醫(yī)藥行業(yè)2023年策略報(bào)告：蓄勢待發(fā)

一、醫(yī)藥大行情蓄勢待發(fā)我對203醫(yī)行行情滿心我認(rèn)當(dāng)下是采策行影低、防疫策行影的點(diǎn)、業(yè)值低，是新輪藥行的點(diǎn)。（一集采政策對行業(yè)影的點(diǎn)集采已經(jīng)涉及醫(yī)藥幾乎全部領(lǐng)域，部分領(lǐng)域已經(jīng)進(jìn)行多輪集采。仿制藥集采已經(jīng)進(jìn)行輪2年1月1起七輪制集進(jìn)正實(shí)施段仿藥輪采后集采藥品種到294個(gè)物制中生激、島素已展采創(chuàng)藥談進(jìn)醫(yī)保從218啟以，進(jìn)入第5年208以來國醫(yī)局計(jì)過談將250創(chuàng)藥救救納入國醫(yī)目均降幅過50療器中，國家集采品種有冠脈支架、關(guān)節(jié)、脊柱，地方集采涉及的品類已非常多，如人工晶體OK鏡、植等。集采政策日益趨于合理化。仿制藥集采中，同一品種中選企業(yè)數(shù)量增加、帶量比例更合理、品間熔斷縮小價(jià)差、一省雙供保障供應(yīng)等政策體現(xiàn)出集采的合理化。生物藥集中，以胰島素為例，在報(bào)量和分配量方式、分組和競價(jià)標(biāo)準(zhǔn)、采購周期等方面跟藥品明顯區(qū)別，針對生物藥制定了合理的集采政策。醫(yī)療器械集采中，堅(jiān)持“一品一策”原則，從采購比例、分組、入圍、競爭、中選、分量等環(huán)節(jié)的規(guī)則上都給予了差異性大的特計(jì)讓體則更學(xué)合。集采的影響走向兩極化。如果企業(yè)產(chǎn)品單一、市占率、海外收入占比低，則需要較長間來消化集采的影響。如果企業(yè)產(chǎn)品豐富、市占率低，則有望通過集采以價(jià)換量，如博醫(yī)療的人工晶體在集采后放量、南微醫(yī)學(xué)的產(chǎn)品在南京集采后放量、邁瑞醫(yī)療的發(fā)裝機(jī)安集后顯速等。圖表1 南微醫(yī)學(xué)止血合產(chǎn)品收入及增速 圖表2 愛博醫(yī)療人工體銷量 公司公告， 公司公告，集采行的響領(lǐng)于集的地比信泰的表種吡雷在208年月4+7量購件公布，場集降已有期公股較年高已有明顯調(diào)又如產(chǎn)代胰素頭化寶當(dāng)219年12月漢對胰素進(jìn)行集采時(shí)，市場普遍擔(dān)憂胰島素集采降價(jià)會從武漢拓展至全國，而經(jīng)過近兩年的預(yù)期化，當(dāng)021年1月胰島專集正落后，司價(jià)表出對平的走勢。如圖物在21年8安發(fā)集前，司價(jià)已開回調(diào)。圖表3 信立泰股價(jià)走勢 圖表4 通化東寶股價(jià)勢， ，圖表5 安圖生物股價(jià)勢Wi，長期看集對行的健正發(fā)意深：一方采逼業(yè)新采我藥價(jià)和器價(jià)存虛的象品，如第四批和第五批集采中體量較大的貝那普利、度洛西汀和伏立康唑三款過期專利藥國內(nèi)的售價(jià)遠(yuǎn)高于美國。器械中，冠脈支架在國內(nèi)的價(jià)格也是明顯高于美國。集采倒企業(yè)型級藥集后近國內(nèi)D的據(jù)可看產(chǎn)藥發(fā)數(shù)顯著增加。以華東醫(yī)藥為例，公司通過自主開發(fā)、外部引進(jìn)、項(xiàng)目合作等方式重點(diǎn)在腫瘤內(nèi)分泌和自身免疫三大核心治療領(lǐng)域的創(chuàng)新藥及高技術(shù)壁壘仿制藥進(jìn)行研發(fā)布局，截221東藥研目計(jì)86其創(chuàng)產(chǎn)生物似目43款療器公司在集采后也在謀求新業(yè)務(wù)和轉(zhuǎn)型。以樂普醫(yī)療為例，公司除了加強(qiáng)核心心血管器械發(fā)外，在消費(fèi)屬性的眼科醫(yī)療器械、醫(yī)美醫(yī)療器械和內(nèi)窺鏡醫(yī)療器械的業(yè)務(wù)探索已取實(shí)質(zhì)進(jìn)。另一方面，集采擠掉了醫(yī)藥流通過程中的灰色費(fèi)用空間，引導(dǎo)企業(yè)轉(zhuǎn)變營銷模式，從來拼渠道、拼營銷的模式轉(zhuǎn)化為質(zhì)量和價(jià)格競爭，真正做到讓產(chǎn)品放量。以華海藥業(yè)例，在全國集采推行下以及公司積極拓展新銷售渠道、新產(chǎn)品銷售等影響下，國內(nèi)制收入高速增長。以愛博醫(yī)療為例，公司在各地區(qū)人工晶狀體集中帶量采購中廣泛中選近年隨集政逐落地公人晶銷量快提。圖表6華海藥業(yè)國內(nèi)劑收入及增速公司公告，集采是一件利于民生、利于國家、利于企業(yè)的好事情。痛苦是短期的，受益是長期的固然有很多企業(yè)因?yàn)榧啥?jīng)營困難，但還是有很多企業(yè)走出集采的困境，發(fā)展了新業(yè)務(wù)，研發(fā)了新的產(chǎn)品，開拓了新的市場甚至走向國際化，變得更強(qiáng)。集采走向醫(yī)藥究視野已經(jīng)長達(dá)四年，過去我們一直在找不受集采影響的投資方向，經(jīng)常提政策免疫但是最終我們發(fā)現(xiàn)，醫(yī)藥幾乎所有的領(lǐng)域都受到了集采的影響。政策免疫將不復(fù)存在只有創(chuàng)新、營銷、國際化才能推動行業(yè)和相關(guān)公司不斷向前。需求一直都在，且越來旺盛機(jī)很也企業(yè)奮爭采很多司業(yè)到一新的點(diǎn)，股價(jià)到了新的低點(diǎn)，但是新的低點(diǎn)也是新的起點(diǎn)，很多企業(yè)可能回不到前期的業(yè)績和價(jià)水平，但也會有很多企業(yè)重新創(chuàng)出新高，再上臺階。簡單而言，集采，讓醫(yī)藥投資再次滿會。（二防疫政策影響的低點(diǎn)防疫策診量住率有大響從療次來0疫剛的階診療人次斷崖式下降，隨著國內(nèi)疫情得到控制，診療量有所恢復(fù)。但由于疫情的散發(fā)，內(nèi)醫(yī)機(jī)診人仍恢復(fù)疫前19的平。住率看20全院住院較19年降近3分點(diǎn)21年所仍于19年平。圖表7 國內(nèi)醫(yī)療機(jī)構(gòu)療人次 圖表8 國內(nèi)醫(yī)院住院率 ，衛(wèi)健委， ，衛(wèi)健委，病毒本身可能朝傳播更強(qiáng)、危害更弱的方向發(fā)展。相關(guān)研究顯示，與此前的奧密克戎毒相奧克變株A.52支染更播速更病代距的特，部分例至1天傳1。該株基再數(shù)為18.6是始株的5.6、Dea株的365倍奧戎A2的1.9。毒播變強(qiáng)但毒害更22年月14日中工院士張禮示“前床實(shí)表，冠毒成的癥和死亡比例很低，意味著新冠病毒的致病力減弱。從病毒進(jìn)化規(guī)律推測，新冠病毒趨于定、力弱概大。國內(nèi)抗冠的CU建設(shè)疫、服的備日充，體看：CU設(shè)國衛(wèi)要求點(diǎn)院CU床達(dá)到10。據(jù)生年鑒截至201底國級醫(yī)總約13家床位數(shù)約600萬目中國CU床位13萬癥學(xué)科6.7萬+他科C6.3張右，CU位有增加。新冠疫苗：目前國內(nèi)批準(zhǔn)了多款新冠疫苗，除了滅活疫苗之外，還批準(zhǔn)了重組蛋白腺病載等同術(shù)線的苗并許行貫接。圖表9 中國獲批的除活以外其他技術(shù)路新疫苗技術(shù)路線名稱研發(fā)公司獲批時(shí)間重組蛋白ZF201智飛生物2013/7-麗珠生物2029/5腺病毒載體d5-nCV康希諾2012/5吸入式d5nCV康希諾2029/4各公司官網(wǎng)，根據(jù)健聯(lián)聯(lián)機(jī)新聞布公，至222年1月4，國計(jì)報(bào)接種新冠苗34億403.1劑次接總數(shù)到13億383.2萬已成接種12億7222.7萬蓋數(shù)全程種數(shù)別全總?cè)说?.48和9.24完加強(qiáng)免疫種8億29.9萬其序加免疫種4674.8萬60歲上年人種覆蓋人到2億397.8人完全種2億280.3人蓋數(shù)全接種數(shù)分別老人的0.62和86.5。圖表10 中國新冠疫苗種率（截至222年1月4日）衛(wèi)健委，冠服藥新冠服作機(jī)包括3CL抑制劑RRp劑等目國有家企正進(jìn)行研發(fā)。圖表1 國產(chǎn)在研新冠服藥作用機(jī)制名稱研發(fā)公司臨床階段3L抑制劑SIM47先聲藥業(yè)III期RY1216眾生藥業(yè)III期QS128齊魯制藥I期SI-158艾森藥業(yè)I期霧化FB201前沿生物II/III期SC1歌禮制藥I期EDD-224云頂新耀臨床前S-H171廣生堂I期VV93君實(shí)旺山旺水臨床前D-4405翰森制藥臨床前3L抑制劑艾迪藥業(yè)藥石科技臨床前dp抑制劑阿茲夫定真實(shí)生物獲批VV6君實(shí)旺山旺水III期SC10歌禮制藥I期SHEN26科興制藥II期L-20華潤雙鶴臨床前R拮抗劑普克魯胺開拓藥業(yè)III期各公司官網(wǎng)，中醫(yī)藥方面，最新的第九版《新型冠狀病毒肺炎診療方案》中納入多款中藥，包括以藥業(yè)連清膠顆等。圖表12 第九版《新型狀病毒肺炎診療方》納入多款中藥企業(yè)藥品名稱給藥階段聚協(xié)昌北京藥業(yè)金花清感顆粒醫(yī)學(xué)觀察期以嶺藥業(yè)連花清瘟膠囊醫(yī)學(xué)觀察期以嶺藥業(yè)連花清瘟顆粒醫(yī)學(xué)觀察期安徽濟(jì)人藥業(yè)疏風(fēng)解毒膠囊醫(yī)學(xué)觀察期步長制藥宣肺敗毒顆粒普通型江西青峰藥業(yè)喜炎平注射液重型紅日藥業(yè)血必凈注射液重型危重型康緣藥業(yè)熱毒寧注射液重型危重型上海凱寶藥業(yè)痰熱清注射液重型危重型大理藥業(yè)、河南天地藥業(yè)、無錫濟(jì)煜山禾藥業(yè)醒腦靜注射液重型危重型華潤三九參附注射液危重型華潤三九生脈注射液危重型正大青春寶藥業(yè)有參麥注射液危重型同仁堂、雷允上蘇合香丸危重型同仁堂、達(dá)仁堂、片仔癀、廣譽(yù)遠(yuǎn)等安宮牛黃丸危重型衛(wèi)健委，防疫策發(fā)準(zhǔn)細(xì)。22年1月1，院聯(lián)聯(lián)機(jī)綜組布《于進(jìn)一步化冠炎情控措科精做防工作通公進(jìn)優(yōu)化控工作的二十條措施。此次通知在堅(jiān)定不移貫徹“動態(tài)清零”總方針的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步提了防的學(xué)和確，最限的少情經(jīng)濟(jì)會展影。圖表13 二十條后防疫策的變化類目原措施新變化密接7天集中隔離，3天居家健康監(jiān)測5天集中隔離，3天居家健康監(jiān)測次密接7天居家隔離不再判定密接的密接者"風(fēng)險(xiǎn)區(qū)“高、中、低”三類“高、低”兩類;高風(fēng)險(xiǎn)區(qū)范圍原則上以居住小區(qū)、村為單位劃定一般以單元、樓棟為單位劃定高風(fēng)險(xiǎn)區(qū)人員7天集中隔離7天居家隔離高風(fēng)險(xiǎn)崗位人員7天集中隔離或7天居家隔離5天居家健康監(jiān)測區(qū)域全員檢測實(shí)行區(qū)域新型冠狀病毒核酸檢測一般不按照行政區(qū)進(jìn)行全員核酸入境隔離政策7天集中隔離，3天居家健康監(jiān)測5天集中隔離，3天居家健康監(jiān)測熔斷機(jī)制實(shí)行疫情航班熔斷機(jī)制取消入境航班熔斷機(jī)制高風(fēng)險(xiǎn)區(qū)解除政策高風(fēng)險(xiǎn)區(qū)連續(xù)7天無新增感染者降為中風(fēng)險(xiǎn)區(qū)中風(fēng)險(xiǎn)區(qū)連續(xù)3天無新增感染者降為低風(fēng)險(xiǎn)區(qū)高風(fēng)險(xiǎn)區(qū)連續(xù)5天無新增感染者降為低風(fēng)險(xiǎn)區(qū)并需及時(shí)解封陽性標(biāo)準(zhǔn)t值3，可報(bào)告為陽性明確入境人員陽性判定標(biāo)準(zhǔn)為核酸檢測t值35重要人員入境政策無明確政策披露入境重要商務(wù)人員體育團(tuán)組等“點(diǎn)對點(diǎn)轉(zhuǎn)運(yùn)至免隔離閉環(huán)管理區(qū)封校停工停產(chǎn)停診高等學(xué)?？刹扇》忾]管理中小學(xué)校和托幼機(jī)構(gòu)等可停嚴(yán)禁隨意封校停課停工停產(chǎn)長時(shí)間不解封隨意停止線下授課，對停工停產(chǎn)停診條件無強(qiáng)制規(guī)定診等各類層層加碼行為逐一排查校園隨意封控封控時(shí)間過長長時(shí)間不開展線下教學(xué)等問題不得擅自要求事關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈全局和涉及民生保供的重點(diǎn)企業(yè)停工停產(chǎn)不得以任何理由推諉拒診保障居民治療用藥等需求跨省落地檢對于跨省流動人員采取自愿“落地檢”面向跨省流動人員開展“落地檢”滯留人員政策滯留人員能否返回，取決于目的地工作單位或社區(qū)村是否出具接收函疫情發(fā)生地對不在高風(fēng)險(xiǎn)區(qū)的外地人員評估風(fēng)險(xiǎn)后允許其離開，目的地不得拒絕接受返回抗疫能力建設(shè)--做好住院床位和重癥床位準(zhǔn)備加強(qiáng)急救藥品和醫(yī)療設(shè)備的儲備加快開展具有廣譜保護(hù)作用的單價(jià)或多價(jià)疫苗研發(fā)摸清老年人有基礎(chǔ)性疾病患者孕產(chǎn)婦血液透析患者等群體底數(shù)，制定健康安全保障方案國家衛(wèi)健委國務(wù)院聯(lián)防聯(lián)控機(jī)制綜合組，疫情醫(yī)基結(jié)量預(yù)20年國保當(dāng)期為950億創(chuàng)史新；21年國保金期余428億，計(jì)余到6717億。年政對創(chuàng)的支持度大充的保支有給競力企業(yè)來好業(yè)貢。圖表14國家醫(yī)?；鹌诮Y(jié)余醫(yī)保局，2022年新進(jìn)入Ocon階播更各地控來大壓各有效實(shí)行精準(zhǔn)防控，但是疫情依然此起彼伏，給醫(yī)療服務(wù)和醫(yī)藥其他細(xì)分行業(yè)帶來一定的面影和擊但展望023和后對Ocon的防手更充和步民對病的知加疫、效和CU建更加，至何準(zhǔn)防下正常開業(yè)也漸索方法整我認(rèn)為02年是疫策響藥行最大的一，223年后業(yè)有在基下新上。（三行業(yè)估值的低點(diǎn)截至021130萬藥P（TM為2.9申萬藥P（為3.9倍均處于歷低；萬藥滬深00估溢為16，處歷低。圖表15 申萬醫(yī)藥（T） 圖表16 申萬醫(yī)藥（L）， ，圖表17 申萬醫(yī)藥較深00的估值溢價(jià)率，醫(yī)藥整間達(dá)年相對分點(diǎn)業(yè)整間更食飲料從201年2月開調(diào)，整間為1年10個(gè)；從2021年7開調(diào)，調(diào)時(shí)間1年5月新源從2021年1開調(diào)調(diào)整為1年1月。圖表18 申萬醫(yī)藥指數(shù)勢 圖表19 申萬食品飲料數(shù)走勢， ，圖表20 申萬電子指數(shù)勢 圖表21 申萬電力設(shè)備數(shù)走勢， ，醫(yī)藥全配比處低2Q2之指有大幅下預(yù)醫(yī)置比繼續(xù)下降到Q3預(yù)略升。圖表22 公募基金的醫(yī)行業(yè)配置比例Wi，盡管經(jīng)歷了一波反彈，但是依然有較多板塊處于底部。比如原料藥、疫苗、血制品、療服O塊門板的門司漲多但熱板依較多部公司存業(yè)和來超預(yù)的能以有d盈預(yù)的藥市司為57家器上公有38公司PPE23E3和4年母利復(fù)增小于；33中公中有0公司PG于；34家藥公有25家司PG于。當(dāng)前醫(yī)藥行業(yè)在熱門行業(yè)里面調(diào)整時(shí)間最長，調(diào)整最充分，盡管前期由于超跌有了一的反彈，目前整體的估值水平還是在歷史的低位，全基的配置水平依然處于歷史低位依然有較多的高景氣板塊因?yàn)椴豢沙掷m(xù)的原因處于底部，反彈幅度較大的熱門板塊里然有多資會待掘。計(jì)個(gè)藥在2023年充投機(jī)。二、創(chuàng)新藥：看好板塊否極泰來（一創(chuàng)新藥數(shù)量邏輯向量輯轉(zhuǎn)化，差異化和際是未來核心在政引才資本力駕車加下015年來新業(yè)迎爆發(fā)式增。圖表23 創(chuàng)新藥行業(yè)驅(qū)因素資料來源：整理2021年產(chǎn)藥ND量達(dá)約00續(xù)持高增（產(chǎn)藥D據(jù)篩選：除苗藥品去重）20182020，年近10國新獲上，主來于212015年的ND品種著年來D的爆式長預(yù)未幾年產(chǎn)藥年批數(shù)量望保持在030個(gè)平。圖表24 國產(chǎn)新藥年增D數(shù)量（個(gè)） 圖表25 國產(chǎn)新藥年獲數(shù)量（個(gè)）00 00 00 00 00 00 52022202120202019201820222021202020192018201720162015201420132012201120102009200820072021202020192018201720162015201420132012201120102009200820072006200520042003， ，2016年始國臨驗(yàn)數(shù)迅增。221，國臨試數(shù)到1490個(gè)，同比近50試階段論總是每新報(bào)I期床研比約50。期 期 期 期 期 期 -期 期6040200000000000006

07

08

09

00

01醫(yī)藥魔方CDE，2022年ND增放量邏逐向量輯在產(chǎn)藥報(bào)量發(fā)式長的同我到oo創(chuàng)新卷問也來突許靶域堆嚴(yán)熱門靶PD1Cadn182臨項(xiàng)數(shù)往過30個(gè)門N項(xiàng)目數(shù)量也過10個(gè)。圖表27 FA歷年批準(zhǔn)FisnCass產(chǎn)品占比 圖表28 國產(chǎn)新藥熱門點(diǎn)統(tǒng)計(jì)（個(gè)，截至020年）100%80%60%40%20%0%F， 以推國頭部boech公司起核品種PD/1單抗為。218今，有4款進(jìn)和0國產(chǎn)PD11單抗獲批市多產(chǎn)PD1/1單抗處審或者鍵臨床階。目前，PD1/1單抗仍然處于搶占適應(yīng)癥和市場份額的階段，各家產(chǎn)品仍然存在成長間。但長期來看，由于供給過多，隨著醫(yī)保談判持續(xù)進(jìn)行，PD1/1單抗凈利率趨向普藥。前boech司的用普處較水平段短盈壓較大。圖表29 PD1L1單抗化費(fèi)用（萬元，贈后） 圖表30 國產(chǎn)D1公司銷售、行政及一般用率帕博利珠帕博利珠單抗度伐利尤單特瑞普利單卡瑞利珠單派安普利單納武利尤單抗阿替利珠單信迪利單抗替雷利珠單恩沃利單抗504030201002018 2019 2020 2021 2022 2023 2024

250%200%150%100%50%0%

2019 2022019 2020 2021H1醫(yī)保局， ，剔除授權(quán)費(fèi)影響，2021年來創(chuàng)藥制度步嚴(yán)創(chuàng)藥價(jià)板性大回等素均使行業(yè)步歸性。圖表31《以臨床價(jià)值導(dǎo)向的抗腫瘤藥物床發(fā)導(dǎo)原則》對照藥要求

圖表32《雙特異性抗類抗腫瘤藥物臨床發(fā)術(shù)導(dǎo)原則（征求意見稿》E 展望來我認(rèn)差化和際將創(chuàng)藥業(yè)最兌價(jià)的鍵：國內(nèi)差異化市場曾擔(dān)憂過進(jìn)口新藥獲批速度快對國產(chǎn)新藥有影響。但事實(shí)證明，在當(dāng)前這種定價(jià)平下進(jìn)產(chǎn)的爭有限國藥oo口替已?；?。國內(nèi)創(chuàng)新藥的臨床可及性已經(jīng)得到大幅提高，但最終，創(chuàng)新藥同樣需要兌現(xiàn)利潤。而oo內(nèi)卷來結(jié)扎堆品價(jià)下、利率降市份不定，終影響CF結(jié)果，利期得模。我們?yōu)楫?dāng)國創(chuàng)藥行已進(jìn)了階部boech公基已經(jīng)入商業(yè)化段oo內(nèi)卷致部國新逐從nchse向oodty轉(zhuǎn)變產(chǎn)管線（ppene）的權(quán)重開始降低，銷售收入（pn）的權(quán)重開始提升，而隨著部分公司度過研過投期望先來E看內(nèi)市只經(jīng)效線局豐入出合公司望終現(xiàn)現(xiàn)值建關(guān)方物諾誠華、貝達(dá)業(yè)信生、瑞醫(yī)、聲業(yè)康亞、物。創(chuàng)新國際化預(yù)計(jì)未來每年都有國產(chǎn)新藥在海外獲批上市銷售，創(chuàng)新藥國際化進(jìn)入了收獲期。歐美場的高定價(jià)和高滲透率能夠?qū)⒅袊鴦?chuàng)新藥價(jià)值十倍放大。但同時(shí)，歐美市場的難度遠(yuǎn)于國，般言有bencas或者stncas品種能保業(yè)值eoo產(chǎn)品國化征義大。創(chuàng)新國際化以產(chǎn)品為王，看好技術(shù)、靶點(diǎn)、領(lǐng)域具有領(lǐng)先地位和國際競爭力的公司。議關(guān)：黃藥科藥業(yè)金瑞百神。（二傳統(tǒng)藥企迎來創(chuàng)新獲期2015年來國監(jiān)門持發(fā)政推制行業(yè)216年3月5日國院辦公發(fā)關(guān)開制藥量療一性價(jià)的見仿藥致評價(jià)式啟動218底伴國醫(yī)保成和批制帶量購地至今保局經(jīng)完成了7批量購共蓋了24藥，部是常病慢病藥涉及額占公立療構(gòu)學(xué)和物藥采金的5。帶量購得制價(jià)大幅降平降超過50導(dǎo)以去制為主制藥板塊入痛曾國領(lǐng)先藥普是借仿專藥著量購進(jìn)，仿制大種續(xù)塌市場逐拋了制板塊選了策疫方向。帶量采購等系列政策的目的并非單純的打擊制藥工業(yè)，而是引導(dǎo)行業(yè)進(jìn)行升級迭代，新藥為業(yè)級明方向。2015開，批統(tǒng)企在策逼幅研投，創(chuàng)藥型升A股藥研投（用資本從205的16億元長到了2021年的670億元。圖表33 恒瑞醫(yī)藥營增速 圖表34 A股藥企研發(fā)入合計(jì)（億元）0050005000

0% 營收 營收億元同比增速0%0%

000000000000102030405060708090001

1%

005 06 07 08 09 00 01， ，各家公司根據(jù)自身的資源稟賦選擇了不同的創(chuàng)新研發(fā)策略，包括：自主研發(fā)、引進(jìn)海產(chǎn)品內(nèi)益委外公司發(fā)新銷代等。經(jīng)過57年研投，傳藥逐迎了獲期一自研或海外進(jìn)的產(chǎn)品入床I期或者A段分司產(chǎn)已經(jīng)批市為司長的。圖表35 傳統(tǒng)藥企臨床期創(chuàng)新藥梳理公司產(chǎn)品靶點(diǎn)適應(yīng)癥進(jìn)度核心看點(diǎn)科倫藥業(yè)166HER-2DC乳腺癌等III期國產(chǎn)首個(gè)新一代HER2DCSKB24ROP-2DC多瘤種III期國產(chǎn)首個(gè)ROP-2DC眾生藥業(yè)ZP232P2流感III期新一代流感藥物RY12163CL新冠II/III期新冠和人類長期共存信立泰阿利沙坦酯RB高血壓上市醫(yī)保放量恩納司他HIF-PH腎貧NDA新一代產(chǎn)品，口服復(fù)格列汀DPP4糖尿病III期完成糖尿病市場巨大海思科環(huán)丙泊酚GBAa麻醉上市潛在優(yōu)效品種HSK763DPP4糖尿病III期完成2周1次超長效口服恩華藥業(yè)oliridneMu受體鎮(zhèn)痛NDA美國上市產(chǎn)品京新藥業(yè)EV21GBAa失眠NDA失眠新品種羅欣藥業(yè)特戈拉贊P-CB抗胃酸上市替代拉唑市場普卡那肽CC便秘III期具有消費(fèi)屬性的大品種麗珠集團(tuán)艾普拉唑PPI抗胃酸上市醫(yī)保放量浙江醫(yī)藥奈諾沙星膠囊DNAgrse肺炎上市無氟喹諾酮奈諾沙星注射劑DNAgrse肺炎上市無氟喹諾酮RX788HER-2DC乳腺癌等II/III期注冊研究，2代品種療效更優(yōu)億帆醫(yī)藥F-67長效-CSF升白NDA中美市場奧賽康SK12007EFR-790M肺癌NDA3代EFR-KI麥芽酚鐵膠囊非鐵鹽復(fù)合物補(bǔ)鐵引進(jìn)歐美上市產(chǎn)品冠昊生物本維莫德TMA銀屑病上市First-in-las海特生物CPTrhRIL多發(fā)性骨髓瘤NDAFirst-in-las苑東生物優(yōu)格列汀DPP4糖尿病III期1周1次長效口服，各公司公告，傳統(tǒng)藥企不僅在國內(nèi)市場迎來了收獲期，出海方面斬獲也頗多，部分傳統(tǒng)藥企甚至實(shí)了對國企產(chǎn)授（科倫將2產(chǎn)權(quán)給默東部公出海展順（思近完了泊酚歐的個(gè)I期臨床億醫(yī)藥627國提了上市申。圖表36 傳統(tǒng)藥企海外權(quán)統(tǒng)計(jì)交易時(shí)間主體方合作方交易項(xiàng)目靶點(diǎn)機(jī)制交易費(fèi)用22818濟(jì)民信羅氏JM092RPRC6000萬美元首付款，5.9億美元的開發(fā)、監(jiān)管和銷售里程碑22728石藥團(tuán)TNSS101C18.2C2700萬美元首付款，最多1.48億美元開發(fā)里程碑付款及10.20億美元銷售里程碑22726科倫泰默沙東3500萬美元首付款、不超過9.01億美元的各類里程碑付款及相應(yīng)凈銷售額提成22513科倫泰默克S24RP2C4700萬美元首付款，里程碑不超過13.63億美元，和銷售分成22506濟(jì)民信奧立安JM023SC0A1500萬歐元首付款，以及商業(yè)化和銷售目標(biāo)后有權(quán)獲得里程碑付款22301億peha艾貝司亭G40萬美元首付款、不超過100萬美元開發(fā)里程碑及不超過3750萬美元銷售里程碑21130濟(jì)民信滬亞JM099RG2C21116麗珠藥BrihtPeakM0091單抗21029上海藥滬亞62250萬美元首付款，里程碑總金額不超過2.925億美元，和銷售分成21929華東藥大元273GP1R150萬美元首付款，最高可達(dá)3750萬美元里程碑付款，和銷售分成21325科倫業(yè)ipss5986RT21309海思科resieP676000萬美元首付款及最高1.2億美元的里程碑款21223泰德藥GraitnI01RC2前期、開發(fā)、監(jiān)管和銷售里程碑付款總額5.175億美元20110恒瑞藥nA瑞拉普α-1/Gβ229萬美元首付款，總計(jì)不超過1.285億美元的里程碑款20029復(fù)星藥禮來C33824000萬美元首付款，開發(fā)里程碑3.4億美元，銷售里程碑6000萬美元20928恒瑞藥bie吡咯尼R2170萬美元首付款，最高1.27億美元的研發(fā)、銷售里程碑付款20723豪森業(yè)qx阿美尼GR79M首付款、注冊與發(fā)展里程碑付款金額約1億美元，以及銷售分成藥渡數(shù)據(jù)庫，隨著藥斷批市未來35年統(tǒng)企有望速擺過幾因集受損下滑處。從致預(yù)的收據(jù)，可以到種勢可性言，大品種放量的邏輯，對目前的醫(yī)藥板塊仍然適宜，只是大潛力品種，從上一輪的?？品滤幍鼮楫?dāng)?shù)男滤幎?，醫(yī)行業(yè)求旺增。圖表37 傳統(tǒng)藥企營收測（億元）0石藥 中

15 15 16 17 18 1920 21 2E 2E 2

健康元 麗

翰森 先

羅欣 恩

京新 信立

海思科 眾生，02-04營收為一致預(yù)測，與此同時(shí)，隨著傳統(tǒng)藥企存量業(yè)務(wù)經(jīng)歷多次集采后逐漸出清、新產(chǎn)品獲批上市貢獻(xiàn)銷增量、以及研發(fā)布局成熟，部分藥企的研發(fā)投入強(qiáng)度逐漸開始從“過高”水平回落到以保持產(chǎn)的常平。圖表38 部分傳統(tǒng)藥企發(fā)投入占營收比例恒瑞 石藥

1

先聲 麗

健康

信立

海思科 貝達(dá)

恩華 京新，值得注意的是，起初隨著集采和研發(fā)投入不斷增加，研發(fā)增速快于營收增速，負(fù)面影直接現(xiàn)了潤企E平續(xù)隨著家企獲陸到藥板的E望底，并望現(xiàn)階性利潤速于收速。圖表39 申萬化學(xué)制劑（平均）..%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%8 9 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 0 ，實(shí)際從221年和022年報(bào)情來盡管在情動但分最集采受時(shí)新級成效公的表已體出E升趨例倫藥業(yè)信泰中生制藥。并且，我們預(yù)計(jì)，這種向好的趨勢最終可能會演化擴(kuò)散到整個(gè)制藥板塊，也是中國制產(chǎn)業(yè)015年來研期逐進(jìn)到品期結(jié)果有給場來塊性投資機(jī)會建關(guān)：倫業(yè)、生業(yè)信泰。圖表40 傳統(tǒng)藥企R恒瑞 石藥 中生

6 9 E2

先聲 麗

健康

信立

海思科 恩華 京新，中國生物制藥有資產(chǎn)處置和投資科興影響，先聲221年有資產(chǎn)出售影響，202E為中報(bào)RE，三、醫(yī)療器械：醫(yī)療設(shè)備受益政策利好，低值耗材低估值高增長（一醫(yī)療設(shè)備：受益國產(chǎn)大浪潮和貼息貸款政支持國內(nèi)醫(yī)療器械行業(yè)迎來國產(chǎn)大浪潮。國內(nèi)醫(yī)療設(shè)備大部分產(chǎn)品仍由進(jìn)口企業(yè)主導(dǎo)國產(chǎn)空間廣闊。近年來國內(nèi)醫(yī)療器械市場的國產(chǎn)進(jìn)程加速，一方面，國內(nèi)醫(yī)器械業(yè)過年術(shù)淀部產(chǎn)性已到至超進(jìn)水性比勢突；另一面政支采國產(chǎn)療備各支采購產(chǎn)療備政持續(xù)出。貼息款望來波備采更高期2年9月家健發(fā)關(guān)于用財(cái)政貼息貸款購置醫(yī)療設(shè)備相關(guān)建議的通知，其中涵蓋了六大購置主體和具體設(shè)備配備單。計(jì)國圍帶約200元醫(yī)設(shè)款需。新基持推，點(diǎn)注U設(shè)。2年1，國衛(wèi)委求點(diǎn)院U數(shù)達(dá)到0重床床配設(shè)包監(jiān)儀呼吸、注，區(qū)情配除顫儀、攜聲移動R等。CU相設(shè)企望受。外疫后療設(shè)補(bǔ)短板的設(shè)在續(xù)進(jìn)。綜合上述產(chǎn)業(yè)趨勢和政策，我們在醫(yī)療設(shè)備板塊重點(diǎn)推薦綜合性龍頭邁瑞醫(yī)療，及軟賽道澳內(nèi)、立療。綜合龍邁醫(yī)療邁瑞療分益基、貼貸、CU建政策好醫(yī)新建來的院新改擴(kuò)建項(xiàng)目將持續(xù)對邁瑞國內(nèi)三條產(chǎn)線帶來重大的積極貢獻(xiàn)，其中仍然對生命信息與持產(chǎn)線貢獻(xiàn)最大。國家衛(wèi)健委推出關(guān)于使用貼息貸款購置醫(yī)療設(shè)備的相關(guān)政策目前落迅速，各級醫(yī)療機(jī)構(gòu)采購常規(guī)設(shè)備的資金得到了有力支持。截至目前，全國已上報(bào)超2000億的療備需求預(yù)和瑞產(chǎn)關(guān)的款求過200億元提升了公業(yè)目達(dá)的定國衛(wèi)委出冠定醫(yī)的U床達(dá)到床位數(shù)的0。U床設(shè)備括護(hù)、吸、輸泵病酌配除顫、便攜超動R床貢入10萬起瑞在領(lǐng)市約50大CU病床建預(yù)將公的業(yè)產(chǎn)積的獻(xiàn)。作為內(nèi)合醫(yī)器龍頭邁瑞D業(yè)有高速長監(jiān)線影線有穩(wěn)健增長，四大種子業(yè)務(wù)有望迅速放量。隨著公司產(chǎn)品升級和渠道擴(kuò)張，國內(nèi)外市場空間有望進(jìn)步開市率升仍較潛。計(jì)司2224年利為98.5、120.4億、146.5億，比長23、22和22，應(yīng)224年P(guān)E為4、3、27。鏡速薦澳內(nèi)、立療我國消化內(nèi)鏡診斷與治療手段（如胃鏡、腸鏡、P等）的滲透率都處于較低水平消化鏡消道期瘤最效診方法208“家化腫查及診早治計(jì)”式動項(xiàng)啟動爭每篩查,02,000萬人計(jì)依查在200年將國腸早診率提到0胃道癌5年存提至50開展化道內(nèi)窺腫篩進(jìn)黃發(fā)展，利軟普與推，國場望速擴(kuò)。圖表41 各國胃鏡、腸RP開展情況中國醫(yī)學(xué)論壇報(bào)《02年度中國消化內(nèi)鏡技術(shù)應(yīng)用普查，中國鏡場口代間廣闊目中軟場規(guī)為50億元其奧林斯市占率約0處絕勢地，高其全的平水。林斯富士片、賓得療家本業(yè)場占率計(jì)過85國內(nèi)業(yè)，立療澳華鏡的市占約6和4左。圖表42中國軟鏡市場爭格局（201年）奧林巴斯年報(bào)，相關(guān)公司公告測算軟鏡產(chǎn)品技術(shù)壁壘高，難點(diǎn)之一是主機(jī)系統(tǒng)的光學(xué)成像、圖像的后期處理，另一個(gè)是體，鏡體的工藝、材料、制成、結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)、光學(xué)模組的設(shè)計(jì)、加工以及可消殺性、定性方都在大度。國產(chǎn)鏡術(shù)續(xù)進(jìn)口代望器方COS對CD替代解了日系企業(yè)圖像傳感器技術(shù)封鎖，為國產(chǎn)廠家彎道超車提供可能。鏡體設(shè)計(jì)與集成方面國產(chǎn)產(chǎn)品性能已達(dá)行業(yè)領(lǐng)先水平。圖像處理技術(shù)方面，我國在醫(yī)學(xué)圖像降噪技術(shù)上有突飛進(jìn)發(fā)，華推了主發(fā)學(xué)色的CBI分染技開立療推出了電合色像VST技。外國企光放、變度高端能上已得破疊政支持產(chǎn)械國軟進(jìn)口代程望速。軟鏡域議點(diǎn)薦華內(nèi)、立療：澳華鏡專軟賽近30。公司Q200于2018上，209公開啟術(shù)推廣路近來果著。一旗品Q300于2年1月上Q300是國臺4K軟鏡新可變學(xué)大能主三醫(yī)市放量期。預(yù)計(jì)司2224年潤為0.3億0.9、1.6億同比速為4818385應(yīng)2224年P(guān)E為21、、54倍。開立療內(nèi)和聲務(wù)雙驅(qū)。218發(fā)的D550平已為司內(nèi)收入的主來D550體持豐有學(xué)大功的鏡胃于21年2月和22年1獲，有變硬功的鏡超腸鏡于22年1月批超聲鏡（凸已于22年9批十指鏡于22年1獲內(nèi)業(yè)高增長同時(shí)超業(yè)將持增計(jì)司224年利為3.54557億比增長2、826對應(yīng)224年P(guān)E為630、39倍。（二低值耗材：低估值高長2018年球中低材市規(guī)約81美和641億場規(guī)大是相較醫(yī)設(shè)值材值耗市的爭局對分外場過年的展，已經(jīng)生樂、朗低值材頭而國值耗領(lǐng)龍尚形。當(dāng)前國值材業(yè)處于長中期外處于EM段內(nèi)于自品牌起步階段，研發(fā)投入、研發(fā)的專業(yè)性、材料學(xué)等方面與歐美企業(yè)也存在一定差距。參歐美，我們認(rèn)為國內(nèi)低值耗材領(lǐng)域的優(yōu)質(zhì)企業(yè)面臨行業(yè)擴(kuò)容、產(chǎn)品升級、產(chǎn)業(yè)整合、口等方機(jī)。行業(yè)擴(kuò)容。全球低值耗材市場增速維持在個(gè)位數(shù)水平。中國低值耗材市場受益于療需增、民費(fèi)平提等增維在左。產(chǎn)品升級。在國內(nèi)醫(yī)用敷料領(lǐng)域，現(xiàn)代敷料有望逐步取代傳統(tǒng)敷料占據(jù)主要市場份額國手感市場一次產(chǎn)對復(fù)產(chǎn)的替是展勢在內(nèi)導(dǎo)尿管市上對尿表涂層料改材的究將動品續(xù)級產(chǎn)業(yè)整合。體現(xiàn)在兩個(gè)方面：一方面是低值耗材細(xì)分領(lǐng)域的集中度提升；另一方是企從品薄走全產(chǎn)線整解方供應(yīng)。圖表43 全球低值醫(yī)用材市場規(guī)模 圖表44 中國低值醫(yī)用材市場規(guī)模000000000000000

06 07 08市場規(guī)模（億美元） 增速（右軸）

% 00528.07552.94581.33528.07552.94581.33% 00% 0000% 0000% 00% 0000% 0

06 07 08 09 00市場規(guī)模（億元） 增速（右軸）

0%9707706419707706415354480%5%0%醫(yī)械匯《中國醫(yī)療器械藍(lán)皮書（09， 醫(yī)械匯《中國醫(yī)療器械藍(lán)皮書（01，圖表45 全球和中國現(xiàn)敷料的滲透率 圖表46 全球和中國一性手術(shù)包滲透率0%0%0%0%0%0%

>50%＜20%80>50%＜20%8090%2030%

0%0%0%0%0%0%0%0%0%

中國 全球梧桐樹資本《創(chuàng)傷修復(fù)生物材料產(chǎn)品的行業(yè)研究，

穩(wěn)健醫(yī)療公告，出口。中國海關(guān)數(shù)據(jù)顯示，近年來我國醫(yī)療器械出口額持續(xù)增長。我國出口的醫(yī)療器械品醫(yī)耗、料及低醫(yī)設(shè)為。200新疫爆，全球防疫資缺我防物資出呈明增態(tài)勢。圖表47 中國醫(yī)用敷料業(yè)P3企業(yè)合計(jì)市占率 圖表48 中國醫(yī)療器械口額（億美元）6%4%2%0%

14.1%15.0%11.2%11.2%10.0%05 06 07 08 14.1%15.0%11.2%11.2%10.0%

4020000

125101947567555460363912510194756755546036393635242627118101377 8 9 H1穩(wěn)健醫(yī)療年報(bào)，，測算 中國海關(guān)，中國醫(yī)保商會，此球情對低值材業(yè)發(fā)提了一的情力企開拓國內(nèi)和國際渠道；2）疫情加速了企業(yè)產(chǎn)能建設(shè)；3）防疫物資銷售產(chǎn)生的巨額現(xiàn)金流助于業(yè)強(qiáng)發(fā)入并購4疫大境得國更重專特領(lǐng)域解決卡脖問；）情大環(huán)上有于。圖表49 振德醫(yī)療覆蓋院數(shù)量（家） 圖表50 振德醫(yī)療覆蓋藥店數(shù)量（家）公司公告， 公司公告，低值耗材目前處于低估值高增長狀態(tài)，國內(nèi)受益產(chǎn)品升級及渠道擴(kuò)張等，海外受益新戶和產(chǎn)訂等重推薦力療振醫(yī)。維力醫(yī)療：有望受益產(chǎn)品升級、營銷改革、海外客戶和訂單增加。公司產(chǎn)品升級包括醉產(chǎn)品的可視化及從全麻到局麻、導(dǎo)尿管的涂層創(chuàng)新、泌尿外科的清石鞘等。產(chǎn)品升有利公提銷高毛受好競格209公啟銷改，營銷改革重點(diǎn)有國內(nèi)產(chǎn)品分線管理、積極參與學(xué)術(shù)推廣等。此外公司成立集采小組積應(yīng)對集采。公司近年在海外有新增大客戶，且原有客戶的訂單在持續(xù)增長，海外業(yè)務(wù)展成顯。計(jì)司2224利為1.62.、28，比長4、、31，對應(yīng)224年P(guān)E為367、21倍。振德療公作敷料EM導(dǎo)之極第二長線在料OM之，公司布局有一次性手術(shù)感控和現(xiàn)代敷料等業(yè)務(wù)，市場空間廣闊。防疫產(chǎn)品的銷售仍為司貢獻(xiàn)較好收入增量。通過防疫產(chǎn)品的銷售，公司國內(nèi)外渠道力大幅提升，助力常規(guī)品放計(jì)司224年利為71.111同長192822224年P(guān)E為6、31倍。四、中醫(yī)藥：政策支持逐步落地，產(chǎn)業(yè)趨勢清晰明確，全面看好多點(diǎn)開花2015年來國對藥產(chǎn)的持度斷化實(shí)細(xì)節(jié)步產(chǎn)業(yè)已逐漸清晰明確。在此背景下，我們重點(diǎn)關(guān)注從宏觀政策利好到微觀實(shí)際業(yè)績的轉(zhuǎn)化，體推中藥院內(nèi)議品渠發(fā)綜實(shí)出的業(yè)；中藥OC看具大牌渠品種同疊自基面極改的公司；外業(yè)氣持提升加后中診為要資向。年）圖表51 近年中醫(yī)藥產(chǎn)重大政策匯總年）時(shí)間部門名稱內(nèi)容205年5月國務(wù)院《中醫(yī)藥健康服務(wù)發(fā)展規(guī)劃（01—20首個(gè)中醫(yī)藥健康服務(wù)領(lǐng)域的專項(xiàng)發(fā)展規(guī)劃20206年2月國務(wù)院《中醫(yī)藥發(fā)展戰(zhàn)略規(guī)劃綱要（01-00年）》明確了未來五年我國中醫(yī)藥發(fā)展方向和工作重點(diǎn)把中醫(yī)藥發(fā)展上升為國家戰(zhàn)略206年2月全國人大《中華人民共和國中醫(yī)藥法》我國首部全面系統(tǒng)體現(xiàn)中醫(yī)藥特點(diǎn)的綜合性法律209年0月中辦、國辦《關(guān)于促進(jìn)中醫(yī)藥傳承創(chuàng)新發(fā)展的意見》最高層發(fā)布對中醫(yī)藥全面、系統(tǒng)的支持201年2月國務(wù)院《關(guān)于加快中醫(yī)藥特色發(fā)展的若干政策措施》進(jìn)一步落實(shí)09年最高層的文件精神202年3月國務(wù)院《“十四五”中醫(yī)藥發(fā)展規(guī)劃》全面支持中醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展國務(wù)官網(wǎng)、全國人大、（一院內(nèi)中藥：看好產(chǎn)、道、研發(fā)等綜合實(shí)突的企業(yè)1、醫(yī)保報(bào)銷政策際優(yōu)化過往醫(yī)保受限品種支付范圍將逐步恢復(fù)至藥品說明書，部分中藥品種院內(nèi)銷售額已企回升222家保局布“0試品支標(biāo)目包射用血塞通凍干（昆藥集團(tuán)丹紅注射液、復(fù)方阿膠漿（東阿阿膠、龍牡壯骨粒（健民集團(tuán)胃江藥重品注射是一破級上醫(yī)使用限制的中藥注射液。未來國家醫(yī)保局將根據(jù)試點(diǎn)進(jìn)展情況，在確?；鸢踩突颊哂霉降那疤嵯?，按照減少增量、消化存量的原則，逐步將目錄內(nèi)更多藥品的支付范圍復(fù)至品明于成藥展內(nèi)量場根據(jù)康據(jù)202射用塞通（凍）丹注內(nèi)純量同企回。圖表52 丹紅注射劑院純銷量及同比 圖表53 注射用血塞通凍干)院內(nèi)純銷量及同比 中康咨詢、 中康咨詢、2、獨(dú)家品種格局異，中采購降價(jià)溫和考慮到中藥材價(jià)格波動較大、中成藥獨(dú)家品種較多等現(xiàn)實(shí)因素，中成藥集采整體降價(jià)度較溫。前成已展2省聯(lián)集以及京東2集，整平均降幅在4060左，競爭局優(yōu)獨(dú)品劑型均幅在20左。作對比，學(xué)第17批國集中整平降為50左。圖表54 歷次中成藥集簡析 圖表55 歷次化學(xué)藥集簡析國家醫(yī)保局、 國家醫(yī)保局、3、基藥及醫(yī)保目的增紅利基藥及醫(yī)保目錄通常為藥品拓展院內(nèi)市場的重要抓手和背書。近年來隨著兩大目錄的續(xù)擴(kuò)成大入圍在208基目中成藥化及物分納入68、417，較2009版錄+6103；在201版保錄，成、西分別入選26、208，較017目累+5、.。圖表56 中藥、化藥及物藥納入國家基藥錄況 圖表57 醫(yī)保目錄納入藥、中成藥情況國家衛(wèi)健委國家基藥目錄、 國家衛(wèi)健委、國家醫(yī)保目錄、4、新藥上市提速強(qiáng)化新活力2019年10月中辦辦聯(lián)出《于進(jìn)醫(yī)藥承新展意對藥創(chuàng)新及產(chǎn)業(yè)發(fā)展提出新要求；隨后多項(xiàng)實(shí)施細(xì)則先后發(fā)布，推動中藥新藥上市審批提速截止021年有12個(gè)藥新獲，往大增微創(chuàng)活得有效化。圖表58 我國歷中藥藥上市數(shù)量（個(gè)） 圖表59 017221年我國中藥新藥上市企分布、 、5、看好產(chǎn)品、渠、研等綜合實(shí)力突出的業(yè)推薦嶺業(yè)公為藥創(chuàng)頭企血品種端求闊具較好長；連花瘟成新口中成代增業(yè)績計(jì)2224歸凈為16.、19.122.3億，205、18、1.7應(yīng)224年P(guān)E為4、3、3倍。建議注康藥、川藥、士、天業(yè)、盛藥達(dá)堂。（二中藥看好具有大牌強(qiáng)渠道品種特同時(shí)疊加自身本面極善的公司1、后疫情時(shí)代，冒資彈性可觀在感相發(fā)降藥品售道購不因素響下根中據(jù)201國TC感冒熱咳腔等品售為60元，較2019年降1院內(nèi)吸系統(tǒng)品售為21元較2019年降2我們?yōu)槟恳邔ο嗨幤返呢?fù)影已為疫情冒病提升及品售道藥恢，感冒關(guān)品求性觀。圖表60 TC感冒止咳口腔等藥品規(guī)模（元） 圖表61 院內(nèi)呼吸系藥品規(guī)模（億元）中康咨詢、 中康咨詢、2、頭部品牌強(qiáng)者強(qiáng)、業(yè)集中度快速提升隨著中連藥零BC及O道的速其合作承擔(dān)引流重任的頭部工業(yè)品牌發(fā)展前景廣闊；同時(shí)，與小型連鎖及單體藥房相互綁定的中工業(yè)品牌則面臨渠道不斷萎縮的困境。同時(shí)，在品牌營銷方面，伴隨核心品種規(guī)模的續(xù)擴(kuò)大，頭部品牌銷售費(fèi)用更為充裕，中小品牌則難以逆勢崛起；此外，近期持續(xù)升的中資并則望速品集度升。我們以C感冒中成為例進(jìn)行分品牌集度顯著提升中據(jù)我國TC感冒成市格清第一為3公的4款0級大品別為潤三九（感冒靈顆粒、復(fù)方感冒靈顆粒）、以嶺藥業(yè)（連花清瘟膠囊）、太極集團(tuán)（藿香氣合二隊(duì)十款億別單品與第梯（P4差較大近年來TC感中藥T4單合市率續(xù)升由217年的9到201年的26累+7）P520單品占保穩(wěn)，由217的19提到2021年的21（2；P20外品占則幅降9。圖表62 TC感冒中藥P1（億元） 圖表63 TC感冒中藥市占率趨勢 中康數(shù)、 中康數(shù)據(jù)、3、改革激勵相繼布業(yè)整提質(zhì)增效近年來，隨著更多主流中藥企業(yè)相繼發(fā)布改革及激勵方案，有望提質(zhì)增效并形成板塊應(yīng)；業(yè)考目普在同+020左，確。圖表64 部分主流中藥司改革及激勵情況公司名稱市值（億元）改革及激勵情況云南白藥103完成混改及股權(quán)激勵同仁堂654推進(jìn)中華潤三九577完成股權(quán)激勵濟(jì)川藥業(yè)296完成股權(quán)激勵東阿阿膠256推進(jìn)中太極集團(tuán)194推進(jìn)中達(dá)仁堂252完成混改、股權(quán)激勵推進(jìn)中葵花藥業(yè)165完成股權(quán)激勵康緣藥業(yè)147完成股權(quán)激勵昆藥集團(tuán)127華潤三九賦能、股票激勵康恩貝124完成混改及股權(quán)激勵江中藥業(yè)102完成股權(quán)激勵羚銳制藥81完成股權(quán)激勵健民集團(tuán)86完成股權(quán)激勵小計(jì)403wn、（股價(jià)截至2221/）4、重點(diǎn)看好具有品牌強(qiáng)渠道、多品種，時(shí)加基本面顯著改善公司華潤C(jī)場平臺龍力造眾醫(yī)健產(chǎn)的領(lǐng)計(jì)2224年歸凈潤為2.28、33.1億，比速別為14.、2.915.，應(yīng)PE為2、1、17康恩貝：OC及處方藥齊頭并進(jìn)，著力打造“浙江中醫(yī)藥健康產(chǎn)業(yè)主平臺，系列改有望來值計(jì)224年歸凈潤別為2.666.27.4非歸凈利潤別為475.6、67億元同+0019.、18.對應(yīng)PE為6、2、17東阿膠蓄待反期質(zhì)司坡雪計(jì)2224歸凈潤為.9.、14.4元同+1.4、9.4、5.4，應(yīng)PE為36、2、8。（三中醫(yī)診療：行業(yè)景度續(xù)提升，疊加疫后復(fù)隨著人口老齡化和生活方式改變，我國慢性疾病及亞健康等治療需求持續(xù)增加；同時(shí)2020年冠情來醫(yī)診全參疫防救床價(jià)受泛可疊中醫(yī)診在傷肛腸科膚科婦科針灸推拿脾病心血病病、腫瘤、周圍血管病等?？茖２☆I(lǐng)域的傳統(tǒng)需求；綜合來看，在政策和需求雙重推動下中醫(yī)療進(jìn)高氣期。根據(jù)生招書我醫(yī)療務(wù)由2015年的0元至209的2920億元GR為7.并于205實(shí)現(xiàn)9890億元20192025年間GR為23我中類療由205的91提至209的1.6200年疫情間有降，R為64并望于25年現(xiàn)15.9人次0192025年間R為。推薦固生堂，中醫(yī)診療龍頭及唯一的上市公司，在全國市占率處于極低水平，未來具備廣闊成空同情防政邊優(yōu)有帶來好業(yè)彈計(jì)司2224年歸凈潤為1982.773.66億，調(diào)凈分別為2283.8元+7.、40、5應(yīng)PE為73425。圖表65 中醫(yī)診療服務(wù)入情（億元） 圖表66 中醫(yī)類總診療（萬人次）國家衛(wèi)健委、弗若斯特沙利文預(yù)測，轉(zhuǎn)引自固生堂股說明書、

國家衛(wèi)健委、弗若斯特沙利文預(yù)測，轉(zhuǎn)引自固生堂股說明書，中國衛(wèi)生健康統(tǒng)計(jì)年鑒、五、醫(yī)藥零售：同店與店數(shù)齊升，業(yè)績與估值共振后疫情時(shí)代，感冒類藥品、新冠抗原檢測試劑等有望成為藥房短期重要增長點(diǎn)，帶動店大提升同疊店數(shù)030的快藥房塊望來12維度同店與店數(shù)齊升的高景氣趨勢。中長期，我們依然看好龍頭公司在行業(yè)集中度提升、處方流等背下終出。（一后疫情時(shí)代，藥房店店數(shù)有望齊升1感冒類藥品新冠抗檢測試劑等有望成藥短期重要增長點(diǎn)帶動店大幅提升我們看好藥房板塊的經(jīng)營態(tài)勢不斷向好。未來隨著疫情管控政策的更加精準(zhǔn)科學(xué)，線客流量將會呈現(xiàn)長期恢復(fù)趨勢，門店客流量的進(jìn)一步回流將會成為長期趨勢。此外，情防控優(yōu)化二十條發(fā)布后，自主防疫物品的需求確定性和銷售收入將會顯著提升，尤是感發(fā)藥、原測、及護(hù)毒物需求望著升。我們預(yù)計(jì)感冒類藥品、新冠抗原檢測試劑等有望成為藥房短期重要增長點(diǎn)。我們以感藥和原例算疫品對房來業(yè)彈設(shè)C冒和試在藥房收中比015這兩品同收增貢獻(xiàn)2的時(shí)租金本、人力成本等固定成本占比高，銷售抗疫物資幾乎無需額外銷售費(fèi)用，那么藥房受益疫物資稅凈符條件小微企所稅稅為0可提約6。藥店同店增速的提升還會為利潤增速帶來較大的增厚。通過復(fù)盤國內(nèi)疫情前后龍頭藥公司經(jīng)情2203龍藥的店速分相同（豐房比208年）了4到5百比，接來非利增速升過0百。圖表67 藥房同店增升直接帶來利潤增厚

圖表68 三大藥房同店速與扣非歸母凈利增幅的對比測算 ，2、上市藥房門店普遍持03的較快增長2020年來市業(yè)直門增均在2030的較增水有望中期帶來與門店增速匹配的業(yè)績增長潛力。直營門店增速為藥房中期業(yè)績的前瞻指標(biāo)，通情況并、建店別有2、5年高成長。圖表690222E年主要上市藥房門店長況各公司公告，預(yù)測3、復(fù)盤美國，疫管控開后藥房收入立即速2020年3月始美新冠情行各開實(shí)施期個(gè)“家，直造成藥房門店客流量銳減，成本費(fèi)用率上升，對藥房的收入和利潤帶來短暫沖擊。以美國房龍公司VS例20年Q2由客下單季收同增從1的8下降到3。200年5月國各“家”續(xù)除CS收增緩恢復(fù)2021年開始，美國防疫工具逐漸完善，開始大規(guī)模疫苗接種，加上居民開始購買抗原檢測劑和他疫資客量回提藥經(jīng)情。201年Q2S入端比增速過1，且之的四季收端持以增。圖表70 019年以來，S單季度收入（億元）Wi，（二新零售增長放緩，上下融合步入新常態(tài)互聯(lián)的速展處外流利疑帶了藥電的度展但著上O和BC的透提到定階醫(yī)新售售額比速始月緩對下藥店來直沖減，線線融步新態(tài)。根據(jù)康H統(tǒng)，國醫(yī)電商OO場度銷額比速從021年197到202年9的4同時(shí)BC市月度售同增從221年0月的0降到2022年7月的8整看醫(yī)電商場模增放趨勢顯。圖表71 全醫(yī)藥電商2O市場月度銷售額比速 圖表72 全國醫(yī)藥電商2C市場月度銷售額同速 中康CH， 中康C，（三短期看好低估值，長聚焦龍頭后疫時(shí)藥同增和開數(shù)有雙板塊ea行時(shí)長視角，受益行集度升處方流趨板塊速在2030增短期推薦健之佳一心堂；中繼續(xù)看好益豐藥房大參林老百姓等全國頭部房。健之佳：隨著公司門店快速擴(kuò)張，加強(qiáng)地級、縣級城市的滲透力度，聚焦下沉市場，司未來3年績長較為確估具性比有好中投價(jià)值預(yù)計(jì)公司224年潤為3.3億、41、54元比長104、3.5、3.8，應(yīng)2224年P(guān)E為8、3、7倍。一心堂：公司深耕西南市場，并加速省外拓展，品牌滲透率持續(xù)推廣，看好公司長遠(yuǎn)展，當(dāng)估具性比。計(jì)司224年潤為0.2億、2.2億144億，同比長10.、0.、17，應(yīng)2224年P(guān)E為2、1、25倍。益豐藥房：公司作為藥房板塊龍頭公司，長期保持門店、區(qū)域和品類的穩(wěn)步增長，經(jīng)營穩(wěn)健預(yù)公司2224利潤為12、14.4億18.3元同增長6.、28.、27.4應(yīng)2224年P(guān)E為4、3、28倍。大參林：公司深耕華南地區(qū)，通過成熟品牌市場效應(yīng)保持銷售的穩(wěn)步增長，同時(shí)受益四類藥恢復(fù)銷售中西成藥類業(yè)務(wù)保持較快增速。隨著公司下半年經(jīng)營情況恢復(fù)，預(yù)計(jì)司2224年潤為1.3、14.3億18.0億，比增長43.0、2.26，應(yīng)2224年P(guān)E為9、1、4倍。老百姓：隨著“四駕馬車”持續(xù)深耕下沉市場，公司精益管理逐步提升門店產(chǎn)出，我看好司遠(yuǎn)計(jì)司2224利為7.8.41.3億同增長16.7、20.520.1，應(yīng)224年P(guān)E為3、2、23。六、醫(yī)療服務(wù)：看好疫情受損嚴(yán)重的細(xì)分賽道實(shí)現(xiàn)快速恢復(fù)后疫情時(shí)代，隨著醫(yī)院診療量的逐步恢復(fù)，醫(yī)療服務(wù)板塊整體有望迎來客流增長。同經(jīng)過1多價(jià)整績增，體值顯回落配價(jià)大提。短我們重點(diǎn)關(guān)注疫情受損嚴(yán)重的輔助生殖及口腔賽道實(shí)現(xiàn)快速恢復(fù)；中長期我們看好眼科、瘤、復(fù)細(xì)領(lǐng)龍公司長期長。（一輔助生殖：鼓勵生大景下的高壁壘賽道輔助生殖行業(yè)具有壁壘高、空間大的特點(diǎn)，行業(yè)發(fā)展前景廣闊。輔助生殖行業(yè)具有較的準(zhǔn)壁，業(yè)模要由4大素定育婦女?dāng)?shù)不率轉(zhuǎn)率（V滲透（V。其中齡婦人預(yù)小下之，孕、化（V、滲透（V均呈現(xiàn)長構(gòu)行增核驅(qū)力據(jù)們算我行業(yè)卵周期總有由219的5萬提升至2025年的1萬，業(yè)模望由019350提至225年的4億我認(rèn)當(dāng)鼓勵育背下輔生殖術(shù)已成為對育力降重要手行發(fā)態(tài)愈發(fā)晰。錦欣殖為助殖業(yè)龍有憑其強(qiáng)運(yùn)營合秀品和平，實(shí)現(xiàn)內(nèi)占（卵期數(shù)的步升其均客價(jià)有在VP務(wù)帶下持續(xù)提。計(jì)司2224年經(jīng)整利為4.1、62億8.4億增長19.8、51.335.5，應(yīng)224年P(guān)E為3、2、19。圖表73 我國輔助生殖業(yè)規(guī)（億元） 圖表74 我國F周期數(shù)情況 國家衛(wèi)健委、測算輔助生殖市場規(guī)模=VF取卵周期數(shù)客單價(jià)

國家衛(wèi)健委、測算（二口腔：消費(fèi)升級、透提升，行業(yè)需求旺盛口腔醫(yī)療服務(wù)行業(yè)受益消費(fèi)升級、滲透率提升，潛在空間廣闊，龍頭公司獲醫(yī)能力強(qiáng)口腔療務(wù)有強(qiáng)消費(fèi)性行需龐市場間闊正于金發(fā)。隨著消費(fèi)者支付能力提升、就診意識補(bǔ)足、高值項(xiàng)目滲透率提升，同時(shí)借助集采等高單價(jià)項(xiàng)目有望持續(xù)放量，行業(yè)有望維持高增長。行業(yè)內(nèi)口腔醫(yī)療服務(wù)龍頭公司獲醫(yī)能卓越有持提品，爭勢固。通策醫(yī)療為口腔賽道龍頭，在疫情影響下積極貫徹落實(shí)各項(xiàng)戰(zhàn)略行動計(jì)劃，不斷夯實(shí)人才儲拓展院分建202公接到疫封植采不利素導(dǎo)致業(yè)產(chǎn)一波但023高利品望現(xiàn)以換放可外擴(kuò)方面202為司發(fā)年計(jì)203蒲英張進(jìn)放逐開貢獻(xiàn)績。預(yù)計(jì)司2224凈為61、76、95元，比長13.225.、25.，對應(yīng)224年P(guān)E為685、44倍。圖表75 我國口腔醫(yī)療務(wù)規(guī)模及增速（億）時(shí)代天使招股說明書、（三眼科：格局清晰，者強(qiáng)眼科行業(yè)是醫(yī)療服務(wù)中的優(yōu)質(zhì)賽道，強(qiáng)者恒強(qiáng)效應(yīng)明顯。眼科行業(yè)具有龐大的消費(fèi)基和多齡的闊求行業(yè)模近來現(xiàn)速提由215年70億元升至2019年125（較205年計(jì)升7.6預(yù)于204提至21億較2019年計(jì)升4.98。同受于準(zhǔn)、程化推，科務(wù)道具較強(qiáng)的可制和頭應(yīng)。愛爾眼科具有分級連鎖、全球布局、資源共享等先發(fā)優(yōu)勢，已充分奠定行業(yè)龍頭地位公司通過并購基金及分級連鎖模式不斷擴(kuò)張、新建分院、完善連鎖網(wǎng)絡(luò)體系，在多個(gè)區(qū)形成了“橫向成片、縱向成網(wǎng)”的布局。此外，公司通過收購美國、歐洲等多家海眼科機(jī)構(gòu)來布局國際化平臺，引進(jìn)高端服務(wù)模式及管理經(jīng)驗(yàn)使資源配置效率和共享程進(jìn)一提高持夯司發(fā)基礎(chǔ)預(yù)司2224凈潤為7.4億343億4.8億元同長18.、5.、5.0，應(yīng)2224年P(guān)E為3、9、7圖表76 我國眼科醫(yī)療務(wù)規(guī)模及增速（億）朝聚眼科招股說明書、（四腫瘤?？疲汗┬桢e(cuò)下腫瘤下沉市場機(jī)遇腫瘤醫(yī)療服務(wù)行業(yè)空間廣闊，尤其是基層下沉市場尚存大量未滿足的需求。近年來，由于飲食、環(huán)境、生活習(xí)慣以及人口的老齡化等因素，我國腫瘤醫(yī)療服務(wù)規(guī)模及新發(fā)病人數(shù)逐增根海醫(yī)股數(shù)2020我國瘤場模為4056億，新發(fā)患人為451人；計(jì)225我腫市場模為7003億（02~2025年CR為1.5左右，發(fā)病為51人規(guī)模每新病數(shù)持續(xù)長。從量價(jià)維度，0152019年我國腫瘤醫(yī)療服務(wù)規(guī)模CR約3左右，其中患者人數(shù)CR約右支出CR約0右腫瘤沉場一線市以）患者人數(shù)占比較大且呈現(xiàn)更快的增長趨勢，但醫(yī)療資源不足，存在嚴(yán)重供需錯(cuò)配。由于支付能力限制等因素，多數(shù)下沉患者留在本地治療，嚴(yán)重的供需錯(cuò)配有望催生腫瘤下沉市場新遇。海吉亞醫(yī)療為腫瘤醫(yī)療服務(wù)龍頭，在設(shè)備、管理及人才等要素具備優(yōu)勢，自下而上全布局，模式成熟易于復(fù)制，未來發(fā)展空間廣闊，疫情下業(yè)績盡顯韌性。我們預(yù)計(jì)2224年公經(jīng)整利分為6.1、.10.0元同比速為7.829.0、27.9，對應(yīng)224年P(guān)E為4、3326倍。圖表77 01225年我國腫瘤醫(yī)療服務(wù)市規(guī)模 圖表78 015225我國腫瘤患者人數(shù)及人支情況 海吉亞醫(yī)招股說明書、 海吉亞醫(yī)療招股說明書、（五康復(fù)：供需缺口較，業(yè)加速成長康復(fù)醫(yī)學(xué)覆蓋病種廣泛，對應(yīng)患者人群主要有術(shù)后康復(fù)群體、慢性病患者群體、殘疾群體和產(chǎn)后恢復(fù)群體等。受益于居民持續(xù)提升的康復(fù)醫(yī)療需求，中國康復(fù)醫(yī)療行業(yè)規(guī)增長速據(jù)馬據(jù)我康醫(yī)服場規(guī)從015年的336元快增長至208的53計(jì)長73.并計(jì)24行規(guī)為185較208年累增長13。認(rèn)為未康行有持續(xù)景度主因?yàn)?）策鼓勵復(fù)療設(shè)完?duì)I復(fù)院復(fù)執(zhí)醫(yī)數(shù)快增復(fù)治療臨價(jià)逐被康復(fù)療念益保付圍大民自消費(fèi)能力加為民復(fù)療需釋奠經(jīng)基。建議關(guān)注三星醫(yī)療，公司深耕康復(fù)醫(yī)療服務(wù)，子公司寧波明州醫(yī)院是目前浙江省內(nèi)規(guī)最準(zhǔn)高大合性院體年?duì)I超10億醫(yī)管理驗(yàn)卓越。外公基盤能配電務(wù)海外域亦持步速長。圖表79 我國康復(fù)服務(wù)收及增速（億元）畢馬威《康復(fù)醫(yī)療趨勢引領(lǐng)新藍(lán)海、七、醫(yī)藥工業(yè)：制造崛起逐步兌現(xiàn)，創(chuàng)新挖掘潛力加大（一化學(xué)仿制藥：存量清增量兌現(xiàn)，行業(yè)有重高增長自208帶采以國家進(jìn)了7批品采覆了24藥不包胰島素集范也從延伸注化展到物去采成仿制藥價(jià)格大幅下降，疊加疫情擾動，化藥板塊業(yè)績承壓明顯，行業(yè)估值也回到了相歷史位。圖表80 中信化學(xué)制藥塊財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)及估值，（注：已剔除部分企業(yè)異常數(shù)據(jù)）站在當(dāng)下時(shí)點(diǎn)，部分傳統(tǒng)藥企仿制藥大品種集采壓力基本出清，收入和利潤已回到合水平的低基數(shù)，并且部分光腳品種也借助集采實(shí)現(xiàn)快速放量。隨著國家藥品集采的?；?，來業(yè)望低基下新出。圖表81 部分傳統(tǒng)藥企業(yè)收入，同時(shí)，集采倒逼傳統(tǒng)企業(yè)進(jìn)行轉(zhuǎn)型。比如信立泰專注于慢病領(lǐng)域的創(chuàng)新藥，預(yù)計(jì)明年始將進(jìn)入創(chuàng)新管線的收獲期。又如華東醫(yī)藥除在腫瘤、自免、內(nèi)分泌等領(lǐng)域進(jìn)行創(chuàng)新全球的合作與研發(fā)外，還在積極推進(jìn)醫(yī)美和合成生物學(xué)兩大領(lǐng)域的業(yè)務(wù)布局。傳統(tǒng)藥依托自身資源稟賦優(yōu)勢選擇了差異化的轉(zhuǎn)型方式，而無論基于何種路徑，都有望迎來新管兌或務(wù)型來的增，動司績重高長道。投資邏輯：存量企基礎(chǔ)上，率先進(jìn)行轉(zhuǎn)型的傳統(tǒng)仿制藥企開始迎來創(chuàng)新管線或業(yè)務(wù)的收獲，的增長逐漸清晰建議關(guān)注集采出清后重回高增長的公司，推薦信泰和華東醫(yī)藥。信立泰1泰擺集丟標(biāo)品助采速放仿藥務(wù)得新審。2）成熟新藥品種阿利沙坦酯仍有廣闊成長空間。3）創(chuàng)新管線即將進(jìn)入收獲期，未來3年將有6款產(chǎn)品7個(gè)癥上，計(jì)值百元計(jì)司2224年潤為6.88.1106元同長26.0.130對應(yīng)224年P(guān)E為57436倍。華東醫(yī)藥卡令集丟和保判價(jià)影的新線步兌，醫(yī)藥業(yè)塊迎業(yè)和估雙美務(wù)增迅少針放助Sncar國際業(yè)務(wù)平臺外醫(yī)美產(chǎn)品續(xù)向國流，形成生閉環(huán)。3司工業(yè)微生物淀厚加布合成物和DO。（二特色原料藥：專利崖市場擴(kuò)容再注新增，橫發(fā)展打開成長空間2022年三度原行業(yè)到率料漲環(huán)督分品價(jià)格戰(zhàn)等多重因素的沖擊，經(jīng)營節(jié)奏受到一定程度的干擾。從202年一季度開始，人民貶值，原材料的價(jià)格見頂回落等因素，均對原料藥企業(yè)的業(yè)績構(gòu)成利好。并且，原料企業(yè)也通過提價(jià)的動作，開始將成本逐步向下游轉(zhuǎn)移。我們認(rèn)為過去對行業(yè)業(yè)績造成力的各種負(fù)面影響已開始出清，上下游兩頭向好，各家企業(yè)毛利率有望恢復(fù)到合理的間，體色料板有望入一的長期。圖表82 018年至今元兌人民幣匯率 圖表83 018年至今倫特原油期貨結(jié)算價(jià)， ，專利崖，注磅病產(chǎn)的量新到期的專利品種望原料藥市場帶來極擴(kuò)容根據(jù)EauaePaa數(shù)據(jù)顯示019年至206，近000億元研（班類列類列類新慢重磅品種陸專到，制藥格為利的120，20192026年制藥替代空間為2596元。隨增仿藥專利份的襲會一步容特色原藥場。圖表84 09226專利到期可能影響的原藥售額（十億美元）0

5.3%

635.7%

54 500

29161.8%12

36161.2%

3.5%2717

21211.7%

3.9%20

3.924009

00

01

02

03

04

05

06Ttlalstisk EecedlsLst %MktatRskEvlatePar，圖表85 020226年即將專利過期的重磅種（019年銷售額，單位：0億美元）P，縱向展向游劑延伸國外輪動開成空間制劑出口方面，我們認(rèn)為法規(guī)市場仿制藥對于原料藥企業(yè)是較好的發(fā)展方向，中國原藥制劑一體化公司通過制劑出口有望打開成長空間。以美國仿制藥市場為例，中國藥集采后，美國仿制藥市場對中國有價(jià)格優(yōu)勢。以美托洛爾仿制藥為例，盡管美國普通制藥場爭烈但價(jià)格然中的0上。圖表86 美國和中國美洛爾仿制藥年治療用比（千美元）0.40.340.350.030.020.340.350.030.020.30.250.20.150.10.050Teva DrReddy's 珠海同源 陜西步長制藥美托洛爾仿制藥BG波士頓咨詢《揚(yáng)帆遠(yuǎn)航（第四篇：仿制藥出海勢在必行，百舸爭流，五年國企獲的A整呈速態(tài)內(nèi)醫(yī)制企出明加速目前我國仿制藥企業(yè)在全球市場的競爭力于印度企業(yè)相比仍有一定的差距，從收入體量來看遠(yuǎn)于度歐的頭仿藥（uondo200億制收ea800億仿制收不基國企制的球較勢，計(jì)來10全滲透提升趨勢確。272826211011118856圖表8701201年在F2728262110111188563025201510502011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021歷年在D取得AND的中國藥企數(shù)量F，以注射劑出口先鋒的健友股份、普利制藥的收入情況來看，中國醫(yī)藥制造企業(yè)已經(jīng)在法規(guī)市高制市逐突破并入速長，綜合DA批數(shù)呈加態(tài)，我們認(rèn)為醫(yī)藥制造崛起的趨勢比較明確，看好基于制造能力升級、兼具成本優(yōu)勢的原料制劑體企的闊長空。圖表88 健友股份制劑口收入及增速 圖表89 普利制藥制劑口收入及增速14.0012.0010.008.006.004.002.000.00

2017 2018 2019 2020 2021公司國外制劑收入（億元） 同比（右軸

0%12.928.042.260.36 12.928.042.260.36 0.410%5%0%5%0%5%0%0%

2.502.001.501.000.500.00

2.312.311.640.860.280.372017 2018 2019 2020 2021公司海外制劑收入（億元） 同比（右軸

4%2%0%0%0%0%0%公司公告， 公司公告，國內(nèi)制劑方面，在當(dāng)前國內(nèi)集采的產(chǎn)業(yè)環(huán)境下，原料藥公司無需自建銷售能力，以“腳品種”參加集采具有較強(qiáng)的成本優(yōu)勢，集采穩(wěn)定放量的情況下，對公司的增量較為觀。圖表90 華海藥國內(nèi)劑收入及增速

圖表91 華海藥業(yè)國內(nèi)劑獲批及通過一致評量28.5918.4028.5918.4020.7017.1314.263025201510502017A 2018A 2019A 2020A 2021A國內(nèi)制劑收入（億元） 同比增速（右軸）

50%40%30%20%10%0%10%20%

18121812910731510502018A 2019A 2020A 2021A 2022E 2023E國內(nèi)制劑獲批及通過一致性評價(jià)數(shù)量（個(gè)）公司公告， 公司公告，CD，橫向展從端入CMO，步入現(xiàn)期整體來看，后端切入型企業(yè)具有一定的客戶積累和交付記錄的劣勢，但多年來跟跨國企的度作積起豐富全質(zhì)認(rèn)體、HS理系驗(yàn)球注申報(bào)能力在量速、本控、藝發(fā)方具有強(qiáng)力。PI企業(yè)從后端入的一個(gè)特點(diǎn)是床晚期業(yè)化階段的單一般較大的單體金額，原料藥企業(yè)依托自身的制造優(yōu)勢從偏商業(yè)化階段直接介入DO業(yè)務(wù)的成長徑，往往能夠在短期實(shí)現(xiàn)CMO業(yè)務(wù)體量的快速增長。從過去兩年的產(chǎn)業(yè)發(fā)展情況看，料企依自完善的HSGP體制造勢向DO的拓普遍取了極成。圖表92 普洛藥業(yè)O收入及增速 圖表93 九洲藥業(yè)O收入及增速公司公告， 公司公告，圖表94 天宇股份O收入及增速 圖表95 美諾華O收入及增速公司公告， 公司公告，特色料板上成改游需有恢業(yè)體來022各家續(xù)新產(chǎn)品放量、新產(chǎn)能陸續(xù)投產(chǎn)，行業(yè)集中度進(jìn)一步提高，明年有望進(jìn)入新一輪成長周期具體投資方向而言，我們建議把握兩條主線：重磅慢病品種專利到期帶來的增量和原制劑一體化下的產(chǎn)鏈向拓展在當(dāng)前國外的制藥環(huán)境下都較為適議關(guān)注華海藥業(yè)、天宇股、和藥。華海藥業(yè)：原料藥端，公司儲備了列汀、列凈、沙班等全球用量較大，專利在這幾年續(xù)到期的新品種，未來有望成為重要增量。制劑端，國內(nèi)外制劑申報(bào)節(jié)奏進(jìn)一步提速收入利有進(jìn)雙通道。天宇份公與克華等客關(guān)依穩(wěn)原積幫公整改預(yù)計(jì)DA警告解后回增狀況公沙坦非坦CO制四業(yè)務(wù)100億級別的造收確性，未成可。同和藥業(yè)：產(chǎn)能釋放疊加新產(chǎn)品放量，有望開啟長周期高增長階段。多個(gè)新品種進(jìn)入仿放窗期DO務(wù)隨能放業(yè)有迎來。（三DM：短期擾動不改期景氣趨勢，看好部業(yè)的全球競爭優(yōu)勢2022年受聞國中國XO公UVL體清、國提物造，強(qiáng)自身供鏈負(fù)消引市場憂個(gè)DO塊經(jīng)地政治國情反等悲觀預(yù)期持續(xù)調(diào)整。我們認(rèn)為無需過度擔(dān)憂，今天的中國已經(jīng)深度融合進(jìn)全球供應(yīng)鏈，國重制業(yè)并對CO塊藥包不是及家全戰(zhàn)行業(yè)質(zhì)是降低成本和提高效率。我們也注意到，跨國藥企也開始重提穩(wěn)定供應(yīng)鏈的重要性，并非是制造回流歐美，首先規(guī)范產(chǎn)能的建設(shè)并非一朝一夕就能建成，其次中國完善的工體系工師利球具非突的較勢國DO龍公已具全球競爭的能力，同時(shí)也具備建立離岸供應(yīng)的能力，未來無論是業(yè)績確定性還是安全邊際較高。圖表96 部分DMO司021至今營收和扣非利潤情況公司名稱營業(yè)收入（億元）營業(yè)收入增速扣非凈利潤（億元）扣非凈利潤增速20122Q122Q222Q3201A22Q122Q222Q3201A22Q122Q222Q3201A22Q122Q222Q3藥明康德22.084792810.4385%712%685%719%406171214238704%10.5%810%10.6%博騰股份311144247130499%16.8%21.7%15.0%5.03.88.33.7744%40.2%50.9%34.9%凱萊英464206298277473%16.3%18.4%16.2%9.44.91219.8452%27.8%38.9%35.2%聯(lián)化科技659169201220377%185%229%245%2.90.51.61.735.2%-276%291%555%，市對DO板的擔(dān)憂新大單支業(yè)績產(chǎn)大擴(kuò)未來否會過？萊騰司受瑞訂的化22三度績呈式增。輝瑞司1預(yù)計(jì)202年P(guān)xod銷收達(dá)20億美，年貨12份，現(xiàn)在三季的售況年應(yīng)基符預(yù)產(chǎn)能去年部DO公司基處在訂遠(yuǎn)產(chǎn)能狀能承新大訂的司本是部公，我們預(yù)計(jì)對行業(yè)的格局不會產(chǎn)生大的變化，明年隨著大批量產(chǎn)能逐步投產(chǎn)，行業(yè)規(guī)模望持快增。圖表97輝瑞Paxvd銷售情況22081.375.148.914.722081.375.148.914.720001500100050.00.0

2022Q1

2022Q2

2022Q3

2022Q4預(yù)計(jì)值 2022全年預(yù)計(jì)值aod銷售額（億美元）輝瑞官網(wǎng)，從家DO公在單情來看各項(xiàng)儲備足頭一導(dǎo)流應(yīng)非常明隨新大交付頭部DO的產(chǎn)占逐解新冠單有望加，身本業(yè)有望速展。）圖表98 DMO公司在手訂單情況（截至022））公司名稱201年總收（億CMO收入（億元）同比增速項(xiàng)目數(shù)208209200201209200201藥明康德22.92737652579239%40%50%（CRDMOCDM臨床前和臨床一期178個(gè)臨床期27個(gè)，臨床三期59個(gè)，商業(yè)化43個(gè)凱萊英46418424631546434%28%47%臨床前臨床早期、臨床II期、商業(yè)化階段項(xiàng)目數(shù)量分別為12個(gè)、8個(gè)、34個(gè)九洲藥業(yè)4065.47.612923141%71%79%已上市、Ⅲ期以及Ⅰ期和Ⅱ期的項(xiàng)目分別為235/62個(gè)博騰股份31111915520731131%34%50%臨床前及臨床一期14個(gè)，臨床二期29個(gè)，臨床三期個(gè)，新藥上市申請階段3個(gè)，上市階段86個(gè)普洛藥業(yè)8946.67.210613913%46%32%進(jìn)行中項(xiàng)目45個(gè)（研發(fā)階段項(xiàng)目23個(gè)，商業(yè)化階段項(xiàng)目22（包含人藥項(xiàng)目8個(gè)獸藥項(xiàng)目39個(gè)其他電子材料等項(xiàng)目25個(gè)））各公司公告，展望來DOCO全球間闊但市率上看小子DO行業(yè)現(xiàn)出高度散特，國部企的占僅小位數(shù)水。來著美NC藥企供應(yīng)鏈向中國傾斜以及我國企業(yè)科技制造屬性的持續(xù)強(qiáng)化，全球份額提升潛力巨大長期來看，創(chuàng)新藥生產(chǎn)加速外包的趨勢不變，中國的成本優(yōu)勢明顯，頭部企業(yè)競爭優(yōu)勢明顯，我們看好龍企在全球市場持續(xù)提市份額。建議關(guān)注藥康、凱萊英。外包研發(fā)26%自主研發(fā)74%圖表99 全球醫(yī)藥研發(fā)包比例（201年） 圖表100 全球MMO競爭格局（021外包研發(fā)26%自主研發(fā)74%op5CMO/CDMO,15%其他,85%Piamal官網(wǎng)， Piamal官網(wǎng)，藥明康德：公司龍頭優(yōu)勢明顯，五大業(yè)務(wù)增長點(diǎn)清晰。長期來看，新藥物的研發(fā)浪潮斷高O業(yè)花相較國龍的量公司有大長間。凱萊公作國部藥DO公技術(shù)勢戶度有望憑借技術(shù)優(yōu)勢持續(xù)提升全球市場份額，同時(shí)，新技術(shù)方面也在積極布局，公司化大分、劑生大子DC等業(yè)也速成。（四血制品：十四五行成邏輯清晰，看好疫邊緩和釋放的供需彈性十四五漿站審批傾向?qū)捤?，采漿空間進(jìn)一步打開。盡管沒有類似十二五“倍增計(jì)劃”明確定調(diào)，但從各省漿站規(guī)劃和落地節(jié)奏來看，我們認(rèn)為十四五漿站審批整體已轉(zhuǎn)向松。著漿落開，行采將來增。圖表101 十四五部分份單采血漿站設(shè)置劃省份發(fā)文時(shí)間文件名稱主要內(nèi)容河南--暫無相文件臺，已批設(shè)4個(gè)漿站云南21年1《云南單采漿站置規(guī)（2123年）》全省共置單血站9個(gè)（含2個(gè)試點(diǎn)單采血漿站）內(nèi)蒙古22年6月《內(nèi)蒙自治單采漿站置劃2—25年征求意稿》2—25年全區(qū)劃置0個(gè)單采血漿站吉林21年0《吉林單采漿站置試工方案》在長春轄區(qū)設(shè)置2家單采血站作為試點(diǎn)遼寧22年1月《遼寧“十五”間單血站設(shè)置劃》4個(gè)地級市均設(shè)置1個(gè)單采血漿站貴州21年3月《黔東州人政府于貴省大十三四次議第3號議的會辦意》允許貴血制省內(nèi)置5家單采血漿站山東21年2《山東“十五”供血構(gòu)置規(guī)劃》沒有設(shè)置單采血漿站的市可設(shè)置1家各地政官網(wǎng)，（注：四川、江西、廣東、黑龍江、寧夏十四五期間不設(shè)置新漿站，其他省份暫未公布規(guī)劃）同時(shí)業(yè)進(jìn)了一擴(kuò)+產(chǎn)”成階：擴(kuò)品種019年來業(yè)及子司血子集獲同如純丙新品種和重組產(chǎn)品進(jìn)展迅速。當(dāng)前國產(chǎn)廠商品種數(shù)進(jìn)入快速增長階段，品種豐富度增加帶動漿合用和漿利提，業(yè)利力得持強(qiáng)。圖表102 近年上市的子類產(chǎn)品產(chǎn)品廠家研發(fā)進(jìn)度承辦日期上市時(shí)間產(chǎn)品廠家研發(fā)進(jìn)度承辦日期上市時(shí)間纖原泰邦生物上市27年9月PC康寶生物上市29年9月康寶生物上市21年9月南岳生物上市29年9月遠(yuǎn)大蜀陽上市21年1月河北大（博創(chuàng)新）上市20年7月成都蓉天壇物）申請上市22年3月博雅生物上市20年2月南岳生物I期臨床-廣東衛(wèi)（博創(chuàng)新）上市20年2月八因子南岳生物上市29年4月成都蓉（天生物）上市20年2月雙林生派林物）上市20年6月同路生（上萊士）上市21年7月康寶生物上市20年8月華蘭重（華生物）申請上市21年1月成都蓉天壇物）上市21年9月雙林生（派生物）申請上市22年3月博雅生物上市22年8月遠(yuǎn)大蜀陽申請上市22年4月華蘭重華蘭物）申請上市21年9月蘭州血（天生物）申請上市22年5月衛(wèi)光生物申請上市22年5月哈爾濱亨I期臨床-藥渡，增產(chǎn)能：血制品生產(chǎn)規(guī)效應(yīng)強(qiáng)，投漿量越大，對固定成本的攤薄就越明顯。在景氣期下，產(chǎn)能釋放往往與收入增長加速同步，提前布局產(chǎn)能的公司業(yè)績往往啟動更快。四五間企紛上新產(chǎn)能天生劃3個(gè)能120血品其中安基地于222年8投，云基已入裝尾階，州地計(jì)224年投產(chǎn)博生光物派林物分規(guī)了0080和70的建產(chǎn)。新一產(chǎn)擴(kuò)周彰各企對來漿長信心長收增也到了障。圖表103 各企業(yè)產(chǎn)能劃建設(shè)公司1采漿量當(dāng)前產(chǎn)能工廠設(shè)計(jì)產(chǎn)能投產(chǎn)時(shí)間投入金額備注天壇生物19噸＞00噸永安項(xiàng)目10噸22年8月投產(chǎn)1.0億元云南項(xiàng)目10噸預(yù)計(jì)2年1.5億元蘭州項(xiàng)目10噸預(yù)計(jì)4年1月投產(chǎn)1.7億元博雅生物40噸60噸智能工項(xiàng)目10噸預(yù)計(jì)7年1月產(chǎn)2.7億元不包括東霞0噸產(chǎn)能衛(wèi)光生物40噸40噸智能工項(xiàng)目80噸項(xiàng)目為案90億元現(xiàn)有產(chǎn)改造產(chǎn)能提至0噸派林生物90噸10噸二期工項(xiàng)目70噸項(xiàng)目為案61億元廣東林0噸派斯菲科0噸各公司公告，短期來看，疫情對血制品行業(yè)的影響逐步退去，未來隨著防疫政策的優(yōu)化，行業(yè)供給和需求端都有較大彈性。供給端，疫情對單采血漿站采漿活動擾動減少，原料血漿供將恢增；求：著醫(yī)門量復(fù)血品臨需也望現(xiàn)蘇。圖表104 A股血制品塊財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)201收入增速20Q13收入增速201歸母增速20Q13歸母增速201扣非增速20Q13扣非增速天壇生物19%3%19%8%21%5.4%華蘭生物-12%7%-19%-15%-19%-2244%上海萊士55%63%-2%15%4%13%衛(wèi)光生物0%-33%8%-47%7%-49%派林生物88%11%110%15%61%15%博雅生物5%4%32%29%18%12%，（注：上海萊士收入高增長系血制品收入中新增進(jìn)口白蛋白代銷業(yè)務(wù)）投資邏輯：制品高壁、嚴(yán)監(jiān)管、強(qiáng)規(guī)模效應(yīng)的行業(yè)特性決定血制品市場份額將不向頭部玩家集中，強(qiáng)者恒強(qiáng)邏輯持續(xù)兌現(xiàn)。十四五期間漿站審批政策傾向?qū)捤?、各企品種豐富度快速提高、產(chǎn)能穩(wěn)步擴(kuò)張，行業(yè)中長期成長邏輯清晰。短期隨著疫情邊際和，行業(yè)景度也有望復(fù)。我們認(rèn)為應(yīng)圍繞采漿規(guī)模領(lǐng)先和漿量增長彈性大兩個(gè)方進(jìn)行挖掘，建議關(guān)天生物、博雅生物。八、生命科學(xué)服務(wù)和：持續(xù)高景氣，看好相關(guān)優(yōu)質(zhì)龍頭（一生命科學(xué)服務(wù)：行高氣，進(jìn)口替代持續(xù)進(jìn)生命學(xué)務(wù)業(yè)從生命學(xué)究開的構(gòu)提從命學(xué)劑耗、技術(shù)服務(wù)到一站式解決方案等產(chǎn)品和服務(wù)，助力客戶方便、快捷、高效開展工作，為學(xué)研究和科技創(chuàng)新提供重要支撐和保障。生命科學(xué)服務(wù)企業(yè)的客戶可分為科研用戶和業(yè)用科用主括高院科院院業(yè)戶要制藥業(yè)、CO企、外斷、高量序業(yè)。全球已形成生命科學(xué)發(fā)展熱潮，近年生命科學(xué)領(lǐng)域研究資金投入保持穩(wěn)定增長，進(jìn)而動全球生命科學(xué)服務(wù)市場穩(wěn)定增長。據(jù)默克官網(wǎng)，全球生命科學(xué)服務(wù)市場空間17001800歐，來5年有持56的定長。圖表105 全球生命科領(lǐng)域研究資金投入億元） 圖表106 2020年全球命科學(xué)領(lǐng)域研究資投結(jié)構(gòu)（億美元）1800160014001000800600400200

1247

1332

1421

1514

8%15767%6%3%2%1%

日本,92,中國,142,9.0%

其他,221,14.0%歐洲,347,

美國,774,49.1%0 0%6 7 8 9 全球生命科學(xué)領(lǐng)域研究資金投入 增速（右軸）美國國家科學(xué)基金會Fost&Sullivan轉(zhuǎn)自翌圣生招股書，

Fost&Sulliv、轉(zhuǎn)自瑞博奧招股書，我國生命科學(xué)服務(wù)行業(yè)需求旺盛，發(fā)展?jié)摿薮?。我國整體科學(xué)研究起步較晚，研究與試驗(yàn)展費(fèi)入生總值例人研支水較外達(dá)家在較差。隨著國家對科學(xué)研究重視的加深，我國科學(xué)研究支出保持高速增長，生命科學(xué)領(lǐng)域研究資金投入增