2022年中國免稅業(yè)市場空間及行業(yè)增量空間分析預(yù)測

2022年中國免稅業(yè)市場空間及行業(yè)增量空間分析預(yù)測

一、中國免稅業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀分析

（一）政策驅(qū)動型行業(yè)：宏觀調(diào)控下的微觀實現(xiàn)手段

免稅是指部分國家和地區(qū)授權(quán)一家或幾家企業(yè)，允許其在運輸工具、口岸或市內(nèi)設(shè)立門店，向出入境旅客銷售免稅商品的旅游零售行業(yè)。目前，全球免稅店主要有出入境免稅店、離島免稅店及市內(nèi)免稅店。根據(jù)銷售場所及供應(yīng)對象的不同，免稅店又可劃分為機場免稅店、機上免稅店、邊境免稅店、外輪供應(yīng)店、客運站免稅店、火車站免稅店等。

免稅包括免稅購物和退稅購物兩種形式，其中免稅購物是指免去商品進口環(huán)節(jié)的關(guān)稅、消費稅和增值稅等，主要有化妝品、香水、箱包、首飾、手表、服裝服飾、食品、玩具、煙、酒等，通常為進口商品，購買人群既有本國人員，也有境外人員；退稅購物是指買完商品后再辦理增值稅、消費稅退稅手續(xù)，針對的商品主要為個人使用的消費品，適用對象一般為境外人員，一般而言退稅的稅收減免程度弱于免稅購物，且流程更加復(fù)雜。

重點看免稅購物，免稅商品免稅額的具體計算公式如下：免稅商品免除的稅額=完稅價格×關(guān)稅稅率+（完稅價格+關(guān)稅稅額）/（1-消費稅率）*消費稅+（完稅價格+關(guān)稅稅額）/（1-消費稅率）*增值稅率。

免稅商品免除進口關(guān)稅及消費稅和增值稅

一般而言，護膚品、香水、彩妝、煙酒的免稅價格比起國內(nèi)市場價基本都低20%以上，部分商品甚至便宜40%至50%，免稅商品價格優(yōu)勢明顯。

國內(nèi)免稅從形態(tài)來看主要包括出入境離境免稅（含市內(nèi)免稅等）、離島免稅兩大方面，一類主要針對出入境人群，一類則針對出島人群。目前來看，傳統(tǒng)出入境免稅主要由京滬廣機場免稅貢獻，海南離島免稅呈現(xiàn)高增長態(tài)勢。

國內(nèi)免稅業(yè)務(wù)形態(tài)拆分

我國對免稅業(yè)實行“統(tǒng)一經(jīng)營、統(tǒng)一組織進貨、統(tǒng)一制定零售價格、統(tǒng)一制定管理規(guī)定”的政策，各類免稅業(yè)態(tài)均以授權(quán)牌照、指定專營公司的模式運營。我國目前共有7家獲得免稅業(yè)牌照的企業(yè)：分別為中免、日上免稅行（已被中免收購）、海免（擬注入中國國旅）、珠免、深免、中出服、中僑免稅；其中中免是唯一經(jīng)國務(wù)院授權(quán)在全國范圍內(nèi)開展免稅業(yè)務(wù)的國有專營公司。2017年-2018年，中免集團先后收購日上中國和日上上海51%股權(quán)，近期啟動整合海免，根據(jù)統(tǒng)計，國旅旗下中免+日上合計市占率接近80%。免稅巨頭強強聯(lián)合，中免集團一家獨大市場格局已然形成，將坐享行業(yè)發(fā)展&政策紅利。

我國擁有免稅業(yè)牌照企業(yè)

免稅品主要免除的是進口關(guān)稅、消費稅、增值稅等中央稅收環(huán)節(jié)，其本質(zhì)是中央對稅收

紅利的一種讓渡。尤其在我國，免稅業(yè)自誕生伊始，就屬于中央為落實宏觀層面戰(zhàn)略所采取的一項微觀調(diào)節(jié)手段。如80-90年代初期，我國免稅業(yè)的興起主要就是為國家解決資本、外匯“雙缺口”，賺取外匯，其主要服務(wù)對象以海內(nèi)外旅游者、外交人員、國際海員、華僑為主。因此，免稅業(yè)的發(fā)展本質(zhì)上需依托政策驅(qū)動。

（1）實現(xiàn)內(nèi)需擴大和平衡貿(mào)易收支的政策目標(biāo)。隨著我國人均收入的快速增長，國內(nèi)居民對奢侈品、中高檔消費品日益增長的需要與我國非奢侈品生產(chǎn)國、關(guān)稅壁壘之間的矛盾，導(dǎo)致國人在中高檔消費品領(lǐng)域的需求被擠向海外。2017年我國居民境外消費總額高達2500億美元，而由此導(dǎo)致的旅游服務(wù)貿(mào)易逆差，每年高達1.6萬億元人民幣。而通過提升免稅銷售額，一方面可以回流海外消費，另一方面也可平衡旅行服務(wù)上產(chǎn)生的巨額貿(mào)易收支逆差，一舉雙得，實現(xiàn)擴大內(nèi)需和平衡貿(mào)易收支的政策目標(biāo)。

（2）國內(nèi)旅游產(chǎn)業(yè)缺乏核心吸引要素，國際競爭力孱弱。受旅行預(yù)算（金錢、時間）約束，國與國之間的旅游產(chǎn)業(yè)存在顯著的替代效應(yīng)，旅客在一國花費的旅游消費及旅游時間必然會降低其在另一國的旅游消費和時間。從我國當(dāng)前入境游客構(gòu)成看，雖每年接待1.3億左右的入境游客，但主要由港澳臺同胞構(gòu)成，外籍游客人數(shù)僅2000余萬人，不及美英等發(fā)達國家，旅游產(chǎn)業(yè)的國際競爭力亟待提升，也亟需重要的旅游要素以挖掘入境旅游市場。

我國入境游接待人次構(gòu)成

（二）免稅購物滲透率及市內(nèi)免稅政策情況

1、中國免稅業(yè)規(guī)模占世界比重較低，國民免稅購物滲透率低于韓國

據(jù)統(tǒng)計，中國消費者買走全球46%（1168億美元）的奢侈品，但其中78%（910億美元）的消費發(fā)生在國外。2016年商務(wù)部等10部門聯(lián)合印發(fā)《國內(nèi)貿(mào)易流通“十三五”發(fā)展規(guī)劃》，明確提出引導(dǎo)海外消費回流。免稅品市場與奢侈品市場的銷售品類&目標(biāo)受眾重合度高，且免稅店是消費者購買奢侈品的重要途徑，因此免稅行業(yè)將承擔(dān)吸引國人海外消費回流的重任。2017年全球免稅銷售額達686億美元，其中中國免稅銷售額約321億元/僅占全球6.8%份額，伴隨政策引導(dǎo)和扶持，國內(nèi)免稅業(yè)市場空間巨大。

全球免稅商品品類分布

中國消費者境外消費渠道分布

中國免稅品整體銷售規(guī)模占全球比重僅為6.5%。2017年我國免稅業(yè)銷售收入約310億元人民幣，按6.7的美元兌人民幣匯率均值計算，僅占全球免稅銷售規(guī)模的6.5%和亞太地區(qū)的15%，與我國在全球和亞太地區(qū)的經(jīng)濟地位并不匹配。

我國居民免稅購物滲透率在10-23%，遠低于鄰國韓國70-80%水平。按2018年的免稅銷售規(guī)模測算，扣除海南離島免稅銷售后，出入境口岸店的免稅銷售規(guī)模約294億元。目前機場渠道旅客的每人次消費金額離8000元免稅購物額度的一半還有很大距離，考慮到目前京滬機場免稅購物超200億。保守假設(shè)下，取機場旅客的平均消費800-2000元，可知2018年我國居民的境內(nèi)免稅購物滲透率在10-23%之間，而韓國2009-2018年的居民的境內(nèi)免稅購物滲透率均保持在70-80%之間。若進一步考慮2018年我國離島免稅購物范圍進一步放寬至乘船離島旅客，則兩國滲透率的差距還將進一步拉大。

中、韓居民免稅購物滲透率對比

除出境游滲透率帶來的影響，導(dǎo)致中韓居民免稅購物滲透率迥異的原因在于：（1）國內(nèi)居民免稅購物渠道仍受限；（2）機場免稅購物轉(zhuǎn)化率仍有提升空間：

（1）消費渠道受限：國人市內(nèi)免稅仍未放開，抑制部分需求。相較于機場免稅店較為有限的購物時間和購物空間，市內(nèi)店對購物時間沒有限制，且空間較大，也有利于商品的展示和銷售。從韓國經(jīng)驗看，國民免稅消費約50%發(fā)生在市內(nèi)，其次才是機場和離島。而當(dāng)前我國免稅銷售收入中，機場+口岸+離島免稅貢獻約80-85%，機上免稅約10-15%，市內(nèi)免稅店占比不到1%。

按渠道分中國免稅業(yè)收入結(jié)構(gòu)

韓國國民免稅購物渠道

（2）機場商業(yè)運營能力有待提升，免稅店轉(zhuǎn)化率提升空間仍存。目前，國內(nèi)機場旅客的免稅購物轉(zhuǎn)化率仍然較低。2018年，?？诿捞m機場免稅店的旅客轉(zhuǎn)化率僅9.6%；按每購物人次消費2000元計算，則2018年首都及浦東機場的旅客轉(zhuǎn)化率僅為30-40%，2017年仁川機場的轉(zhuǎn)化率預(yù)計50%左右。由此可見，國內(nèi)機場在提高旅客免稅購物轉(zhuǎn)化率上仍有較大空間，而我國機場旅客免稅購物轉(zhuǎn)化率較低主要有三點原因：其一，最直接的原因在于，我國機場免稅店面積較小，品牌店數(shù)量少。仁川機場擁有免稅店156家，品牌專營店70余家，經(jīng)營面積約2.5萬平；迪拜機場免稅店面積接近4萬平，運營的品牌數(shù)量超過300個。而國內(nèi)最大的浦東機場免稅經(jīng)營面積僅1萬平不到，免稅店面11個，品牌專營店也較少。未來伴隨浦東機場衛(wèi)星廳擴建，免稅經(jīng)營面積翻倍疊加日上運營持續(xù)優(yōu)化，預(yù)計上海機場的免稅店的旅客轉(zhuǎn)化率仍有較大提升空間；首都及白云機場短期面積擴大較難，但運營商仍可通過增加促銷活動等方式提高旅客轉(zhuǎn)化率。其二，購物場景的氛圍感較弱，不論是首都機場、浦東機場，亦或是新建的白云機場T2航站樓，與國外機場在購物體驗和購物氛圍上依然存在差距；其三，韓國運營商早于2000年就推出了線上免稅購物，支持出入境旅客提前線上選購，線下機場提貨。國內(nèi)的在線免稅購物平臺開始起步，目前蕭山機場、白云機場已經(jīng)可以進行線上免稅預(yù)訂。

主要樞紐機場免稅店經(jīng)營面積對比

中國富裕階層考慮境外奢侈品購物的因素

2、海外免稅業(yè)發(fā)展情況：亞太市內(nèi)占比高，韓國免稅發(fā)展路徑值得借鑒

全球范圍看，機場、市內(nèi)及離島共同構(gòu)成免稅銷售的主要場景。截至2017年，全球免稅業(yè)銷售總額為693億美元，同比+9.5%，其中機場、其他（市內(nèi)、離島等）是全球免稅業(yè)的主要銷售渠道，2017年二者合計貢獻了行業(yè)銷售規(guī)模的94%，收入增速也顯著高于機上和郵輪渠道。

按渠道分全球免稅業(yè)收入

按渠道分全球免稅業(yè)收入增速

受貿(mào)易政策、免稅政策等因素影響，亞太地區(qū)市內(nèi)店占比高，歐洲則以機場為主。分洲際看，歐洲、中東、非洲均以機場渠道為主，但亞太地區(qū)機場與市內(nèi)店的占比較為接近。其中，歐洲地區(qū)機場免稅銷售占比遠高于市內(nèi)店，主要因歐盟內(nèi)部無關(guān)稅壁壘，且市內(nèi)免稅店以退還增值稅（約5%~20%），為主，手續(xù)繁瑣，價格相較于有稅商店并無優(yōu)勢（有稅商店往往也可退稅），因此顧客多選在可免除關(guān)稅的機場購物。反觀亞太地區(qū)，市內(nèi)免稅店不僅免除進口關(guān)稅，還免除增值稅/消費稅，價格較有稅商店存明顯優(yōu)勢，兼之市內(nèi)免稅店的便利性和良好的購物體驗，在世界第一大免稅市場韓國，市內(nèi)免稅店已成為絕對主要的免稅購物場景。

按渠道分各洲免稅銷售收入結(jié)構(gòu)

按渠道分韓國免稅銷售結(jié)構(gòu)

從鄰國韓國的免稅業(yè)發(fā)展歷程看，其免稅業(yè)發(fā)展的動因與我國相似。從其發(fā)展結(jié)果看，韓國憑借豐富的免稅購物渠道，完成了截留國人消費，吸引、挖掘外國客群消費的雙重使命：

根據(jù)梳理總結(jié)，韓國免稅業(yè)自1967年誕生起分別經(jīng)歷了“賺取外匯-引導(dǎo)消費回流挖掘外國旅客消費”三個階段，在這一過程中，韓國政府通過免稅業(yè)的發(fā)展取得了三個重要成果：

一是實現(xiàn)了截留國人消費和挖掘入境外國游客消費的雙重目標(biāo)。截至2018年，韓國居民的境內(nèi)免稅購物滲透率超過70%；發(fā)達的市內(nèi)店體系使外國游客的免稅購物總額占比由2006年的35%上升至2017年的74%。

二是依托本土免稅市場的壯大，培育出了樂天、新羅兩大免稅龍頭，二者憑借規(guī)模優(yōu)勢，介

入國際免稅市場的競爭。

三是依托市內(nèi)店，韓國持續(xù)保持全球第一大免稅市場的地位。豐富的免稅購物渠道支撐下，

韓國2018年免稅銷售規(guī)模同比增長35%至172億美元，在這一過程中，市內(nèi)免稅店發(fā)揮了巨大的作用，其銷售規(guī)模已占據(jù)韓國免稅銷售總額的80%。

按渠道分韓國免稅業(yè)銷售收入結(jié)構(gòu)

主要為吸引外國游客，賺取外匯，促進消費。韓國于1967年首次在首爾機場開設(shè)機場免稅店，后于1979年在首爾設(shè)立市內(nèi)免稅店，是世界上第一家市內(nèi)型態(tài)的免稅店，主要面向駐韓美軍士兵等外籍客群。

第二階段（1980-2000）：為引導(dǎo)消費回流，90年代開始調(diào)升居民免稅購物額度。隨著韓國人均GDP在1989年突破5000美元以及韓元升值，韓國出境游市場開始出現(xiàn)井噴，1989-1996年韓國出境游人次復(fù)合增速高達26%，但由此也帶來國內(nèi)消費外流的問題，韓國經(jīng)常項目差額由1989年的42億美元下降至1996年的-238億美元。為引導(dǎo)消費回流，韓國政府自1985-1996年開始逐步將本國居民出境免稅額度由500美元逐步調(diào)高至1000、2000美元。

第三階段（2000年以后）：兼顧消費回流和挖掘外國游客消費潛力，市內(nèi)免稅吸引外國人消費。2000年后，引導(dǎo)居民消費回流仍是韓國政府的重要目標(biāo)，如2006年韓國政府再次將國人出境免稅購物限額提升至3000美元以滿足國民購物需要。此外，2002年后受益于日韓世界杯召開、韓流文化的傳播，以及旅游產(chǎn)業(yè)的定位在韓國國內(nèi)不斷提高（由國家戰(zhàn)略性產(chǎn)業(yè)提升為國家核心產(chǎn)業(yè)），韓國入境游市場步入高速增長階段。根據(jù)數(shù)據(jù)，2003年韓國入境游市場每年接待475萬外國游客，至2016年該數(shù)字已上升至1724萬，其中中國游客由2003年的51萬大幅上升至2016年的807萬，占韓國入境旅游人數(shù)的46%。

在此期間，韓國政府在旅游政策和配套旅游要素層面發(fā)力：一方面，韓國政府通過實施《振興旅游業(yè)實施法案》、放松中國和東南亞旅客簽證政策等措施，大力拓展外國客群，吸引了一批購買力極強的中國游客至境內(nèi)免稅店消費；另一方面，韓國政府在供給側(cè)不斷嘗試創(chuàng)新和突破，通過開發(fā)各種旅游要素資源占據(jù)外國旅客的心智并深度挖掘其消費潛力（如濟州島、江源道的博彩業(yè)務(wù)等）。最終，韓國于2008年超越英國成為世界第一大免稅市場，呈現(xiàn)出市內(nèi)店銷售占比、外國游客消費占比雙高的特征。

二、中國免稅業(yè)未來發(fā)展空間預(yù)測

（一）、消費回流視角：韓國代購消費回流，有望帶來800億元左右增量

在新電商法實施后，1Q19中國人在韓國免稅購物消費金額仍高達254億元人民幣，占韓國免稅業(yè)整體銷售比重的76.7%。按這一比例推算，預(yù)計2018年中國居民在韓國免稅購物金額超過800億元人民幣，僅該部分免稅消費回流50%，就已接近乃至超過2018年中國國內(nèi)的免稅銷售額。

按顧客國籍分1Q19韓國免稅業(yè)銷售情況

（二）、滲透率視角：中國10-23%VS韓國70-80%，遠期規(guī)模775億

簡單采用國人海外消費規(guī)模的一定比例，計算國內(nèi)免稅銷售規(guī)模并不嚴謹，滲透率更有借鑒意義。即使國內(nèi)免稅市場發(fā)達如韓國，其國人在海外的消費規(guī)模依然龐大。2016年，韓國游客境外刷卡消費總額仍高達143億美元/+7.8%，,創(chuàng)下了韓國人海外刷卡消費總額單年最高紀(jì)錄。而滲透率作為常用的測算市場規(guī)模、空間的經(jīng)濟指標(biāo)，對于判斷未來中國免稅業(yè)的規(guī)模更有借鑒意義。測算出2018年中韓兩國居民境內(nèi)免稅購物滲透率分別為10%-23%、70-80%，相差懸殊。若假設(shè)2018年人均消費金額維持不變，未來我國居民境內(nèi)免稅購物滲透率提高至50%，則國內(nèi)免稅銷售規(guī)模有望增長至775億元。

（三）、按銷售渠道計算，2022年市場規(guī)?？蛇_898億元

綜合而言，預(yù)計2019至2022年，在存量渠道自然增長及新增免稅購物渠道的共同作用下，中國免稅業(yè)有望在2022年達到898億元，期間CAGR約22%：現(xiàn)有免稅渠道2019-2022年銷售規(guī)模測算主要新增免稅渠道2019-2022年銷售規(guī)模測算（億元）

三、存量改善可期，增量空間廣闊

（一）存量渠道的增長空間不應(yīng)忽視

1、被低估的白云機場：經(jīng)營面積擴大+品類優(yōu)化+航線網(wǎng)絡(luò)擴展=客單價提升同為國內(nèi)三大機場，白云機場過往免稅銷售落后于京滬。2016-2017年廣州白云機場免稅銷售額始終徘徊在2-3億元之間，2017年免稅業(yè)務(wù)的人均客單價僅為20元，與同為一線的京滬機場（上海274元/人次、北京257元/人次）相比有云泥之別。

除了受香港分流因素，過往白云機場免稅業(yè)務(wù)銷售不樂觀的原因還包括：

（1）原有T1存在經(jīng)營面積小、品牌少、品類老化等問題；（2）歐美航線少，客源質(zhì)量較差。2018年四大機場經(jīng)營指標(biāo)對比

注：航線網(wǎng)絡(luò)可能存在統(tǒng)計不全，但仍可大致反映整體情況

而隨著白云T2航站樓于2018年9月正式投用，過往制約白云機場免稅客單價的因素正在逐步解除：

（1）T2開業(yè)推動免稅經(jīng)營面積擴大，白云免稅品牌/品類豐富度提升。隨著2018年8月白云T2新航站樓開始運營，目前白云機場整體經(jīng)營面積增加至5944平，門店裝修全部翻新，帶動一線香化品牌全面介入，其中關(guān)鍵的香化部分品牌數(shù)量約50余個，基本與浦東T2日上店香化品牌數(shù)量相當(dāng)，預(yù)計由此帶來的旅客轉(zhuǎn)化率提升是驅(qū)動白云機場實現(xiàn)免稅收入大幅增長的主要原因。

（2）整體折扣力度提升，熱門產(chǎn)品定價向日上靠近。根據(jù)實地走訪情況，白云機場目前免稅優(yōu)惠促銷力度較大，如香化全場9.5折，部分單品8.5折起，熱門單品SKII有折上折，最終銷售價格優(yōu)于日上；二是熱門產(chǎn)品價格與日上上海相差甚小。受益于此，了解到目前白云的代購活動較過去更為活躍，而代購較一般旅客單次消費金額更高，這對客單價的提升也是有利因素。

（3）航線網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化+承接香港機場分流，國際旅客質(zhì)量未來有望改善。一方面，目前白云機場已開始大力推進國際樞紐建設(shè)，未來將通過引入國外航司、新增高附加值國際航線，吸引區(qū)域內(nèi)的國際旅客；另一方面，機場的航線網(wǎng)絡(luò)也不離開主基地航空公司的支持。目前，白云的主基地航司南航已退出天合聯(lián)盟，并構(gòu)建“廣州-北京”雙樞紐戰(zhàn)略的重要一級，未來南航將繼續(xù)優(yōu)化其在白云機場的國際航線網(wǎng)絡(luò)，并借助戰(zhàn)略合作伙伴美國航空豐富的國際航線資源增加其國際市場份額。此外，由于香港國際機場產(chǎn)能已達到瓶頸，其三跑道需待2022年方可落成，白云機場還可承接部分香港機場溢出客流，帶動旅客質(zhì)量的整體提升。

預(yù)計隨著19年T2免稅店迎來完整運營年度，白云免稅銷售收入有望超20億。2016-2017年白云機場免稅客單價不超過25元/人次，遠低于京滬機場。而據(jù)測算，2018年白云T2開業(yè)后（即9-12M18）月均免稅銷售收入已達1.6億，客單價109元。進一步考慮T2免稅銷售初期存在經(jīng)營上的爬坡期，則1.6億的銷售額、109元的客單價還只是被低估的平均值，實際上到11-12月的月均銷售和客單價應(yīng)高于這兩個值，尤其是價格優(yōu)勢逐步被代購發(fā)現(xiàn)后?？紤]以上因素，預(yù)計19年白云客單價有望進一步提升：假設(shè)19年白云客單價提升至120元，國際旅客吞吐量增長10%，則白云收入規(guī)模有望提升至24億元，凈利潤有望接近2.2億元。中長期看，在白云機場航線網(wǎng)絡(luò)進一步豐富、大灣區(qū)建設(shè)帶動更多國際客流以及區(qū)域內(nèi)居民收入水平逐步提升的合力下，白云機場遠期客單價或可向京滬當(dāng)前水平靠攏，屆時收入規(guī)模有望提升至62億元以上，假設(shè)毛利率、費用率維持，則對應(yīng)凈利潤可達4.7億元。不同情景下白云機場收入、凈利潤

3、免稅面積擴大、國際旅客占比提升將驅(qū)動京滬機場免稅銷售持續(xù)增長

衡量機場免稅銷售潛力主要看兩個指標(biāo)：（1）國際旅客吞吐量；（2）客單價。其中，國際旅客吞吐量包含了國內(nèi)-國際，以及國際-國際兩個變量，對應(yīng)機場的中轉(zhuǎn)率指標(biāo)。客單價則涉及旅客轉(zhuǎn)化率和人均消費金額。

從國際旅客吞吐量看：2018年，國內(nèi)旅客吞吐量最大的京滬機場國際旅客占比分別為42%、27%，遠低于其他國際性樞紐機場。此外，受歷史因素制約，我國大型機場中轉(zhuǎn)服務(wù)流程也較為欠缺，旅客中轉(zhuǎn)時間長、流程復(fù)雜，導(dǎo)致國際中轉(zhuǎn)旅客占比較低。直觀數(shù)據(jù)對比，首都、浦東機場國際中轉(zhuǎn)旅客占比分別為10.7%、12.5%，而亞特蘭大機場國際旅客中轉(zhuǎn)比例高達64%，洛杉磯、首爾仁川機場、東京成田機場的中轉(zhuǎn)旅客占比則在16%-19%。

從客單價看：如果直觀對比客單價，目前京滬機場免稅客單價水平已超越首爾、迪拜等機場。

當(dāng)前國內(nèi)機場旅客的免稅購物轉(zhuǎn)化率依然較低。未來隨著旅客免稅購物轉(zhuǎn)化率的提升，預(yù)計浦東機場客單價水平仍有10%以上的提升空間，首都機場的客單價提升空間預(yù)計在20%以上。

主要樞紐機場國際旅客占比

2018年主要樞紐機場旅客購物轉(zhuǎn)化率

目前浦東機場和首都機場均有較多利好因素，為其改善國際旅客占比和客單價提供空間。一是面積擴大：2019年浦東機場衛(wèi)星廳開設(shè)后，免稅經(jīng)營面積將擴大一倍至1.9萬平；二是，時刻的增長將進一步提升又可為其時刻容量的增長提供可能，如2018年白云T2落成后，民航局給予其19夏秋航季的時刻增速達6%，遠高于115號文限定的時刻增速。而對于首都機場來說，過去兩年受硬件限制，其客流增長已經(jīng)趨緩，但隨著大興機場開航后承接部分首都機場國內(nèi)、國際班，預(yù)計首都機場自2021/22冬春航季始可開始新增航班，尤其是國際直飛和國際中轉(zhuǎn)航班，以完成其打造國際樞紐機場的目標(biāo)。

4、香港機場煙酒店迎來完整運營年度，未來減虧概率大

高扣點、開辦費及店面接收時點拖累2018年業(yè)績。2017年4月5日，中免集團聯(lián)合國際知名旅游零售商拉格代爾成立合資公司，并成功中標(biāo)香港國際機場免稅煙標(biāo)段8個店面總計約3400平方米的經(jīng)營面積。但由于香港機場煙酒免稅店前期開辦費用較高，以及門店開業(yè)和租金支付時間不同步影響，2018年公司香港機場煙酒免稅店預(yù)計虧損1億。

2013-2018年香港機場旅客吞吐量（千萬）

中免香港機場煙酒免稅店權(quán)益利潤預(yù)測（億元）

隨著2019年迎來完整運營年度，預(yù)計香港店虧損將進一步收窄。一方面，18年上半年保底租金無收入覆蓋，隨著19年實現(xiàn)完整運營，該部分固定成本將被抵消；另一方面，依托拉格代爾在洋酒方面的優(yōu)勢以及公司與茅臺集團的深入合作，香港機場店的煙酒毛利率或高于國內(nèi)機場。

參照香港機場過往免稅經(jīng)營數(shù)據(jù)，2016年香港機場免稅銷售收入約60億元，其中煙酒與香化銷售占比相當(dāng)，若按Dufry免稅業(yè)務(wù)凈利率計算（2017年估算約5%），對應(yīng)煙酒店成熟狀態(tài)下凈利潤可接近1個億，考慮中免在與拉格代爾的合資公司中權(quán)益占比80%，預(yù)計可為中免貢獻凈利潤約8000萬。

（二）增量渠道：市內(nèi)+離島貢獻最大增量，新零售布局值得關(guān)注

存量渠道的增長主要受益于公司近年來在規(guī)模和運營方面的提升，其中包括采購談判、店面運營、外部環(huán)境改善等多個方面。除此之外，隨著政策放寬，銷售渠道和場景的拓展，未來新設(shè)的增量渠道將成為公司業(yè)績增長的主要來源。

1、京滬市內(nèi)店：利潤的最大政策彈性來源

為引導(dǎo)消費回流，自2011年以來我國陸續(xù)頒布了較多政策以支持免稅業(yè)的發(fā)展，但從已頒布的政策來看，主要聚焦于機場、口岸進出境和離島免稅，市內(nèi)店政策仍處空白之中。

而參考前述韓國免稅業(yè)發(fā)展過程，當(dāng)前宏觀背景下，國家若希望進一步引導(dǎo)消費回流，擴大國內(nèi)市場需求，放開國人離境市內(nèi)免稅是一個較為可行的政策選項：

中國免稅業(yè)重要政策梳理

（1）國民免稅購物滲透率低，增設(shè)市內(nèi)渠道有利于激發(fā)居民購物需求。一方面，當(dāng)前存量大型機場旅客容量均接近飽和，在購物轉(zhuǎn)化率存在瓶頸背景下，發(fā)展市內(nèi)免稅店將進一

步刺激居民的免稅購物滲透率。同時，從中出服上海進境市內(nèi)免稅店的開業(yè)狀況及麥肯錫對國內(nèi)富?？腿旱恼{(diào)研數(shù)據(jù)看，國內(nèi)居民也更偏好于市內(nèi)店進行免稅購物；

市內(nèi)免稅店為中國富?？腿褐饕徫锏攸c

（2）韓國經(jīng)驗表明，市內(nèi)店對挖掘外國人入境旅游消費大有裨益。從韓國經(jīng)驗看，市內(nèi)店是外國旅客最重要的購物場景，也是吸引外國游客到訪的旅游要素。從目前我國情況，入境游增長乏力。同時，對于存量的2900萬人次的外籍入境游客，其消費潛力仍待挖掘。

參照目前國內(nèi)已有運營數(shù)據(jù)的進境市內(nèi)店經(jīng)營模型，對國人免稅政策放開后中免京滬市

內(nèi)店的收入、利潤進行模擬：

（A）由于進境市內(nèi)店回國補購意義更強，理論上客單價應(yīng)低于出境市內(nèi)店，同時考慮中免在品牌/品類豐富度、價格等方面較中出服更具優(yōu)勢，假設(shè)中免市內(nèi)店較現(xiàn)有進境市內(nèi)店有50%的客單溢價，但若以韓國經(jīng)驗看，韓國居民在市內(nèi)店的消費金額是其在機場渠道的2.1倍。

（B）考慮到中免的規(guī)模優(yōu)勢，暫時保守假設(shè)中免市內(nèi)店毛利率在50%；

（C）暫不考慮扣點率的影響（預(yù)計5%-8%），銷售費用率與進境店持平，但中免在裝修及租金上等管理費用上將花費更多；中免京滬市內(nèi)免稅店利潤預(yù)測

從結(jié)果看，中免京滬市內(nèi)店成熟期坪效約67.6-93.0萬元/平方米/年，凈利率約18%，合計貢獻權(quán)益利潤6.8億元（假設(shè)北京店全資，上海店權(quán)益比例51%），相當(dāng)于增厚2018年業(yè)績的22%。

為

驗證坪效的合理性，對比了小米之家、蘋果專賣店、首都機場、上海兩場免稅店的坪效數(shù)據(jù)，結(jié)果顯示測算的坪效介于目前坪效最高的市內(nèi)連鎖品牌店和機場免稅店之間。

不同品牌零售店坪效對比

2、離島免稅：政策放寬背景下，2019-21年離島免稅仍將維持高雙位數(shù)增長

歷經(jīng)7次政策調(diào)整后，目前海南島的離島免稅政策已在：（1）銷售對象；（2）購物次數(shù)；(3)品類范圍;(4)購物額度方面較日本沖繩、韓國濟州島顯現(xiàn)優(yōu)勢。2018年，海南離島免稅銷售總額達101億元，同比增長26%，超越濟州島成為全球最大的離島免稅購物地。

2019年之前，海南離島免稅可分為兩大區(qū)域：其一是位于三亞的中