行動(dòng)教育專題報(bào)告：商學(xué)院第一股-重實(shí)效造就強(qiáng)口碑

1、行動(dòng)教育專題報(bào)告：商學(xué)院第一股_重實(shí)效造就強(qiáng)口碑1.公司概況：實(shí)效商學(xué)院，預(yù)收賬款具備前瞻意義1.1.發(fā)展歷程：盈利能力穩(wěn)定提升，18 年后加快拓展上海行動(dòng)教育科技股份有限公司成立于 2006 年 3 月，2015 年曾在新三板上市、 2021 年 1 月退市，2021 年 4 月在主板上市。公司致力于打造“世界級(jí)實(shí)效商學(xué)院”， 最為強(qiáng)調(diào)的是“實(shí)效”。公司目前有 30 多家分支機(jī)構(gòu)，成立以來(lái)已服務(wù) 7 萬(wàn)家企業(yè) （含上市企業(yè) 600 余家，其中滬深、港、美股等 300 余家，新三板近 300 家）、約 15 萬(wàn)位企業(yè)家，每年新增 1 萬(wàn)多學(xué)習(xí)人次。濃縮 EMBA 為引流項(xiàng)目，校長(zhǎng) EMBA 為

2、核心項(xiàng)目。2020 年公司實(shí)現(xiàn)收入/歸母凈利 3.8/1.07 億元、其中管理培訓(xùn) / 管理咨詢/ 圖 書(shū) 音像 制 品 銷售 收 入分別為 3.3/0.44/0.04 億元，占比為 87%/12%/1%。進(jìn)一步拆分管理培訓(xùn)業(yè)務(wù)來(lái)看，公司的核 心課程包括濃縮 EMBA、在線 EMBA 和校長(zhǎng) EMBA 等，其中濃縮 EMBA 已經(jīng)開(kāi)設(shè) 16 年、累 積開(kāi)講 426 期。我們估計(jì)，校長(zhǎng) EMBA/濃縮 EMBA/在線 EMBA 分別占比 48%/32%/10%左 右，其余為管理咨詢項(xiàng)目。公司所有課程持續(xù)更新，其中贏利模式課程已經(jīng)迭代 至 10.0。公司管理培訓(xùn)模式包括公開(kāi)課（含校長(zhǎng)匯）和企業(yè)內(nèi)訓(xùn)

3、。對(duì)于公開(kāi)課，公司在與 客戶簽訂業(yè)務(wù)合同并收到預(yù)收款后安排客戶學(xué)員培訓(xùn)。因此，我們認(rèn)為合同負(fù)債+其 他流動(dòng)負(fù)債（其他流動(dòng)負(fù)債是合同負(fù)債價(jià)稅分離剝離出來(lái)的部分）可以作為公司業(yè)績(jī) 的前瞻性指標(biāo)；歷史來(lái)看，預(yù)收賬款 15-20 年 cagr30%，在 12-18 年相當(dāng)于次年培訓(xùn) 收入的 88-107%，18、19 年對(duì)應(yīng) 132-162%，我們分析主要由于 20 年疫情影響消課進(jìn) 度。截至 21Q3 末，公司合同負(fù)債+其他流動(dòng)負(fù)債為 7.39 億元。2012-2020 年收入/歸母凈利 CAGR 為 2.15%/67%。回顧公司歷史，從收入來(lái)看， 公司僅 2013-2014 年及 2020 年收入

4、出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，2013-2014 年主要受管理團(tuán)隊(duì)變動(dòng)影響，2020 年主要受疫情影響。2017 年高增主要來(lái)自管理咨詢業(yè)務(wù)快速增長(zhǎng)，其中管 理培訓(xùn)/管理咨詢業(yè)務(wù)分別增長(zhǎng) 28%/57%。2019 年管理培訓(xùn)/管理咨詢業(yè)務(wù)分別增長(zhǎng) 9%/-25%、增速大幅放緩，其中管理培訓(xùn)主要受學(xué)生人次同比下降 0.44%影響，管理 咨詢業(yè)務(wù)同比下降一方面是由于公司組織架構(gòu)調(diào)整，原先經(jīng)營(yíng)孵化器咨詢業(yè)務(wù)的五項(xiàng) 管理后續(xù)主要經(jīng)營(yíng)圖書(shū)音像制品的銷售業(yè)務(wù)，其咨詢相關(guān)項(xiàng)目及團(tuán)隊(duì)人員陸續(xù)轉(zhuǎn)移至 母公司，使得孵化器咨詢業(yè)務(wù)同比下降 59%，另一方面一般咨詢項(xiàng)目中的財(cái)務(wù)咨詢項(xiàng) 目受到經(jīng)濟(jì)放緩、企業(yè)更關(guān)注降本增效影響、需求大幅減

5、少，從而使得一般咨詢項(xiàng)目 收入同比下降 14%。毛利率呈現(xiàn)上升態(tài)勢(shì)、從 67%提升至 80%，帶動(dòng)凈利率從 1%提升至 32%。我們分 析，公司毛利率提升主要得益于公司逐步完善和標(biāo)準(zhǔn)化相關(guān)管理培訓(xùn)業(yè)務(wù)、提高培訓(xùn) 業(yè)務(wù)課程售價(jià)，同時(shí)縮減培訓(xùn)場(chǎng)所、教學(xué)模式、差旅食宿等方面的成本。其中 2015、 2016 年毛利率下降主要受管理咨詢業(yè)務(wù)毛利率下降影響（開(kāi)展了商業(yè)模式和股權(quán)設(shè) 計(jì)等新咨詢模式，前期開(kāi)展成本較高），管理培訓(xùn)業(yè)務(wù)毛利率較穩(wěn)定。此外，產(chǎn)品銷 售毛利率波動(dòng)較大主要受產(chǎn)品結(jié)構(gòu)影響、其中音像產(chǎn)品毛利率遠(yuǎn)高于圖書(shū)產(chǎn)品毛利率。從費(fèi)用率看，（1）銷售費(fèi)用率：2012-2013 年公司銷售費(fèi)用率高達(dá) 4

6、0%，主要由 于地推模式下需要較多的銷售人員以及較強(qiáng)的銷售激勵(lì)政策，2014 年公司精簡(jiǎn)銷售 隊(duì)伍、銷售費(fèi)用率大幅下降。2018 年后銷售費(fèi)用有所提升，主要由于為拓展市場(chǎng)增 加了銷售人員數(shù)量以及薪資水平（銷售人員從 2017 年的 444 人增長(zhǎng)至 2019 年的 689 人、2020 年受疫情影響下降至 534 人，銷售人員平均薪酬從 2017 年 13.84 萬(wàn)元/年提 升至 2020 年 16.65 萬(wàn)元）。（2）管理費(fèi)用率：2013-2015 年公司受管理團(tuán)隊(duì)變動(dòng)影響、 管理費(fèi)用率大幅提升，2016 年隨著業(yè)務(wù)逐步恢復(fù)增長(zhǎng)、公司管理費(fèi)用率大幅下降， 疊加當(dāng)年處置長(zhǎng)期股權(quán)產(chǎn)生的投資收益貢

7、獻(xiàn)、凈利率大幅提升，2016 年之后，公司 凈利率穩(wěn)定在 26%-30%。（3）資產(chǎn)減值損失：2016、2017 年公司資產(chǎn)減值波動(dòng)較大， 主要由于 2016 年末結(jié)余應(yīng)收賣房款、應(yīng)收中踞置業(yè)拆借款等較大額其他應(yīng)收款，公 司按照會(huì)計(jì)政策計(jì)提了壞賬準(zhǔn)備，而 2017 年前述款項(xiàng)陸續(xù)收回、壞賬準(zhǔn)備也相應(yīng)轉(zhuǎn) 回，壞賬損失大幅下降。（4）所得稅：2016 年計(jì)提減值產(chǎn)生遞延所得稅使得 2016 年 有效所得稅率下降。1.2.資本市場(chǎng)表現(xiàn)：PE 在 20-33 倍波動(dòng)，PEG 在 0.6-1 倍波動(dòng)2021 年 4 月上市至今，公司股價(jià)上漲 47%（截至 2021 年 11 月 3 日收盤(pán)）， 跑贏滬深

8、 300 指數(shù) 52PCT。2021 年 11 月 5 日公司市值為 40 億元。上市以來(lái)，公司 PE 在 20-33 倍波動(dòng)。我們分析公司的股價(jià)走勢(shì)來(lái)看，（1） 上市后殺估值至 21PE20X 左右，隨后公司公告對(duì)外投資設(shè)立基金、提振市場(chǎng)信心， 因?yàn)楣緦W(xué)員多為 5-10 億元規(guī)模中小企業(yè)、不排除未來(lái)有上市可能的公司，公 司股價(jià)最高漲至 63.15 元（2021 年 7 月 14 日）、對(duì)應(yīng) 21 年 PE 為 33 倍、對(duì)應(yīng) 21PEG（20-23 年 3 年 CAGR）為 0.94 倍；（2）2021 年 7 月，國(guó)務(wù)院發(fā)布雙減意 見(jiàn)，雖然公司業(yè)務(wù)與雙減無(wú)關(guān)聯(lián)性、且中報(bào)收入/凈利較 19

9、 年增長(zhǎng) 29%/61%，但 整體教育板塊遭遇殺估值，公司股價(jià)最低跌至 41.2 元（2021 年 8 月 31 日）、對(duì) 應(yīng) 21 年 PE 為 21 倍、對(duì)應(yīng) 21PEG（20-23 年 3 年 CAGR）為 0.61 倍。1.3.股權(quán)結(jié)構(gòu)：股權(quán)相對(duì)集中，家族控股特點(diǎn)明顯根據(jù) 2021 年半年報(bào)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，公司前十股東占總股本比例為 74.59%，公司 實(shí)際控制人為李踐，與李維騰和趙穎為一致行動(dòng)人。截至 2021Q3，李踐直接持 股 31.22%，并通過(guò)上海云盾商務(wù)咨詢合伙企業(yè)、上海藍(lán)效商務(wù)咨詢合伙企業(yè)等 進(jìn)行間接控股，李踐及其一致行動(dòng)人持有公司約 47%的股份。董事長(zhǎng)李踐仍擔(dān)任公司的導(dǎo)師，

10、是贏利模式課程的創(chuàng)始人。1992 年白 手起家創(chuàng)辦風(fēng)馳傳媒，結(jié)合自己的親身實(shí)戰(zhàn)，李總把商業(yè)的一些核心規(guī)律找出來(lái)， 創(chuàng)立了濃縮 EMBA（原贏利模式）課程，累計(jì)服務(wù)了 13 萬(wàn)多家企業(yè)，同時(shí)助推 超 600 家企業(yè)成為行業(yè)龍頭，包括顧家家居、西貝、名創(chuàng)優(yōu)品、味千拉面、海瀾 之家、合力泰等。2.行業(yè)分析：大行業(yè)、小公司格局明顯2.1.國(guó)內(nèi)管理培訓(xùn)行業(yè)規(guī)模：4000 億元市場(chǎng)，CAGR17.46%分析公司所在的行業(yè)規(guī)模，我們關(guān)注：（1）管理培訓(xùn)：根據(jù)中研普華管理咨詢公司的研究，2015-2020 年，行業(yè)市場(chǎng) 規(guī)模的復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到 17.46%，2020 年國(guó)內(nèi)管理培訓(xùn)行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到 4070 億

11、元， 同比增長(zhǎng) 14.65%，預(yù)計(jì) 2022 年將達(dá)到 5392 億元，15%CAGR；以行動(dòng)教育 2020 年收入 3.79 億元來(lái)算，市占率不到 1%。下游中，流通業(yè)/制造業(yè)/金融、租賃及商務(wù)服務(wù)業(yè)/ 餐飲和住宿業(yè)/交通運(yùn)輸/倉(cāng)儲(chǔ)和郵政業(yè)/信息通訊技術(shù)業(yè)/文體娛樂(lè)及傳媒業(yè)及其他為38%/29%/14%/4.70%/3.70%/3.30%/2.90%/1.80%。建筑業(yè)和能源業(yè)由于企業(yè)總量較少、 對(duì)培訓(xùn)的投入相對(duì)不足以及企業(yè)性質(zhì)等原因，其市場(chǎng)需求量占市場(chǎng)總量的 2.40%。從報(bào)名人數(shù)來(lái)看，2020 年商學(xué)院報(bào)名人數(shù) 22 萬(wàn)人、其中 EMBA11 萬(wàn)人，而金字塔 腰部人數(shù)空間則在 100-5

12、00 萬(wàn)人；以行動(dòng)教育年培訓(xùn)人數(shù) 1.6 萬(wàn)人來(lái)看，空間仍較大。（2）管理咨詢：2015-2020年，行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模的復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到7.97%。2020年 我國(guó)管理咨詢行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到 2150 億元，相比 2019 年增長(zhǎng)了 6.28%，預(yù)計(jì) 2022 年 將達(dá)到 2414 億元，CAGR6%。2.2.行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局：門檻低，業(yè)內(nèi)競(jìng)爭(zhēng)激烈我們將行動(dòng)教育的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手分為三類：1）商學(xué)院學(xué)歷教育：入學(xué)門檻高（錄 取比例在 1:3-1:8），學(xué)費(fèi)高，耗時(shí) 2-3 年，教師大多為教授； 2）非學(xué)歷商學(xué)院培 訓(xùn)：主要機(jī)構(gòu)有行動(dòng)教育、創(chuàng)業(yè)黑馬、博商、中旭、經(jīng)邦、華一世紀(jì)、聚成、長(zhǎng)松 等，主要服務(wù)對(duì)象是企業(yè)

13、 2B 模式，入學(xué)無(wú)門檻，價(jià)格較商學(xué)院相對(duì)便宜，短訓(xùn)通常數(shù) 天，全部課程通常 1 年左右，教師曾任企業(yè)高管；3）非學(xué)歷 2C 培訓(xùn)：如高頓教育， 主要服務(wù)對(duì)象是個(gè)人，入學(xué)無(wú)門檻，主要課程以考證為主，學(xué)費(fèi) 4-6 萬(wàn)左右，時(shí)長(zhǎng)通 常不超過(guò) 1 年，由于地推銷售費(fèi)用高、目前僅為微利。從業(yè)務(wù)規(guī)?？?，行動(dòng)教育收入規(guī)模高于創(chuàng)業(yè)黑馬，2020 年分別為 3.79/1.64 億元，且從復(fù)合增速來(lái)看，行動(dòng)教育高于創(chuàng)業(yè)黑馬（16-20 收入 CAGR 分別為 9.72%/-2.94%）。創(chuàng)業(yè)黑馬 2019 年受內(nèi)部經(jīng)營(yíng)方向變動(dòng)導(dǎo)致?tīng)I(yíng)銷服務(wù)收入大幅下降 84%（其中公關(guān)業(yè)務(wù)收入同比下降 17.89%、廣告業(yè)務(wù)同比

14、下降 99.27%），但公司 的核心業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)培訓(xùn)仍同比增長(zhǎng) 34.49%，2020 年下滑主要受到疫情影響。從毛利率來(lái)看，公司 2018-21H 毛利率分別為 74%/76%/79% /80%，創(chuàng)業(yè)黑馬分 別為 25%/56%/60%/53%，行動(dòng)教育毛利率穩(wěn)定提升，我們分析主要由于公司定位大 班教學(xué)。雖然創(chuàng)業(yè)黑馬 2019 年剝離廣告業(yè)務(wù)后、毛利率大幅提升，但是毛利率仍 遠(yuǎn)低于行動(dòng)教育，創(chuàng)業(yè)黑馬主要針對(duì)中小型企業(yè)創(chuàng)始人進(jìn)行戰(zhàn)略咨詢，更加點(diǎn)對(duì) 點(diǎn)，比起統(tǒng)一授課來(lái)說(shuō)成本更高。從凈利率來(lái)看，行動(dòng)教育 2018-21H 凈利率分別為 26%/28%/29%/32%，創(chuàng)業(yè)黑 馬分別為 1%/6%/4%

15、/-3%。行動(dòng)教育凈利率隨著提價(jià)+成本優(yōu)化逐步提升，而創(chuàng)業(yè)黑 馬 2019 年凈利率提升得益于剝離廣告業(yè)務(wù)，2020 年受到疫情影響凈利率有所下 降，2021H 公司加大業(yè)務(wù)拓展力度、員工人數(shù)大幅增長(zhǎng)，同時(shí)公司加大了在線平臺(tái) 建設(shè)，組建百人研發(fā)團(tuán)隊(duì)來(lái)打造 SaaS 化服務(wù)系統(tǒng)、研發(fā)投入大幅增長(zhǎng)，使得凈利 率下降。3.公司優(yōu)勢(shì)：成熟產(chǎn)品體系+師資體系+渠道體系，復(fù)購(gòu)+轉(zhuǎn)介紹率較高3.1.課程：定位“實(shí)效商學(xué)院”，打造差異化課程體驗(yàn)行動(dòng)教育主要幫助國(guó)內(nèi)中小民營(yíng)企業(yè)提高其在戰(zhàn)略、銷售、績(jī)效、財(cái)務(wù)等領(lǐng)域的 管理水平。與國(guó)內(nèi)高等學(xué)院的 MBA、EMBA 項(xiàng)目不同，行動(dòng)教育的管理培訓(xùn)更加重視 實(shí)效。公司在

16、培訓(xùn)傳統(tǒng)管理科學(xué)理論的基礎(chǔ)上，更多地結(jié)合國(guó)內(nèi)的法律環(huán)境、經(jīng)濟(jì)環(huán) 境、產(chǎn)業(yè)和區(qū)域環(huán)境、競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境、人力資源環(huán)境等實(shí)際情況教授學(xué)員管理工具和執(zhí)行 技巧，以幫助學(xué)員提高管理實(shí)操水平；同時(shí)對(duì)于存在進(jìn)一步服務(wù)需求的客戶，公司還 可以提供相關(guān)管理咨詢服務(wù)。比如，公司的課程設(shè)計(jì)邏輯和其他不同，金融和經(jīng)濟(jì)學(xué) 放最后，體現(xiàn)的思想是：公司認(rèn)為經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)雖然影響企業(yè)，但是是次要影響因素。課 程幫助董事長(zhǎng)解決了比如如何調(diào)動(dòng)員工積極性和責(zé)任心，幫助新晉高管解決了不知如 何帶領(lǐng)團(tuán)隊(duì)等問(wèn)題。課程設(shè)置上強(qiáng)調(diào)實(shí)效。1）課程根據(jù)實(shí)際案例迭代，并提供有針對(duì)性咨詢服務(wù)。 公司擁有贏利模式、財(cái)務(wù)模式等具有較強(qiáng)市場(chǎng)影響力的培訓(xùn)課程，并且配套

17、 提供一系列管理咨詢服務(wù)；同時(shí)公司根據(jù)近年來(lái)我國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)和消費(fèi)環(huán)境的變化、管 理學(xué)科的發(fā)展并結(jié)合學(xué)員調(diào)研情況，對(duì)公司課程內(nèi)容進(jìn)行持續(xù)升級(jí)，開(kāi)發(fā)更加實(shí)用的 管理工具。2）引入國(guó)內(nèi)外優(yōu)秀導(dǎo)師授課，并因地制宜總結(jié)出適合中國(guó)企業(yè)的方法。 公司引進(jìn)清華大學(xué)朱民教授（前國(guó)際貨幣基金組織副總裁）、哈佛商學(xué)院羅伯 特卡普蘭教授（平衡記分卡創(chuàng)始人）等國(guó)內(nèi)、國(guó)際知名講師為公司學(xué)員講授相關(guān)課 程，同時(shí)國(guó)外老師授課完畢后，公司老師會(huì)進(jìn)行落地總結(jié)，總結(jié)出一套適合中國(guó)企業(yè) 的方法。3）針對(duì)新需求不斷推出新課程。針對(duì)培訓(xùn)需求比較大的行業(yè)、國(guó)家大力支 持的高新技術(shù)行業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)開(kāi)發(fā)更加富有行業(yè)特色、更加契合行業(yè)需求的培

18、 訓(xùn)課程。4）互動(dòng)式授課，注重學(xué)以致用。區(qū)別于傳統(tǒng)的、單向的講課模式，行動(dòng)教 育采取基于互動(dòng)的、實(shí)效的授課模式，包含了多項(xiàng)諸如行動(dòng)學(xué)習(xí)法、體驗(yàn)式學(xué)習(xí)、板 書(shū)法、學(xué)以致用模式、復(fù)訓(xùn)、成果分享、情景模擬、現(xiàn)場(chǎng)通關(guān)等注重實(shí)效的培訓(xùn)方法 或環(huán)節(jié)。導(dǎo)師實(shí)務(wù)操作經(jīng)驗(yàn)豐富。區(qū)別于高等院校和一般培訓(xùn)機(jī)構(gòu)，公司的導(dǎo)師普遍在 各自授課領(lǐng)域有過(guò)多年的實(shí)務(wù)操作經(jīng)驗(yàn)，真正實(shí)現(xiàn)了“做自己所講、講自己所做”， 保證了公司企業(yè)管理培訓(xùn)課程的實(shí)效性，為參加培訓(xùn)的企業(yè)帶來(lái)實(shí)質(zhì)性的效益提升。 從培訓(xùn)效果上看，公司的培訓(xùn)普遍具備較強(qiáng)的落地能力，擁有諸多成功案例，包括百 果園、口味王、合力泰等，有些企業(yè)粘性甚至達(dá) 10 年，更多企業(yè)由

19、老板多次帶中高 層一起來(lái)學(xué)習(xí)。3.2.師資：內(nèi)部培養(yǎng)+外部名師合作目前，公司的管理培訓(xùn)業(yè)務(wù)主要由公司自有的講師完成，并與部分外部講師合作 講授部分課程，我們估計(jì)，教師中 50%左右來(lái)自內(nèi)部、30%左右來(lái)自外部，學(xué)員會(huì)在 課后對(duì)老師打分，低于92分則會(huì)被免除開(kāi)課。截至2020年末，公司擁有講師19人， 此外公司還與多位優(yōu)秀的外部講師在財(cái)務(wù)管控、大營(yíng)銷管控、奇勝營(yíng)銷、快 樂(lè)績(jī)效、團(tuán)隊(duì)正能量、組織效率、戰(zhàn)略性創(chuàng)新課程上形成穩(wěn)定合作關(guān)系。公司擁有自主研發(fā)的知識(shí)產(chǎn)權(quán)達(dá) 300 余項(xiàng)，知名講師包括：宋志平（原中國(guó)建材， 中國(guó)國(guó)藥董事長(zhǎng)）、付小平（復(fù)星集團(tuán)子集團(tuán)財(cái)務(wù)總監(jiān)）、江竹兵（英國(guó) C&G 國(guó)際培訓(xùn) 師

20、）、陳軍（原順豐集團(tuán)營(yíng)銷副總裁），以及知名大學(xué)的教授陳濤（加拿大滑鐵盧大學(xué) 終身教授）、熊啟明（西貝夢(mèng)想大學(xué)），張曉嵐（中山大學(xué)、華南理工大學(xué) EMBA 特聘 教授）等；此外公司還引進(jìn)了國(guó)內(nèi)外知名金融、商業(yè)管理等領(lǐng)域的知名人士如朱民教 授（前國(guó)際貨幣基金組織副總裁）、哈佛商學(xué)院羅伯特卡普蘭教授 （Robert S.Kaplan，平衡記分卡創(chuàng)始人）、巴里波斯納（Barry Posner，全球暢銷書(shū)領(lǐng)導(dǎo) 力 作者）、帕特里克萊格朗德教授(Patrick Legland，巴黎 HEC 商學(xué)院金融學(xué)教 授)等。在教師薪酬上，公司采用制片廠模式：公司設(shè)置課程研發(fā)體系、集體研發(fā)，老師 是產(chǎn)品線的一部分，老

21、師的薪酬與客戶人數(shù)收入之間達(dá)到有效平衡。課程對(duì)于老師而 言相當(dāng)于引流作用，老師有進(jìn)一步針對(duì)企業(yè)的咨詢業(yè)務(wù)。公司內(nèi)部講師講授精品公開(kāi) 課的講師費(fèi)較為固定，一般按照精品公開(kāi)課的開(kāi)課次數(shù)支付講師費(fèi)，我們估算內(nèi)部講 師費(fèi)用在 3-4 萬(wàn)元/次左右（根據(jù)薪酬/公開(kāi)課次數(shù)估算），外部講師的均價(jià)在 14-16 萬(wàn)元/次左右。3.3.獲客：強(qiáng)口碑，銷售激勵(lì)和服務(wù)強(qiáng)，復(fù)購(gòu)+轉(zhuǎn)介紹率較高我們分析，公司獲客渠道來(lái)自：（1）新拓展：公司主要通過(guò)一線銷售人員的電話 銷售、關(guān)系銷售、小規(guī)模課程試聽(tīng)、與行業(yè)協(xié)會(huì)等機(jī)構(gòu)合作組織主題論壇等方式開(kāi)拓 新客戶。截至 2020 年末公司共擁有 534 名銷售人員、占全體員工的 72%

22、。目前公司在 北京、深圳、上海、杭州、成都分別設(shè)立了銷售服務(wù)子公司；在南京、武漢、合肥、 鄭州、濟(jì)南、石家莊、西安、昆明、長(zhǎng)沙、廣州、佛山、東莞、廈門等省會(huì)城市和經(jīng) 濟(jì)發(fā)達(dá)城市設(shè)立了分支機(jī)構(gòu)，形成了覆蓋全國(guó)的服務(wù)及營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)；并且計(jì)劃未來(lái)兩三 年在上海、北京、深圳、長(zhǎng)沙、昆明等 5 個(gè)城市設(shè)立智慧管理培訓(xùn)基地。（2）老客戶 轉(zhuǎn)介紹：基于公司實(shí)效性強(qiáng)的課程、優(yōu)質(zhì)跟蹤服務(wù)帶來(lái)的口碑，我們估計(jì)公司復(fù)購(gòu)+ 轉(zhuǎn)介紹率較高。從薪資水平來(lái)看，公司銷售人員的平均薪資在 16 萬(wàn)元左右、高于上海平均薪酬 （2019 年上海平均薪酬為 11.5 萬(wàn)元）。在銷售人員激勵(lì)上，（1）公司采用低底薪+高 績(jī)效方式，（2）公

23、司每個(gè)季度都開(kāi)展全員競(jìng)賽，Q1 有春雷行動(dòng)，Q2 有半年度英雄大 會(huì)，Q3 是高峰行動(dòng)，Q4 是神劍行動(dòng)，公司每日、每周、每月、每季度、每半年度、 每年度都會(huì)有業(yè)績(jī)冠軍產(chǎn)生，通過(guò)全員賽跑與冠軍激勵(lì)的混合打法，調(diào)動(dòng)銷售人員的 積極性。我們測(cè)算公司獲客成本在 6500-8500 元/人左右。4.成長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)：拓展培訓(xùn)基地，高端課程占比提升4.1.線下建設(shè) 5 個(gè)智慧管理培訓(xùn)基地，3-5 年渠道和銷售團(tuán)隊(duì)翻 倍目前公司主要收入來(lái)源于華東地區(qū)，2018-2020 年華東地區(qū)收入占比分別為 36%/34%/47%，其次來(lái)源于華南、華中和西南地區(qū)。未來(lái)公司計(jì)劃在 2-3 年新設(shè)上海、 北京、深圳、長(zhǎng)沙、昆明5

24、個(gè)智慧管理培訓(xùn)基地；與此對(duì)應(yīng)，公司銷售團(tuán)隊(duì)以年20%- 30%的速度增長(zhǎng)，預(yù)計(jì) 3-5 年左右人數(shù)翻番。我們估計(jì)，新城市第一年做到 1000 多萬(wàn) 收入、當(dāng)年盈虧平衡；第三年達(dá)到 2000-3000 萬(wàn)收入。同時(shí)公司將啟動(dòng)行動(dòng)慕課智庫(kù)建設(shè)項(xiàng)目，提升公司線上業(yè)務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)能力。行動(dòng)慕 課智庫(kù)的教學(xué)平臺(tái)、客戶管理平臺(tái)以及公司業(yè)務(wù)體系的充分銜接，將全面升級(jí)公司現(xiàn) 有業(yè)務(wù)模式。（1）慕課智庫(kù)教學(xué)平臺(tái)將以在線課程、直播教學(xué)等形式為互聯(lián)網(wǎng)用戶提 供管理培訓(xùn)服務(wù)，并為線下引流；（2）慕課智庫(kù)教學(xué)平臺(tái)首創(chuàng)翻轉(zhuǎn)課堂體系，是對(duì)線 下如精品公開(kāi)課、校長(zhǎng)匯、商學(xué)院等業(yè)務(wù)的有效增值，實(shí)現(xiàn)“線上預(yù)習(xí)”、“直播教 學(xué)”等新的教

25、學(xué)模式；（3）慕課智庫(kù)的客戶管理平臺(tái)會(huì)將廣域的互聯(lián)網(wǎng)用戶信息以及 原有線下業(yè)務(wù)的精準(zhǔn)客群流量數(shù)據(jù)完備存儲(chǔ)于數(shù)據(jù)庫(kù)中，通過(guò)有效的大數(shù)據(jù)分析得出 用戶畫(huà)像。4.2.課程迭代完善，未來(lái)有望量?jī)r(jià)齊升按照客戶交易規(guī)模劃分來(lái)看，公司客戶結(jié)構(gòu)體現(xiàn)出小規(guī)模交易客戶占比下降、大 規(guī)模交易客戶占比上升的特點(diǎn)。2018-2020 年公司收入規(guī)模 1 萬(wàn)元以下的客戶數(shù)量合 計(jì)分別為 1,511/1,158/483 家，占當(dāng)期客戶總數(shù)的比例分別為 29%/22%/12%，占比呈 下降趨勢(shì);我們分析，未來(lái)客戶增長(zhǎng)疊加單個(gè)客戶規(guī)模增大有望共振、貢獻(xiàn)收入增長(zhǎng)。 我們估計(jì)去年校長(zhǎng) EMBA 報(bào)名約 1000 人、今年 1500

26、 人左右，占比從 30%提升至 50%。此外，公司標(biāo)準(zhǔn)化的研發(fā)流程和多樣的研發(fā)方式形成了一系列成果，并持續(xù)研發(fā) 投入使課程體系不斷完善，形成了戰(zhàn)略、績(jī)效、財(cái)務(wù)、營(yíng)銷、銷售、人才、團(tuán)隊(duì)等覆 蓋企業(yè)管理各重要領(lǐng)域的課程體系，并根據(jù)經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化、管理理論發(fā)展、企業(yè)管理 實(shí)踐的需要持續(xù)更新，2018-2020 年公司課程單價(jià)年復(fù)合增速在 5%-13%，我們分析， 未來(lái)課程單價(jià)仍有望跟隨迭代而穩(wěn)步提升。4.3.管理咨詢有望隨著管理培訓(xùn)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)而增長(zhǎng)公司同時(shí)兼顧管理咨詢，該部分客戶來(lái)源于管理培訓(xùn)業(yè)務(wù)，因培訓(xùn)主體是中小企 業(yè)家，部分企業(yè)家有管理咨詢需求，會(huì)直接向公司購(gòu)買管理咨詢服務(wù)。2021 年 7 月 8 日，公司與國(guó)瑞稅務(wù)（專業(yè)稅務(wù)服務(wù)機(jī)構(gòu)）簽訂合作協(xié)議，公司將借助國(guó)瑞稅務(wù)的專 業(yè)團(tuán)隊(duì)為客戶提供專業(yè)的稅務(wù)咨詢服務(wù)，從而延長(zhǎng)對(duì)客戶的服務(wù)周期，帶動(dòng)管理培訓(xùn) 業(yè)務(wù)發(fā)展。公司在擁有內(nèi)部咨詢團(tuán)隊(duì)的同時(shí)，也會(huì)延請(qǐng)外部專家，積極撮合外部培訓(xùn) 老師和咨詢客戶達(dá)成訂單，公司會(huì)從中抽取收入分成。4.4.股權(quán)投資有望創(chuàng)造利潤(rùn)新增長(zhǎng)點(diǎn)公司對(duì)外投資設(shè)立投資基金海南躬行私募基金合伙企業(yè)，合伙企業(yè)總規(guī)模為 2 億元，公司出資 1.99 億占基金 99.5%份額