三峽能源研究報告：承載集團愿景龍頭優(yōu)勢擴張

三峽能源研究報告：承載集團愿景，龍頭優(yōu)勢擴張1.核心結(jié)論：龍頭地位明確，海風和產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢突出公司作為三峽集團新能源平臺，定位明確，圍繞“風光三峽”和“海上風電引領者”戰(zhàn)略目標快速擴張，截至21年末，公司累計并網(wǎng)裝機22.9GW，陸風/海風/光伏分別為9.7/4.6/8.4GW。市場認為當前行業(yè)內(nèi)同質(zhì)競爭激烈，項目收益率可能走低。我們認為，公司作為新能源運營龍頭，引領海上風電，產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢地位賦能公司發(fā)展，競爭優(yōu)勢明顯。21年公司新增陸風/海風/光伏裝機占全國新增比例7.0%/19.2%/3.5%，占比較高，作為行業(yè)龍頭有望受益行業(yè)增長與集中度提升。公司憑借集團優(yōu)勢、產(chǎn)業(yè)鏈合作等優(yōu)勢，構建產(chǎn)業(yè)鏈議價權，實現(xiàn)應付賬款、應付設備款等無息負債規(guī)模擴大，有助于獲得長期競爭優(yōu)勢。承載集團新能源

戰(zhàn)略愿景，公司新能源發(fā)展有望提速（21年新增建設指標超16GW），成長確定性較強。公司新能源項目核準備案持續(xù)落地，帶動裝機增速超預期。公司在海風領域技術和先發(fā)優(yōu)勢明顯，有望領先海風平價開發(fā)，爭取項目規(guī)模。行業(yè)持續(xù)實現(xiàn)降本、綠電交易擴大，公司平價項目盈利或超預期。2.盈利預測1）裝機：公司項目資源儲備豐富，我們預計公司裝機有望持續(xù)增長。假設公司2022~2024年：風電裝機每年新增350萬千瓦，其中海上風電每年新增50/100/100萬千瓦；光伏裝機分別新增300/400/500萬千瓦。2）電量：假設公司2022~2024年發(fā)電量分別為506/634/782億千瓦時，對應同比增速分別為53.0%/25.2%/23.4%。3）電價方面：短期高補貼電價海上風電搶裝并網(wǎng)帶動下，平均電價短期可能有所提升，預計隨著平價項目增加，整體電價下行。假設公司2022~2024年：風電不含稅平均上網(wǎng)電價分別為0.500/0.485/0.471元/千瓦時，對應同比增速分別為10.0%/-3.0%-3.0%；光伏不含稅平均上網(wǎng)電價分別為0.506/0.469/0.445元/千瓦時，對應同比增速分別為-5.0%/-7.4%/-5.0%。根據(jù)上述關鍵假設，我們對于公司各主營業(yè)務進行預測，預計公司2022~2024年的營業(yè)收入分別為249.32/300.70/359.18億元，對應增速分別為61%/21%/19%。預計公司2022~2024年歸母凈利潤分別為87.61/101.49/116.31億元，對應增速分別為55%/16%/15%；EPS分別為0.31/0.35/0.41元。3.筑造風光三峽，引領海上風電3.1.背靠三峽集團，打造新能源旗艦公司前身為中國水利實業(yè)開發(fā)總公司，成立于1985年，直屬于水利電力部；2008年，經(jīng)重組成為三峽總公司（后更名三峽集團）全資子企業(yè)；

2015年經(jīng)改制成為中國三峽新能源有限責任公司，此后完成股份制變更，于2021年在上交所主板上市，成為迄今國內(nèi)電力行業(yè)歷史規(guī)模最大IPO。公司控股股東三峽集團直接持股49%，實際控制人為國務院國資委。三峽集團是全球最大的水電開發(fā)運營企業(yè)和中國最大的清潔能源集團，圍繞清潔能源主業(yè)形成了工程建設與咨詢、電力生產(chǎn)與運營、新能源開發(fā)與運營管理等八大業(yè)務板塊。截至2021年末，集團可控裝機1.09億千瓦，其中清潔能源裝機約1.05億千瓦。集團規(guī)劃進一步堅實大水電發(fā)展基礎，加快風電、光伏等新能源發(fā)展力度和速度，力爭2023年實現(xiàn)碳達峰，2040年實現(xiàn)碳中和。公司作為集團新能源業(yè)務旗艦平臺，承載新能源發(fā)展愿景，有望實現(xiàn)持續(xù)快速增長。除大股東三峽集團外，公司部分重要股東具備產(chǎn)業(yè)背景。3.2.風光并舉，經(jīng)營業(yè)績快速增長公司圍繞“風光三峽”和“海上風電引領者”的戰(zhàn)略目標，主營風電光伏電站開發(fā)、投資和運營，兼具部分中小水電；圍繞新能源主業(yè)，積極開展抽水蓄能、新型儲能、氫能、光熱等業(yè)務，協(xié)同發(fā)展。公司業(yè)務覆蓋全國30個省、自治區(qū)和直轄市。公司已筑成首個“風光三峽”，海上風電占比提升。公司2021年末裝機容量22.9GW，其中包括：海上風電4.6GW（占比20.1%）；陸上風電9.7GW（占比42.3%）；光伏8.4GW（占比36.7%）；以及少量中小水電

（占比0.9%）。在新能源行業(yè)快速發(fā)展背景下，公司積極開拓，2017~2021年公司裝機從7.6GW增至22.9GW，CAGR28.5%。公司風電光伏合計達22.7GW，首個“風光三峽”裝機目標已如期實現(xiàn)（三峽水電站22.5GW）。公司風光并舉，帶動發(fā)電量及業(yè)績快速增長。2021年公司總發(fā)電量331億千瓦時，同比+42.5%；2017~2021年CAGR27.7%。2021年分電源看：

風電發(fā)電量229億千瓦時，同比+44.7%；光伏發(fā)電量95.0億千瓦時，同比+42.9%。2021年公司營業(yè)收入155億元，同比+36.9%；2017~2021年CAGR24.5%。2021年公司歸母凈利潤56.4億，同比+56.3%；2017~2021年CAGR29.8%。主要受風電帶動，公司毛利率穩(wěn)步提升。2017~2021年，受益于海上風電裝機占比提升等因素，公司風電業(yè)務毛利率從54.9%升至60.4%；公司光伏業(yè)務毛利率約在53.9%~55.5%范圍波動。主要受風電帶動，公司綜合毛利率從2017年的54.0%提升至2021年的58.4%。公司凈利率和ROE有所回升。公司凈利率從2019年的34.1%回升至2021年的39.3%。2017及2018年，公司進行股權融資，疊加凈利率波動，ROE出現(xiàn)一定下滑；受益于公司新建項目投產(chǎn)等因素，2021年ROE回升至10.1%。隨著公司海上風電大規(guī)模并網(wǎng)，公司ROE水平有望穩(wěn)中有升。4.能源轉(zhuǎn)型大勢所趨，新能源龍頭蓬勃發(fā)展4.1.能源轉(zhuǎn)型下，新能源蓬勃發(fā)展“雙碳”目標下，能源轉(zhuǎn)型大勢所趨，新能源迎來蓬勃發(fā)展。我國整體呈現(xiàn)富煤貧油少氣的資源稟賦，能源消費長期以煤炭為主，能源結(jié)構呈現(xiàn)高碳特征。近年來雖然煤炭消費在能源消費中占比持續(xù)下降，已經(jīng)從2005年的72%降至2020年的57%，但占比仍較高。同時煤炭用于發(fā)電占比較高，2020年發(fā)電行業(yè)碳排放占國內(nèi)碳排放總量的40%以上。我們認為，“雙碳”目標下，能源轉(zhuǎn)型大勢所趨，電力行業(yè)減碳成為重要抓手，政策推動大力發(fā)展風光新能源，我國新能源裝機規(guī)模有望持續(xù)高增。我國風光資源豐富，可開發(fā)潛力巨大。根據(jù)相關研究，我國100m高度測算風電潛在技術可開發(fā)規(guī)模約109.5億千瓦，其中陸上風電86.9億千瓦，海上風電22.5億千瓦；光伏發(fā)電潛在技術可開發(fā)規(guī)模約456億千瓦，其中集中光伏418.8億千瓦，分布式光伏37.3億千瓦。風電、光伏可開發(fā)裝機空間分別為2021年末累計裝機的32倍和149倍，資源可開發(fā)空間巨大。分地區(qū)看，新疆、內(nèi)蒙古等地資源非常豐富，風電可開發(fā)空間約為2021年末累計裝機的25倍和67倍，光伏可開發(fā)空間約為2021年末累計裝機的1600余倍和600余倍。風光發(fā)電量占比較低，提升需求和空間巨大。近年風電及光伏發(fā)電量占比提升，截至2021年分別達到7.8%和3.9%，在能源轉(zhuǎn)型趨勢下未來提升空間巨大。到2025和2030年我國可再生能源消費占比將從2020年的15.9%上升至20%和25%。國家發(fā)改委等部門印發(fā)《“十四五”可再生能源發(fā)展規(guī)劃》，目標到2025年，可再生能源年發(fā)電量達到3.3萬億千瓦時左右，“十四五”

期間，可再生能源發(fā)電量增量在全社會用電量增量中的占比超過50%，風電和太陽能發(fā)電量實現(xiàn)翻倍。根據(jù)以上主要規(guī)劃，我們預計，“十四五”

期間以風光為主要增量的可再生能源加速提升，到2025年風電及光伏發(fā)電總量占比有望進一步提升至17.4%，其中風電、光伏分別占比10.5%、6.9%。能源轉(zhuǎn)型下為實現(xiàn)電量目標，風光裝機規(guī)模將更快增長。2021年作為“雙碳”目標制定后的首年和“十四五”的開局之年，新增風電并網(wǎng)裝機47.6GW，風電累計裝機328GW，同比增長16.5%；其中陸上風電累計裝機302GW，海上風電累計裝機26.4GW。新增光伏并網(wǎng)裝機54.8GW，光伏累計裝機306GW，同比增長21%；其中集中光伏25.6GW、分布式光伏29.3GW。展望“十四五”，我們預計在能源轉(zhuǎn)型大背景下，為實現(xiàn)電量占比持續(xù)提升目標，在風光利用小時稟賦相對其他電源較低的情況下，新能源裝機增速有望顯著加快。我們預計到2025年末，我國新能源裝機有望達到1125GW，其中風電、光伏累計裝機有望分別增至528、597GW；對應

“十四五”期間，風電、光伏CAGR分別約17%、19%。新能源裝機占比有望增至36%以上。4.2.風光降本疊加綠色溢價，平價項目盈利或超預期4.2.1.成本端：產(chǎn)業(yè)鏈利潤向運營端轉(zhuǎn)移新能源發(fā)電成本持續(xù)下降，行業(yè)進入平價時代。近年來，新增風電裝機單機容量持續(xù)增加，大直徑和大容量風機攤薄系統(tǒng)成本，同時提升發(fā)電效率和全生命周期發(fā)電量，從而降低單位造價和度電成本；光伏則致力于不斷提升電池轉(zhuǎn)換效率，在同等條件下提升單位面積功率和全生命周期發(fā)電量，從而降低降低單位造價和度電成本。在此背景下，2010~2020年，我國陸上風電及光伏發(fā)電成本不斷下降，2020年陸上風電LCOE0.033美元/千瓦時，2010~2020年年均降本7.5%；2020年光伏LCOE0.044美元/千瓦時，2010~2020年年均降本17.6%。與當前全國平均燃煤基準電價約0.36元/度相比，已經(jīng)實現(xiàn)平價，甚至更具成本優(yōu)勢。2021年6月發(fā)改委發(fā)布《關于2021年新能源上網(wǎng)電價政策有關事項的通知》，明確2021年起對新備案集中式光伏電站、工商業(yè)分布式光伏項目和新核準陸上風電項目實行平價上網(wǎng)，2022年發(fā)布通知延續(xù)平價上網(wǎng)，并鼓勵參與市場交易。風電、光伏產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)降本優(yōu)化，利潤有望向運營端轉(zhuǎn)移。風電方面，主要通過風機機組大型化、單體項目規(guī)?；?，降低成本。CWEA統(tǒng)計，2018年至2020年中國年新增裝機的風電機組平均功率從2.2MW提升至2.7MW。2021年平價上網(wǎng)以來，風機廠商大功率風機的銷售容量及占比進一步提升，以金風科技為例，公司公告，2022上半年公司投標陸上機型單機功率超7MW。此外，我國政策鼓勵大型風電基地建設，國務院2020年12月發(fā)布《新時代的中國能源發(fā)展》明確，以風電規(guī)模化開發(fā)利用促進風電制造產(chǎn)業(yè)發(fā)展，而風光大基地開發(fā)使得集中式風電規(guī)模得到明顯提升。光伏方面，通過快速的技術迭代和升級，效率不斷提升。CPIA統(tǒng)計，單晶PERC電池通過4~5年時間完成迭代并且效率不斷提升，2021年市場占比達91%，成為市場主流。目前，轉(zhuǎn)換效率更高的TOPCon及HJT等電池有望迎來發(fā)展，進一步推動光伏行業(yè)的效率提升。隨著效率提升，其他條件不變，電池單位面積實現(xiàn)更大額定功率，根據(jù)相關研究，電池轉(zhuǎn)換效率每提升1%，可節(jié)約電池成本約6%。此外多晶硅制備工藝降本、電池薄片化、降低輔材用量、產(chǎn)業(yè)鏈國產(chǎn)化及規(guī)?；嚷窂酵苿酉拢夥磥砣源嬖谳^大降本空間。短期風電光伏成本分化，長期降本趨勢不改。根據(jù)金風科技數(shù)據(jù)，進入平價項目招標以來，風機價格大幅下降，2021年1月以來國內(nèi)風機月度公開投標均價，從3081元/KW降至2022年3月的1876元/KW，帶動風電初始投資成本下降，提升風電開發(fā)運營收益。受產(chǎn)業(yè)鏈上游供需緊張影響，光伏組件價格自2021年下半年以來漲幅較大，從1.7~1.8元/W的均價，上漲至2022年7月的2元/W左右，短期對光伏項目開發(fā)運營收益率帶來不利影響。我們預計隨著產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)新建產(chǎn)能的逐步釋放，光伏組件價格回歸合理水平，帶動光伏初始投資成本持續(xù)下降空間較大。我們認為新能源產(chǎn)業(yè)鏈的降本紅利，有望持續(xù)向議價權更強的下游運營商轉(zhuǎn)移。4.2.2.收入端：綠電有望體現(xiàn)環(huán)境溢價政策推動綠電交易試點，交易規(guī)模有所提升。2021年9月7日，綠色電力交易開市。首批綠色電力交易達成交易電量79.4億千瓦時。綠色電力成交價格較原本電力中長期交易價格增加0.03~0.05元/千瓦時。此后，部分省分及企業(yè)逐步開展相對常態(tài)化綠電交易，根據(jù)中電聯(lián)對省內(nèi)交易綠電統(tǒng)計，2022年1~6月省內(nèi)綠電交易達77.6億千瓦時，占省內(nèi)交易電量0.39%，規(guī)模和占比持續(xù)提升。綠電交易細則落地，奠定更大范圍綠電交易基礎。2022年1月，廣州電力交易中心等印發(fā)《南方區(qū)域綠色電力交易規(guī)則（試行）》；5月，《北京電力交易中心綠色電力交易實施細則》發(fā)布，進一步明確交易主體和交易規(guī)則等細節(jié)，區(qū)分電能量價格與綠色環(huán)境權益價格。在全球碳中和共識和能源轉(zhuǎn)型背景下，以及非水電可再生能源電力消納責任權重、碳排放總量控制等政策要求下，綠電消費及認證的潛在需求空間可觀。交易細則發(fā)布有望為日益增長的綠電需求提供廣泛易得的交易途徑，長期推動綠電交易規(guī)模擴大。以碳價為錨，綠電環(huán)境溢價有望中長期維持。價格方面，我們認為綠電環(huán)境溢價主要受到碳價和電力減排需求影響。在歐盟等地區(qū)推進CBAM等過程中，國內(nèi)碳市場定價有望趨近國際碳價的錨，國內(nèi)碳價有望逐步提升；而綠電作為碳減排的等效替代，其“環(huán)境價值”與碳價存在聯(lián)動，隨著電力交易市場與碳市場對接，綠電電價有望提升。市場擔心，隨著平價新能源增加，綠電供應充裕，減排需求減少，電價可能下降。但我們認為，即便考慮此因素，綠電環(huán)境溢價仍能保持較高水平。根據(jù)全國電網(wǎng)平均排放因子指標（表示全電網(wǎng)單位電量隱含的二氧化碳排放），隨著全國電網(wǎng)排放因子逐步下降，用戶使用綠電減排的需求和減排碳收益也會降低，從而降低綠電溢價。根據(jù)生態(tài)環(huán)境部2022年的《關于做好2022年企業(yè)溫室氣體排放報告管理相關重點工作的通知》，全國電網(wǎng)排放因子降至0.581tCO2/MWh，未來隨著清潔電力占比提升，該指標仍將持續(xù)下降。根據(jù)IEA等研究，在非化石能源占比降至32%條件下，2030年該指標將降至0.306tCO2/MWh。我們測算，若以碳價為錨對應綠電溢價，假設碳價從50元/噸逐年上漲到2030年100元/噸以上，假設全國電網(wǎng)排放因子從0.581tCO2/MWh下降到2030年0.306tCO2/MWh，則綠電溢價在2030年前將保持在至少3~5分/千瓦時。項目盈利能力對初始建造成本及電價敏感性較高。以風電項目為例，我們進行敏感性分析，假設利用小時2200小時條件下，項目造價每降低100元/千瓦，全投資收益率提升約0.20~0.25ppts；電價每上浮0.01元，全投資收益率提升約0.45ppts。風光降本疊加電價綠色溢價，平價項目盈利能力有望提升。4.3.公司裝機規(guī)模領先，布局良好資產(chǎn)優(yōu)質(zhì)公司新能源裝機規(guī)模位居行業(yè)前列。截至2021年末，公司并網(wǎng)風電、光伏合計22.7GW，位居A&H上市公司第二，僅次于龍源電力。其中，累計風電裝機14.3GW，位居A&H上市公司第三；累計光伏裝機8.4GW，位居A&H上市公司第一。公司新能源市場份額提升，引領海上風電。截至2021年末，公司風電累計裝機14.3GW，占全國市場份額的4.3%，同比提升1.2ppts；其中海上風電累計裝機4.6GW，占全國市場份額的17.3%，同比提升2.5ppts，公司已成為國內(nèi)最大、全球第二的海上風電開發(fā)運營企業(yè)。光伏發(fā)電累計裝機8.4GW，占全國市場份額的2.7%，同比提升0.2ppts。公司裝機布局廣泛，主要集中在三北地區(qū)及部分沿海省份。公司新能源

裝機遍布全國30個省、自治區(qū)和直轄市，主要分布在資源較好的區(qū)域。根據(jù)公司2021年發(fā)電量數(shù)據(jù)，風電主要集中在三北地區(qū)及部分沿海省份，其中內(nèi)蒙古風電發(fā)電量占公司風電的21.6%。光伏分布主要分部在西北和華北地區(qū)，其中青海及山西占比較高。利用小時水平較高，資源較為優(yōu)質(zhì)。公司陸上風光裝機布局良好，同時海上風電資源優(yōu)質(zhì)，2017至2021年，公司風電利用小時年均高于全國水平133小時；光伏利用小時年均高于全國水平249小時。近年來，公司風電設備平均利用小時持續(xù)提升，預計隨著2021年公司新增海上風電裝機并網(wǎng)出力，公司風電利用小時數(shù)有望繼續(xù)增加。公司資產(chǎn)運營能力較強。公司重視項目運營，2021年公司累計建成9座省域集控中心，成立35個片區(qū)檢修點，采用遠程集控、無人值守、少人值守等方式進行電站運維，并大力推行集中化與智慧化管理，提高公司電站運營能力。當前新能源發(fā)電行業(yè)發(fā)展及變化較快，進入平價時代后，受存量和新增裝機電價、當年在建裝機規(guī)模占比、短期權益或債務融資等因素影響，加之不同企業(yè)項目要求回報率的階段性差異，使得不同企業(yè)毛利率、凈利率及ROE等指標可能存在一定波動。我們選取相對更貼近經(jīng)營的指標——單位裝機/員工人數(shù)。公司2020年及2021年人均管理裝機規(guī)模分別為4.8MW和5.1MW，運營能力有所提升，且處于新能源運營同業(yè)公司中領先水平。通過人員對資產(chǎn)的高效運營管理，有望實現(xiàn)降本增效，提升公司盈利能力和核心競爭力。4.4.公司產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢凸顯，受益行業(yè)集中度提升4.4.1.公司背靠三峽集團，產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢凸顯公司是三峽集團新能源運營的主力，項目資源獲取實力較強。三峽集團是世界最大的水電開發(fā)企業(yè)以及國內(nèi)最大的清潔能源集團，三峽能源作為三峽集團新能源運營的主力，截至2021年末新能源裝機占集團比例約84%。三峽集團集中資源打造新能源核心平臺，相較部分同行業(yè)集團旗下多家公司并進發(fā)展新能源的路線，公司在資源獲取方面更具集團支持優(yōu)勢。在國家首批約1億千瓦大型風電光伏基地項目中，公司獲取685萬千瓦基地項目，在單個上市公司中位居前列。2021年以來，三峽集團與青海、內(nèi)蒙古、新疆、江蘇、山東等省份簽署能源相關戰(zhàn)略合作協(xié)議，有望為公司后續(xù)的項目開發(fā)奠定基礎。背靠三峽集團，公司具備低成本融資優(yōu)勢。三峽集團擁有國家主權級信用評級，為公司提供信用和融資支撐。同時，公司自身擁有AAA級企業(yè)信用評級，2021年公司發(fā)行債券利率區(qū)間約為3.5%~4.0%。根據(jù)公司公告披露，公司目前貸款利率一般為LPR下浮50至75bp，我們測算，低成本融資對項目資本金收益率提升明顯。2021年公司平均有息負債成本約3.48%，處于同行業(yè)可比央企中較低水平。公司有息負債率較低，具備融資拓展空間。隨著公司利用財務杠桿加速項目開發(fā)，負債率有所提升，市場認為公司負債率較高，容易對項目開發(fā)形成制約。我們認為橫向?qū)Ρ裙矩搨侍幱谥械绕退?，更重要的是公司有息負債率較低，且較為穩(wěn)定。我們認為公司實際有息負債率低于整體負債率，并低于行業(yè)可比公司有息負債率，在項目開發(fā)過程中，公司配合無息負債的使用，具備較大實際融資拓展空間，財務杠桿擴張優(yōu)勢明顯。集團產(chǎn)業(yè)支持、行業(yè)合作、龍頭地位，共同提升公司產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢地位。公司無息負債，主要由應付賬款、長期應付款（包括應付設備款等）、其他應付款（包括股權收購款、待支付費用等）等項目中無息部分構成。2019~2021年公司應付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)從619天提升至838天，應付賬款占流動負債比例從32.1%提升至49.1%，相應公司對應付賬款規(guī)模提升大于收入規(guī)模和負債規(guī)模的提升。綜合來看，公司凈經(jīng)營周期（存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)+應收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)-應付賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)）處于較低水平，且呈現(xiàn)負向擴大趨勢，優(yōu)于行業(yè)可比公司。2019~2021年公司長期應付款的規(guī)模同樣有明顯提升，周轉(zhuǎn)天數(shù)從149天提升至397天，占非流動負債比例從9.5%提升至13.0%。其中主要為應付設備款（2021年會計政策調(diào)整，長期應付款中部分應付設備款計入租賃負債），2020~2021年，從88.7億元增長至124.8億元，占公司長期應付款比例分別為91.5%和93.7%。我們認為在行業(yè)競爭激烈背景下，公司通過對各類應付款項賬期等控制，實現(xiàn)資金高效運轉(zhuǎn)和資金成本降低，實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)鏈的優(yōu)勢地位強化，提升產(chǎn)業(yè)鏈議價能力，有助于公司獲得長期競爭優(yōu)勢，尤其在海上風電及集中式大基地等大型項目中優(yōu)勢明顯。我們認為，以上產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢主要得益于：

1）集團內(nèi)產(chǎn)業(yè)支撐，2021年末對集團的控股子公司上?？睖y設計研究院的應付賬款規(guī)模達22.7億元。新能源開發(fā)前期資本投入密集，集團產(chǎn)業(yè)鏈相關企業(yè)，共同為公司項目開發(fā)提供支撐，減輕投資負擔，加快公司項目開發(fā)。2）通過產(chǎn)業(yè)鏈參股等合作方式，如參股核心供應商，2021年末公司對參股的風機廠商金風科技的應付賬款規(guī)模達21.2億元。形成產(chǎn)業(yè)鏈鏈資源整合，提升項目開發(fā)所需資金、設備及建設等運轉(zhuǎn)效率。3）公司作為央企新能源開發(fā)龍頭企業(yè)，深耕行業(yè)積累了良好的合作關系和信譽，有利于產(chǎn)業(yè)鏈地位提升，相應形成各項應付款項占用。4.4.2.行業(yè)呈現(xiàn)集中趨勢，公司項目儲備充足，迎確定增長當前行業(yè)具備以下特點，行業(yè)呈現(xiàn)龍頭集中趨勢，公司有望受益。1）新能源運營進入平價階段，項目盈利能力對成本敏感性提升，融資成本和項目成本控制重要性凸顯。作為行業(yè)龍頭，公司可憑借此優(yōu)勢，一方面可以“做競爭對手無法做的項目”，以更高的投資條件容忍度，擴大項目投資范圍，從而在項目競爭中脫穎而出，提升裝機規(guī)模，占據(jù)更大的市場份額；另一方面可以“以相同項目條件獲得更好回報”，有望在相同資源、電價等條件下，以更大投資安全邊際，獲得更加穩(wěn)健和豐厚的項目回報。2）十四五規(guī)劃以風光儲一體化大基地項目為重點，單體項目規(guī)模量級提升，各省自上而下規(guī)劃明確。時間維度上，短期資金投資強度大；空間維度上，項目開發(fā)范圍更廣。項目開發(fā)更需要運營商資金規(guī)模優(yōu)勢與全國范圍內(nèi)的資源儲備、項目拓展的能力。公司作為龍頭企業(yè)之一，憑借雄厚背景、項目滾動開發(fā)能力以及全國存量裝機布局和運營經(jīng)驗，有望進一步提升市場份額。3）項目配置政策更加規(guī)范化，對企業(yè)實力、產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟配套、技術等方面要求明確，龍頭企業(yè)開發(fā)優(yōu)勢凸顯。根據(jù)我們測算，新能源運營頭部企業(yè)2021年市場占有率較2020年提升2.5%，隨著未來行業(yè)進一步加速集中，到“十四五”末預計占比有望提升至近60%。作為頭部集團的主力新能源發(fā)展平臺受益明顯。根據(jù)三峽集團規(guī)劃，“十四五”期間將新增新能源裝機70~80GW，作為集團新能源業(yè)務重要的戰(zhàn)略實施主體，公司計劃“十四五”期間實現(xiàn)平均每年不低于5GW新增新能源裝機。2021年公司新增核準項目及在建項目裝機規(guī)模較大，遠超當年并網(wǎng)規(guī)模。公司資源儲備豐富，根據(jù)三峽集團官網(wǎng)披露，目前三峽能源累計資源儲備已超120GW，其中海上風電超30GW，陸上風電、光伏超90GW。結(jié)合公司在建項目規(guī)模及儲備項目資源，我們預計公司有望實現(xiàn)更高開發(fā)目標，擁有較強增長確定性。4.5.產(chǎn)業(yè)協(xié)同技術創(chuàng)新，助力公司行業(yè)先行重視技術研發(fā)，布局抽蓄及儲能，保持行業(yè)領先。技術創(chuàng)新是三峽能源

持續(xù)發(fā)展的重要驅(qū)動力，產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)的技術迭代推動新能源運營成本顯著下降。公司瞄準行業(yè)發(fā)展前沿，依托項目落地優(yōu)勢參與技術研發(fā)，吸收利用高效光伏組件、大功率風機、輕型化葉片等創(chuàng)新成果，并不斷完善新能源運維管理模式，借助人工智能、數(shù)字化等技術實現(xiàn)設備智能監(jiān)測。為應對新型電力系統(tǒng)建設中可能面臨的新能源高比例接入和電網(wǎng)調(diào)節(jié)等問題，公司廣泛布局抽水蓄能及積累新型儲能技術，公司研究并示范應用了壓縮空氣儲能、鈉離子電池儲能、新一代液流電池等新型儲能技術，有望助力公司在新能源開發(fā)運營中保持行業(yè)領先地位。此外，三峽集團包括旗下三峽建工、長江電力、湖北能源等單位大量布局抽水蓄能等項目，有望在公司新能源項目獲取及消納等方面發(fā)揮協(xié)同作用。5.引領海上風電，未來可期5.1.海上風電發(fā)展正當時全球海上風電裝機增長迅速，中國已經(jīng)成為全球海上風電增長主要動力。根據(jù)IRENA統(tǒng)計，截至2021年末，全球海上風電累計裝機規(guī)模已經(jīng)達到55.7GW，中國成為全球海上風電的重要參與者和增長主力。中國海上風電連續(xù)三年領跑全球，補貼搶裝潮推動2021年新增海風裝機規(guī)模超過16.9GW創(chuàng)歷史新高（2021年底前并網(wǎng)海上風電享受國家可再生能源項目補貼，此后不再補貼），占全球新增占比高達約80%；

截至2021年末我國海上風電裝機容量達26.4GW，躍居世界第一。中國海風進入高速增長期。根據(jù)GWEA預測，全球2025年海上風電累計裝機將達到約115GW，2021至2025年CAGR27%。結(jié)合GWEA預測及各省海上風電“十四五”規(guī)劃，我們預計，我國2025年海上風電累計裝機將達到約69GW，2021至2025年CAGR50%，高于全球海風及我國陸風增速；預計2025年末我國海上風電占風電比例將由十三五末約3.2%提升至約13%。接力陸風，海上風電降本趨勢明顯，平價將至。根據(jù)IRENA統(tǒng)計，2011至2020年，我國陸上風電度電成本下降約54%，海上風電下降約53%，基本相當。進入2021年后陸上風電先進入平價階段，風機單位裝機成本大幅下降，隨后四季度海上風電機組招標單價呈現(xiàn)快速下降的趨勢。2021年我國新增海風裝機平均單機功率提升至約5.6MW，而2021年以來整機商推出的海風風機功率普遍達10~16MW，伴隨海風機組大型化、葉片輕量化、機組及外送技術和可靠性提升，帶動建設成本下降和利用小時數(shù)提升，海上風電有望自2022年開始加速實現(xiàn)平價。2021年10月，600多家風電企業(yè)共同發(fā)起“風電伙伴行動”目標，力爭海上風電在2024年全面實現(xiàn)平價。隨著投資成本下降帶動海風平價項目經(jīng)濟性提升，海上風電后續(xù)建設有望加速，根據(jù)不完全統(tǒng)計，2022年上半年海上風機公開招標量達16GW以上，我們預計2023年國內(nèi)海風開工將出現(xiàn)明顯提速。海上風電多位于用電負荷中心，消納無憂、電價較高，綠電交易量價有望提升。我國海上風電資源多臨近經(jīng)濟發(fā)達、用能需求旺盛的東部沿海省份，屬于電網(wǎng)負荷中心，且電價相對較高，基本可就近充分消納。海上風電是我國少有的資源區(qū)和消費區(qū)非逆向分布的資源，海上風電資源豐富的省份中廣東、山東、江蘇、浙江、河北是2021年我國前五大用電省份。同時這些沿海省份出口型企業(yè)、大型企業(yè)、跨國企業(yè)相對集中，其中廣東、江蘇、浙江、山東、上海、福建是2021年我國前六大出口省份。在“雙碳”和能源轉(zhuǎn)型背景下，以上省份對于綠電需求相對旺盛，并且成本承受能力較強，愿意支付相對更高綠電環(huán)境溢價。目前江蘇、浙江、廣東等省份綠電交易規(guī)模和溢價居全國前列，江蘇、浙江等省份提出十四五綠電交易目標，浙江國網(wǎng)提出到2025年浙江綠電交易規(guī)模達到新能源發(fā)電量10%；江蘇省印發(fā)《促進綠色消費實施方案》明確到2025年，高耗能企業(yè)電力消費中綠色電力占比不低于30%。以上有助于未來海上風電實現(xiàn)良好項目回報。沿海省份積極發(fā)展海上風電的，規(guī)劃明確。在“雙碳”政策推進下，山東、江蘇、浙江等具備海上風電資源的省份，均明確提出“十四五”期間海上風電發(fā)展目標。根據(jù)各省披露的海上風電相關規(guī)劃，預計到十四五末將新增海上風電裝機達50GW以上，并且未來遠期開發(fā)空間仍然廣闊。5.2.公司作為海上風電“引領者”優(yōu)勢突出公司作為集團海上風電“引領者”使命擔當，先發(fā)布局與積累較深厚。2006年三峽集團由江入海，開展海上風電場建設的前期及施工技術研究，承擔了國家“十一五”科技支撐計劃海上風電課題研究。三峽集團作為我國海上風電先行者，不斷積累技術，