索羅斯和東南亞金融危機(jī)

美國金融危機(jī)的爆發(fā)與蔓延.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第1頁!

金融危機(jī)發(fā)生的背景.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第2頁!美國金融危機(jī)形成路線圖.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第3頁!美國金融危機(jī)擴(kuò)散圖.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第4頁!

放貸機(jī)構(gòu)不是慈善家，他們不是提供“經(jīng)濟(jì)適用房”。獲貸人“零首付”輕而易舉地跨進(jìn)了買房的門檻，過去沒能力買房的人群一下就有了買房的條件，當(dāng)然，與優(yōu)質(zhì)貸款人的固定利率、較低的貸款利息等相比，次貸者肯定要付出更高的利息，貸款的利率也要“隨行就市”浮動。對放貸機(jī)構(gòu)來說，它可以從中獲得比帶給優(yōu)質(zhì)貸款人固定利率、較低貸款利息更高的收益。可謂“兩頭樂的好事”。然而，這一“設(shè)計(jì)”構(gòu)建在了一個貸款人信用低的基礎(chǔ)平臺上，一旦貸款人無力如期付息還本，放貸機(jī)構(gòu)爛賬砸鍋無疑，風(fēng)險甚大。.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第5頁!.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第6頁!次級貸款的多重證劵化次級貸款的放款機(jī)構(gòu)大多是不能吸收公眾存款，而主要依賴貸款的二級市場和信用資產(chǎn)證券化回籠資金的非銀行金融機(jī)構(gòu)。為了分散風(fēng)險和提高變現(xiàn)水平，放貸者把這些貸款打包，以債券的形式向社會推銷。債券五花八門，有住房抵押貸款支持證券（RMBS)、擔(dān)保債券憑證（CDO）、信用違約互換（CDS），等等。在高回報率的誘惑下，這些債券受到了投資銀行及各種基金的青睞。

例如，如果某個銀行發(fā)放了許多住房抵押貸款，該銀行（或某個第三者,如投資銀行）可能會把所有這些住房抵押貸款捆綁在一起組成一個住房抵押貸款池，發(fā)行以這個住房抵押貸款池為基礎(chǔ)的住房抵押貸款支持債券（RMBS）。這樣，一只債券（證券）就被創(chuàng)造出來。該債券的收益來自住房抵押貸款的貸款收益,但是住房抵押貸款的風(fēng)險也傳遞到該債券.發(fā)放住房抵押貸款的金融機(jī)構(gòu)將住房抵押貸款支持債券（RMBS）賣給投資銀行家,從而將風(fēng)險也完全轉(zhuǎn)移給投資銀行..themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第7頁!澤西島開曼群島.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第8頁!本來次貸貸款人就是低收入者，這時候，還不了貸款，只好不要房子了。貸款機(jī)構(gòu)收不回貸款，只能收回貸款人的房子，可收回的房子不僅賣不掉，而且還不斷貶值縮水，于是不要說什么盈利，就連資金都轉(zhuǎn)不起來了。從2007年2、3月開始，美國一些次級抵押貸款企業(yè)開始暴露出問題，首先是新世紀(jì)金融公司因頻臨破產(chǎn)被紐約證交所停牌。.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第9頁!.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第10頁!

違約率的上升導(dǎo)致以次貸為基礎(chǔ)的RMBS和CDO的價格下跌。更糟糕的是，相當(dāng)大部分住房抵押貸款采取的是浮動利息率。根據(jù)次貸的有關(guān)規(guī)定，在經(jīng)過前兩年低利息率期之后，次貸利息率必須根據(jù)市場利息率加以調(diào)整，次貸合同進(jìn)入利息率重新設(shè)定期。利率的提高使得大多數(shù)次貸借貸者難以承受，次貸推遲償還和違約率都大幅度上升。甚至Alter-A按揭貸款也未能幸免。.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第11頁!RMBS和CDO的最終投資者是保險公司、養(yǎng)老金、投行、對沖基金等等。但是，還有一種被稱之為結(jié)構(gòu)投資機(jī)構(gòu)（SIV）的金融機(jī)構(gòu)。SIV是由大投資銀行、大商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)建立的、同SPV有些類似的金融機(jī)構(gòu)。其目的是持有RMBS和CDO。SIV雖然是次貸相關(guān)債券的持有者，但卻不是這些債券的最終投資者，換言之，SIV

不是用自己的錢，而是借他人的錢購買RMBS和CDO。SIV

在購買RMBS和CDO

的同時，必須發(fā)行資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)（ABCP），在貨幣市場融資。通過持有RMBS和CDO，SIV

取得固定的收入流，直到這些RMBS和CDO

到期。投資收益與融資成本之差即為SIV

的收益，或者說是其建立者的收益。RMBS和CDO

債券的期限往往長達(dá)4～5年。而從貨幣市場所籌集到的資金只能是短期資金，ABCP

的期限只有幾個月。這樣，就存在一個借短債進(jìn)行長期投資的問題。.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第12頁!

馬克思曾說過：“危機(jī)一旦爆發(fā)，問題就只是支付手段。但是因?yàn)檫@種支付手段的收進(jìn)，對于每個人來說，都要依賴另一個人，誰也不知道另外一個人能不能如期付款；所以，將會發(fā)生對市場上現(xiàn)有的支付手段即銀行券的全面追逐。每一個人都想盡量多地把自己能夠獲得的貨幣貯藏起來，因此，銀行券將會在人們最需要它的那一天從流通中消失?！?007年8月出現(xiàn)的正是這樣一種形勢：沒人愿意購買除美國國庫券之外的任何債券；人人都希望把手中的債券賣掉，以換回現(xiàn)金；只有借款者、沒有投資者；RMBS和CDO要么價格暴跌，要么是有價無市。流動性突然出現(xiàn)短缺，導(dǎo)致三月期貨幣市場利息率與美國國債的息差急劇上升。.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第13頁!

由于美國銀行資產(chǎn)總額為20.5萬億美元，在補(bǔ)充資本金和把杠桿率降低5%之后，美國銀行為企業(yè)和居民所能提供的信貸額將減少9100億美元。金融機(jī)構(gòu)壓縮資產(chǎn)負(fù)債表，意味著企業(yè)將難以得到信貸（銀行不想增加貸款，企業(yè)自然得不到貸款）。信貸緊縮則可能進(jìn)一步導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)衰退，據(jù)同一估算，減少9100億美元的信貸將導(dǎo)致美國GDP下降1.3個百分點(diǎn)。

金融機(jī)構(gòu)、特別是銀行的信貸緊縮，已經(jīng)并將繼續(xù)對實(shí)體經(jīng)濟(jì)造成重要影響。實(shí)體經(jīng)濟(jì)的收縮是繼流動性短缺、信貸緊縮之后，次貸危機(jī)發(fā)展的第三階段。實(shí)體經(jīng)濟(jì)的萎縮必然導(dǎo)致住宅價格的進(jìn)一步下降和與次貸相關(guān)的資產(chǎn)價格的進(jìn)一步下降。.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第14頁!.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第15頁!

房利美和房地美危機(jī)爆發(fā)之后，美國政府立即采取措施進(jìn)行救助。，由美國財(cái)政部向兩家公司提供期限為18個月的臨時貸款，貸款金額沒有上限；第二，美國財(cái)政部保留在18個月內(nèi)購買兩家公司股權(quán)的臨時權(quán)利；第三，由國會授權(quán)美聯(lián)儲加強(qiáng)對兩家公司的監(jiān)管。.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第16頁!

第二步：擴(kuò)散

美國式危機(jī)的邏輯軌跡——一個也躲不了

如果只是美國的次級抵押貸款企業(yè)出了問題，并不一定導(dǎo)致一場牽動金融全局的金融危機(jī)，因?yàn)榇钨J本身的規(guī)模是可以確定的。據(jù)國際貨幣基金組織（IMF）的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)：美國次貸占美國整個房地產(chǎn)貸款的14.1%，大約在1.1萬億到1.2萬億美元，而其中的壞賬，據(jù)高盛的測算是4000億美元。2006年，美國的GDP為11.35萬億美元，一個可以確知的危險并沒有那么可怕。

次貸之所以釀成危機(jī)，是因?yàn)榇钨J早已經(jīng)通過美國金融創(chuàng)新工具——資產(chǎn)證券化放大成為次級債券，彌漫到了整個美國乃至全球的金融領(lǐng)域。.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第17頁!

這些債券本來是從一些低質(zhì)資產(chǎn)發(fā)展而來，“金融創(chuàng)新”則使這些低質(zhì)資產(chǎn)通過獲得信用評級公司的評級獲得了AAA的高等級標(biāo)號，以光鮮亮麗的外表出現(xiàn)在債券市場上。經(jīng)過一系列操作，原本高風(fēng)險的次級債，仍可分割出一部分評為AAA級，從而成為了投資者的一種選擇。當(dāng)時，它們確實(shí)有著格外的誘惑力——高額回報率。重利之下必有愿者。在‘打包’時，次級貸款的債券被分為三檔：優(yōu)先產(chǎn)品、中間產(chǎn)品和股權(quán)產(chǎn)品。優(yōu)先檔是其中質(zhì)量比較好的，利率低。股權(quán)檔的利率最高，高到50%-100%甚至可以到兩倍的回報率。正是如此之高的回報，吸引了投資者，比如對沖基金。投行貝爾斯登就買了這些次級債的股權(quán)產(chǎn)品。.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第18頁!

那些購買了房地產(chǎn)次級債的金融機(jī)構(gòu)損失慘重。自2007年3季度開始，金融機(jī)構(gòu)開始報告大額損失，反映了抵押貸款和其他資產(chǎn)的價值大幅下跌。截至2008年1月底，花旗、匯豐、UBS、美林、摩根斯坦利等大型銀行和證券公司，已對900億美元以上次貸相關(guān)資產(chǎn)損失進(jìn)行了撇賬處理。這個名單里還有法國的興業(yè)銀行、巴黎銀行，英國的北巖，瑞士的瑞銀，其后大概還有買了不少債券的德國銀行?？偟膩碚f，現(xiàn)在的損失就已經(jīng)超過1000億美元。

專家認(rèn)為，是資產(chǎn)證券化使次貸危機(jī)成為一個黑洞。證券化是個謎，分成上述三種債券后，誰購買了哪種類型，買了多少是不清楚的，每個月的壞賬和對沖是多少又不清楚。.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第19頁!

教學(xué)資料：《弗蘭肯斯坦》

《弗蘭肯斯坦》是英國詩人雪萊的妻子瑪麗·雪萊在1818年創(chuàng)作的小說，被認(rèn)為是世界部真正意義上的科幻小說。《弗蘭肯斯坦》的全名是《弗蘭肯斯坦——現(xiàn)代普羅米修斯的故事》（中譯本有《弗蘭肯斯坦》《人造人的故事》等）?！案ヌm肯斯坦”是小說中那個瘋狂科學(xué)家的名字，他用許多碎尸塊拼接成一個“人”，并用閃電將其激活。《弗蘭肯斯坦》已經(jīng)成為科幻史上的經(jīng)典，現(xiàn)在很多幻想類影視作品中經(jīng)常出現(xiàn)這個怪物的翻版。

“弗蘭肯斯坦”一詞后來用以指代“頑固的人”或“人形怪物”，以及“脫離控制的創(chuàng)造物”等。黑澤明在回憶錄《蛤蟆的油》中形容制片人松江陽一“行動非常神秘，而且千奇百怪”，是位“弗蘭肯斯坦式的男人”。.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第20頁!

造成股市動蕩的另一個力量是對沖基金：很多規(guī)模龐大的對沖基金參與到次貸市場。美國對沖基金的總規(guī)模約2萬億美元，控制的資金高達(dá)8萬億美元，足以影響約20萬億美元的美國股市。許多對沖基金有相近似的證券組合和交易條件，實(shí)質(zhì)上在相互交易。次貸危機(jī)出現(xiàn)之后，特別是2007年8月3日，貝爾斯登宣布暫停贖回3只按揭貸款對沖基金，立即造成股市恐慌，引發(fā)骨牌效應(yīng)。2007年8月16日，由于投資者恐慌情緒，道指一度暴跌343點(diǎn)。

從2007年8月3日到16日，這種恐慌持續(xù)了近兩個星期，然后恢復(fù)了平靜，這與美聯(lián)儲的救助行為有關(guān)。2007年8月17日，美聯(lián)儲宣布將貼現(xiàn)率降低0.5個百分點(diǎn)，以幫助恢復(fù)金融市場穩(wěn)定。受這一利好消息影響，紐約股市當(dāng)天大幅反彈，道指上漲超過230點(diǎn)。由于發(fā)達(dá)國家央行紛紛介入金融市場，投資者信心得到鼓舞，紐約股市大漲小回一路攀升，并在2007年10月9日創(chuàng)出歷史新高。

.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第21頁!

第四步：發(fā)散美為自救，讓金價、油價發(fā)飆

比較各國麥當(dāng)勞“巨無霸”的價格，或者按照購買力平價（PPP）計(jì)算星巴克大杯拿鐵咖啡的價錢，都會發(fā)現(xiàn)美元兌經(jīng)合組織多數(shù)成員國貨幣的匯率都出現(xiàn)了下跌。

美元貶值是美國政府轉(zhuǎn)嫁和化解次貸危機(jī)的一種有效手段。此次信貸危機(jī)很可能標(biāo)志著美國作為全球經(jīng)濟(jì)最終消費(fèi)者的局限性。如此，美國必將前些年“出口”到全球其他地區(qū)的刺激因素重新“進(jìn)口”回來，美國需要凈出口強(qiáng)勁增長。同時，美元貶值所造成的通脹只要在美國人尚可承受的范圍內(nèi)，通脹也會發(fā)揮積極作用，美國人還貸實(shí)際上減少了。因此美國政府縱容了美元不負(fù)責(zé)任的貶值。

.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第22頁!

下一步：思考

虛擬經(jīng)濟(jì)夢醒時分

我們生活在一個虛擬與現(xiàn)實(shí)越來越糾纏不清的世界。虛擬世界曾經(jīng)許諾了夢想，但夢總會醒來。2000年，世界從互聯(lián)網(wǎng)的虛擬世界中墮入現(xiàn)實(shí)，2007年金融體系的虛擬之夢再次被打落塵世。

在虛擬的金融體系，人們看到的是那些叫做ABS、ABCP、CDO、CDS、SIV的證券。普通人見到這些如墮霧中，根本搞不清，即使是那些買了這些債券的投行、對沖基金對其也并不了解，他們大多也是以評級機(jī)構(gòu)的評級作為參考的。同時，這里面還夾雜著對一個強(qiáng)勢國家的信用迷信。

.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第23頁!參考資料：雷曼破產(chǎn)調(diào)查報告震動華爾街2010年03月16日來源：人民日報

為了揭開雷曼兄弟公司破產(chǎn)的謎團(tuán)，美國破產(chǎn)法院指派的審查員沃魯卡斯經(jīng)過歷時一年、耗資3800萬美元的調(diào)查，得出了一份長達(dá)2200頁的調(diào)查報告。

調(diào)查報告以嚴(yán)厲的措辭痛斥了雷曼公司的高管、負(fù)責(zé)審計(jì)的安永會計(jì)師事務(wù)所和其他投資銀行的嚴(yán)重過失，試圖揭開有著158年歷史的雷曼公司走到破產(chǎn)地步的謎團(tuán)。令市場擔(dān)憂的是，其他華爾街巨頭是否也采用了與雷曼公司類似的會計(jì)手法——持有大量風(fēng)險極高的表外資產(chǎn)，以隱瞞自身的債務(wù)狀況。.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第24頁!審計(jì)——會計(jì)公司知情不報調(diào)查報告除曝光了雷曼公司的自身失誤外，還特別提到了負(fù)責(zé)雷曼公司審計(jì)的會計(jì)公司安永的責(zé)任。報告說，安永顯然認(rèn)識到了頻繁使用回購交易可能產(chǎn)生的問題，并與雷曼公司董事會的審計(jì)委員會進(jìn)行了會談，但沒有負(fù)責(zé)任地直接向雷曼公司董事會報告，也沒有進(jìn)行任何質(zhì)疑。

面對調(diào)查報告的指責(zé)，安永發(fā)表聲明說，雷曼公司的倒閉是“金融市場一系列前所未有的負(fù)面事件”造成的，其杠桿率存在問題“是（該公司）管理層而非審計(jì)機(jī)構(gòu)的責(zé)任”。

此外，報告認(rèn)為雷曼公司的擔(dān)保債權(quán)人——摩根大通公司和花旗集團(tuán)旗下的花旗銀行未能質(zhì)疑和反對上述財(cái)務(wù)報表中的不當(dāng)或不充分信息，因此也負(fù)有責(zé)任。同時，在雷曼公司破產(chǎn)前的日子里，這些債權(quán)人還要求雷曼公司提供擔(dān)保品，造成雷曼公司流動性驟然收緊，這也是造成雷曼公司最終只得以破產(chǎn)收場的原因。.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第25頁!司法——刑事訴訟并不容易目前，還沒有一位雷曼公司高管因公司破產(chǎn)遭受刑事訴訟。但法律專家認(rèn)為，調(diào)查報告可能會促使雷曼的破產(chǎn)財(cái)團(tuán)、債權(quán)人和其他相關(guān)部門順藤摸瓜，以證券欺詐罪對雷曼的前高管、審計(jì)方和與雷曼公司破產(chǎn)有關(guān)的其他人員采取司法行動。

不過，法律專家也承認(rèn)，盡管存在著起訴的可能性，但檢方要證實(shí)相關(guān)人員是“有意為之”并非易事。此外，雖然雷曼公司是“金融地震的震中”，但并非唯一的失敗者，由于牽涉到的因素太多，以至一年半以來沒有任何相關(guān)人員受到刑事指控。針對有關(guān)質(zhì)疑，包括高盛集團(tuán)在內(nèi)的一些華爾街銀行近日已表示，自己從未使用類似“回購105”的工具。

>>背景

2008年9月14日，美國政府和華爾街巨頭經(jīng)過艱難談判做出了放棄救援雷曼兄弟公司的痛苦抉擇。次日一早，雷曼提出破產(chǎn)申請。這一美國歷史上最大破產(chǎn)案引發(fā)連鎖反應(yīng)——保險業(yè)巨頭美國國際集團(tuán)（AIG）以及高盛集團(tuán)、摩根士丹利等大公司深陷困境。這一混亂局面迫使白宮和國會不再扯皮，迅速就總額為7000億美元的金融救援計(jì)劃達(dá)成一致。

.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第26頁!

2008年10月3日，美國通過7000億美元金融救援計(jì)劃；2008年10月8日，全球多家銀行降息救市；2008年10月，冰島出現(xiàn)“國家破產(chǎn)”；2008年10月10日，日本感染金融危機(jī)，大和生命保險宣布破產(chǎn)；2008年10月13日，全球五大央行新推“無限額”注資；2008年10月14日，美宣布2500億美元直接購買金融機(jī)構(gòu)股份；2008年10月19日，歐美召開國際峰會，尋求全球性救市方案；2008年10月21日，德國上議院批準(zhǔn)5000億歐元銀行救市計(jì)劃；2008年10月22日，美聯(lián)儲提供400億美元支持共同基金；2008年10月31日，日本央行7年來首次降息；2008年11月5日，歐盟整體救市方案難產(chǎn)；2008年11月5日，奧巴馬取得美國總統(tǒng)競選勝利；2008年11月10日，美汽車三巨頭乞援500億美元；2008年11月10日，中國推四萬億經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃；2008年11月11日，美聯(lián)儲批準(zhǔn)運(yùn)通轉(zhuǎn)型，信用卡危機(jī)一觸即發(fā)；2008年11月14日，歐洲陷十五年來首衰退；2008年11月18日，日本承認(rèn)已進(jìn)入衰退；2008年12月10日，納斯達(dá)克前主席麥道夫涉嫌500億美元欺詐；2008年12月17日，美聯(lián)儲降息75基點(diǎn)至0.25％，降至歷史最低。.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第27頁!

2009年7月31日，美國商務(wù)部公布的初步數(shù)據(jù)顯示，2009年第二季度美國實(shí)際國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）以年率計(jì)算萎縮1.0％，好于經(jīng)濟(jì)學(xué)家預(yù)期。盡管經(jīng)濟(jì)形勢出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，但美國就業(yè)市場形勢依然嚴(yán)峻。2009年6月份美國失業(yè)率為9.5％，是26年來的最高水平，美聯(lián)儲預(yù)計(jì)到2009年年底失業(yè)率將升至10％。同日，國際貨幣基金組織公布的報告稱，美國為應(yīng)對金融危機(jī)而實(shí)施的宏觀經(jīng)濟(jì)政策使金融市場和經(jīng)濟(jì)狀況企穩(wěn)。報告預(yù)計(jì)美國經(jīng)濟(jì)將逐步復(fù)蘇，并維持對2009年美國GDP將萎縮2.6%的預(yù)期。IMF預(yù)計(jì)，2010年美國GDP將增長0.8%。

2009年8月1日，美國總統(tǒng)奧巴馬表示，美國經(jīng)濟(jì)雖然已接近見底，但幾個月后才能徹底走出衰退。奧巴馬還說，創(chuàng)新決定著美國經(jīng)濟(jì)前景是否繁榮，美國需要建立更新、更牢固的經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)。

2009年12月16日

“美國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇曙光在望”新華網(wǎng)

2009年10月至今希臘債務(wù)危機(jī)

…….themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第28頁!美國金融危機(jī)的爆發(fā)

步：醞釀

美國吹起一個一個泡泡

在美國，有相當(dāng)數(shù)量的低收入者或金融信用不高的人群。按美國房屋貸款原來的嚴(yán)格審查程序，他們是不太可能獲得購房貸款的。但低收入者的住房，是一個巨大的市場，只要降低貸款的門檻，購房的需求就會釋放出來。于是，從上世紀(jì)80年代開始，美國一些從事房屋信貸的機(jī)構(gòu)，開始了降低貸款門檻的行動，不僅將貸款人的收入標(biāo)準(zhǔn)調(diào)低，甚至沒有資產(chǎn)抵押也可得到貸款買房，進(jìn)而形成了比以往信用標(biāo)準(zhǔn)低的購房貸款，“次貸”也因此得名。

.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第29頁!

上世紀(jì)末期，美國經(jīng)濟(jì)的景氣，似乎淹沒了這一風(fēng)險。進(jìn)入21世紀(jì)后，次貸風(fēng)行美國。尤其是在新經(jīng)濟(jì)泡沫破裂和“9·11”事件后，美國實(shí)行了寬松的貨幣政策，從2000年到2004年，連續(xù)25次降息，聯(lián)邦基金利率從6.5%一路降到1%，并從2003年6月26日到2004年6月30日期間保持了一年多的時間。這一切如同為消費(fèi)市場打了“激素”。利率低到了1%，日益活躍。貸款買房又無需擔(dān)保、無需首付，且房價一路攀升，房地產(chǎn)市場.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第30頁!美聯(lián)儲儲蓄低利率和房產(chǎn)價格一路飆升，編織出一幅美好的前景，巨大的誘惑驅(qū)使著次貸在美國的欣欣向榮。有數(shù)據(jù)顯示，次貸發(fā)展最快的時期是2003-2006年，這幾年恰恰是利率最低的一段時期。放貸機(jī)構(gòu)坐收超常利潤，貸款人贏得房產(chǎn)“升值”，比如50萬美元買了一套房子，2年后價格升到60萬美元，貸款人將房子做為抵押再貸出錢，也就會買幾處房子，坐收房地產(chǎn)價格上漲的漁利。到2006年末，次貸已經(jīng)涉及到了500萬個美國家庭，目前已知的次貸規(guī)模達(dá)到1.1萬億至1.2萬億美元。.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第31頁!

在證券化過程中，涉及十多個參與機(jī)構(gòu)。其中包括發(fā)起人(住房抵押貸款金融機(jī)構(gòu))、住房抵押貸款經(jīng)紀(jì)人、借款人、消費(fèi)者信用核查機(jī)構(gòu)、貸款轉(zhuǎn)移人、特殊目的機(jī)（SpecialPurposeVehicle，SPV）、評級機(jī)構(gòu)、包銷人、分銷人保險公司、特別服務(wù)提供者、電子登記系統(tǒng)和投資者等。在證券化過程中，SPV發(fā)揮了重要作用。SPV

一般具有以下幾個重要性質(zhì)：1．購買次貸，或根據(jù)某種協(xié)議獲得次貸的所有權(quán)或處置權(quán)。。2．在法律和財(cái)務(wù)上獨(dú)立于發(fā)起人（如住房貸款金融機(jī)構(gòu)），盡管可能是發(fā)起人所設(shè)立。3．是一個殼公司,可以沒有任何雇員，在澤西島(Jersey)或開曼群島（theCaymanIslands）注冊.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第32頁!

假如美國的房地產(chǎn)價格可以一直上升，假如利率持續(xù)維持超低的水平，次貸危機(jī)也許就不會發(fā)生。然而，這只是格林斯潘“吹出來的連環(huán)泡泡”。利率不會永遠(yuǎn)處于降息周期，經(jīng)濟(jì)周期更意味著不會總是無限增長。為防止市場消費(fèi)過熱，2005年到2006年，美聯(lián)儲先后加息17次，利率從1%提高到5.25%。由于利率傳導(dǎo)到市場往往滯后一些，2006年美國次貸仍有上升。但加息效應(yīng)逐漸顯現(xiàn)，房地產(chǎn)泡沫開始破滅，那套60萬的房子又回到了50萬，然后迅速跌到40萬，抵押品貶值了，還是那套房子能從銀行貸出的錢減少了，而儲蓄利率上升了，貸款利率也相應(yīng)上升，次貸是浮動利率，于是要還的錢增加了。

.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第33頁!

2007年8月16日，美國康特里懷特金融公司（CountrywideFinancialCorporation）宣布動用銀行的信用額度115億美元。由于康特里懷特金融公司是美國最大的住房抵押貸款公司，美國購房者17%的按揭貸款都是由該公司提供的，因此其資金周轉(zhuǎn)發(fā)生困難（更有分析家認(rèn)為該公司已面臨破產(chǎn)）引起市場的極大恐慌。一時間，幾乎所有債券都賣不出去了，誰都借不到錢了，最為安全的美國財(cái)政部短期債券成為投資者的唯一選擇。在2007年8月之前，國際金融領(lǐng)域的流行詞匯是“流動性過?！?，為什么幾乎在一夜間出現(xiàn)了流動性不足呢？問題的源頭還是房地產(chǎn)市場。.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第34頁!

2003年美國經(jīng)濟(jì)開始復(fù)蘇。為防止通貨膨脹反彈，從2004年6月到2006年6月，美聯(lián)儲連續(xù)17次上調(diào)聯(lián)邦基金利率。長期以來，大量美國居民利用住房抵押貸款的再融資（refinancing）來獲得更多貸款，以維持自己入不敷出的生活方式。由于市場利率較低，房屋價格不斷上漲，住房抵押貸款者可以以已經(jīng)升值的住房為抵押，以比原有貸款更為優(yōu)惠的條件，借入一筆新的貸款。在償還舊貸款之后，多出來的部分便可以提取現(xiàn)金，作為自己的消費(fèi)開支。但是，美聯(lián)儲不斷升息導(dǎo)致住房貸款市場利息率的上升和房價的下跌，再融資者無力償還新貸款，于是出現(xiàn)“斷供”。.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第35頁!

首先，違約率上升使提供次貸而又未實(shí)現(xiàn)次貸證券化的住房金融機(jī)構(gòu)倒閉或申請破產(chǎn)保護(hù)。2007年4月，美國第二大次貸供應(yīng)商新世紀(jì)金融公司（NewCenturyFinancialCorporation）申請破產(chǎn)保護(hù)。其次，由于RMBS和CDO價格急劇下降，或出現(xiàn)有價無市的現(xiàn)象，使購買了大量較低級別RMBS和CDO的對沖基金的投資人贖回壓力驟然增加，貝爾斯登公司（BearStearnsCos.）旗下的兩家對沖基金被迫關(guān)閉。

再次，較低級別的RMBS和CDO的風(fēng)險上升，導(dǎo)致評級機(jī)構(gòu)對較高等級的RMBS和CDO進(jìn)行重新評估，這些產(chǎn)品的信用級別被調(diào)低，其市場價格也相應(yīng)下跌。這就使購買信用評級較高的RMBS和CDO的商業(yè)銀行、保險公司、共同基金和養(yǎng)老基金等也隨之受到?jīng)_擊。.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第36頁!當(dāng)貨幣市場流通性很強(qiáng)的時候，通過不斷借新債還舊債（rolling-over），SIV

持有RMBS和CDO,直到這些債券到期是不成問題的。2007年8月初突然間出現(xiàn)流動性短缺，在很大程度上是由于SIV

突然發(fā)現(xiàn)，沒有投資者愿意購買它們所發(fā)行的ABCP。換言之，它們已經(jīng)無法從貨幣市場借到資金。SIV出現(xiàn)融資困難后，它們轉(zhuǎn)而求助于自己的資助者（sponsors）――大商業(yè)銀行提供資金。后者需要在銀行間拆借市場籌資，但有富余頭寸的商業(yè)銀行卻不愿拆出頭寸。它們囤積頭寸，以備不時之需。這樣，銀行間拆借市場也出現(xiàn)流動性短缺，銀行間拆借市場利息率隨之上升。商業(yè)銀行原本打算通過建立SPV和SIV

等機(jī)構(gòu)隔離風(fēng)險，通過證券化創(chuàng)造形形色色的衍生金融工具轉(zhuǎn)移風(fēng)險，但是風(fēng)險依然存在于金融體系之內(nèi)。由于各種非銀行金融機(jī)構(gòu)同銀行存在千絲萬縷的聯(lián)系，銀行最終仍然無法擺脫次貸所帶來的風(fēng)險。.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第37頁!流動性出現(xiàn)短缺是美國次貸危機(jī)的個階段。面對貨幣市場利息率的急劇上升，歐洲中央銀行、日本中央銀行和美聯(lián)儲統(tǒng)一行動，在貨幣市場上注入大量流動性。流動性短缺在2007年8月、12月和2008年3月出現(xiàn)三次高峰。2008年3月，美國第五大投資銀行貝爾斯登因流動性短缺而不得不被JP摩根低價收購。.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第38頁!

幾天之后，更令人擔(dān)憂的事發(fā)生了：美國最大的兩家住宅抵押貸款金融機(jī)構(gòu)房利美和房地美由于巨額虧損而瀕臨破產(chǎn)，投資者開始在股票市場上拋售這兩家公司的股票，兩家公司在短短一周左右的時間內(nèi)便損失了一半左右的市值。美國的住房抵押貸款市場規(guī)模約為12萬億美元，而房利美和房地美持有（及作擔(dān)保）的抵押貸款債權(quán)大約5.3萬億美元，占整個市場規(guī)模的44％。得注意的是，房利美和房地美并不發(fā)放次貸。

作為特殊的政府支持企業(yè)（GovernmentSponsoredEnterprises，GSE），房利美與房地美本來的業(yè)務(wù)是收購其他住房抵押貸款金融機(jī)構(gòu)發(fā)放的住房抵押貸款，使這些機(jī)構(gòu)能夠騰出資金進(jìn)一步發(fā)放新貸款。但是，在房地產(chǎn)熱中，它們除從事傳統(tǒng)業(yè)務(wù)外，還購買其他私人金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的RMBS，從中賺取自身資金成本與所購買RMBS之間的息差。.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第39頁!從1997年到2007年，房利美購買的其他機(jī)構(gòu)發(fā)行的RMBS從185億美元上升到1278億美元，房地美購買的其他機(jī)構(gòu)發(fā)行的RMBS從250億美元上升到2670億美元。據(jù)估計(jì)，房利美與房地美大約購買了整個私人機(jī)構(gòu)所發(fā)行RMBS的一半以上。盡管房利美和房地美只投資于高等級的RMBS，但是次貸危機(jī)爆發(fā)以來，由于信貸風(fēng)險從次級抵押貸款市場逐漸擴(kuò)展到整個抵押貸款市場，各種貸款，包括滿足房利美與房地美標(biāo)準(zhǔn)的優(yōu)質(zhì)貸款——的違約率都大幅上升。房利美和房地美所持的RMBS的信用評級被調(diào)降，市場價值相應(yīng)下滑。從絕對數(shù)額來看,“兩房”的損失并不十分巨大。但由于依賴政府的隱含擔(dān)保,“兩房”的資本金率極低。換句話說，“兩房”的財(cái)務(wù)杠桿過高。截至2007年底，這兩家公司的核心資本合計(jì)832億美元，而這些資本支持著5.2萬億美元的債務(wù)與擔(dān)保，杠桿比率高達(dá)62.5。這就使得“兩房”在資產(chǎn)價格下跌的沖擊面前極為脆弱。.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第40頁!.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第41頁!

美國的抵押貸款企業(yè)，顯然知道次貸高回報的背后是高風(fēng)險，他們不僅需要防范風(fēng)險，更需要找到不斷擴(kuò)展自身資金的新來源，以“抓住機(jī)遇”支撐更大規(guī)模的放貸，來獲取更多的市場收益。一些具有“金融創(chuàng)新”工具的金融機(jī)構(gòu)，恰好為他們創(chuàng)造了機(jī)緣：將一個個單體的次貸整合“打包”，制作成各種名字的債券，給出相當(dāng)誘人的固定收益，再賣出去。于是，銀行、資產(chǎn)管理公司、對沖基金、保險公司、養(yǎng)老基金等金融機(jī)構(gòu)，面對這樣的“穩(wěn)定而高回報的產(chǎn)品”，自然眼睛發(fā)亮，產(chǎn)生慷慨解囊的沖動，抵押貸款企業(yè)于是有了新的源源不斷的融資渠道，制造出快速增長的新的次貸。.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第42頁!這些次級債券基本分散在五類金融機(jī)構(gòu)手中，包括銀行（31%）、資產(chǎn)管理公司（22%）、對沖基金（10%）、保險公司（19%）和養(yǎng)老基金（18%）。

次級債進(jìn)入債券交易市場后一度“不俗的表現(xiàn)”使投資者淡忘了它的風(fēng)險。但是，當(dāng)房地產(chǎn)泡沫破裂、次貸貸款人還不起貸時，不僅抵押貸款企業(yè)陷入虧損困境，無力向那些購買次級債的金融機(jī)構(gòu)支付固定回報，而且那些買了次貸衍生品的投資者，也因債券市場價格下跌，失去了高額回報，同樣掉進(jìn)了流動性短缺和虧損的困境。.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第43頁!

美國的金融產(chǎn)品、金融衍生產(chǎn)品和金融創(chuàng)新是全世界最先進(jìn)的，次貸這樣一種創(chuàng)新使美國不夠住房抵押貸款標(biāo)準(zhǔn)的居民買到了房子，同時通過資產(chǎn)證券化變成次級債，將高風(fēng)險加載在高回報中，發(fā)散到了全世界，當(dāng)風(fēng)險冒出來，就脫不開“連帶責(zé)任”，從這個意義上說，凡是買了美國次級債的國家，就要被迫為美國的次貸危機(jī)“埋單”。

正如沃倫·巴菲特所警告的，投資者已從美國次級抵押貸款市場發(fā)生的事情中認(rèn)識到，這些證券可能是“金融大規(guī)模殺傷性武器”，如同弗朗肯斯坦創(chuàng)造的怪物。美國創(chuàng)新了一個怪物，美國人住上了房子，還不起錢就跑了；美國的債券卻賣到了全世界，這些銀行、基金等無處可跑，于是各國“央行直升機(jī)群”來了，向美國銀行大把撒錢。美國人不說主權(quán)基金不好了，他們歡迎這些錢進(jìn)來挽救美國，但是他們其實(shí)不會把任何一家哪怕危機(jī)累累的銀行賤賣給你。這就是美國式危機(jī)的表現(xiàn)和邏輯。.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第44頁!

第三步：轉(zhuǎn)移

全球股市陪伴美國震蕩

美國次貸危機(jī)的信用傳導(dǎo)鏈條的核心是風(fēng)險轉(zhuǎn)移，上游機(jī)構(gòu)不斷將風(fēng)險轉(zhuǎn)嫁給下游，美國在上游，其他國家在下游。

而在每一個轉(zhuǎn)嫁環(huán)節(jié)中，投資者都將評級作為決策的一個重要參考。這場美國次貸危機(jī)的擊鼓傳花進(jìn)行到2007年7月，鼓聲驟然而停，又是評級機(jī)構(gòu)點(diǎn)燃了次貸傳導(dǎo)的導(dǎo)火索。

信息不對稱使次貸衍生產(chǎn)品的投資人對評級機(jī)構(gòu)有相當(dāng)高的依賴度?？墒?，評級機(jī)構(gòu)只能用建立在歷史數(shù)據(jù)之上的計(jì)量模型來推算違約概率。一旦房價、利率變化，模型原有的假設(shè)條件不復(fù)存在了。

2007年7月，幾家著名的國際評級公司下調(diào)了美國的1000多只按揭貸款抵押債權(quán)的評級，導(dǎo)致市場出現(xiàn)恐慌，而監(jiān)管當(dāng)局也沒有提前預(yù)警次貸風(fēng)險。美國市場不斷有抵押貸款公司停業(yè)、倒閉以及金融企業(yè)涉足抵押貸款業(yè)務(wù)敗績累累的消息公布。.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第45頁!

但隨著花旗、美林等華爾街巨頭相繼公布虧損的財(cái)務(wù)報告，加之房地產(chǎn)持續(xù)不景氣，美國消費(fèi)開支受到影響，從2007年10月下旬開始紐約股市再次下探，金融類股票領(lǐng)跌。

2008年1月到2月，一系列數(shù)據(jù)顯示美國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)放緩，衰退幾率上升，美國股市和全球股市跌聲一片，即使是美聯(lián)儲注資2000億美元，美國股市依然只出現(xiàn)了一天的反彈，隨后又一次下跌?？梢娙藗儗γ绹?jīng)濟(jì)乃至世界經(jīng)濟(jì)的憂慮和明顯的信心不足。

專家表示：“在股市上，大多數(shù)國家和美國股市都是榮辱與共的，不可能存在美國股市低迷，其他國家股市一枝獨(dú)秀。”

.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第46頁!

石油價格和黃金價格是同向的。美元貶值就會導(dǎo)致以美元計(jì)價的石油價格和黃金價格上揚(yáng)。人們所觀察到的石油價格上漲，也是以美元計(jì)價的石油才升值，而以歐元或其他硬通貨來計(jì)值的石油并沒有大幅上漲。投資者拋售美元，而購買石油黃金來使資產(chǎn)保值，從而推動石油、黃金增值。

油價和金價的上漲與美元貶值有直接關(guān)系，而美元貶值則是美國在出現(xiàn)次貸危機(jī)后挽救經(jīng)濟(jì)的手段，由此可以判斷，油價、金價的上漲，間接地受到了次貸危機(jī)的波及。

凱恩斯曾將黃金稱為“野蠻的遺跡”。現(xiàn)在，“黃金野蠻人”正在使勁敲打美聯(lián)儲的大門，宣稱美元是過去流動性過剩和寬松貨幣政策的犧牲品。疲軟的美元并非一張消災(zāi)卡。由于美元走軟加劇大宗商品價格上漲，推高債券收益率，美國政府又將處于進(jìn)退兩難中。.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第47頁!有學(xué)者認(rèn)為，次貸危機(jī)是由于“信息不對稱”（比如評級機(jī)構(gòu)的信息多于其他人）與“道德風(fēng)險”（認(rèn)為如果很多金融機(jī)構(gòu)同時遭遇困境，政府將出手挽救）相互作用的結(jié)果。英國《金融時報》首席經(jīng)濟(jì)評論員在《金融資本主義如何轉(zhuǎn)型？》一文中指出：“20年來，我們見證了全球?qū)Φ胤健⑼稒C(jī)者對管理者、乃至金融家對制造商的勝利。我們正見證著20世紀(jì)中葉的管理資本主義向全球金融資本主義的轉(zhuǎn)變?！痹谶@場轉(zhuǎn)變中，創(chuàng)新是一把雙刃劍：新的金融衍生品使銀行的風(fēng)險得以分散，讓更有能力承擔(dān)的投行和各種基金來分擔(dān)；但也正是創(chuàng)新制造的弗朗肯斯坦式的怪物——證券，攪動了全球經(jīng)濟(jì)，至今讓人們憂心忡忡。次貸危機(jī)暴露了金融資本主義面臨著監(jiān)管的巨大挑戰(zhàn)——那些玩火者應(yīng)該知道什么是疼，而各國央行的救助規(guī)模越大，意味著將來對金融機(jī)構(gòu)實(shí)行的監(jiān)管也就必須越嚴(yán)厲。

這可能也提醒了人們：如果美國的金融監(jiān)管到位的話，次貸還能釀成危機(jī)嗎？

.themegallery.索羅斯和東南亞金融危機(jī)共53頁，您現(xiàn)在瀏覽的是第48頁!雷曼——財(cái)務(wù)欺詐欺瞞各方

調(diào)查報告細(xì)數(shù)了雷曼公司的諸多過失行為，但重點(diǎn)在于揭露雷曼公司高達(dá)數(shù)百億美元的財(cái)務(wù)欺詐。報告說，由于大量投資于過熱的房地產(chǎn)市場，并用大量借款增加回報率，早在2007年雷曼公司的財(cái)務(wù)便呈現(xiàn)出失控狀態(tài)。為了讓公司的財(cái)務(wù)狀況看起來比實(shí)際情況“健康得多”，雷曼公司引入了一種在公司內(nèi)部被稱作“回購105”的會計(jì)工具——從2007年第四季度起到2008年第二季度的每個季度末，都將最高達(dá)500億美元的不良資產(chǎn)轉(zhuǎn)移出資產(chǎn)負(fù)債表，成為表外資產(chǎn)。

回購本來是歐美公司普遍采用的一種短期融資行為，但在