豪美新材研究報告全產(chǎn)業(yè)鏈布局逐步落地-產(chǎn)能擴張助力增長

豪美新材研究報告全產(chǎn)業(yè)鏈布局逐步落地_產(chǎn)能擴張助力增長1鋁加工產(chǎn)業(yè)全鏈布局，硬核業(yè)務持續(xù)增長1.1深耕精作高技術集成鋁加工業(yè)務豪美新材是一家集專業(yè)研發(fā)、制造、銷售于一體的鋁型材制造商。豪美新材創(chuàng)立于1991年，公司一直致力于向產(chǎn)業(yè)鏈上下游拓展，從傳統(tǒng)鋁加工全產(chǎn)業(yè)鏈，向下游汽車輕量化用鋁、消費端系統(tǒng)門窗領域拓寬延伸。根據(jù)2021年年報，公司的5大類主營業(yè)務為：建筑用/一般工業(yè)用/汽車輕量化鋁型材、系統(tǒng)門窗銷售、門窗幕墻安裝。其中建筑用鋁型材營收占比43%，一般工業(yè)用鋁型材營收占比39%，二者合計超過80%，構成公司的主要營收來源。2022年上半年一般工業(yè)用和汽車輕量化鋁型材營收占比繼續(xù)提升。一方面，受到地產(chǎn)調(diào)整周期影響，與地產(chǎn)相關的系統(tǒng)門窗、建筑用鋁型材營收占比下降。公司系統(tǒng)門窗銷售營收占比從2021年的5.39%下降至2022H1的5%。而另一方面，汽車和工業(yè)相關營收占比提升。新能源汽車銷量高增，帶動公司汽車輕量化鋁型材占比大幅提升，從21年末的7.94%大幅提高至22H1的13.52%，成為公司近年來主營業(yè)務中的最大增長點。一般工業(yè)用鋁型材營收占比也從39%提升至45.57%。1.1.1汽車輕量化鋁型材布局較早，成長空間較大擁有行業(yè)領先的鋁加工工藝，為眾多車企提供高品質(zhì)防撞梁與電池托盤產(chǎn)品。豪美汽車輕量化產(chǎn)品中，防撞梁和電池托盤生產(chǎn)工藝領先，具有較大研發(fā)優(yōu)勢。其他產(chǎn)品包括副車架、減震支架、動力托架、電機部件等，汽車輕量化產(chǎn)品共計10余種。2021年汽車輕量化業(yè)務營業(yè)收入4.45億元，占比7.94%，同比增速達164%。公司汽車輕量化鋁型材主要由精美特材廠生產(chǎn)，精美特材廠停工整改后將確立新的安全規(guī)范，提高生產(chǎn)效率和產(chǎn)品質(zhì)量。定點先發(fā)優(yōu)勢構建汽車輕量化鋁型材領域護城河，確立華南地區(qū)最具規(guī)模的鋁加工企業(yè)地位。定點認證模式下，供應商負責汽車零部件全生命周期的供貨。定點項目認證周期長，對供應商生產(chǎn)質(zhì)量要求高，同業(yè)難以通過價格戰(zhàn)搶占市場份額。豪美早在2014年即成立汽車輕量化事業(yè)部，2017年精美特材新廠房投產(chǎn)，較早布局使公司與車企形成良好合作關系。汽車輕量化鋁型材方面，豪美已取得了包括奔馳、寶馬、豐田、本田等一線外資、合資品牌，比亞迪、廣汽、長城、吉利等自主品牌，小鵬、蔚來等造車新勢力的170多個鋁合金材料及部件項目定點。先發(fā)布局新能源快車道，助力成為華南地區(qū)最具規(guī)模的汽車輕量化鋁基新材料企業(yè)。1.1.2系統(tǒng)門窗單店快速擴張，置換需求支撐業(yè)務增長發(fā)力消費端門窗業(yè)務，置換需求有望成為新增長點。豪美新材成立子公司貝克洛門窗后，原先布局偏重于工程端，下游對接住宅、商業(yè)地產(chǎn)、寫字樓等門窗需求。盡管2021年新建商品住宅銷售增速放緩，工程端業(yè)務承壓。順應建筑環(huán)保節(jié)能趨勢，存量住宅門窗更新置換的消費端需求，有望接力成為新的增長點。消費端與工程端同步發(fā)力，保證公司收入長期可持續(xù)。貝克洛工程端豎立高品質(zhì)門窗品牌形象，單店擴張助力市場份額擴大。貝克洛產(chǎn)品在國內(nèi)多個標志性項目中應用，工程段高品質(zhì)系統(tǒng)門窗為產(chǎn)品豎立高端品牌形象。單店向全國快速擴張，有望帶動系統(tǒng)門窗業(yè)務快速增長，在低集中度市場中快速搶占市場份額。經(jīng)營模式繞開門窗產(chǎn)能瓶頸和運輸半徑限制，同時保證產(chǎn)品質(zhì)量。貝克洛針對不同客戶群體，靈活采用系統(tǒng)材料或成品門窗的輸出模式。一方面，與當?shù)劁X材和窗廠建立聯(lián)系，繞過產(chǎn)能瓶頸和運輸半徑限制。另一方面，安裝流程標準化后，通過對工人提供專業(yè)培訓，保證產(chǎn)品質(zhì)量。輕資產(chǎn)運營模式助力門窗業(yè)務快速發(fā)展。1.2全產(chǎn)業(yè)鏈布局落地，毛利率有望企穩(wěn)回升豪美新材主要業(yè)務居于產(chǎn)業(yè)鏈的中游，覆蓋鋁加工全產(chǎn)業(yè)鏈。鋁加工產(chǎn)業(yè)鏈可以大致分為上中下游三部分，產(chǎn)業(yè)鏈上游包括電力、電解鋁等行業(yè)，中游包括鋁擠壓型材、鋁壓鑄等行業(yè)，下游包括建筑工程、汽車零部件供應商、工業(yè)鋁型材采購商、門窗生產(chǎn)商等。目前，豪美新材業(yè)務范圍包括上游再生鋁回收、中游鋁棒熔鑄、型材擠壓初加工、精細深加工、下游面向消費端的系統(tǒng)門窗等，實現(xiàn)了鋁加工全產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋。1.2.1積極擴張投產(chǎn)，鞏固先發(fā)優(yōu)勢投資增速超過行業(yè)主要競爭對手，2019年后投資時點更加靈活。豪美新材上市之前，資本性支出擴張節(jié)奏與行業(yè)類似，在營收和利潤增速較高時期，同步擴大投資規(guī)模，呈現(xiàn)“以銷定投”的特點。例如2017年公司投資大幅增加，與行業(yè)其他公司同步。2019年之后，公司通過IPO、可轉債等方式募資，投資時點也更加靈活。2020-2021年，行業(yè)投資增速放緩，而公司資本性支出繼續(xù)穩(wěn)步擴張，跟上新能源汽車輕量化和系統(tǒng)門窗消費升級趨勢。投資策略助力市占率快速提升。運用靈活的投資策略，公司鋁型材市占率從2020年的0.86%，大幅提升至1.21%。2019-2021年市占率分別提升0.02/0.09/0.35pct，2021年上升幅度領先興發(fā)鋁業(yè)（-0.11pct）、閩發(fā)鋁業(yè)（-0.01pct）、和勝股份（0.05pct），與亞太科技（0.28pct）接近。隨著IPO和可轉債募投項目逐步落地投產(chǎn)，預計豪美新材市占率將進一步提高。公司鋁型材生產(chǎn)工廠有兩個：豪美型材廠與精美特材廠。豪美廠主要負責建筑用鋁型材、光伏支架等初級工業(yè)鋁型材、系統(tǒng)門窗用鋁型材的加工與生產(chǎn)，豪美廠較精美廠多了噴涂的生產(chǎn)工序。精美廠主要負責工業(yè)用鋁型材、汽車輕量化用鋁型材的生產(chǎn)與加工。截至2022年6月，公司產(chǎn)能進一步擴張，鋁擠壓產(chǎn)能接近30萬噸，其中豪美型材廠產(chǎn)能大致為15萬噸、精美特材廠產(chǎn)能約15萬噸。1.2.2上游價格下行，有望助力毛利率企穩(wěn)回升豪美新材系統(tǒng)門窗和汽車輕量化毛利率較高。拆解毛利率構成來看，豪美新材系統(tǒng)門窗毛利率較高，汽車輕量化、建筑和工業(yè)用鋁型材居后。2021年系統(tǒng)門窗銷售毛利率為31.43%，汽車輕量化鋁型毛利率為16.51%，建筑用鋁型材13.16%，一般工業(yè)用鋁型材7.07%。傳統(tǒng)建筑和工業(yè)用鋁毛利率趨于穩(wěn)定。產(chǎn)能釋放疊加上游價格回落，鋁型材銷售毛利率有望企穩(wěn)回升。鋁型材銷售業(yè)務營收占比接近90%，對公司整體毛利率有決定性影響。2021年全年和2022年上半年鋁型材銷售業(yè)務毛利率分別為10.81%、10.53%。2018-2019年產(chǎn)能快速擴張，增加并擴充了汽車材的后加工設備，制造費用占營收比例有所上升。2021年度鋁型材銷售毛利率較2020年的12.74%下滑2.21pct。一方面原因是子公司精美特材的“鋁合金新材建設項目”于2021年建成投產(chǎn)，開始計提折舊并導致制造費用加大；另一方面，原材料價格上漲壓縮了公司盈利空間。上游電解鋁行業(yè)集中度提高，而鋁加工行業(yè)集中度低，毛利易受上游侵蝕。2021-2022年初，國際大宗商品價格上漲，鋁價持續(xù)攀升。2022年上游漲價壓力有所緩解。公司積極探索再生鋁業(yè)務，也有助于降低成本，助力毛利率企穩(wěn)回升。研發(fā)費用長期保持在3%以上，銷售費用率和管理費用率下行。公司在2021年年報中提出2022年年度經(jīng)營計劃，“優(yōu)化業(yè)務結構”與“管理精細化、降本增效”成為公司未來提升競爭力的重要目標。除了研發(fā)費用占營收比例長期超過3%之外，2021年公司銷售/管理/財務費用占營收比例均有所降低。從杜邦分解來看，盡管2021年毛利率和凈利率有所下行，但資產(chǎn)周轉率和權益乘數(shù)提升，使公司ROE由2020年的5.47%上升至2021年的6.25%。1.3鋁制品應用場景廣泛，收入增長可持續(xù)金屬鋁質(zhì)輕而強度高，是國民經(jīng)濟重要原材料。鋁具有良好的延展性且易于鍛造，它既可以制成鋁箔，用于包裝食品、藥品，也可以通過擠壓等方式加工成不同的鋁材，廣泛應用于建筑、汽車和機械設備等行業(yè)。此外，通過添加其它元素還可以將鋁制成合金使它硬化，強度甚至可以超過鋼，但仍保持著質(zhì)輕的優(yōu)點。鋁應用廣泛，是經(jīng)濟發(fā)展的重要基礎原材料。鋁的加工方式大致可以分為四類：擠壓、壓鑄、軋制、鍛造，豪美新材聚焦于鋁擠壓加工工藝。擠壓是將鋁棒從擠壓筒中擠出成形的加工工藝，通常用于生產(chǎn)型材、管材和棒材，型材是具有不同截面形狀的長條狀產(chǎn)品。據(jù)中國有色金屬加工工業(yè)協(xié)會2021年統(tǒng)計數(shù)據(jù)，鋁型材在我國鋁加工材中占比最大，比例約為46.1%。鋁型材主要應用于建筑領域與工業(yè)領域，2021年建筑用鋁型材產(chǎn)量約為1380萬噸，工業(yè)用鋁型材產(chǎn)量約為679萬噸。建筑和工業(yè)用鋁需求持續(xù)高增，有助于公司營收的長期穩(wěn)定增長。2汽車輕量化：收入高增，向高技術集成方向發(fā)展2.1新能源汽車銷售高增，輕量化趨勢長期不改2022年上半年新能源汽車銷量高增，公司汽車輕量化鋁型材營收大幅增長。根據(jù)統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，2021年我國新能源汽車產(chǎn)量達到350.72萬輛，同比增長165.1%。2022年，新能源汽車下鄉(xiāng)、免征購置稅等政策推動新能源汽車銷量大幅增長。2022年9-10月，單月新能源汽車銷量均超過70萬輛。2022年1-10月累計銷量達到527.26萬輛，相比去年同期增長108.7%。公司汽車輕量化、一般工業(yè)用鋁型材營收增速與新能源汽車產(chǎn)量同比增速、工業(yè)增加值名義增速等關系密切，汽車產(chǎn)銷雙旺推動公司汽車輕量化鋁型材營收大幅增長。2022年6-10月新能源汽車產(chǎn)銷量累計同比保持在100%以上的高增速，而9月工業(yè)增加值增速回升至6.4%，制造業(yè)回暖有望提振工業(yè)用鋁型材需求。汽車輕量化趨勢長期不改，電車用鋁量持續(xù)上升。當前新能源汽車銷量滲透率已接近30%，未來新能源車占汽車銷量比重有望進一步提升。新能源汽車因電池和電機系統(tǒng)較重，輕量化需求迫切，與傳統(tǒng)能源汽車相比，新能源車用鋁量明顯上升。根據(jù)國際鋁業(yè)協(xié)會發(fā)布的《中國汽車工業(yè)用鋁量評估報告（2016-2030）》。2017年中國純電單車用鋁量已達到118千克，與2018年傳統(tǒng)能源汽車單車用鋁量119千克接近。汽車鑄件重要性下降，擠壓材占比逐步提高。根據(jù)達克國際（DuckerFrontier）對歐洲和北美市場的統(tǒng)計，2019年歐洲乘用車單車鋁擠壓材用量達到19千克，占總用鋁量的11%。2016年北美單車鋁擠壓材用量為41磅，占比也接近10%。在汽車輕量化趨勢下，中國汽車輕量化鋁型材的市場規(guī)模也將持續(xù)增長。2.2專業(yè)優(yōu)勢：專業(yè)鋁加工工藝構建競爭優(yōu)勢2.2.1主要產(chǎn)品：由電池托盤、防撞梁向其他汽車零部件延伸汽車輕量化鋁型材工藝復雜，公司產(chǎn)品線豐富。汽車輕量化鋁型材屬工業(yè)用鋁型材的分支。汽車輕量化鋁型材對合金材料要求較高，通常需經(jīng)過CNC、鋸切、拉彎等后續(xù)工序。豪美新材于2017年末設立精美特材子公司，擴大汽車輕量化鋁型材產(chǎn)能，能夠生產(chǎn)包括電池托架、防撞梁、副車架、減震支架、動力托架、電機部件等10余種產(chǎn)品。電池托盤、防撞梁為豪美汽車輕量化的主要產(chǎn)品。2017-2020年，豪美新材減少了加工工藝較為簡單的行李架產(chǎn)品，工藝復雜的防撞梁、電池托架等材料部件銷售規(guī)模持續(xù)擴大。電池托架方面，公司與一級供應商航天工程、凌云股份等合作，為比亞迪、吉利、北汽藍谷、長城等整車廠商提供產(chǎn)品。防撞梁方面，主要通過凌云股份向奔馳、長安等整車廠商提供產(chǎn)品。公司已取得了包括奔馳、寶馬、豐田、本田等一線外資、合資品牌，比亞迪、廣汽、長城、吉利等自主品牌，小鵬、蔚來等造車新勢力的鋁合金材料及部件項目定點。豪美新材擁有業(yè)內(nèi)首屈一指的7系鋁合金防撞梁研發(fā)制造技術。公司是國內(nèi)少數(shù)能批量加工車用7系鋁擠壓合金的企業(yè)。得益于強大的研發(fā)團隊與設備，目前豪美新材可量產(chǎn)2/5/6/7等系列的變形鋁合金，以滿足不同應用場景。其中，公司6系合金產(chǎn)能最大，包括建筑用鋁型材、散熱器等工業(yè)用鋁型材、汽車行李架等汽車輕量化鋁型材等。電池托架是公司目前汽車輕量化業(yè)務的重點發(fā)展方向。新能源汽車電池箱體位于車底，電池托架需要滿足散熱快、防護力強、質(zhì)量輕等要求。鋁制電池托架（下箱體）有鋁板沖壓、鋁型材拼焊和鋁壓鑄等制造工藝。鋁型材焊接電池托盤是目前主流的設計方案，擠壓性能好，強度高，且具備成本優(yōu)勢。電池托架一體化壓鑄技術尚不成熟，鋁型材拼焊具備低成本和靈活定制優(yōu)勢。文燦股份、力勁科技等上市公司在積極探索電池托盤一體化壓鑄工藝。不過鋁合金鑄造托盤尚未成為主流。目前一體化壓鑄的壓鑄機投資成本較高，同時，一體化壓鑄需要針對特定車型進行定制化設計，在新能源汽車新車型快速推出的背景下，其設計和成本優(yōu)勢并不明顯。工業(yè)用鋁覆蓋行業(yè)范圍不斷擴大。一般工業(yè)用鋁型材主要應用于集裝箱、綠色鋁模板、散熱器、自動化設備結構件、光伏支架、篷房等領域。除汽車制造業(yè)之外，公司也在積極拓展傳統(tǒng)工業(yè)用鋁型材的應用場景。公司工業(yè)用鋁型材產(chǎn)品涵蓋從傳統(tǒng)的鋁模板、車廂板、空調(diào)外殼、電機外殼等，逐步向5G通訊、光伏支架、新能源充電樁建設等“新基建”領域，加工產(chǎn)品從鋁型材擴大至硬質(zhì)合金零部件等。2021年工業(yè)用鋁型材營業(yè)收入21.84億元，占比為39%，同比增速達75%。2021年銷量為11.6萬噸，毛利率為7.07%。2.2.2廠商認證：程序嚴格周期長，已取得較多定點項目下游汽車廠商的材料認證程序復雜、認證周期長，形成較高客戶資源壁壘。從地域上看，汽車零部件制造企業(yè)通常圍繞整車廠商建立，形成大規(guī)模的產(chǎn)業(yè)集群。豪美立足以廣州為核心的珠三角產(chǎn)業(yè)集群，為車企提供汽車輕量化鋁型材。從資質(zhì)上看，公司若要成為汽車廠商的材料供應商，需要通過“材料認證、公司體系審核、項目定點、產(chǎn)品開發(fā)、過程審核、產(chǎn)品審核”等一系列流程，經(jīng)過客戶認證后進入其供應商體系。從時間維度來看，認證的周期非常長。體系認證方面，公司取得IATF16949體系認證用了近1年的時間。材料認證方面，不同品牌車企要求及所需時間不同，公司通過部分知名車企材料認證所需時間超過2年。但一旦材料認證通過，項目定點后整車企業(yè)很少去更換供應商，行業(yè)內(nèi)其他企業(yè)難以通過價格優(yōu)勢爭奪訂單。盡管在造車新勢力的沖擊下，認證周期或有變短趨勢。但認證體系的高標準，將為公司高品質(zhì)汽車輕量化型材構建寬護城河。豪美新材作為二級供應商（Tier2），產(chǎn)品容易涵蓋較多車型。豪美新材汽車輕量化業(yè)務客戶主要為一級供應商（Tier1），如凌云股份、和勝股份等。進入供應體系后，公司采用“以銷定產(chǎn)”的經(jīng)營模式。作為二級供應商，公司產(chǎn)品容易涵蓋較多車型，降低單款車型的影響，享受新能源汽車高速發(fā)展紅利。車企通常認證一級供應商，由一級供應商認證二級供應商。部分車企對供應商進行穿透認證，也即整車企業(yè)直接認證二級供應商。因此二級供應商也保持較高門檻。汽車輕量化領域定點項目快速增加，將逐步進入量產(chǎn)階段。公司向30多家汽車零部件一級供應商提供鋁合金材料和部件，已成為華南地區(qū)具有一定規(guī)模的汽車輕量化鋁基新材料企業(yè)。2021年底公司已取得170余個汽車材料定點項目，較2020年末增加50余個，同比增長42%。定點項目中，已量產(chǎn)項目70余個。2022年定點項目數(shù)有望繼續(xù)加速增長。2022年上半年，豪美新增導入32個定點項目，累計已取得200余個定點項目，相比2021H1增長43%。至2022年末，公司預計新增90款汽車車型的材料商定點認證，獲得的定點認證數(shù)量有望從2021年的170款，同比增長53%到260款。公司將跟隨量產(chǎn)汽車的生產(chǎn)銷售計劃，批量供應汽車用輕量化鋁型材，帶來營收和利潤的提升。2.3未來前景：汽車輕量化前景廣闊2.3.1應用范圍：鋁合金在汽車輕量化領域獲得廣泛應用目前鋁合金材料是運用廣泛的汽車輕量化材料?！半p碳”目標指引下，汽車輕量化順應節(jié)能環(huán)保趨勢。輕量化的方向主要集中在材料、工藝、結構的輕量化上，其中輕型材料替代鋼鐵是汽車輕量化的重要手段。鋁合金在汽車輕量化應用范圍廣泛。鋁合金的密度低、質(zhì)量輕、可加工性強，能夠根據(jù)特定需求加工成不同的形狀尺寸，疊加其擁有價格優(yōu)勢，是目前實現(xiàn)整車輕量化的重要材料。主要運用于前后防撞梁、電池托盤、機器蓋、翼子板、前后懸掛的擺臂、副車架等。2.3.2產(chǎn)能擴張：汽車零部件產(chǎn)能持續(xù)擴張，與新能源賽道共同成長2022-2023年，下游需求支撐電池托盤訂單需求。公司下游主要的一級供應商客戶在未來數(shù)年均有擴產(chǎn)新能源汽車零部件的計劃。例如凌云股份2022年計劃在江蘇鹽城新設子公司，主營汽車零部件業(yè)務。和勝股份2021年末公告將在安徽當涂投資建設新工廠，推進新能源汽車高端部件項目。下游客戶積極擴產(chǎn)，公司有望收獲更多汽車用鋁型材訂單。2021年精美特材廠鋁型材加工產(chǎn)能達到15萬噸/年。精美特材主要生產(chǎn)制造工業(yè)鋁型材和汽車輕量化鋁型材，包括新能源汽車生產(chǎn)電池托盤等。設備進行升級改造后，兩者的產(chǎn)能可以互換。截至2022年6月，精美特材總產(chǎn)能約15萬噸。精美特材廠在7月末有序復工，產(chǎn)能有望逐步恢復。3系統(tǒng)門窗：B端打造標桿項目，平臺模式繞過增長瓶頸3.1地產(chǎn)修復期內(nèi)短期需求有望企穩(wěn)，節(jié)能環(huán)保趨勢更新置換持續(xù)新房銷售持續(xù)修復，二手房交易率先回暖。2022年，受疫情沖擊和房企信用風險等事件影響，4月后新房銷售面積同比跌幅超40%，7月停貸風波后新房成交熱度再度轉弱。不過二手房交易熱度已率先回暖，7月開始，15城二手房單月成交面積連續(xù)4個月保持正增。9月末地產(chǎn)政策密集出臺，新房銷售面積同比跌幅收窄。2022年第四季度，新房銷售和二手房成交有望延續(xù)改善趨勢。公司建筑類業(yè)務營收與地產(chǎn)周期關聯(lián)度高，修復期內(nèi)營收和利潤有望持續(xù)改善。從歷史數(shù)據(jù)來看，商品房竣工和二手住宅成交面積同比增速，與公司建筑用鋁型材、系統(tǒng)門窗銷售收入關系密切。在保交樓政策推動下，10月商品住宅累計竣工面積跌幅收窄至9.2%。債券增信、地產(chǎn)融資16條新政逐步落地，預計到2022年底，地產(chǎn)竣工跌幅將進一步收窄。在行業(yè)修復期內(nèi)，豪美建筑類業(yè)務營收有望持續(xù)改善。新建綠色建筑占比已至高位，存量建筑更新置換需求迫切。住建部不斷提升綠色建筑占比要求，2017年發(fā)布的《建筑節(jié)能與綠色建筑發(fā)展“十三五”規(guī)劃》中提出，到2020年城鎮(zhèn)新建建筑中綠色建筑面積比重超過50%，綠色建材應用比重超過40%。2022年3月發(fā)布的“十四五”發(fā)展規(guī)劃中提到，城鎮(zhèn)新建綠色建筑占比已提高至77%，圓滿完成“十三五”發(fā)展規(guī)劃目標，同時提出了加強對既有建筑的節(jié)能綠色改造的未來方向。在“重點任務”部分，規(guī)劃將“高性能門窗推廣工程”列為新建建筑節(jié)能標準提升重點工程之一。未來對存量建筑的門窗更新置換需求仍然緊迫。3.2廣闊前景：系統(tǒng)門窗標準嚴格，市場容量較大3.2.1專業(yè)要求：系統(tǒng)門窗標準嚴格，對制造商提出較高要求系統(tǒng)門窗是建筑鋁型材的下游應用領域之一，是系統(tǒng)化設計、制造和安裝的建筑門窗，具有較嚴格的設計制造標準。根據(jù)國家標準化委員會2020年發(fā)布的《系統(tǒng)門窗通用技術條件》（GB/T39529-2020），系統(tǒng)門窗是采用系統(tǒng)化技術設計制造、滿足功能和性能要求、可直接選用的定型門窗產(chǎn)品，系統(tǒng)門窗綜合考慮了水密、氣密、隔熱、隔音、抗風壓等一系列性能要求，可妥善應對極端天氣。在鋁合金系統(tǒng)門窗產(chǎn)品中，廣泛采用隔熱斷橋鋁型材作為主要材料，通過鋁型材復雜腔體結合多道密封膠條，實現(xiàn)優(yōu)異的隔熱性能。貝克洛系統(tǒng)門窗產(chǎn)品包括系統(tǒng)門和系統(tǒng)窗兩大類。門系列產(chǎn)品以推拉門為主，也有平開和折疊門產(chǎn)品。窗系列產(chǎn)品以平開窗（外開、內(nèi)開窗）為主，也有推拉窗產(chǎn)品。產(chǎn)品種類豐富，滿足客戶的不同需求。3.2.2廣闊空間：系統(tǒng)門窗滲透率處在低位，國內(nèi)置換需求較大中國專業(yè)門窗市場潛在空間較大，門窗企業(yè)規(guī)模偏小。一方面，從市場容量來看，根據(jù)公司2021年報援引行業(yè)數(shù)據(jù)，中國系統(tǒng)門窗滲透率僅2%-5%，與歐洲系統(tǒng)門窗70%滲透率相比，具有較大差距，中國門窗市場的潛在上升空間較大。另一方面，當前門窗企業(yè)規(guī)模偏小。統(tǒng)計局經(jīng)濟普查數(shù)據(jù)顯示，2018年我國規(guī)模以上金屬門窗制造行業(yè)平均資產(chǎn)規(guī)模9600萬，平均營收1.05億，處在統(tǒng)計局定義的“中型企業(yè)”范圍內(nèi)，木制門窗行業(yè)資產(chǎn)和營收均值更低，表明我國金屬和木制門窗制造企業(yè)可能都以中小企業(yè)為主。門窗行業(yè)集中度低，競爭格局尚未確定。目前門窗領域的上市公司依然較少。2010年嘉寓股份登陸創(chuàng)業(yè)板，2022年皇派家居和森鷹窗業(yè)均提交了上市申請，其中森鷹窗業(yè)已于2022年登陸創(chuàng)業(yè)板。門窗企業(yè)嘉寓股份、森鷹窗業(yè)2018年市場份額分別為0.6%、0.1%，行業(yè)整體集中度明顯偏低。近年來，眾多家居品牌相繼拓展門窗品類，好萊客于2018年底攜手雷拓門窗進軍門窗領域，歐派家居于2019年發(fā)展歐鉑尼裝甲門、金屬門窗產(chǎn)業(yè)，索菲亞也于2022年正式發(fā)布索菲亞門窗品類，家居品牌紛紛入局，行業(yè)格局仍未確定。3.3競爭優(yōu)勢：C端下沉與平臺模式，引領業(yè)務高速擴張3.3.1C端下沉：地標案例助力貝克洛C端品牌認知形成豪美新材建筑用鋁型材參與著名地標建筑，助力貝克洛形成高端品牌認知。豪美新材較早布局建筑用鋁型材，曾參與多個著名地標的建筑材料生產(chǎn)制造。截至2020年，中國已建成的知名高樓中，4座采用了豪美新材的建筑用鋁型材，分別為廣州塔（2010年竣工）、深圳平安金融中心（2017年）、廣州東塔（2016年）、上海環(huán)球金融中心（2008年）。地標建筑本身建造難度大，對材料要求高。參與地標建筑建設豎立的形象，將助力貝克洛在消費端形成高端的品牌認知。早在2009年即布局系統(tǒng)門窗，12年深耕助力公司進入B端市場前列。2009年，豪美憑借優(yōu)質(zhì)建筑用鋁型材與多家地產(chǎn)商展開深度合作的同時，協(xié)同推出系統(tǒng)門窗。依靠良好的品牌認知與產(chǎn)品質(zhì)量，豪美的系統(tǒng)門窗逐漸在B端打開市場。短短12年時間，貝克洛系統(tǒng)門窗已經(jīng)躋身B端市場前列。根據(jù)中房網(wǎng)評選的“中國房地產(chǎn)500強首選系統(tǒng)門窗類供應商”中，貝克洛連續(xù)多年排名前5。2022年排名僅落后于老牌門窗企業(yè)德國旭格與日本YKKAP，國內(nèi)興發(fā)系統(tǒng)和偉業(yè)門窗。貝克洛品牌在工程端高速發(fā)展。貝克洛采用的豪美鋁型材不僅應用于高樓和地標性建筑，貝克洛產(chǎn)品還在國內(nèi)多個標志性商業(yè)住宅項目中應用。系統(tǒng)門窗C端業(yè)務銷售收入占比穩(wěn)步提升，對沖工程端需求下行風險。通過兩類銷售模式滿足不同客戶需求。貝克洛的銷售模式包括系統(tǒng)材料銷售和成品窗銷售兩類，以滿足國內(nèi)工程客戶、零售客戶及國外工程客戶的差異化需求。公司招股書中披露了直銷、經(jīng)銷和居間代理三類銷售方式的銷售額數(shù)據(jù)，其中工程端客戶（B端）對應直銷、消費端客戶（C端）對應經(jīng)銷方式。2017-2019年，系統(tǒng)門窗經(jīng)銷銷售金額占比從10%上升至14%，建筑用鋁型材經(jīng)銷金額占比從13%上升至16%，消費端占比穩(wěn)步提升。在地產(chǎn)調(diào)整周期中，新建商品住宅增速下滑，但存量房門窗置換需求保持穩(wěn)定，C端業(yè)務占比提升也有助于對沖地產(chǎn)下行風險。定制模式保證高附加值，母公司生產(chǎn)降低采購成本，系統(tǒng)門窗業(yè)務毛利率維持高位。一方面，貝克洛通過“針對地區(qū)和項目需求”的定制模式，保證系統(tǒng)門窗產(chǎn)品具備高附加值。國內(nèi)門窗市場需求零散、品質(zhì)參差不齊，貝克洛定制模式具備相對較高的溢價能力。另一方面，貝克洛發(fā)揮鋁加工全產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋優(yōu)勢，根據(jù)客戶訂單狀況，進行模塊化采購。目前主要向母公司豪美新材采購所需鋁型材。發(fā)揮銷售和采購兩方面優(yōu)勢，公司將系統(tǒng)門窗毛利率保持在較高水平。系統(tǒng)門窗銷售額從2020年的2.58億元，增長17.06%至2021年的3.02億元。2021年系統(tǒng)門窗銷售毛利率31.43%，長期維持在30%以上的高位。在產(chǎn)能逐步擴張的基礎下，系統(tǒng)門窗業(yè)務有望實現(xiàn)營收和利潤的同步增長。“線上+線下”業(yè)務模式，C端市場切入成功，有助于貝克洛門店快速擴張。線上方面：2020年9月和11月，貝克洛分別正式上線貝克洛京東和天貓旗艦店；線下方面：貝克洛2019年全國經(jīng)銷商數(shù)量已達88家，覆蓋全國多地。單店盈利能力較強，線下門店具有較大的利潤空間，商戶擁有較強的加盟意愿，預計未來門店數(shù)量將繼續(xù)增長。憑借豪美新材的鋁型材質(zhì)量保證和貝克洛在地產(chǎn)端的品牌加持，貝克洛銷售網(wǎng)點數(shù)量的增長，有望繼續(xù)提升系統(tǒng)門窗的銷售量。3.3.2平臺模式：介于重資產(chǎn)與輕資產(chǎn)之間，繞過業(yè)務擴張瓶頸貝克洛采用類似的平臺型商業(yè)模式，介于重資產(chǎn)和輕資產(chǎn)模式之間，減少業(yè)務擴張瓶頸。傳統(tǒng)門窗企業(yè)經(jīng)營模式中，交由專業(yè)窗廠組裝系統(tǒng)門窗后再交付，將有效提升門窗的性能。但成品窗的運輸費用高昂，窗廠通常只能服務于一定運輸半徑內(nèi)的客戶。貝克洛采用平臺型商業(yè)模式，輸出專利技術、提供標準化產(chǎn)品并進行專業(yè)培訓。一方面，挑選優(yōu)質(zhì)鋁型材供應商作為外協(xié)加工廠商，減少公司受自有產(chǎn)能限制的影響。另一方面，與全國各地窗廠、合格材料供應商合作，就近發(fā)貨、就近組裝，降低了運輸成本，減少運輸半徑的影響。平臺模式介于重資產(chǎn)與輕資產(chǎn)之間，既保證了成品窗產(chǎn)品質(zhì)量，又能有效減少業(yè)務擴張瓶頸?？赊D債融資加強窗廠本地化生產(chǎn)能力。2023年，公司可轉債募投的“高端節(jié)能系統(tǒng)門窗幕墻生產(chǎn)基地建設項目”有望于清遠市清城區(qū)科建裝飾新廠區(qū)建設完畢落地投產(chǎn)。新工廠落地預計將繼續(xù)提高公司系統(tǒng)門窗產(chǎn)能。貝克洛輕資產(chǎn)平臺大規(guī)模運營前，C端門店數(shù)量大幅擴張可能導致科建裝飾廠組裝產(chǎn)能緊張。新廠區(qū)落地投產(chǎn)將有效彌補產(chǎn)能空缺，并為公司帶來利潤提升。區(qū)域營銷運營中心助力全國市場份額提升。2021年可轉債募集說明書披露，貝克洛將通過在上海、鄭州和成都設置營銷運營中心，加強公司在華東、華中和西南地區(qū)的市場推廣。項目的逐步落地將通過現(xiàn)場感官體驗打動客戶，進一步提高客轉率，形成穩(wěn)定訂單流，加深貝克洛與外地窗廠的合作關系。4股權結構穩(wěn)定，公司治理逐步完善4.1股權結構結構穩(wěn)定公司股權結構穩(wěn)定。截止2022年三季報，公司控股股東豪美投資控股集團有限公司直接持有公司38.12%的股權，并通過泰禾投資間接持有公司0.82%的股權，合計持有公司38.94%的股權。董衛(wèi)峰、董衛(wèi)東、李雪琴三人為公司實控人，通過豪美控股、南金貿(mào)易和泰禾投資合計持有公司64.16%的股權。三人2017年簽署協(xié)議，約定采用對公司重大決策保持一致的方式對公司進行共同控制。其中，董衛(wèi)峰、董衛(wèi)東為兄弟關系，董衛(wèi)東、李雪琴系夫妻關系。公司業(yè)務范圍廣泛。公司下設兩個全資子公司貝克洛、精美特材，側重于不同業(yè)務范圍。貝克洛專注門窗業(yè)務的研發(fā)與銷售，精美特材專注工業(yè)型材的生產(chǎn)銷售?？平ㄑb飾為貝克洛子公司，業(yè)務集中在門窗幕墻安裝。豪美鋁制品有限公司位于香港，以貿(mào)易業(yè)務為主。2012中銀投資入股，公司隨后從有限責任公司改組為股份有限公司，后又轉制為外商投資股份有限公司。2017年中銀投資退出。2020年，