煤炭行業(yè)研究及2021年度中期投資策略：雙面供給與雙面需求分析

1、煤炭行業(yè)研究及2021年度中期投資策略：雙面供給與雙面需求分析一、雙面供給：短期放量困難，長期規(guī)劃增量現(xiàn)狀：“大象”在西部，步伐仍穩(wěn)健2016-2020 年，我國原煤總產(chǎn)量從 34.1 億噸增長至 39.0 億噸，以年均 3.4%的復(fù)合增 速穩(wěn)定上漲。按煤種品類劃分，截至 2020 年，我國原煤總產(chǎn)量中一般煙煤、煉焦原煤、 無煙煤、褐煤產(chǎn)量分別為 20.74 億噸、12.16 億噸、3.37 億噸和 2.74 億噸，分別占原 煤總產(chǎn)量的 53%、31%、9%和 7%?？傮w來看，我國各煤種品類的產(chǎn)量占比基本穩(wěn)定。按功能劃分，截至 2020 年，我國商品煤總供應(yīng)量為 37.1 億噸，其中動力煤、煉

2、焦煤、 無煙煤產(chǎn)量分別為 31.67 億噸、4.85 億噸和 0.59 億噸，分別占商品煤總產(chǎn)量的 85%、 13%和 2%?？傮w來看，近年來各煤種產(chǎn)量占比基本保持穩(wěn)定。分區(qū)域看，2020 年全國省份商品煤總供應(yīng)量前十名依次是內(nèi)蒙古、山西、陜西、新疆、 貴州、安徽、河南、山東、寧夏、黑龍江，所供應(yīng)商品煤占全國總產(chǎn)量的 94%。從各省 份資源稟賦來看，內(nèi)蒙古、陜西、新疆等地的動力煤資源豐富，且動力煤供應(yīng)量占該省 商品煤供應(yīng)量的比重總體穩(wěn)定；而山西、貴州、安徽、河南、安徽、山東、黑龍江除了 動力煤供應(yīng)量較多外，焦煤供應(yīng)量同樣較大。縱向比較，各省各煤種生產(chǎn)占比總體穩(wěn)定，但山東、安徽近年來焦煤產(chǎn)量占比

3、顯著提高， 而動力煤產(chǎn)量占比明顯降低。我們認(rèn)為，山東、安徽兩省產(chǎn)煤結(jié)構(gòu)向焦煤傾斜的主要原因或和兩省采深超千米的沖擊 地壓煤礦、深超千米的瓦斯突出煤礦產(chǎn)能較多疊加動力煤相對焦煤經(jīng)濟效益較低有關(guān)： 截至 2018 年末，山東省采深超千米沖擊地壓煤礦產(chǎn)能達(dá)到 4060 萬噸/年，安徽省深超 千米煤與瓦斯突出煤礦產(chǎn)能達(dá)到 1700 萬噸/年，均為全國最高。由于山東、安徽經(jīng)濟較 發(fā)達(dá)，煤礦工業(yè)產(chǎn)值占全省規(guī)模不大，因此關(guān)停煤礦對全省的產(chǎn)值影響相對較小，也造 成了山東、安徽在關(guān)停不達(dá)標(biāo)產(chǎn)能上相對積極。而山東、安徽均主要減少動力煤的供應(yīng) 量或與動力煤的噸煤利潤相對焦煤的噸煤利潤較低有關(guān)。動力煤：資源廣闊，區(qū)域

4、集中從區(qū)域上看，我國動力煤主要集中在內(nèi)蒙古、山西、陜西，2020 年三省動力煤供應(yīng)量分 別為 9.78 億噸、7.27 億噸和 6.64 億噸，三省加總占全國動力煤供應(yīng)量的 75%。近年 來，在煤炭開采向西部地區(qū)轉(zhuǎn)移的大環(huán)境下，我國動力煤產(chǎn)能區(qū)域集中明顯，主產(chǎn)區(qū)內(nèi) 蒙、山西、陜西、新疆等地供應(yīng)量占比均有所提升，而非主產(chǎn)區(qū)煤炭供應(yīng)量比重則不斷 壓縮。由于所有煤種均可用作動力煤，我們在此將是否可單獨煉焦作為區(qū)分動力煤和煉焦煤煤 種的標(biāo)準(zhǔn)，并將可單獨煉焦的原煤煤種剔除，可發(fā)現(xiàn)用作動力煤的一般煙煤煤種主要為 不粘煤、長焰煤、貧煤和弱粘煤。從發(fā)熱量來看：貧煤、弱粘煤發(fā)熱量較高，長焰煤、 不粘煤發(fā)熱量較低

5、。從各省發(fā)熱量的資源稟賦來看，發(fā)熱量較低煤種（長焰煤、不粘煤）為主的省份主要在 內(nèi)蒙古、陜西、新疆等，而發(fā)熱量較高煤種（貧煤、弱粘煤等）為主的省份主要為山西， 不過從絕對量上看，陜西、內(nèi)蒙古的較高熱值煤種資源同樣豐富。此外，雖然貴州、四 川、安徽等地煤種主要以高熱值動力煤為主，但絕對量較小。綜上，從煤質(zhì)上看，內(nèi)蒙、 陜西、山西地區(qū)動力煤煤質(zhì)較好且絕對量較大。煉焦煤：“骨架煤”稀缺，山西占半壁江山我國煉焦煤主要集中在山西、山東、貴州，2020 年三省煉焦煤產(chǎn)量分別達(dá)到 2.24 億噸、 0.50 億噸和 0.25 億噸，分別占全國煉焦煤總產(chǎn)量的 46%、10%和 5%。近年來，我國 山西省煉焦煤

6、供應(yīng)量占全國的比重明顯提升，而山東、貴州等焦煤主產(chǎn)區(qū)煤炭產(chǎn)量占全 國的比重則明顯下降。與動力煤不同，由于煉焦過程中對煤種粘結(jié)性有要求，因此并非所有煤種都可煉焦?？?體來看，可煉焦的煤種主要包括氣煤、氣肥煤、1/3 焦煤、肥煤、焦煤、瘦煤和貧瘦煤。 總體來說，不同煉焦煤種的優(yōu)劣性有所不同：1）焦煤：單獨煉焦時，產(chǎn)生的膠質(zhì)體熱穩(wěn) 定性好，所得焦炭的塊度大、裂紋少、強度高；2）1/3 焦煤：單獨煉焦時，能生成強度 較高的焦炭；3）瘦煤：單獨煉焦時，大部分能結(jié)焦，且焦炭的塊度大、裂紋少，但熔融 較差，耐磨強度低；4）肥煤：單獨煉焦時，能生成熔融性良好的焦炭，但有較多的橫裂 紋，焦根部分有蜂焦。總體來說

7、，焦煤和 1/3 焦煤是“骨架煤”，而氣煤、肥煤、瘦煤主 要為配煤煤種。進(jìn)一步細(xì)分不同省份煉焦原煤不同煤種的資源稟賦情況，可發(fā)現(xiàn)雖然 2020 年我國煉焦 煙煤產(chǎn)量從大到小依次為山西、山東、安徽，然而山東的煉焦煙煤總量主要由配煤中的 氣煤支撐而非“骨架煤”焦煤和 1/3 焦煤，因此其焦煤資源稟賦相對是欠缺的。我們將 “骨架煤”產(chǎn)量作為衡量資源的主要標(biāo)準(zhǔn)，可發(fā)現(xiàn)焦煤資源稟賦按省份排序依次為山西、 內(nèi)蒙古、安徽、黑龍江、河南、貴州?？偨Y(jié)來看，當(dāng)前我國動力煤主要分布在內(nèi)蒙古、陜西、山西等地，且熱量較高煤種的絕 對量也大。而煉焦煤則主要分布在山西、內(nèi)蒙古、安徽、黑龍江、河南、貴州?？傮w來 看，近年來主

8、要產(chǎn)煤區(qū)各煤種產(chǎn)量占比基本穩(wěn)定，但山東、安徽近年來焦煤產(chǎn)量占該省 煤炭產(chǎn)量比重明顯提升，這或與該省煤礦中高風(fēng)險煤礦產(chǎn)能較大以及該省中煤炭產(chǎn)值在 全省產(chǎn)值的比重不高有關(guān)。未來：焦煤表現(xiàn)緊俏，電煤走向?qū)捤?？總量：“十四五”產(chǎn)能或仍將漸增截至目前，全國各省基本上均發(fā)布了“十四五”規(guī)劃和 2035 遠(yuǎn)景目標(biāo)?？傮w來看，十 四五期間，預(yù)計全國煤炭產(chǎn)能仍能保持正增長。分區(qū)域看：1）產(chǎn)能：內(nèi)蒙古、寧夏、甘 肅、貴州、云南均有增長；2）產(chǎn)量：陜西、貴州、黑龍江產(chǎn)量仍有增長；山西和山東的 產(chǎn)量將受到限制，預(yù)計十四五期間沒有增長。從整體的凈增量的情況來，十四五期間我 國煤炭產(chǎn)能增量約為 45 億噸左右，產(chǎn)量增長約

9、在 23 億噸左右。按照煤炭工業(yè)協(xié)會 的總體預(yù)計，十四五期間的原煤產(chǎn)量增長應(yīng)為 2 億噸左右?？傮w來看，合理控制不是指煤炭產(chǎn)量“一刀切”，而是從資源稟賦出發(fā)，維持合理的煤炭 產(chǎn)能，控制煤炭消費量。此外，各省份也紛紛強調(diào)了“綠色發(fā)電”，包括促進(jìn)煤礦智能化 發(fā)展、推進(jìn)“5G+”智慧礦山建設(shè)、用科技手段實現(xiàn)煤礦本質(zhì)安全和減員增效等。短期結(jié)構(gòu)：電煤“保供”仍不足，焦煤見收縮今年以來煤礦事故頻發(fā)，全國加強煤礦安全整頓氛圍濃厚。今年以來，山西石港煤業(yè)、 貴州東風(fēng)煤礦等接連發(fā)生較大的煤與瓦斯突出安全事故，為進(jìn)一步加強安全整頓，3-4 月份國家礦山安全監(jiān)察局分別發(fā)布了關(guān)于進(jìn)一步落實煤礦瓦斯“零超限”目標(biāo)管理的

10、 通知和關(guān)于加強煤礦瓦斯超限等報警處置監(jiān)督檢查工作的通知，要求加強煤礦瓦斯 超限等報警處置監(jiān)督檢查。山東、山西、新疆等省份紛紛加強了安全整頓力度：1）山 西：2021 年 3 月，山西省印發(fā)了關(guān)于印發(fā)山西省煤礦分級分類安全監(jiān)管監(jiān)察辦法的 通知，要求將全省煤礦按安全保障程度從高到低分為 A、B、C、D 四類，其中 D 類煤 礦為長期停工停產(chǎn)煤礦。2）山東：2021 年 4 月，山東省印發(fā)全省落實“三個堅決” 行動方案(20212022 年)，要求“到 2021 年，全省 30 萬噸/年及以下 8 處煤礦全部 關(guān)閉，合計產(chǎn)能 240 萬噸；關(guān)閉退出 19 處采深超千米沖擊地壓煤礦，合計產(chǎn)能 316

11、0 萬噸”。3）新疆：為認(rèn)真吸取中煤五建豐源煤礦透水事故教訓(xùn)，新疆發(fā)改委聯(lián)合煤監(jiān)局， 于 4 月 15 日起在全區(qū)開展煤礦安全生產(chǎn)大檢查。截至 2021 年 3 月，山西省共有生產(chǎn)礦井 673 處，合計產(chǎn)能 101850 萬噸。其中 B 類、 C 類煤礦產(chǎn)能占比較大，分別占山西煤礦總產(chǎn)能的 60%和 28%，而需要退出的 D 類煤 礦產(chǎn)能為 1620 萬噸，占合計產(chǎn)能的 2%。我們進(jìn)一步將 D 類煤礦進(jìn)行分省統(tǒng)計，發(fā)現(xiàn) D 類煤礦主要分布在晉中、太原和陽泉地 區(qū)。受主產(chǎn)地安監(jiān)趨嚴(yán)疊加環(huán)保檢查等因素，部分焦煤礦開始減產(chǎn)停產(chǎn)。據(jù) mysteel 統(tǒng)計， 當(dāng)前全國 110 家洗煤廠開工率、日均產(chǎn)量、

12、精煤庫存皆自 3 月安監(jiān)趨嚴(yán)以來明顯低于去年同期，由此反映出當(dāng)前焦煤供給偏緊。值得注意的是，安監(jiān)趨嚴(yán)此輪給煤炭行業(yè)供給 的影響主要集中在煉焦煤。近期為更好度過迎峰度夏，實現(xiàn)煤炭保供增供，四部委聯(lián)合印發(fā)煤礦生產(chǎn)能力管理辦 法和核定標(biāo)準(zhǔn)，規(guī)定符合安全生產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)化的煤礦可以進(jìn)行產(chǎn)能核增，一定程度擴大了 煤炭生產(chǎn)能力彈性。此外，發(fā)改委、國常會也紛紛表態(tài)，在確保安全前提下需實現(xiàn)煤炭 的保供增供，穩(wěn)定價格。隨著雨季來臨，預(yù)計未來 1 個月以內(nèi)我國煤炭供需錯配形式或 得到緩解。進(jìn)口：政策主導(dǎo)，焦煤缺口難補根據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，2020 年煤炭進(jìn)口量為 30399 萬噸，同比提升 1%。按煤種用途劃 分，我國動力煤

13、、煉焦煤、無煙煤進(jìn)口量分別為 8721.72 萬噸、7262.22 萬噸、775.66 萬噸，分別占進(jìn)口煤總量的 52%、43%和 5%。其中動力煤主要進(jìn)口國為澳大利亞、印 度尼西亞、俄羅斯聯(lián)邦，2020 年進(jìn)口量分別為 4524 萬噸、2212 萬噸和 1724 萬噸， 合計占動力煤進(jìn)口總量的 94%；煉焦煤主要進(jìn)口國為澳大利亞、蒙古，2020 年進(jìn)口量 分別為 3535 萬噸和 2377 萬噸，合計占煉焦煤進(jìn)口總量的 81%。2020 年 10 月，受“澳煤進(jìn)口限制”政策影響，我國煤炭進(jìn)口數(shù)量迅速下跌。截至 2021 年 4 月，我國煤及褐煤進(jìn)口量仍然低于往年同期。由于澳煤進(jìn)口主要影響的為

14、動力煤和 煉焦煤，因此我們主要從動力煤和煉焦煤兩個維度分析：動力煤：由于動力煤對煤種品質(zhì)要求不高，因此雖然 2020 年我國從澳洲進(jìn)口動力 煤在 4200 萬噸左右，但是這部分進(jìn)口需求可替代性較強：自 2020 年 11 月限制 澳洲進(jìn)口煤以來，我國印度尼西亞、俄羅斯動力煤進(jìn)口量激增，也使得 2020 年 12 月我國廣義動力煤進(jìn)口量達(dá)到 1500 萬噸，為年內(nèi)第二高。此外，由于我國對進(jìn)口 動力煤的依存度不高，2020 年進(jìn)口動力煤僅占國內(nèi)消費量的 3%左右，進(jìn)口煤更 多作為調(diào)節(jié)國內(nèi)煤價的工具。因此澳煤進(jìn)口限制對動力煤供需環(huán)境的影響不大。煉焦煤：由于煉焦煤屬于稀缺資源，高品質(zhì)煉焦煤無法像動力煤

15、一樣通過轉(zhuǎn)移進(jìn)口 補足，而國內(nèi)焦煤資源有限，因此澳煤進(jìn)口限制會加劇焦煤端的供需矛盾。自 2020 年 11 月以來，我國焦煤進(jìn)口量迅速下跌，且直至 2021 年 4 月澳大利亞焦煤進(jìn)口 量仍然為零。此外，受疫情反復(fù)影響，蒙煤發(fā)運量并未在澳煤進(jìn)口限制后得到顯著 提升。雖然從 2021 年 3 月起，加拿大的焦煤進(jìn)口量有了明顯提升，但是焦煤供需 缺口仍然存在。綜上所述，我們發(fā)現(xiàn)澳煤進(jìn)口限制和疫情下蒙煤發(fā)運不足均會導(dǎo)致焦煤供需缺口短期擴大。二、雙面需求：短期繁花似錦，長期政策壓頂現(xiàn)狀：滿園“春色”壓不住動力煤：需求穩(wěn)增，復(fù)蘇依舊今年以來，受國內(nèi)疫情總體控制良好影響，我國制造業(yè)復(fù)蘇跡象仍然明顯。其中基

16、建地 產(chǎn)投資完成額 2021 年 1-4 月累計同比、機械設(shè)備等產(chǎn)量 2021 年 1-4 月累計同比、粗 鋼產(chǎn)量 2021 年 1-4 月累計同比等均實現(xiàn)較快增長。在 2020 年同期低基數(shù)、水力發(fā)電乏力疊加下游需求旺盛的三重影響下，我國 2021 年 1-4 月火力發(fā)電量同比高增。2021 年 1-4 月，火電累計發(fā)電量 18901 億千瓦時，同比 2020 年增長 18.9%。我們預(yù)計，短期來看，強勢需求或有望維持至今年三季度。今年三季度前我國需求或仍 將保持強勢，主要邏輯有三：1）3-4 月煤炭價格“淡季不淡”以及低庫存一定程度預(yù)示 著我國下游需求持續(xù)向好，復(fù)蘇邏輯下我國動力煤價或有支

17、撐；2）水電出力小年或加 劇火電需求。受 2020 年汛期來水較強、水電高發(fā)影響，我國火電出力空間被嚴(yán)重擠壓， 今年水電出力或為小年，因此火電出力空間有望得到釋放；3）今年或存在“厄爾尼諾” 氣候現(xiàn)象，加劇夏季炎熱程度，且隨著疫情控制后消費逐漸回暖，屆時“迎峰度夏”期 間或呈現(xiàn)二產(chǎn)、三產(chǎn)、居民用電或均呈現(xiàn)高增現(xiàn)象。煉焦煤：鋼鐵限產(chǎn)影響有限，焦化新增產(chǎn)能釋放焦煤需求2021 年 1-4 月焦炭產(chǎn)量增速略高于 2019 年。煉焦煤主要用于生產(chǎn)焦炭，生產(chǎn) 1 噸焦炭 大約消耗 1.31.4 噸煉焦配煤（通過氣煤、肥煤、主焦、瘦煤、1/3 焦等配置）。2021 年 4 月份，焦炭當(dāng)月產(chǎn)量 3934 萬

18、噸，同比 2020 年和 2019 年分別增長 2.4%和 0.9%。 2021 年 1-4 月，焦炭累計產(chǎn)量 15862 萬噸，同比 2020 年和 2019 年分別增長 6.9%和 4.5%。受益于內(nèi)外需共振，粗鋼表觀消費量較強為焦煤需求保駕護航。2021 年 1-4 月粗鋼表 觀消費量為 34667 萬噸，較 2019 年、2020 年同期分別+17.4%/14.7%。我們認(rèn)為，雖 然唐山限產(chǎn)一定程度影響了區(qū)域焦煤需求，但仍不改內(nèi)外需共振下焦煤需求整體向好趨 勢：1）鋼鐵下游需求：2021 年 1-4 月下游基建投資、汽車產(chǎn)量、機床產(chǎn)量、鋼材出口 增速均較好，預(yù)計未來也將總體保持穩(wěn)定，因

19、此下游帶來的鋼鐵表觀需求向好也為焦煤 需求保駕護航。2）焦煤需求的區(qū)域差異：雖然唐山限產(chǎn)在一定程度上壓制了焦煤需求， 但這僅為區(qū)域而非全國性普遍現(xiàn)象。短期來看，受國內(nèi)消費提振疊加出口表現(xiàn)有望持續(xù) 強勢影響下，焦煤需求預(yù)計穩(wěn)中向好。隨著 2021 年焦炭產(chǎn)能去化力度減弱，焦化產(chǎn)能逐步提升，在鋼鐵需求持續(xù)強勢的環(huán)境 下，壓制焦煤價格的因素逐漸解除。2020 年四季度，在需求較強、焦化新投產(chǎn)產(chǎn)能不及 預(yù)期疊加去產(chǎn)能執(zhí)行力度較大情況下，焦化在產(chǎn)產(chǎn)能有所下降，焦炭價格連續(xù)提漲，然 而這也一定程度壓制了原料端焦煤的價格。然而，隨著 2021 年焦化新增產(chǎn)能逐步投產(chǎn) 和去產(chǎn)能力度減弱，2021 年焦化在產(chǎn)產(chǎn)能將逐步提升，壓制焦煤價格的因素將逐步得 到解除。此外，考慮到當(dāng)前鋼價較高或使得鋼廠對原料端提價的接受度較強，焦煤焦炭 價格平穩(wěn)向好可期，焦煤焦炭企業(yè)業(yè)績有望加速改善。未來：“碳中和”或成需求“緊箍咒”總量&結(jié)構(gòu)：電煤壓縮或為“大勢”，焦煤需求或?qū)⒕S穩(wěn)“碳中和”視角下，煤炭行業(yè)將承擔(dān)主要的減排任務(wù)，未來煤炭指標(biāo)面臨壓縮。由于我 國具有“富煤、貧油、少氣”的資源特征，2019 年中國煤炭、原油和天然氣消費量分別 為 28.1、9.2 和 3.9 億噸標(biāo)準(zhǔn)煤，煤炭消耗量占據(jù)主導(dǎo)地位。受燃煤發(fā)電和煉