上半年中國光伏行業(yè)整體盈利質(zhì)量正在提升-未來中國光伏產(chǎn)業(yè)全球競(jìng)爭力將不斷增強(qiáng)圖

1、上半年中國光伏行業(yè)整體盈利質(zhì)量正在提升_未來中國光伏產(chǎn)業(yè)全球競(jìng)爭力將不斷增強(qiáng)圖 一、光伏行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀分析 1、光伏國內(nèi)與海外兩開花 2019年上半年，光伏行業(yè)逐步回暖，已走出2018年低谷。自2018年11月起，光伏政策逐步趨于溫和，由行政指令化向市場(chǎng)化轉(zhuǎn)變，并且系列政策展示了非常好的延續(xù)性，呵護(hù)行業(yè)逐步回暖。平價(jià)上網(wǎng)及2019年補(bǔ)貼電價(jià)政策的出臺(tái)，進(jìn)一步明確了行業(yè)未來發(fā)展方向，維護(hù)了市場(chǎng)信心。預(yù)計(jì)2019年在公開競(jìng)價(jià)的大原則下，全年補(bǔ)貼額30億能夠支持40GW項(xiàng)目建設(shè)，并且下半年競(jìng)價(jià)和平價(jià)上網(wǎng)項(xiàng)目已開始進(jìn)入建設(shè)階段，為2020年全面進(jìn)入平價(jià)時(shí)代奠定基礎(chǔ)。 從業(yè)績角度審視，2018年是光伏行業(yè)

2、的業(yè)績底和政策底，行業(yè)向上發(fā)展擁有非常堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。2019年上半年，行業(yè)龍頭公司進(jìn)一步夯實(shí)技術(shù)和市場(chǎng)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，并且乘著行業(yè)快速復(fù)蘇的東風(fēng)進(jìn)行擴(kuò)產(chǎn)，在海外市場(chǎng)穩(wěn)步增長的助推下，盈利能力進(jìn)一步提升。進(jìn)入平價(jià)階段后，政策緊箍咒將被去除，光伏行業(yè)將進(jìn)入一個(gè)嶄新的階段，亦將誕生偉大的公司。數(shù)據(jù)來源：公開資料整理 HYPERLINK /research/201910/799280.html 相關(guān)報(bào)告：智研咨詢發(fā)布的2020-2026年中國光伏設(shè)備行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀調(diào)查及發(fā)展前景展望報(bào)告 我國光伏產(chǎn)業(yè)憑借著制造業(yè)的效率、成本控制、高周轉(zhuǎn)優(yōu)勢(shì)快速發(fā)展，目前已占據(jù)全球超70%的產(chǎn)能，原材料和設(shè)備均幾乎實(shí)現(xiàn)。 2019

3、年上半年中國光伏產(chǎn)品出口額達(dá)到106.1億美元，同比增長31.7%。其中硅片、電池片、組件出口量均實(shí)現(xiàn)了同比增長，分別為23.6億片(約11.6GW)、5.3GW、36GW，同比分別增長1.2%、157.9%和102.4%，其中電池片的出口量超過了2018年全面增長量。數(shù)據(jù)來源：公開資料整理 從主要出口國家和地區(qū)來看，2019年上半年中國光伏產(chǎn)品出口至200多個(gè)國家、地區(qū)，出口市場(chǎng)由亞洲為中心轉(zhuǎn)向多元化局面。其中，前十名國家和地區(qū)中亞洲國家有3個(gè)(越南、日本、印度)，歐洲國家4個(gè)(西班牙、葡萄牙、荷蘭、烏克蘭)，拉丁美洲國家2個(gè)(巴西、墨西哥)，大洋洲為1個(gè)(澳大利亞)。隨著歐洲市場(chǎng)復(fù)蘇，20

4、19年上半年出口到荷蘭、西班牙、烏克蘭、葡萄牙、德國、比利時(shí)的組件明顯增加。此外，越南超越印度成為中國光伏產(chǎn)品出口第一大市場(chǎng)，主要原因在于越南總理簽發(fā)關(guān)于在越南發(fā)展太陽能發(fā)電項(xiàng)目鼓勵(lì)機(jī)制的決定。數(shù)據(jù)來源：公開資料整理 受光伏政策基調(diào)和市場(chǎng)影響，2019年上半年中國光伏市場(chǎng)相對(duì)萎縮。2019年上半年我國光伏新增裝機(jī)容量不足12吉瓦，只有11.4GW，降幅超過50%。其中，集中式電站新增裝機(jī)6.8GW，同比下滑43.3%，分布式光伏新增裝機(jī)僅為4.6GW，同比下滑61.7%。同時(shí)，競(jìng)價(jià)加速了補(bǔ)貼退坡步伐。數(shù)據(jù)來源：公開資料整理 與之相對(duì)，海外市場(chǎng)大放異彩，是我國光伏光伏制造行業(yè)保持增長的主要驅(qū)動(dòng)力

5、。從全球市場(chǎng)來看，2019年上半年全球光伏裝機(jī)約47GW，新興市場(chǎng)的表現(xiàn)令人驚喜。越南迎來“630搶裝”，2019年上半年裝機(jī)量高達(dá)4.3GW，全年裝機(jī)有望超過澳大利亞;西班牙成為2019年最熱門的PPA市場(chǎng)，預(yù)計(jì)全年裝機(jī)超4GW，一躍成為全球第六大光伏市場(chǎng);極具潛力的拉美市場(chǎng)預(yù)計(jì)全年裝機(jī)超8GW。數(shù)據(jù)來源：公開資料整理 2019年上半年，由于海外市場(chǎng)需求旺盛的驅(qū)動(dòng)，中國光伏制造端繼續(xù)保持了良好的增長態(tài)勢(shì)，主要制造企業(yè)均呈現(xiàn)生產(chǎn)端和銷售端產(chǎn)銷兩旺局面。其中，多晶硅產(chǎn)量15.5萬噸，同比增長8.4%;硅片產(chǎn)量63GW，同比增長26%;電池片產(chǎn)量51GW，同比增長30.8%;組件產(chǎn)量47GW，同比

6、增長11.9%。數(shù)據(jù)來源：公開資料整理 2019H1主要光伏產(chǎn)品價(jià)格整體處于下降通道。分種類來看： 硅料：2019年單晶硅料價(jià)格下降6.2%，多晶硅料下降20%。 硅片：2019年多晶硅片價(jià)格下降11.6%，單晶硅片因?yàn)樾枨筝^好，價(jià)格上漲2.3%。 電池片：單晶PERC電池片價(jià)格下降30%，多晶硅片價(jià)格下降9%。單晶PERC電池片6月以來由于新增產(chǎn)能集中投放，而國內(nèi)光伏電站建設(shè)仍未大規(guī)模開始，價(jià)格快速下降，目前隨著需求好轉(zhuǎn)價(jià)格已企穩(wěn)。 組件：單晶PERC組件價(jià)格下降10%，多晶組件下降6.6%。數(shù)據(jù)來源：公開資料整理數(shù)據(jù)來源：公開資料整理數(shù)據(jù)來源：公開資料整理數(shù)據(jù)來源：公開資料整理 2、行業(yè)整

7、體盈利質(zhì)量正在提升 在光伏子行業(yè)中，我們選取了35家公司作為樣本，并按產(chǎn)業(yè)鏈上中下游進(jìn)行分類： 上游：硅料 中游：硅片、電池片、組件、光伏設(shè)備、金剛線、逆變器 下游：運(yùn)營商 光伏板塊2019H1實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入945億元，同比增長9.6%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤38.1億元，同比減少14.4%；毛利率為21.5%，同比增加2.2%；期間費(fèi)用率為13.6%，同比減少21.3%，經(jīng)營性現(xiàn)金流由負(fù)轉(zhuǎn)正。整體來說，雖然利潤下降，但盈利質(zhì)量顯著提升。光伏行業(yè)2018年和2019H1變化數(shù)據(jù)光伏20172018YoY2018H12019H1YoY營業(yè)總收入（百萬元）184269.12184435.70.1%86212

8、.594531.79.6%歸母凈利潤（百萬元）10220.773814.1-62.7%6302.35397.6-14.4%毛利率（%）20.7%20.0%-3.6%21.0%21.5%2.2%凈利率（%）5.6%2.2%-60.8%7.4%6.1%-18.2%經(jīng)營性現(xiàn)金流（百萬元）15253.119970.8-34.6%-627.08031.7-1381.0%資產(chǎn)負(fù)債率（%）56.6%57.5%1.6%56.6%56.5%-0.2%期間費(fèi)用率（%）15.4%14.6%-4.9%17.3%13.6%-21.3%ROE（%）6.1%2.2%-63.4%3.7%3.0%-19.7%商譽(yù)（百萬元）36

9、45.635121.640.5%4910.33695.8-24.7%在建工程（百萬元）18468.2123276.826.0%22050.5717892.3-18.9%數(shù)據(jù)來源：公開資料整理 2019年是光伏執(zhí)行競(jìng)價(jià)的第一年，行業(yè)面臨補(bǔ)貼大幅退坡的局面，但同時(shí)政策擾動(dòng)降低、市場(chǎng)化程度加深，使得行業(yè)提升了造血能力，在2019H1海外市場(chǎng)爆發(fā)的情況下，實(shí)現(xiàn)了業(yè)績的顯著提升。2019年全年補(bǔ)貼額降低至25.5億元，但是能夠支持3540GW的國內(nèi)項(xiàng)目建設(shè)。下半年光伏市場(chǎng)由國外轉(zhuǎn)向國內(nèi)，22.8GW的競(jìng)價(jià)項(xiàng)目以及4.8GW的平價(jià)項(xiàng)目投產(chǎn)目標(biāo)均在12月底，正常光伏電站建設(shè)工期至少需3個(gè)月，因此Q3、Q4將

10、是國內(nèi)光伏建設(shè)高峰期，需求向好對(duì)于產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格產(chǎn)生非常強(qiáng)勁的支撐。 從業(yè)績角度審視，2018年是光伏行業(yè)的業(yè)績底和政策底，從2019年開始行業(yè)逐步上行，目前上行趨勢(shì)仍在延續(xù)。經(jīng)歷了2018年最艱難時(shí)刻的大浪淘沙，行業(yè)龍頭公司進(jìn)一步夯實(shí)了技術(shù)和市場(chǎng)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，并且乘著行業(yè)快速復(fù)蘇的東風(fēng)進(jìn)行擴(kuò)產(chǎn)，在海外市場(chǎng)穩(wěn)步增長的助推下，盈利能力進(jìn)一步提升。經(jīng)過競(jìng)價(jià)最終進(jìn)入平價(jià)階段后，政策緊箍咒將被去除，光伏行業(yè)將進(jìn)入一個(gè)嶄新的階段，亦將誕生偉大的公司。數(shù)據(jù)來源：公開資料整理數(shù)據(jù)來源：公開資料整理數(shù)據(jù)來源：公開資料整理數(shù)據(jù)來源：公開資料整理 3、硅料及硅片表現(xiàn)最為出色 我們將光伏相關(guān)公司按照各環(huán)節(jié)進(jìn)行拆分，并分別比

11、較各環(huán)節(jié)的財(cái)務(wù)指標(biāo)，綜合而言硅料及硅片盈利能力最為突出。 從營收角度角度：硅料、硅片同比增幅最高，電池片、組件出現(xiàn)下滑，主要因?yàn)殡姵仄?、組件產(chǎn)能擴(kuò)張較多，對(duì)價(jià)格產(chǎn)生較大壓力。金剛線營收降幅最高，表明在大部分硅片切割環(huán)節(jié)完成金剛線替代后，金剛線需求大幅減弱。 從歸母凈利潤角度：硅料、硅片同樣一騎絕塵，表現(xiàn)出這兩個(gè)環(huán)節(jié)在今年擁有非常強(qiáng)的議價(jià)權(quán)，利潤提升幅度高于營收，電池片、組件因?yàn)閮r(jià)格下跌，利潤下滑幅度較大。數(shù)據(jù)來源：公開資料整理數(shù)據(jù)來源：公開資料整理 從毛利率和凈利率角度：硅料、硅片盈利能力突出，金剛線已經(jīng)開始虧損，運(yùn)營商亦因?yàn)檠a(bǔ)貼拖欠，毛利率和凈利率出現(xiàn)大幅下滑。數(shù)據(jù)來源：公開資料整理數(shù)據(jù)來源

12、：公開資料整理 從在建工程角度：除了組件、光伏設(shè)備、金剛線，其他環(huán)節(jié)在建工程均同比下滑，表明產(chǎn)能擴(kuò)張速度在減緩。從資產(chǎn)負(fù)債率角度：總體資產(chǎn)負(fù)債率維持在正常水平，除了金剛線環(huán)節(jié)，其他環(huán)節(jié)并未發(fā)生大的變化。數(shù)據(jù)來源：公開資料整理數(shù)據(jù)來源：公開資料整理 從ROE角度：硅料、硅片的ROE維持在較高水平，其余環(huán)節(jié)ROE同比降幅較大，表明硅料、硅片仍然擁有較強(qiáng)的盈利能力。 從期間費(fèi)用率角度：硅料、硅片、電池片、組件、逆變器的期間費(fèi)用率均實(shí)現(xiàn)大幅下降，表明規(guī)?；呀?jīng)能夠顯著降低費(fèi)用率，而不易產(chǎn)生規(guī)模效應(yīng)的光伏設(shè)備、金剛線期間費(fèi)用率出現(xiàn)上漲。數(shù)據(jù)來源：公開資料整理數(shù)據(jù)來源：公開資料整理 從經(jīng)營性現(xiàn)金流角度：硅

13、料、硅片環(huán)節(jié)現(xiàn)金流同比增速最高，表明盈利質(zhì)量最佳，運(yùn)營商環(huán)節(jié)現(xiàn)金流狀況繼續(xù)惡化，在補(bǔ)貼拖欠仍未完全解決的情況下，預(yù)計(jì)將對(duì)運(yùn)營商造成更大的現(xiàn)金流壓力。 從存貨角度：硅片、組件、運(yùn)營商的存貨量較高，運(yùn)營商存貨增長幅度最高，表明因上半年國內(nèi)光伏建設(shè)規(guī)模較低，運(yùn)營商積累了較多存貨，隨著下半年國內(nèi)項(xiàng)目建設(shè)高峰期的到來，存貨將大幅降低。數(shù)據(jù)來源：公開資料整理數(shù)據(jù)來源：公開資料整理 從應(yīng)收賬款角度：硅料、光伏設(shè)備的應(yīng)收賬款同比增長幅度較大，光伏設(shè)備的應(yīng)收賬款增加表明產(chǎn)能擴(kuò)張仍然在繼續(xù)。 從商譽(yù)角度：商譽(yù)主要集中在運(yùn)營商環(huán)節(jié)，該環(huán)節(jié)是投資并購最多的領(lǐng)域。2019H1運(yùn)營商商譽(yù)同比減少40.7%，我們認(rèn)為這種下

14、降趨勢(shì)仍將繼續(xù)。數(shù)據(jù)來源：公開資料整理數(shù)據(jù)來源：公開資料整理 4、緊抓下半年確定性的三條主線 光伏最具投資價(jià)值的要點(diǎn)在于其確定性強(qiáng)，以及通過規(guī)?；?、技術(shù)迭代能夠?qū)崿F(xiàn)快速降本的能力非常強(qiáng)。在平價(jià)上網(wǎng)已經(jīng)逐步落地、光伏新產(chǎn)品不斷推出提升市場(chǎng)競(jìng)爭力的背景下，行業(yè)龍頭依靠多年積累形成的成本控制、技術(shù)能力、規(guī)模優(yōu)勢(shì)護(hù)城河，不斷提升盈利能力。我們認(rèn)為緊抓下半年確定性機(jī)會(huì)，可以從三條主線出發(fā)： 單晶硅料和PERC電池片龍頭：通威股份。公司是國內(nèi)單晶硅料龍頭企業(yè)，在包頭、樂山各2.5萬噸單晶硅料產(chǎn)能投產(chǎn)后，硅料總產(chǎn)能已達(dá)8萬噸，2019H1銷售2.28萬噸，全年預(yù)計(jì)出貨量在5萬噸以上。下半年需求反彈，硅料價(jià)格

15、將獲得穩(wěn)定支撐。同時(shí)公司也是單晶PERC電池龍頭，已投放產(chǎn)能12GW，2019H1銷售6GW，全年預(yù)計(jì)銷售將突破12GW。并且公司積極擴(kuò)展電池產(chǎn)能，8GW高效單晶電池產(chǎn)能將于2019年底投放，200MW一期HIT產(chǎn)線已經(jīng)投產(chǎn)，繼續(xù)夯實(shí)公司電池片領(lǐng)先地位。當(dāng)前PERC電池0.93元/W的價(jià)格已屬于超跌狀態(tài)，需求反彈后價(jià)格有望提升至正常水平。 我們預(yù)計(jì)通威股份2019年-2021年的營業(yè)收入分別為347.4億元、437.5億元和539.8億元，歸屬于上市公司股東凈利潤分別為31.4億元、40億元和48.3億元，每股收益分別為0.81元、1.03元和1.24元，對(duì)應(yīng)PE分別為15.8、12.4、10

16、.3。給予“增持”評(píng)級(jí)。 單晶硅片龍頭：隆基股份、中環(huán)股份。2019海外、國內(nèi)需求均保持景氣，而硅片擴(kuò)產(chǎn)幅度小于電池片、組件，因此今年單晶硅片供需關(guān)系非常有利。2019H1全球單晶滲透率已提升至62%，隆基、中環(huán)雙巨頭占據(jù)了單晶硅片總產(chǎn)能超60%。 隆基股份2019H1單晶硅片出貨量15.6GW，單晶組件出貨量3.5GW。由于建設(shè)進(jìn)度加快，公司將單晶硅片原產(chǎn)能規(guī)劃提前一年，2020年底可達(dá)65GW。電池片方面，20192021年產(chǎn)能預(yù)計(jì)達(dá)到10、15、20GW，2019年預(yù)計(jì)出貨量3GW。組件方面，20192021年產(chǎn)能預(yù)計(jì)達(dá)到16、25、30GW，2019年出貨量可達(dá)10GW。產(chǎn)能擴(kuò)張已體現(xiàn)

17、規(guī)模優(yōu)勢(shì)，2019H1公司非硅成本同比下降31.75%。 我們預(yù)計(jì)隆基股份20192021年的營業(yè)收入分別為323.3億元、439.1億元和522.7億元，歸屬于上市公司股東凈利潤分別為42.8億元、58.4億元和67.3億元，每股收益分別為1.18元、1.61元和1.86元，對(duì)應(yīng)PE分別為23.6、17.3、15。給予“買入”評(píng)級(jí)。 中環(huán)股份上半年硅片產(chǎn)能達(dá)到30GW，月產(chǎn)量突破萬噸，我們預(yù)計(jì)全年公司光伏硅片銷售將突破25GW。8月16日正式發(fā)布12英寸超大太陽能單晶硅正方片M12，非硅成本相較M2的72半片組件而言下降19.4%，度電成本下降6.8%。未來2-3年內(nèi)對(duì)M12硅片的產(chǎn)能規(guī)劃為

18、20-30GW，現(xiàn)有硅片產(chǎn)線將保持原尺寸生產(chǎn)，預(yù)計(jì)2022年五期建成后硅片總產(chǎn)能將達(dá)到56GW。 我們預(yù)計(jì)中環(huán)股份2019年-2021年的營業(yè)收入分別為174.8億元、228.7億元和297.5億元，歸屬于上市公司股東凈利潤分別為12.4億元、17.1億元和23.9億元，每股收益分別為0.44元、0.61元和0.86元，對(duì)應(yīng)PE分別為26.1、18.9、13.5。給予“增持”評(píng)級(jí)。 受益于國內(nèi)需求反彈：陽光電源。2019H2最大的邊際變化就是國內(nèi)項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度，由于競(jìng)價(jià)+平價(jià)超27GW項(xiàng)目需要在年底并網(wǎng)，按照光伏電站至少3個(gè)月建設(shè)工期，9月國內(nèi)項(xiàng)目建設(shè)已經(jīng)進(jìn)入高峰期。由于競(jìng)價(jià)和平價(jià)項(xiàng)目中，補(bǔ)貼額

19、對(duì)項(xiàng)目收益率影響已經(jīng)很低，民企參與力度大幅提升，尤其陽光電源，共計(jì)獲得2.43GW的項(xiàng)目，僅次于國電投。已進(jìn)入名單的項(xiàng)目開工建設(shè)，將大幅提升公司下半年的業(yè)績彈性。 我們預(yù)計(jì)公司2019年-2021年的營業(yè)收入分別為133.77億元、170.7億元和214.86億元，歸屬于上市公司股東凈利潤分別為10.29億元、13.44億元和16.68億元，每股收益分別為0.71元、0.93元和1.15元，對(duì)應(yīng)PE分別為14.2、10.8、8.7。給予“增持”評(píng)級(jí)。數(shù)據(jù)來源：公開資料整理 三、光伏行業(yè)未來格局 受今年上半年光伏政策和市場(chǎng)環(huán)境的影響，上半年我國光伏新增裝機(jī)不足12GW，降幅超過50。其中，集中式

20、電站新增裝機(jī)下降43，分布式光伏新增裝機(jī)下降約60。不過，隨著國內(nèi)平價(jià)、競(jìng)價(jià)項(xiàng)目政策明朗化，全年新增裝機(jī)量預(yù)計(jì)或?qū)⑦_(dá)到4050GW。 在最終確定光伏政策后，預(yù)計(jì)國內(nèi)需求將在下半年反彈，2019年光伏新增裝機(jī)容量可能超過40GW。 目前來看，由于今年政策啟動(dòng)晚，78月份項(xiàng)目仍處于準(zhǔn)備階段，預(yù)計(jì)9月份開始市場(chǎng)需求進(jìn)入裝機(jī)旺季。由于下半年至少有30GW的安裝預(yù)期，這就意味著國內(nèi)市場(chǎng)正在醞釀新一輪的搶裝行情。 隨著平價(jià)上網(wǎng)時(shí)代的到來，降本增效成為行業(yè)趨勢(shì)，未來中國光伏產(chǎn)業(yè)全球競(jìng)爭力將不斷增強(qiáng)。 太陽能作為可再生能源中重要成員，在我國未來電力系統(tǒng)中將成為一大主宰能源。從國家戰(zhàn)略規(guī)劃來說，到2020年我國非化石能源占一次能源的比重將提高到15；到2030年，非化石能源占能源消費(fèi)總量比重將達(dá)到20左右；到2050年，中國可再生能源占能源消費(fèi)總量比重將達(dá)到60以上。 不過，當(dāng)前我國太陽能發(fā)電在占整個(gè)電力系統(tǒng)的發(fā)電量并不高。2018年，中國全社會(huì)用電量68449億千瓦時(shí)，同比增長85。2018年全國全口徑發(fā)電量69940億千瓦時(shí)，同比增長84。其中，水電發(fā)電量12329億千瓦時(shí)、同比增長32；火電發(fā)電量49231億千瓦時(shí)、同比增長73；核電發(fā)電量2