航運(yùn)行業(yè)深度分析

1、全球原油輸格局熟，價(jià)周波動(dòng)顯全球原油產(chǎn)銷地集中，運(yùn)輸路線固。根據(jù) P報(bào)告，全球主要原油進(jìn)口國(guó)為美國(guó)、歐洲、中國(guó)印度和日本2021 年約占全球原油進(jìn)口的 7.34原油出口主要集中在中東俄羅斯、西非、北美和中南美洲，占全球原油出的 9 成以。在石油產(chǎn)量和主要消費(fèi)國(guó)進(jìn)口量的共同影響下且考慮到俄羅斯出口石油海運(yùn)方式較少全球原油海運(yùn)的主要流向?yàn)椋褐袞|-遠(yuǎn)東、中-北/歐洲、西-遠(yuǎn)東、美-遠(yuǎn)東。其中，中-北美（美國(guó)、中-遠(yuǎn)東（中國(guó)）是世界原油海運(yùn)的主要航線。圖 ：全球油運(yùn)主要運(yùn)輸線路及運(yùn)量（時(shí)間：1年；單位：百萬噸）資料來源：，油輪運(yùn)輸行業(yè)至今約 20年發(fā)展歷史期間伴隨航道開拓船舶大型化航線及船已發(fā)展成熟。

2、1869 年蘇伊士運(yùn)河通航，與繞道非洲好望角相比，歐洲大西洋沿岸各國(guó)從地中海經(jīng)蘇伊士運(yùn)河到印度洋航期縮短 710 186年 7月 3 日世界第一艘油“好運(yùn)號(hào)”首航。1956 年第二次中東戰(zhàn)爭(zhēng)全面爆發(fā)，蘇伊士運(yùn)河停航，對(duì)世界航運(yùn)業(yè)造成重大打擊。盡管后期運(yùn)河恢復(fù)運(yùn)營(yíng)，但石油公司對(duì)運(yùn)河可靠性失去信心，船東開始嘗試用裝載量更大的油輪繞道非洲好望角1979 年香港船王董浩云接受日本建造的載噸 8 萬噸級(jí)的超巨星油輪，經(jīng)過加裝改造后達(dá)到 56.7 萬載重噸為世界上最大油輪。隨后經(jīng)過論證和實(shí)，港航雙方都認(rèn)為 20-2 萬噸左右的油輪是最合適的船型油輪大型結(jié)束隨后發(fā)展至今多航線、多船型的全球油運(yùn)格局基本成熟。

3、圖 ：世界油輪行業(yè)重要時(shí)間節(jié)點(diǎn)資料來源：中國(guó)航海協(xié)，整理原油運(yùn)輸主要船型有 蘇伊士型阿芙拉及巴拿馬。特大型輪 LC 載重噸在 30 萬噸左右根據(jù)克拉克森數(shù)據(jù)至 222年 8 月全共 81 條主要在歐北美和部分亞洲港口等特定的區(qū)域內(nèi)航行；蘇伊士型船是指能夠通過蘇伊士運(yùn)河的最大船舶，該類船舶的載重噸在 12-0 萬噸之間，全共 69 條；阿芙拉型載重通在 8 萬-12 萬，目前全球共 1083 條，主要是在港口設(shè)施有限或缺乏供大型油輪停靠的港口的區(qū)域航；巴拿馬型載重小于 8 萬噸，主要負(fù)責(zé)區(qū)域內(nèi)航行。圖 ：油運(yùn)主要船型資料來源：克拉克森，C 是遠(yuǎn)距離運(yùn)輸?shù)闹髁Υ?，中東東亞為主力航。LC 主要航線有

4、：中-北美、中-中國(guó)、西-中國(guó)、北-中國(guó)、中-新加披。中-東為 LC 主要航線根據(jù)克拉克森，中-遠(yuǎn)航線 2020 年-2022 年（截止 202.08）占全球 LC 需求分別為 49.5、 5253.8蘇伊士型主要航線包括波斯-遠(yuǎn)加勒比-北西非-北美西-地中海、地中海區(qū)域內(nèi)等阿芙拉型主要航線包括遠(yuǎn)東區(qū)域內(nèi)地中海區(qū)域內(nèi)地中-美國(guó)西加勒-美國(guó)西岸。圖 ：主要原油運(yùn)輸線路資料來源：德魯里，油輪行業(yè)市集中度低運(yùn)力 10僅 14。根據(jù)克拉克森數(shù)據(jù)截止 221 年，油運(yùn)行業(yè)運(yùn)力 10 僅 14。主力船型 LC 載重噸來看4 和 10 分別達(dá)到 2.17和 41.80。全球前 0 大原油油輪船東分別為歐洲

5、ronav180 萬載重噸、中國(guó)中遠(yuǎn)能（1750 萬載重噸中國(guó)招商輪177 萬載重噸希臘 necouss（155 萬載重噸、伊朗國(guó)家油1355 萬載重噸沙特巴赫131 萬載重噸挪威Frdrkse127 萬載重噸、美國(guó)達(dá)康1080 萬載重噸、馬來西亞石油952 萬載重噸、日本三井25 萬載重噸，共計(jì) 13.6 億載重噸。圖 5：全球前 50大原油油輪船東（以載重噸計(jì)）全球前50大原油油輪船東（百萬載重噸）2018161412108642uronuronav V Cna erhnts NtIrann Tnkr Frdrksn GropPronas SKShpping henars skos Gro

6、p AphaTnkrs Crdiff arneMrars avgton Nppon Yuen asha Cpil arie KykdesMrime odicMrime KuatPtroum Nw hippng atrn PifcShpg NordcAeranN. LosProbrasSos SashpSonngolVrdnoanns ropGMC資料來源：克拉克森，油運(yùn)是典型的周期性行業(yè)與經(jīng)濟(jì)周期原油庫(kù)存周運(yùn)能供給周期密切相長(zhǎng)期來看，油運(yùn)需求受全球宏觀周期影響，與世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展密切相關(guān)；中短期來看庫(kù)存周期、供給周期均會(huì)影響供需格局進(jìn)而影響運(yùn)價(jià)。復(fù)盤 1990 年至今運(yùn)價(jià)大致可分以下 9 個(gè)階段：

7、1190年-991年海灣戰(zhàn)爭(zhēng)爆發(fā)運(yùn)情緒性上190年 8 月海灣戰(zhàn)爭(zhēng)爆世界主要原油出口地中東地區(qū)局勢(shì)動(dòng)蕩原油市場(chǎng)恐慌性情緒蔓延支撐油運(yùn)運(yùn)價(jià)短期內(nèi)有所上行， 1991年2 月 LC 運(yùn)價(jià)達(dá)到值 6195 美/隨著海灣戰(zhàn)爭(zhēng)形勢(shì)逐漸明朗運(yùn)價(jià)開始出現(xiàn)回調(diào)。2191年-197年伊拉克原油供給中運(yùn)價(jià)低位震蕩91 年海灣戰(zhàn)爭(zhēng)結(jié)束后聯(lián)合國(guó)決議對(duì)伊拉克實(shí)行禁運(yùn)制。據(jù)環(huán)球時(shí)報(bào)報(bào)道，制裁世界石油供應(yīng)總量減少大約 20，國(guó)際油價(jià)暴漲到 42 美元每，高油價(jià)背景下原油需求出現(xiàn)萎縮，油運(yùn)市場(chǎng)隨之下行1992年-195 年 LC 均 TE 887 美/天此次石油危機(jī)持續(xù)時(shí)間較為短暫且影響較小， 1995年-1997年原油市場(chǎng)

8、逐步復(fù)蘇運(yùn)價(jià)溫和上漲995年-197年LC年均TE29287美/天。3997年-202年亞洲經(jīng)濟(jì)危機(jī)爆運(yùn)有所回落197 年亞洲經(jīng)濟(jì)危機(jī)爆發(fā)韓國(guó)、日本經(jīng)濟(jì)受到重創(chuàng)對(duì)原油和原材料的需求迅速下降導(dǎo)致 LC 運(yùn)價(jià)出現(xiàn)一定回199年后亞洲經(jīng)濟(jì)逐步復(fù)蘇，原油需求隨之小幅增長(zhǎng)，運(yùn)價(jià)逐漸上行2000 年 LC 均 TE 55096 美/天，成為 0 年內(nèi)年均TE最高峰201 年互聯(lián)網(wǎng)泡沫危機(jī)爆發(fā)，油運(yùn)需受此影響，運(yùn)再次回落至 3 萬美元/天左右。4）002年2008年，中國(guó)需求崛起運(yùn)震蕩上行。全球經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇刺激原油需求，尤其中國(guó)經(jīng)濟(jì)快速崛起持續(xù)貢獻(xiàn)需求增量，疊加伊朗船隊(duì)受制裁后運(yùn)力迅速收縮，供需結(jié)構(gòu)總體偏緊

9、有利支撐運(yùn)價(jià)上行。 2004 年1月 LC 運(yùn)價(jià)達(dá)到破紀(jì)錄的20431 美元/天202年-2008 年 LC 年均 TE65567 美天。）209年-204年，全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)運(yùn)長(zhǎng)期處于低。金融危機(jī)席卷，全球經(jīng)濟(jì)普遍進(jìn)入衰退期，原油需求下降，疊加各國(guó)刺激政策下國(guó)際油價(jià)上升明顯，全球進(jìn)入原油去庫(kù)存階段，油運(yùn)需求持續(xù)處于低，2009 年-2014 年 LC年均 TE25150美元/天。6214-215 年OC 增產(chǎn)運(yùn)價(jià)短快速上行204 年美國(guó)頁(yè)巖油進(jìn)入繁榮期OC為了鞏固市場(chǎng)份額實(shí)行擴(kuò)產(chǎn)降價(jià)，低油價(jià)觸發(fā)補(bǔ)庫(kù)需求，油運(yùn)運(yùn)價(jià)短期快速上行2015 年 LC 年均 TE達(dá)到 64653 美元/天。7）216年-

10、2019 年去庫(kù)存周期運(yùn)力過剩運(yùn)價(jià)持續(xù)下跌OC 放棄低價(jià)策略開始限產(chǎn)提價(jià)油價(jià)回升后全球進(jìn)入去庫(kù)存周期疊加 2016 年伊朗制裁解除后運(yùn)力供給明顯回升，運(yùn)力過剩情況下運(yùn)價(jià)持續(xù)下跌2016 年-2019 年 LC年均 TE29919美元/天。8）00 年-200 年中疫情爆發(fā)原油價(jià)格戰(zhàn)運(yùn)達(dá)到歷史性高。2020 年 2 月全球疫情爆發(fā)后原油需求驟降疊加原油供給方 O減產(chǎn)協(xié)議談判失敗，沙特與俄羅斯開啟價(jià)格戰(zhàn)供需失衡原油價(jià)格一度下跌至負(fù)數(shù)超低油觸發(fā)大量補(bǔ)庫(kù)需求LC 運(yùn)價(jià)爆炸性上漲2020年 3月 LC 均 TE15929 美/天4 月月均TE沖高至1717美/天，2020 年 6 月補(bǔ)庫(kù)需求釋放完成后，

11、運(yùn)價(jià)逐步理性回歸。9220年至運(yùn)價(jià)低近期迎來拐進(jìn)入 220 年三季度全球疫情持續(xù)蔓延，石油需求疲軟O+ 執(zhí)行減產(chǎn)協(xié)議，原油價(jià)格逐步復(fù)蘇，儲(chǔ)油套利需求減少，同時(shí)各國(guó)原油面臨去庫(kù)存壓力，油運(yùn)運(yùn)價(jià)持續(xù)低迷2021 年油運(yùn)市場(chǎng)持續(xù)低迷且出現(xiàn)罕見的負(fù)運(yùn)價(jià)現(xiàn)象2021年 6月 LC 均 T-12 美元/天7 月月均T-57 美/天進(jìn)入 202年，俄烏沖突發(fā)生以來蘇伊士型、阿芙拉運(yùn)價(jià)先行啟動(dòng)LC 市場(chǎng)仍然較為低迷。表 1：1990年至今油運(yùn)歷史周期回顧上行時(shí)間原因下行時(shí)間原因海灣戰(zhàn)爭(zhēng)，市場(chǎng)情緒性上漲伊拉克原油供給中斷，油價(jià)高企行業(yè)逐步恢復(fù)亞洲經(jīng)濟(jì)危機(jī)經(jīng)濟(jì)逐步恢復(fù)互聯(lián)網(wǎng)經(jīng)濟(jì)泡沫中國(guó)需求崛起世界經(jīng)濟(jì)危機(jī)OC 恢

12、復(fù)增產(chǎn)，浮艙增加油價(jià)回落，浮艙釋放沙特俄羅斯石油戰(zhàn)-新冠疫情去庫(kù)存周期資料來源：克拉克森，圖 6：原油運(yùn)價(jià)歷史復(fù)盤資料來源：克拉克森，受俄烏沖突影響蘇伊士及阿芙拉運(yùn)領(lǐng)先向，C 運(yùn)價(jià)同樣迎來拐。202 年以來，受俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)影響中距離油運(yùn)需求率先復(fù)蘇蘇伊士及阿芙拉運(yùn)領(lǐng)先向上3 月起大幅上漲，隨后維持高位近期 TE運(yùn)價(jià)達(dá) 50000 美/天水平。LC 船型 TE相對(duì)落后2022 年運(yùn)價(jià)持續(xù)下滑，截至 7 月仍保持負(fù)運(yùn)。隨后由于中國(guó)疫情后需求回升，行業(yè)逐步進(jìn)入旺季8 月運(yùn)價(jià)快速回升，近期 9 月已達(dá)到 5000060000美/天水平。圖 7：、蘇伊士型、阿芙拉型運(yùn)價(jià)（單位：美/天）0,00VCC TCE

13、蘇伊士型 E型 E5,000,000,00080208020811090800050102011102080305040204110508060507020711080809050002001101080205資料來源：克拉克森，供需拐，行景氣期確定需求端，疫情復(fù)蘇后原油消費(fèi)有望逐步回升，疊加庫(kù)存處在歷史低位，油運(yùn)需求有望穩(wěn)健增長(zhǎng)。供給端，新造船訂單創(chuàng)歷史新低，老齡船面臨拆解，供給進(jìn)入低增速階段。綜合考慮供需，油運(yùn)景氣周期確定性強(qiáng)。全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇疊加補(bǔ)庫(kù)，油運(yùn)需求有望穩(wěn)健增長(zhǎng)原油終端需求主要涉及交通運(yùn)、化等領(lǐng)域。分產(chǎn)品，原油需主要分為交通出行需求和石油化工需，其中汽油、柴油和煤油等與交通出行相關(guān)

14、，石油腦、乙烷和 LG 等與石油化工相關(guān)占比方面根據(jù) P數(shù)據(jù)201 年全球石油產(chǎn)品消費(fèi)中汽油柴油煤油共計(jì)占比 59，交通出行是原油終端需求的重要組成部分。圖 8： 2021 年石油產(chǎn)品消費(fèi)結(jié)構(gòu)乙烷 , %燃料油%其他%汽油%柴油,石油腦,%煤油%資料來源：，出行方面，全球疫情接近尾聲交通石油消費(fèi)有望持續(xù)回。2020 年疫情爆發(fā)以來，全球大面積封控，公眾出行需求迅速萎縮，與交通出行相關(guān)的石油消費(fèi)量斷崖式下。隨著疫情逐步好轉(zhuǎn)、封控政策逐步放松2022 年以來長(zhǎng)期受壓制的交通需求持續(xù)釋放。以美國(guó)為例，據(jù) I，2022 年 5 月美國(guó)機(jī)動(dòng)車汽油消費(fèi)量 871.5 萬/天，達(dá) 2019 年同期 95.3

15、，航空煤油消費(fèi)量 157 萬桶/天達(dá)209 年同期88.7交通總體石油消費(fèi)量 31 萬/天，達(dá) 2019 年同期 96.7，復(fù)蘇態(tài)勢(shì)良好預(yù)計(jì)隨著疫情逐步消退，出行需求有望持續(xù)回暖。圖 9：美國(guó)交通出行石油消費(fèi)量桶/5004003002001000000200201020602110304030904020407041205050510060306080701070607110804080909020907091200050010010301080201資料來源：，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)推進(jìn)，下游煉化行需確。由于原油須煉化的特殊屬，下游煉廠的產(chǎn)能復(fù)蘇與原油需求息息相關(guān)根據(jù) ，201 年全球原油煉化產(chǎn)能分布集

16、中，中國(guó)、歐、美國(guó)位列前三分別占據(jù) 17.61.6714.1202 年以來中國(guó)國(guó)內(nèi)煉需求疫情反大幅下滑根據(jù)克拉克森數(shù)據(jù)山東煉廠開工率由1月初約 65下降至4月底的約50。隨著上海疫情的逐漸好轉(zhuǎn)以及復(fù)工復(fù)產(chǎn)推，6 月開始煉廠開工率逐漸回，后續(xù)有望持續(xù)恢復(fù)。美國(guó)方面202 年疫情管控逐步放開，煉廠產(chǎn)量維持高位8 月產(chǎn)量達(dá)到165 萬桶/天，已接近 209 年疫前 170 萬/天的水平。歐洲方面，受俄烏沖突影歐持續(xù)關(guān)停煉廠，歐煉產(chǎn)能在未或處于下行通。整體看，隨著全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇推進(jìn)，煉廠原油需求有望持續(xù)回升。圖 10：世界原油煉化產(chǎn)能分布圖 1：美國(guó)原油煉化產(chǎn)量印度0202010211030904070

17、50506030701071108090907000501030201其他, %中國(guó),%美國(guó),%歐洲, %俄羅斯中東, %800700600500400300200原油煉化產(chǎn)量（千桶/天）資料來源：克拉克森，資料來源：，綜合來看疫后經(jīng)濟(jì)復(fù)看好石油消費(fèi)量保持穩(wěn)健增206 年-219 全球石油消費(fèi)量保穩(wěn)增年復(fù)合增速為1.42020年新冠疫情爆全球石油消費(fèi)量同9.21， 2021 年有所恢，同比增長(zhǎng) 59，但仍不足疫情前水平。隨著疫情后經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，全球出行及化工用油需求有望重回正軌，保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。圖 ：世界石油消費(fèi)量（單位：千桶/天）120000100000800006000040000200000全

18、球石油消費(fèi)量（千桶）602%-921%1841602%-921%184186026163-%-%-%-%-%資料來源：，除消費(fèi)需求回升外當(dāng)前全球主要經(jīng)濟(jì)體原油庫(kù)存處于低位，或?qū)⒂瓉硌a(bǔ)庫(kù)存周。在補(bǔ)庫(kù)存周期油輪的海運(yùn)需求大于終端需求能夠?qū)\(yùn)價(jià)形成有力支撐自 2021 年下半年以來，國(guó)際能源多次釋放戰(zhàn)略原油緩解油價(jià)上漲壓。截止 2022 年 7 月，經(jīng)合組織國(guó)商業(yè)原油儲(chǔ)備 13.8 億桶，于5 年平均水準(zhǔn)，庫(kù)存進(jìn)一步釋放能力有；美國(guó)數(shù)據(jù)來，截止2022 年 9 月 9 日，美國(guó)商業(yè)原油儲(chǔ)備 4.3 億桶近期有所回升，主要受到戰(zhàn)略原油拋儲(chǔ)影響同樣低于5 年平均水準(zhǔn)美國(guó)當(dāng)前拋儲(chǔ)計(jì)劃將于10 月到補(bǔ)庫(kù)周期

19、拐點(diǎn)或?qū)⒌絹?。圖 13: 經(jīng)合組織國(guó)家商業(yè)原油儲(chǔ)備（單位：百萬桶）圖 14：美國(guó)商業(yè)原油儲(chǔ)備（單位：千桶）年年年-年均值周年年年-均值周0月 123456789 0 1 11111資料來源：，資料來源：歐佩克，海上儲(chǔ)油量下降至正常水平，浮艙去庫(kù)基本完，強(qiáng)化補(bǔ)庫(kù)存確定。020 年油價(jià)暴跌疊加原油遠(yuǎn)期升水，全球補(bǔ)庫(kù)需求高漲，海上儲(chǔ)油量一度沖高至 18.5 萬桶202 年以來，受高企油價(jià)影響原油庫(kù)存持續(xù)釋放海上儲(chǔ)油量不斷減少截止8 月已下降至 0.8 萬桶，不含永久儲(chǔ)油的浮倉(cāng)已下滑至疫情前水平其載重噸占比在 4.13附近剩余浮倉(cāng)多為伊朗船隊(duì)的老舊。高油價(jià)背景下，部分低齡船或仍有一定去化空間，但整體海

20、上浮艙去庫(kù)已接近完成。圖 15海上儲(chǔ)油量（單位：千桶）圖 16：C 浮艙及占比005000008010805080909010905090900010005000901010105010902010205海上儲(chǔ)油量10806040200不含永久儲(chǔ)油LCC不含永久儲(chǔ)油LCC數(shù)量占比5%0%22180121805218092190121905219092200122005220092210122105221092220122205資料來源：克拉克森，資料來源：克拉克森，供給側(cè)運(yùn)力進(jìn)入絕對(duì)低增速階段新造船訂單和在手訂單均處低位，行業(yè)供給增量有限。行業(yè)供給增量取決于新造船訂，當(dāng)前行業(yè)在手訂單占現(xiàn)有運(yùn)力

21、比為 5.0，處于 97 年以來歷史最低。同考慮到201 年集運(yùn)行業(yè)高度景氣，船臺(tái)接受大量集運(yùn)船舶訂單，油運(yùn)行業(yè)遭遇歷史性低迷，當(dāng)前船東現(xiàn)金流偏緊造船意愿較低預(yù)計(jì)未新造船訂單仍將維持低2021 年7 月至 022年7 月連續(xù) 12 個(gè)月 LC 無新增訂單2022 年 8 月運(yùn)價(jià)略有好轉(zhuǎn)后新增 2 條 LC 訂，將于 2025-2026 年交付。圖 17：行業(yè)在手訂單及現(xiàn)有運(yùn)力占比圖 18：C 新造船訂單（單位：條）201010500151696315169631324433010201000000000000026%185%16144%12103%82%641%2019919960119970

22、6199811200004200109200302200407200512200705200810201003201108201301201406201511201704201809202002202107L/LCC新造船訂單數(shù)量220220122032205220722092201122112213221522172219221112221222322252227資料來源：克拉克森，資料來源：克拉克森，老舊船占比超 10行業(yè)拆船確定性不斷增大在增量有限的情況下行業(yè)供給的核心矛盾在于存量拆解。截止 202 年6 月，業(yè) 0 歲及以上船舶占比高達(dá) 1.02，老齡化特征凸顯。受老舊船舶運(yùn)營(yíng)效率制約

23、，行業(yè)平均拆船年齡在 20 年左右，且隨著各項(xiàng)環(huán)保規(guī)定日益嚴(yán)苛，拆船年限有持續(xù)下降趨勢(shì)。當(dāng)前行業(yè)內(nèi)在手訂單及新造船訂單有限，且潛在拆船數(shù)量較大，預(yù)計(jì)運(yùn)力供給增速將進(jìn)入下行通道。圖 19：行業(yè)船齡結(jié)構(gòu)（截止 .）圖 20：20歲以上老齡船分布（單位：條）資料來源：克拉克森，資料來源：克拉克森，受地緣政治影響拆船進(jìn)程暫緩不改長(zhǎng)期老舊船拆解確定。受益于高企的鋼鐵價(jià)格和相對(duì)穩(wěn)定的貨幣匯率疫情后各主要拆船市場(chǎng) LC 拆船價(jià)格持續(xù)上漲，當(dāng)前保持在 60 美元/輕噸左右的高位震蕩。高昂的價(jià)格提高船東拆船意愿2021 年 LC 拆船載重噸達(dá) 17 條， 2019220 年為 4 條202 年受俄烏沖突影響俄油

24、黑市預(yù)期增強(qiáng)部分老舊船選擇觀望，截止 8 月年共拆除 3 條短期擾不改長(zhǎng)期拆船確定性。圖 21：VLC歷年拆船情況圖 22：各主要拆船市場(chǎng)拆船價(jià)（單位：美/輕噸）拆船（條）70605040201978198219861998200220062018202200000000000000000價(jià)0701007010706071108040809090209070912000500100103010802010206周期視角看運(yùn)力進(jìn)入絕對(duì)低增速階段由于大部分油輪船東資產(chǎn)負(fù)債表和現(xiàn)金流尚待修、較近交期2025 年下半年或更早）的船臺(tái)匱、新造船價(jià)格高企、美元加息周期融資難度和成本提、碳中和大趨勢(shì)下新造船

25、低碳零碳燃料技術(shù)路線及燃料供應(yīng)的不確定性，預(yù)計(jì)未來一段時(shí)間內(nèi)，油輪新造船訂單將維持低。在手訂單處于歷史低位且新造船訂單貢獻(xiàn)增量有限，疊加拆船可能性增強(qiáng)，預(yù)期行業(yè)運(yùn)力即將進(jìn)入絕對(duì)低速增長(zhǎng)階段，未來23 年內(nèi)供給端狀態(tài)健康根據(jù)克拉克森預(yù)計(jì)2022 年全球 LC 運(yùn)力計(jì) 2.1 億載重噸同比增長(zhǎng) 42023 年全球 LC 運(yùn)力計(jì) 2.2 億載重噸同比增長(zhǎng) 1.22024 年球 LC 運(yùn)力共計(jì) 2.76 億載重噸，同比增速僅 0.02。圖 ：VLC運(yùn)力供給預(yù)測(cè)3002502001501000VLC運(yùn)力（百DW）YOY862%721%597%516%357%402%280%862%721%597%516

26、%357%402%280%214%159%210%172%103%002%資料來源：克拉克森，短期事件發(fā)展或一步高原運(yùn)輸氣度站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)看我們認(rèn)全球化不會(huì)退潮，而是由溫和、穩(wěn)定的狀態(tài)轉(zhuǎn)向沖突、制裁，期間伴隨全球貿(mào)易格局重新平衡。以全球貨物進(jìn)出口總/全球 GP 來看190 年前整體保持在 20，隨后伴隨全球化2008 年達(dá)到峰值約 51，2015 年后回落至 45以下。我們認(rèn)為全球分工經(jīng)過幾十年發(fā)展，貿(mào)易需求只會(huì)轉(zhuǎn)移，不會(huì)消失。短期地緣政治、環(huán)保新規(guī)等多因素共振或進(jìn)一步影響需求供給，推高油運(yùn)景氣。圖 ：全球貨物進(jìn)出口總額/全球 P0%額/球P0%0%0%0%0%99093959790929497

27、99919496989193959800020507090204060901資料來源：i，俄烏沖：重構(gòu)原油貿(mào)格，或推動(dòng)需求結(jié)構(gòu)性增加俄烏沖突引發(fā)制裁中長(zhǎng)俄油運(yùn)輸格局或產(chǎn)生變化。俄烏沖突爆發(fā)，歐美國(guó)家陸續(xù)對(duì)俄羅斯實(shí)行一系列制裁措施，主要包括對(duì)俄羅斯主要銀行、重點(diǎn)企業(yè)和實(shí)體、上層精英個(gè)人的資產(chǎn)凍結(jié)，金融交易的限制及限制出。其中針對(duì)俄羅斯能源問題英美宣布全面禁運(yùn)，而對(duì)俄羅斯能源高度依賴的歐盟當(dāng)前僅禁止海運(yùn)進(jìn)口（俄羅斯對(duì)歐盟出口石油以管道為主，其內(nèi)部尚未達(dá)成一致，私人企業(yè)自發(fā)抵制特征突出。表 2：歐美制裁俄羅斯時(shí)間線時(shí)時(shí)間事件月 4 日俄羅斯對(duì)烏克蘭進(jìn)行特別軍事行動(dòng)月 8 日英美兩國(guó)宣布全面禁運(yùn)俄羅斯

28、石油5 月 1 日歐盟禁止俄羅斯原油海運(yùn)進(jìn)口7 月 3 日歐盟調(diào)整制裁措施，允許貿(mào)易商向第三國(guó)轉(zhuǎn)售俄油資料來源：彭博，表 3：俄羅斯主要原油管道管道起點(diǎn)終點(diǎn)輸油能力（百萬桶/天）德魯日巴輸油管道阿爾梅季耶夫斯克歐洲（西向）2波羅的海管道系統(tǒng) 1接德魯日巴普里莫爾斯克港（西向）表 3：俄羅斯主要原油管道管道起點(diǎn)終點(diǎn)輸油能力（百萬桶/天）德魯日巴輸油管道阿爾梅季耶夫斯克歐洲（西向）2波羅的海管道系統(tǒng) 1接德魯日巴普里莫爾斯克港（西向）波羅的海管道系統(tǒng) 2接德魯日巴烏斯特盧伽港（西向）BK 管道巴庫(kù)新羅西斯克港（西向）里海管道里海沿岸新羅西斯克港（西向）庫(kù)云巴泰舍特庫(kù)云巴泰舍特（東向）6扎波利亞里耶

29、普勒佩扎波利亞里耶普勒佩（東向）普勒佩薩莫特洛勒普勒佩薩莫特洛勒（東向）泰舍特斯科沃羅季諾泰舍特斯科沃羅季諾（東向）斯科沃羅季諾科茲米諾（O）斯科沃羅季諾科茲米諾（東向）1中國(guó)支線斯科沃羅季諾中國(guó)大慶（東向）（O）資料來源：俄羅斯國(guó)家油管運(yùn)輸司，俄烏沖后原油目的地改變直接刺阿芙拉型與蘇伊士型油需求。俄烏沖突爆發(fā)，原油海運(yùn)出口大量東移，遠(yuǎn)東地區(qū)油運(yùn)需求增加。俄羅斯在遠(yuǎn)東地區(qū)的出口以阿芙拉型和蘇伊士型油輪為主LC 較少，而受美國(guó)制裁威脅，遠(yuǎn)東地區(qū)阿芙拉型與蘇伊士型油輪供給驟減供需缺口擴(kuò)大導(dǎo)致阿芙拉型與蘇伊士運(yùn)價(jià)暴漲2 月蘇伊士型月均 TE572 美/天，環(huán)600.46，3 月阿芙拉型月均 TE47

30、374 美元/天，環(huán)405.47。圖 ：蘇伊士型及阿芙拉型TE運(yùn)價(jià)型E阿芙拉E0000000000000000000000000000100資料來源：克拉克森，遠(yuǎn)期看俄烏沖或?qū)е逻\(yùn)距結(jié)構(gòu)性增加油運(yùn)需求增。如果未來歐洲制裁俄羅斯全面實(shí)施，俄羅斯出口歐美的石油由中東國(guó)家代、中印進(jìn)口石油從中東轉(zhuǎn)向俄羅斯，全球原油平均運(yùn)距有望增長(zhǎng)，油運(yùn)需求將增加根據(jù)彭社消息當(dāng)前俄羅斯原油出口主要通過蘇伊士運(yùn)河運(yùn)往亞洲直接利好蘇伊士型與阿芙拉型油輪另一個(gè)可行方案俄羅斯通過自有蘇伊士型與阿芙拉型油輪運(yùn)至尼日利亞而后用 LC 經(jīng)好望角至印度洋增加黑海波羅的海蘇伊士型與阿拉型運(yùn)距，疊加西-中國(guó) LC 需求LC 有望隨之復(fù)蘇。

31、航線利好船型不確定因素表航線利好船型不確定因素方案一黑海-蘇伊士運(yùn)河-亞洲蘇伊士型、阿芙拉型蘇伊士運(yùn)河是否允許俄羅斯船隊(duì)掛靠方案二黑海波羅的海-尼日利西非-亞洲資料來源：彭博，理蘇伊士型、阿芙拉型VC伊朗委內(nèi)瑞拉：若解禁將釋放增量需求俄羅斯原油受制裁后伊朗、委內(nèi)瑞拉解預(yù)期提升。209 年，時(shí)任特朗普政府對(duì)伊朗實(shí)施“零石油出口”制；同年美國(guó)政禁止委內(nèi)瑞拉原油轉(zhuǎn)售或現(xiàn)金交易，允許委內(nèi)瑞拉原油貿(mào)易通過“石油換燃料”的方式進(jìn)行考慮到俄烏沖突后的能源危機(jī)伊朗、委內(nèi)瑞拉解禁預(yù)期提被美國(guó)制裁后伊原海運(yùn)量從 240 萬/天下至 0 萬桶/天委內(nèi)瑞拉原油海運(yùn)量從 10 萬桶/天下滑至 0 萬/天如果伊朗原油解禁

32、預(yù)期兌現(xiàn)有望快填補(bǔ)制裁俄羅斯造成的原油緊從船型看伊朗所在中地為 LC 主要航線伊朗解禁將直接提振 LC 運(yùn)輸需。圖 26：伊朗原油海運(yùn)出口量圖 27：委內(nèi)瑞拉原油出口量1008060200伊朗原油海運(yùn)出口量（百萬噸）2017201820192020202110806040200委內(nèi)瑞拉原油海運(yùn)出口（百萬噸）217218219220221資料來源：克拉克森，資料來源：克拉克森，具測(cè)算下，若伊朗出口 20萬桶天，對(duì)應(yīng) C需求 1艘，約占行業(yè)運(yùn)力的 7。按照 LC 裝載 20 萬桶原油年轉(zhuǎn) 6 次計(jì)若伊朗原油出口分別 0020020 萬/天，對(duì)應(yīng) LC 需求分別為 0616 艘對(duì)應(yīng)行業(yè)目前 80艘

33、L運(yùn)力占比分別為 3.4、 7.0、8.7。表 5：伊朗原油需求測(cè)不同情形下伊朗原油出口 VLCC 需求測(cè)算原油出口量（萬桶天）單條 VC容量（萬桶）全年出口量（萬桶）周轉(zhuǎn)次數(shù)6所需 VC數(shù)量（條）資料來源：伊朗油輪高齡化特征凸顯若退出黑市或?qū)⒓胁鸫?。伊朗委?nèi)瑞拉目前合計(jì) L66 艘，蘇伊士型 29 艘伊朗國(guó)家油輪船隊(duì)受美制裁后進(jìn)入油運(yùn)黑市，由于黑市營(yíng)運(yùn)成本高于正常市場(chǎng)，船東使用老舊船意愿較強(qiáng)。伊朗被制裁船隊(duì)當(dāng)前運(yùn)營(yíng)大量高齡船舶，以油輪平均拆船年齡 20 歲為參考伊朗國(guó)家油輪隊(duì) 0 年及以上的油輪數(shù)量高達(dá) 9 條占比 7.25。不考慮用作永久浮艙的部分老舊船舶，預(yù)期解禁部分老舊油輪送至拆船市

34、。因此若伊朗委內(nèi)瑞拉解禁，則將帶來增量需求，而預(yù)計(jì)供給不會(huì)有大幅增。圖 28：伊朗委內(nèi)瑞拉船舶數(shù)量圖 29：伊朗國(guó)家油輪船隊(duì)船齡分布伊朗委內(nèi)瑞拉1254125492060504020100VCCSumxC被制裁船隊(duì)船齡分布10971097553333211086420910 13 14 15 18 19 20 22 23 26資料來源：克拉克森，資料來源：克拉克森，環(huán)保新：降低航速?gòu)椥赃h(yuǎn)期加速運(yùn)力出清環(huán)保新即將生效I、I主要限制碳排。國(guó)際海事組(O)于 2018年4 月通過了全球首份航運(yùn)業(yè)溫室氣體減排初步戰(zhàn)略，并在 200 年 1 月 75 次會(huì)議上通過了 O短期減排措施，即引入現(xiàn)有船舶能效指

35、數(shù) EI及碳排放強(qiáng)度指數(shù) C。1）要求現(xiàn)有船舶在 2023 年的年度檢前一次性滿足所要求 I 值，并獲得國(guó)際能效證。2）從 2023 年開始5,000 總噸以上的船舶將需要每年度評(píng)估其碳排放度指數(shù)CI，每艘船根所達(dá)到的 I值與目標(biāo)規(guī)定進(jìn)行比較船將會(huì)被給予 -E評(píng)級(jí)評(píng)級(jí)為 D 和 E的船舶將需要提交能效改進(jìn)措施。具體內(nèi)容生效時(shí)間表 具體內(nèi)容生效時(shí)間XI針對(duì)船舶源使用率，其術(shù)效指標(biāo)不過對(duì)應(yīng)標(biāo)準(zhǔn)。針對(duì)船碳排強(qiáng)度評(píng)級(jí)為 （最等級(jí)3 年 1 月 1 日CII或者連續(xù)三年評(píng)為 D 船舶要制定整改劃。3 年 1 月 1 日資料來源：航運(yùn)界，整理近 4成船舶需進(jìn)行調(diào)整不合規(guī)船舶大多采用限制發(fā)動(dòng)機(jī)功率以達(dá)到標(biāo)。

36、據(jù)克拉克森目前行業(yè)內(nèi)有近四成的船舶無法滿足 E其中大部分是 200 年以前建造的老舊船舶不合規(guī)船舶可以通過加裝節(jié)能裝臵、限制發(fā)動(dòng)機(jī)功率、使用替代燃料等方式提高能源使用效率。節(jié)能裝臵主要包括推進(jìn)改進(jìn)裝臵、船體空氣潤(rùn)滑系統(tǒng)以及風(fēng)帆，加裝費(fèi)用在數(shù)十萬至數(shù)百萬美元之間可以減少 10左右的碳排放替代燃料由于技術(shù)路線及成本問題短期內(nèi)難以大規(guī)模應(yīng)用；限制發(fā)動(dòng)機(jī)功率是目前最經(jīng)濟(jì)可行的方法，可以通過物理更改發(fā)動(dòng)機(jī)或操作船舶軟件來限制發(fā)動(dòng)機(jī)最大功率，改造成本較低且時(shí)間較短，因此限制發(fā)動(dòng)機(jī)功為行業(yè)內(nèi)主流的應(yīng)對(duì)方法。圖 ：行業(yè)內(nèi)近四成船舶無法達(dá)到環(huán)保要求26%34%12%26%34%12%12%16%的船舶10%+高

37、于環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)的船舶5%-10%高于環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)的船舶0-5%高于環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)的船舶符合環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)的船舶資料來源：克拉克森，整理限制發(fā)動(dòng)機(jī)功率降低船舶最大航速運(yùn)彈性受到制約限制發(fā)動(dòng)最大功率將減少船舶可以行駛的速度范圍直接影響船舶的實(shí)際運(yùn)行速度據(jù) change 測(cè)算船速下降 10時(shí)，燃料消耗可以降低近 30，減少碳排放約 20；船舶碳排放高于標(biāo)準(zhǔn) 10時(shí)，航速僅需限制2-3即合規(guī)當(dāng)前船舶設(shè)計(jì)航速約在15.8節(jié)限制3時(shí)船舶最大航速為15.3節(jié)，限制 10時(shí)船舶最大航速為 135 節(jié)而202 年后原油油輪平均航速持續(xù)低于 3 節(jié)尤其油運(yùn)市場(chǎng)低迷時(shí)，油輪多采取超低速航行以降低成本2022 年以來，原油油輪平均航速僅

38、 1 節(jié)左。 合來看，環(huán)保新規(guī)對(duì)運(yùn)力供給的影響更多體現(xiàn)在限制運(yùn)力上行彈，制約效果主要顯現(xiàn)在船舶運(yùn)行速度較大景周期圖 ：原油油輪平均航速 （節(jié)）原油油輪平均船速（節(jié)）131312121111221201212072130121307214012140721501215072160121607217012170721801218072190121907220012200722101221072220122207資料來源：克拉克森，整理長(zhǎng)期視角下，環(huán)保新規(guī)將加速老舊船舶拆解。對(duì)于行業(yè)內(nèi)一些高齡或超高齡船，加裝節(jié)能裝臵成本過高而限制發(fā)動(dòng)機(jī)最大功率難以將其拖入合規(guī)狀態(tài)2023 年環(huán)保新規(guī)生效后即將喪失國(guó)

39、際能效證而不得不進(jìn)入拆市此外I對(duì)船舶碳排放量的規(guī)定以每年 2的速度折減，日益嚴(yán)苛的環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)將不斷擠壓不合規(guī)船舶的盈利空間，船東或?qū)⒊鲇诮?jīng)濟(jì)考提前老舊船舶的拆船年限加行業(yè)內(nèi)存拆解。期現(xiàn)及跨區(qū)價(jià)差：利于運(yùn)價(jià)上漲短期視角下原油運(yùn)需求受跨區(qū)貿(mào)易及跨期貿(mào)易影響由于不同地區(qū)原油開采成本和價(jià)格計(jì)算方式差異，原油貿(mào)易存在跨區(qū)套利：當(dāng) F（布倫-迪拜）價(jià)差收窄時(shí)，以布倫特計(jì)價(jià)的西區(qū)原油流東區(qū)，反之，當(dāng)價(jià)差擴(kuò)大時(shí)，中東原油大量流入西區(qū)，原油跨區(qū)貿(mào)易能夠?qū)\(yùn)輸需求產(chǎn)生一定支撐；除跨區(qū)貿(mào)易外，原油跨期貿(mào)易也會(huì)產(chǎn)生影響當(dāng)遠(yuǎn)期油現(xiàn)貨油油輪儲(chǔ)油成本時(shí)出現(xiàn) contano 結(jié)構(gòu)套利者會(huì)賣出遠(yuǎn)期買入現(xiàn)貨運(yùn)儲(chǔ)油從而推高大型油輪需

40、求。東西原油價(jià)縮疊加原油期出現(xiàn)升利于運(yùn)價(jià)上行202 年來 F（布倫-迪拜）價(jià)差高企東西區(qū)原油跨區(qū)貿(mào)易情況較為樂觀進(jìn)一步刺激了中小型船需求同時(shí)壓制了 LC需求而目前來看價(jià)差已基本抹除區(qū)域間套利需求減弱目前布油月結(jié)構(gòu)正在快速轉(zhuǎn)，已經(jīng)從 7 月的 7 美元/桶貼水上至9 月上旬的1 美/桶升conano 結(jié)構(gòu)推市場(chǎng)主體積極備購(gòu)原油，從而促使租船市場(chǎng)活。圖 32：東西原油價(jià)差（單位：美元/桶）圖 33：布倫特原油期現(xiàn)價(jià)差（單位：美/桶）4020000價(jià)差布倫特原油迪拜原油5073173173173173174020000價(jià)差原油現(xiàn)貨價(jià)期貨結(jié)算50119519519519519519資料來源：，OC，資

41、料來源：，看好油運(yùn)業(yè)景氣上及關(guān)公投資會(huì)油運(yùn)需求曲線陡峭，供需差下有望帶來運(yùn)顯上漲原油運(yùn)輸成本占貨值比例低油運(yùn)需求受運(yùn)價(jià)影響較。原油進(jìn)口成本包括國(guó)際原油價(jià)格、國(guó)際運(yùn)價(jià)港口費(fèi)用稅費(fèi)等其中國(guó)際原油價(jià)格和國(guó)際運(yùn)價(jià)波動(dòng)較大以 TC 航線為例，按照原油價(jià)格 100 美元/桶、LC TE運(yùn)價(jià) 4000 美/天、燃油碼頭傭金運(yùn)價(jià) 2850 美元/天計(jì)算，原油運(yùn)輸單位成本僅 0.69 美/桶，運(yùn)輸成本占貨值比僅 0.69。表 7：3C 航線運(yùn)費(fèi)占貨值比例測(cè)算項(xiàng)目數(shù)值VC載重（萬桶）原油價(jià)格（美元桶）VC原油貨值（萬美元）VCE運(yùn)價(jià)（美元天）燃油、碼頭、傭金運(yùn)價(jià)（美元天）C航線周期（天）C航線運(yùn)輸成本（萬美元）單

42、位運(yùn)輸成本（美元桶）9運(yùn)輸成本占貨值比%資料來源：原油需方對(duì)運(yùn)價(jià)波動(dòng)并不敏感油需求曲線陡峭。經(jīng)前文分，原油需求國(guó)進(jìn)口原油的主要考量包括實(shí)際消費(fèi)需求及補(bǔ)庫(kù)存同時(shí)會(huì)考慮油價(jià)高但由于運(yùn)費(fèi)占貨值比例，需求方對(duì)運(yùn)價(jià)高低并不敏感。因此運(yùn)量受運(yùn)價(jià)波動(dòng)影響較小油運(yùn)需求曲線陡峭。圖 ：原油運(yùn)輸需求曲線陡峭資料來源：需求端消費(fèi)復(fù)蘇補(bǔ)庫(kù)存供給端訂單少老船拆解地緣政治事件或拉長(zhǎng)運(yùn)距帶來增量需求，環(huán)保新規(guī)降低運(yùn)力向上彈。看好景氣周期到來，運(yùn)顯著上行中長(zhǎng)期視角下全球原油需求穩(wěn)步復(fù)蘇供給端運(yùn)力確定性收根據(jù)克拉克預(yù)2022/203年 LC 需分別179.7188.7百萬載重同比長(zhǎng)3.1/5.0同期LC供給同比增為.0/1.7

43、2。我們預(yù)期2024年LC需求增速為1.7總量回升至2019年水平而根據(jù)克拉克森預(yù)測(cè)， 2024年 LC 供給增速僅0.02未來23 年內(nèi)供需差逐步增行業(yè)景氣周確定性?？紤]到油運(yùn)需求曲線陡峭，結(jié)合歷史周期復(fù)盤，景氣上行期運(yùn)價(jià)往顯上漲。圖 ：VLC供給及需求預(yù)測(cè)資料來源：克拉克森，預(yù)測(cè)表 8：C 需求預(yù)測(cè)百萬桶/天中東-東亞11912中東-其他亞洲太平洋96831中東-北美75777拉丁美洲-亞洲太平洋62112西非-亞洲98767北美-亞洲11122其他13244合計(jì)35415總載重噸（百萬載重噸）4779同比-%資料來源：克拉克森，測(cè)算量測(cè)算來，C 凈利保本運(yùn)價(jià)約 2.4 萬美元天每艘 C

44、運(yùn)價(jià)每變動(dòng) 1 萬美元/天對(duì)應(yīng)人民幣利潤(rùn)彈性 0.3億元按照造價(jià)1 億美元舊 5 年其中45融資融資利率 4，則 LC 凈利保本運(yùn)價(jià) 2.54 萬美元/天。彈性測(cè)算按年運(yùn)營(yíng) 335 天，匯率 6.9計(jì)算，運(yùn)價(jià)每變動(dòng) 1 萬美元/天，則對(duì)年凈利潤(rùn) 0.23 億元。表 9：C 凈利保本點(diǎn)測(cè)算項(xiàng)目數(shù)值主流 VC造船均價(jià)（萬美元）折舊年限（年）融資比例融資利率日折舊費(fèi)用（萬美元）0日利息費(fèi)用（萬美元）9日運(yùn)營(yíng)成本（萬美元）5合計(jì)（萬美元）4資料來源：表 10：C 利潤(rùn)彈性測(cè)算項(xiàng)目數(shù)值VC數(shù)量1年運(yùn)營(yíng)天數(shù)E變動(dòng)（美元天）年利潤(rùn)彈性（億美元）3匯率0對(duì)應(yīng)人民幣彈性（億元）3成本運(yùn)價(jià)（美元天）不同運(yùn)價(jià)假設(shè)（

45、美元天）對(duì)應(yīng)收入（億元）926對(duì)應(yīng)盈利（億元）147資料來源：招商輪：自有 VLC 數(shù)量位居世界第一招商輪船油輪船隊(duì)規(guī)模全球領(lǐng)先自有 C數(shù)量位居世界第一招商輪船油輪船隊(duì)主要經(jīng)營(yíng)外貿(mào)原油運(yùn)輸船型以 LC 和阿芙拉型為主全部采取自有方式截止 202 年6 月 日自有 LC 51 艘共計(jì) 577.4 萬載重噸在手訂單2 艘共計(jì) 614 萬載重噸預(yù)計(jì)今年年末至年年初完成交付阿芙拉型 5 艘共計(jì) 5359 萬載重噸在手訂單3 艘共計(jì)34.5 萬載重噸，預(yù)計(jì) 2024 年至 2025 年完成交付。公司油輪船隊(duì)（包括在手訂單）運(yùn)力位居世界第三，自有 LC 位列世界第一。表 1：招商輪船船隊(duì)結(jié)構(gòu)（至202.6

46、.3)船舶類型控制方式船型艘數(shù)載重噸（萬 T）單位載重油輪自有VC144AAAX592自有船37散貨船租入船11代管船314G自有G68滾裝船自有滾裝船88集裝箱船自有支線船63 8集裝箱船租入支線船15活畜船活畜船279資料來源：公司公告，排名船東船隊(duì)總數(shù)量（條）總載重噸百萬）1ronv排名船東船隊(duì)總數(shù)量（條）總載重噸百萬）1ronv 102ChinaCOCO hipping653Chinaerchns134ngelicossis rop515t Irnin Tner15資料來源：克拉克森，油運(yùn)為公司核心業(yè)務(wù)之一202-202上半年受行業(yè)影響小幅虧。公司主營(yíng)業(yè)務(wù)包油輪運(yùn)輸、干散貨運(yùn)輸LG 運(yùn)

47、輸、集裝箱運(yùn)輸和滾裝船運(yùn)，油運(yùn)是招商輪船核心業(yè)務(wù)之。 2017-00 年油運(yùn)分別貢獻(xiàn)毛利潤(rùn) 1094、687、2.55、6.8 億元，在整體毛利潤(rùn)中占比分別達(dá)到 75.34、35.47、6254、79.97。201-222 上半年受油輪市場(chǎng)持續(xù)低迷影響，公司油輪船隊(duì)收大幅下，LC 船隊(duì)出現(xiàn)明顯經(jīng)營(yíng)虧。圖 36：招商輪船油輪運(yùn)輸營(yíng)業(yè)收入及同比圖 37：招商輪船油輪運(yùn)輸毛利及同比000）.2.2.1.9 .7.5.40%0%2%4%6%8%78901 1010油輪運(yùn)輸毛利（億元）.8.8.5.4.7.6.40%5%0%0%5%10%10%78901 1資料來源：公司公告，資料來源：公司公告，上半年

48、持續(xù)負(fù)運(yùn)價(jià)拖累業(yè)，預(yù)計(jì)公司 222 年油運(yùn)業(yè)略承壓?？紤]到目前運(yùn)價(jià)處于快速上升階段假設(shè) 202年 LC 年均TE為 18 萬美/阿芙拉型年均 TE為3 萬美元/天公司自有 51艘 LC 將實(shí)現(xiàn)年入 54.2 億元年毛-.36 億元入1 艘 LC將實(shí)現(xiàn)年收入 1.07 億元，年毛-0.12 億元；自有 5 艘阿芙拉型將實(shí)年收入 5.49 億元，年毛利 2.14 億元。預(yù)期 2022 年公司油運(yùn)業(yè)務(wù)收入共計(jì) 1.38 億元，毛小幅虧損 034 億元。假設(shè)油運(yùn)景氣上，預(yù)期 023 年-204 年公司油運(yùn)業(yè)大幅改。假設(shè) 023 年204 年 LC 年均 TE分為 5/55 萬美/天，阿芙拉型年均TE分

49、別為 /45 萬美元/天，公司自有 52 艘 LC 將分別實(shí)現(xiàn)年收入 91.3597.6 億元，年毛利 3606/4.07 億元；租入 1艘 LC 將分實(shí)現(xiàn)年收入 1.76/1.87 億元，年毛利 0.62/0.74 億元；自有阿芙拉型分別實(shí)現(xiàn)年收入6.27/8.46億元年毛利329/465億元公司油運(yùn)業(yè)務(wù)收分共計(jì)99.5/107.9億，毛利 39.98/47.46 億元。表 13：招商輪船 4油輪運(yùn)輸盈利測(cè)算項(xiàng)目EEEVCE運(yùn)價(jià)（萬美元天）855VC燃油、碼頭、傭金（萬美元天）566阿芙拉 E運(yùn)價(jià)（萬美元天）345阿芙拉燃油、碼頭、傭金（萬美元天）566年運(yùn)營(yíng)天數(shù)匯率000自有 VC數(shù)量自有

50、 VC盈虧平衡運(yùn)價(jià)（萬美元天）222自有 VC年收入256自有 VC年毛利-667租入 VC數(shù)量111租入 VC盈虧平衡運(yùn)價(jià)（萬美元天）333租入 VC年收入767租入 VC年毛利-224自有阿芙拉數(shù)量556自有阿芙拉盈虧平衡運(yùn)價(jià)（萬美元天）555自有阿芙拉年收入976自有阿芙拉年毛利495油輪收入合計(jì)889油輪毛利合計(jì)-486資料來源：算43. 中遠(yuǎn)海：船隊(duì)總量大，結(jié)構(gòu)均衡公司船隊(duì)數(shù)量全球第一，船隊(duì)具備規(guī)模優(yōu)勢(shì)。公司油輪船隊(duì)運(yùn)數(shù)量世界第，覆蓋了主流的油輪船型是全球船型最齊全的油輪船隊(duì)截至 202 年6月 0 日公共擁有和控制油輪運(yùn)力 11 艘235 萬載重噸所屬合營(yíng)及聯(lián)營(yíng)公司共擁有油輪力 4 艘3 萬載重噸。其外貿(mào)油自有運(yùn)力 71 ，共 77 萬載重噸；租入運(yùn)力1 ，共 31 萬載重；分船型看，自有 LC 49 艘共 150 萬載重噸，租入 LC 1 艘共 31 萬載重噸，自有蘇伊士型 5