醫(yī)藥生物行業(yè)：華熙生物全球透明質(zhì)酸領(lǐng)軍企業(yè)

1、相關(guān)上市公司梳理上市公司持股情況：無； 相關(guān)上市公司：無；與同行業(yè)其他公司相比，華熙生物營收和利潤規(guī)模位于中上游水平，近年來營收和利潤維持穩(wěn)健增長；公年研發(fā)投入處于行業(yè)中上游水平，研發(fā)投入較大，在研項(xiàng)目豐富。總體來看，華熙生物在透明質(zhì)酸領(lǐng)域具有較強(qiáng)的競爭力和良好的發(fā)展前景。圖表1： 行業(yè)可比公司主要財(cái)務(wù)指標(biāo)股票代碼公司名稱總資產(chǎn)凈資產(chǎn)營業(yè)收入營收增速凈利潤凈利潤增速毛利率凈利率研發(fā)費(fèi)用率參考市值002038.SZ雙鷺?biāo)帢I(yè)47.6244.615.51100.47%5.3236.18%84.08%34.07%3.35%192.116826.HK昊海生物科技44.3638.3515.514.94%4

2、.1511.31%78.37%29.35%6.15%81.180973.HKLOCCITANE103.6472.1147.718.61%0.55-26.99%82.39%0.94%1.41%181.06A19080.SH華熙生物20.7117.1712.6354.41%4.2490.70%79.9233.564.19%-資料來源：Wind， 單位：人民幣，億元華熙生物：全球透明質(zhì)酸行業(yè)龍頭企業(yè)1998 圖表2： 華熙生物歷史沿革1998 核心創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)開始創(chuàng)業(yè)并開始透明質(zhì)酸產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售業(yè)務(wù)2000 收購、建廠并全國首發(fā)性實(shí)現(xiàn)以發(fā)酵法大規(guī)模生產(chǎn)HA2008 成功在香港聯(lián)交所主板上市201

3、1 實(shí)現(xiàn)酶切法生產(chǎn)寡聚透明質(zhì)酸（納諾HA）2012 成功推出HA終端產(chǎn)品潤百顏，業(yè)務(wù)向產(chǎn)業(yè)鏈下游擴(kuò)展2014 200噸級(jí)新廠正式投產(chǎn)2015 與Medytox達(dá)成戰(zhàn)略合作，國際化轉(zhuǎn)型2017 全資收購法國高端皮膚管理公司Revitacare；戰(zhàn)略退出香港資本市場2018 推出11款新品；華熙生物旗下品牌潤百顏成功入駐德威治大藥房，開啟了華熙生物進(jìn)軍傳統(tǒng)醫(yī)藥零售渠道的新篇章資料來源：公司官網(wǎng)，實(shí)際控制人股權(quán)相對(duì)集中65.86%100%圖表3： 華熙生物股權(quán)結(jié)構(gòu)實(shí)際控制人趙燕100%北京匯騰投資7.9996%國壽成達(dá)1.5333%瑞志醫(yī)療1.1634%Luminescence20%80%華熙昕宇7

4、.6874%贏瑞物源1.4666%艾睿思醫(yī)療1.0727%Sunny100%Faithful華熙匯美投資1.8015% FortuneAce1.3538% 民 生 信托1.0000%珠海金鎰銘33.2%66.8%華熙昕宇1.6666% 中 金 佳泰1.3416% 6.0505% 其他19名股東Supreme65.8632%華熙生物100%100%100%100%100%100%北京海御山東海御華熙天津安徽樂美達(dá)華熙怡蘭華熙醫(yī)療器械70%30%恒美商貿(mào)100%100%華熙美國香港鉅朗100%100%50%香港捷耀Gentix 70%100%HyaloricRevitacare資料來源：公司公告，

5、透明質(zhì)酸原料及產(chǎn)品全產(chǎn)業(yè)鏈布局，業(yè)績穩(wěn)健增長兩項(xiàng)技術(shù)平臺(tái)+術(shù)研發(fā)，憑借微生物發(fā)酵和交聯(lián)兩大技術(shù)平臺(tái)，實(shí)現(xiàn)了四大技術(shù)突破。公司憑借核心技術(shù)優(yōu)勢(shì)，一方面，主導(dǎo)-標(biāo)準(zhǔn)、整形手術(shù)用交聯(lián)透明質(zhì)酸鈉凝膠行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)、化妝品用透明質(zhì)酸鈉行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，并參與修訂歐洲藥典及中國藥典透明質(zhì)酸標(biāo)準(zhǔn)、提交美國藥典透明質(zhì)酸專論；另一方面，將產(chǎn)品類型由透明質(zhì)酸原料延伸至多種生物活性物質(zhì)、醫(yī)療終端產(chǎn)品和功能性護(hù)膚品，覆蓋了透明質(zhì)酸原料至相關(guān)終端產(chǎn)品的完整產(chǎn)業(yè)鏈。行業(yè)動(dòng)態(tài)研究報(bào)告圖表4： 華熙生物技術(shù)平臺(tái)及核心技術(shù)概況科技平臺(tái)核心技術(shù)獎(jiǎng)項(xiàng)與認(rèn)證專利/許可產(chǎn)業(yè)化能力國內(nèi)領(lǐng)先的微生物發(fā)酵法生產(chǎn)透明質(zhì)酸技術(shù)國家科技進(jìn)步二等獎(jiǎng)；國家重點(diǎn)新產(chǎn)

6、品； 國家火炬高技術(shù)產(chǎn)業(yè)項(xiàng)目；山東省重點(diǎn)研發(fā)計(jì)劃7 項(xiàng)注冊(cè)備案資質(zhì) 21 項(xiàng)10-13g/L180200 10 微生物發(fā)酵技術(shù)平臺(tái)國際上首次使用微生物酶切法大規(guī)模生產(chǎn)低分子量透明質(zhì)酸及寡聚透明質(zhì)酸山東省科技進(jìn)步獎(jiǎng)；山東省專利獎(jiǎng)；山東名牌產(chǎn)品山東省科技發(fā)展計(jì)劃項(xiàng)目梯度 3D 交聯(lián)技術(shù)平臺(tái)透明質(zhì)酸高效交聯(lián)技術(shù)突破國家重點(diǎn)新產(chǎn)品；山東省重大專項(xiàng)；國產(chǎn)交聯(lián)透明質(zhì)酸軟組織填充劑首家獲得CFDA 批準(zhǔn)；歐盟三類醫(yī)療器械 CE 證書21 項(xiàng)400 支玻璃酸鈉注射液國內(nèi)率先采用終端滅菌技術(shù)山東省技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目；CFDA 把終端滅菌工藝作為同類產(chǎn)品的標(biāo)準(zhǔn)滅菌方式資料來源：主要產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)全產(chǎn)業(yè)鏈布局。公司目前已形成以

7、微生物發(fā)酵技術(shù)、交聯(lián)技術(shù)為支撐的透明質(zhì)酸原料及其他圖表5： 華熙生物主要產(chǎn)品概況發(fā)酵技術(shù)平臺(tái)交聯(lián)技術(shù)平臺(tái)上游生物活性原料下游終端產(chǎn)品-原料-原料-原料-終端-終端-透明質(zhì)酸透明質(zhì)酸衍生品生物活性物質(zhì)醫(yī)療產(chǎn)品功能性護(hù)膚品共173種產(chǎn)品規(guī)格共20種產(chǎn)品規(guī)格共22種產(chǎn)品規(guī)格共21種產(chǎn)品規(guī)格共400+SKU醫(yī)藥級(jí)：85種規(guī)格 乙?；该髻|(zhì)酸 聚谷氨酸 軟組織填充劑 次拋原液外用級(jí)：60種規(guī)格 油分散透明質(zhì)酸 氨基丁酸（雙相/單相交聯(lián)） 故宮口紅食品級(jí)：28種規(guī)格 透明質(zhì)酸彈性體 依克多因 玻璃酸鈉注射液 水乳膏霜4D透明質(zhì)酸 小核菌膠 眼科粘彈劑 面膜、手膜糙米發(fā)酵濾液納豆提取液資料來源：公司公告，公

8、司依托生物發(fā)酵技術(shù)平臺(tái)，擁有以透明質(zhì)酸為核心的一系列生物活性物產(chǎn)品，透明質(zhì)酸原料產(chǎn)品包括醫(yī)藥級(jí)、外用級(jí)和食品級(jí)三大品類、近 200 個(gè)規(guī)格，廣泛應(yīng)用于藥品、醫(yī)療器械、化妝品及功能性食品領(lǐng)域。其他生物活性物產(chǎn)品包括-氨基丁酸、聚谷氨酸、依克多因、小核菌膠水凝膠、納豆提取液、糙米發(fā)酵濾液等。行業(yè)動(dòng)態(tài)研究報(bào)告圖表6： 華熙生物透明質(zhì)酸原料主要產(chǎn)品梳理產(chǎn)品分類產(chǎn)品名稱產(chǎn)品應(yīng)用核心技術(shù)應(yīng)用領(lǐng)域透明質(zhì)酸鈉原料Hyature玻璃酸鈉滴眼液隱形鏡護(hù)液，用物，口制劑等眼科黏彈劑，軟組織填充劑，防粘連劑，膝關(guān)節(jié)炎、骨關(guān)節(jié)炎Hyature玻璃酸鈉和肩周炎改善用藥等傷口愈合外用制劑，腔道潤滑劑，藥物載體等微生物發(fā)酵術(shù)

9、（醫(yī)藥（醫(yī)療Hyature透明質(zhì)酸鈉眼科黏彈劑，軟組織填充劑，防粘連制劑等膜制劑等器械）透明質(zhì)酸鈉Hybloom透明質(zhì)酸鈉，高分子/ 天然保濕因子；優(yōu)良的潤滑性和成膜性；增稠和穩(wěn)定乳化作用；低分子/寡聚/酶切寡聚透明質(zhì)酸水合角質(zhì)層，營養(yǎng)肌膚；防曬及曬后修護(hù)；用于護(hù)膚、發(fā)用、 微生物發(fā)酵技術(shù)鈉，透明質(zhì)酸鈉 1%溶液原料彩妝、清潔等產(chǎn)品透皮吸收，深層保濕，修護(hù)受損細(xì)胞，抗氧化，抗衰老；用于護(hù)膚產(chǎn)品生物酶切技術(shù)Hyacolor油分散透明酸鈉天然呵，保滋潤改善糙豐唇，護(hù)；于彩產(chǎn)透明質(zhì)酸鈉微粉化和懸浮分散技術(shù)化妝品cationHA高親和性透明質(zhì)酸鈉高親和性，耐沖洗，滲透修護(hù)，增強(qiáng)頭皮屏障功能，降低表面透

10、明質(zhì)酸鈉與陽離透明質(zhì)酸鈉活性劑的刺激，良好的相容性；用于洗護(hù)產(chǎn)品子絡(luò)合反應(yīng)技術(shù)衍生物Hymagic-AcHA 乙酰化透明質(zhì)高吸膚性，雙倍保濕力，修護(hù)皮膚屏障，增加皮膚彈性；用于透明質(zhì)酸乙?；匏徕cHyacross透明質(zhì)酸彈性體護(hù)膚產(chǎn)品隱形防護(hù)，抵御紫外線，隔離污染物，長效保濕，增加皮膚彈性，減少皮膚粗糙度；用于護(hù)膚產(chǎn)品飾技術(shù)交聯(lián)技術(shù)透明質(zhì)酸鈉熙敏修 超透明酸透皮吸，抑炎癥子釋，護(hù)皮膚障；于護(hù)產(chǎn)品 生物酶技改善皮膚水份，增加骨密度，抗氧化，對(duì)胃黏膜損傷有輔助保HAPLEX透明質(zhì)酸鈉原料護(hù)作用；用于膠囊、片劑、沖劑、口服液等保健食品或飲料、微生物酵技術(shù)食品糖果等普通食品其他生物活性物質(zhì)-氨基丁酸熙

11、安顏 TM 依克多因Hyafactor-PGA 聚谷氨酸鈉納豆提取液糙米發(fā)酵濾液天然抗衰老因子，舒展皺紋，光滑肌膚，促進(jìn)細(xì)胞新生，修護(hù)受損肌膚，促進(jìn) HA 與膠原蛋白合成；用于護(hù)膚、發(fā)用、彩妝產(chǎn)品，及飲料、糖果、保健食品、食品抗壓防護(hù)，舒緩修護(hù)，防曬，保濕，抗老化；用于醫(yī)藥產(chǎn)品， 及護(hù)膚、發(fā)用、彩妝產(chǎn)品HA HA 保護(hù)皮膚屏障，多重保濕；提高細(xì)胞活力，減少脂褐素累積； 抗炎舒緩，抗氧化；用于護(hù)膚、洗護(hù)產(chǎn)品提高細(xì)胞活力；促進(jìn)細(xì)胞新生和組織修護(hù)；抗氧化，延緩肌膚衰老；改善膚色；用于護(hù)膚、洗護(hù)產(chǎn)品微生物酵技術(shù)-資料來源：公司公告，公司自主研發(fā)生產(chǎn)透明質(zhì)酸生物醫(yī)用材料領(lǐng)域的醫(yī)療終端產(chǎn)品，主要包括軟組織

12、填充劑、眼科黏彈劑、醫(yī)用潤滑劑等醫(yī)療器械產(chǎn)品，以及骨關(guān)節(jié)腔注射針劑等藥品。圖表7： 華熙生物醫(yī)療終端產(chǎn)品梳理產(chǎn)品分類產(chǎn)品名稱注冊(cè)類別產(chǎn)品圖示主要品牌 主要用途核心技術(shù)適用于膝關(guān)節(jié)骨關(guān)節(jié)炎、肩關(guān)節(jié)終端濕熱滅骨科注液玻璃酸注射液化學(xué)藥品海力達(dá)周圍炎菌技術(shù)眼科手術(shù)輔助用醫(yī)療器械，用于終端濕熱滅眼科黏劑醫(yī)用透質(zhì)酸凝膠 類醫(yī)器械海視健注射用修飾透明質(zhì)酸潤百顏?zhàn)⑸溆眯揎椡该髻|(zhì)酸潤百顏適用于面部真皮組織中層至深鈉凝膠軟組織填充劑類醫(yī)療器械層注射以糾正中重度鼻唇部皺交聯(lián)技術(shù)注射用修飾透明質(zhì)酸潤致紋鈉凝膠（含利多卡因）白內(nèi)障和人工晶體植入術(shù)菌技術(shù)在功能性護(hù)膚品方面，公司開發(fā)了一系列針對(duì)敏感皮膚、皮膚屏障受損、面

13、部紅血絲、痤瘡等皮膚問題的功能性護(hù)膚品，旗下?lián)碛小皾櫚兕仯˙IO-MESO （CYTOCARE （MEDEIR（PUMOON（QUADHA40 銷售為輔的銷售模式，海外市場主要采用經(jīng)銷商銷售模式。終端醫(yī)療產(chǎn)品主要采用經(jīng)銷商銷售的模式，銷售體（4.84 12.63 21.14%1.62 億元增4.24 21.20%圖表8： 華熙生物近年?duì)I收及增速圖表9： 華熙生物近年歸母凈利潤、增速及毛利率1400 圖表8： 華熙生物近年?duì)I收及增速圖表9： 華熙生物近年歸母凈利潤、增速及毛利率1400 60.00%120050.00%100040.00%80030.00%60020.00%40020010.00

14、%00.00%20142015201620172018450 100.00%40080.00%35060.00%30025040.00%20020.00%1500.00%10050-20.00%0-40.00%20142015201620172018資料來源：公司公告，資料來源：公司公告，圖表10： 華熙生物近年各項(xiàng)費(fèi)用率變化趨勢(shì)圖表11： 華熙生物近年期間費(fèi)用率銷售費(fèi)用率管理費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用率財(cái)務(wù)費(fèi)用率25.00% 21.40%20.00% 22.46%15.01%15.00% 13.42%14.60%15.34%10.00% 5.00%3.27%3.14%4.19%0.00%1.90%201

15、620172018-5.00%-1.02%-1.84%期間費(fèi)用率44.00% 41.78%42.00% 40.00% 38.23%38.00% 36.00% 34.00% 31.86%32.00% 30.00%201620172018資料來源：公司公告，資料來源：公司公告，圖表12： 華熙生物近年收入構(gòu)成（按業(yè)務(wù)）圖表13： 華熙生物近年收入構(gòu)成（按地區(qū)）100%0%原料產(chǎn)品 醫(yī)療終端 功能性護(hù)膚品 其他2.76%8.71%2.22%11.63%0.69%22.98%26.12%24.06%2.76%8.71%2.22%11.63%0.69%22.98%26.12%24.06%24.76%62

16、.41%62.09%51.57%中國大陸 海外120.00% 25.85%28.47%25.85%28.47%25.11%74.15%71.53%74.89%80.00%60.00%40.00%20.00%0.00%201620172018資料來：公公告資料來：公公告圖表14： 華熙生物主要財(cái)務(wù)指標(biāo)列示單位：百萬元201620172018營業(yè)收入733.12818.051263.15營收增長率（）0.0011.5854.41歸母凈利潤269.43222.27423.86歸母凈利潤增長率（）0.00-17.5090.70扣非歸母凈利潤231.31222.96423.66扣非歸母凈利潤增長率（）0

17、.00-3.6190.01毛利率（）77.3675.4879.92凈利率（）36.7527.1733.56銷售費(fèi)用率（）14.6015.3422.46管理費(fèi)用率（）18.2824.5413.42單位：百萬元201620172018財(cái)務(wù)費(fèi)用率（）-1.021.90-1.84研發(fā)費(fèi)用率（）3.273.144.19期間費(fèi)用率（）35.1344.9238.24資產(chǎn)負(fù)債率25.1513.0317.07應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)88.1473.0550.56存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)329.52262.07224.87資料來源：Wind，老齡化及醫(yī)美滲透率提升推動(dòng)透明質(zhì)酸市場持續(xù)擴(kuò)容N-D-20 70 年代，Endre Bala

18、zs 博士和他的研發(fā)團(tuán)隊(duì)開發(fā)了一種從雞冠和人臍帶中分離純化透明質(zhì)酸的工藝，并實(shí)現(xiàn)了透明質(zhì)酸在眼科黏彈劑的小范圍使用， 但產(chǎn)量較低，難以滿足不斷擴(kuò)展的終端應(yīng)用市場。20 90 年代，國內(nèi)部分科研機(jī)構(gòu)進(jìn)行了發(fā)酵法制備透明質(zhì)酸工藝的研究，推動(dòng)了我國透明質(zhì)酸生產(chǎn)的發(fā)展。20 世紀(jì)末，鏈球菌發(fā)酵法成為透明質(zhì)酸生產(chǎn)的主流方法。因?yàn)榘l(fā)酵技術(shù)的引入，透明質(zhì)酸的生產(chǎn)規(guī)模得以迅速擴(kuò)大，質(zhì)量顯著提高，生產(chǎn)成本顯著降低。圖表15： 透明質(zhì)酸提取方法比較項(xiàng)目提取法發(fā)酵法原材料動(dòng)物原材料（人臍帶、動(dòng)物的玻璃體、雞冠等）菌種，生物培養(yǎng)基原材料來源受限易得工藝提純復(fù)雜提純?nèi)菀准兌鹊透呤章实透叱杀境杀靖?，?yīng)用受限成本低，應(yīng)用廣

19、泛資料來源：公司公告，由于透明質(zhì)酸具有良好的保水性、潤滑性、黏彈性、生物降解性及生物相容性等理化性能和生物功能，目（圖表16： 透明質(zhì)酸應(yīng)用領(lǐng)域廣泛資料來源：公司公告，人口老齡化帶動(dòng)骨科注射凝膠及眼科凝膠市場持續(xù)擴(kuò)容。透明質(zhì)酸在醫(yī)藥領(lǐng)域最主要的用途是人工關(guān)節(jié)滑液和眼科手術(shù)。我國人口老齡化程度不斷提高：1）65 68%患骨關(guān)節(jié)炎，關(guān)節(jié)炎治療（NSIDs（HAHA 2009 2018 5.93 50.38 CAGR 達(dá) 23.86%，未來仍有望繼續(xù)保持快速增長；2）眼科領(lǐng)域玻璃酸鈉主要應(yīng)用于白內(nèi)障、晶狀體植入、穿透性角膜移植手術(shù)等，我國老年人口持續(xù)增加，將推動(dòng)眼科需求的不斷增加，未來眼科凝膠市場有

20、望繼續(xù)保持兩位數(shù)增長。圖表17： 近年骨科注射凝膠市場規(guī)模圖表18： 近年眼科凝膠市場規(guī)模70圖表17： 近年骨科注射凝膠市場規(guī)模圖表18： 近年眼科凝膠市場規(guī)模70 45.00%6040.00%35.00%5030.00%4025.00%3020.00%15.00%2010.00%105.00%00.00%2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019E25 2014.00%12.00%1510.00%8.00%106.00%54.00%2.00%00.00%2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2

21、016 2017 2018 2019E資料來源：根據(jù)公開資料整理，資料來源：根據(jù)公開資料整理，圖表19： 2014 年注射用 HA 原料銷量格局圖表20： 2014 年眼藥水用 HA 原料銷量格局Shiseido 華 熙 生 物 CPN Kewpie HTL Novozymes Seikagaku Lifecore3%6%18%8%11%14%11%13%Shiseido 華 熙 生 物 CPN Kewpie HTL Novozymes Seikagaku 其 他24%20%2% 2%18%9%9%16%資料來源：根據(jù)公開資料整理，資料來源：根據(jù)公開資料整理，醫(yī)美滲透率提升推動(dòng)透明質(zhì)酸終端需求

22、增長。透明質(zhì)酸在美容領(lǐng)域分手術(shù)和非手術(shù)兩種，非手術(shù)市場份額在不斷提升，非手術(shù)美容服務(wù)主要包括注射玻尿酸、肉毒素等。由于玻璃酸鈉可以被人體吸收、分解，毒副作70%2008 圖表21： 近年美容行業(yè)（手術(shù)）市場規(guī)模及增速圖表22： 近年美容行業(yè)（非手術(shù)）市場規(guī)模及增速6000圖表21： 近年美容行業(yè)（手術(shù)）市場規(guī)模及增速圖表22： 近年美容行業(yè)（非手術(shù)）市場規(guī)模及增速6000 16.00%14.00%500012.00%400010.00%30008.00%6.00%20004.00%10002.00%00.00%2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018E4000 30.00%3500 25.00%300020.00%2500200015.00%150010.00%10005.00%50000.00%2009 2010 20