第三章第二三節(jié)匯率決定理論課件

第三章匯率基礎(chǔ)理論

第二節(jié)匯率決定的原理（1）匯率決定的基礎(chǔ)購(gòu)買力平價(jià)理論利率平價(jià)理論資產(chǎn)市場(chǎng)理論第三章匯率基礎(chǔ)理論

第二節(jié)匯率決定的原理（1）1如何人民幣“外升內(nèi)貶”？如何人民幣“外升內(nèi)貶”？2匯率決定的基礎(chǔ)（金本位制下）不同貨幣制度下，匯率的決定基礎(chǔ)是不同的。金本位制下匯率的決定基礎(chǔ)是：鑄幣平價(jià)所謂鑄幣平價(jià)，指兩種貨幣含金量之比。例：1929年—1931年期間，1GBP的含金量為7.3224克，1美元的含金量為1.504656克，兩者之比為4.8665，則1GBP=4.8665USD金本位制下的匯率波動(dòng)受到黃金輸送點(diǎn)的限制匯率決定的基礎(chǔ)（金本位制下）不同貨幣制度下，匯率的決定基礎(chǔ)是3金本位制下的匯率波動(dòng)受到黃金輸送點(diǎn)的限制金本位制下的匯率波動(dòng)受到黃金輸送點(diǎn)的限制4匯率決定的基礎(chǔ)（紙幣本位制下）紙幣本位制匯率的決定理論有很多。隨著經(jīng)濟(jì)背景和經(jīng)濟(jì)學(xué)基礎(chǔ)理論的演變，它經(jīng)歷了不同的發(fā)展階段，主要有國(guó)際借貸說(shuō)（葛遜，1861）、購(gòu)買力平價(jià)說(shuō)（卡塞爾，1922）、匯兌心理說(shuō)（阿夫塔里昂，1927）、利率平價(jià)說(shuō)（凱恩斯，1923；愛(ài)因齊格，1931）、國(guó)際收支說(shuō)（源于國(guó)際借貸說(shuō)，布雷頓森林體系崩潰以后興起）和資產(chǎn)市場(chǎng)說(shuō)（含貨幣分析法和資產(chǎn)組合分析法）匯率決定的基礎(chǔ)（紙幣本位制下）紙幣本位制匯率的決定理論有很多5一、購(gòu)買力平價(jià)理論（PPP,purchasingpowerparity）基本思想：貨幣的價(jià)值在于其購(gòu)買力，因此不同貨幣之間的兌換率取決于其購(gòu)買力之比，即貨幣匯率與各國(guó)的價(jià)格水平有直接的聯(lián)系。1、理論基礎(chǔ)：一價(jià)定律一價(jià)定律認(rèn)為：對(duì)于同質(zhì)的可貿(mào)易商品，在不考慮交易成本的前提下，商品套購(gòu)活動(dòng)將使該商品在不同地區(qū)的價(jià)格趨于一致。P=e·P*（e為直接標(biāo)價(jià)法下的匯率）在固定匯率制下，套購(gòu)活動(dòng)會(huì)帶來(lái)兩國(guó)物價(jià)水平的調(diào)整。而在浮動(dòng)匯率制下，套購(gòu)活動(dòng)引起的外匯市場(chǎng)供求變化將迅速引起匯率的調(diào)整，從而通過(guò)匯率調(diào)整而不是價(jià)格水平調(diào)整實(shí)現(xiàn)平衡。一、購(gòu)買力平價(jià)理論（PPP,purchasingpower6套利（Arbitrage）即買進(jìn)或賣出某物以利用差價(jià)而獲取無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)的過(guò)程。交易成本（TransactionCost）即與交易相聯(lián)系的、超過(guò)實(shí)際交換的商品成本的所有成本。投機(jī)（Speculation）是持有物品或證券以希望從其未來(lái)價(jià)格的上漲而獲得利潤(rùn)的活動(dòng)。非貿(mào)易物品（Non-tradedgoods）指區(qū)域內(nèi)的價(jià)格差異不能通過(guò)套利消除的物品（一般是勞務(wù)）。套利（Arbitrage）即買進(jìn)或賣出某物以利用差價(jià)而獲取無(wú)72、購(gòu)買力平價(jià)的絕對(duì)形式前提條件

①

對(duì)于任何一種可貿(mào)易商品，一價(jià)定律都成立。

②在兩國(guó)物價(jià)指數(shù)的編制中，各種可貿(mào)易商品所占的權(quán)重相同?；竟健?.(1)…………..(2)2、購(gòu)買力平價(jià)的絕對(duì)形式前提條件①對(duì)于任何一種可8…………..(3)

◆

(3)式是絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)的基本公式，它意味著匯率是以不同貨幣衡量的可貿(mào)易商品的價(jià)格之比?！?.(3)◆(3)式是絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)的基本公式9例：假如在日本花100日元可以買到的商品在美國(guó)需要花1美元，那么購(gòu)買力平價(jià)便為：USD1=JPY100如果此時(shí)市場(chǎng)匯率為：USD1=JPY105那么就會(huì)有人在日本買入商品再到美國(guó)賣出（套購(gòu)），以獲取收益，直至使市場(chǎng)匯率恢復(fù)到買力平價(jià)水平，套購(gòu)無(wú)利可圖，套購(gòu)就會(huì)停止，購(gòu)買力平價(jià)成立。例：假如在日本花100日元可以買到的商品在美國(guó)需要花1美元，103、購(gòu)買力平價(jià)的相對(duì)形式主要觀點(diǎn)

★相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)從動(dòng)態(tài)角度考察匯率的決定與變動(dòng)，認(rèn)為匯率的變動(dòng)由兩國(guó)通貨膨脹率差異決定，是兩國(guó)貨幣所代表的購(gòu)買力變動(dòng)率之比。

基本公式3、購(gòu)買力平價(jià)的相對(duì)形式主要觀點(diǎn)★相對(duì)購(gòu)11例：假設(shè)歐盟通脹率是5%，美國(guó)是3%。通脹后，在初始匯率下，歐盟商品價(jià)格比美國(guó)同樣商品價(jià)格高大約2%。美國(guó)居民對(duì)相對(duì)價(jià)格高的歐盟商品進(jìn)口將會(huì)減少，歐盟對(duì)美國(guó)價(jià)格相對(duì)低的商品進(jìn)口將會(huì)增多。因此，美元需求增加，供給減少。美元相對(duì)于歐元升值。美元將會(huì)升值多少？根據(jù)相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)理論，美元將會(huì)升值2%，從而剛好抵消歐盟相對(duì)于美國(guó)更高的通脹率，最終使得美元和歐元之間的相對(duì)購(gòu)買力不發(fā)生變化。例：假設(shè)歐盟通脹率是5%，美國(guó)是3%。通脹后，在初始匯率下，124、對(duì)購(gòu)買力平價(jià)理論的分析（1）購(gòu)買力平價(jià)理論基礎(chǔ)是貨幣數(shù)量說(shuō)。在購(gòu)買力平價(jià)中，一般假設(shè)單位貨幣的購(gòu)買力是由貨幣的發(fā)行數(shù)量決定的。在社會(huì)可供商品總量已定的情況下，貨幣的供應(yīng)量越多，單位貨幣的購(gòu)買力就越低。因此，貨幣數(shù)量通過(guò)決定貨幣購(gòu)買力和物價(jià)水平從而決定匯率。（2）由于匯率完全是一種貨幣現(xiàn)象，物價(jià)的變動(dòng)會(huì)帶來(lái)名義匯率在相反方向上的等量調(diào)整，所以名義匯率在剔除貨幣因素后得到的實(shí)際匯率是始終不變的。（3）購(gòu)買力平價(jià)決定中長(zhǎng)期內(nèi)均衡匯率，或者其本身就是長(zhǎng)期均衡匯率。4、對(duì)購(gòu)買力平價(jià)理論的分析（1）購(gòu)買力平價(jià)理論基礎(chǔ)是貨幣數(shù)量135、購(gòu)買力平價(jià)理論的檢驗(yàn)購(gòu)買力平價(jià)在計(jì)量檢驗(yàn)中存在著技術(shù)上的困難，主要包括：物價(jià)指數(shù)的選擇不同，可以導(dǎo)致不同的購(gòu)買力平價(jià)；商品分類上的主觀性和差異性可以扭曲購(gòu)買力平價(jià)；在計(jì)算相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)時(shí)，基期年的選擇至關(guān)重要。5、購(gòu)買力平價(jià)理論的檢驗(yàn)購(gòu)買力平價(jià)在計(jì)量檢驗(yàn)中存在著技術(shù)上的14BigMac（巨無(wú)霸漢堡包）貨幣指數(shù)《經(jīng)濟(jì)學(xué)家》雜志每年都公布BigMac（巨無(wú)霸漢堡包）貨幣指數(shù)，該指數(shù)的基礎(chǔ)就是購(gòu)買力平價(jià)理論。以下是《經(jīng)濟(jì)學(xué)家》雜志2001年3月公布的數(shù)據(jù)（各國(guó)BigMac的美元價(jià)格）：美國(guó)2.55菲律賓1.06;南非1.19;馬來(lái)西亞1.19;中國(guó)大陸1.20;匈牙利1.25;泰國(guó)1.28;中國(guó)香港1.31;波蘭1.34;俄羅斯1.39;捷克1.47;巴西1.51;印尼1.53;埃及1.63;新加坡1.85;哥倫比亞1.87;中國(guó)臺(tái)灣2.14;墨西哥2.15;智利2.19;土耳其2.37;韓國(guó)2.37;沙特阿拉伯2.40;秘魯2.41;歐盟國(guó)家2.44;阿根廷2.50;日本2.53;英國(guó)2.99;以色列3.52BigMac（巨無(wú)霸漢堡包）貨幣指數(shù)《經(jīng)濟(jì)學(xué)家》雜志每年都15如果該國(guó)BigMac美元價(jià)格低于2.55美元,則該國(guó)貨幣價(jià)值相對(duì)于美元被低估了.反之,則被高估了.對(duì)于數(shù)據(jù)中貨幣價(jià)值不均衡現(xiàn)象,購(gòu)買力平價(jià)理論并不能很好地解釋.如果該國(guó)BigMac美元價(jià)格低于2.55美元,則該國(guó)貨幣價(jià)16在實(shí)證研究中，一般只有在高通脹時(shí)期購(gòu)買力平價(jià)才能成立。而對(duì)20世紀(jì)70年代以來(lái)發(fā)達(dá)國(guó)家匯率分析得出的一般性結(jié)論是：（1）在短期內(nèi)，高于或低于購(gòu)買力平價(jià)的偏差經(jīng)常發(fā)生，并且偏離幅度較大。（2）從長(zhǎng)期看，沒(méi)有明顯的跡象表明購(gòu)買力平價(jià)成立。（3）匯率變動(dòng)非常劇烈，遠(yuǎn)超過(guò)相對(duì)通脹率上述結(jié)論說(shuō)明購(gòu)買力平價(jià)論并不能得到實(shí)證檢驗(yàn)的支持。在實(shí)證研究中，一般只有在高通脹時(shí)期購(gòu)買力平價(jià)才能成立。而對(duì)217國(guó)際比較項(xiàng)目ICP（InternationalComparisonProgram）

ICP是聯(lián)合國(guó)、世行等國(guó)際組織開(kāi)展的一項(xiàng)國(guó)際性統(tǒng)計(jì)活動(dòng)，即通過(guò)購(gòu)買力平價(jià)方法，來(lái)進(jìn)行GDP和人均GDP的國(guó)際比較，它可以比較準(zhǔn)確地反映一個(gè)國(guó)家或地區(qū)經(jīng)濟(jì)實(shí)力以及在國(guó)際上的地位。在國(guó)外，歐盟和OECD(經(jīng)濟(jì)合作發(fā)展組織)國(guó)家已經(jīng)將ICP工作納入到日常統(tǒng)計(jì)工作中國(guó)還未全面參加ICP工作。目前參加聯(lián)合國(guó)第七階段ICP工作的包括北京、上海、重慶、哈爾濱、武漢、廣州、西安、大連、寧波、廈門、青島共11個(gè)城市

國(guó)際比較項(xiàng)目ICP（InternationalComp18ICP的理論方法是貨幣購(gòu)買力平價(jià)，即利用各國(guó)2000多種代表規(guī)格品的價(jià)格資料進(jìn)行加權(quán)平均，得到各國(guó)貨幣的國(guó)際比較資料。其具體方法是：列出各國(guó)人民都需要的151類500種商品和服務(wù)項(xiàng)目，用加權(quán)平均法算出各國(guó)貨幣在本國(guó)的實(shí)際購(gòu)買力，即真實(shí)幣值，然后按幣值而不是匯率將各國(guó)的GDP換算成美元數(shù)。

ICP的理論方法是貨幣購(gòu)買力平價(jià)，即利用各國(guó)2000多種代表196、對(duì)購(gòu)買力平價(jià)理論的評(píng)論貢獻(xiàn)：（1）指出以國(guó)內(nèi)外物價(jià)對(duì)比人作為匯率決定的依據(jù)，說(shuō)明貨幣的對(duì)內(nèi)貶值必然會(huì)引起貨幣的對(duì)外貶值，揭示了匯率變動(dòng)的長(zhǎng)期原因；（2）開(kāi)辟了從貨幣數(shù)量角度對(duì)匯率進(jìn)行分析的先河缺陷：（1）忽略了國(guó)際資本流動(dòng)的存在及其對(duì)匯率的影響；（2）忽略了非貿(mào)易品的存在及影響；（3）忽略了貿(mào)易成本和貿(mào)易壁壘對(duì)國(guó)際商品套購(gòu)所產(chǎn)生的制約；（4）在計(jì)算購(gòu)買力平價(jià)時(shí)，編制各國(guó)物價(jià)指數(shù)在方法、范圍、基期選擇等方面存在著諸多技術(shù)性困難；（5）對(duì)于匯率與價(jià)格水平之間的因果關(guān)系，即究竟是相對(duì)價(jià)格水平?jīng)Q定了匯率，還是匯率決定相對(duì)價(jià)格水平，還是兩者同時(shí)被其他變量外生決定，并沒(méi)有在購(gòu)買力平價(jià)理論中闡述清楚。6、對(duì)購(gòu)買力平價(jià)理論的評(píng)論貢獻(xiàn)：（1）指出以國(guó)內(nèi)外物價(jià)對(duì)比人20二、利率平價(jià)理論利率平價(jià)論從金融市場(chǎng)的角度分析了匯率與利率之間的關(guān)系。認(rèn)為，兩國(guó)間的利率差異會(huì)引起資金在兩國(guó)間的流動(dòng)（套利），以獲取利差收益。而資金的流動(dòng)會(huì)引起不同貨幣供求關(guān)系的變化，從而引起匯率變動(dòng)。匯率的變動(dòng)會(huì)抵消兩國(guó)間的利率差異，從而使金融市場(chǎng)處于平衡狀態(tài)。二、利率平價(jià)理論利率平價(jià)論從金融市場(chǎng)的角度分析了匯率與利率之21購(gòu)買力平價(jià)理論與利率平價(jià)理論關(guān)系：中長(zhǎng)期：貨幣數(shù)量購(gòu)買力（商品價(jià)格）匯率短期：貨幣（資金）供求數(shù)量利率（資產(chǎn)價(jià)格）匯率利率平價(jià)論的基本形式：拋補(bǔ)的利率平價(jià)CIP與非拋補(bǔ)的利率平價(jià)UIP購(gòu)買力平價(jià)理論與利率平價(jià)理論關(guān)系：中長(zhǎng)期：貨幣數(shù)量221、拋補(bǔ)的利率平價(jià)（CIP，CoveredInterest-RateParity）假設(shè)：A國(guó)（本國(guó)）一年期存款利率為i；B國(guó)（外國(guó)）一年期存款利率為i*；即期匯率為e(直接標(biāo)價(jià)法)；遠(yuǎn)期匯率為f。那么：存款1單位本國(guó)貨幣，1年后可得：（1+i）的A國(guó)貨幣，1單位本國(guó)貨幣投資于外國(guó)金融市場(chǎng)，1年后可得：(1/e+1/e?i*)=(1+i*)/e的B國(guó)貨幣，即：[(1+i*)/e]?f的A國(guó)貨幣。1、拋補(bǔ)的利率平價(jià)（CIP，CoveredInterest23兩國(guó)存款收益應(yīng)該相同：（1+i）=[(1+i*)?f]/e，即：（1+i）/(1+i*)=f/e上式兩邊同減1得：（i-i*）/(1+i*)=(f–e)/e即：[(f–e)/e]?(1+i*)=i-i*(f–e)/e+(f-e)/e?i*=i-i*(f-e)/e·i*非常小，可略去不計(jì)，于是得：……..即5-2-8式式中：f表示遠(yuǎn)期匯率；e表示即期匯率；

i和i*分別表示本國(guó)利率和外國(guó)利率。兩國(guó)存款收益應(yīng)該相同：……..即5-2-8式式中：f表示24計(jì)算：設(shè)即期匯率USD/DEM=1.9980，DEM利率為12%，美元利率為18%。試問(wèn)：當(dāng)3個(gè)月美元比馬克的遠(yuǎn)期匯率為多少時(shí)，才可實(shí)現(xiàn)貨幣和外匯市場(chǎng)的均衡？計(jì)算：設(shè)即期匯率USD/DEM=1.9980，DEM利率為125拋補(bǔ)利率平價(jià)的經(jīng)濟(jì)含義

兩國(guó)貨幣匯率的遠(yuǎn)期升貼水率近似地等于兩國(guó)利率之差。如果本國(guó)利率高于外國(guó)利率，則遠(yuǎn)期外匯必將升水，即本幣遠(yuǎn)期將貶值。否則，恰好相反。也就是說(shuō)，匯率的變動(dòng)會(huì)抵消兩國(guó)間的利率差異，從而使金融市場(chǎng)處于平衡狀態(tài)。拋補(bǔ)利率平價(jià)的經(jīng)濟(jì)含義26對(duì)拋補(bǔ)利率平價(jià)（CIP）的評(píng)價(jià)貢獻(xiàn)：對(duì)于理解遠(yuǎn)期匯率的決定，理解各國(guó)利率、即期匯率、遠(yuǎn)期利率之間的關(guān)系有著重要的意義。它被作為指導(dǎo)公式廣泛運(yùn)用于外匯交易中，在國(guó)際外匯市場(chǎng)上作為造市者的大銀行基本上就是根據(jù)各國(guó)間的利率差來(lái)確定遠(yuǎn)期匯率的升貼水的。在實(shí)踐檢驗(yàn)中，除了外匯市場(chǎng)的劇烈動(dòng)蕩時(shí)期，CIP基本上都是成立的。對(duì)拋補(bǔ)利率平價(jià)（CIP）的評(píng)價(jià)貢獻(xiàn)：對(duì)于理解遠(yuǎn)期匯率的決定，27缺陷：（1）沒(méi)有考慮交易成本；（2）假定不存在資本流動(dòng)的障礙，資金在國(guó)際間具有高度的流動(dòng)性。但事實(shí)上，在國(guó)際資本流動(dòng)高度發(fā)展的今天，也只有少數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家才存在完善的遠(yuǎn)期外匯市場(chǎng)，資金流動(dòng)基本上不受政府的管制；（3）CIP還假定套利資金規(guī)模是無(wú)限的，但能夠用于拋補(bǔ)套利的資金往往是有限的。缺陷：（1）沒(méi)有考慮交易成本；（2）假定不存在資本流動(dòng)的障礙282、非拋補(bǔ)利率平價(jià)（UIP，UncoveredInterest-RateParity）★

在不進(jìn)行遠(yuǎn)期外匯交易時(shí)，投資者通過(guò)對(duì)未來(lái)匯率的預(yù)期來(lái)計(jì)算投資收益，如果投資者預(yù)期一年后的匯率為Eef,則在B國(guó)的投資收益為[Eef(1+i*)]/e。如果這一收益與投資本國(guó)收益存在差異，則會(huì)出現(xiàn)套利資金流動(dòng)，因此，在市場(chǎng)處于均衡狀態(tài)時(shí)，有下式成立：

(1+i)=[Eef(1+i*)]/e對(duì)之進(jìn)行與5-2-8式相同的推導(dǎo)得：5-2-10式2、非拋補(bǔ)利率平價(jià)（UIP，UncoveredIntere29UIP的經(jīng)濟(jì)含義預(yù)期的匯率遠(yuǎn)期變動(dòng)率近似地等于兩國(guó)貨幣利率之差。在非拋補(bǔ)利率平價(jià)成立時(shí)，如果本國(guó)利率高于外國(guó)利率，則意味著市場(chǎng)預(yù)期本幣將來(lái)會(huì)貶值。如果本國(guó)政府提高利率，則當(dāng)市場(chǎng)預(yù)期未來(lái)的即期匯率不變時(shí)，本幣的即期匯率將升值由于預(yù)期的匯率變動(dòng)在一定程度上是一個(gè)心理變量，很難獲得可信的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，在理論分析中用非拋補(bǔ)利率平價(jià)進(jìn)行分析的意義不大。實(shí)證研究已趨于表明，在現(xiàn)實(shí)中拋補(bǔ)利率平價(jià)接近成立，而非拋補(bǔ)利率平價(jià)卻是經(jīng)常不成立的。

UIP的經(jīng)濟(jì)含義預(yù)期的匯率遠(yuǎn)期變動(dòng)率近似地等于兩國(guó)貨幣利率之30對(duì)利率平價(jià)說(shuō)的評(píng)價(jià)（1）利率平價(jià)說(shuō)從資金流動(dòng)的角度指出了匯率與利率之間的密切關(guān)系，有助于正確認(rèn)識(shí)現(xiàn)實(shí)外匯市場(chǎng)上匯率的形成機(jī)制（2）利率平價(jià)說(shuō)不是一個(gè)獨(dú)立的匯率決定理論（3）具有特別的實(shí)踐價(jià)值對(duì)利率平價(jià)說(shuō)的評(píng)價(jià)（1）利率平價(jià)說(shuō)從資金流動(dòng)的角度指出31CIP與UIP同時(shí)存在時(shí)，會(huì)發(fā)生什么？無(wú)偏性（Unbiasedness）指3、6或12個(gè)月的遠(yuǎn)期匯率等于合同到期時(shí)的即期匯率。有效市場(chǎng)（Efficientmarkets）是價(jià)格能夠完全反映可利用的信息和資料，因而能夠使獲利的機(jī)會(huì)被充分利用。CIP與UIP同時(shí)存在時(shí)，會(huì)發(fā)生什么？無(wú)偏性（Unbiase32三、國(guó)際收支說(shuō)(BalanceofPaymentofExchangeRate)1、基本模型假定：匯率完全自由浮動(dòng)，政府不對(duì)外匯市場(chǎng)進(jìn)行任何干預(yù)BP=f(y,y*,p,p*,I,I*,e,Eef)如果將除匯率外的其他變量均視為已給定的外生變量，則匯率將在這些因素的共同作用下變化至某一水平，從而起到平衡國(guó)際收支的作用，即：e=g(y,y*,p,p*,I,I*,Eef)三、國(guó)際收支說(shuō)(BalanceofPaymentof332、影響匯率變動(dòng)的因素A、國(guó)民收入的變動(dòng)B、價(jià)格水平的變動(dòng)C、利率的變動(dòng)D、對(duì)未來(lái)匯率預(yù)期的變動(dòng)2、影響匯率變動(dòng)的因素A、國(guó)民收入的變動(dòng)343、評(píng)價(jià)A、指出了匯率與國(guó)際收支之間存在密切關(guān)系，有利于全面分析短期匯率的變動(dòng)和決定B、與購(gòu)買力平價(jià)理論和利率平價(jià)理論一樣，國(guó)際收支說(shuō)也不是完整的匯率決定理論C、國(guó)際收支說(shuō)是關(guān)于匯率決定的流量理論3、評(píng)價(jià)A、指出了匯率與國(guó)際收支之間存在密切關(guān)系，有利于全面35四、資產(chǎn)市場(chǎng)說(shuō)

產(chǎn)生背景

◆資產(chǎn)市場(chǎng)論是20世紀(jì)70年代中期以后發(fā)展起來(lái)的一種重要的匯率決定理論。其產(chǎn)生背景是固定匯率制的崩潰及國(guó)際資本流動(dòng)的高度發(fā)展。研究方法

（1）將國(guó)內(nèi)外資本市場(chǎng)與商品市場(chǎng)結(jié)合起來(lái)研究匯率。（2）決定匯率的是存量因素而不是流量因素。（3）在即期匯率的分析中考慮到預(yù)期的因素。四、資產(chǎn)市場(chǎng)說(shuō)產(chǎn)生背景◆資產(chǎn)市場(chǎng)論是236（1）外匯市場(chǎng)是有效的。（2）一國(guó)的資產(chǎn)市場(chǎng)包括：本國(guó)貨幣市場(chǎng)、本幣資產(chǎn)市場(chǎng)（主要是本國(guó)債券）、外幣資產(chǎn)（包括外國(guó)債券和貨幣存款）市場(chǎng)。（3）資本完全自由流動(dòng)，拋補(bǔ)套利的利率平價(jià)始終成立。假設(shè)前提條件基本思路

★

資產(chǎn)市場(chǎng)的失衡引進(jìn)匯率的變動(dòng)，而匯率的變動(dòng)促使資產(chǎn)市場(chǎng)從不平衡達(dá)到平衡。均衡匯率是資產(chǎn)市場(chǎng)平衡時(shí)兩國(guó)貨幣的相對(duì)價(jià)格。（1）外匯市場(chǎng)是有效的。假設(shè)前提條件基本思路37

貨幣分析法資產(chǎn)組合分析法

彈性價(jià)格論

粘性價(jià)格論主要理論類型貨幣分析法假定本幣資產(chǎn)和外幣資產(chǎn)可完全替代，即投資者風(fēng)險(xiǎn)中立，因此UIP成立；資產(chǎn)組合分析法認(rèn)為本幣資產(chǎn)和外幣資產(chǎn)不可完全替代貨幣分析法資產(chǎn)組合分析法彈性價(jià)格論粘381.彈性價(jià)格貨幣分析法★

該理論主要分析貨幣供求變動(dòng)對(duì)匯率的影響

前提假定1、垂直的總供給曲線；2、穩(wěn)定的貨幣需求；3、購(gòu)買力平價(jià)成立1.彈性價(jià)格貨幣分析法★該理論主要分析貨幣供求變動(dòng)對(duì)匯率39

基本模型

本國(guó)貨幣市場(chǎng)均衡條件是：

Ms=Md=kPYαi-β

取對(duì)數(shù)調(diào)整后可得本國(guó)價(jià)格水平表達(dá)式：

LnP=-Lnk–αLnY+βLni+LnMs

同樣方法得外國(guó)價(jià)格水平表達(dá)式：

LnP*=-Lnk–αLnY*+βLni*+LnMs

*基本模型本國(guó)貨幣市場(chǎng)均衡條件是：取對(duì)數(shù)調(diào)40

購(gòu)買力平價(jià)提供了國(guó)內(nèi)外價(jià)格水平之間的聯(lián)系：

P=eP*上式便是彈性價(jià)格分析理論的基本模型。

取對(duì)數(shù)整理后可得：

Lne=LnP–LnP*Lne=α(LnY*–LnY)+β(Lni-Lni*)+(LnMs

-LnMs*)將本國(guó)和外國(guó)價(jià)格水平表達(dá)式代入上式得：購(gòu)買力平價(jià)提供了國(guó)內(nèi)外價(jià)格水平之間的聯(lián)系：上式便是彈41經(jīng)濟(jì)含義本國(guó)與外國(guó)之間的實(shí)際國(guó)民收入水平、利率水平以及貨幣供給水平通過(guò)影響各自的物價(jià)水平，最終決定了匯率水平經(jīng)濟(jì)含義本國(guó)與外國(guó)之間的實(shí)際國(guó)民收入水平、利率水平以及貨幣供42簡(jiǎn)單評(píng)價(jià)彈性價(jià)格貨幣分析法的主要理論貢獻(xiàn)：（1）將購(gòu)買力平價(jià)理論運(yùn)用到了資產(chǎn)市場(chǎng)上，對(duì)現(xiàn)實(shí)生活中市場(chǎng)匯率的頻繁變動(dòng)提供了一種解釋。（2）在貨幣模型中引入了貨幣供應(yīng)量、國(guó)民收入等經(jīng)濟(jì)變量，從而比購(gòu)買力平價(jià)理論有更廣泛的運(yùn)用。（3）屬于一般均衡分析，比局部均衡分析更有效（4）作為資產(chǎn)市場(chǎng)說(shuō)中最簡(jiǎn)單的一種形式，反映了這一分析方法的基本特點(diǎn)。也成為更為復(fù)雜的匯率理論的基礎(chǔ)。

簡(jiǎn)單評(píng)價(jià)彈性價(jià)格貨幣分析法的主要理論貢獻(xiàn)：43◆

彈性價(jià)格貨幣分析法的局限性：（1）它具有與購(gòu)買力平價(jià)論同樣的缺陷。（2）它假定貨幣需求函數(shù)是穩(wěn)定的、商品價(jià)格具有完全彈性，這在理論中至今仍有爭(zhēng)議?！魪椥詢r(jià)格貨幣分析法的局限性：44

2.粘性價(jià)格貨幣分析法（匯率超調(diào)模型）假設(shè)前提條件

（1）貨幣需求是穩(wěn)定的，非拋補(bǔ)套利的利率平價(jià)成立（這一假設(shè)與彈性價(jià)格論的假設(shè)一致）。（2）商品市場(chǎng)價(jià)格具有粘性（總供給曲線不是垂直的）（3）購(gòu)買力平價(jià)在短期內(nèi)不能成立（這一假設(shè)與彈性價(jià)格論的假設(shè)不一致）。

基本觀點(diǎn)

由于商品市場(chǎng)價(jià)格具有粘性，貨幣市場(chǎng)失衡的調(diào)整，完全由資產(chǎn)市場(chǎng)來(lái)承擔(dān)，引起利率和匯率水平的超調(diào)，當(dāng)價(jià)格開(kāi)始調(diào)整時(shí)，超調(diào)得以糾正，市場(chǎng)達(dá)到長(zhǎng)期均衡。2.粘性價(jià)格貨幣分析法（匯率超調(diào)模型）假設(shè)前提條件45超調(diào)模型的調(diào)整機(jī)制Ms＞Md

YPi(短期內(nèi)不變）出現(xiàn)超調(diào)（大幅度下降）資本外流外匯匯率大幅度上升國(guó)內(nèi)物價(jià)上漲吸納過(guò)多貨幣超調(diào)模型的調(diào)整機(jī)制Ms＞MdY(短期內(nèi)不變）46Ms0；P0;e0

eˊE1E0T0T1Ms1；P1;e1ePMs；i;e(貨幣供應(yīng)量；利率，匯率）T（時(shí)間）匯率從超調(diào)到均衡的調(diào)整過(guò)程Ms0；P0;e0e473.匯率的資產(chǎn)組合分析法

與貨幣分析法的主要區(qū)別

（1）貨幣分析法認(rèn)為本幣資產(chǎn)與外幣資產(chǎn)具有完全替代性，資產(chǎn)組合分析法則認(rèn)為兩者不能完全替代。

（2）貨幣分析法認(rèn)為匯率由兩國(guó)相對(duì)貨幣供求決定，資產(chǎn)組合分析法則將本國(guó)資產(chǎn)總量直接引入了分析模型。

（3）資產(chǎn)組合分析法認(rèn)為，由于具有風(fēng)險(xiǎn)收益特征，無(wú)抵補(bǔ)套利的利率平價(jià)不能成立。3.匯率的資產(chǎn)組合分析法與貨幣分析法的主要區(qū)別48

◆匯率是使資產(chǎn)市場(chǎng)供求存量保持和恢復(fù)均衡的關(guān)鍵變量。

◆在均衡匯率水平上，包括貨幣市場(chǎng)在內(nèi)的資產(chǎn)市場(chǎng)達(dá)到均衡。這種均衡由一定水平的預(yù)期收益和風(fēng)險(xiǎn)在各種資產(chǎn)進(jìn)行分配平衡而形成。

◆當(dāng)外部沖擊使某些資產(chǎn)的預(yù)期收益發(fā)生變化時(shí)，原有均衡會(huì)被打破，利率、匯率等會(huì)進(jìn)行調(diào)整，以達(dá)到新的均衡。

主要觀點(diǎn)◆匯率是使資產(chǎn)市場(chǎng)供求存量保持和恢復(fù)均衡的關(guān)49

基本模型W=M+B+e·FM=m(i–i*,E△e)WB=b(i–i*,E△e)We·F=f(i–i*,E△e)Wm+b+f=1公式中：W表示以本幣衡量的總資產(chǎn)；M、B、F分別表示本國(guó)貨幣、本幣資產(chǎn)、外幣資產(chǎn)；m、b、f分別表示M、B、F在總資產(chǎn)中所占的比率；E△e表示預(yù)期匯率變動(dòng)率。基本模型W=M+B+e·FM=m(50前提假定：1、分析對(duì)象是一個(gè)小國(guó)，國(guó)外利率是給定的；2、本國(guó)居民持有三種資產(chǎn)：本國(guó)貨幣（M）、本國(guó)政府發(fā)行的本幣債券（B）、外國(guó)發(fā)行的以外幣為面值的資產(chǎn)（F）W=M+B+e·F前提假定：W=M+B+e·F51第三章第二三節(jié)匯率決定理論課件52五、匯率的微觀市場(chǎng)結(jié)構(gòu)分析

（microstructureapproachexchangerate）20世紀(jì)90年代之后興起，其基本思想是從外匯市場(chǎng)的微觀運(yùn)行機(jī)制上來(lái)分析匯率的變動(dòng)問(wèn)題。微觀市場(chǎng)結(jié)構(gòu)可以被定義為根據(jù)某種規(guī)則所組織起來(lái)的市場(chǎng)交易機(jī)制及其運(yùn)行方式，包括市場(chǎng)的層次劃分、交易者的行為特征、交易的形成機(jī)制等反映市場(chǎng)微觀層面的運(yùn)行狀態(tài)的因素。在信息的異質(zhì)性、交易者的異質(zhì)性、制度的異質(zhì)性三個(gè)理論假定上與傳統(tǒng)分析方法存在區(qū)別。五、匯率的微觀市場(chǎng)結(jié)構(gòu)分析

（microstructure53六、匯率的宏觀均衡分析從特定的宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況去分析匯率決定問(wèn)題。這一分析方法主要針對(duì)實(shí)際中存在的匯率“失調(diào)”（misalignment）現(xiàn)象宏觀均衡分析方法的基本思路可以追溯到納克斯（1945）等人，國(guó)際貨幣基金組織從20世紀(jì)60年代末期開(kāi)始，在對(duì)匯率水平進(jìn)行評(píng)估時(shí)開(kāi)始越來(lái)越多地運(yùn)用這一方法，特別是經(jīng)過(guò)20世紀(jì)80年代初期威廉姆森等人運(yùn)用這一思路提出了“基本的均衡匯率（fundamentalequillibriumexchangerate,FEER）”后，得到了很大發(fā)展。均衡匯率：指與經(jīng)濟(jì)基本面狀況相符的匯率六、匯率的宏觀均衡分析從特定的宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行狀況去分析匯率決定54小結(jié)理論是灰色的,而現(xiàn)實(shí)之樹(shù)是常青的.小結(jié)理論是灰色的,而現(xiàn)實(shí)之樹(shù)是常青的.55關(guān)于人民幣匯率水平的爭(zhēng)論第一種觀點(diǎn)，例如國(guó)際經(jīng)濟(jì)研究所(IIE)的格德斯坦(Goldstein)、威廉姆森(Williamson)以及哈佛大學(xué)的弗蘭科爾(Frankel)等，都認(rèn)為人民幣存在嚴(yán)重的低估。格德斯坦從中國(guó)和世界的貿(mào)易平衡兩個(gè)角度得出大致相同的人民幣低估程度，為15%-25%。威廉姆森認(rèn)為被低估的程度比這還要高。弗蘭科爾提出，由于中國(guó)內(nèi)部經(jīng)濟(jì)過(guò)熱同時(shí)外匯儲(chǔ)備過(guò)高，經(jīng)濟(jì)處于失調(diào)狀態(tài)，人民幣被低估達(dá)35%。關(guān)于人民幣匯率水平的爭(zhēng)論第一種觀點(diǎn)，例如國(guó)際經(jīng)濟(jì)研究所(I56第二種觀點(diǎn)，例如克魯格曼(Krugman)等人認(rèn)為人民幣匯率確實(shí)有所低估，但是并沒(méi)有那么大，而且即使人民幣升值也不會(huì)從根本上改變美國(guó)貿(mào)易逆差的狀況第二種觀點(diǎn)，例如克魯格曼(Krugman)等人認(rèn)為人民幣匯率57第三種意見(jiàn)，以麥金農(nóng)和蒙代爾等人為代表，認(rèn)為人民幣不存在低估，他們反對(duì)人民幣升值。其中麥金農(nóng)認(rèn)為，在美國(guó)價(jià)格保持穩(wěn)定的條件下，其他國(guó)家釘住美元以保持價(jià)格穩(wěn)定。如果名義匯率保持不變，則價(jià)格將收斂至相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)決定的水平，因此不存在匯率被低估的問(wèn)題。第三種意見(jiàn)，以麥金農(nóng)和蒙代爾等人為代表，認(rèn)為人民幣不存在低估58國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)人民幣匯水平的看法在人民幣是否被低估，以及應(yīng)當(dāng)如何調(diào)整匯率等問(wèn)題上，國(guó)內(nèi)學(xué)者也提出了自己的看法。大多數(shù)經(jīng)濟(jì)學(xué)家都認(rèn)為人民幣存在一定程度的低估，例如張斌運(yùn)用簡(jiǎn)約一般均衡框架下的單方程協(xié)整模型得出2003年上半年人民幣被低估了6.5%-10%，施建淮運(yùn)用行為均衡匯率模型得出1999年三季度以后人民幣一直處于低估狀態(tài)、2002年以后低估達(dá)10%以上、而且幅度還在擴(kuò)大的結(jié)論。

國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)學(xué)家對(duì)人民幣匯水平的看法在人民幣是否被低估，以及應(yīng)當(dāng)59第三節(jié)匯率決定的原理（2）本幣貶值與國(guó)際貿(mào)易交換條件本幣貶值與物價(jià)水平本幣貶值與總需求本幣貶值與就業(yè)和民族工業(yè)本幣貶值與勞動(dòng)生產(chǎn)率和經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)第三節(jié)匯率決定的原理（2）本幣貶值與國(guó)際貿(mào)易交換條件60第三章匯率基礎(chǔ)理論

第二節(jié)匯率決定的原理（1）匯率決定的基礎(chǔ)購(gòu)買力平價(jià)理論利率平價(jià)理論資產(chǎn)市場(chǎng)理論第三章匯率基礎(chǔ)理論

第二節(jié)匯率決定的原理（1）61如何人民幣“外升內(nèi)貶”？如何人民幣“外升內(nèi)貶”？62匯率決定的基礎(chǔ)（金本位制下）不同貨幣制度下，匯率的決定基礎(chǔ)是不同的。金本位制下匯率的決定基礎(chǔ)是：鑄幣平價(jià)所謂鑄幣平價(jià)，指兩種貨幣含金量之比。例：1929年—1931年期間，1GBP的含金量為7.3224克，1美元的含金量為1.504656克，兩者之比為4.8665，則1GBP=4.8665USD金本位制下的匯率波動(dòng)受到黃金輸送點(diǎn)的限制匯率決定的基礎(chǔ)（金本位制下）不同貨幣制度下，匯率的決定基礎(chǔ)是63金本位制下的匯率波動(dòng)受到黃金輸送點(diǎn)的限制金本位制下的匯率波動(dòng)受到黃金輸送點(diǎn)的限制64匯率決定的基礎(chǔ)（紙幣本位制下）紙幣本位制匯率的決定理論有很多。隨著經(jīng)濟(jì)背景和經(jīng)濟(jì)學(xué)基礎(chǔ)理論的演變，它經(jīng)歷了不同的發(fā)展階段，主要有國(guó)際借貸說(shuō)（葛遜，1861）、購(gòu)買力平價(jià)說(shuō)（卡塞爾，1922）、匯兌心理說(shuō)（阿夫塔里昂，1927）、利率平價(jià)說(shuō)（凱恩斯，1923；愛(ài)因齊格，1931）、國(guó)際收支說(shuō)（源于國(guó)際借貸說(shuō)，布雷頓森林體系崩潰以后興起）和資產(chǎn)市場(chǎng)說(shuō)（含貨幣分析法和資產(chǎn)組合分析法）匯率決定的基礎(chǔ)（紙幣本位制下）紙幣本位制匯率的決定理論有很多65一、購(gòu)買力平價(jià)理論（PPP,purchasingpowerparity）基本思想：貨幣的價(jià)值在于其購(gòu)買力，因此不同貨幣之間的兌換率取決于其購(gòu)買力之比，即貨幣匯率與各國(guó)的價(jià)格水平有直接的聯(lián)系。1、理論基礎(chǔ)：一價(jià)定律一價(jià)定律認(rèn)為：對(duì)于同質(zhì)的可貿(mào)易商品，在不考慮交易成本的前提下，商品套購(gòu)活動(dòng)將使該商品在不同地區(qū)的價(jià)格趨于一致。P=e·P*（e為直接標(biāo)價(jià)法下的匯率）在固定匯率制下，套購(gòu)活動(dòng)會(huì)帶來(lái)兩國(guó)物價(jià)水平的調(diào)整。而在浮動(dòng)匯率制下，套購(gòu)活動(dòng)引起的外匯市場(chǎng)供求變化將迅速引起匯率的調(diào)整，從而通過(guò)匯率調(diào)整而不是價(jià)格水平調(diào)整實(shí)現(xiàn)平衡。一、購(gòu)買力平價(jià)理論（PPP,purchasingpower66套利（Arbitrage）即買進(jìn)或賣出某物以利用差價(jià)而獲取無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利潤(rùn)的過(guò)程。交易成本（TransactionCost）即與交易相聯(lián)系的、超過(guò)實(shí)際交換的商品成本的所有成本。投機(jī)（Speculation）是持有物品或證券以希望從其未來(lái)價(jià)格的上漲而獲得利潤(rùn)的活動(dòng)。非貿(mào)易物品（Non-tradedgoods）指區(qū)域內(nèi)的價(jià)格差異不能通過(guò)套利消除的物品（一般是勞務(wù)）。套利（Arbitrage）即買進(jìn)或賣出某物以利用差價(jià)而獲取無(wú)672、購(gòu)買力平價(jià)的絕對(duì)形式前提條件

①

對(duì)于任何一種可貿(mào)易商品，一價(jià)定律都成立。

②在兩國(guó)物價(jià)指數(shù)的編制中，各種可貿(mào)易商品所占的權(quán)重相同?；竟健?.(1)…………..(2)2、購(gòu)買力平價(jià)的絕對(duì)形式前提條件①對(duì)于任何一種可68…………..(3)

◆

(3)式是絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)的基本公式，它意味著匯率是以不同貨幣衡量的可貿(mào)易商品的價(jià)格之比。…………..(3)◆(3)式是絕對(duì)購(gòu)買力平價(jià)的基本公式69例：假如在日本花100日元可以買到的商品在美國(guó)需要花1美元，那么購(gòu)買力平價(jià)便為：USD1=JPY100如果此時(shí)市場(chǎng)匯率為：USD1=JPY105那么就會(huì)有人在日本買入商品再到美國(guó)賣出（套購(gòu)），以獲取收益，直至使市場(chǎng)匯率恢復(fù)到買力平價(jià)水平，套購(gòu)無(wú)利可圖，套購(gòu)就會(huì)停止，購(gòu)買力平價(jià)成立。例：假如在日本花100日元可以買到的商品在美國(guó)需要花1美元，703、購(gòu)買力平價(jià)的相對(duì)形式主要觀點(diǎn)

★相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)從動(dòng)態(tài)角度考察匯率的決定與變動(dòng)，認(rèn)為匯率的變動(dòng)由兩國(guó)通貨膨脹率差異決定，是兩國(guó)貨幣所代表的購(gòu)買力變動(dòng)率之比。

基本公式3、購(gòu)買力平價(jià)的相對(duì)形式主要觀點(diǎn)★相對(duì)購(gòu)71例：假設(shè)歐盟通脹率是5%，美國(guó)是3%。通脹后，在初始匯率下，歐盟商品價(jià)格比美國(guó)同樣商品價(jià)格高大約2%。美國(guó)居民對(duì)相對(duì)價(jià)格高的歐盟商品進(jìn)口將會(huì)減少，歐盟對(duì)美國(guó)價(jià)格相對(duì)低的商品進(jìn)口將會(huì)增多。因此，美元需求增加，供給減少。美元相對(duì)于歐元升值。美元將會(huì)升值多少？根據(jù)相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)理論，美元將會(huì)升值2%，從而剛好抵消歐盟相對(duì)于美國(guó)更高的通脹率，最終使得美元和歐元之間的相對(duì)購(gòu)買力不發(fā)生變化。例：假設(shè)歐盟通脹率是5%，美國(guó)是3%。通脹后，在初始匯率下，724、對(duì)購(gòu)買力平價(jià)理論的分析（1）購(gòu)買力平價(jià)理論基礎(chǔ)是貨幣數(shù)量說(shuō)。在購(gòu)買力平價(jià)中，一般假設(shè)單位貨幣的購(gòu)買力是由貨幣的發(fā)行數(shù)量決定的。在社會(huì)可供商品總量已定的情況下，貨幣的供應(yīng)量越多，單位貨幣的購(gòu)買力就越低。因此，貨幣數(shù)量通過(guò)決定貨幣購(gòu)買力和物價(jià)水平從而決定匯率。（2）由于匯率完全是一種貨幣現(xiàn)象，物價(jià)的變動(dòng)會(huì)帶來(lái)名義匯率在相反方向上的等量調(diào)整，所以名義匯率在剔除貨幣因素后得到的實(shí)際匯率是始終不變的。（3）購(gòu)買力平價(jià)決定中長(zhǎng)期內(nèi)均衡匯率，或者其本身就是長(zhǎng)期均衡匯率。4、對(duì)購(gòu)買力平價(jià)理論的分析（1）購(gòu)買力平價(jià)理論基礎(chǔ)是貨幣數(shù)量735、購(gòu)買力平價(jià)理論的檢驗(yàn)購(gòu)買力平價(jià)在計(jì)量檢驗(yàn)中存在著技術(shù)上的困難，主要包括：物價(jià)指數(shù)的選擇不同，可以導(dǎo)致不同的購(gòu)買力平價(jià)；商品分類上的主觀性和差異性可以扭曲購(gòu)買力平價(jià)；在計(jì)算相對(duì)購(gòu)買力平價(jià)時(shí)，基期年的選擇至關(guān)重要。5、購(gòu)買力平價(jià)理論的檢驗(yàn)購(gòu)買力平價(jià)在計(jì)量檢驗(yàn)中存在著技術(shù)上的74BigMac（巨無(wú)霸漢堡包）貨幣指數(shù)《經(jīng)濟(jì)學(xué)家》雜志每年都公布BigMac（巨無(wú)霸漢堡包）貨幣指數(shù)，該指數(shù)的基礎(chǔ)就是購(gòu)買力平價(jià)理論。以下是《經(jīng)濟(jì)學(xué)家》雜志2001年3月公布的數(shù)據(jù)（各國(guó)BigMac的美元價(jià)格）：美國(guó)2.55菲律賓1.06;南非1.19;馬來(lái)西亞1.19;中國(guó)大陸1.20;匈牙利1.25;泰國(guó)1.28;中國(guó)香港1.31;波蘭1.34;俄羅斯1.39;捷克1.47;巴西1.51;印尼1.53;埃及1.63;新加坡1.85;哥倫比亞1.87;中國(guó)臺(tái)灣2.14;墨西哥2.15;智利2.19;土耳其2.37;韓國(guó)2.37;沙特阿拉伯2.40;秘魯2.41;歐盟國(guó)家2.44;阿根廷2.50;日本2.53;英國(guó)2.99;以色列3.52BigMac（巨無(wú)霸漢堡包）貨幣指數(shù)《經(jīng)濟(jì)學(xué)家》雜志每年都75如果該國(guó)BigMac美元價(jià)格低于2.55美元,則該國(guó)貨幣價(jià)值相對(duì)于美元被低估了.反之,則被高估了.對(duì)于數(shù)據(jù)中貨幣價(jià)值不均衡現(xiàn)象,購(gòu)買力平價(jià)理論并不能很好地解釋.如果該國(guó)BigMac美元價(jià)格低于2.55美元,則該國(guó)貨幣價(jià)76在實(shí)證研究中，一般只有在高通脹時(shí)期購(gòu)買力平價(jià)才能成立。而對(duì)20世紀(jì)70年代以來(lái)發(fā)達(dá)國(guó)家匯率分析得出的一般性結(jié)論是：（1）在短期內(nèi)，高于或低于購(gòu)買力平價(jià)的偏差經(jīng)常發(fā)生，并且偏離幅度較大。（2）從長(zhǎng)期看，沒(méi)有明顯的跡象表明購(gòu)買力平價(jià)成立。（3）匯率變動(dòng)非常劇烈，遠(yuǎn)超過(guò)相對(duì)通脹率上述結(jié)論說(shuō)明購(gòu)買力平價(jià)論并不能得到實(shí)證檢驗(yàn)的支持。在實(shí)證研究中，一般只有在高通脹時(shí)期購(gòu)買力平價(jià)才能成立。而對(duì)277國(guó)際比較項(xiàng)目ICP（InternationalComparisonProgram）

ICP是聯(lián)合國(guó)、世行等國(guó)際組織開(kāi)展的一項(xiàng)國(guó)際性統(tǒng)計(jì)活動(dòng)，即通過(guò)購(gòu)買力平價(jià)方法，來(lái)進(jìn)行GDP和人均GDP的國(guó)際比較，它可以比較準(zhǔn)確地反映一個(gè)國(guó)家或地區(qū)經(jīng)濟(jì)實(shí)力以及在國(guó)際上的地位。在國(guó)外，歐盟和OECD(經(jīng)濟(jì)合作發(fā)展組織)國(guó)家已經(jīng)將ICP工作納入到日常統(tǒng)計(jì)工作中國(guó)還未全面參加ICP工作。目前參加聯(lián)合國(guó)第七階段ICP工作的包括北京、上海、重慶、哈爾濱、武漢、廣州、西安、大連、寧波、廈門、青島共11個(gè)城市

國(guó)際比較項(xiàng)目ICP（InternationalComp78ICP的理論方法是貨幣購(gòu)買力平價(jià)，即利用各國(guó)2000多種代表規(guī)格品的價(jià)格資料進(jìn)行加權(quán)平均，得到各國(guó)貨幣的國(guó)際比較資料。其具體方法是：列出各國(guó)人民都需要的151類500種商品和服務(wù)項(xiàng)目，用加權(quán)平均法算出各國(guó)貨幣在本國(guó)的實(shí)際購(gòu)買力，即真實(shí)幣值，然后按幣值而不是匯率將各國(guó)的GDP換算成美元數(shù)。

ICP的理論方法是貨幣購(gòu)買力平價(jià)，即利用各國(guó)2000多種代表796、對(duì)購(gòu)買力平價(jià)理論的評(píng)論貢獻(xiàn)：（1）指出以國(guó)內(nèi)外物價(jià)對(duì)比人作為匯率決定的依據(jù)，說(shuō)明貨幣的對(duì)內(nèi)貶值必然會(huì)引起貨幣的對(duì)外貶值，揭示了匯率變動(dòng)的長(zhǎng)期原因；（2）開(kāi)辟了從貨幣數(shù)量角度對(duì)匯率進(jìn)行分析的先河缺陷：（1）忽略了國(guó)際資本流動(dòng)的存在及其對(duì)匯率的影響；（2）忽略了非貿(mào)易品的存在及影響；（3）忽略了貿(mào)易成本和貿(mào)易壁壘對(duì)國(guó)際商品套購(gòu)所產(chǎn)生的制約；（4）在計(jì)算購(gòu)買力平價(jià)時(shí)，編制各國(guó)物價(jià)指數(shù)在方法、范圍、基期選擇等方面存在著諸多技術(shù)性困難；（5）對(duì)于匯率與價(jià)格水平之間的因果關(guān)系，即究竟是相對(duì)價(jià)格水平?jīng)Q定了匯率，還是匯率決定相對(duì)價(jià)格水平，還是兩者同時(shí)被其他變量外生決定，并沒(méi)有在購(gòu)買力平價(jià)理論中闡述清楚。6、對(duì)購(gòu)買力平價(jià)理論的評(píng)論貢獻(xiàn)：（1）指出以國(guó)內(nèi)外物價(jià)對(duì)比人80二、利率平價(jià)理論利率平價(jià)論從金融市場(chǎng)的角度分析了匯率與利率之間的關(guān)系。認(rèn)為，兩國(guó)間的利率差異會(huì)引起資金在兩國(guó)間的流動(dòng)（套利），以獲取利差收益。而資金的流動(dòng)會(huì)引起不同貨幣供求關(guān)系的變化，從而引起匯率變動(dòng)。匯率的變動(dòng)會(huì)抵消兩國(guó)間的利率差異，從而使金融市場(chǎng)處于平衡狀態(tài)。二、利率平價(jià)理論利率平價(jià)論從金融市場(chǎng)的角度分析了匯率與利率之81購(gòu)買力平價(jià)理論與利率平價(jià)理論關(guān)系：中長(zhǎng)期：貨幣數(shù)量購(gòu)買力（商品價(jià)格）匯率短期：貨幣（資金）供求數(shù)量利率（資產(chǎn)價(jià)格）匯率利率平價(jià)論的基本形式：拋補(bǔ)的利率平價(jià)CIP與非拋補(bǔ)的利率平價(jià)UIP購(gòu)買力平價(jià)理論與利率平價(jià)理論關(guān)系：中長(zhǎng)期：貨幣數(shù)量821、拋補(bǔ)的利率平價(jià)（CIP，CoveredInterest-RateParity）假設(shè)：A國(guó)（本國(guó)）一年期存款利率為i；B國(guó)（外國(guó)）一年期存款利率為i*；即期匯率為e(直接標(biāo)價(jià)法)；遠(yuǎn)期匯率為f。那么：存款1單位本國(guó)貨幣，1年后可得：（1+i）的A國(guó)貨幣，1單位本國(guó)貨幣投資于外國(guó)金融市場(chǎng)，1年后可得：(1/e+1/e?i*)=(1+i*)/e的B國(guó)貨幣，即：[(1+i*)/e]?f的A國(guó)貨幣。1、拋補(bǔ)的利率平價(jià)（CIP，CoveredInterest83兩國(guó)存款收益應(yīng)該相同：（1+i）=[(1+i*)?f]/e，即：（1+i）/(1+i*)=f/e上式兩邊同減1得：（i-i*）/(1+i*)=(f–e)/e即：[(f–e)/e]?(1+i*)=i-i*(f–e)/e+(f-e)/e?i*=i-i*(f-e)/e·i*非常小，可略去不計(jì)，于是得：……..即5-2-8式式中：f表示遠(yuǎn)期匯率；e表示即期匯率；

i和i*分別表示本國(guó)利率和外國(guó)利率。兩國(guó)存款收益應(yīng)該相同：……..即5-2-8式式中：f表示84計(jì)算：設(shè)即期匯率USD/DEM=1.9980，DEM利率為12%，美元利率為18%。試問(wèn)：當(dāng)3個(gè)月美元比馬克的遠(yuǎn)期匯率為多少時(shí)，才可實(shí)現(xiàn)貨幣和外匯市場(chǎng)的均衡？計(jì)算：設(shè)即期匯率USD/DEM=1.9980，DEM利率為185拋補(bǔ)利率平價(jià)的經(jīng)濟(jì)含義

兩國(guó)貨幣匯率的遠(yuǎn)期升貼水率近似地等于兩國(guó)利率之差。如果本國(guó)利率高于外國(guó)利率，則遠(yuǎn)期外匯必將升水，即本幣遠(yuǎn)期將貶值。否則，恰好相反。也就是說(shuō)，匯率的變動(dòng)會(huì)抵消兩國(guó)間的利率差異，從而使金融市場(chǎng)處于平衡狀態(tài)。拋補(bǔ)利率平價(jià)的經(jīng)濟(jì)含義86對(duì)拋補(bǔ)利率平價(jià)（CIP）的評(píng)價(jià)貢獻(xiàn)：對(duì)于理解遠(yuǎn)期匯率的決定，理解各國(guó)利率、即期匯率、遠(yuǎn)期利率之間的關(guān)系有著重要的意義。它被作為指導(dǎo)公式廣泛運(yùn)用于外匯交易中，在國(guó)際外匯市場(chǎng)上作為造市者的大銀行基本上就是根據(jù)各國(guó)間的利率差來(lái)確定遠(yuǎn)期匯率的升貼水的。在實(shí)踐檢驗(yàn)中，除了外匯市場(chǎng)的劇烈動(dòng)蕩時(shí)期，CIP基本上都是成立的。對(duì)拋補(bǔ)利率平價(jià)（CIP）的評(píng)價(jià)貢獻(xiàn)：對(duì)于理解遠(yuǎn)期匯率的決定，87缺陷：（1）沒(méi)有考慮交易成本；（2）假定不存在資本流動(dòng)的障礙，資金在國(guó)際間具有高度的流動(dòng)性。但事實(shí)上，在國(guó)際資本流動(dòng)高度發(fā)展的今天，也只有少數(shù)發(fā)達(dá)國(guó)家才存在完善的遠(yuǎn)期外匯市場(chǎng)，資金流動(dòng)基本上不受政府的管制；（3）CIP還假定套利資金規(guī)模是無(wú)限的，但能夠用于拋補(bǔ)套利的資金往往是有限的。缺陷：（1）沒(méi)有考慮交易成本；（2）假定不存在資本流動(dòng)的障礙882、非拋補(bǔ)利率平價(jià)（UIP，UncoveredInterest-RateParity）★

在不進(jìn)行遠(yuǎn)期外匯交易時(shí)，投資者通過(guò)對(duì)未來(lái)匯率的預(yù)期來(lái)計(jì)算投資收益，如果投資者預(yù)期一年后的匯率為Eef,則在B國(guó)的投資收益為[Eef(1+i*)]/e。如果這一收益與投資本國(guó)收益存在差異，則會(huì)出現(xiàn)套利資金流動(dòng)，因此，在市場(chǎng)處于均衡狀態(tài)時(shí)，有下式成立：

(1+i)=[Eef(1+i*)]/e對(duì)之進(jìn)行與5-2-8式相同的推導(dǎo)得：5-2-10式2、非拋補(bǔ)利率平價(jià)（UIP，UncoveredIntere89UIP的經(jīng)濟(jì)含義預(yù)期的匯率遠(yuǎn)期變動(dòng)率近似地等于兩國(guó)貨幣利率之差。在非拋補(bǔ)利率平價(jià)成立時(shí)，如果本國(guó)利率高于外國(guó)利率，則意味著市場(chǎng)預(yù)期本幣將來(lái)會(huì)貶值。如果本國(guó)政府提高利率，則當(dāng)市場(chǎng)預(yù)期未來(lái)的即期匯率不變時(shí)，本幣的即期匯率將升值由于預(yù)期的匯率變動(dòng)在一定程度上是一個(gè)心理變量，很難獲得可信的數(shù)據(jù)進(jìn)行分析，在理論分析中用非拋補(bǔ)利率平價(jià)進(jìn)行分析的意義不大。實(shí)證研究已趨于表明，在現(xiàn)實(shí)中拋補(bǔ)利率平價(jià)接近成立，而非拋補(bǔ)利率平價(jià)卻是經(jīng)常不成立的。

UIP的經(jīng)濟(jì)含義預(yù)期的匯率遠(yuǎn)期變動(dòng)率近似地等于兩國(guó)貨幣利率之90對(duì)利率平價(jià)說(shuō)的評(píng)價(jià)（1）利率平價(jià)說(shuō)從資金流動(dòng)的角度指出了匯率與利率之間的密切關(guān)系，有助于正確認(rèn)識(shí)現(xiàn)實(shí)外匯市場(chǎng)上匯率的形成機(jī)制（2）利率平價(jià)說(shuō)不是一個(gè)獨(dú)立的匯率決定理論（3）具有特別的實(shí)踐價(jià)值對(duì)利率平價(jià)說(shuō)的評(píng)價(jià)（1）利率平價(jià)說(shuō)從資金流動(dòng)的角度指出91CIP與UIP同時(shí)存在時(shí)，會(huì)發(fā)生什么？無(wú)偏性（Unbiasedness）指3、6或12個(gè)月的遠(yuǎn)期匯率等于合同到期時(shí)的即期匯率。有效市場(chǎng)（Efficientmarkets）是價(jià)格能夠完全反映可利用的信息和資料，因而能夠使獲利的機(jī)會(huì)被充分利用。CIP與UIP同時(shí)存在時(shí)，會(huì)發(fā)生什么？無(wú)偏性（Unbiase92三、國(guó)際收支說(shuō)(BalanceofPaymentofExchangeRate)1、基本模型假定：匯率完全自由浮動(dòng)，政府不對(duì)外匯市場(chǎng)進(jìn)行任何干預(yù)BP=f(y,y*,p,p*,I,I*,e,Eef)如果將除匯率外的其他變量均視為已給定的外生變量，則匯率將在這些因素的共同作用下變化至某一水平，從而起到平衡國(guó)際收支的作用，即：e=g(y,y*,p,p*,I,I*,Eef)三、國(guó)際收支說(shuō)(BalanceofPaymentof932、影響匯率變動(dòng)的因素A、國(guó)民收入的變動(dòng)B、價(jià)格水平的變動(dòng)C、利率的變動(dòng)D、對(duì)未來(lái)匯率預(yù)期的變動(dòng)2、影響匯率變動(dòng)的因素A、國(guó)民收入的變動(dòng)943、評(píng)價(jià)A、指出了匯率與國(guó)際收支之間存在密切關(guān)系，有利于全面分析短期匯率的變動(dòng)和決定B、與購(gòu)買力平價(jià)理論和利率平價(jià)理論一樣，國(guó)際收支說(shuō)也不是完整的匯率決定理論C、國(guó)際收支說(shuō)是關(guān)于匯率決定的流量理論3、評(píng)價(jià)A、指出了匯率與國(guó)際收支之間存在密切關(guān)系，有利于全面95四、資產(chǎn)市場(chǎng)說(shuō)

產(chǎn)生背景

◆資產(chǎn)市場(chǎng)論是20世紀(jì)70年代中期以后發(fā)展起來(lái)的一種重要的匯率決定理論。其產(chǎn)生背景是固定匯率制的崩潰及國(guó)際資本流動(dòng)的高度發(fā)展。研究方法

（1）將國(guó)內(nèi)外資本市場(chǎng)與商品市場(chǎng)結(jié)合起來(lái)研究匯率。（2）決定匯率的是存量因素而不是流量因素。（3）在即期匯率的分析中考慮到預(yù)期的因素。四、資產(chǎn)市場(chǎng)說(shuō)產(chǎn)生背景◆資產(chǎn)市場(chǎng)論是296（1）外匯市場(chǎng)是有效的。（2）一國(guó)的資產(chǎn)市場(chǎng)包括：本國(guó)貨幣市場(chǎng)、本幣資產(chǎn)市場(chǎng)（主要是本國(guó)債券）、外幣資產(chǎn)（包括外國(guó)債券和貨幣存款）市場(chǎng)。（3）資本完全自由流動(dòng)，拋補(bǔ)套利的利率平價(jià)始終成立。假設(shè)前提條件基本思路

★

資產(chǎn)市場(chǎng)的失衡引進(jìn)匯率的變動(dòng)，而匯率的變動(dòng)促使資產(chǎn)市場(chǎng)從不平衡達(dá)到平衡。均衡匯率是資產(chǎn)市場(chǎng)平衡時(shí)兩國(guó)貨幣的相對(duì)價(jià)格。（1）外匯市場(chǎng)是有效的。假設(shè)前提條件基本思路97

貨幣分析法資產(chǎn)組合分析法

彈性價(jià)格論

粘性價(jià)格論主要理論類型貨幣分析法假定本幣資產(chǎn)和外幣資產(chǎn)可完全替代，即投資者風(fēng)險(xiǎn)中立，因此UIP成立；資產(chǎn)組合分析法認(rèn)為本幣資產(chǎn)和外幣資產(chǎn)不可完全替代貨幣分析法資產(chǎn)組合分析法彈性價(jià)格論粘981.彈性價(jià)格貨幣分析法★

該理論主要分析貨幣供求變動(dòng)對(duì)匯率的影響

前提假定1、垂直的總供給曲線；2、穩(wěn)定的貨幣需求；3、購(gòu)買力平價(jià)成立1.彈性價(jià)格貨幣分析法★該理論主要分析貨幣供求變動(dòng)對(duì)匯率99

基本模型

本國(guó)貨幣市場(chǎng)均衡條件是：

Ms=Md=kPYαi-β

取對(duì)數(shù)調(diào)整后可得本國(guó)價(jià)格水平表達(dá)式：

LnP=-Lnk–αLnY+βLni+LnMs

同樣方法得外國(guó)價(jià)格水平表達(dá)式：

LnP*=-Lnk–αLnY*+βLni*+LnMs

*基本模型本國(guó)貨幣市場(chǎng)均衡條件是：取對(duì)數(shù)調(diào)100

購(gòu)買力平價(jià)提供了國(guó)內(nèi)外價(jià)格水平之間的聯(lián)系：

P=eP*上式便是彈性價(jià)格分析理論的基本模型。

取對(duì)數(shù)整理后可得：

Lne=LnP–LnP*Lne=α(LnY*–LnY)+β(Lni-Lni*)+(LnMs

-LnMs*)將本國(guó)和外國(guó)價(jià)格水平表達(dá)式代入上式得：購(gòu)買力平價(jià)提供了國(guó)內(nèi)外價(jià)格水平之間的聯(lián)系：上式便是彈101經(jīng)濟(jì)含義本國(guó)與外國(guó)之間的實(shí)際國(guó)民收入水平、利率水平以及貨幣供給水平通過(guò)影響各自的物價(jià)水平，最終決定了匯率水平經(jīng)濟(jì)含義本國(guó)與外國(guó)之間的實(shí)際國(guó)民收入水平、利率水平以及貨幣供102簡(jiǎn)單評(píng)價(jià)彈性價(jià)格貨幣分析法的主要理論貢獻(xiàn)：（1）將購(gòu)買力平價(jià)理論運(yùn)用到了資產(chǎn)市場(chǎng)上，對(duì)現(xiàn)實(shí)生活中市場(chǎng)匯率的頻繁變動(dòng)提供了一種解釋。（2）在貨幣模型中引入了貨幣供應(yīng)量、國(guó)民收入等經(jīng)濟(jì)變量，從而比購(gòu)買力平價(jià)理論有更廣泛的運(yùn)用。（3）屬于一般均衡分析，比局部均衡分析更有效（4）作為資產(chǎn)市場(chǎng)說(shuō)中最簡(jiǎn)單的一種形式，反映了這一分析方法的基本特點(diǎn)。也成為更為復(fù)雜的匯率理論的基礎(chǔ)。

簡(jiǎn)單評(píng)價(jià)彈性價(jià)格貨幣分析法的主要理論貢獻(xiàn)：103◆

彈性價(jià)格貨幣分析法的局限性：（1）它具有與購(gòu)買力平價(jià)論同樣的缺陷。（2）它假定貨幣需求函數(shù)是穩(wěn)定的、商品價(jià)格具有完全彈性，這在理論中至今仍有爭(zhēng)議?！魪椥詢r(jià)格貨幣分析法的局限性：104

2.粘性價(jià)格貨幣分析法（匯率超調(diào)模型）假設(shè)前提條件

（1）貨幣需求是穩(wěn)定的，非拋補(bǔ)套利的利率平價(jià)成立（這一假設(shè)與彈性價(jià)格論的假設(shè)一致）。（2）商品市場(chǎng)價(jià)格具有粘性（總供給曲線不是垂直的）（3）購(gòu)買力平價(jià)在短期內(nèi)不能成立（這一假設(shè)與彈性價(jià)格論的假設(shè)不一致）。

基本觀點(diǎn)

由于商品市場(chǎng)價(jià)格具有粘性，貨幣市場(chǎng)失衡的調(diào)整，完全由資產(chǎn)市場(chǎng)來(lái)承擔(dān)，引起利率和匯率水平的超調(diào)，當(dāng)價(jià)格開(kāi)始調(diào)整時(shí)，超調(diào)得以糾正，市場(chǎng)達(dá)到長(zhǎng)期均衡。2.粘性價(jià)格貨幣分析法（匯率超調(diào)模型）假設(shè)前提條件105超調(diào)模型的調(diào)整機(jī)制Ms＞Md

YPi(短期內(nèi)不變）出現(xiàn)超調(diào)（大幅度下降）資本外流外匯匯率大幅度上升國(guó)內(nèi)物價(jià)上漲吸納過(guò)多貨幣超調(diào)模型的調(diào)整機(jī)制Ms＞MdY(短期內(nèi)不變）106Ms0；P0;e0

eˊE1E0T0T1Ms1；P1;e1ePMs；i;e(貨幣供應(yīng)量；利率，匯率）T（時(shí)間）匯率從超調(diào)到均衡的調(diào)整過(guò)程Ms0；P0;e0e1