我國資產(chǎn)證 券化回顧及展望

1、目錄 HYPERLINK l _bookmark0 一、資產(chǎn)證化定義類5 HYPERLINK l _bookmark1 （一）資產(chǎn)券化的義5 HYPERLINK l _bookmark3 （二）資產(chǎn)券化的類6 HYPERLINK l _bookmark5 （三）資產(chǎn)券化的參與方與基交易步驟7 HYPERLINK l _bookmark7 二、國內(nèi)資證券化歷程及政策進(jìn)9 HYPERLINK l _bookmark9 （一）萌芽段（19962004）9 HYPERLINK l _bookmark10 （二）試點(diǎn)展階段（20052008年）9 HYPERLINK l _bookmark12 （三）停

2、滯段（20092011年）10 HYPERLINK l _bookmark13 （四）常態(tài)發(fā)展（2012-2014年）10 HYPERLINK l _bookmark15 （五）快速展階段（2015-2017）11 HYPERLINK l _bookmark19 （六）合規(guī)展階段（2017年至今）13 HYPERLINK l _bookmark25 三、我國資證券化規(guī)模迅速增，但市動(dòng)性較低16 HYPERLINK l _bookmark36 四、我國企資產(chǎn)證介紹20 HYPERLINK l _bookmark37 （一）基礎(chǔ)產(chǎn)不斷，市場(chǎng)持續(xù)新20 HYPERLINK l _bookmark41

3、 （二）發(fā)行率分散產(chǎn)品以高信等級(jí)為主22 HYPERLINK l _bookmark47 （三）計(jì)劃理人領(lǐng)爭激烈，大券商承力較強(qiáng)24 HYPERLINK l _bookmark52 （四）資管劃與銀營資金是企業(yè) ABS的要投資者26 HYPERLINK l _bookmark55 五、我國企資產(chǎn)證趨勢(shì)及展望27 HYPERLINK l _bookmark2 圖表 1幾債務(wù)資式對(duì)比5 HYPERLINK l _bookmark6 圖表 2資證券基交易構(gòu)8 HYPERLINK l _bookmark8 圖表 3資證券新行規(guī)（2003-2019H1）9 HYPERLINK l _bookmark22

4、 圖表 4“貸+項(xiàng)”雙 SPV 的費(fèi)收權(quán)ABS 交易構(gòu)15 HYPERLINK l _bookmark23 圖表 5“+債類 REITs 常規(guī)易構(gòu)15 HYPERLINK l _bookmark24 圖表 6資新規(guī)心容16 HYPERLINK l _bookmark26 圖表 7我歷年發(fā)三大類ABS 數(shù)目計(jì)）及比17 HYPERLINK l _bookmark27 圖表 8我歷年發(fā)三大類ABS 規(guī)模計(jì)比17 HYPERLINK l _bookmark28 圖表 9截止 2019 半三大類ABS存量數(shù)比17 HYPERLINK l _bookmark29 圖表 10截止 2019 上年三類 AB

5、S 存規(guī)占比17 HYPERLINK l _bookmark30 圖表 112019 上半業(yè) ABS 發(fā)情況基產(chǎn)、行額占）18 HYPERLINK l _bookmark31 圖表 122019 半年貸 CLO發(fā)統(tǒng)計(jì)18 HYPERLINK l _bookmark32 圖表 132019 半年ABN 發(fā)統(tǒng)計(jì)18 HYPERLINK l _bookmark33 圖表 14信貸ABS 結(jié)算及同比19 HYPERLINK l _bookmark34 圖表 15信貸ABS 率與券市整換手率19 HYPERLINK l _bookmark35 圖表 16信貸產(chǎn)券投資結(jié)構(gòu)比億元，%）19 HYPERLIN

6、K l _bookmark38 圖表 17企業(yè)產(chǎn)券歷年發(fā)行目數(shù)20 HYPERLINK l _bookmark39 圖表 18企業(yè)產(chǎn)券歷年發(fā)行模21 HYPERLINK l _bookmark43 圖表 19AAA 中資支持券與業(yè)到期益率（%）23 HYPERLINK l _bookmark44 圖表 20AA 中資持證與企債期收率（%）23 HYPERLINK l _bookmark45 圖表 21截止 2019 上年止發(fā)行企業(yè)ABS 級(jí)分占比按數(shù)）23 HYPERLINK l _bookmark46 圖表 22截止 2019 上年止發(fā)行企業(yè)ABS 級(jí)分占比按行規(guī)）23 HYPERLINK

7、l _bookmark50 圖表 23截止 2019 上年企業(yè)ABS承銷比金額，%）26 HYPERLINK l _bookmark51 圖表 242019 半年業(yè) ABS承占比（%）26 HYPERLINK l _bookmark53 圖表 25企業(yè)ABS 級(jí)認(rèn)資金成27 HYPERLINK l _bookmark54 圖表 26企業(yè)ABS 認(rèn)購金構(gòu)成27 HYPERLINK l _bookmark4 表格 1我資產(chǎn)券分為大類6 HYPERLINK l _bookmark11 表格 22005 至 2008 要監(jiān)政策10 HYPERLINK l _bookmark14 表格 32012 至

8、2014 要監(jiān)政策11 HYPERLINK l _bookmark16 表格 4備制和冊(cè)相關(guān)策11 HYPERLINK l _bookmark17 表格 5資證券基資產(chǎn)面清內(nèi)容12 HYPERLINK l _bookmark18 表格 6不基礎(chǔ)產(chǎn)應(yīng)的要政策12 HYPERLINK l _bookmark20 表格 72017 至主監(jiān)管策13 HYPERLINK l _bookmark21 表格 8委新規(guī)心容14 HYPERLINK l _bookmark40 表格 92019 上年層資創(chuàng)新首企業(yè)ABS 部分總21 HYPERLINK l _bookmark42 表格 10歷年我資證券發(fā)行率況2

9、3 HYPERLINK l _bookmark48 表格 11發(fā)行模前原始益人24 HYPERLINK l _bookmark49 表格 12企業(yè)ABS 管理排名25一、資產(chǎn)證券化定義與分類（一）資產(chǎn)證券化的定義資產(chǎn)證券化（簡稱“ABS）是指將特定基礎(chǔ)資產(chǎn)或資產(chǎn)組合未來所產(chǎn)生的現(xiàn)金流打包出售給 BS。資產(chǎn)證券化作為直接融資的渠道，打破了一般發(fā)債融資規(guī)模不超過凈資產(chǎn)40資產(chǎn)證券化將基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給 S（特殊目的機(jī)構(gòu)權(quán)益人經(jīng)營的風(fēng)險(xiǎn)隔離，未來資產(chǎn)支持證券是以證券化的資產(chǎn)本身作為償圖表 1幾大債務(wù)融資方式對(duì)比資料來源：銀保監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)，公開資料，萬和證券研究所（二）資產(chǎn)證券化的分類“信貸 C（持票據(jù)“

10、AB）表格 1我國資產(chǎn)證券化分為四大類 信貸資產(chǎn)證券化資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)支持票據(jù)資產(chǎn)支持計(jì)劃定義銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)作為發(fā)起機(jī)構(gòu)，將信貸資產(chǎn)信托給受托機(jī)構(gòu)， 由受托機(jī)構(gòu)以資產(chǎn)支持證券的形式向投資機(jī)構(gòu)發(fā)行受益證券， 以該財(cái)產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金支付資產(chǎn)支持證券收益的結(jié)構(gòu)性融資活動(dòng)指以基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為償付支持，通過結(jié)構(gòu)化等方式進(jìn)行信用增級(jí)，在此基礎(chǔ)上發(fā)行資產(chǎn)支持證券的業(yè)務(wù)活動(dòng)。是指非金融企業(yè)為實(shí)現(xiàn)融資目的，采用結(jié)構(gòu)化方式，通過發(fā)行載體發(fā)行的，由基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流作為收益支持的，按約定以還本付息等方式支付收益的證券化融資工具。監(jiān)管機(jī)構(gòu)央行、銀保監(jiān)會(huì)證監(jiān)會(huì)銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)銀保監(jiān)會(huì)發(fā)行載體特定目的信

11、托是指證券公司、基金管理公司子公司為開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)專門設(shè)立的資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃或者中國證監(jiān)會(huì)認(rèn)可的其他特殊目的載體特定目的信托、特定目的公司或交易商協(xié)會(huì)認(rèn)可的其他特定目的載體特殊目的載體審核機(jī)制案制備案制注冊(cè)制初次申報(bào)核準(zhǔn)、后續(xù)產(chǎn)品注冊(cè)交易場(chǎng)所全國銀行間債券市場(chǎng)證券交易所、全國中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)、機(jī)構(gòu)間私募產(chǎn)品報(bào)價(jià)與服務(wù)系統(tǒng)、證券公司柜臺(tái)市場(chǎng)以及中國證監(jiān)會(huì)認(rèn)可的其他證券交易場(chǎng)所進(jìn)行掛牌、轉(zhuǎn)讓全國銀行間債券市場(chǎng)保險(xiǎn)資產(chǎn)登記交易平臺(tái)發(fā)行方式公開發(fā)行或非公開發(fā)行非公開發(fā)行公開發(fā)行或定向發(fā)行非公開發(fā)行投資者類型銀行間債券市場(chǎng)機(jī)構(gòu)投資者面向合格投資者發(fā)行， 發(fā)行對(duì)象不得超過 200 人，單筆認(rèn)購金額

12、不少于 100 萬元定機(jī)構(gòu)投資者保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)以及其他具有風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別和承受能力的合格投資者意義開放。為提升企業(yè)存量資產(chǎn)利用效率，拓寬企業(yè)融資渠道,在盤活企業(yè)存量資產(chǎn)、豐富債券品種、提升銀行間債券市場(chǎng)普惠性方面發(fā)揮了一定作用。提升資產(chǎn)支持計(jì)劃發(fā)行效率，增加產(chǎn)品供給，豐富保險(xiǎn)資金配置渠道，更好服務(wù)保險(xiǎn)主業(yè)發(fā)展；有利于盤活實(shí)體經(jīng)濟(jì)存量資產(chǎn)，促進(jìn)融資結(jié)構(gòu)調(diào)整，提升保險(xiǎn)資金服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)質(zhì)效。資料來源：央行、銀保監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)，萬和證券研究所（三）資產(chǎn)證券化的主要參與方與基本交易步驟資產(chǎn)證券化的參與方涉及眾多主體。資產(chǎn)證券化的參與方主要包括原始權(quán)（指向?qū)ｍ?xiàng)計(jì)劃轉(zhuǎn)移其合法擁有的基礎(chǔ)資產(chǎn)以獲得資金的主體（指對(duì)專項(xiàng)計(jì)

13、劃進(jìn)行管理及履行其他法定及約定職責(zé)的主體/（交易所（產(chǎn)支持證券的場(chǎng)所（信措施的機(jī)構(gòu)（對(duì)基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估或現(xiàn)金流預(yù)測(cè)分析。圖表 2資產(chǎn)證券化基本交易結(jié)構(gòu)資料來源：萬和證券研究所資產(chǎn)證券化基本交易步驟主要包括 3 步中、發(fā)行推廣交易及后期運(yùn)作管理。確定并重構(gòu)基礎(chǔ)資產(chǎn)是資產(chǎn)證券化的前提及重要條件在種類、信用質(zhì)量、利率、到期日等具有相似或相同特征的資產(chǎn)池。SPV轉(zhuǎn)移至 益與風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)讓給了 原始權(quán)益人或第三方進(jìn)行信用增級(jí)以及資產(chǎn)支持證券的結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)。完或資產(chǎn)池被處理完成，資產(chǎn)證券化交易完成。二、國內(nèi)資產(chǎn)證券化發(fā)展歷程及政策演進(jìn)整個(gè)市場(chǎng)規(guī)模來看，從誕生到現(xiàn)在主要經(jīng)歷了以下幾個(gè)階段：圖表 3資產(chǎn)證券化新發(fā)

14、行規(guī)模（2003-2019H1）資料來源：Wind，萬和證券研究所（一）萌芽階段（19962004）20 世紀(jì) 90（二）試點(diǎn)發(fā)展階段（20052008 年）我國信貸資產(chǎn)證券化正式起步于 2005 年 3 月，經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)，央行、銀監(jiān)央行選擇了建行和國開行兩家國有大型銀行作為試點(diǎn)。2005 年央行和銀監(jiān)提供了制度基礎(chǔ)；2004試點(diǎn)有關(guān)問題的通知并于 2005 年 8ABS中國聯(lián)通 CDMA租賃費(fèi)收益計(jì)劃。2005-2008支持資產(chǎn)支持證券用于質(zhì)押式回購交易，資產(chǎn)證券化發(fā)行數(shù)量和規(guī)?？焖僭鲩L。表格 22005至 2008要監(jiān)政策日期政策監(jiān)管機(jī)構(gòu)主要內(nèi)容2004.10關(guān)于證券公司開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)

15、試點(diǎn)有關(guān)問題的通知證監(jiān)會(huì)開啟企業(yè)資產(chǎn)證券化試點(diǎn)2005.4信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)管理辦法證監(jiān)會(huì)開啟信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)2005.6資產(chǎn)支持證券信息披露規(guī)則央行規(guī)范信息披露2005.11金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)監(jiān)督管理辦法銀監(jiān)會(huì)規(guī)范信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)2006.5的通知2007.9式回購交易的有關(guān)事項(xiàng)2007.9事項(xiàng)的公告證監(jiān)會(huì)允許基投資產(chǎn)支證券央行明確資支持券可于質(zhì)押式回購交易央行資產(chǎn)證化信披露為規(guī)范化資料來源：萬和證券研究所（三）停滯階段（20092011 年）2009-2011 信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行全面叫停，企業(yè) ABS 僅在 2011 年發(fā)行了 1 筆，金額為 12.7 億元。（四）常態(tài)化發(fā)

16、展（2012-2014 年）2011 年，證監(jiān)會(huì)重新啟動(dòng)對(duì)企業(yè)資產(chǎn)證券化的審批，試點(diǎn)額度 500 億，第二輪試點(diǎn)階段開啟。2012 年 8 月，銀行間交易商協(xié)會(huì)發(fā)布銀行間債券市 年 8 月，央行、銀監(jiān)會(huì)推4000 億元，我國資產(chǎn)證券化市場(chǎng)正式進(jìn)入常態(tài)化發(fā)展階段。日期政策監(jiān)管機(jī)構(gòu)主要內(nèi)容表格 32012 至 2014 年主要監(jiān)管政策日期政策監(jiān)管機(jī)構(gòu)主要內(nèi)容2012.5事項(xiàng)通知2012.8據(jù)指引央行、監(jiān)會(huì)財(cái)政部資產(chǎn)證化試點(diǎn)重啟交易商會(huì)開啟資支持據(jù)試2013.3證券司資證券務(wù)管理定證監(jiān)會(huì)資產(chǎn)證化業(yè)常態(tài)化2014.8知央行、監(jiān)會(huì)鼓勵(lì)住抵押款支持證券發(fā)展資料來源：萬和證券研究所（五）快速發(fā)展階段（201

17、5-2017）備案制、注冊(cè)制落地：2014 年底，我國資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)監(jiān)管發(fā)生了重大轉(zhuǎn)201555000表 格 4備案制和注冊(cè)制相關(guān)政策日期政策監(jiān)管機(jī)構(gòu)主要內(nèi)容2014.11證券司及金管司資產(chǎn)券化務(wù)管證監(jiān)會(huì)全面梳企業(yè)產(chǎn)證監(jiān)管和理規(guī)定制度規(guī)范2014.11關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化備案登記工作流程的通知銀監(jiān)會(huì)針對(duì)信資產(chǎn)券化實(shí)施備案制2014.12資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃備案管理辦法中基協(xié)針對(duì)企資產(chǎn)券化實(shí)施備案制2015.2資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制指引中基協(xié)指導(dǎo)證公司基金公司子公司防范資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)2015.2資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)基礎(chǔ)資產(chǎn)負(fù)面清單指引中基協(xié)配合備制，基礎(chǔ)進(jìn)行負(fù)面清單管理2015.3關(guān)于信貸資產(chǎn)支持證券試

18、行注冊(cè)制的公告央行開放信資產(chǎn)券化制2015.55000試點(diǎn)規(guī)模國務(wù)院信貸資證券試點(diǎn)擴(kuò)容資料來源：萬和證券研究所表格 5資證券基資產(chǎn)面清內(nèi)容序號(hào)負(fù)面清單序號(hào)負(fù)面清單（PPP）以地方融資平臺(tái)公司為債務(wù)人的基礎(chǔ)資產(chǎn)。地方融資平臺(tái)公司是指根據(jù)國務(wù)院相關(guān)文件規(guī)定，由地能，并擁有獨(dú)立法人資格的經(jīng)濟(jì)實(shí)體有下列情形之一的與不動(dòng)產(chǎn)相關(guān)的基礎(chǔ)資產(chǎn)：1、因空置等原因不能產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的不動(dòng)產(chǎn)租金債權(quán)；210有物權(quán)屬性的權(quán)利憑證。資料來源：中基協(xié)、萬和證券研究所進(jìn)入全面高速發(fā)展階段。2015-2017信貸、PPP監(jiān)管部門在助力市場(chǎng)發(fā)展的同時(shí)，也強(qiáng)化了業(yè)務(wù)監(jiān)管，2015-2016PPP息披露指引，進(jìn)一步規(guī)范了資產(chǎn)證券化

19、業(yè)務(wù)信息披露行為。表格 6不同基礎(chǔ)資產(chǎn)對(duì)應(yīng)的主要政策創(chuàng)新業(yè)務(wù)時(shí)間監(jiān)管機(jī)構(gòu)相關(guān)政策汽車貸款2015.5交易商協(xié)會(huì)個(gè)人汽車貸款資產(chǎn)支持證券信息披露指引兩融債權(quán)2015.7證監(jiān)會(huì)證券司及金管司子公資產(chǎn)券化管理規(guī)定個(gè)人住房抵押貸款2015.5交易商協(xié)會(huì)個(gè)人住房抵押貸款資產(chǎn)支持證券信息披露指引棚戶區(qū)改造項(xiàng)目2015.8交易商協(xié)會(huì)棚戶區(qū)改造項(xiàng)目貸款資產(chǎn)支持證券信息披露指引住房公積金2015.9國務(wù)院法制辦住房公積金管理?xiàng)l例（修訂送審稿）個(gè)人消費(fèi)貸款2015.9交易商協(xié)會(huì)個(gè)人消費(fèi)貸款資產(chǎn)支持證券信息披露指引小微企業(yè)貸款2016.1交易商協(xié)會(huì)微小企業(yè)貸款資產(chǎn)支持證券信息披露指引不良貸款2016.3證監(jiān)會(huì)不良貸

20、款資產(chǎn)支持證券信息披露指引（征求意見稿）住房租賃2016.6國務(wù)院辦公廳關(guān)于加快培育和發(fā)展住房租賃市場(chǎng)的若干意見綠色信貸2016.8人民銀等部委PPP項(xiàng)目2016.12發(fā)改委證會(huì)關(guān)于構(gòu)建綠色金融體系的指導(dǎo)意見關(guān)于推進(jìn)傳統(tǒng)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域政府和社會(huì)資本（PPP）項(xiàng)目資產(chǎn)證券化相關(guān)工作的通知ABN 可公開或定向發(fā)行并引入SPV2016.12交易商會(huì)非金企業(yè)產(chǎn)支據(jù)指引資料來源：萬和證券研究所（六）合規(guī)發(fā)展階段（2017 年至今）2017地產(chǎn)信托基金、微小企業(yè)貸款 ABS表 格 72017 年至今主要監(jiān)管政策日期政策監(jiān)管機(jī)構(gòu)主要內(nèi)容2017.4中國銀監(jiān)會(huì)關(guān)于銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)防銀監(jiān)控工作指導(dǎo)見檢查是否穿透各類 S

21、PV 對(duì)底層資產(chǎn)進(jìn)行資本計(jì)提和授信，嚴(yán)控監(jiān)管套利2017.7關(guān)于在人口凈流入的大中城市推動(dòng)發(fā)展房地產(chǎn)投資信托基金（REITs）2018.1商業(yè)銀行委托貸款管理辦法銀監(jiān)會(huì)約束委資金源來促進(jìn)交易結(jié)構(gòu)完善2018.4關(guān)于規(guī)范金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的指導(dǎo)意見2018.4關(guān)于推進(jìn)住房租賃資產(chǎn)證券化2018.6關(guān)于保險(xiǎn)資金參與長租市場(chǎng)有商業(yè)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)監(jiān)督管理辦央行等部門對(duì)資產(chǎn)券化出豁免證監(jiān)會(huì)住建部加速推住房賃資券化規(guī)范運(yùn)行銀保監(jiān)會(huì)資產(chǎn)支計(jì)劃準(zhǔn)參租場(chǎng)明確在銀行間市場(chǎng)和證券交易2018.9法銀保監(jiān)會(huì)所市場(chǎng)發(fā)行的資產(chǎn)支持證券屬于理財(cái)產(chǎn)品的投資范圍2018.10微小企業(yè)貸款資產(chǎn)支持證券信2019 年深入實(shí)施國家知

22、識(shí)產(chǎn)權(quán)交易商會(huì)支持銀業(yè)金機(jī)構(gòu)微企業(yè)貸資產(chǎn)持證券鼓勵(lì)海南自貿(mào)區(qū)探索知識(shí)產(chǎn)權(quán)2019.6戰(zhàn)略加快建設(shè)知識(shí)產(chǎn)權(quán)強(qiáng)國推進(jìn)計(jì)劃國家知識(shí)產(chǎn)權(quán)局證券化，鼓勵(lì)雄安新區(qū)開展知識(shí)產(chǎn)權(quán)證券化融資2019.6資產(chǎn)支持計(jì)劃注冊(cè)有關(guān)事項(xiàng)的通知資料來源：萬和證券研究所銀保監(jiān)會(huì)對(duì)保險(xiǎn)產(chǎn)管機(jī)構(gòu)資支持計(jì)之后行注管2018 年 1委托人身份、委托資金來源和委托貸款用途做出詳細(xì)規(guī)定，對(duì) ABS 的影響主要表現(xiàn)在委托資金來源的約束上。表格 8委貸新規(guī)心容委托人身份委托資金來源委托貸款用途商業(yè)銀行不得接受委托人商業(yè)銀行不得接受委托人：（1）符合法律法規(guī)、國家宏觀調(diào)控和產(chǎn)業(yè)為金融資產(chǎn)管理公司和經(jīng)政策，不得用于國家禁止的領(lǐng)域和用途。營貸款業(yè)

23、務(wù)機(jī)構(gòu)的委托貸（2）不得從事債券、期貨、金融衍生品、款業(yè)務(wù)申請(qǐng)，例如：資產(chǎn)管理產(chǎn)品等投資。銀行、信托、消費(fèi)金融、（3）不得作為注冊(cè)資本金、注冊(cè)驗(yàn)資。財(cái)務(wù)公司、私募基金、?。?）不得用于股本權(quán)益性投資或增資擴(kuò)股貸公司等。等。資料來源：萬和證券研究所目前發(fā)行的 ABS為委托貸款債權(quán)的 ABS資產(chǎn)和“委貸+專項(xiàng)計(jì)劃”雙 SPV 的收費(fèi)收益權(quán) 構(gòu)的類 REITs。存量委托貸款 ABS：其轉(zhuǎn)讓至專項(xiàng)計(jì)劃發(fā)行 ABS新規(guī)對(duì)這一結(jié)構(gòu)影響大，但由于采用委貸作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的 ABS小，目前僅遠(yuǎn)東租賃和平安租賃分別發(fā)行了 3 單，整體受影響不大。SPV 的收費(fèi)收益權(quán) 成立專項(xiàng)計(jì)劃，募集資金用于向原始權(quán)益人購買委托貸

24、款債權(quán)，以此發(fā)行ABS易結(jié)構(gòu)不適用。圖表 4“委貸+專項(xiàng)計(jì)劃”雙 SPV的收費(fèi)收益權(quán) ABS 交易結(jié)構(gòu)資料來源：萬和證券研究所“股+債”結(jié)構(gòu)的類 REITs：金向項(xiàng)目公司發(fā)放的委托貸款資金本質(zhì)上源于資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃的募集資金，不屬于自有資金，所以該交易結(jié)構(gòu)也不再適用。圖表 5“股+債”類 REITs 常規(guī)交易結(jié)構(gòu)資料來源：萬和證券研究所計(jì)劃或者以信托計(jì)劃取代私募基金的方式來解決。20184ABS 單獨(dú)作出豁免，整體利好 ABS定收益品種中收益相對(duì)較高的類別，可以一定程度彌補(bǔ)高收益資產(chǎn)的稀缺問題。圖表 6資管新規(guī)核心內(nèi)容資料來源：萬和證券研究所三、我國資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)規(guī)模迅速增長，但市場(chǎng)流動(dòng)性較低

25、我國資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)規(guī)模迅速增長20122014冊(cè)制的啟用，我國資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)已正式邁入高速發(fā)展的黃金時(shí)期。2014- 2018（AS發(fā)行數(shù)目從 8 個(gè)增至 400.839564.05 年企業(yè) ABS（CO個(gè)增長至 1552819.89318.35復(fù)合增長率為 34.83（下稱“AB）自 2012 年發(fā)行首單1256.98元。2019 年上半年延續(xù)快速增長態(tài)勢(shì)。企業(yè) ABS、信貸 CLO、ABN 分別發(fā)行4386710583.2636.734747.61、3567.8、1200.82 億元，同比增長 20.11%、16.92%、235.45%。0企業(yè)ABS（左） ABN（左）信貸CLO（右，%）

26、信貸CLO（左）800企業(yè)ABS（ABN（右，%）60040020000企業(yè)ABS（左） ABN（左）信貸CLO（右，%）信貸CLO（左）800企業(yè)ABS（ABN（右，%）6004002000-200企業(yè)ABS（左，億）信貸CLO（左，億）12,000ABN（左，億）企業(yè)ABS（右，002005200620052006200720082009201020112012201320152016201720182019H1信貸CLO（右，%）ABN（右8006004002000-2002006200620072008200920102011201220132014201520162017201820

27、19H1ABS 存量數(shù)目及規(guī)模均最大2019ABSABN14643482307217%、11%；存量規(guī)模分別為 19860、19734、3036 億元，占比分別為 47%、467%。從 2019 年上半年發(fā)行資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)來看，企業(yè) ABS 中以應(yīng)（34（20（13（9%發(fā)行CO（55（2（10ABN（44（23應(yīng)收債權(quán)（19%）發(fā)行占比較高。圖表 9截止2019上半年三大類ABS存量個(gè)數(shù)及占比圖表 10 截止2019 上半年三大類 ABS 存量規(guī)模及占比ABN, 230,11%信貸CLO, 348, 17%企業(yè)ABS, 1,464, 72%ABN, 3,036, 7%信貸CLO, 19

28、,734,46%企業(yè)ABS, 19,860,47%ABN, 230,11%信貸CLO, 348, 17%企業(yè)ABS, 1,464, 72%ABN, 3,036, 7%信貸CLO, 19,734,46%企業(yè)ABS, 19,860,47%資料來源：wind，萬和證券研究所資料來源：wind，萬和證券研究所圖表 112019 年上半年企業(yè) ABS發(fā)行情況（基礎(chǔ)資產(chǎn)、發(fā)行額、占比）租賃租金, 617.84,13%商業(yè)房地產(chǎn)抵押貸款, 161.67, 3%信托受益權(quán), 326.86, 7%不動(dòng)產(chǎn)投資信托REITs, 88.46, 2%應(yīng)收賬款, 1,637.29,34%基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi),127.31,3%

29、門票收入, 8.00, 0%小額貸款, 405.34, 9%委托貸款, 10.63, 0% 融資融券債權(quán),保理融資債權(quán),155.00, 3%保單貸款, 25.00, 1%企業(yè)債權(quán), 958.11, 20%226.10, 5%資料來源：wind，萬和證券研究所圖表 122019 上半年信貸CLO發(fā)行統(tǒng)計(jì)圖表 132019 上半年ABN 發(fā)行統(tǒng)計(jì), 96.533租賃資產(chǎn),基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)委托貸款債權(quán), 26.0 , 2%企業(yè)貸款, 319.54, 9%26.82, 1%19.20, 0%50.0 , 4%信托受益?zhèn)鶛?quán),保理合同債權(quán), 18.6 , 2%信用卡貸 款, 375.14,10%783.63,

30、22%個(gè)人住房抵押貸款, 1,946.93,55%55.5 , 5%租賃債權(quán), 269.8 , 23%PPP項(xiàng)目債權(quán), 17.3 ,1%應(yīng)收債權(quán), 231.1 , 19%票據(jù)收益, 532.5 , 44%資料來源：wind，萬和證券研究所資料來源：wind，萬和證券研究所資產(chǎn)證券化二級(jí)市場(chǎng)流動(dòng)性較低ABS2019ABS 結(jié)算量僅為 1401.2ABS過 1.5 萬億元，信貸 ABS 現(xiàn)券結(jié)算量一直仍然處于較低水平；信貸 ABS 換手率 93.77圖表 14信貸 ABS現(xiàn)券結(jié)算量及同比圖表 15信貸 ABS 換手率與債券市場(chǎng)整體換手率1401.2信貸ABS換手率（左）債券市場(chǎng)整體換手率（右）93

31、.77%8.73%信貸ABS現(xiàn)券結(jié)算量(左，億元）1401.2信貸ABS換手率（左）債券市場(chǎng)整體換手率（右）93.77%8.73%3000200010000信貸ABS現(xiàn)券結(jié)算量同比（30%200%100%0%-100%20152016201720182019H12015201620172018200%150%100%50%0%資料來源：中債登，萬和證券研究所資料來源：中債登，萬和證券研究所ABSABSABS場(chǎng)，場(chǎng)內(nèi) ABS 市場(chǎng)是指地方金融資產(chǎn)交易所、地方股權(quán)交易中心、互聯(lián)網(wǎng)金融交易平臺(tái)、機(jī)構(gòu)間私募產(chǎn)品報(bào)價(jià)與服務(wù)系統(tǒng)等市場(chǎng)發(fā)行的 ABS，金融機(jī)構(gòu)或企業(yè)等通過私募方式在場(chǎng)外份額化轉(zhuǎn)讓債權(quán)，其基礎(chǔ)

32、資產(chǎn)可以包括ABS，是我國 ABS 的主要市場(chǎng)。根據(jù)中債登披露的信貸資產(chǎn)支持證券托管余額情況（2019 年 6 月末（49.6（37.8（7.4圖表 16信貸資產(chǎn)證券化投資者結(jié)構(gòu)占比（億元，%）商業(yè)銀行理財(cái)產(chǎn)品, 1,330.47, 7.5%境外機(jī)構(gòu), 223.83,1.3%非法人產(chǎn)品, 6,711.41, 37.8%商業(yè)銀行, 8,810.49, 49.6%其他金融機(jī)構(gòu), 442.20,證券公司, 164.79, 保險(xiǎn)機(jī)構(gòu),260.0%2.5%0.9%62.63, 0.4%四、我國企業(yè)資產(chǎn)證券化介紹（一）基礎(chǔ)資產(chǎn)不斷豐富，市場(chǎng)持續(xù)創(chuàng)新隨著發(fā)行規(guī)模的擴(kuò)大，不同年份發(fā)行規(guī)模靠前的基礎(chǔ)資產(chǎn)不同。從

33、 2014- 2019H120152016企業(yè) ABS 以租賃租金、應(yīng)收賬款為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行規(guī)模較大，同時(shí)小額貸款和信托受益權(quán)相關(guān)的企業(yè) ABS 規(guī)模開始爆發(fā)，保理融資債權(quán)和商業(yè)房地產(chǎn)抵押貸款 ABSABS ABS2018ABS 發(fā)行規(guī)模較大，其中企業(yè)債權(quán) ABSABS圖表 17企業(yè)資產(chǎn)證券化歷年來發(fā)行項(xiàng)目個(gè)數(shù)201420152016201720182019H1223288135 750103722557564725201420152016201720182019H1223288135 750103722557564725161141428 45 1451025862586440資料來源：win

34、d，萬和證券研究所圖表 18企業(yè)資產(chǎn)證券化歷年來發(fā)行規(guī)模201420152016201720182019H11637.3405.31723.13142.81476.7958.11272.03239.8938.7454.2894.7379.5 736.6201420152016201720182019H11637.3405.31723.13142.81476.7958.11272.03239.8938.7454.2894.7379.5 736.6306.0502.4 326.95910 .589617.81191.6807.1371. 1030.41461.8604.9 92.8292.8204

35、.0資料來源：wind，萬和證券研究所從底層的基礎(chǔ)資產(chǎn)創(chuàng)新來看，首單企業(yè) ABS 不斷發(fā)行物流倉儲(chǔ) REITs行業(yè)內(nèi)起到良好示范作用。表格 92019年上半年底層資產(chǎn)創(chuàng)新的首單企業(yè)ABS部分匯總代碼發(fā)行截止日項(xiàng)目名稱發(fā)行規(guī)模（億元）基礎(chǔ)資產(chǎn)所屬大類首單類別次級(jí)占比(%)發(fā)起機(jī)構(gòu)/原始權(quán)益人發(fā)行機(jī)構(gòu)/管理人139799.SZ6 月 27 日渤海匯金-納什空間2.00信托受益權(quán)聯(lián)合辦公10北京納什渤海匯資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃領(lǐng)域 ABS新源科技金證券有限公司資管159447.SH6 月 27 日德邦-中鋁商業(yè)保理10.04企業(yè)債權(quán)有色行業(yè)5中鋁商業(yè)德邦證供給側(cè)改革 1 號(hào)資產(chǎn)供應(yīng)鏈保理(天券支持專項(xiàng)計(jì)劃

36、ABS津)有限公司159396.SH6 月 25 日華金-聯(lián)易融-華發(fā)大5.79企業(yè)債權(quán)大灣區(qū)與-深圳前海華金證灣區(qū)供應(yīng)鏈 1 號(hào)資產(chǎn)供應(yīng)鏈創(chuàng)聯(lián)捷商業(yè)券支持專項(xiàng)計(jì)劃新 ABS保理有限公司159306.SH6 月 6 日中國中投證券-國富0.96應(yīng)收賬款綠色供應(yīng)1.04深圳國富中國中保理-首創(chuàng)股份 1 期鏈 ABS商業(yè)保理投證券綠色供應(yīng)鏈金融資產(chǎn)有限公司支持專項(xiàng)計(jì)劃159069.SH6 月 6 日鑫沅資產(chǎn)貴銀脫貧 1號(hào)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃29.80企業(yè)債權(quán)脫貧攻堅(jiān)基金資產(chǎn)19.8新華信托股份有限鑫沅資管ABS公司156930.SH4 月 1 日中信建投-北銀豐業(yè)-10.00信托受益權(quán)出行行業(yè)10吉利

37、科技中信建吉利曹操專車綠色資綠色 ABS集團(tuán)有限投產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃公司119466.SZ3 月 26 日海南省人才租賃住房8.70租賃租金省級(jí)人才10海南省發(fā)工銀瑞第一期資產(chǎn)支持專項(xiàng)租賃住房展控股有信資管計(jì)劃REITs限公司156900.SH3 月 20 日菜鳥中聯(lián)-中信證券-10.70不動(dòng)產(chǎn)投資信可擴(kuò)募物37.38上海菜鳥中信證中國智能骨干網(wǎng)倉儲(chǔ)托 REITs流倉儲(chǔ)管理咨詢?nèi)Y產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃REITs有限公司139498.SZ3 月 15 日廣發(fā)恒進(jìn)-廣州地鐵31.58基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)地鐵客運(yùn)5廣州地鐵廣發(fā)證集團(tuán)地鐵客運(yùn)收費(fèi)收收費(fèi)收益集團(tuán)有限券資管益權(quán) 2019 年第一期權(quán) ABS公司（廣綠色資產(chǎn)

38、支持專項(xiàng)計(jì)東）劃156789.SH3 月 13 日海通恒信小微 3 號(hào)資10.00租賃租金儲(chǔ)架式小5海通恒信海通證產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃微融資租國際租賃券資管賃 ABS股份有限公司156821.SH3 月 13 日平安匯通-平安不動(dòng)10.68不動(dòng)產(chǎn)投資信合作型長11.05平安不動(dòng)平安大產(chǎn)朗詩租賃住房 1 期托 REITs租公寓儲(chǔ)產(chǎn)有限公華匯通資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃架式司財(cái)富管REITs理156783.SH2 月 22 日東吳證券-恒和信保1.33應(yīng)收賬款鋼鐵企業(yè)2.64深圳恒和東吳證理 1 期供應(yīng)鏈金融資供應(yīng)鏈信商業(yè)保券產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃ABS理有限公司資料來源：wind，公開資料，萬和證券研究所（二）發(fā)行利率

39、分散化，產(chǎn)品以高信用等級(jí)為主企業(yè) ABS 發(fā)行利率分化較大，到期收益率高于同等級(jí)同期限企業(yè)債。受不同企業(yè) ABS 基礎(chǔ)資產(chǎn)的種類和質(zhì)量、產(chǎn)品增信措施強(qiáng)弱與期限結(jié)構(gòu)等因素影響，同等檔次的企業(yè) ABS 一級(jí)發(fā)行最高發(fā)行利率與最低發(fā)行利率相差較大，2015 至 2018 年期間，優(yōu)先 A 檔和優(yōu)先 B 檔的最高發(fā)行利率與最低發(fā)行利率的平均利差值分別為 560bp 和 574bp，分化水平較高。2019 年上半年， 優(yōu)先 A 檔與有限 B 檔平均發(fā)行利率分別為 4.72%、6.29%，分別累計(jì)下行 55 和 109 個(gè) bp。企業(yè) ABS 的到期收益率水平與債市走勢(shì)大致趨勢(shì)相同，同等級(jí)同期限的企業(yè) A

40、BS 到期收益率水平高于企業(yè)債，其中 2019 年上半年中債資產(chǎn)支持證券到期收益率呈現(xiàn)下滑趨勢(shì)。表格 10歷年來我國企業(yè)資產(chǎn)證券化發(fā)行利率情況 20152016201720182019H1優(yōu)先A最高行率8.70%8.50%8.50%9.15%9.80%檔最低行率3.70%2.31%2.90%3.55%2.94%平均發(fā)行利率5.65%4.43%5.42%5.49%4.72%優(yōu)先 B最高行率11%9.20%10.00%10.00%12.00%檔最低行率5.50%3.40%4.15%4.20%4.00%平均發(fā)行利率7.15%5.55%6.06%6.84%6.29%資料來源：中債登，萬和證券研究所圖表

41、 19AAA 中債資產(chǎn)支證券與企業(yè)債到期收益（%）圖表 20AA中債資產(chǎn)支持券與企業(yè)債到期收益率（%） 中債資產(chǎn)支持證券(AAA):1年中債資產(chǎn)支持證券(AAA):3年 中債企業(yè)債(AA):1年中債企業(yè)債(AA):3年中債企業(yè)債(AAA):1年中債企業(yè)債(AAA):3年 中債資產(chǎn)支持證券(AA):1年中債資產(chǎn)支持證券(AA):3年6.005.504.503.502.505.505.004.504.003.503.002016-02-292017-02-282018-02-282019-02-28資料來源：wind，萬和證券研究所資料來源：wind，萬和證券研究所ABSAA+20196 日，從已

42、發(fā)行的企業(yè) ABS 來看，AAA 級(jí)企業(yè) ABS 評(píng)級(jí)主要集中在 AAA AAAAABS 分別占 44.1%、18.96.4AA+AAABS 71.8%、9.8%、3.3%、14.5%。圖表 21截止 2019 上半年止已發(fā)行的企業(yè) ABS 評(píng)級(jí)分層比（按個(gè)數(shù)）AAA AA+ AA AA- A其它 BBB其它 未評(píng)級(jí)圖表 22 截止 2019 上半年止已發(fā)行的企業(yè)ABS 評(píng)級(jí)分層占比（按發(fā)行規(guī)模）AAAAA+AA-AAA其它合計(jì)未評(píng)級(jí)28.8%44.1%0.3%0.6%6.4%18.9%0.8%BBB其它合計(jì)28.8%44.1%0.3%0.6%6.4%18.9%0.8%14.5%0.1%3.3

43、%0.2%0.3%9.8%71.8%資料來源：wind，萬和證券研究所資料來源：wind，萬和證券研究所注：上圖中 A 其它包括 A-1+、A-1、A+、A-、A；BBB 其它包括 BBB+、BBB、BBB-（三）計(jì)劃管理人領(lǐng)域競(jìng)爭激烈，大型券商承銷能力較強(qiáng)原始權(quán)益人發(fā)行規(guī)模排名靠前的以小額貸款與商業(yè)保理公司居多。截止到2019 年 6 月 30有限公司、重慶市螞蟻商城小額貸款有限公司企業(yè) ABS 發(fā)行規(guī)模分別為3331、2506.41 億元，分別位居發(fā)行規(guī)模第一、第二位；發(fā)行規(guī)模排名前十中，以應(yīng)收賬款為基礎(chǔ)資產(chǎn)的商業(yè)保理公司發(fā)行了較大規(guī)模的企業(yè) ABS； 遠(yuǎn)東國際租賃有限公司等融資租賃同樣發(fā)

44、行了較大規(guī)模融資租賃類 ABS。表格 11發(fā)行規(guī)?？壳暗脑紮?quán)益人截止至 2019 年 6 月 30 日發(fā)行規(guī)模前十的企業(yè) ABS 原始權(quán)益人原始權(quán)益人發(fā)行項(xiàng)目總數(shù)發(fā)行總額(億元)重慶市螞蟻小微小額貸款有限公司1383331重慶市螞蟻商誠小額貸款有限公司1142506.41中國信達(dá)資產(chǎn)管理股份有限公司11964.24深圳市前海一方商業(yè)保理有限公司66754.76遠(yuǎn)東國際租賃有限公司26704.65深圳市前海一方恒融商業(yè)保理有限公司101696.90深圳前海聯(lián)捷商業(yè)保理有限公司94562.82北京京東世紀(jì)貿(mào)易有限公司37551興業(yè)銀行股份有限公司11493.242019 年上半年發(fā)行規(guī)模前十的企

45、業(yè)ABS 原始權(quán)益人原始權(quán)益人發(fā)行項(xiàng)目總數(shù)發(fā)行總額(億元)中國信達(dá)資產(chǎn)管理股份有限公司4356.92重慶市螞蟻小微小額貸款有限公司15353.00深圳前海聯(lián)捷商業(yè)保理有限公司48310.18深圳市前海一方恒融商業(yè)保理有限公司34211.52遠(yuǎn)東國際租賃有限公司5149.06深圳市前海一方商業(yè)保理有限公司13147.96中國東方資產(chǎn)管理股份有限公司2130.37深圳市柏霖匯商業(yè)保理有限公司15120.06北京京東世紀(jì)貿(mào)易有限公司7105.00資料來源：wind，萬和證券研究所任計(jì)劃管理人的發(fā)行規(guī)模來看，計(jì)劃管理人在企業(yè) ABS耕，同樣在企業(yè) ABS 業(yè)務(wù)中積攢了自身優(yōu)勢(shì)。對(duì)比不同年份的前 20

46、位排名，排名的波動(dòng)性相對(duì)較大，企業(yè) ABS中度較高，近幾年，前 10 大市、前 20 大計(jì)劃管理人市占率平均在 5575%左右，其中 2019 年上半年前 10 大和前 20 大市占率分別為 60.59%、79.36任計(jì)劃管理人發(fā)行了大規(guī)模企業(yè) ABS，其中德邦證券深耕于互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域基礎(chǔ)資產(chǎn)，信達(dá)證券承攬不良資產(chǎn) ABS表格 12企業(yè) ABS 計(jì)劃管理人排名 2016201720182019H1排名計(jì)劃管理人(億元)計(jì)劃管理人發(fā)行總額(億元)計(jì)劃管理人(億元)計(jì)劃管理人(億元)1德邦658.3德邦2,652.6中金769.4中信524.12中信250.9天弘創(chuàng)新資管480.3中信732.3華

47、泰資管447.83國泰君安資管225.6華泰資管463.5德邦729.8信達(dá)356.94華泰資管248.6中信470.2華泰資管638.6平安283.15國金216.0平安327.3信達(dá)575.4中信建投261.96廣發(fā)資管194.7招商資管285.4平安496.4中金236.27嘉實(shí)資本管理175.6國泰君安資管299.7方正396.1天風(fēng)197.58東方證券資管168.9天風(fēng)280.1天風(fēng)391.4長城148.49招商資管156.4中金273.3光大資管358.4海通資管145.310富誠海富通資管135.7方正194.7中信建投347.0東興144.211萬家共贏資管125.8興瀚資管1

48、56.7國泰君安資管319.8廣發(fā)資管128.912長城嘉信資管123.4中銀國際142.6東興證券237.6方正116.613恒泰119.3國金133.6招商資管219.9國泰君安資管116.114華福122.6興業(yè)財(cái)富資管126.0長城216.5光大資管115.215博時(shí)資本管理100.7信達(dá)117.1國金186.5東方匯智資管100.016平安87.0開源116.3廣發(fā)資管164.6深圳平安大華匯通99.417長城79.0華福111.6興證資管158.6德邦93.818國海78.1廣發(fā)資管110.9華西153.5招商資管84.819財(cái)通資管60.9中信建投109.8海通資管147.5南方

49、資本管理83.620東方匯智資管58.74中國中投100.89中國中投146長江證券資管80.63CR1050.28%63.38%56.87%60.59%CR2070.04%76.94%81.32%79.36%資料來源：wind，萬和證券研究所注：部分年份未含wind 統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)中“計(jì)劃管理人待定”一項(xiàng)大型券商的承銷能力較強(qiáng)。截止到 2019 年上半年，德邦、中信、中金、華泰和平安證券分別位列企業(yè)ABS15.28.56.56.24123.12303.31755.61671.8、1477.9ABS 領(lǐng)域承銷能力201911.110.68.27.9承銷市占率合計(jì)為 65.6%，集中度進(jìn)一步提升。圖表 23截止2019上半年企業(yè)ABS承銷占（總金額圖表 2