CPI專題分析報告：2022年-CPI的轉(zhuǎn)向之年

1、CPI專題分析報告：2022年_CPI的轉(zhuǎn)向之年一、CPI 的定義與編制方法居民消費價格指數(shù)（Consumer Price Index 縮寫：CPI）是反映城鄉(xiāng)居民家庭購買并用于日常生活消費的一籃 子商品和服務(wù)項目價格水平隨時間而變動的相對數(shù)。居民消費價格水平的變動率在一定程度上反映了通貨膨脹 （或緊縮）的程度。編制居民消費價格指數(shù)的目的，是了解全國各地價格變動的基本情況，分析研究價格變動對 社會經(jīng)濟(jì)和居民生活的影響，滿足各級政府制定政策和計劃、進(jìn)行宏觀調(diào)控的需要，以及為國民經(jīng)濟(jì)核算提供參 考依據(jù)。CPI 數(shù)據(jù)的編制主要分為 4 步： 一是確定“商品籃子”。 CPI 不是用全部商品和服務(wù)項目編

2、制的，而是用部分重要的商品和服務(wù)項目來編制的。 具體來看，統(tǒng)計部門會抽選一組一定時期內(nèi)居民經(jīng)常消費的、對居民生活影響相對較大的、有代表性的、固定數(shù) 量的商品和服務(wù)作為 “商品籃子”，來衡量 CPI 的變化。目前，我國“籃子”分為食品煙酒、衣著、居住、生 活用品及服務(wù)、交通和通信、教育文化娛樂、醫(yī)療保健、其他用品和服務(wù)等 8 大類、268 個基本分類。第二步是確定各類商品的權(quán)重。由于每一種商品的支出金額在總支出的占比不同，即使是不同商品的價格發(fā)生相 同漲幅時，它們對居民支出的影響也會有明顯差異。因此統(tǒng)計部門需要對“籃子”中的商品賦予權(quán)重。權(quán)重是每 一種商品或服務(wù)項目在居民所有消費商品和服務(wù)總支出

3、中所占的比重，也是反映各項目的價格變動對總指數(shù)變 動影響程度的指標(biāo)。然而，統(tǒng)計局目前沒有公布 8 個大類、268 個基本分類的權(quán)重，所以只能通過推算得到權(quán)重 信息。我們可以通過全國城鄉(xiāng)居民家庭消費支出數(shù)據(jù)，估算八大分項的權(quán)重。根據(jù)統(tǒng)計局的描述，編制 CPI 時，權(quán)重 資料主要根據(jù)全國城鄉(xiāng)居民家庭消費支出資料計算得出。據(jù)此我們可以利用年度的全國城鄉(xiāng)居民家庭消費支出 數(shù)據(jù)估算八大分項的權(quán)重。從結(jié)果來看，CPI 同比的實際值與我們通過消費支出數(shù)據(jù)（五年均值）計算得出的擬 合值較為相近，說明該方法有效。除了上述方法，統(tǒng)計局每個月發(fā)布的通脹數(shù)據(jù)通稿中，會公布一些分項對于 CPI 的拉動，這也是我們推算權(quán)

4、重 的線索?；诠?，某一分項對 CPI 同比（環(huán)比）的拉動率=該分項同比（環(huán)比）增速 X 權(quán)重，我們能夠算出該 分項的權(quán)重。比如 6 月通稿中提到，“豬肉價格同比連續(xù) 9 個月下降，上半年平均下降 19.3%，影響 CPI 下降約 0.45 個百分點”，據(jù)此可以判斷豬肉價格的權(quán)重為 2.3%（0.45%/19.3%）。我們結(jié)合今年以來統(tǒng)計局的通稿與前 一種方法（消費支出法）推算得出的權(quán)重，估算了 2021 年 CPI 一級分類和部分二級分類的權(quán)重。第三步，搜集原始價格數(shù)據(jù)。調(diào)查方法層面，各市、縣調(diào)查隊選擇經(jīng)營品種齊全、銷售額大的商場（店）、超市、 農(nóng)貿(mào)市場、服務(wù)網(wǎng)點作為價格調(diào)查點，按照“定人

5、、定點、定時”的原則，直接派人到調(diào)查網(wǎng)點或從互聯(lián)網(wǎng)采集 原始價格。統(tǒng)計局資料顯示，9 月通脹數(shù)據(jù)來源于全國 31 個?。▍^(qū)、市）約 500 個市縣、近 10 萬家價格調(diào)查點。調(diào)查頻率層面，對于與居民生活密切相關(guān)、價格變動比較頻繁的商品，每 5 天調(diào)查一次價格，如大米、面粉、蔬 菜等；一般性商品（服務(wù)）每月調(diào)查 2 次價格，如服裝、衣著材料等；由國家或地方統(tǒng)一定價的一些商品（服務(wù)） 或價格相對穩(wěn)定的商品（服務(wù)），每月調(diào)查一次價格，例如水、電、燃料等。采集員在完成價格采集后，直接上 報至國家統(tǒng)計局服務(wù)器。二、CPI 核心影響因素判斷由于 CPI 分項較多且產(chǎn)業(yè)分散，我們需要找出影響 CPI 的核心

6、因素，著重分析。篩選這些因素需要綜合考慮兩 點，一是波動，二是權(quán)重。波動越高的分項越容易對 CPI 整體走勢造成影響，而權(quán)重大的分項即使波動較低，也 足以拉動 CPI。通過對 CPI 的同比變化進(jìn)行拆分，我們發(fā)現(xiàn) 2016 年以來食品煙酒項對 CPI 變化的影響較為明顯， 相較之下非食品煙酒項對 CPI 的拉動作用更為穩(wěn)定。鑒于此，我們把食品煙酒的二級分項拿出來和其他一級分項 一同比較。方法上，我們使用各項標(biāo)準(zhǔn)差與權(quán)重的乘積，以同時兼顧兩個標(biāo)準(zhǔn)。三、CPI 近月預(yù)測方法近月 CPI 預(yù)測我們采用“高頻+環(huán)比”法，再用環(huán)比推同比。具體如下：第一步，對食品項的二級分類環(huán)比數(shù)據(jù)進(jìn)行預(yù)測，并對預(yù)測結(jié)果

7、加權(quán)平均得到食品項的環(huán)比預(yù)測值。 CPI 中的重點食品項，即畜肉、鮮菜、鮮果，均可使用有效的高頻指標(biāo)幫助跟蹤。例如農(nóng)業(yè)部公布的全國豬肉平 均批發(fā)價格的環(huán)比走勢，能夠較好地刻畫 CPI 豬肉的變化。這里還需要注意的是畜肉類 CPI 有豬肉、牛肉、羊 肉 3 個基礎(chǔ)分類，我們需要通過 3 種畜肉的 CPI 環(huán)比數(shù)據(jù)作為解釋變量（豬肉權(quán)重已知），構(gòu)建回歸方程對 CPI 畜肉進(jìn)行擬合，得出牛肉、羊肉的權(quán)重。交通通信 CPI 的主要波動來源于交通工具用燃料項，而該項主要受到國際原油價格的影響。交通通信 CPI 目前 公布了 6 個基礎(chǔ)分類數(shù)據(jù)：1）交通工具，2）交通工具用燃料，3）交通工具使用和維修，4

8、）通信工具，5）通 信服務(wù)，6）郵遞服務(wù)。其中交通工具用燃料的波動率遠(yuǎn)高于其他分項，說明交通通信 CPI 的主要波動來源于該 項。而交通工具用燃料主要受到原油價格的影響，歷史數(shù)據(jù)顯示布倫特原油現(xiàn)貨價格與 CPI 交通工具用燃料走勢 一致性較強。至于權(quán)重，統(tǒng)計局 7 月公布的通脹通稿中提到，“上半年，汽油和柴油價格分別上漲 8.5%和 9.2%， 合計影響 CPI 上漲約 0.24 個百分點”。從中可以判斷交通工具用燃料分項約占 CPI 整體的 2.6%。通過回歸計 算，CPI 交通工具用燃料對布倫特油價的彈性為 0.13。也就是說，原油價格每上升 1%，會通過交通工具用燃料 拉動 CPI 上升

9、 0.0034 個百分點。至于其他分項，我們使用“環(huán)比均值法”進(jìn)行預(yù)測，并根據(jù)春節(jié)因素調(diào)整。CPI 的多個分項都具有較為明顯的季 節(jié)性規(guī)律。例如，CPI 衣著由于其周期性換季打折、上新的特征，環(huán)比每年 3 月和 9 月會出現(xiàn)大幅的增長；CPI 旅游每逢春節(jié)和暑假都會上漲。其實，CPI 食品中的分項也表現(xiàn)出顯著的季節(jié)性規(guī)律，如蔬菜受氣候因素影響較 大，7 月至 9 月降水量增大，極端天氣頻發(fā)，還有 12 月至 1 月天氣嚴(yán)寒，均會導(dǎo)致蔬菜供給減少，運輸成本增 加，推動蔬菜價格環(huán)比上行；而每年 1 月或 2 月，春節(jié)效應(yīng)又會從需求端拉動多個食品項，包括豬肉、鮮菜、鮮 果價格環(huán)比上漲。值得關(guān)注的是，

10、上面的例子均表明，春節(jié)對 CPI 的變動有著深遠(yuǎn)的影響，而每年春節(jié)的月份不 盡相同，因此對 CPI 分項做環(huán)比均值法時，要根據(jù)春節(jié)錯位的情況進(jìn)行調(diào)整。具體預(yù)測時，我們選取過去五年數(shù) 據(jù)的環(huán)比均值。我們利用“高頻+環(huán)比”法對 2019 年 1 月至今的 CPI 數(shù)據(jù)進(jìn)行計算，并與實際值對比。從預(yù)測結(jié)果來看，CPI 食 品項的擬合程度非常出色（91%），CPI 整體的擬合效果雖然略遜于食品項，但準(zhǔn)度處于較高水平（88%），說明我 們的預(yù)測方法十分有效。四、CPI 遠(yuǎn)月預(yù)測方法CPI 遠(yuǎn)月預(yù)測上，我們基于豬肉價格與原油價格預(yù)測 CPI 的走勢。由于在遠(yuǎn)月預(yù)測中缺少高頻指標(biāo)的輔助，我們 重點分析豬肉價

11、格和原油價格這兩個關(guān)鍵因素。其他在近月預(yù)測中采用高頻指標(biāo)法擬合的分項，在遠(yuǎn)月預(yù)測中則 利用環(huán)比均值法預(yù)測。4.1 基于豬周期的豬肉價格預(yù)測豬周期的本質(zhì)是豬肉供求關(guān)系變化帶來價格的周期性波動。我國是世界最大的豬肉消費國，占世界豬肉消費總量 的一半以上。需求方面，我國豬肉消費整體保持穩(wěn)定，每年人均消費量約為 20 千克。但供給波動幅度較大，導(dǎo) 致豬肉價格經(jīng)常發(fā)生劇烈波動。當(dāng)豬肉價格上漲時，養(yǎng)豬利潤增加，養(yǎng)殖戶積極性提高，便會開始補欄仔豬和母 豬擴(kuò)大規(guī)模。隨著生豬出欄越來越多，豬價逐步由漲轉(zhuǎn)跌，養(yǎng)殖戶減少生產(chǎn)規(guī)模，致使價格重新上升，并進(jìn)入新 一輪周期。豬肉的供給時滯決定了周期長度。根據(jù)生豬養(yǎng)殖過程，

12、從母豬懷孕到肉豬長成出欄的養(yǎng)殖過程需 10 個月。也就 是說，當(dāng)養(yǎng)殖戶做出能繁母豬補欄的產(chǎn)能擴(kuò)張決策后，最快需要 10 個月的時間才能傳導(dǎo)至供給端（生豬出欄）。 再加上從養(yǎng)殖到市場價格之間的傳導(dǎo)也存在一定的時滯，一輪完整的豬周期長期在 3-5 年之間。 從 2006 年開始，我國已經(jīng)走完了完整的三個豬周期：2006 年 7 月至 2010 年 6 月（48 個月）、2010 年 7 月至 2014 年 4 月（46 個月）、2014 年 5 月至 2018 年 5 月（49 個月）。生豬出欄量是豬肉價格的同步指標(biāo)，能繁母豬存欄是豬肉價格的領(lǐng)先指標(biāo)。生豬出欄決定了豬肉的產(chǎn)量，因此豬 肉出欄量和豬

13、肉價格走勢相反。能繁母豬存欄領(lǐng)先豬肉出欄約 10 個月，是豬肉產(chǎn)能的衡量指標(biāo)，因此也與豬肉 價格關(guān)系密切。歷史數(shù)據(jù)顯示，豬肉價格同比與滯后 8 個月的能繁母豬存欄同比走勢負(fù)相關(guān)。我們可以結(jié)合豬價 每年春節(jié)與 7、8 月價格抬升的季節(jié)性特征，以及豬肉的供給趨勢，構(gòu)建模型預(yù)測豬肉價格。4.2 原油價格預(yù)測相較于豬肉價格基本由國內(nèi)決定，原油作為全球最重要的大宗商品，其價格與全球經(jīng)濟(jì)息息相關(guān)。 原油價格分析主要考慮供給、需求、地緣政治三個因素的影響。先看供給，原油的供給可分為 OPEC（歐佩克）國家和非 OPEC 國家。OPEC 現(xiàn)有 13 個成員國，其中沙特的原油產(chǎn) 量最高。2010 年以來 OPE

14、C 的原油產(chǎn)量占到全球產(chǎn)量的約 40%。為了確保成員國獲得穩(wěn)定的收入，OPEC 經(jīng)常會通 過聯(lián)合增產(chǎn)或者減產(chǎn)來調(diào)節(jié)油價。非 OPEC 方面，美國、俄羅斯的原油產(chǎn)量較大。俄羅斯在 OPEC+聯(lián)盟中扮演著重要的角色，與 OPEC 保持著合作與競爭的復(fù)雜關(guān)系。2010 年美國頁巖油技術(shù)革命性突破之后，美國產(chǎn)量占比大 幅提升，而美國的原油產(chǎn)量比較容易受到颶風(fēng)等極端天氣的影響。綜上所述，OPEC、俄羅斯等國家的減產(chǎn)協(xié)議進(jìn) 程，以及美國的極端天氣因素是預(yù)判原油供給的重點。原油的需求端分為美國、歐洲等 OECD 國家地區(qū)構(gòu)成的存量需求，與中國、印度為首的新興國家增量需求。由于 原油及其加工品在工業(yè)的廣泛應(yīng)用

15、，其需求與全球經(jīng)濟(jì)增長關(guān)系密切。經(jīng)濟(jì)增速上行刺激需求進(jìn)而推升油價，經(jīng) 濟(jì)下行需求疲軟油價回落。從長期來看，原油需求的走勢與全球經(jīng)濟(jì)增長有明顯的正相關(guān)性。地緣政治局勢發(fā)生動蕩也對油價有一定程度的影響。與中東地區(qū)相關(guān)的地緣政治因素可能會通過抑制全球原油 供給來影響全球油價。例如，1990 年海灣戰(zhàn)爭導(dǎo)致伊拉克和科威特原油產(chǎn)量斷崖式下降，當(dāng)年 8 月油價環(huán)比漲 幅近 58%；2019 年也門胡塞武裝襲擊沙特的原油港口，導(dǎo)致 570 萬桶/日的原油生產(chǎn)受到影響，約占全球每日石 油供應(yīng)量的 5%，推動國際油價上漲。五、PPI 與 CPI：“雙鏈條”傳導(dǎo)機制從產(chǎn)業(yè)鏈的位置來看，PPI 對 CPI 存在傳導(dǎo)

16、機制。PPI（工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格指數(shù)）是反映工業(yè)企業(yè)產(chǎn)品出廠價 格變動趨勢和變動程度的指數(shù)，而 CPI 反映一籃子消費品的價格變化。PPI 影響 CPI 的渠道其一是通過“生產(chǎn)資 料 PPI生活資料 PPICPI”這一鏈條，即中上游漲價，推升下游成本，進(jìn)而推動下游商品價格上升。其二是直 接反映在油價相關(guān)的分項，即交通工具用燃料、水電燃料。另一方面，CPI 也能引導(dǎo) PPI 的變動，當(dāng)終端需求旺 盛時，CPI 會率先上升，并帶動 PPI，即由下至上的“需求拉動型”傳導(dǎo)。由于本文主要聚焦于 CPI 的變化，因 此對該傳導(dǎo)類型不繼續(xù)深入探討。從歷史數(shù)據(jù)來看，2012 年以前 PPI 和 CPI 保持

17、較高的關(guān)聯(lián)性。孫堅強,崔小梅, 蔡玉梅（2016）使用 2001 年至 2013 年的物價數(shù)據(jù)，對 PPI 和 CPI 的傳導(dǎo)機制進(jìn)行實證檢驗，結(jié)果顯示 PPI 對 CPI 存在向下推動傳導(dǎo)，CPI 對 PPI 存在反饋(反向)傳導(dǎo)，印證了以上理論。但 2012 年至今，PPI 和 CPI 的走勢出現(xiàn)了多次背離，主要原因在于兩者的核心波動因素不同。PPI 分項中，PPI 生產(chǎn)資料對 PPI 走勢有著決定性的影響。2012 年以來，供給端的政策約束主導(dǎo)了 PPI 的走勢，如 2016 年的供給 側(cè)改革，以及 2020 年以來的環(huán)保限產(chǎn)，制約了上游采掘以及中游原材料行業(yè)的產(chǎn)量，導(dǎo)致煤炭、鋼鐵、有色

18、等 大宗商品產(chǎn)量大幅下降，帶動 PPI 同比明顯上升。同一時間，PPI 生產(chǎn)資料對 PPI 生活資料的傳導(dǎo)不暢，使得 PPI 向 CPI 的整體傳導(dǎo)效果較弱。前文我們提到，CPI 的核心影響因素是食品，尤其是畜肉中的豬肉。豬肉價格周期 性的變化會引起 CPI 與 PPI 的走勢明顯背離。六、CPI 走勢回顧與展望6.1 2021 年前三季度，疊加豬周期下行抑制 CPI 上漲2021 年前三季度，CPI 保持溫和上行。1-10 月豬肉價格不斷向下，抑制 CPI 食品項上行。本輪豬周期始于 2018 年年中，非洲豬瘟逐漸蔓延，導(dǎo)致 2019 年生豬出欄量大幅下滑，豬肉批發(fā)價格從 2018 年 6

19、月的 16 元/公斤上漲至 2019 年 8 月 48 元/公斤的歷史高位。 隨后遇到，生豬存欄恢復(fù)較慢，支撐年豬肉價格維持高位。而之后，在豐厚養(yǎng)殖利潤和政策利好驅(qū)動下，2020 年養(yǎng)殖戶紛紛擴(kuò)張生產(chǎn)規(guī)模，下半年產(chǎn)能穩(wěn)步釋放，豬肉供給量增大，豬周期于 2021 年初進(jìn)入下行階段。由于 前期產(chǎn)能爆發(fā)式的增長，以及需求低于預(yù)期，豬肉價格在 2021 年持續(xù)下降，10 月豬肉批發(fā)價格已經(jīng)跌至約 20 元 /每公斤，較年初下降近 60%。豬肉 CPI 對于 CPI 整體的同比拖累逐月加深，9 月同比拖累達(dá)到了 1.12 個百分點。非食品項層面，多點散發(fā)，非食品項 CPI 恢復(fù)速度緩慢。第一，PPI 對

20、 CPI 的傳導(dǎo)鏈條不暢，主要受到消費 復(fù)蘇動能不足的影響。的反復(fù)擾動下，中低收入人群的收入增長較慢，考慮到高收入人群消費傾向偏低，中 低收入人群消費傾向更高，后時代全社會消費傾向整體低于前水平。在終端需求疲軟的背景下，企業(yè)漲 價的能力受限。PPI 對 CPI 的傳導(dǎo)更多集中在“原油-燃油成本” 這一鏈條上。第二，二、三季度多點散發(fā) 使得服務(wù)類 CPI 恢復(fù)時斷時續(xù)。防控措施的收緊會明顯對接觸性、聚集性消費形成制約。每輪散點爆發(fā) 的時間點，服務(wù) CPI 的上漲都會受到壓制。6.2 明年 CPI 同比溫和上行，走勢前低后高明年二季度預(yù)計豬肉價格開啟新一輪上行周期。近期豬肉批發(fā)價格有所反彈，從 1

21、0 月 12 日的 17.5 元/公斤升 行至 11 月 8 日的 23.7 元/公斤，反彈幅度約為 35%。冬季是我國豬肉的消費旺季，居民對豬肉的需求也將出現(xiàn)季節(jié)性回升。但從供需的角度來看，2021 年二季度能繁母豬存欄同比（6 月移動平均）出現(xiàn)拐點，生豬養(yǎng)殖利潤 6 月開始虧損，結(jié)合能繁母豬存欄變化通常領(lǐng)先生豬出欄 10 個月的歷史規(guī)律，四季度豬肉供大于求的局面還將 持續(xù)，年內(nèi)豬價上漲的空間有限。我們認(rèn)為，豬肉價格的上行拐點大概率出現(xiàn)在明年二季度。10 月底生豬期貨價 格明顯上漲，說明市場對明年豬周期開啟逐步達(dá)成共識。根據(jù)之前三輪豬價上行周期的變化情況，我們預(yù)計明年 豬價將回升至 27 元/公斤。原油價格方面，需求逐步正?；?，供給恢復(fù)偏慢，預(yù)計明年原油價格維持高位，全年走勢前高后低。根據(jù) IEA 的 預(yù)測，全球原油需求延續(xù)復(fù)蘇態(tài)勢，預(yù)計到 2022 年，全球原油需求量將回升到 10088 萬桶/天，基本持平于 前水平。供給端，11 月 4 日 OPEC+拒絕美國的增產(chǎn)要求，并維持原先增加 40 萬桶/日產(chǎn)量計劃不變，這意味著未 來一段時間原油供應(yīng)將維持相對緊缺狀態(tài)。我們預(yù)計明年原油價格維持高位，伴隨 OPEC+繼續(xù)釋放產(chǎn)能，價格將