2022年生豬養(yǎng)殖行業(yè)深度分析報(bào)告

2022年生豬養(yǎng)殖行業(yè)深度分析報(bào)告TOC\o"1-5"\h\z\o"CurrentDocument".走進(jìn)生豬養(yǎng)殖行業(yè) 4\o"CurrentDocument"主要類別介紹 5\o"CurrentDocument"生豬養(yǎng)殖周期 6\o"CurrentDocument"生豬養(yǎng)殖行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈 6\o"CurrentDocument".我國是全球最大的生豬產(chǎn)出國，豬肉是居民第一大消費(fèi)品類 7\o"CurrentDocument"我國是全球最大的生豬產(chǎn)出國 7\o"CurrentDocument"豬肉是我國居民的第一大消費(fèi)品類 8\o"CurrentDocument".我國生豬養(yǎng)殖行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模超萬億，集中度有較大的提升空間 8\o"CurrentDocument".1我國生豬養(yǎng)殖行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模龐大 8\o"CurrentDocument".2我國生豬養(yǎng)殖行業(yè)集中度低，未來有較大的提升空間 92.1我國生豬養(yǎng)殖行業(yè)集中度低，規(guī)模養(yǎng)殖趨勢(shì)顯現(xiàn) 92.2我國生豬養(yǎng)殖集中度與規(guī)模化養(yǎng)殖有較大的提升空間 10\o"CurrentDocument"3.3多因素推動(dòng)我國生豬養(yǎng)殖行業(yè)集中度與規(guī)?；B(yǎng)殖程度提高 11\o"CurrentDocument".生豬養(yǎng)殖行業(yè)有望在2022年迎來向上拐點(diǎn) 15\o"CurrentDocument"1我國生豬養(yǎng)殖處于第四輪豬周期的下行階段 15\o"CurrentDocument"2生豬養(yǎng)殖行業(yè)產(chǎn)能去化趨勢(shì)顯現(xiàn) 16\o"CurrentDocument"3生豬價(jià)格近期再次步入下行通道，企業(yè)虧損加大或加速豬周期進(jìn)程 19\o"CurrentDocument"4豬糧比已跌至三級(jí)預(yù)警區(qū)間 20\o"CurrentDocument".重點(diǎn)公司對(duì)比分析 20\o"CurrentDocument"1業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)對(duì)比分析 21\o"CurrentDocument"生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)模式對(duì)比分析 22\o"CurrentDocument"生豬出欄量與業(yè)績(jī)對(duì)比分析 24\o"CurrentDocument"4財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)比分析 25\o"CurrentDocument"激勵(lì)計(jì)劃分析 27\o"CurrentDocument".對(duì)標(biāo)國際生豬企業(yè)巨頭——萬洲國際 29\o"CurrentDocument"1核心戰(zhàn)略：品牌收購，全產(chǎn)業(yè)鏈布局 30\o"CurrentDocument"2業(yè)務(wù)特點(diǎn)：肉制品系主要?jiǎng)?chuàng)收來源，美國業(yè)務(wù)占比最高 31\o"CurrentDocument"3業(yè)績(jī)分析：萬洲國際業(yè)績(jī)?cè)谪i周期下的抗壓能力較強(qiáng) 31\o"CurrentDocument"4盈利能力分析：盈利能力波動(dòng)幅度較小，費(fèi)用結(jié)構(gòu)有所優(yōu)化 32\o"CurrentDocument".投資策略 32\o"CurrentDocument". 風(fēng)險(xiǎn)提示 32插圖目錄圖1：商品豬主要類別 5圖2：生豬養(yǎng)殖周期 6圖3：生豬養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)鏈 6圖4：2020年部分國家生豬產(chǎn)量（億頭） 7圖5:2016-2020年部分國家生豬產(chǎn)量占比（%） 7圖6：我國居民人均豬肉消費(fèi)量（千克/年） 8圖7:我國居民人均肉類消費(fèi)結(jié)構(gòu)（％） 8圖8：2016-2021年前三季度我國生豬養(yǎng)殖行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模（萬億元） 8圖9：2021H1我國生豬養(yǎng)殖行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局（％） 9圖10：我國生豬出欄500頭以上養(yǎng)殖場(chǎng)出欄量占比提高（％） 10圖11：我國生豬養(yǎng)殖年出欄戶數(shù)占比（％） 10圖12：2019年美國生豬養(yǎng)殖行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局（%） 10圖13:2020年部分國家生豬規(guī)模化養(yǎng)殖對(duì)比（％） 10圖14：我國生豬年出欄1-49頭戶數(shù)與增速（萬戶，％） 12圖15： 2000-2020年我國城鎮(zhèn)化率（%） 14圖16： 2020年主要國家城鎮(zhèn)化率（%） 14圖17：豬周期傳導(dǎo)路徑 15圖18：我國22省市平均生豬價(jià)格與豬周期走勢(shì) 16圖19：能繁母豬存欄同比與環(huán)比（％） 17圖20：生豬存欄同比與環(huán)比（％） 17圖21：能繁母豬存欄量（萬頭） 18圖22:生豬存欄量（萬頭） 18圖23： 22省市平均生豬價(jià)格（元/公斤） 19圖24:生豬養(yǎng)殖利潤（元/頭） 19圖25：豬糧比 20圖26： 2016-2021年我國主要生豬養(yǎng)殖公司出欄量（萬頭） 24圖27：我國主要生豬養(yǎng)殖公司生豬業(yè)務(wù)2021年?duì)I業(yè)收入與CAGR5（億元，%） 25圖28：2016-2021H1我國主要生豬養(yǎng)殖公司生豬業(yè)務(wù)毛利率對(duì)比（%） 25圖29：2016-2021年前三季度我國主要生豬養(yǎng)殖公司資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)比（％） 26圖30：2021年1-9月主要生豬養(yǎng)殖企業(yè)經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流對(duì)比（億元） 26圖31:2016-2021年1-9月主要生豬養(yǎng)殖企業(yè)經(jīng)凈現(xiàn)比對(duì)比 26圖32：萬洲國際全球化布局 29圖33：萬洲國際發(fā)展歷程 30圖34：2021年前三季度萬洲國際產(chǎn)品結(jié)構(gòu)（%） 31圖35: 2021年前三季度萬洲國際區(qū)域結(jié)構(gòu)（%） 31圖36：萬洲國際主營業(yè)務(wù)收入與增速（百萬美元，％） 31圖37:萬洲國際歸母凈利潤與增速（百萬美元，%） 31圖38：萬洲國際毛利率與凈利率（％） 32圖39:萬洲國際期間費(fèi)用率（％） 32表格目錄表1：種豬品類介紹 5表2：截至2019年12月底各省能繁母豬存欄量降幅 11表3：近幾年我國出臺(tái)的生豬養(yǎng)殖規(guī)?；饕?13表4：近幾年我國出臺(tái)的相關(guān)環(huán)保政策文件 14表5： 2006年至今我國經(jīng)歷的四次豬周期 16表6：2018-2021年前三季度生豬養(yǎng)殖企業(yè)資本性支出（億元,%） 17表7：2018-2021年前三季度生豬養(yǎng)殖企業(yè)生產(chǎn)性生物資產(chǎn)（億元，%） 18表8：我國主要的生豬養(yǎng)殖公司 20表9：我國主要生豬養(yǎng)殖公司業(yè)務(wù)范圍 21表10：2021H1我國主要生豬養(yǎng)殖公司收入構(gòu)成（億元，%） 21表11：自繁自養(yǎng)模式與“公司+農(nóng)戶”合作養(yǎng)殖模式 23表12：我國生豬養(yǎng)殖主要上市公司養(yǎng)殖模式 23表13：我國主要生豬養(yǎng)殖公司限制性股票激勵(lì)計(jì)劃與股票期權(quán)激勵(lì)方案梳理 27表14：我國主要生豬養(yǎng)殖公司員工持股計(jì)劃梳理 29.走進(jìn)生豬養(yǎng)殖行業(yè)主要類別介紹生豬。生豬是對(duì)未宰殺的除種豬以外的家豬的統(tǒng)稱，主要包括仔豬、商品豬等。（1）仔豬。仔豬即剛出生的小豬。一般來說，30公斤以下的豬，均被稱為仔豬。（2）商品豬。商品豬即飼養(yǎng)到一定程度可以直接屠宰的豬種。與種豬相比，商品豬不會(huì)留下后代，一般用于屠宰。目前市場(chǎng)中的商品豬絕大多數(shù)是三元雜交品種（由兩個(gè)品種雜交得到的一代雜種母豬再與第二個(gè)品種的公豬進(jìn)行雜交），具有生長速度快、抗病力高、飼料轉(zhuǎn)化率好等特點(diǎn)。而三元豬又可進(jìn)一步劃分為內(nèi)三元豬、外三元豬與土雜豬。外三元豬即用于雜交的三個(gè)品種全部是外來豬種，即國外引進(jìn)的豬種；內(nèi)三元豬均為我國地方豬種；土雜豬即為兩者的雜交豬種。目前我國主要以外三元豬為主。外三元豬具有生長速度快、飼料報(bào)酬高、瘦內(nèi)率高等特點(diǎn)，比較適合規(guī)?；B(yǎng)殖。圖1：商品豬主要類別——? ★外三元豬 國外引進(jìn)的豬種百旦豬 ?內(nèi)三元豬 我國地方豬種屠宰食用 土雜豬二者的雜交豬種數(shù)據(jù)來源：公開資料整理，東莞證券研究所種豬。種豬的用途主要是繁殖仔豬。按品種劃分，種豬可分為曾祖代種豬、祖代種豬與父母代種豬。其中，曾祖代和祖代均為純種豬（由同一豬種交配），父母代種豬主要包括二元雜交品種（由兩個(gè)豬種或品系進(jìn)行雜交）。與純種豬相比，二元雜交品種擁有雜交優(yōu)勢(shì)，長勢(shì)快、育肥效果好等特點(diǎn)，應(yīng)用較為廣泛。將種豬進(jìn)行分類，國外種豬目前主要系大約克夏豬、長白豬、杜洛克豬、漢普夏豬等。國內(nèi)種豬主要系太湖豬、寧鄉(xiāng)豬、香豬、東北民豬等。表1：種豬品類介紹國外主要品種原產(chǎn)地主要特征優(yōu)點(diǎn)缺點(diǎn)大約夏克豬英國目前在世界分布最廣，屬于瘦肉型豬種。體型大，毛色全白，又名大白豬。增重快，飼料利用率高，繁殖性能較高，肉質(zhì)好。蹄質(zhì)不堅(jiān)實(shí)，易患疾病。長白豬丹麥屬于瘦肉型品種。毛色全白。生長快、飼料利用率高、瘦肉率高，母豬產(chǎn)仔多。體質(zhì)較弱，對(duì)飼養(yǎng)條件要求較高。杜洛克豬美國屬于鮮肉型品種。毛色棕紅色，可由金黃到暗棕色。生產(chǎn)快、飼料轉(zhuǎn)化效率高、抗逆性強(qiáng)。產(chǎn)仔較少。

漢普夏豬美國屬于鮮肉型品種。被毛黑色，肩與前肢有一條白帶，故稱為“銀帶豬”。瘦肉率高，眼肌面積大，胴體品質(zhì)好。生長速度慢，飼料報(bào)酬稍差。國內(nèi)主要品種原產(chǎn)地主要特征優(yōu)點(diǎn)缺點(diǎn)太湖豬蘇州世界上產(chǎn)仔數(shù)最多的豬種。被毛稀疏，黑或青灰色。產(chǎn)仔多，具有較強(qiáng)的雜交優(yōu)勢(shì)。生長速度慢，瘦肉率較低。寧鄉(xiāng)豬湖南屬偏脂肪型豬種。體型中等，軀干較短。蓄脂力強(qiáng)，肉質(zhì)細(xì)嫩，性情溫順，適應(yīng)性強(qiáng)。瘦肉率較低。香豬貴州又稱迷你豬，體驅(qū)矮小。出欄快、營養(yǎng)豐富。產(chǎn)仔數(shù)量少。東北民豬黑龍江全身的毛為黑色。體質(zhì)強(qiáng)健，頭中等大。產(chǎn)仔多、肉質(zhì)好、抗寒、耐粗飼。生長速度慢，瘦肉率較低。資料來源：公開資料整理，東莞證券研究所生豬養(yǎng)殖周期生豬出欄一般要經(jīng)歷18個(gè)月的時(shí)間。從生豬養(yǎng)殖周期來看，新生母豬至生豬出欄一般要經(jīng)歷18個(gè)月的時(shí)間。母豬出生后一般育肥4個(gè)月成為后備母豬，后備母豬育肥4個(gè)月成為能繁母豬。而后，能繁母豬妊娠4個(gè)月生出仔豬，仔豬育肥6個(gè)月成為生豬后即可出欄。圖2：生豬養(yǎng)殖周期母豬出生育肥4個(gè)月后備母豬育《4個(gè)月能繁母豬衽坂4個(gè)月仔豬母豬出生育肥4個(gè)月后備母豬育《4個(gè)月能繁母豬衽坂4個(gè)月仔豬育肥6個(gè)月數(shù)據(jù)來源：公開資料整理，東莞證券研究所生豬養(yǎng)殖行業(yè)產(chǎn)業(yè)鏈生豬養(yǎng)殖行業(yè)處于產(chǎn)業(yè)鏈的中游位置。從生豬養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)鏈來看，上游主要由飼料與動(dòng)保行業(yè)構(gòu)成，生豬養(yǎng)殖行業(yè)處于產(chǎn)業(yè)鏈的中游位置，下游主要由屠宰加工行業(yè)與肉制品行業(yè)構(gòu)成，最終產(chǎn)品流向終端消費(fèi)市場(chǎng)。受豬價(jià)周期波動(dòng)的影響，以牧原股份、溫氏股份與新希望為代表的中游生豬養(yǎng)殖企業(yè)毛利率與凈利率波動(dòng)較大。位于上游的動(dòng)保行業(yè)平均毛利率與凈利率分別在25265%與9肌25%之間，盈利能力整體高于上游的飼料行業(yè)。下游的屠宰行業(yè)受中游生豬養(yǎng)殖行業(yè)的影響較為明顯，平均毛利率與凈利率分別在7%-10%與-5%-5%之間，盈利能力整體低于下游的肉制品行業(yè)。圖3：生豬養(yǎng)殖產(chǎn)業(yè)鏈

平均毛利率10%-20%25%-65%大幅波動(dòng)7%-10%25%-35%平均凈利率3%-7%9%-25%大幅波動(dòng)-5%-5%5%-10%數(shù)據(jù)來源：公司公告，東莞證券研究所飼料代表企業(yè)i?海大集團(tuán)；?大北農(nóng)! 一上游動(dòng)保中游生豬養(yǎng)殖股股望原氏希牧溫新飼料代表企業(yè)i?海大集團(tuán)；?大北農(nóng)! 一上游動(dòng)保中游生豬養(yǎng)殖股股望原氏希牧溫新下游?雙匯發(fā)展?雨泗食品肉制品.我國是全球最大的生豬產(chǎn)出國，豬肉是居民第一大消費(fèi)品類我國是全球最大的生豬產(chǎn)出國我國是全球最大的生豬產(chǎn)出國。根據(jù)美國農(nóng)業(yè)部數(shù)據(jù)顯示，2020年全球生豬產(chǎn)量為11.67億頭。其中，我國生豬產(chǎn)量為5.65億頭，產(chǎn)量位居全球第一.歐盟27國與美國2020年的生豬產(chǎn)量分別為2.57億頭與1.39億頭，產(chǎn)量分別位居全球的第二與第三。從產(chǎn)量結(jié)構(gòu)來看，近五年我國生豬產(chǎn)量在全球占比整體有所下降。2016-2018年，我國生豬產(chǎn)量在全球占比從54.06%增加至54.18%。2019年受非洲豬瘟與相關(guān)政策等因素影響，我國生豬產(chǎn)量從2018年的6.88億頭驟降至2019年的4.40億頭，對(duì)應(yīng)的我國生豬產(chǎn)量在全球的占比從2018年的54.18%下降至2019年的42.62%。隨著非洲豬瘟得到控制，我國生豬產(chǎn)量有所回暖。2020年，我國生豬產(chǎn)量為5.65億頭，在全球占比為48.43%。圖4：2020年部分國家生豬產(chǎn)量（億頭） 圖5:2016-2020年部分國家生豬產(chǎn)量占比（％）數(shù)據(jù)來源：美國農(nóng)業(yè)部，東莞證券研究所數(shù)據(jù)來源：美國農(nóng)業(yè)部，東莞證券研究所.2豬肉是我國居民的第一大消費(fèi)品類從國內(nèi)肉類消費(fèi)結(jié)構(gòu)看，豬肉是我國居民的第一大消費(fèi)品類，豬肉需求受非洲豬瘟影響有所下降。在我國肉類消費(fèi)結(jié)構(gòu)中，豬肉目前是我國居民的第一大消費(fèi)品類。2020年,我國人均豬肉消費(fèi)量為18.20千克/年，占比為73.42%。牛肉與羊肉分別為居民的第二與第三大肉類消費(fèi)品，占比分別為9.27%與4.93%。在非洲豬瘟疫情爆發(fā)前，我國居民人均豬肉消費(fèi)量總體穩(wěn)步增加。2013-2018年，我國居民人均豬肉消費(fèi)量從19.77千克/年增加至22.83千克/年。非洲豬瘟爆發(fā)后，居民的人均豬肉消費(fèi)量減少，疊加疫情發(fā)生后居民對(duì)牛羊肉等可以提高免疫力的肉類產(chǎn)品需求增加與豬價(jià)持續(xù)走高，我國人均豬肉消費(fèi)量進(jìn)一步下降。2020年,我國居民人均豬肉消費(fèi)量為18.20千克/年，同比下降10.24%。對(duì)應(yīng)的人均豬肉消費(fèi)量從2018年的77.34%下降至2020年的73.42%。圖6：我國居民人均豬肉消費(fèi)量（千克/年） 圖7:我國居民人均肉類消費(fèi)結(jié)構(gòu)（勁數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局，東莞證券研究所 數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局，東莞證券研究所.我國生豬養(yǎng)殖行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模超萬億，集中度有較大的提升空間我國生豬養(yǎng)殖行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模龐大我國生豬養(yǎng)殖行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模超萬億。作為第一大生豬生產(chǎn)國與消費(fèi)國，我國生豬養(yǎng)殖行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模龐大。在此，將生豬出欄量*出欄均重*生豬均價(jià)作為衡量行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模的標(biāo)準(zhǔn)。其中，生豬出欄量按照國家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)，生豬均價(jià)采用22省市生豬均價(jià)的年均價(jià)，出欄均重按照120kg/頭計(jì)算。2016-2020年，雖受豬價(jià)波動(dòng)與出欄數(shù)量變化等因素影響，我國生豬養(yǎng)殖行業(yè)的市場(chǎng)規(guī)模始終維持在1萬億元以上。2020年在豬價(jià)大幅上漲的背景下，我國生豬養(yǎng)殖行業(yè)的市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到2.15萬億元。截至2021年前三季度，我國生豬養(yǎng)殖行業(yè)的市場(chǎng)規(guī)模已達(dá)到1.21萬億元。圖8：2016-2021年前三季度我國生豬養(yǎng)殖行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模（萬億元）

2.502016 20172.502016 2017 2018 2019 2020 2021年1-9月數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局，Wind,東莞證券研究所2我國生豬養(yǎng)殖行業(yè)集中度低，未來有較大的提升空間我國生豬養(yǎng)殖行業(yè)集中度低，規(guī)模養(yǎng)殖趨勢(shì)顯現(xiàn)我國生豬養(yǎng)殖行業(yè)集中度低，格局相對(duì)分散。我國生豬養(yǎng)殖行業(yè)具有典型的“小企業(yè)，大市場(chǎng)”的特點(diǎn)。雖然目前行業(yè)的市場(chǎng)規(guī)模超過萬億，但行業(yè)集中度較低，大規(guī)模豬企的數(shù)量偏少。以生豬出欄量作為衡量行業(yè)集中度的標(biāo)準(zhǔn)，2021年上半年我國A股上市企業(yè)生豬出欄量居前的五家企業(yè)合計(jì)出欄3543.35萬頭，CR5僅為10.50%。其中，牧原股份生豬出欄量位居全國第一，為1743.70萬頭，占全國生豬總出欄量的份額為5.17%.正邦科技與溫氏股份的生豬出欄量占比分別為2.07%與1.39%；新希望生豬出欄量占比為1.23%,位居全國第四。圖9：2021Hl我國生豬養(yǎng)殖行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局（％）■牧原股份?正邦科技?溫氏股份新希望 ■天邦股份?■其他圖11：我國生豬養(yǎng)殖年出欄戶數(shù)占比（%）數(shù)據(jù)來源：中國畜牧業(yè)年鑒，東莞證券研究所數(shù)據(jù)來源：中國畜牧業(yè)年鑒，東莞證券研究所圖11：我國生豬養(yǎng)殖年出欄戶數(shù)占比（%）數(shù)據(jù)來源：中國畜牧業(yè)年鑒，東莞證券研究所數(shù)據(jù)來源：中國畜牧業(yè)年鑒，東莞證券研究所我國生豬以散戶養(yǎng)殖為主，規(guī)模養(yǎng)殖趨勢(shì)顯現(xiàn)。我國生豬目前主要以散戶養(yǎng)殖為主。2019年，我國生豬年出欄1-49頭戶數(shù)的占比高達(dá)94.32瓦相比散戶養(yǎng)殖而言，規(guī)模大的養(yǎng)殖場(chǎng)具有綜合成本低、生物防控要求高、管理效益好等特點(diǎn)。近幾年，我國生豬養(yǎng)殖行業(yè)逐步呈現(xiàn)出規(guī)?；瓿鰴?00頭以上）的趨勢(shì)。從出欄量來看，2011-2020年，我國出欄500頭以下的養(yǎng)殖場(chǎng)出欄量占比從63.40%下降至43.00%,出欄500頭以上的養(yǎng)殖場(chǎng)出欄量占比從36.60%提升至57.00%。從出欄戶數(shù)來看，2007-2019年，年出欄數(shù)500頭以下小規(guī)模養(yǎng)殖場(chǎng)從8222萬戶下降至2258萬戶。其中，年出欄數(shù)1-49頭的戶數(shù)占比從2007年的97.27%減少至2019年的94.32%o而年出欄數(shù)在500頭以上的規(guī)模養(yǎng)殖場(chǎng)占比則從2007年的0.15%增加至2019年的0.68%?圖10：我國生豬出欄500頭以上養(yǎng)殖場(chǎng)出欄量占比提高（%）?出欄＞500頭 ■出欄S5OO頭100%r-■■■■■■■■■90%-I80%-I70%I60%-I我國生豬養(yǎng)殖集中度與規(guī)?；B(yǎng)殖有較大的提升空間我國生豬養(yǎng)殖行業(yè)的集中度與規(guī)模化養(yǎng)殖未來有較大的提升空間。集中度方面，2019年美國生豬養(yǎng)殖行業(yè)的CR5已達(dá)到32.62機(jī)其中，美國最大的生豬養(yǎng)殖企業(yè)史密斯菲爾德2019年的市場(chǎng)份額為14.66%,約是牧原股份2021上半年市場(chǎng)份額的2.8倍。凱旋食品與SeaboardCorp.在2019年的市場(chǎng)份額分別為6.42%與4.83%。規(guī)模化養(yǎng)殖方面，與美國等國家相比，我國生豬規(guī)?；B(yǎng)殖程度較低。在此，我國與美國以年出欄在500頭以上的養(yǎng)殖場(chǎng)出欄量為規(guī)?；饬恳罁?jù)，歐盟以年出欄在400頭以上的養(yǎng)殖場(chǎng)出欄量為規(guī)模化衡量依據(jù)。2020年，我國生豬規(guī)?；B(yǎng)殖占比為57%,而歐盟與美國已分別達(dá)到88%與97%。隨著我國生豬養(yǎng)殖規(guī)?；M(jìn)程的持續(xù)推進(jìn)，預(yù)計(jì)我國生豬養(yǎng)殖規(guī)?；潭任磥碛休^大的提升空間。圖12：2019年美國生豬養(yǎng)殖行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局廄） 圖13:2020年部分國家生豬規(guī)模化養(yǎng)殖對(duì)比（％）■SmithfieldFoods?TriumphFoods■SeaboardCorp.:ThePipestoneSystemTheMaschhoffs■其他 100%90%-80%-70%- HI60%-5o%--■■■■30%-20% - mi10% - hb ■■ mi0%中國 歐盟 美國數(shù)據(jù)來源：前暄產(chǎn)業(yè)研究院，東莞證券研究所 數(shù)據(jù)來源：中國畜牧業(yè)年鑒，USDA,東莞證券研究所3多因素推動(dòng)我國生豬養(yǎng)殖行業(yè)集中度與規(guī)模化養(yǎng)殖程度提高非洲豬瘟、政策導(dǎo)向、城鎮(zhèn)化等因素推動(dòng)我國生豬養(yǎng)殖行業(yè)集中度與規(guī)?；B(yǎng)殖程度的提高。(1)非洲豬瘟加速生豬養(yǎng)殖行業(yè)集中度的提升非洲豬瘟簡(jiǎn)介。非洲豬瘟是一種由病毒引起的傳染性疾病，可影響所有年齡的豬，并引起出血熱。非洲豬瘟有多種表現(xiàn)形式，最常見的是急性發(fā)病形式，相關(guān)致死率高達(dá)100%,非洲豬瘟加速我國生豬養(yǎng)殖行業(yè)集中度的提升。2018年8月3日，遼寧省沈陽市沈北新區(qū)發(fā)生一起生豬非洲豬瘟疫情，這是我國首次發(fā)生非洲豬瘟疫情。疫情從北方開始蔓延至南方，造成大量生豬死亡，生豬產(chǎn)能出現(xiàn)大幅下滑，對(duì)行業(yè)產(chǎn)生了重大沖擊。對(duì)比2018年7月的存欄量，截至2019年12月，我國能繁母豬存欄量降幅已達(dá)到49.33%。由于我國生豬養(yǎng)殖以中小規(guī)模的養(yǎng)殖戶為主，非洲豬瘟發(fā)生后，生豬養(yǎng)殖部分企業(yè)利潤承壓，行業(yè)加速分化，部分經(jīng)營能力較差、抗風(fēng)險(xiǎn)能力低的小企業(yè)在發(fā)展過程中被清洗淘汰，進(jìn)而加速我國生豬行業(yè)集中度的提升。根據(jù)中國畜牧業(yè)年鑒數(shù)據(jù)顯示，非洲豬瘟疫情發(fā)生后，2018與2019年我國年生豬出欄在廣49頭的戶數(shù)出現(xiàn)大幅減少，降幅分別達(dá)到16.40%與28.18%。表2：截至2019年12月底各省能繁母豬存欄量降幅地區(qū) 能繁母豬存欄降幅(%)廣西-76.50%廣東-70.00%貴州-66.90%江蘇-63.00%云南-56.00%湖北-53.00%北京-50.00%福建-49.60%

江西-49.00%湖南-48.60%安徽-47.00%河北-46.20%山東-43.90%四川-43.50%山西-38.00%河南-38.00%遼寧-38.00%黑龍江-38.00%吉林-37.20%浙江-35.60%內(nèi)蒙古-26.00%全國-49.33%資料來源：涌益咨詢，東莞證券研究所注：對(duì)比2018年7月底能繁母豬存欄圖14：我國生豬年出欄1-49頭戶數(shù)與增速（萬戶，％）■年出欄數(shù)1Y9頭（萬戶）■年出欄數(shù)1Y9頭（萬戶）數(shù)據(jù)來源：中國畜牧業(yè)年鑒，東莞證券研究所（2）政策支持，推動(dòng)我國生豬養(yǎng)殖向規(guī)?；~進(jìn)政策支持，推動(dòng)我國生豬養(yǎng)殖向規(guī)?；~進(jìn)。從國家近幾年出臺(tái)的政策來看，生豬養(yǎng)殖政策具有明顯的規(guī)?；瘍A向。2019年9月，國家發(fā)布《關(guān)于做好穩(wěn)定生豬生產(chǎn)中央預(yù)算內(nèi)投資安排工作的通知》，對(duì)2020年底前新建、改擴(kuò)建種豬場(chǎng)、規(guī)模豬場(chǎng)（戶），禁養(yǎng)區(qū)內(nèi)規(guī)模養(yǎng)豬場(chǎng)（戶）異地重建等給予一次性補(bǔ)助。2020年2月的國務(wù)院常務(wù)會(huì)議，國家指出要加快恢復(fù)生豬生產(chǎn)，將養(yǎng)殖場(chǎng)戶貸款貼息補(bǔ)助范圍由年出欄5000頭以上調(diào)整為500頭以上。此外，2020年9月，國家出臺(tái)的《關(guān)于促進(jìn)畜牧業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的意見》提出，到2025年畜禽養(yǎng)殖規(guī)?；蔬_(dá)到70%以上，到2030年畜禽養(yǎng)殖規(guī)模化率達(dá)到75%以上。2021年以來，國家相繼出臺(tái)一

系列政策文件，通過深入推進(jìn)農(nóng)業(yè)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革、對(duì)部分生豬養(yǎng)殖企業(yè)給予一次性臨時(shí)救助補(bǔ)貼等方式，進(jìn)一步扶持規(guī)?；B(yǎng)殖的生產(chǎn)。國家政策傾向規(guī)?；B(yǎng)殖，表明了我國政府對(duì)生豬規(guī)?；B(yǎng)殖推廣的決心。在政策推動(dòng)下，我國生豬養(yǎng)殖規(guī)模化有望加速前行。表3：近幾年我國出臺(tái)的生豬養(yǎng)殖規(guī)模化主要政策時(shí)間 政策文件或會(huì)議名稱 主要內(nèi)容2019年9月《關(guān)于做好穩(wěn)定生豬生產(chǎn)中央預(yù)算內(nèi)投資安排工作的通知》中央預(yù)算內(nèi)投資對(duì)2020年底前新建、改擴(kuò)建種豬場(chǎng)、規(guī)模豬場(chǎng)（戶），禁養(yǎng)區(qū)內(nèi)規(guī)模養(yǎng)豬場(chǎng)（戶）異地重建等給予一次性補(bǔ)助，主要支持生豬規(guī)模化養(yǎng)殖場(chǎng)和種豬場(chǎng)建設(shè)動(dòng)物防疫等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。2019年9月《關(guān)于穩(wěn)定生豬生產(chǎn)促進(jìn)轉(zhuǎn)型升級(jí)的意見》到2022年，產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)取得重要進(jìn)展，養(yǎng)殖規(guī)模化率達(dá)到58%左右；到2025年，產(chǎn)業(yè)素質(zhì)明顯提升，養(yǎng)殖規(guī)?；蔬_(dá)到65%以上。2019年11月《關(guān)于進(jìn)一步做好當(dāng)前生豬規(guī)模養(yǎng)殖環(huán)評(píng)管理相關(guān)工作的通知》強(qiáng)調(diào)繼續(xù)推進(jìn)生豬養(yǎng)殖項(xiàng)目環(huán)評(píng)“放管服”改革，開展生豬養(yǎng)殖項(xiàng)目環(huán)評(píng)告知承諾制試點(diǎn)，統(tǒng)籌做好生豬養(yǎng)殖項(xiàng)目環(huán)評(píng)服務(wù)和指導(dǎo)，強(qiáng)化建設(shè)單位生態(tài)環(huán)境保護(hù)主體責(zé)任，強(qiáng)化事中事后監(jiān)管。2020年2月國務(wù)院常務(wù)會(huì)議加快恢復(fù)生豬生產(chǎn)，將養(yǎng)殖場(chǎng)戶貸款貼息補(bǔ)助范圍由年出欄5000頭以上調(diào)整為500頭以上。2020年2月《關(guān)于加快畜牧業(yè)機(jī)械化發(fā)展的意見》到2025年，畜牧業(yè)機(jī)械化率總體達(dá)到50%以上。其中，生豬、蛋雞、肉雞規(guī)?；B(yǎng)殖機(jī)械化率達(dá)到70%以上，大規(guī)模養(yǎng)殖場(chǎng)基本實(shí)現(xiàn)全程機(jī)械化。2020年9月《關(guān)于促進(jìn)畜牧業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的意見》到2025年畜禽養(yǎng)殖規(guī)模化率達(dá)到70%以上，到2030年畜禽養(yǎng)殖規(guī)?；蔬_(dá)到75%以上。2021年1月《關(guān)于全面推進(jìn)鄉(xiāng)村振興加快農(nóng)業(yè)農(nóng)村現(xiàn)代化的意見》深入推進(jìn)農(nóng)業(yè)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，加快構(gòu)建現(xiàn)代養(yǎng)殖體系，保護(hù)生豬基礎(chǔ)產(chǎn)能，健全生豬產(chǎn)業(yè)平穩(wěn)有序發(fā)展長效機(jī)制。2021年8月《關(guān)于促進(jìn)生豬產(chǎn)業(yè)持續(xù)健康發(fā)展的意見》當(dāng)本省（自治區(qū)、直轄市）能繁母豬存欄量月度同比減少10%或生豬養(yǎng)殖連續(xù)嚴(yán)重虧損3個(gè)月以上時(shí)，各地可按規(guī)定統(tǒng)籌相關(guān)資金對(duì)規(guī)模養(yǎng)殖場(chǎng)（戶）給予一次性臨時(shí)救助補(bǔ)貼：協(xié)同推進(jìn)規(guī)模養(yǎng)殖場(chǎng)和中小養(yǎng)殖場(chǎng)（戶）發(fā)展。2021年9月對(duì)十三屆全國人大四次會(huì)議第6776號(hào)建議的答復(fù)國家將繼續(xù)加大對(duì)生豬規(guī)模化養(yǎng)殖的扶持力度。對(duì)年出欄1萬頭以上的規(guī)模養(yǎng)殖場(chǎng)，掛牌建立國家級(jí)生豬產(chǎn)能調(diào)控基地：開展養(yǎng)殖技術(shù)指導(dǎo)培訓(xùn)，幫助規(guī)模養(yǎng)豬場(chǎng)（戶）提高飼養(yǎng)管理水平。資料來源：公開資料整理，東莞證券研究所農(nóng)業(yè)農(nóng)村部每年會(huì)評(píng)選一百多家畜禽養(yǎng)殖標(biāo)準(zhǔn)化示范場(chǎng)。為推動(dòng)示范場(chǎng)切實(shí)發(fā)揮示范效應(yīng)，帶動(dòng)周邊養(yǎng)殖場(chǎng)尤其是中小養(yǎng)殖戶提升標(biāo)準(zhǔn)化飼養(yǎng)水平，進(jìn)一步加快構(gòu)建現(xiàn)代養(yǎng)殖體系，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部每年均會(huì)評(píng)選一百多家畜禽養(yǎng)殖標(biāo)準(zhǔn)化示范場(chǎng)，以提高生豬養(yǎng)殖企業(yè)規(guī)?；?jīng)營的積極性。2021年12月15日，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部公布了2021年畜禽養(yǎng)殖標(biāo)準(zhǔn)化示范場(chǎng)名單，共有193個(gè)企業(yè)上榜。其中，牧原股份、溫氏股份、新希望等養(yǎng)殖場(chǎng)均有上榜。（3）環(huán)保政策加速行業(yè)出清

我國出臺(tái)相關(guān)環(huán)保政策文件，加速行業(yè)出清。近幾年，我國相繼出臺(tái)一系列環(huán)保政策文件，加大對(duì)養(yǎng)殖場(chǎng)的整治力度。2013年11月，國家出臺(tái)了《畜禽規(guī)模養(yǎng)殖污染防治條例》，并于2014年1月1日開始實(shí)行。該條例是我國第一部專門針對(duì)畜禽養(yǎng)殖污染防治的法規(guī)性文件，各地均有對(duì)養(yǎng)殖場(chǎng)拆遷、禁養(yǎng)、限養(yǎng)的新規(guī)，體現(xiàn)了政府時(shí)養(yǎng)殖場(chǎng)整治的決心。2014年4月，新《環(huán)境保護(hù)法》出臺(tái)。2016年11月，《“十三五”生態(tài)環(huán)境保護(hù)規(guī)劃》中明確提出在2017年底前，各地區(qū)依法關(guān)閉或搬遷禁養(yǎng)區(qū)內(nèi)的畜、禽養(yǎng)殖場(chǎng)（小區(qū)）和養(yǎng)殖專業(yè)戶。2018年，第一批中央環(huán)境保護(hù)督察“回頭看”，各地對(duì)養(yǎng)殖場(chǎng)的污染排查力度進(jìn)一步加大，一些養(yǎng)殖戶因棚舍設(shè)備不達(dá)環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)或廢水超標(biāo)滲排等原因被責(zé)令停產(chǎn)、修復(fù)環(huán)境或關(guān)閉取締。我國出臺(tái)的環(huán)保政策，對(duì)生豬養(yǎng)殖企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生了一定的環(huán)保壓力。而這些政策壓力將使一些環(huán)保不達(dá)標(biāo)的小企業(yè)強(qiáng)制退出市場(chǎng),加速行業(yè)出清，進(jìn)而提高生豬養(yǎng)殖行業(yè)頭部企業(yè)的市場(chǎng)份額。表4：近幾年我國出臺(tái)的相關(guān)環(huán)保政策文件時(shí)間相關(guān)舉措主要內(nèi)容2013年11月《畜禽規(guī)模養(yǎng)殖污染防治條例》是國家第一部專門針對(duì)畜禽養(yǎng)殖污染防治的法規(guī)性文件，明確了以綜合利用作為解決畜禽養(yǎng)殖廢棄物污染問題的根本途徑，從養(yǎng)殖場(chǎng)拆遷、禁養(yǎng)與限養(yǎng)等方面進(jìn)行了規(guī)定。2014年4月新《環(huán)境保護(hù)法》為保護(hù)和改善環(huán)境，防治污染和其他公害，縣級(jí)以上人民政府應(yīng)當(dāng)將環(huán)境保護(hù)工作納入國民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展規(guī)劃；地方各級(jí)人民政府應(yīng)當(dāng)根據(jù)環(huán)境保護(hù)目標(biāo)和治理任務(wù)，采取有效措施，改善環(huán)境質(zhì)量。2016年11月《“十三五”生態(tài)環(huán)境保護(hù)規(guī)劃》2017年底前，各地區(qū)依法關(guān)閉或搬遷禁養(yǎng)區(qū)內(nèi)的畜、禽養(yǎng)殖場(chǎng)（小區(qū)）和養(yǎng)殖專業(yè)戶。2018年第一批中央環(huán)境保護(hù)督察“回頭看?”?些養(yǎng)殖戶因棚舍設(shè)備不達(dá)環(huán)保標(biāo)準(zhǔn)或廢水超標(biāo)滲排等原因而被責(zé)令停產(chǎn)、修復(fù)環(huán)境或關(guān)閉取締。資料來源：公開資料整理，東莞證券研究所（4）城鎮(zhèn)化水平提高，推動(dòng)市場(chǎng)份額向頭部企業(yè)集中我國城鎮(zhèn)化水平提高，推動(dòng)生豬養(yǎng)殖行業(yè)的市場(chǎng)份額向頭部企業(yè)集中。隨著我國經(jīng)濟(jì)水平不斷提高，我國城鎮(zhèn)化進(jìn)程穩(wěn)步推進(jìn)，城鎮(zhèn)化建設(shè)取得了一定的發(fā)展。2000-2020年，我國城鎮(zhèn)化率從36.20%增加至63.89%。但與發(fā)達(dá)國家對(duì)比，我國城鎮(zhèn)化率未來仍有較大的提升空間。根據(jù)聯(lián)合國與國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2020年我國城鎮(zhèn)化率為63.89%,已高于世界平均水平的55.30%o但距離發(fā)達(dá)國家81.30%的城鎮(zhèn)化水平仍有一定的差距，而美國城鎮(zhèn)化率在2020年更是高達(dá)95%。在我國城鎮(zhèn)化成為未來大趨勢(shì)的背景下，越來越多的年輕人選擇從農(nóng)村到城市工作，農(nóng)村勞動(dòng)人口呈現(xiàn)萎縮態(tài)勢(shì)。對(duì)于生豬養(yǎng)殖行業(yè)而言，農(nóng)村勞動(dòng)力的流失一定程度上減少了散戶的數(shù)量，進(jìn)而使行業(yè)的市場(chǎng)份額進(jìn)一步向頭部企業(yè)集中。圖15：2000-2020年我國城鎮(zhèn)化率（％）圖15：2000-2020年我國城鎮(zhèn)化率（％）圖16：2020年主要國家城鎮(zhèn)化率（％）70%60%50%70%60%50%40%30%20%10%0%數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計(jì)局，東莞證券研究所數(shù)據(jù)來源：聯(lián)合國，國家統(tǒng)計(jì)局，東莞證券研究所4.生豬養(yǎng)殖行業(yè)有望在2022年迎來向上拐點(diǎn)我國生豬養(yǎng)殖處于第四輪豬周期的下行階段豬周期介紹。豬周期即豬肉價(jià)格與供需的周期性變化。豬周期的路徑為“豬價(jià)下跌一母豬數(shù)量減少一生豬供給減少一豬價(jià)上漲一母豬存欄量上漲一生豬供給增加一豬價(jià)下跌”。豬周期產(chǎn)生的原因主要有生豬的生產(chǎn)產(chǎn)量不穩(wěn)定、疾病加劇產(chǎn)業(yè)波動(dòng)、信息監(jiān)測(cè)預(yù)警調(diào)控滯后、生豬生長周期性影響等。一般而言，一次完整的豬周期需要3-4年的時(shí)間。圖17：豬周期傳導(dǎo)路徑數(shù)據(jù)來源：東莞證券研究所我國生豬養(yǎng)殖目前處于第四輪豬周期的下行階段。將我國生豬養(yǎng)殖業(yè)從2006年進(jìn)行復(fù)盤，至今為止共經(jīng)歷了4輪豬周期，且每輪豬周期的影響因素有所不同。第一輪豬周期從2006年6月開始至2010年4月，期間受到藍(lán)耳病、豬流感與瘦肉精等因素影響，共持續(xù)46個(gè)月。第二輪豬周期從2010年4月開始至2014年4月，共持續(xù)48個(gè)月，主要影響因素為2010年的豬藍(lán)耳。2014年4月至2018年5月，我國經(jīng)歷了持續(xù)49個(gè)月的第三輪豬周期，期間主要受季節(jié)性疾病等因素影響。2018年5月至今，我國進(jìn)入了第四輪豬周期。目前，第四輪豬周期已經(jīng)歷了44個(gè)月，處于周期下行階段。與以往豬周期相比，本輪豬周期的上行期僅有16個(gè)月，但漲幅卻遠(yuǎn)大于以往，主要系受非洲豬瘟、環(huán)保政策等因素影響，導(dǎo)致產(chǎn)能大幅下滑。從22省市的平均生豬價(jià)格來看，此次豬周期的生豬價(jià)格從2019年初起快速上漲，并在2019年11月初達(dá)到周期最高點(diǎn)的40.98元/公斤。此后，豬價(jià)震蕩下行。2021年以來，生豬價(jià)格快速下跌，從年初的35.41元/公斤下跌至2022年1月14日的14.48元/公斤，降幅達(dá)59.11%。表5：2006年至今我國經(jīng)歷的四次豬周期起始時(shí)間 結(jié)束時(shí)間 上行期時(shí)長下行期時(shí)長周期總長 主要影響因素第一輪2006年6月2010年4月21個(gè)月15個(gè)月46個(gè)月2007年藍(lán)耳病;2009年豬流感：2010年瘦肉精第二輪2010年4月2014年4月17個(gè)月31個(gè)月48個(gè)月2010年豬藍(lán)耳第三輪2014年4月2018年5月26個(gè)月23個(gè)月49個(gè)月2015年季節(jié)性疾病第四輪2018年5月—16個(gè)月——2018年非洲豬瘟；2019年環(huán)保政策；2020年新冠疫情資料來源：中國畜牧業(yè)信息網(wǎng)，公開資料整理，東莞證券研究所圖18：我國22省市平均生豬價(jià)格與豬周期走勢(shì)4.2生豬養(yǎng)殖行業(yè)產(chǎn)能去化趨勢(shì)顯現(xiàn)能繁母豬與生豬供給目前處于相對(duì)高位水平。從能繁母豬與生豬的存欄量來看，2018-2019年受非洲豬瘟等因素影響，我國能繁母豬存欄量從正常水平的3000萬頭迅速下滑至2019年9月的1898萬頭。此后，能繁母豬存欄量觸底反彈，產(chǎn)能持續(xù)增加。2021年年初，受非洲豬瘟散點(diǎn)爆發(fā)等因素的影響，市場(chǎng)對(duì)豬價(jià)的預(yù)期較為樂觀，補(bǔ)欄積極性提

高，推動(dòng)能繁母豬存欄進(jìn)一步走高。截至2021年11月，我國能繁母豬存欄量達(dá)4296萬頭，供給相對(duì)過剩。在能繁母豬產(chǎn)能釋放的同時(shí)，生豬產(chǎn)能亦同步增加。截至2021年9月，我國生豬存欄量為4.38億頭，生豬供給處于近五年相對(duì)高位水平。能繁母豬產(chǎn)能去化趨勢(shì)顯現(xiàn)。在2021年豬價(jià)大幅下降的背景下，我國第三季度生豬養(yǎng)殖企業(yè)出現(xiàn)不同程度的虧損，產(chǎn)能去化趨勢(shì)逐步顯現(xiàn)。從農(nóng)業(yè)農(nóng)村部公布的數(shù)據(jù)來看，能繁母豬產(chǎn)能自7月以來環(huán)比持續(xù)下降。2021年7月-2021年11月，我國能繁母豬存欄量環(huán)比從-0.50%下降至-1.20%,同比從24.50%下降至4.70%。由于生豬供給相對(duì)于能繁母豬供給具有一定的滯后性，我國生豬存欄目前還未出現(xiàn)明顯的去化現(xiàn)象，環(huán)比與同比均處于增長態(tài)勢(shì)，但增速有所趨緩。2021年10月，我國生豬存欄量環(huán)比增加0.60%,同比增加16.20%。圖20：生豬存欄同比與環(huán)比（％）圖19：能繁母豬存欄同比與環(huán)比（％） 生豬存欄?環(huán)比圖20：生豬存欄同比與環(huán)比（％）圖19：能繁母豬存欄同比與環(huán)比（％） 生豬存欄?環(huán)比 生豬存欄量同比數(shù)據(jù)來源：農(nóng)業(yè)農(nóng)村部，東莞證券研究所生豬養(yǎng)殖企業(yè)的資本開支2021年前三季度有所下降。2019年以來,隨著豬價(jià)大幅上漲，我國主要的生豬養(yǎng)殖企業(yè)加大了資本性支出，用于豬場(chǎng)建設(shè)、擴(kuò)大產(chǎn)能等。2019年，牧原股份、溫氏股份、新希望的資本性支出分別同比增長159.95%、31.79%與152.08%。2020年在豬價(jià)處于相對(duì)高位的情況下，生豬養(yǎng)殖企業(yè)的資本性支出仍保持快速增長態(tài)勢(shì)。2020年，牧原股份、溫氏股份、新希望資本性支出分別同比增長251.13%、142.02%與266.47%。2021年，生豬供給增加過快使豬價(jià)大幅下降，行業(yè)第三季度普遍處于虧損狀態(tài)。在此背景下，9家上市的生豬養(yǎng)殖企業(yè)除新五豐外，其余公司的資本開支在2021年前三季度同比均有所減少。2021年前三季度，牧原股份、溫氏股份與新希望支出分別同比下降10.93%、45.44%與45.75%o表6：2018-2021年前三季度生豬養(yǎng)殖企業(yè)資本性支出（億元，%）公司名稱2018年資本性支出YoY2019年資本性支出YoY2020年資本性支出YoY2021年前三季度資本性支出（億元）YoY牧原股份-19.58%159.95%251.13%282.24-10.93%溫氏股份-3.83%31.79%142.02%119.24-45.44%新希望48.52%152.08%266.47%140.43-45.75%正邦科技-23.57%81.01%81.23%56.56-26.87%天邦股份73.16%-27.73%309.26%18.11-52.04%

新五豐-8.76%63.51%325.91%2.1869.38%羅牛山-37.94%-50.44%48837%5.07-35.00%東瑞股份-35.32%87.79%255.54%6.11神農(nóng)集團(tuán)-13.50%38.01%164.89%7.86資料來源：公司公告，東莞證券研究所生豬養(yǎng)殖企業(yè)的生產(chǎn)性生物資產(chǎn)2021年前三季度出現(xiàn)減少。生產(chǎn)性生物資產(chǎn)即為產(chǎn)出農(nóng)產(chǎn)品、提供勞務(wù)或出租等目的而持有的生物資產(chǎn)，包括經(jīng)濟(jì)林、薪炭林、產(chǎn)畜等。對(duì)于生豬養(yǎng)殖企業(yè)來說，生產(chǎn)性生物資產(chǎn)主要是產(chǎn)畜。本輪豬周期的豬價(jià)在2019-2020年經(jīng)歷了快速上行，生豬養(yǎng)殖企業(yè)的生產(chǎn)性生物資產(chǎn)亦出現(xiàn)了大幅增加。2019年，牧原股份、溫氏股份、正邦科技與新希望的生產(chǎn)性生物資產(chǎn)分別同比增長162.45%、19.43%、359.55%與384.27%。2020年，牧原股份、溫氏股份、正邦科技與新希望的生產(chǎn)性生物資產(chǎn)分別同比增長94.06%、114.75%、78.71%與369.91%。2021年在生豬產(chǎn)能過剩的情況下，9家上市的生豬養(yǎng)殖企業(yè)除新五豐外，其余公司的生產(chǎn)性生物資產(chǎn)前三季度同比均有所減少。其中，牧原股份、溫氏股份、正邦科技與新希望的生產(chǎn)性生物資產(chǎn)2021年前三季度分另IJ同比下降79.02%、111.21%、137.24%與112.58%。表7:2018-2021年前三季度生豬養(yǎng)殖企業(yè)生產(chǎn)性生物資產(chǎn)（億元，%）公司名稱2018年生產(chǎn)性生物資產(chǎn)YoY2019年生產(chǎn)性生物資產(chǎn)YoY2020年生產(chǎn)性生物資產(chǎn)YoY2021年前三季度生產(chǎn)性生物資產(chǎn)（億元）YoY牧原股份4.23%162.45%94.06%73.64-79.02%溫氏股份12.22%19.43%114.75%79.80-111.21%新希望836%384.27%369.91%96.20-112.58%正邦科技13.18%359.55%78.71%59.47-137.24%天邦股份43.25%85.22%171.61%17.14-142.96%新五豐37.12%-0.05%75.16%3.86277.34%羅牛山0.17%18.64%187.74%1.41-84.37%東瑞股份-16.50%-5.68%61.43%0.86—神農(nóng)集團(tuán)-4.93%-22.24%171.01%1.37—資料來源：公司公告，東莞證券研究所持續(xù)關(guān)注能繁母豬去化進(jìn)程，把握豬周期向上拐點(diǎn)。2021年9月，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部印發(fā)《生豬產(chǎn)能調(diào)控實(shí)施方案（暫行）》，規(guī)定能繁母豬正常保有量穩(wěn)定在4100萬頭左右，最低保有量不低于3700萬頭。若按照農(nóng)業(yè)農(nóng)村部下發(fā)的數(shù)據(jù)進(jìn)行測(cè)算，我國目前能繁母豬的數(shù)量超過保有量，產(chǎn)能處于黃色區(qū)域，后續(xù)仍需持續(xù)去化產(chǎn)能，產(chǎn)能去化的空間大約在4.8%-16.1%之間。一般而言，能繁母豬存欄約領(lǐng)先生豬存欄約10個(gè)月左右。在能繁母豬去化持續(xù)推進(jìn)的情況下，預(yù)計(jì)2022年三季度左右生豬供給或見頂，豬價(jià)屆時(shí)達(dá)到低位。后續(xù)需持續(xù)關(guān)注能繁母豬去化進(jìn)程，把握豬周期向上拐點(diǎn)。圖21：能繁母豬存欄量（萬頭）圖22:生豬存欄量（萬頭）

圖21：能繁母豬存欄量（萬頭）圖22:生豬存欄量（萬頭）數(shù)據(jù)來源：農(nóng)業(yè)農(nóng)村部，東莞證券研究所 數(shù)據(jù)來源：農(nóng)業(yè)農(nóng)村部，東莞證券研究所3生豬價(jià)格近期再次步入下行通道，企業(yè)虧損加大或加速豬周期進(jìn)程生豬價(jià)格近日再次進(jìn)入下行通道。2021年四季度受多因素催化，生豬價(jià)格出現(xiàn)了一定的回暖。政策方面，為防止豬價(jià)進(jìn)一步下跌，2021年10月10日國家開展了第四次收儲(chǔ)，共收儲(chǔ)3萬噸中央儲(chǔ)備豬肉，短期對(duì)豬價(jià)有一定的提振。需求方面，步入四季度，居民對(duì)臘肉等腌制品的需求增加，豬價(jià)短期有所回暖，但季節(jié)性消費(fèi)帶來的豬價(jià)反彈并非反轉(zhuǎn)。近日，伴隨著消費(fèi)需求弱化，豬價(jià)再次進(jìn)入下行通道，22省市的平均生豬價(jià)格從2021年11月26日的17.96元/公斤下跌至2022年1月14日的14.48元/公斤。生豬養(yǎng)殖企業(yè)虧損加大或加速豬周期進(jìn)程。今年以來隨著生豬價(jià)格下跌，我國生豬養(yǎng)殖企業(yè)的利潤出現(xiàn)虧損。截至2021年三季度末，我國生豬企業(yè)養(yǎng)殖的利潤為-609.91元/頭。2021年四季度受季節(jié)性消費(fèi)影響，豬價(jià)短期反彈，豬企養(yǎng)殖利潤扭虧為盈。截至2021年12月10日，我國生豬企業(yè)的養(yǎng)殖利潤為131.31元/頭。近日旺季消費(fèi)的影響因素減弱，生豬價(jià)格再次進(jìn)入下行通道，生豬養(yǎng)殖企業(yè)的頭均利潤再度虧損。截至2022年1月14日，我國生豬養(yǎng)殖企業(yè)的利潤為-269.75元/頭，虧損程度呈現(xiàn)擴(kuò)大態(tài)勢(shì)。若后續(xù)產(chǎn)能穩(wěn)步釋放，豬價(jià)進(jìn)一步下跌或?qū)⑹股i養(yǎng)殖企業(yè)的虧損幅度加大，進(jìn)而加速豬周期的進(jìn)程。圖23：22省市平均生豬價(jià)格（元/公斤） 圖24:生豬養(yǎng)殖利潤（元/頭）數(shù)據(jù)來源：同花順，東莞證券研究所數(shù)據(jù)來源：同花順，東莞證券研究所數(shù)據(jù)來源：同花順，東莞證券研究所數(shù)據(jù)來源：同花順，東莞證券研究所.4豬糧比已跌至三級(jí)預(yù)警區(qū)間我國豬糧比目前已跌至三級(jí)預(yù)警區(qū)間。在豬飼料的結(jié)構(gòu)中，玉米是最主要的飼料，占比約為60%-70%。而豬糧比即生豬價(jià)格除以玉米的價(jià)格，是判斷豬周期走勢(shì)的一個(gè)重要指標(biāo)。2021年6月，國家印發(fā)了《完善政府豬肉儲(chǔ)備調(diào)節(jié)機(jī)制，做好豬肉市場(chǎng)保供穩(wěn)價(jià)工作預(yù)案》?！额A(yù)案》中對(duì)豬糧比過度下跌與過度上漲設(shè)置了三個(gè)層級(jí)的預(yù)警。其中，當(dāng)豬糧比價(jià)低于6:1時(shí)，由國家發(fā)展改革委發(fā)布三級(jí)預(yù)警；當(dāng)豬糧比價(jià)連續(xù)3周處于5:1—6:1,發(fā)布二級(jí)預(yù)警；當(dāng)豬糧比價(jià)低于5:1,發(fā)布一級(jí)預(yù)警。同時(shí)，《預(yù)案》規(guī)定過度下跌三級(jí)預(yù)警發(fā)布時(shí)，哲不啟動(dòng)臨時(shí)儲(chǔ)備收儲(chǔ)：二級(jí)預(yù)警發(fā)布時(shí)視情啟動(dòng)；一級(jí)預(yù)警發(fā)布時(shí)，啟動(dòng)臨時(shí)儲(chǔ)備收儲(chǔ)。近期豬價(jià)回落，豬糧比同步下降。截至2022年1月14B,豬糧比為5.29,處于三級(jí)預(yù)警區(qū)間，國家暫不啟動(dòng)臨時(shí)儲(chǔ)備收儲(chǔ)。后續(xù)需進(jìn)一步觀察豬糧比走勢(shì)。從歷年豬周期來看，若豬糧比跌至5-5.5左右，豬周期或見底。2021年6月與10月，我國豬糧比出現(xiàn)跌破5的情況，此后呈反復(fù)震蕩走勢(shì)。受年底季節(jié)性消費(fèi)影響，豬價(jià)回暖使豬糧比有所提升，而后隨豬價(jià)的下降而回落。截至2022年1月14日，豬糧比回落至5.29。一般而言，在每次的豬周期中，豬糧比可能會(huì)出現(xiàn)多次見底的情況。若后續(xù)生豬價(jià)格進(jìn)一步下跌，豬糧比或?qū)⒌渲羾乙?guī)定的二級(jí)或一級(jí)預(yù)警區(qū)間。屆時(shí)，國家將通過收儲(chǔ)等方式控制豬價(jià)下跌，進(jìn)而影響豬周期時(shí)長。圖25：豬糧比數(shù)據(jù)來源：同花順，東莞證券研究所.重點(diǎn)公司對(duì)比分析目前，我國生豬養(yǎng)殖行業(yè)主要的A股上市公司為牧原股份、溫氏股份、正邦科技與新希望。在此，將主要的上市公司從業(yè)務(wù)范圍、養(yǎng)殖模式、業(yè)績(jī)、財(cái)務(wù)指標(biāo)等方面進(jìn)行對(duì)比分析。表8：我國主要的生豬養(yǎng)殖公司牧原股份公司創(chuàng)立于2000年，于2014年在深交所上市，是集飼料加工、生豬育種、種豬擴(kuò)繁、商品豬飼養(yǎng)、屠宰加工為一體的農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)化國家重點(diǎn)龍頭企業(yè)，是我國最大的自育自繁自養(yǎng)大規(guī)模一體化的生豬養(yǎng)殖企業(yè)之一，也是我國最大的生豬育種企業(yè)之一。溫氏股份公司創(chuàng)立于1983年，于2015年在深交所上市，是一家以畜禽養(yǎng)殖為主業(yè)、配套相關(guān)業(yè)務(wù)的跨地區(qū)現(xiàn)代農(nóng)牧企業(yè)集團(tuán)。公司目前是我國生豬與肉雞養(yǎng)殖龍頭，在市場(chǎng)中形成了一定的品牌影響力。正邦科技公司創(chuàng)立于1996年，于2007年在深交所上市，主要從事飼料、生豬、獸藥的生產(chǎn)與銷售。公司的“飼料一獸藥一生豬養(yǎng)殖”業(yè)務(wù)組成完整農(nóng)牧產(chǎn)業(yè)鏈，形成產(chǎn)業(yè)鏈上下游高度關(guān)聯(lián)、相互支撐的戰(zhàn)略發(fā)展格局。截至2021年上半年，公司的生豬出欄規(guī)模位于市場(chǎng)第二位。新希望公司創(chuàng)立于1998年，并于同年在深交所上市。公司目前立足農(nóng)牧產(chǎn)業(yè)，業(yè)務(wù)涉及飼料、養(yǎng)殖、肉制品及金融投資、商貿(mào)等。公司在養(yǎng)豬業(yè)務(wù)上起步相對(duì)較晚，自進(jìn)入養(yǎng)豬業(yè)務(wù)起，公司始終堅(jiān)持高標(biāo)準(zhǔn)的發(fā)展目標(biāo)。截至2021年上半年，公司的生豬出欄規(guī)模位于市場(chǎng)第四位。名稱簡(jiǎn)介資料來源：公司公告，東莞證券研究所業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)對(duì)比分析不同生豬養(yǎng)殖企業(yè)的業(yè)務(wù)范圍有所差異。生豬養(yǎng)殖企業(yè)在經(jīng)營時(shí)均有各自的特點(diǎn),業(yè)務(wù)范圍有所差異。牧原股份作為生豬養(yǎng)殖企業(yè)的龍頭，業(yè)務(wù)范圍主要包括生豬養(yǎng)殖、屠宰加工與飼料業(yè)務(wù)。而溫氏股份的業(yè)務(wù)范圍主要包括肉豬類養(yǎng)殖與肉雞類養(yǎng)殖。正邦科技與新希望的業(yè)務(wù)范圍相對(duì)較廣，正邦科技的業(yè)務(wù)除了豬業(yè)與飼料之外，還包括獸藥、食品、原料貿(mào)易等業(yè)務(wù)，而新希望的業(yè)務(wù)主要涵蓋飼料、豬產(chǎn)業(yè)、禽產(chǎn)業(yè)、食品、商貿(mào)等。表9:我國主要生豬養(yǎng)殖公司業(yè)務(wù)范圍公司名稱業(yè)務(wù)范圍牧原股份生豬養(yǎng)殖、飼料、屠宰加工、其他溫氏股份豬養(yǎng)殖、禽養(yǎng)殖、其他正邦科技飼料、生豬養(yǎng)殖、獸藥、原料貿(mào)易、食品、其他新希望飼料、豬養(yǎng)殖、禽養(yǎng)殖、貿(mào)易、食品、其他資料來源：公司公告，東莞證券研究所牧原股份以生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)為主，相比之下，其余公司的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)相對(duì)分散。牧原股份作為我國最大的自育自繁自養(yǎng)大規(guī)模一體化的生豬養(yǎng)殖企業(yè)，生豬養(yǎng)殖是其主要的創(chuàng)收來源，近幾年業(yè)務(wù)占比維持在95%以上，生豬養(yǎng)殖規(guī)模在行業(yè)中占據(jù)完全優(yōu)勢(shì)地位。2021H1,牧原股份中的生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入397.31億元，遠(yuǎn)高于其他公司，營收占比為95.65%。相比之下，其余公司的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)相對(duì)分散。溫氏股份兼具肉豬類養(yǎng)殖與肉雞類養(yǎng)殖兩大業(yè)務(wù)，肉豬類養(yǎng)殖營收整體高于肉雞類養(yǎng)殖。2021H1,溫氏股份肉豬類與肉雞類養(yǎng)殖業(yè)務(wù)分別實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入145.89億元與136.59億元，營收占比分別為47.62%與44.59%。正邦科技主要以豬業(yè)和飼料為主。2021年上半年，正邦科技豬業(yè)的營收占比為66.49%,飼料的營收占比為30.09%o而在新希望的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)中，飼料為公司的第一大品類，2021年上半年?duì)I收占比為53.36%；豬產(chǎn)業(yè)與禽產(chǎn)業(yè)的營收占比分別為16.55%與14.97%。表10：2021Hl我國主要生豬養(yǎng)殖公司收入構(gòu)成（億元，%）

牧原股份業(yè)務(wù)營業(yè)收入（億元）營業(yè)收入占比（％）生豬397.3195.65%飼料原料21.085.08%屠宰、肉食產(chǎn)品22.945.52%其他0.340.08%減：養(yǎng)殖與屠宰、肉食之間銷售抵銷-26.29-6.33%溫氏股份業(yè)務(wù)營業(yè)收入（億元）營業(yè)收入占比（％）肉豬類養(yǎng)殖145.8947.62%肉雞類養(yǎng)殖136.5944.59%其他23.867.79%正邦科技業(yè)務(wù)營業(yè)收入（億元）營業(yè)收入占比（％）飼料80.2930.09%豬業(yè)177.3866.49%食品3.011.13%獸藥0.910.34%原料貿(mào)易4.931.85%其他業(yè)務(wù)收入0.270.10%新希望業(yè)務(wù)營業(yè)收入（億元）營業(yè)收入占比（％）飼料328.2753.36%禽產(chǎn)業(yè)92.0914.97%豬產(chǎn)業(yè)101.8216.55%食品44.747.27%商貿(mào)45.107.33%其他3.180.52%資料來源：公司公告，東莞證券研究所2生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)模式對(duì)比分析我國上市公司的生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)主要有兩種經(jīng)營模式：自繁自養(yǎng)模式與“公司+農(nóng)戶”合作養(yǎng)殖模式。自繁自養(yǎng)模式是由公司自主運(yùn)營，自建標(biāo)準(zhǔn)化養(yǎng)殖廠，自聘養(yǎng)殖廠負(fù)責(zé)人、技術(shù)人員與養(yǎng)殖工人，最終由公司自主銷售的重資產(chǎn)養(yǎng)殖模式?！肮?農(nóng)戶”合作養(yǎng)殖的模式則是一種輕資產(chǎn)擴(kuò)張模式，即在公司的繁殖場(chǎng)周圍一定區(qū)域內(nèi)，發(fā)展若干合作的養(yǎng)殖農(nóng)戶，公司為農(nóng)戶提供豬、飼料、獸藥、養(yǎng)殖技術(shù)的指導(dǎo)和管控。同時(shí)，公司負(fù)責(zé)生豬銷售，并承擔(dān)銷售的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，合作農(nóng)戶負(fù)責(zé)育肥階段豬場(chǎng)的建設(shè)投資、生豬育肥飼養(yǎng)等工作。在''公司+農(nóng)戶”的模式下，公司會(huì)根據(jù)合同要求對(duì)養(yǎng)戶出欄率、料肉比、飼養(yǎng)時(shí)間等指標(biāo)進(jìn)行約束性考核，并定期對(duì)養(yǎng)戶進(jìn)行費(fèi)用結(jié)算。兩大生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)模式各有千秋。在自繁自養(yǎng)模式下，由于公司自主經(jīng)營，因此前期資金投入高，對(duì)土地有較大的需求，折舊額大，擴(kuò)張速度慢，屬于典型的重資產(chǎn)的經(jīng)營模式。但與此同時(shí)，該模式由公司統(tǒng)一管理，養(yǎng)殖環(huán)境佳、抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)，對(duì)質(zhì)量、成本、費(fèi)用等均具有一定的管控力，成本相對(duì)較低，并可以較大程度的杜絕疾病的傳播。相較而言，“公司+農(nóng)戶”的合作養(yǎng)殖模式融合了公司與農(nóng)戶各自的優(yōu)勢(shì)，公司自主投入的資金較少，可突破公司自建豬場(chǎng)的資金瓶頸，推動(dòng)生豬養(yǎng)殖規(guī)?？焖俣鹊臄U(kuò)張。同時(shí)，與農(nóng)戶進(jìn)行合作，可以帶動(dòng)農(nóng)村就業(yè)，提供更多的就業(yè)機(jī)會(huì)。但在該模式下，公司的抗風(fēng)險(xiǎn)能力較差，需實(shí)時(shí)關(guān)注農(nóng)戶養(yǎng)殖的動(dòng)態(tài)信息。同時(shí)，由于公司需向農(nóng)戶提供一定的代養(yǎng)費(fèi)，''公司+農(nóng)戶”的養(yǎng)殖成本相對(duì)較高。表11:自繁自養(yǎng)模式與“公司+農(nóng)戶”合作養(yǎng)殖模式自繁自養(yǎng)模式(重資產(chǎn)養(yǎng)殖模式) “公司+農(nóng)戶”合作養(yǎng)殖模式(輕資產(chǎn)養(yǎng)殖模式)優(yōu)勢(shì)(1)由公司統(tǒng)一管理，對(duì)成本、費(fèi)用等具有一定的管控力(2)成本低(3)養(yǎng)殖環(huán)境佳，可以較大程度杜絕疾病傳播(4)可以隨時(shí)跟蹤養(yǎng)殖動(dòng)態(tài)，抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)(1)融合了公司與農(nóng)戶各自的優(yōu)勢(shì)(2)自主投入資金較少，擴(kuò)張速度快(3)帶動(dòng)農(nóng)村就業(yè)劣勢(shì)(1)資金前期投入高(2)土地需求大，折舊大(3)擴(kuò)張速度慢(1)成本較高(2)抗風(fēng)險(xiǎn)能力差，疾病傳播風(fēng)險(xiǎn)較高(3)需實(shí)時(shí)關(guān)注農(nóng)戶養(yǎng)殖動(dòng)態(tài)資料來源：公司公告，東莞證券研究所主要上市公司的養(yǎng)殖模式各具特點(diǎn)。牧原股份作為我國生豬養(yǎng)殖龍頭，采取自繁自養(yǎng)的模式生產(chǎn)經(jīng)營。通過自繁自養(yǎng)模式，牧原股份對(duì)生豬養(yǎng)殖廠具有絕對(duì)的控制能力，從而保證了養(yǎng)殖環(huán)境與經(jīng)營質(zhì)量，抗風(fēng)險(xiǎn)能力強(qiáng)且成本低。而溫氏股份通過多年的發(fā)展，養(yǎng)殖模式從最初的1.0版“公司+農(nóng)戶”發(fā)展到2.0版“公司+家庭農(nóng)場(chǎng)”，而后逐步升級(jí)至目前的3Q版“公司+現(xiàn)代養(yǎng)殖小區(qū)+農(nóng)戶”模式。該模式是公司負(fù)責(zé)整個(gè)養(yǎng)殖小區(qū)的租地，并統(tǒng)一做好''三通一平”(通水、通電、通路和平整土地)、建設(shè)規(guī)劃和經(jīng)營證照的辦理等工作，通過以下三種形式與農(nóng)戶開展合作。(1)公司投資建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)化養(yǎng)殖場(chǎng)，吸引農(nóng)戶到養(yǎng)殖小區(qū)內(nèi)與公司合作養(yǎng)殖，這是公司當(dāng)前養(yǎng)殖小區(qū)的主要形式。(2)合作農(nóng)戶根據(jù)公司標(biāo)準(zhǔn)，在養(yǎng)殖小區(qū)內(nèi)投資建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)化養(yǎng)殖場(chǎng)，而后與公司合作養(yǎng)殖。這類農(nóng)戶通常與公司簽訂了長期的合作協(xié)議。(3)地方政府專項(xiàng)產(chǎn)業(yè)基金投資，由公司建設(shè)標(biāo)準(zhǔn)化養(yǎng)殖場(chǎng)，然后吸引合作農(nóng)戶到養(yǎng)殖小區(qū)內(nèi)與公司合作養(yǎng)殖。公司未來將進(jìn)一步向“公司+現(xiàn)代產(chǎn)業(yè)園區(qū)+職業(yè)農(nóng)民”模式迭代。而正邦科技與新希望目前均采用自繁自養(yǎng)與“公司+農(nóng)戶”相結(jié)合的方式進(jìn)行養(yǎng)殖。其中，正邦科技自繁自養(yǎng)的比例較高，2021H1公司自繁自養(yǎng)與“公司+農(nóng)戶”的比例為6:4；而新希望則以“公司+農(nóng)戶”為主,自繁自養(yǎng)與“公司+農(nóng)戶”的比例為1:9。表12：我國生豬養(yǎng)殖主要上市公司養(yǎng)殖模式公司名稱養(yǎng)殖模式牧原股份自繁自養(yǎng)模式溫氏股份3.0版“公司+現(xiàn)代養(yǎng)殖小區(qū)+農(nóng)戶”模式正邦科技自繁自養(yǎng)：“公司+農(nóng)戶”=6:4| 新希望 | 自繁自養(yǎng)：“公司+農(nóng)戶”=1:9 |資料來源：公司公告，東莞證券研究所3生豬出欄■與業(yè)績(jī)對(duì)比分析牧原股份的生豬出欄量位居全國第一，且生豬出欄的年均復(fù)合增速最高。為進(jìn)一步提高市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，牧原股份近幾年積極進(jìn)行養(yǎng)殖場(chǎng)與飼料廠的擴(kuò)張。截至2021年上半年，牧原股份已在全國成立了230家養(yǎng)殖子公司、11家種豬育種子公司與20家屠宰子公司。2019年受非洲豬瘟影響，牧原股份的生豬出欄量出現(xiàn)一定下降，此后逐步回暖。考慮到公司在豬價(jià)上漲階段大量補(bǔ)欄并修建豬場(chǎng)，公司2021年的生豬出欄量同比增長122.26%,為4026.3萬頭，出欄量位居全國第一，遠(yuǎn)高于溫氏股份、新希望與正邦科技的同期水平。從年均復(fù)合增速來看，牧原股份2016-2021年的生豬出欄年均復(fù)合增速最高，為66.85%。新希望的生豬出欄年均復(fù)合增速第二，為58.42%。新希望生豬出欄的貢獻(xiàn)主要集中在2019年與2020年。在此階段，新希望處于快速擴(kuò)張期，資本支出大幅增加，推動(dòng)生豬存欄量進(jìn)一步走高。溫氏股份受非洲豬瘟等因素影響較大，2016-2021年生豬出欄的年均復(fù)合增速為一5.05%；正邦科技2016-2021年生豬出欄的年均復(fù)合增速為45.8設(shè)。圖26：2016-2021年我國主要生豬養(yǎng)殖公司出欄量（萬頭）■牧原股份 ■牧原股份 ,溫氏股份 ,正邦科技■新希望數(shù)據(jù)來源：公司公告，東莞證券研究所受豬價(jià)下行影響，多數(shù)生豬養(yǎng)殖企業(yè)2021年的業(yè)績(jī)出現(xiàn)下滑。2021年以來，在生豬產(chǎn)能持續(xù)釋放的背景下，豬價(jià)出現(xiàn)大幅下降。因此，即便生豬養(yǎng)殖企業(yè)的生豬出欄量在2021年出現(xiàn)不同幅度的增長，但僅牧原股份的營業(yè)收入實(shí)現(xiàn)了正增長。2021年，牧原股份生豬養(yǎng)殖業(yè)務(wù)的營業(yè)收入為750.90億元，同比增長36.27%。溫氏股份、正邦科技與新希望2021年的營業(yè)收入均出現(xiàn)不同幅度的下跌，分別同比下降31.86%、14.70%與22.96%。從復(fù)合增速來看，2016-2021年，牧原股份營業(yè)收入的CAGR5達(dá)到68.04%,位居可比公司首位。新希望與正邦科技分別位居第二與第三，營業(yè)收入的CAGR5分別為60.38%與54.93%。圖27：我國主要生豬養(yǎng)殖公司生豬業(yè)務(wù)2021年?duì)I業(yè)收入與CAGR5（億元，%）S數(shù)據(jù)來源：公司公告，東莞證券研究所5.4財(cái)務(wù)指標(biāo)對(duì)比分析（1）生豬業(yè)務(wù)毛利率對(duì)比分析牧原股份生豬業(yè)務(wù)的毛利率位居行業(yè)領(lǐng)先地位。對(duì)于生豬養(yǎng)殖企業(yè)而言，由于受豬周期因素的影響，企業(yè)的毛利率在不同年份之間會(huì)由于豬價(jià)的波動(dòng)而出現(xiàn)大幅的波動(dòng)。將2021年上半年豬企的盈利能力進(jìn)行對(duì)比，牧原股份生豬業(yè)務(wù)的毛利率為34.30%,處于行業(yè)領(lǐng)先地位。牧原股份的毛利率較高主要系公司采用自繁自養(yǎng)的模式進(jìn)行經(jīng)營，生產(chǎn)成本低，從而形成了一定的規(guī)模優(yōu)勢(shì)。相較而言，溫氏股份與新希望受豬價(jià)下行的影響，生豬業(yè)務(wù)板塊2021Hl的盈利能力出現(xiàn)較大下降，毛利率分別為-11.63%與-6.47%。正邦科技2021H1生豬業(yè)務(wù)的毛利率為10.70%。圖28：2016-2021H1我國主要生豬養(yǎng)殖公司生豬業(yè)務(wù)毛利率對(duì)比（％） 牧原股份 溫氏股份 正邦科技 新希望706050403020100-10-20至堀來源：公司公告，東莞證券研究所（2）資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)比分析溫氏股份的資產(chǎn)負(fù)債率處于相對(duì)低位水平。資產(chǎn)負(fù)債率是衡量豬企長期健康發(fā)展的重要指標(biāo)之一。將我國主要生豬養(yǎng)殖公司的資產(chǎn)負(fù)債率進(jìn)行對(duì)比，可以發(fā)現(xiàn)溫氏股份的資產(chǎn)負(fù)債率近幾年處于相對(duì)低位的水平。2016-2020年，溫氏股份的資產(chǎn)負(fù)債率維持在20240%之間，在可比公司中數(shù)值最低。2021年前三季度，為滿足公司未來的發(fā)展需求，溫氏股份的長期借款同比增長153.23%,疊加公司一年內(nèi)到期的長期借款同比增長211.95%,使公司的資產(chǎn)負(fù)債率有較大幅度的提升，為61.67%,高于同期牧原股份的57.55%。相比而言，正邦科技與新希望的資產(chǎn)負(fù)債率相對(duì)較高。2021年前三季度，正邦科技與新希望的資產(chǎn)負(fù)債率分別為75.23%與64.83%0此外，正邦科技與新希望的資產(chǎn)負(fù)債率在2021年亦有較大的提高，主要系公司為滿足生產(chǎn)需要，負(fù)債有不同幅度的增加所致。圖29：2016-2021年前三季度我國主要生豬養(yǎng)殖公司資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)比（％）數(shù)據(jù)來源：Wind,東莞證券研究所（3）經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流對(duì)比分析牧原股份的經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額十分充裕。與主要的生豬養(yǎng)殖公司進(jìn)行對(duì)比，牧原股份的經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流十分充足，凈額高于其他公司。2021年前三季度，牧原股份的經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額為132.93億元，而溫氏股份、正邦科技與新希望的經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額分別為-97.01億元、-76.27億元與-64.01億元。溫氏股份、正邦科技與新希望的經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流出現(xiàn)下降主要受生豬價(jià)格下降、豬產(chǎn)業(yè)規(guī)模擴(kuò)大、飼料采購成本增加等因素影響。凈現(xiàn)比方面，2021年前三季度，僅牧原股份的經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流凈額/歸母凈利潤的值大于1,可以為后續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)的發(fā)展提供有力支撐。溫氏股份、正邦科技與新希望2021年前三季度的凈現(xiàn)比均小于1,分別為0.15、0.23與0.15。圖30：2021年1-9月主要生豬養(yǎng)殖企業(yè)經(jīng)營活 圖31:2016-2021年1-9月主要生豬養(yǎng)殖企業(yè)經(jīng)動(dòng)現(xiàn)金流對(duì)比（億元） 凈現(xiàn)比對(duì)比數(shù)據(jù)來源：Wind,東莞證券研究所 牧原股份 溫氏股份 正邦科技 新希望數(shù)據(jù)來源：Wind,東莞證券研究所.5激勵(lì)計(jì)劃分析生豬養(yǎng)殖公司注重對(duì)員工的激勵(lì)，將公司利益與員工利益有效結(jié)合。生豬養(yǎng)殖企業(yè)主要通過限制性股票激勵(lì)、股權(quán)激勵(lì)與員工持股計(jì)劃等方式，對(duì)員工進(jìn)行相應(yīng)的激勵(lì)。限制性股票激勵(lì)與股權(quán)激勵(lì)方面，截至目前，牧原股份、溫氏股份、正邦科技與新希望均已開展了限制性股票激勵(lì)計(jì)劃或股票期權(quán)激勵(lì)，以激發(fā)員工的工作積極性。正邦科技的激勵(lì)計(jì)劃出臺(tái)的時(shí)間較早，且激勵(lì)計(jì)劃的出臺(tái)頻率較高。2015-2019年，正邦科技均開展了激勵(lì)計(jì)劃，并制定了公司的業(yè)績(jī)考核標(biāo)準(zhǔn)。溫氏股份于2018年1月與2021年4月出臺(tái)了相關(guān)激勵(lì)方案，而牧原股份與新希望分別在2019年11月與2019年5月出臺(tái)了激勵(lì)方案。員工持股計(jì)劃方面，除溫氏股份外，其余公司均開展了員工持股計(jì)劃。其中，牧原股份員工持股計(jì)劃實(shí)施時(shí)間最早，第一期員工持股計(jì)劃于2015年9月正式發(fā)布，此后公司分別于2016年8月與2017年6月相繼發(fā)布了第二期與第三期員工持股計(jì)劃。正邦科技與新希望實(shí)施員工持股計(jì)劃的時(shí)間分別為2021年3月與2021年1月。生豬養(yǎng)殖企業(yè)通過一系列的激勵(lì)方案，將公司利益與員工利益有效結(jié)合，為公司發(fā)展注入新的動(dòng)力，進(jìn)而助力公司業(yè)績(jī)實(shí)現(xiàn)健康發(fā)展。表13：我國主要生豬養(yǎng)殖公司限制性股票激勵(lì)計(jì)劃與股票期權(quán)激勵(lì)方案梳理公司名稱激勵(lì)方案名稱發(fā)布時(shí)間激勵(lì)對(duì)象業(yè)績(jī)考核年度公司業(yè)績(jī)考核標(biāo)準(zhǔn)牧原股份2019年限制性股票激勵(lì)計(jì)劃（草案）2019年11月包括董事、高級(jí)管理人員、核心管理人員、核心技術(shù)人員等在內(nèi)的914人2020-2021年以2019年生豬銷售量為基數(shù)，2020年生豬銷售量增長率不低于70%；以2019年生豬銷售量為基數(shù),2021年生豬銷售量增長率不低于150%溫氏股份首期限制性股票激勵(lì)計(jì)劃實(shí)施考核管理辦法2018年1月包括董事、高級(jí)管理人員、核心人員等在內(nèi)的2559人2018-2020年2018年、2019年、2020年商品肉豬銷售頭數(shù)較2017年度商品肉豬銷售頭數(shù)的增長率分別不低于12%、30%與55%；2018年、2019年、2020年凈資產(chǎn)收益率分別比2018年、2019年、2020年同行業(yè)對(duì)標(biāo)上市公司加權(quán)平

均凈資產(chǎn)收益率高于三個(gè)百分點(diǎn)第三期限制性股票激勵(lì)計(jì)劃實(shí)施考核管理辦法2021年4月包括公司董事、高級(jí)管理人員、實(shí)際控制人及其配偶子女等在內(nèi)的3741人2021-2022年2021年度畜禽產(chǎn)品總銷售重量比2020年度增長10%,或營業(yè)總收入比2020年度增長8%；2022年度畜禽產(chǎn)品總銷售重量比2020年度增長40%,或營業(yè)總收入比2020年度增長15%正邦科技限制性股票激勵(lì)計(jì)劃實(shí)施考核管理辦法2015年4月包括公司董事、高級(jí)管理人員、中層管理人員及核心技術(shù)（業(yè)務(wù)）骨干等在內(nèi)的243人2015-2017年2015年凈利潤不低于2000萬元；2016年凈利潤不低于5000萬元；2017年凈利潤不低于20000萬元股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃實(shí)施考核管理辦法2016年5月包括董事、高級(jí)管理人員、中層管理人員及核心技術(shù)（業(yè)務(wù)）骨干等在內(nèi)的627人2016-2018年2016年、2017年、2018年公司歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益的凈利潤不低于70000萬元、90000萬元、100000萬元2017年股票期權(quán)與限制性股票激勵(lì)計(jì)劃（草窠）2017年5月包括董事、高級(jí)管理人員、中層管理人員及核心技術(shù)（業(yè)務(wù)）骨干等在內(nèi)的1244人2017-2019年以2016年?duì)I業(yè)收入為基數(shù)，公司2017年?duì)I業(yè)收入增長率不低于5%；以2016年?duì)I業(yè)收入為基數(shù)，公司2018年?duì)I業(yè)收入增長率不低于10%;以2016年?duì)I業(yè)收入為基數(shù)，公司2019年?duì)I業(yè)收入增長率不低于15%2018年股票期權(quán)與限制性股票激勵(lì)計(jì)劃（草案）2018年8月包括董事、高級(jí)管理人員、中層管理人員及核心技術(shù)（業(yè)務(wù)）骨干等在內(nèi)的958人2018-2019年以2017年?duì)I業(yè)收入為基數(shù)，公司2018年?duì)I業(yè)收入增長率不低于5版以2017年?duì)I業(yè)收入為基數(shù)，公司2019年?duì)I業(yè)收入增長率不低于10%2019年限制性股票激勵(lì)計(jì)劃（草案）2019年12月包括董事、高級(jí)管理人員、中層管理人員及核心技術(shù)（業(yè)務(wù)）骨干等在內(nèi)的1392人2020-2021年以2019年生豬銷售數(shù)量為基數(shù),2020年生豬銷售數(shù)量增長率不低于60%；以2019年生豬銷售數(shù)量為基數(shù),2021年生豬銷售數(shù)量增長率不低于120%新希望2019年度限制性股票與股票期權(quán)激勵(lì)計(jì)劃（草案）2019年5月包括在公司（含分公司、控股子公司）任職的高級(jí)管理人員及董事會(huì)認(rèn)為對(duì)公司2019-2022年限制性股票激勵(lì)計(jì)劃：2019年、2020年、2021年、2022年的合并凈利潤較2018年，年均復(fù)合增長率不低于15%；2019年、2020年、2021年、2022年的合

經(jīng)營業(yè)績(jī)和未來發(fā)展有直接影響的其他核心管理/技術(shù)人員等在內(nèi)的24人并銷售收入較2018年，年均復(fù)合增長率不低于15%2019—2020年2019年、2020年的合并凈利潤較2018年，年均復(fù)合增長率不低于15%；2019年、2020年的合并銷售收入較2018年，年均復(fù)合增長率不低于15%資料來源：公司公告，東莞證券研究所表14:我國主要生豬養(yǎng)殖公司員工持股計(jì)劃梳理公司名稱持股計(jì)劃發(fā)布時(shí)間持股對(duì)象牧原股份第一期員工持股計(jì)劃2015年9月包括董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員、其他員工，以及本公司下屬全資子公司的高級(jí)管理人員及其他員工，不超過500人第二期員工持股計(jì)劃2016年8月主要為公司員工，人數(shù)合計(jì)為432人，公司董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員不參加本期持股計(jì)劃第三期員工持股計(jì)劃2017年6月包括董事、監(jiān)事、高級(jí)管理人員、其他員工，不超過5000人正邦科技第一期員工持股計(jì)劃2021年3月包括公司及其控股子公司的核心管理人員，不超過122人新希望核心骨干員工持股計(jì)劃2021年1月包括公司董事（不含獨(dú)立董事）、監(jiān)事、高級(jí)管理人員和其他核心骨干員工等，不超過4000人資料來源：公司公告，東莞證券研究所.對(duì)標(biāo)國際生豬企業(yè)巨頭——萬洲國際萬洲國際是全球最大的豬肉食品企業(yè)。萬洲國際于2014年在港交所上市，是全球最大的豬肉食品企業(yè)，其市場(chǎng)份額在中國、美國與歐洲的所在市場(chǎng)均排名第一。目前，公司擁有完整的豬肉產(chǎn)業(yè)鏈，涵蓋了生豬養(yǎng)殖、生豬屠宰、肉制品與生鮮豬肉的加工和銷售。公司目前是我國最大的肉制品加工公司雙匯發(fā)展的控股股東，并擁有美國最大的豬肉食品企業(yè)史密斯菲爾德食品公司。萬洲國際在發(fā)展過程中，積極進(jìn)行全球化布局，分銷網(wǎng)絡(luò)已遍布40多個(gè)國家和地區(qū)。2021年前三季度，萬洲國際實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入共計(jì)200.64億美元。圖32：萬洲國際全球化布局

hlhl核心戰(zhàn)略：品牌收購，全產(chǎn)業(yè)鏈布局積極實(shí)行品牌收購，全產(chǎn)業(yè)鏈布局。萬洲國際自成立以來，能夠成為全球最大的豬肉食品企業(yè)的一個(gè)重要原因系公司通過收購實(shí)現(xiàn)了規(guī)模迅速擴(kuò)張。20世紀(jì)以來，萬洲國際結(jié)合自身戰(zhàn)略發(fā)展目標(biāo)陸續(xù)完成了多次收購。1995年，萬洲國際成功收購于1864年開始在美國經(jīng)營的百年老店JohnMorrell。此后，1999-2004年，公司先后收購CarrolTsFoods?全美最大生豬生產(chǎn)商MurphyFarms、波蘭生豬養(yǎng)殖場(chǎng)Animex、FarmlandFoods,羅馬尼亞生豬養(yǎng)殖公司ComTim等多