。主要系公司逐漸退出毛利率較低的貿(mào)易業(yè)務(wù)，而毛利率較高的芳綸聚合單體 在 19 年實(shí)現(xiàn)銷量與毛利率的雙重增長(zhǎng)。公司現(xiàn)金流狀況穩(wěn)?。航刂?21 年年末，公司現(xiàn)金余額達(dá) 2 億元。2019 年產(chǎn)生較大現(xiàn)金 凈流入，這主要由于對(duì)當(dāng)期貿(mào)易業(yè)務(wù)應(yīng)收款項(xiàng)進(jìn)行清理與在新三板市場(chǎng)完成定向發(fā)行股， 其余年度現(xiàn)金流狀況穩(wěn)健。21 年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流入同比下降 36.66%，主要是本期原料 采購(gòu)量增加與原材料上漲；投資活動(dòng)現(xiàn)金凈流出同比增長(zhǎng) 232

7、.08%，主要是本期購(gòu)買理 財(cái)產(chǎn)品所致；籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量同比增長(zhǎng) 396.54%，主要是本期發(fā)行股票募集 資金所致。 四費(fèi)占營(yíng)收比重總體呈下降趨勢(shì)：四費(fèi)占營(yíng)收比重自 2016 年的 28.81%下降至 2021 年 的 12.05%，反映出公司成本結(jié)構(gòu)逐漸優(yōu)化。2016-2021 年，研發(fā)支出由 1400 萬(wàn)元提高至 4300 萬(wàn)元，CAGR 達(dá) 25.2%。21 年銷售費(fèi)用降低主要系本年度運(yùn)費(fèi)列報(bào)于營(yíng)業(yè)成 本中所影響。2018-2020 年，氯化亞砜生產(chǎn)成本中，原材料占比逐漸提高，2020 年達(dá)到 68.21%，芳綸 聚合單體生產(chǎn)成本中，原材料占比維持穩(wěn)定，超過(guò) 65%。兩種產(chǎn)品受原

8、材料價(jià)格影響較大， 偏向于成本敏感性。公司剝離貿(mào)易業(yè)務(wù)后，將進(jìn)一步聚焦公司主業(yè)。2018-2020 年公司自產(chǎn)業(yè)務(wù)占比分別為60.73%、90.08%及 99.69%。隨著在精細(xì)化工及新型高分子材料領(lǐng)域深耕細(xì)作，在建項(xiàng)目 落地、技術(shù)工藝改進(jìn)及市場(chǎng)拓展的不斷推進(jìn)，公司收入和利潤(rùn)有望保持增長(zhǎng)趨勢(shì)。2.傳統(tǒng)產(chǎn)品迎來(lái)新機(jī)遇，聚醚醚酮打破進(jìn)口依賴2.1.業(yè)務(wù)營(yíng)收持續(xù)增長(zhǎng)，未來(lái)產(chǎn)能逐步釋放公司主要從事精細(xì)化工產(chǎn)品及新型高分子材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品包括氯化亞 砜、高純度芳綸聚合單體（間 /對(duì)苯二甲酰氯）、對(duì)硝基苯甲酰氯、氯醚、聚醚酮酮等。其 中氯化亞砜、芳綸聚合單體 2021 年業(yè)務(wù)營(yíng)收占比總和超

9、過(guò)總業(yè)務(wù)營(yíng)收的 60%。去除貿(mào)易 業(yè)務(wù)影響后，19-21 年公司業(yè)務(wù)營(yíng)收實(shí)現(xiàn)連續(xù)三年正增長(zhǎng)，其中 2019 年同比增長(zhǎng) 43%， 這主要得益于該年芳綸聚合單體的營(yíng)收增幅高達(dá) 67%。2021 年公司營(yíng)業(yè)收入開(kāi)啟第二次 增長(zhǎng)，其中氯化亞砜營(yíng)收增長(zhǎng)顯著，達(dá)到 2.96 億元，同比增幅 63.7%，說(shuō)明氯化亞砜成 為公司新的營(yíng)收增長(zhǎng)點(diǎn)。2021 年氯化亞砜、芳綸聚合單體、對(duì)硝基苯甲酰氯、聚醚酮酮產(chǎn)能利用率分別為 90.02%、 77.79%、51.85%、7.14%，均有一定產(chǎn)能釋放空間。伴隨 2022 年芳綸聚合單體新增 10000 噸/年產(chǎn)能與聚醚酮酮 1000 噸/年試生產(chǎn)，預(yù)計(jì)未來(lái)產(chǎn)能將進(jìn)一

10、步釋放。2.2.氯化亞砜：下游展望新能源，價(jià)格寒冬復(fù)蘇氯化亞砜（SOCl2），又名亞硫酰氯、二氯亞砜、氧氯化硫，是用于合成間/對(duì)苯二甲酰氯、 對(duì)硝基苯甲酰氯、氯醚等產(chǎn)品的主要原材料之一。除此之外，氯化亞砜作為性能優(yōu)良的廣 譜性氯化劑，還被廣泛應(yīng)用于醫(yī)藥、農(nóng)藥、染料以及食品添加劑、鋰電池等領(lǐng)域。我國(guó)是 全球氯化亞砜最大的生產(chǎn)和消費(fèi)國(guó)，設(shè)計(jì)產(chǎn)能達(dá)到 57 萬(wàn)噸/年，占全球產(chǎn)能一半以上；消 費(fèi)市場(chǎng)份額占全球的 55%。2017 年到 2019 年間國(guó)內(nèi)氯化亞砜市場(chǎng)需求年均復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá) 到 8.7%。2.2.1.下游拓展新領(lǐng)域，需求快速增加氯化亞砜歷年來(lái)普遍被應(yīng)用于農(nóng)藥、醫(yī)藥和染料等應(yīng)用領(lǐng)域，其中農(nóng)藥

11、應(yīng)用占比達(dá)到 45%。 近年來(lái)隨著無(wú)糖趨勢(shì)和新能源產(chǎn)業(yè)鏈的爆發(fā)，氯化亞砜在食品添加劑和鋰電材料兩大新領(lǐng) 域容量快速增加。食品添加劑：氯化亞砜的需求伴隨三氯蔗糖迅速增加。當(dāng)前無(wú)糖之風(fēng)愈演愈烈，糖尿病、 肥胖引起的健康生活需求和代糖的低成本優(yōu)勢(shì)共同快速推動(dòng)著甜味劑行業(yè)的快速發(fā)展，三 氯蔗糖作為甜味劑代表性產(chǎn)品已有供不應(yīng)求之勢(shì)。2009-2021 年，全球三氯蔗糖需求自 2500 噸增長(zhǎng)至 15000 噸，CAGR 達(dá) 14.35%。氯化亞砜是三氯蔗糖主要原材料之一，生產(chǎn) 1 噸三氯蔗糖需要消耗 7 噸氯化亞砜，即 21 年三氯蔗糖市場(chǎng)產(chǎn)生 10.5 萬(wàn)噸的氯化亞砜需求。 保守預(yù)計(jì)市場(chǎng)以 10%的增

12、長(zhǎng)率成長(zhǎng)，2025 年全球三氯蔗糖需求量將達(dá)到近 22000 噸，較 21 年增加 7000 噸，進(jìn)一步產(chǎn)生 4.9 萬(wàn)噸氯化亞砜市場(chǎng)需求，總計(jì) 15.4 萬(wàn)噸需求，成長(zhǎng)前 景可觀。此外，中國(guó)是全球最大的三氯蔗糖生產(chǎn)國(guó)與出口國(guó)，2021 年三氯蔗糖產(chǎn)量 13000 噸，滿 足全球 86.7%的需求。21 年三氯蔗糖出口 8364.4 噸，同比增長(zhǎng) 20.6%，出口占產(chǎn)量比重達(dá) 64.3%。綜上，中國(guó)企業(yè)將成為三氯蔗糖市場(chǎng)成長(zhǎng)的主要受益者。從產(chǎn)能結(jié)構(gòu)上看，雖然除新和成外，其他公司暫無(wú)增產(chǎn)計(jì)劃，國(guó)內(nèi)三氯蔗糖產(chǎn)能仍有 較大釋放空間可以滿足市場(chǎng)需求。鋰電池：LiFSI 產(chǎn)能加速擴(kuò)產(chǎn)，氯化亞砜需求倍增。

13、LiFSI 有多種合成路線，其中核心中間體 雙氟磺酰亞胺均需采用氯化亞砜作為氯化劑。因此，氯化亞砜是 LiFSI 生產(chǎn)的核心原材料。 天賜材料、多氟多、永太科技等國(guó)內(nèi)電解質(zhì)核心企業(yè)紛紛上馬 LiFSI 產(chǎn)能。2021-2025 年 LiFSI 產(chǎn)能有望從萬(wàn)噸規(guī)模，達(dá)到 15 萬(wàn)噸體量，按達(dá)到正常生產(chǎn)狀態(tài) 12 萬(wàn)噸計(jì)算，年復(fù)合 增長(zhǎng)率達(dá) 79%。據(jù) 2.0 單耗計(jì)算（下文將詳細(xì)介紹該內(nèi)容），對(duì)氯化亞砜需求增加預(yù)計(jì)達(dá)到 24 萬(wàn)噸。2.2.2.產(chǎn)能擴(kuò)張受限，供給側(cè)緊張或?qū)е庐a(chǎn)品價(jià)格上漲氯化亞砜國(guó)內(nèi)產(chǎn)能約 57 萬(wàn)噸/年，公司產(chǎn)能 15 萬(wàn)噸/年，占比 26.3%，為最大廠商，其余主 要廠商有世龍

14、實(shí)業(yè)、江西理文、和合化工、金禾實(shí)業(yè)等，其中金禾實(shí)業(yè)主要自產(chǎn)自銷。氯 化亞砜全球消費(fèi)市場(chǎng)主要位于中國(guó)、印度與歐洲。 由于氯化亞砜被列入生態(tài)環(huán)境部高污染、高環(huán)境風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品名錄，公司原 2021 在建工程 “20 萬(wàn)噸/年氯化亞砜提升改造項(xiàng)目”，決定將產(chǎn)能向下壓降 5 萬(wàn)噸，當(dāng)下公司產(chǎn)能為 15 萬(wàn)噸/年?？紤]環(huán)評(píng)因素，未來(lái)產(chǎn)能審批較為困難，短期產(chǎn)能難以大規(guī)模擴(kuò)張。目前公司氯 化亞砜產(chǎn)能利用率約 90%，如果未來(lái)需求快速增長(zhǎng)，公司產(chǎn)能利用率有望接近 100%。屆時(shí) 供給側(cè)緊張，可能導(dǎo)致產(chǎn)品價(jià)格上漲，公司業(yè)務(wù)盈利能力持續(xù)改善。2.2.3.價(jià)格寒冬復(fù)蘇，產(chǎn)品邁入高景氣2021 年，公司氯化亞砜業(yè)務(wù)營(yíng)收達(dá)到

15、 2.96 億元，同比增長(zhǎng) 63.72%。主要得益于 2020-2021 年新產(chǎn)能投放帶來(lái)的產(chǎn)量的提升，以及產(chǎn)品價(jià)格的上漲。但由于原材料價(jià)格的上漲導(dǎo)致成本上升，毛利率下降，毛利潤(rùn)增長(zhǎng)幅度有限。2018-2021 年，公司產(chǎn)能不斷釋放，期間氯化亞砜產(chǎn)量自 10.1 萬(wàn)噸/年增長(zhǎng)至 13.5 萬(wàn)噸/ 年，增幅達(dá) 33.7%。另一方面上游原材料價(jià)格整體有所上升推動(dòng)生產(chǎn)成本不斷增加。期間 氯化亞砜生產(chǎn)成本自 639.5 元/噸增長(zhǎng)至 1880.5 元/噸。受成本端壓力， 2018-2021 年氯化 亞砜的單價(jià)持續(xù)上升，由 1,379.97 元/噸上升至 2853.3 元/噸，邁入高景氣區(qū)間。從價(jià)差看，

16、 基本維持在 810 元/噸上下，反映出這段時(shí)間原材料價(jià)格上漲對(duì)產(chǎn)品價(jià)格的影響比需求端 的拉動(dòng)影響更大。上文提到 2021 年公司氯化亞砜業(yè)務(wù)產(chǎn)能利用率已達(dá) 90%，未來(lái)隨著氯化 亞砜在甜味劑、新能源領(lǐng)域的應(yīng)用，需求快速增加，在短期無(wú)擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃的背景下，供給側(cè) 緊張，有望推動(dòng)價(jià)格進(jìn)一步上升。該業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入未來(lái)主要受市場(chǎng)價(jià)格影響。2.3.芳綸聚合單體：聚焦高端市場(chǎng)，產(chǎn)能爬坡加速進(jìn)口替代芳綸聚合單體產(chǎn)品主要為間/對(duì)苯二甲酰氯，為氯化亞砜產(chǎn)業(yè)鏈延伸產(chǎn)品，公司生產(chǎn)間/對(duì) 苯二甲酰氯所需原料主要為氯化亞砜、間/對(duì)苯二甲酸等。其中間苯二甲酰氯主要用途是合 成芳綸 1313（MPIA）， 也可作為聚芳酯、聚芳

17、酰胺、液晶高分子合成的聚合單體，同時(shí) 也可作為高聚物的改性劑以及應(yīng)用于醫(yī)藥、農(nóng)藥等行業(yè)。對(duì)苯二甲酰氯主要用途是與對(duì)苯 二胺聚合生產(chǎn)高性能纖維芳綸 1414（PPTA）及芳砜綸（PSA），還可用于塑料添加劑、高 分子材料、滲透膜 材料制備以及應(yīng)用于醫(yī)藥、農(nóng)藥行業(yè)、鋰電池行業(yè)等。2.3.1.產(chǎn)品應(yīng)用多種高端領(lǐng)域目前，公司芳綸聚合單體產(chǎn)品主要應(yīng)用于間位芳綸1313 和對(duì)位芳綸 1414。2021 年，全球 芳綸纖維市場(chǎng)規(guī)模約為 39 億美元，據(jù)中國(guó)復(fù)合材料工業(yè)協(xié)會(huì)預(yù)計(jì)，到 2026 年將達(dá)到 63 億美元，期間年復(fù)合增長(zhǎng)率為 9.7%。其中間位芳綸 1313 主要應(yīng)用于工業(yè)環(huán)保、個(gè)體防護(hù)、 電子電器

18、及航空航天等領(lǐng)域。對(duì)位芳綸 1414 主營(yíng)應(yīng)用于軍民防護(hù)、5G 通訊、汽車工業(yè)和 新能源動(dòng)力電池等領(lǐng)域。同時(shí)間/對(duì)苯二甲酰氯也是生產(chǎn)新型高分子材料聚醚酮酮的主要原 材料之一。芳綸是世界三大高性能纖維之一，其強(qiáng)度是鋼絲的 5-6 倍，模量為鋼絲或玻璃纖維的 2-3 倍，韌性是鋼絲的 2 倍，而重量?jī)H為鋼絲的 1/5 左右，在 560 度的溫度下，不分解， 不融化，具有良好的絕緣性和抗老化性。由于芳綸兼有無(wú)機(jī)纖維的力學(xué)性能和有機(jī)纖維的 加工性能，是國(guó)家鼓勵(lì)發(fā)展的戰(zhàn)略性高性能新興材料。2.3.2.間/對(duì)苯二甲酰氯：未來(lái)兩年下游需求持續(xù)擴(kuò)大，進(jìn)口替代加速2021 年我國(guó)化學(xué)纖維產(chǎn)量達(dá) 6708.5 萬(wàn)

19、噸，2012 年至 2021 年的年復(fù)合增長(zhǎng)率為 6.4%。作 為高性能纖維之一的芳綸，其市場(chǎng)增長(zhǎng)更加迅速。2020 年我國(guó)對(duì)位芳綸需求量約 1.3 萬(wàn)噸， 同比增長(zhǎng) 13%，近 5 年復(fù)合增長(zhǎng)率 12.2%。但對(duì)位芳綸國(guó)產(chǎn)量不足 3000 噸，進(jìn)口量超過(guò) 1 萬(wàn)噸，自給率僅約 23%。我國(guó)對(duì)位芳綸未來(lái)市場(chǎng)需求增長(zhǎng)率預(yù)計(jì)保持 10%左右，2025 年達(dá) 到 2 萬(wàn)噸。因此，我國(guó)芳綸產(chǎn)業(yè)仍有十分廣闊的進(jìn)口替代空間。此外，國(guó)內(nèi)芳綸應(yīng)用領(lǐng)域 相對(duì)低端和單一，間位芳綸國(guó)內(nèi)有 60%左右用于相對(duì)低端的工業(yè)過(guò)濾行業(yè)，競(jìng)爭(zhēng)激烈，利 潤(rùn)率低，僅有 10%左右用于高端的絕緣與蜂窩芯材領(lǐng)域。對(duì)位芳綸集中應(yīng)用于光學(xué)

20、纖維與 安全防護(hù)領(lǐng)域，車用與橡膠領(lǐng)域未曾涉及。全球間位芳綸市場(chǎng)中，美國(guó)杜邦公司占有超過(guò) 40%市場(chǎng)份額，其余主要廠商還有煙臺(tái)泰和 新材、日本帝人等公司。根據(jù)現(xiàn)有芳綸企業(yè)已公開(kāi)公布的增產(chǎn)計(jì)劃統(tǒng)計(jì)，2021 年左右，間位芳綸市場(chǎng)產(chǎn)能將達(dá)到 7 萬(wàn)噸左右。間苯二甲酰氯作為生產(chǎn)間位芳綸的主要原材料之一，按照每生產(chǎn) 1 噸間位芳綸 需要消耗 0.85 噸間苯二甲酰氯的理論值計(jì)算，未來(lái)全球生產(chǎn)間位芳綸所需間苯二甲酰氯約 為 5.9 萬(wàn)噸。對(duì)苯二甲酰氯下游需求同樣地主要受對(duì)位芳綸產(chǎn)業(yè)和終端消費(fèi)市場(chǎng)行業(yè)規(guī)模以及發(fā)展?fàn)?況的影響。對(duì)位芳綸行業(yè)最大生產(chǎn)企業(yè)為美國(guó)杜邦，其余主要生產(chǎn)廠商包括日本帝人、韓 國(guó)可隆等。根

21、據(jù)對(duì)位芳綸生產(chǎn)企業(yè)現(xiàn)有已公開(kāi)公布的增產(chǎn)計(jì)劃統(tǒng)計(jì)，2021 年左右，對(duì)位芳綸市場(chǎng)整體 年產(chǎn)能將達(dá)到接近 12 萬(wàn)噸。對(duì)苯二甲酰氯作為生產(chǎn)對(duì)位芳綸的主要原料之一，按照每生 產(chǎn) 1 噸對(duì)位芳綸需要消耗 0.85 噸對(duì)苯二甲酰氯的理論值計(jì)算，未來(lái)全球生產(chǎn)對(duì)位芳綸所需 對(duì)苯二甲酰氯約為 10.2 萬(wàn)噸。綜上所述，2021-2022 年全球芳綸行業(yè)將帶動(dòng)對(duì)/間苯二甲酰氯 16.1 萬(wàn)噸/年的需求量， 其中國(guó)內(nèi)芳綸生產(chǎn)企業(yè)產(chǎn)能為 5.25 萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)帶動(dòng)約 4.5 萬(wàn)噸對(duì)/間苯二甲酰氯需求。2.3.3.公司為僅有的兩家萬(wàn)噸級(jí)產(chǎn)商之一2021 年公司間/對(duì)苯二甲酰氯產(chǎn)能為 2.1 萬(wàn)噸/年，占國(guó)內(nèi)產(chǎn)能的 60

22、%。公司及三力新材為 國(guó)內(nèi)僅有的突破 1 萬(wàn)噸/年產(chǎn)能的芳綸聚合單體生產(chǎn)企業(yè)。2020 年公司募集資金用于“芳 綸聚合單體兩萬(wàn)噸裝置擴(kuò)建項(xiàng)目（二期）”項(xiàng)目，建設(shè)周期 32 個(gè)月，分二期運(yùn)行，一期為 擴(kuò)建 10000 噸/年芳綸聚合單體項(xiàng)目已完工，二期項(xiàng)目擴(kuò)建 10000 噸/年芳綸聚合單體項(xiàng)目， 于 2022 年 2 月試生產(chǎn)，項(xiàng)目總投資 18000 萬(wàn)元，未來(lái)產(chǎn)能將達(dá)到 3.1 萬(wàn)噸/年。若新產(chǎn)能建設(shè)順利，預(yù)計(jì) 1-2 年內(nèi)，國(guó)內(nèi)對(duì)/間苯二甲酰氯產(chǎn)能達(dá)到 4.8 萬(wàn)噸/年，其中國(guó) 內(nèi)芳綸企業(yè)生產(chǎn)所需就超過(guò) 4.5 萬(wàn)噸/年，市場(chǎng)處于供需緊平衡狀態(tài)。2.3.4.成本端、需求端雙重推動(dòng)，未來(lái)產(chǎn)品

23、價(jià)格有望抬升2021 年芳綸聚合單體業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收 267.64 億元。雖然產(chǎn)品銷量達(dá)到 15674 噸，同比增長(zhǎng) 16.1%，但是產(chǎn)品平均售價(jià)下降至 17075.6 元，同比下跌 11.2%，因此與 20 年收入 259.54 億元基本持平。此外，由于毛利率自 63.96%下降至 45.93%，業(yè)務(wù)毛利潤(rùn)由 166.01 億元下 降至 122.94 億元。 2018-2020 年，芳綸聚合單體主要原材料間/對(duì)苯二甲酸作為石油化工大宗商品，受原油價(jià) 格波動(dòng)及供需關(guān)系變化等因素的影響，間/對(duì)苯二甲酸采購(gòu)價(jià)格整體呈持續(xù)下降的態(tài)勢(shì)。對(duì) /間苯二甲酰氯屬于成本敏感性產(chǎn)品，受原材料價(jià)格影響，單體平均單價(jià)從

24、 20124.5 元/噸 降至 19228.4 元/噸。2021 年，原材料價(jià)格有所回升，然而產(chǎn)品價(jià)格保持下降趨勢(shì)至 17075.59 元/噸。由此可見(jiàn)，公司的產(chǎn)品調(diào)價(jià)慢于原材料價(jià)格的變動(dòng)。這導(dǎo)致本年度該業(yè)務(wù)在銷量提 高的背景下，毛利率與毛利潤(rùn)下降，營(yíng)收較 2020 年僅微幅增長(zhǎng)。一方面受成本端壓力，預(yù)計(jì) 2022 年產(chǎn)品價(jià)格將有所抬升。另一方面，下游各公司新建芳 綸產(chǎn)能尚未得到釋放，預(yù)計(jì) 2022 年，市場(chǎng)需求穩(wěn)步提高，而市場(chǎng)供需緊平衡狀態(tài)，將進(jìn) 一步促進(jìn)芳綸聚合單體價(jià)格的上漲。2.3.5.公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)：國(guó)內(nèi)龍頭產(chǎn)能高，技術(shù)領(lǐng)先品質(zhì)優(yōu)2021 年公司間/對(duì)苯二甲酰氯產(chǎn)能為 2.1 萬(wàn)噸/年，

25、占國(guó)內(nèi)產(chǎn)能的 60%。未來(lái)隨著新建 1 萬(wàn) 噸/年裝置正式投入生產(chǎn)，公司產(chǎn)能將達(dá)到 3.1 萬(wàn)噸/年，占國(guó)內(nèi)產(chǎn)能的 65%。除了產(chǎn)能優(yōu)勢(shì)， 2021 年公司在長(zhǎng)期生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中形成了獨(dú)特的生產(chǎn)工藝技術(shù)，并結(jié)合生產(chǎn)實(shí)踐和客戶需 求不斷對(duì)生產(chǎn)工藝進(jìn)行優(yōu)化改進(jìn)，進(jìn)一步提高了產(chǎn)品的生產(chǎn)效率和收率，產(chǎn)品純度穩(wěn)定在 99.95%以上，單官能團(tuán)及高沸物雜質(zhì)含量之和低于 500ppm，收率達(dá)到 99.5%以上。符合國(guó) 內(nèi)外芳綸生產(chǎn)廠商聚合工藝對(duì)原料純度的高要求。這使得公司在與包括三力新材等國(guó)內(nèi)公 司的競(jìng)爭(zhēng)中取得優(yōu)勢(shì)。目前，公司已與美國(guó)杜邦公司、日本帝人、東麗新材料、韓國(guó)可隆等全球知名海外客戶建 立了合作關(guān)系，

26、并成為該等企業(yè)的合格材料供應(yīng)商。同時(shí)，公司利用上述技術(shù)優(yōu)勢(shì)逐步開(kāi) 拓國(guó)內(nèi)芳綸客戶，目前，公司已經(jīng)為超美斯、泰和新材、藍(lán)星新材料、中芳特纖、儀征化 纖、山東聚芳新材料等國(guó)內(nèi)主要芳綸生產(chǎn)企業(yè)供貨。芳綸聚合單體兩萬(wàn)噸裝置擴(kuò)建項(xiàng)目總體項(xiàng)目建設(shè)周期 32 個(gè)月，分二期進(jìn)行，項(xiàng)目總投資 18000 萬(wàn)元，其中二期 10000 噸產(chǎn)能已于 2022 年 2 月試生產(chǎn)。前文提及，未來(lái)國(guó)內(nèi)芳綸 市場(chǎng)將帶動(dòng)約 4.5 萬(wàn)噸間/對(duì)苯二甲酰氯需求，因成本因素，國(guó)內(nèi)生產(chǎn)商將成為首選。而國(guó) 內(nèi)芳綸聚合單體產(chǎn)能僅 4.8 萬(wàn)噸，處于供需緊平衡狀態(tài)。作為國(guó)內(nèi)最大的芳綸聚合單體生 產(chǎn)商，2022 年產(chǎn)能最高可達(dá) 3.1 萬(wàn)噸，

27、公司銷售前景可觀。保守按照 2018-2021 年最低 平均單價(jià) 17075.59 元/噸計(jì)算，若 2022 年產(chǎn)能利用率達(dá)到 70%，預(yù)計(jì)將產(chǎn)生 3.71 億元營(yíng) 業(yè)收入。若 2023 年產(chǎn)能利用率達(dá)到 90%，則有望產(chǎn)生 4.76 億元收入。2.4.聚醚酮酮：高性能材料打破進(jìn)口依賴2.4.1.高性能工程塑料：高附加值、應(yīng)用廣泛、進(jìn)口依賴度高聚醚酮酮（PEKK）屬于特種工程塑料的一類，其具有的優(yōu)異的耐高溫性能、優(yōu)異的機(jī)械性 能、抗輻射性能等使其在航空航天、汽車制造、石油化工、3D 打印等領(lǐng)域得到了廣泛的 關(guān)注和應(yīng)用。 塑料通常分為通用塑料、通用工程塑料和高性能工程塑料三大類，其中高性能工程塑

28、料的 產(chǎn)量雖然在塑料總產(chǎn)量中所占比例很少，但是其產(chǎn)品技術(shù)含量高、附加值高，其萬(wàn)元產(chǎn)值 的能源及原材料消耗量大大低于通用塑料和通用工程塑料。國(guó)際上一般習(xí)慣用金字塔圖形 表示塑料產(chǎn)品性能，市場(chǎng)規(guī)模及附加值之間關(guān)系。其中，聚醚酮酮（PEKK）屬于聚芳醚酮（PAKE）系列，還包括聚醚醚酮（PEEK）、聚醚酮 （PEK）、聚醚醚酮酮（PEEKK）和聚醚酮醚酮酮（PEKEKK）等品種。系列中最為常見(jiàn)的是PEEK，它由 1 個(gè)酮和 2 個(gè)乙醚的分子結(jié)構(gòu)組成。而 PEKK 具有反向分子結(jié)構(gòu)：它有 2 個(gè)酮 和 1 個(gè)乙醚。酮鍵更靈活，這增加了相關(guān)聚合物的柔韌性。這意味著 PEKK 的玻璃化轉(zhuǎn)變 溫度（聚合物開(kāi)

29、始軟化的溫度）和熔化溫度更高。由于 PEKK 的出色抗腐蝕性、輕質(zhì)量、耐高溫高壓、絕緣性及低介電常數(shù)，多被用于航空 航天、汽車工業(yè)、3D 打印及醫(yī)療、能源油氣及電子電器等領(lǐng)域。聚醚酮酮研發(fā)壁壘高，進(jìn)口依賴性大。擁有“在聚合過(guò)程中容易發(fā)生相分離”、“副反應(yīng)多 不易控制”、“熱穩(wěn)定性不佳”、“難以大規(guī)模生產(chǎn)”等重大難題。因此技術(shù)主要被美、德、 荷、日等發(fā)達(dá)國(guó)家掌握，供應(yīng)商被荷蘭 TenCate、德國(guó) Enovik、美國(guó) Barrday 等公司壟斷， 相關(guān)技術(shù)、設(shè)備等商業(yè)秘密均被嚴(yán)格保密。目前，我國(guó)對(duì)該產(chǎn)品進(jìn)口依賴度高，隨著西方 國(guó)家對(duì)我國(guó)科技產(chǎn)品出口限制的加強(qiáng)，CF/PEKK 預(yù)浸料作為敏感黑色高

30、科技材料之一，被 列為對(duì)華禁運(yùn)材料名單，未來(lái)進(jìn)口采購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)較大，急需實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)化。2.4.2.十三年研發(fā)之路：克服技術(shù)壁壘，打破進(jìn)口依賴PEKK 生產(chǎn)技術(shù)最早在 20 世紀(jì) 60 年代由美國(guó)杜邦公司研發(fā)誕生，后逐漸形成了兩條聚合 路線：1）Raychem 公司的路易斯酸/堿共催化法；2）杜邦兩步合成法。杜邦兩步法路線 生產(chǎn)成本較高，市場(chǎng)推廣難度較大，Raychem 公司發(fā)明的路易斯酸/堿共催化法則一直未 能進(jìn)行工業(yè)化生產(chǎn)。1997 年杜邦將 PEKK 業(yè)務(wù)出售給了 Fiberite 公司，后該公司被氰特 Cytec （后被索爾維收購(gòu)）與阿科瑪收購(gòu)。2009 年，氰特與印度 Rallis 公司合作建

31、設(shè)了世界上第 一條 PEKK 商業(yè)化生產(chǎn)線?？梢哉f(shuō)目前世界上所有 PEKK 產(chǎn)品都是使用杜邦法生產(chǎn)。公司從 2008 年開(kāi)始，歷經(jīng)三個(gè)階段，通過(guò) 13 年的研發(fā)打破聚醚酮酮進(jìn)口依賴，成為國(guó)內(nèi)唯一一家具備聚醚酮酮完整技術(shù)體系的企業(yè)。 1.2008-2012 與美國(guó) HT 公司合作：2008 年，美國(guó) HT 公司同淄博達(dá)隆簽署聚醚酮酮項(xiàng) 目合作協(xié)議，主要參考 Raychem 技術(shù)路線，但由于對(duì)聚醚酮酮技術(shù)的反應(yīng)基礎(chǔ)理論研究 不明，導(dǎo)致生產(chǎn)技術(shù)和生產(chǎn)工藝上均存在較大問(wèn)題。 2.2013-2014 開(kāi)始獨(dú)立研發(fā)聚醚酮酮技術(shù)：開(kāi)始獨(dú)立進(jìn)行聚醚酮酮技術(shù)的研發(fā)，實(shí)現(xiàn)了聚 醚酮酮的中試產(chǎn)業(yè)化，但是該技術(shù)依然存

32、在聚合過(guò)程中容易產(chǎn)生相分離，副反應(yīng)多導(dǎo)致產(chǎn) 品熱穩(wěn)定性不佳等難題，使得產(chǎn)品下游產(chǎn)品應(yīng)用開(kāi)發(fā)難度較大。 3.2015-至今對(duì)聚醚酮酮技術(shù)體系持續(xù)創(chuàng)新：建立了 PEKK 聚合過(guò)程中的連續(xù)化反應(yīng)控制方 案，控制結(jié)果可以達(dá)到杜邦兩步法水平。截止目前，已取得與聚醚酮酮相關(guān)的發(fā)明專利 26 項(xiàng)、在審專利 12 項(xiàng)。2.4.3技術(shù)壁壘構(gòu)筑護(hù)城河，未來(lái)市場(chǎng)景氣可觀目前全球聚醚酮酮處于高速快速增長(zhǎng)期，未來(lái)市場(chǎng)容量及增長(zhǎng)潛力可觀。但由于聚醚酮酮 具有較高的技術(shù)壁壘，全球聚醚酮酮主要生產(chǎn)廠家僅為索爾維、阿科瑪?shù)壬贁?shù)幾家企業(yè)。 公司為國(guó)內(nèi)唯一一家具備聚醚酮酮完整技術(shù)體系的企業(yè)。 到 2020 年，全球聚醚酮酮 (PE

33、KK) 市場(chǎng)價(jià)值 4600 萬(wàn)美元，據(jù) MarketWatch 預(yù)計(jì)，到 2026 年底將達(dá)到 1.013 億美元，2021-2026 年的復(fù)合年增長(zhǎng)率為 11.7%。由于價(jià)格昂貴，目前 實(shí)際應(yīng)用主要集中在航空航天、高端醫(yī)療、3D 打印等高端領(lǐng)域。SmarTech 預(yù)測(cè)，2026 年 PEAK 類 3D 打印總收入將達(dá)到 11.8 億美元。公司“2000 噸/年聚醚酮酮樹脂及成型應(yīng)用項(xiàng)目”建設(shè)期預(yù)計(jì)為 26 個(gè)月，項(xiàng)目總投資 32000 萬(wàn)元。首期 1000 噸現(xiàn)已完成主體建筑施工，正在進(jìn)行設(shè)備安裝，2022 年上半年將滿足試 生產(chǎn)條件，屆時(shí)產(chǎn)能達(dá)到 1000 噸/年。我們預(yù)計(jì) 2022 年產(chǎn)

34、能利用率達(dá)到 50%，按照 30 萬(wàn) 元/噸計(jì)算，將產(chǎn)生 1.5 億元收入，2023 年產(chǎn)能接近 90%，將產(chǎn)生 2.7 億元收入。3.投資要點(diǎn)：規(guī)模效應(yīng)與成本優(yōu)勢(shì)，產(chǎn)能爬坡增速快，鋰電材料空間大3.1.規(guī)模效應(yīng)與成本優(yōu)勢(shì)，一體化循環(huán)優(yōu)勢(shì)公司主營(yíng)產(chǎn)品具有成本優(yōu)勢(shì)：公司擁有全球最大氯化亞砜生產(chǎn)基地以及國(guó)內(nèi)唯二的萬(wàn)噸 級(jí)聚合芳綸生產(chǎn)基地，規(guī)模優(yōu)勢(shì)明顯；公司地處化工大省-山東省境內(nèi)，毗鄰河南、山 西等能源大省，區(qū)位優(yōu)勢(shì)可有效降低公司原材料采購(gòu)成本；公司生產(chǎn)加工設(shè)備部分為自 主研發(fā)設(shè)計(jì)，造價(jià)相對(duì)較低，有效降低了生產(chǎn)成本；公司通過(guò)優(yōu)化生產(chǎn)流程和技術(shù)，縮 短生產(chǎn)反應(yīng)周期同時(shí)提高產(chǎn)品收率，有效的降低了最終成

35、本。 公司生產(chǎn)工藝中氯化亞砜的氯化反應(yīng)過(guò)程中會(huì)產(chǎn)生二氧化硫尾氣，通過(guò)多級(jí)吸收加梯度分 離技術(shù)，再經(jīng)變壓壓縮及精餾技術(shù)進(jìn)行提純，得到高品質(zhì)二氧化硫產(chǎn)品，可以循環(huán)利用繼 續(xù)生產(chǎn)氯化亞砜產(chǎn)品，二氧化硫回收利用率可達(dá) 95%以上。3.2.在建項(xiàng)目打開(kāi)成長(zhǎng)空間公司目前在建項(xiàng)目有芳綸聚合單體兩萬(wàn)噸裝置擴(kuò)建項(xiàng)目總體項(xiàng)目建設(shè)周期 32 個(gè)月，分二 期進(jìn)行，項(xiàng)目總投資 18000 萬(wàn)元，其中二期 10000 噸產(chǎn)能已于 2022 年 2 月試生產(chǎn)?！?000 噸/年聚醚酮酮樹脂及成型應(yīng)用項(xiàng)目”，建設(shè)期預(yù)計(jì)為 26 個(gè)月，一期 1000 噸/年預(yù)計(jì) 22 年 上半年份試生產(chǎn)，項(xiàng)目總投資 32000 萬(wàn)元。氯化亞砜

36、改造 200000t/a 項(xiàng)目目前產(chǎn)能 15 萬(wàn) 噸已完成，剩余 5 萬(wàn)噸產(chǎn)能暫停建設(shè)。根據(jù)上文新建項(xiàng)目對(duì)各業(yè)務(wù)營(yíng)收貢獻(xiàn)匯總，2022 年預(yù)計(jì)芳綸單體、聚醚酮酮分別產(chǎn)生營(yíng)收 3.71、1.5 億元。2023 年產(chǎn)生營(yíng)收 4.76、2.7 億元。2022 年總營(yíng)收較 21 年增加 2.53 億元， 23 年總營(yíng)收較 22 年增加 2.25 億元。3.3.LiFSI：下一代電解液鋰鹽，電池級(jí)氯化亞砜為核心原料電解質(zhì)溶液是鋰離子電池的重要組成部分，起著在正負(fù)極之間輸送離子傳導(dǎo)電流的作用， 是完成電化學(xué)反應(yīng)不可缺少的部分。選擇合適的電解質(zhì)也是獲得高能量密度和功率密度、 長(zhǎng)循環(huán)壽命和安全性能良好的鋰離子

37、電池的關(guān)鍵，電解質(zhì)的性能直接影響鋰離子電池性能 的優(yōu)化和提高。 目前，商品化鋰離子電池的電解質(zhì)主要為六氟磷酸鋰(LiBF6)。六氟磷酸鋰由于能夠在碳負(fù) 極上形成穩(wěn)定的 SEI 膜，能夠?qū)?Al 集流體進(jìn)行有效鈍化，具備較寬的電化學(xué)窗口，以及非 水溶劑中較高的電導(dǎo)率，是目前鋰離子電池的首選電解質(zhì)材料。但由于六氟磷酸鋰本身熱 穩(wěn)定性差、易水解的缺點(diǎn)，限制了其在特殊條件下的應(yīng)用，研究開(kāi)發(fā)新型電解質(zhì)鹽成為當(dāng) 前鋰電池研究的核心關(guān)鍵問(wèn)題。3.3.1.LiFSI：性能優(yōu)異，產(chǎn)能有望快速釋放LiFSI 全稱雙氟磺酰亞胺鋰鹽，具備熱穩(wěn)定性良好、耐水解等優(yōu)勢(shì)，是當(dāng)前最有產(chǎn)業(yè)化前景的新型鋰鹽。 LiPF6（六氟磷

38、酸鋰）因其極高的離子電導(dǎo)率和優(yōu)異的氧化穩(wěn)定性和較低的環(huán)境污染性，目前被作為電解液中主要的電解質(zhì)而廣泛應(yīng)用。但LiPF6熱穩(wěn)定性較差、遇水易分解等問(wèn)題難以滿足鋰離子電池的需求，因此 LiFSI 等新型鋰鹽的開(kāi)發(fā)逐步受到科研人員的重視。 LiFSI 在化學(xué)穩(wěn)定性和熱穩(wěn)定性上的表現(xiàn)，以及良好的電池性能表現(xiàn)，目前已經(jīng)廣泛應(yīng)用于電解液中，并可能成為替代 LiPF6 的關(guān)鍵性材料。LiFSI 作為電解液鋰鹽主要有兩種應(yīng)用方式：1）作為 LiPF6 的添加劑使用；2）作為新型電解質(zhì)替代 LiPF6；目前作為 LiPF6 添加劑使用較為廣泛，而隨著生產(chǎn)技術(shù)和突破以及成本降低，LiFSI或?qū)⒆鳛橹鼷}使用。從技術(shù)儲(chǔ)備和產(chǎn)能儲(chǔ)備方面，國(guó)內(nèi)電解液龍頭企業(yè)已有規(guī)劃，多氟多、天賜材料、新宙邦 等多家企業(yè)已著手?jǐn)U大 LiFSI 產(chǎn)能，21 年底 LiFSI 產(chǎn)能約為 1.2 萬(wàn)噸，根據(jù)多家電解液企業(yè) 規(guī)劃統(tǒng)計(jì)，三年內(nèi) LiFSI 產(chǎn)能擴(kuò)產(chǎn)預(yù)計(jì)超過(guò) 15 萬(wàn)噸，這也展現(xiàn)出作為新型鋰鹽未來(lái)發(fā)展前 景已經(jīng)從商業(yè)化角度得到了電解液企業(yè)的確認(rèn)。 根據(jù) GGII 預(yù)測(cè)，若將 LiFSI 作為通用鋰鹽添加劑，2025 年需求量將達(dá)到