四川大學(xué)MBA投資學(xué)

第一講

金融和投資的基本概念金融市場(chǎng)的基本作用提供了跨時(shí)間，跨空間的價(jià)值交換投資三因素時(shí)間：完成投資行為的周期；報(bào)酬：投資所得，也是投資的目標(biāo)；風(fēng)險(xiǎn)：投資獲取的報(bào)酬是不確定的，投資面臨本金損失或者報(bào)酬未能達(dá)到預(yù)期目的的危險(xiǎn)。投資者的期望：風(fēng)險(xiǎn)最小、報(bào)酬最高合理的投資回報(bào)的確定推遲消費(fèi)的時(shí)間(realinterestrate)影響真實(shí)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的兩個(gè)主要因素：個(gè)人推遲消費(fèi)的意愿影響資本的供給投資機(jī)會(huì)影響資本的需求

合理的投資回報(bào)的確定

預(yù)期通貨膨脹率(inflation)名義利率名義利率隨著通貨膨脹率的變化而變化。

1+i=(1+a)(1+I)i=a+I+aIi≈a+I

其中i為名義利率，a為所要求的實(shí)際匯報(bào)率，I為預(yù)期通貨膨脹率。

名義利率=實(shí)際利率+通貨膨脹率合理的投資回報(bào)的確定

投資風(fēng)險(xiǎn)(risk)：風(fēng)險(xiǎn)越高，投資者要求的回報(bào)就越高。風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)（RiskPremium)取決于未來(lái)受益的不確定性（風(fēng)險(xiǎn)），影響因素主要包括：商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)金融風(fēng)險(xiǎn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)匯率風(fēng)險(xiǎn)政治風(fēng)險(xiǎn)合理的投資回報(bào)的確定合理的投資報(bào)酬率的構(gòu)成：真實(shí)利率＋預(yù)期通貨膨脹率＋風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率投機(jī)投機(jī)（Speculation）：高風(fēng)險(xiǎn)的投資；投機(jī)與投資可以相互轉(zhuǎn)化；沒有投機(jī)者市場(chǎng)將無(wú)法轉(zhuǎn)讓高風(fēng)險(xiǎn)；套利利用同質(zhì)證證券之間的的定價(jià)不一一致進(jìn)行資資金轉(zhuǎn)移，，從中賺取取無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利利潤(rùn)的行為為稱為套利利。假設(shè)某市的的A銀行的的存貸年利利率為5－－7％，B銀行為8－12％％，其結(jié)果果是什么？？套利的三個(gè)基基本特征：零零投資、無(wú)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)、正收益益。但世上沒有免免費(fèi)的午餐??！無(wú)套利原則則說明證券之之間的價(jià)格可可以從技術(shù)角角度予以確定定。投資的對(duì)象–資產(chǎn)(Asset)實(shí)際資資產(chǎn)：：創(chuàng)造造收入入的資資產(chǎn)，，且一一旦擁?yè)碛芯途涂梢砸灾苯咏犹峁┕┓?wù)務(wù)。包包括土土地、、建筑筑、機(jī)機(jī)器、、知識(shí)識(shí)等。。代表表一個(gè)個(gè)經(jīng)濟(jì)濟(jì)的生生產(chǎn)能能力，，決定定一個(gè)個(gè)社會(huì)會(huì)的財(cái)財(cái)富。。金融資資產(chǎn)：：實(shí)際際資產(chǎn)產(chǎn)的要要求權(quán)權(quán)，定定義實(shí)實(shí)際資資產(chǎn)在在投資資者之之間的的配置置。整個(gè)社社會(huì)財(cái)財(cái)富的的總量量與金金融資資產(chǎn)數(shù)數(shù)量無(wú)無(wú)關(guān)，，金融融資產(chǎn)產(chǎn)不是是社會(huì)會(huì)財(cái)富富的代代表。。金融體體系：：間接接融資資、直直接融融資與與資金金、證證券的的流動(dòng)動(dòng)金融中介機(jī)構(gòu)金融市場(chǎng)證券資金貸款人（儲(chǔ)蓄者投資者）：1、個(gè)人與家庭2、企業(yè)3、政府4、外國(guó)投資者借款人（籌資者、發(fā)行者）：1、個(gè)人與家庭2、企業(yè)3、政府4、外國(guó)投資者證券資金證券資金資金貸款儲(chǔ)蓄資金思考題題假設(shè)你你發(fā)現(xiàn)現(xiàn)一只只裝有有100萬(wàn)萬(wàn)人民民幣的的寶箱箱A、這這是實(shí)實(shí)物資資產(chǎn)還還是金金融資資產(chǎn)？？B、社社會(huì)財(cái)財(cái)富會(huì)會(huì)因此此而增增加嗎嗎？C、你你會(huì)更更富有有嗎？？D、你你能解解釋你你回答答B(yǎng)和和C問問題的的矛盾盾嗎？？金融投資工具具的基本屬性性債務(wù)工具-可以償償還本金-具有固固定收益要求求權(quán)權(quán)益工具-不償還本本金-具有權(quán)益益要求貨幣市場(chǎng)工具具國(guó)庫(kù)券商業(yè)本票承兌匯票大額可轉(zhuǎn)讓存存單貨幣市場(chǎng)共同同基金資本市場(chǎng)工具具債券(1)普通債債券(2)可轉(zhuǎn)換換債券股票(1)普通股股(2)優(yōu)先股股共同基金衍生市場(chǎng)工具具遠(yuǎn)期期貨商品期貨金融期貨期權(quán)互換或掉期貨幣互換信用互換利率互換第二講投資組合理論論四川大學(xué)李李昆《投資學(xué)講義義》23—1933年年投機(jī)機(jī)化階段1933—1952年職職業(yè)化化階段1952—科科學(xué)化階段段金融投資活動(dòng)動(dòng)20四川大學(xué)李李昆《投資學(xué)講講義》24投資組合理理論(PortfolioTheory)HarryMarkowitz(1956)–投投資組合合理論P(yáng)ortfoliotheory,efficientdiversificationWilliamSharpe&JohnLintner資本資資產(chǎn)定定價(jià)模模型CapitalAssetPricingModel(CAMP)Together:NobelPrize199021四川大大學(xué)李李昆《投資資學(xué)講講義》》25投資組組合理理論的的假設(shè)設(shè)前提提投資者者是不不知道道有關(guān)關(guān)證券券的未未來(lái)收收益的的。但但他們們可以以估計(jì)計(jì)證券券的預(yù)預(yù)期收收益（（ExpectedReturn））。同同時(shí)，，投資資者以以收益益率的的波動(dòng)動(dòng)性來(lái)來(lái)衡量量收益益風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)。投資者者的選選擇應(yīng)應(yīng)該實(shí)實(shí)現(xiàn)兩兩個(gè)相相互制制約的的目標(biāo)標(biāo)----預(yù)期期收益益率最最大化化和收收益率率不確確定性性（風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)））的最最小化化之間間的某某種平平衡。。22四川大大學(xué)李李昆《投資資學(xué)講講義》》26關(guān)于收收益和和風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)的衡衡量投資者者的投投資目目標(biāo)可可以簡(jiǎn)簡(jiǎn)化為為以兩兩個(gè)因因素來(lái)來(lái)衡量量，即即收益益和風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)。。四川大大學(xué)李李昆《投資資學(xué)講講義》》27投資收收益的的計(jì)算算投資的的收益益用收收益率率來(lái)衡衡量：：Rt+1=(Pt+1–Pt)/Pt24四川大大學(xué)李李昆《投資資學(xué)講講義》》28投資收收益的的計(jì)算算投資者者事前前并不不知道道Pt+1，也也就不不知道道Rt+1，即Rt+1是一一個(gè)個(gè)隨隨機(jī)機(jī)變變量量(randomvariable)。。從從統(tǒng)統(tǒng)計(jì)計(jì)學(xué)學(xué)里里我我們們知知道道，，隨隨機(jī)機(jī)變變量量可可以以由由期期望望值值（（平平均均值值mean））來(lái)來(lái)描描述述。。25四川川大大學(xué)學(xué)李李昆昆《投投資資學(xué)學(xué)講講義義》》29投資資收收益益的的計(jì)計(jì)算算四川川大大學(xué)學(xué)李李昆昆《投投資資學(xué)學(xué)講講義義》》30歷史史投投資資收收益益的的計(jì)計(jì)算算在實(shí)實(shí)踐踐中中，，我我們們常常用用歷歷史史收收益益來(lái)來(lái)推推測(cè)測(cè)期期望望收收益益歷史史投投資資收收益益的的計(jì)計(jì)算算：：Rt=(Pt–Pt-1)/Pt-1如果果是是股股票票，，計(jì)計(jì)算算收收益益時(shí)時(shí)還還需需要要考考慮慮分分紅紅配配股股等等因因素素，，需需要要對(duì)對(duì)分分紅紅配配股股后后的的股股價(jià)價(jià)進(jìn)進(jìn)行行復(fù)復(fù)權(quán)權(quán)，，然然后后再再進(jìn)進(jìn)行行計(jì)計(jì)算算。。Rt=(Pt–Pt-1+D)/Pt-1四川大學(xué)李李昆《投資學(xué)講義義》31歷史投資收益益的計(jì)算某股票6月的的收盤價(jià)為10元，7月月收盤價(jià)為7.5元，該該股票在7月月進(jìn)行了分紅紅配股，具體體方案是10送5元，10配9，配配股價(jià)為4.5元，試計(jì)計(jì)算該股7月月份的收益率率？四川大學(xué)李李昆《投資學(xué)講義義》32歷史投資收益益的計(jì)算某股票6月的的收盤價(jià)為10元，7月月收盤價(jià)為7.5元，該該股票在7月月進(jìn)行了分紅紅配股，具體體方案是10送5元，10配9，配配股價(jià)為4.5元，試計(jì)計(jì)算該股7月月份的收益率率？復(fù)權(quán)價(jià)：7.5*1.9-4.5*0.9+0.5＝10.7收益率:(10.7-10)/10=7%四川大學(xué)李李昆《投資學(xué)講義義》33平均收益率幾何平均值（（Geometricmean)GM=[Π(R+1)]1/n-1算術(shù)平均值（（Arithmeticmean)AM=ΣR/n____________________________yearBeginningvalueEndingvalueRGM=[(0.15+1)*(0.20+1)*(-0.20+1)]1/3-1=3.353%AM=(0.15+0.20-0.20)/3=5%幾何平均率更更準(zhǔn)確，而算算術(shù)平均率比比較簡(jiǎn)便四川大學(xué)李李昆《投資學(xué)講義義》34如何計(jì)算歷史史收益從網(wǎng)上下載數(shù)數(shù)據(jù)用EXCEL進(jìn)行計(jì)算四川大學(xué)李李昆《投資學(xué)講義義》35投資風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)計(jì)算方差和標(biāo)準(zhǔn)差差(variance/standarddeviation)-標(biāo)準(zhǔn)差/方差越大，，數(shù)據(jù)分布就就越散，出現(xiàn)現(xiàn)遠(yuǎn)離平均值值的數(shù)據(jù)的可可能性就越大大。-期望收益益率的標(biāo)準(zhǔn)差差/方差越大大,其不確確定性就越大大,即風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)就越大。32四川大大學(xué)李李昆《投資資學(xué)講講義》》36投資風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)的的計(jì)算算用EXCEL計(jì)計(jì)算歷歷史收收益的的方差差和標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)差差標(biāo)準(zhǔn)差差的含含義（（正態(tài)態(tài)分布布情況況下））偏離平平均值值的距距離落落在在該范范圍內(nèi)內(nèi)的數(shù)數(shù)值的的比例例μ＋＋/－－1σ68％％μ＋＋/－－2σ95％％μ＋＋/－－3σ99.7％四川大大學(xué)李李昆《投資資學(xué)講講義》》37投資者者對(duì)于于收益益和風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)的的態(tài)度度投資者者是不不知足足(non-satiation)的的和厭厭惡風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)的的(riskaverse)，，即投投資者者總是是希望望期望望收益益率越越高越越好，，而風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)越越小越越好。。四川大大學(xué)李李昆《投資資學(xué)講講義》》38不知足足（non-satiation）財(cái)富越越多越越好，，預(yù)期期收益益越高高越好好。財(cái)財(cái)富愈愈多，，帶來(lái)來(lái)的效效益就就越大大。在其他他情況況相同同時(shí)（（風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)），，投資資者總總是選選擇預(yù)預(yù)期收收益高高的投投資組組合。。四川大大學(xué)李李昆《投資資學(xué)講講義》》39回避風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)（（riskaversion））在一般般情況況下，，我們們可以以假設(shè)設(shè)投資資者是是回避避風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)的。。風(fēng)險(xiǎn)意意味著著損失失，同同時(shí)也也意味味著更更大的的收益益對(duì)一個(gè)個(gè)理性性的投投資者者來(lái)說說，可可能的的損失失帶來(lái)來(lái)的““痛苦苦”要要比可可能的的收益益帶來(lái)來(lái)的““快樂樂”大大一些些。所所以他他們不不愿意意玩““公平平游戲戲”四川大學(xué)李李昆《投資學(xué)講講義》40回避風(fēng)險(xiǎn)(續(xù))風(fēng)險(xiǎn)回避使使投資者在在其他情況況相同時(shí)，，總是選擇擇風(fēng)險(xiǎn)最小小的投資。。風(fēng)險(xiǎn)愛好(riskseeking)馬柯威茨均均值方差模模型就是在在上述兩個(gè)個(gè)假設(shè)下導(dǎo)導(dǎo)出投資者者應(yīng)該分散散投資，并并提供確定定進(jìn)行分散散投資的技技術(shù)路徑的的一個(gè)數(shù)理理模型，也也稱為均值值-方差模模型。四川大學(xué)李李昆《投資學(xué)講講義》41有效邊界(efficientfrontier)根據(jù)Markowitz的的理論，構(gòu)構(gòu)建一個(gè)投投資組合時(shí)時(shí)需要考慮慮的是其收收益和風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)，分別用用期望收益益和標(biāo)準(zhǔn)差差來(lái)衡量。。但是我們們?cè)谡嬲齽?dòng)動(dòng)手構(gòu)建一一個(gè)投資組組合以前，，有幾個(gè)問問題需要解解決。如何計(jì)算一一個(gè)投資組組合的期望望收益和標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)差?如何在若干干可選擇的的組合中找找出最優(yōu)的的方案?四川大學(xué)李李昆《投資學(xué)講講義》42投資組合的的期望收益益顯而易見，，投資組合合的整體收收益取決于于其中每一一個(gè)證券的的期望收益益及其所占占的比重。。四川大學(xué)李李昆《投資學(xué)講講義》43投資組合的的期望收益益(續(xù))四川大學(xué)李李昆《投資學(xué)講講義》44投資組合的的風(fēng)險(xiǎn)如果一個(gè)投投資者想得得到最大的的期望收益益，他就只只應(yīng)該把全全部投資押押在一個(gè)期期望收益最最高的證券券上，如C，投資者往往往會(huì)同時(shí)投投資若干證證券，因?yàn)闉榉稚⒒煽梢越档惋L(fēng)風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)是用標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)差來(lái)衡衡量的。我我們現(xiàn)在就就來(lái)看如何何計(jì)算一個(gè)個(gè)投資組合合的風(fēng)險(xiǎn)。。四川大學(xué)李李昆《投資學(xué)講講義》45投資組合的的風(fēng)險(xiǎn)(續(xù)續(xù))和投資組合合的期望收收益一樣，，投資組合合的風(fēng)險(xiǎn)也也取決于其其中每個(gè)證證券的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)（標(biāo)準(zhǔn)差差）和在全全部投資中中的比例。。所不同的是是，在考慮慮投資組合合的整體風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，我我們還需要要考慮其中中每個(gè)證券券間的相互互關(guān)系。舉個(gè)簡(jiǎn)單的的例子，如如果一個(gè)投投資組合中中只有兩個(gè)個(gè)證券A和和B，各占占投資的一一半。如果果它們的標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)差都是是15％，，我們能否否決定整個(gè)個(gè)投資組合合的風(fēng)險(xiǎn)？？四川大學(xué)李李昆《投資學(xué)講義義》46投資組合的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)(續(xù))答案是不能。。因?yàn)槲覀儾徊恢繟和B是如何關(guān)聯(lián)聯(lián)的。如果A和B的的變動(dòng)完全相相反，A,B之間的變化化相互抵消。。只有在A和B的變動(dòng)方向向完全一致時(shí)時(shí)，整個(gè)投資資組合的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)才是15％％。前一種情況叫叫完全負(fù)相關(guān)關(guān)，后一種叫叫完全正相關(guān)關(guān)，在實(shí)際情情況中都不常常見。實(shí)際中中常見的是一一定程度的相相關(guān)。四川大學(xué)李李昆《投資學(xué)講義義》47協(xié)方差（covariance)兩個(gè)變量之間間的相關(guān)程度度可以用協(xié)方方差（covariance)來(lái)衡衡量。我們有有：不難看出協(xié)方方差越大，兩兩個(gè)變量之間間的變動(dòng)就越越相關(guān)。但協(xié)方差受計(jì)計(jì)量單位的影影響，相互間間無(wú)法進(jìn)行比比較，為此我我們將協(xié)方差差標(biāo)準(zhǔn)化：引引入相關(guān)系數(shù)數(shù)（correlationcoefficient)44四川大學(xué)李李昆《投資學(xué)講義義》48相關(guān)系數(shù)（correlationcoefficient)相關(guān)系數(shù)（correlationcoefficient)相關(guān)系數(shù)總是是在－1和1之間。－1為完全負(fù)相相關(guān)，1為完完全正相關(guān)。。從相關(guān)系數(shù)的的公式我們可可以得到：45四川大學(xué)李李昆《投資學(xué)講義義》49協(xié)方差和相關(guān)關(guān)系數(shù)用EXCEL計(jì)算協(xié)方差函數(shù)：：COVAR相關(guān)系數(shù)函數(shù)數(shù)：CORREL四川大學(xué)李李昆《投資學(xué)講義義》50投資組合的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)(續(xù))兩個(gè)證券組成成的投資組合合的方差那種情況下投投資組合的方方差最大？那種情況下投投資組合的方方差最小？47四川大學(xué)李李昆《投資學(xué)講義義》51投資組合的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)(續(xù))那種情況下投投資組合的方方差最大？相關(guān)系數(shù)為1時(shí)：投資組合的標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)差為兩個(gè)個(gè)證券標(biāo)準(zhǔn)差差的加權(quán)平均均數(shù)48四川大學(xué)李李昆《投資學(xué)講義義》52投資組合的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)(續(xù))那種情況下投投資組合的方方差最??？相關(guān)系數(shù)為－－1時(shí)：49四川大學(xué)李李昆《投資學(xué)講義義》53投資組合的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)(續(xù))結(jié)論：在一個(gè)個(gè)投資組合中中，期望收益益等于各證券券期望收益的的加權(quán)平均值值，但標(biāo)準(zhǔn)差差不大于（一一般小于）各各證券標(biāo)準(zhǔn)差差的加權(quán)平均均數(shù)。所以可可以通過分散散投資降低投投資風(fēng)險(xiǎn)一般的我們計(jì)計(jì)算一個(gè)投資資組合的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)的公式為：：50四川大學(xué)學(xué)李李昆《投資學(xué)學(xué)講義》》54方差-協(xié)協(xié)方差矩矩陣(Variance-covarianceMatrix)51四川大學(xué)學(xué)李李昆《投資學(xué)學(xué)講義》》55在投資組組合中增增加證券券以減少少風(fēng)險(xiǎn)假設(shè)COV(RiRj)=0,有：假設(shè)Wi=Wi-n且Var(Ri)=Var(Ri-n)，公式進(jìn)一一步簡(jiǎn)化化為：于是：52四川大學(xué)學(xué)李李昆《投資學(xué)學(xué)講義》》56在投資組組合中增增加證券券以減少少風(fēng)險(xiǎn)請(qǐng)計(jì)算在在前面的的假設(shè)條條件下，，如果各各個(gè)成分分證券的的標(biāo)準(zhǔn)差差為40％，大大約需要要多少只只證券才才能將投投資組合合的標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)差降到到10％％，2％％？四川大學(xué)學(xué)李李昆《投資學(xué)學(xué)講義》》57在投資組組合中增增加證券券以減少少風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于由相相互間零零相關(guān)證證券組成成的投資資組合，，如果成成分證券券的數(shù)目目充分大大，投資資組合的的構(gòu)建者者可以使使投資組組合的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)任意意小。這這一點(diǎn)是是保險(xiǎn)學(xué)學(xué)的基礎(chǔ)礎(chǔ)。四川大學(xué)學(xué)李李昆《投資學(xué)學(xué)講義》》58在投資組組合中增增加證券券以減少少風(fēng)險(xiǎn)在構(gòu)建投投資組合合時(shí)，為為了減少少風(fēng)險(xiǎn)，，我們應(yīng)應(yīng)該往投投資組合合里加入入什么樣樣的證券券？四川大學(xué)學(xué)李李昆《投資學(xué)學(xué)講義》》59三類資產(chǎn)產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)－收益益數(shù)據(jù)（（美國(guó)國(guó)：1926－－1993)_______________________________________________________________________資產(chǎn)類類型平平均收收益率率收收益率率標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)差相相關(guān)關(guān)性普通股股股票票長(zhǎng)長(zhǎng)期債債券國(guó)國(guó)庫(kù)券券－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－－普通股股股票長(zhǎng)期債國(guó)庫(kù)券_______________________________________________________________60投資組組合的的構(gòu)建建根據(jù)Markowitz的的理論論，構(gòu)構(gòu)建一一個(gè)投投資組組合時(shí)時(shí)需要要考慮慮的是是其收收益和和風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)，分分別用用期望望收益益和標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)差差來(lái)衡衡量。。但是是我們們?cè)谡嬲嬲齽?dòng)動(dòng)手構(gòu)構(gòu)建一一個(gè)投投資組組合以以前，，有幾幾個(gè)問問題需需要解解決。。如何計(jì)計(jì)算一一個(gè)投投資組組合的的期望望收益益和風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)?如何在在若干干可選選擇的的組合合中找找出最最優(yōu)的的方案案?61如何選選擇最最優(yōu)的的投資資組合合我們現(xiàn)現(xiàn)在已已經(jīng)解解決了了如何何計(jì)算算一個(gè)個(gè)投資資組合合的期期望收收益和和標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)差；；下一一步要要解決決的是是：如何在在若干干可選選擇的的組合合中找找出最最優(yōu)的的方案案?62一個(gè)由由N種種證券券組成成的投投資組組合可可以有有無(wú)限限種組組合方方法。。每種種組合合都有有不同同的預(yù)預(yù)期收收益和和風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)。為了找找出最最佳的的投資資組合合，是是不是是投資資者需需要衡衡量所所有的的這些些可能能組合合呢？？答案是是不需需要。。我們們只需需要考考慮其其中的的一部部分組組合63有效邊邊界(EfficientFrontier)從剛才我我們對(duì)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)和收收益的討討論可知知,一一個(gè)理性性的投資資者在選選擇最佳佳投資組組合時(shí)，，總是選選擇：-風(fēng)險(xiǎn)相相同時(shí)預(yù)預(yù)期收益益最高的的投資組組合，以以及-預(yù)期收收益相同同時(shí)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)最小的的投資組組合。符合這兩兩個(gè)條件件的投資資組合的的集合叫叫做有效效邊界（（efficientfrontier;efficientset）。64可行區(qū)域域（FeasibleSet））在馬柯威威茨均值值方差模模型中，，每一種種證券或或證券組組合可由由均值方方差坐標(biāo)標(biāo)系中的的點(diǎn)來(lái)表表示，那那么由N種證券券形成的的所有可可能投資資組合在在平面上上構(gòu)成一一個(gè)區(qū)域域，這個(gè)個(gè)區(qū)域被被稱為可可行區(qū)域域（feasibleset））。65可行區(qū)域域和有效效邊界有效邊界界的形狀狀-考慮兩兩個(gè)證券券X和Y組成的的投資組組合,我我們可以以不同的的比例將將投資分分配在X和Y之之間。-EXCEL演演示注意有效效邊界的的形狀和和相關(guān)系系數(shù)的關(guān)關(guān)系66可行區(qū)域域和有效效邊界Allpossiblemean/std.dev.tradeoffsEfficientmean/std.dev.tradeoffs67可行區(qū)域域和有效效邊界收益SH可行區(qū)域域EG風(fēng)險(xiǎn)68有效邊界界(EfficientFrontier)風(fēng)險(xiǎn)相同同的情況況下收益益最大的的組合位位于E到到H的最最北的邊邊線上收益相同同的情況況下風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)最小的的組合位位于S到到G的最最西邊線線上所以在E和S間間西北邊邊線上的的組合才才是有效效的投資資組合,它們構(gòu)構(gòu)成的集集合就叫叫做有效效邊界（（efficientfrontier)69最優(yōu)投資資組合的的選擇有效邊界界上的投投資組合合相對(duì)于于給定風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)水平平或給定定期望收收益的投投資組合合來(lái)說，，是最優(yōu)優(yōu)選擇。。70?但在有效邊界界有無(wú)數(shù)點(diǎn)（（投資組合）），我們到底底應(yīng)該選擇哪哪一個(gè)投資組組合呢？71無(wú)差異曲線(IndifferenceCurve)對(duì)一個(gè)特定的的投資者而言言，任意給定定一個(gè)證券組組合，根據(jù)他他對(duì)期望收益益率和風(fēng)險(xiǎn)的的偏好態(tài)度，，按照期望收收益率對(duì)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)囊笄?，可以得到到一系列滿意意程度相同的的（無(wú)差異））證券組合。。所有這些組組合在均值方方差（或標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)差）坐標(biāo)系系中形成一條條曲線，這條條曲線就稱為為該投資者的的一條無(wú)差異異曲線。72無(wú)差異曲線(續(xù))rrσσσ73無(wú)差異曲線(續(xù))同一條無(wú)差異異曲線上的組組合滿意程度度相同；無(wú)差差異曲線位置置越高，該曲曲線上的組合合的滿意程度度越高。無(wú)差差異曲線滿足足下列特征：：-無(wú)差異曲曲線向右上方方傾斜；-無(wú)差異曲曲線之間互不不相交74?如何確定投資資者的無(wú)差異異曲線（風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)收益偏好））？75最優(yōu)投資組合合的選擇(續(xù)續(xù))收益無(wú)差異曲線BEA風(fēng)險(xiǎn)76最優(yōu)投資組合合的選擇無(wú)差異曲線與與有效邊界的的切點(diǎn)所表示示的投資組合合是投資者滿滿意程度最高高的投資組合合,即最優(yōu)投投資組合。不同風(fēng)險(xiǎn)偏好好的投資者的的最佳投資組組合BAC78Markowitz投投資組合理論論的應(yīng)用-很難確定定無(wú)差異曲線線的位置和形形狀-計(jì)算量很很大79投資組合的成成分證券數(shù)與與要求輸入的的數(shù)_____________________________________________________________成分?jǐn)?shù)收收益率方方差協(xié)協(xié)方差總總估計(jì)計(jì)數(shù)NNNN(N-1)/22N+N(N-1)/2222155551010101010456580市場(chǎng)場(chǎng)模模型型(TheMarketModel)市場(chǎng)場(chǎng)模模型型是是用用來(lái)來(lái)描描述述某某個(gè)個(gè)證證券券在在某某段段時(shí)時(shí)期期內(nèi)內(nèi)收收益益率率的的變變動(dòng)動(dòng)和和同同期期整整個(gè)個(gè)市市場(chǎng)場(chǎng)收收益益率率變變動(dòng)動(dòng)之之間間的的關(guān)關(guān)系系的的單單指指數(shù)數(shù)模模型型:r=αα+β*rm+εr:單個(gè)證券券收益的時(shí)時(shí)間序列rm：市場(chǎng)收益益（市場(chǎng)指指數(shù)）的時(shí)時(shí)間序列81如何用EXCEL估估測(cè)市場(chǎng)模模型工具－數(shù)據(jù)據(jù)分析－回回歸如果工具欄欄里沒有““數(shù)據(jù)分析析”：工具－加載載宏－分析析工具庫(kù)82Beta的的含義Beta-β衡量了某種種證券收益益率的變化化受市場(chǎng)收收益率的變變化的影響響程度-如果beta大大于1,則則該股票的的波動(dòng)幅度度大于整個(gè)個(gè)市場(chǎng),我我們稱之為為進(jìn)攻型股股票(aggressivestocks)-如如果果beta小小于于1,則則該該股股票票的的波波動(dòng)動(dòng)幅幅度度大大于于整整個(gè)個(gè)市市場(chǎng)場(chǎng),我我們們稱稱之之為為防防守守型型股股票票(defensivestocks)83系統(tǒng)統(tǒng)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)(systematicrisk)系統(tǒng)統(tǒng)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)(systematicrisk)是是和和市市場(chǎng)場(chǎng)相相關(guān)關(guān)聯(lián)聯(lián)的的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn),是是所所有有證證券券共共有有的的,它它是是指指由由于于某某種種因因素素使使所所有有股股票票市市場(chǎng)場(chǎng)上上所所有有的的股股票票都都出出現(xiàn)現(xiàn)價(jià)價(jià)格格變變動(dòng)動(dòng)的的現(xiàn)現(xiàn)象象，，它它在在不不同同程程度度上上影影響響所所有有股股票票的的收收益益。。例例如如某某項(xiàng)項(xiàng)經(jīng)經(jīng)濟(jì)濟(jì)政政策策的的變變化化、、有有關(guān)關(guān)法法規(guī)規(guī)的的頒頒布布，，都都會(huì)會(huì)影影響響到到整整個(gè)個(gè)股股票票市市場(chǎng)場(chǎng)價(jià)價(jià)格格。。84非系統(tǒng)統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)(nonsystematic/uniquerisk)非系統(tǒng)統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)(nonsystematic/uniquerisk)非非系統(tǒng)統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)也叫叫特異異風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)，是是指某某一企企業(yè)或或行業(yè)業(yè)特有有的那那部分分風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)，它它影響響個(gè)別別股票票的收收益。。一個(gè)個(gè)公司司的股股票不不但受受整個(gè)個(gè)市場(chǎng)場(chǎng)、整整個(gè)國(guó)國(guó)民經(jīng)經(jīng)濟(jì)和和消費(fèi)費(fèi)者信信心的的影響響，同同時(shí)還還受到到所在在行業(yè)業(yè)和這這個(gè)公公司特特有因因素的的影響響。例例如產(chǎn)產(chǎn)品市市場(chǎng)占占有率率、管管理水水平、、科研研成就就、技技術(shù)開開發(fā)、、競(jìng)爭(zhēng)爭(zhēng)對(duì)手手、成成本費(fèi)費(fèi)用等等。換換句話話說，，即使使整個(gè)個(gè)市場(chǎng)場(chǎng)風(fēng)平平浪靜靜，這這個(gè)公公司的的股票票價(jià)格格也會(huì)會(huì)因這這種非非系統(tǒng)統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)而波波動(dòng)。。對(duì)于于非系系統(tǒng)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)，，在實(shí)實(shí)務(wù)中中主要要考慮慮企業(yè)業(yè)經(jīng)營(yíng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)和財(cái)財(cái)務(wù)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)85總風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)證券的的總風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)=系統(tǒng)統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)+非非系統(tǒng)統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)8286如何用用EXCEL計(jì)計(jì)算市市場(chǎng)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)和和非市市場(chǎng)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)EXCEL演示示87系統(tǒng)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)/非系系統(tǒng)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)和和分散散投資資一般來(lái)來(lái)說，，系統(tǒng)統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)對(duì)投投資者者來(lái)說說是無(wú)無(wú)法通通過技技術(shù)操操作可可以避避免的的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)，而而非系系統(tǒng)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)則則可以以通過過科學(xué)學(xué)合理理的投投資組組合得得以規(guī)規(guī)避。。風(fēng)險(xiǎn)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)不可分分散可以通通過科科學(xué)合合理的的投資資組合合得以以規(guī)避避各個(gè)資產(chǎn)之間收益率變化的相關(guān)關(guān)系越弱，分散投資降低風(fēng)險(xiǎn)的效果就越明顯89分散化使使投資組組合的系系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)平均化化,并并趨向于于1.分散化使使投資組組合的非非系統(tǒng)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)有效效地降低低故投資分分散化主主要是通通過降低低非系統(tǒng)統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)來(lái)來(lái)減少整整個(gè)投資資組合的的風(fēng)險(xiǎn)90例題某股票波動(dòng)動(dòng)的標(biāo)準(zhǔn)差差為50％％，大盤同同期波動(dòng)的的標(biāo)準(zhǔn)差為為20％，，如果該股股票的β值值為2，問問該股票總總風(fēng)險(xiǎn)中能能被分散的的風(fēng)險(xiǎn)的比比例有多大大？91市場(chǎng)模型(TheMarketModel)投資組合的的成分股票票數(shù)與風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)_________________________________股票數(shù)標(biāo)標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)差(%)非非系統(tǒng)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)(%)系系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)(%)1404555232.43862825.62080162412883223.689212822.8298指數(shù)基金22010092無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)產(chǎn)(riskfreeasset)在持有期間間具有確定定的收益率率并且不存存在任何違違約可能的的金融資產(chǎn)產(chǎn)-期限與與投資者持持有期間相相同的國(guó)庫(kù)庫(kù)券可以看看作是無(wú)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)-投資無(wú)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)產(chǎn)實(shí)際是向向政府提供供貸款,因因而也被稱稱作無(wú)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)貸出(riskfreelending)93無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)產(chǎn)的特點(diǎn)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)產(chǎn)的標(biāo)準(zhǔn)差差為0無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)產(chǎn)收益率與與任何風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)資產(chǎn)收益益率的協(xié)方方差也為094無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借貸貸出對(duì)投資資組合選擇擇的影響EXCEL演示95無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借貸貸出對(duì)投資資組合選擇擇的影響-投資于于一種無(wú)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和和一種風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)資產(chǎn)有效邊界為為一直線-投資于于一種無(wú)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和和一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)投資組合有效邊邊界為連接接無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)投投資組合的的直線96無(wú)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)借借貸貸對(duì)對(duì)投投資資組組合合選選擇擇的的影影響響如果果考考慮慮到到無(wú)無(wú)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)借借貸貸,投投資資組組合合的的有有效效前前沿沿不不再再是是一一條條往往左左上上方方外外凸凸的的曲曲線線,而而是是連連接接無(wú)無(wú)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)借借貸貸資資產(chǎn)產(chǎn),且且與與Markowitz有有效效前前沿沿相相切切的的一一條條直直線線。。無(wú)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)借借貸貸改改善善了了投投資資組組合合的的效效率率97引入入無(wú)無(wú)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)借借貸貸后后的的有有效效邊邊界界msMABrf98引入入無(wú)無(wú)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)借借貸貸后后的的有有效效邊邊界界圖中中的的切切線線就就是是有有借借貸貸條條件件下下的的有有效效邊邊界界，，是是否否發(fā)發(fā)生生借借貸貸關(guān)關(guān)系系，，取取決決于于投投資資者者選選擇擇的的投投資資組組合合是是位位于于M的的左左邊邊，，還還是是它它的的右右邊邊。。若若投投資資者者選選擇擇的的投投資資組組合合位位于于M的的左左邊邊，，如如圖圖中中的的A，，則則投投資資者者不不需需要要融融資資，，且且在在投投資資組組合合中中一一定定還還包包含含有有一一定定量量的的無(wú)無(wú)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)證證券券（（相相當(dāng)當(dāng)于于貸貸出出資資金金））；；若若投投資資者者選選擇擇的的投投資資組組合合位位于于M的的右右邊邊，，如如B點(diǎn)點(diǎn)，，他他就就必必須須進(jìn)進(jìn)行行融融資資，，即即在在利利率率為為rf下借入所所需要的的資金。。99風(fēng)險(xiǎn)組合合在引入無(wú)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借借貸的條條件下，，一個(gè)投投資組合合由以下下兩部分分構(gòu)成：：無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借借貸風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)產(chǎn)的投資資組合（（切點(diǎn)M）切點(diǎn)M的的風(fēng)險(xiǎn)組組合有何何特點(diǎn)？？100資本資產(chǎn)產(chǎn)定價(jià)模模型的假假設(shè)條件件投資者根根據(jù)投資資組合在在某個(gè)時(shí)時(shí)期的預(yù)預(yù)期收益益和標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)差來(lái)評(píng)評(píng)價(jià)該投投資組合合；在風(fēng)險(xiǎn)相相同的情情況下，，投資者者將選擇擇預(yù)期收收益率最最高的投投資組合合；在預(yù)期收收益率相相同的情情況下，，投資者者將選擇擇風(fēng)險(xiǎn)最最小的投投資組合合；每一種金金融資產(chǎn)產(chǎn)都是無(wú)無(wú)限可分分的；投資者可可以投資資無(wú)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)資產(chǎn)或或借入無(wú)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)資資產(chǎn)進(jìn)行行投資；；101資本資產(chǎn)產(chǎn)定價(jià)模模型的假假設(shè)條件件不考慮稅稅收和交交易成本本所有投資資者的投投資期限限相同所有投資資者所面面對(duì)的無(wú)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利利率相同同完全信息息投資者對(duì)對(duì)收益率率有相同同的預(yù)期期，對(duì)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)有相相同的理理解102均衡狀態(tài)態(tài)下的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)組合合在均衡狀狀態(tài)下，，可以推推導(dǎo)出風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)組合合（tangencyportfolio)應(yīng)應(yīng)具備備下列特特征：包括所有有可投資資的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)證券，，即任何何證券在在其中的的比例都都不為0；每個(gè)證券券在其中中所占的的比例和和其在市市場(chǎng)中的的比例相相同。103市場(chǎng)組合合(marketportfolio)從M點(diǎn)所所對(duì)應(yīng)投投資組合合的性質(zhì)質(zhì)看，它它包含所所有市場(chǎng)場(chǎng)上存在在的有風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)產(chǎn)種類，，且各種種資產(chǎn)所所占的比比例與每每種資產(chǎn)產(chǎn)的總市市值占市市場(chǎng)所有有資產(chǎn)總總市值的的比例相相同。M點(diǎn)就就是一個(gè)個(gè)濃縮的的市場(chǎng)，，正因?yàn)闉槿绱?，，M點(diǎn)所所對(duì)應(yīng)的的投資組組合被稱稱為市場(chǎng)場(chǎng)組合（（marketportfolio）），習(xí)慣慣上用M來(lái)表示示。104投資者的投資資選擇根據(jù)CAPM的假設(shè)，所所有的投資者者都面臨相同同的有效邊界界；投資者的區(qū)別別在于他們對(duì)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和收益益的偏好不同同，有不同的的無(wú)差異曲線線；不同的投資者者可能會(huì)選擇擇不同的投資資組合，但這這些投資組合合都應(yīng)該在有有效邊界上。。105分離定理（（separationtheorem)投資者都選擇擇相同的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)資產(chǎn)組合，，這和投資者者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)和收收益率的偏好好無(wú)關(guān)；投資者需要作作的只是確定定風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組組合和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)投資之間的的比例。結(jié)論：在給定定均衡的情況況下，風(fēng)險(xiǎn)組組合的構(gòu)成也也隨著給定，，和投資者的的投資偏好無(wú)無(wú)關(guān)，投資者者的投資決策策和風(fēng)險(xiǎn)組合合的構(gòu)建是分分離的。106資本市場(chǎng)線（（CapitalMarketLine)107資本市場(chǎng)線CML就是我我們前面討論論的可以有無(wú)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借貸時(shí)時(shí)的有效邊界界；整個(gè)CML表表示有效的投投資組合的預(yù)預(yù)期收益率和和標(biāo)準(zhǔn)差之間間在均衡狀態(tài)態(tài)下的函數(shù)關(guān)關(guān)系。104108資本市場(chǎng)線CML的截距距rf是無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率率，即在沒有有風(fēng)險(xiǎn)的條件件下對(duì)時(shí)間付付出的代價(jià)，，它通常被稱稱為時(shí)間的價(jià)價(jià)格；CML的斜率率是是風(fēng)險(xiǎn)資資產(chǎn)與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)資產(chǎn)的預(yù)期期收益率之差差除以它們的的標(biāo)準(zhǔn)差之差差的商，它通通常也被稱為為風(fēng)險(xiǎn)的價(jià)格格；只有有效的的投資組合合才處于CML上。。105109資本市場(chǎng)線線CML表示示有效的投投資組合的的預(yù)期收益益率和標(biāo)準(zhǔn)準(zhǔn)差之間在在均衡狀態(tài)態(tài)下的函數(shù)數(shù)關(guān)系。它它并不衡量量單個(gè)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)證券的預(yù)預(yù)期收益率率和標(biāo)準(zhǔn)差差之間的關(guān)關(guān)系。單個(gè)個(gè)風(fēng)險(xiǎn)證券券構(gòu)成的組組合不是有有效組合。。110證券市場(chǎng)線線（securitymarketline)證券市場(chǎng)線線衡量投資資組合的總總風(fēng)險(xiǎn)和收收益率之間間的關(guān)系。。對(duì)于單個(gè)個(gè)證券來(lái)說說，其總風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)中即包包括系統(tǒng)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)，也包包括非系統(tǒng)統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，由由于非系統(tǒng)統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)可以以通過分散散投資加以以消除，所所以非系統(tǒng)統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)不應(yīng)應(yīng)該在收益益率上得到到補(bǔ)償，證證券的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)收益應(yīng)該該只與系統(tǒng)統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)有關(guān)關(guān)。111證券市場(chǎng)場(chǎng)線證券的系系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)可以理理解為：：代入資本本市場(chǎng)線線，我們們有：經(jīng)整理，，我們可可以得到到：108112證券市場(chǎng)場(chǎng)線為證券的的貝塔系系數(shù)（貝貝塔值）），它表表示了證證券的相相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)大小。。109113證券市場(chǎng)場(chǎng)線114CML和和SML的區(qū)別別貝塔系數(shù)數(shù)具有一一個(gè)重要要的性質(zhì)質(zhì)：投資資組合的的貝塔系系數(shù)是該該組合中中各證券券的貝塔塔系數(shù)的的加權(quán)平平均數(shù)，，權(quán)數(shù)即即為各證證券在組組合中的的比例。。雖然CML與SML都都通過市市場(chǎng)組合合和點(diǎn)（（0，rf），但CML與與SML所使用用的是不不同的坐坐標(biāo)變量量，CML描述述的是有有效組合合自身的的預(yù)期收收益率與與風(fēng)險(xiǎn)的的均衡關(guān)關(guān)系，而而SML描述的的是單一一證券或或證券組組合與證證券市場(chǎng)場(chǎng)的相互互關(guān)系115有效市場(chǎng)場(chǎng)假設(shè)EfficientMarketHypothesis定義效率的種種類弱勢(shì)有效效半強(qiáng)式有有效強(qiáng)式有效效異?，F(xiàn)象象116定義有效市場(chǎng)場(chǎng)假設(shè)(EMH)的的理論認(rèn)認(rèn)為證券券市場(chǎng)的的價(jià)格事事實(shí)上是是公平的的EMH可可能是金金融學(xué)中中最重要要的理論論117效率的種種類運(yùn)作效率率（Operationalefficiency））以事件在在執(zhí)行過過程中的的速度和和準(zhǔn)確性性來(lái)衡量量效率，，例如以以股票交交易而言言:漏掉和被被弄錯(cuò)的的交易指指令的數(shù)數(shù)量接到交易易指令后后到完成成交易所所需的時(shí)時(shí)間118效率的種種類(續(xù)續(xù))信息效率率（Informationalefficiency）以市場(chǎng)對(duì)對(duì)信息反反應(yīng)的速速度和準(zhǔn)準(zhǔn)確性來(lái)來(lái)衡量效效率：信息效率率和EMH直接接相關(guān)；；市場(chǎng)的信信息效率率表現(xiàn)在在：證券的價(jià)價(jià)格隨新新信息的的出現(xiàn)迅迅速和準(zhǔn)準(zhǔn)確地進(jìn)進(jìn)行調(diào)整整；因而，在在一個(gè)有有效率的的市場(chǎng)里里，價(jià)格格對(duì)已有有的信息息以進(jìn)行行了立刻刻和充分分的反應(yīng)應(yīng)。119定義有效市場(chǎng)場(chǎng)的概念由由EugeneFama教授提提出,他他對(duì)有有效市場(chǎng)場(chǎng)的定義義如下:"Inanefficientmarket,competitionamongthemanyintelligentparticipantsleadstoasituationwhere,atanypointintime,actualpricesofindividualsecuritiesalreadyreflecttheeffectsofinformationbasedbothoneventsthathavealreadyoccurredandoneventswhich,asofnow,themarketexpectstotakeplaceinthefuture.Inotherwords,inanefficientmarketatanypointintimetheactualpriceofasecuritywillbeagoodestimateofitsintrinsicvalue."120定義(續(xù))Grossman-Stiglitzparadox:如果市場(chǎng)場(chǎng)要有效效率，就就必須有有人相信信市場(chǎng)是是沒有效效率的；；只要有足足夠多的的人相信信市場(chǎng)是是沒有效效率的，，市場(chǎng)就就會(huì)變得得越來(lái)越越有效。。為什么?121弱勢(shì)有效效定義技術(shù)分析析122定義如果金融融市場(chǎng)是是弱勢(shì)有有效的，，那么就就不能通通過分析析歷史價(jià)價(jià)格來(lái)預(yù)預(yù)測(cè)證券券的未來(lái)來(lái)價(jià)格。。證券的現(xiàn)現(xiàn)行價(jià)格格已經(jīng)包包涵了歷歷史價(jià)格格的信息息。技術(shù)分析析對(duì)預(yù)測(cè)測(cè)證券的的未來(lái)價(jià)價(jià)格沒有有作用。。123定義(續(xù))例：哪一個(gè)股股票更值值得買？？股票A股票B現(xiàn)在的的價(jià)格格124定義(續(xù)續(xù))答案:根據(jù)弱弱勢(shì)有有效市市場(chǎng)的的理論論，這這兩只只股票票誰(shuí)也也不比比誰(shuí)更更好，，因?yàn)闉楝F(xiàn)行行的價(jià)價(jià)格已已經(jīng)完完全反反映了了歷史史信息息。125定義(續(xù)續(xù))弱勢(shì)有有效市市場(chǎng)的的理論論認(rèn)為為，證證券的的歷史史價(jià)格格、交交易量量和其其他市市場(chǎng)統(tǒng)統(tǒng)計(jì)數(shù)數(shù)據(jù)對(duì)對(duì)預(yù)測(cè)測(cè)未來(lái)來(lái)的價(jià)價(jià)格走走勢(shì)沒沒有用用處。。如果股股票價(jià)價(jià)格的的變動(dòng)動(dòng)是隨隨機(jī)的的，那那么歷歷史價(jià)價(jià)格信信息就就不能能用來(lái)來(lái)預(yù)測(cè)測(cè)未來(lái)來(lái)的價(jià)價(jià)格。。126技術(shù)分析析通過分析證證券歷史信信息的圖表表來(lái)預(yù)測(cè)未未來(lái)走勢(shì)的的人被成為為技術(shù)分析析師（technicalanalysts）或圖表派（chartists）技術(shù)分析師師試圖找出出價(jià)格變動(dòng)動(dòng)的規(guī)律。。很多技術(shù)分分析的手段段都包涵了了行為因素素。127證券的價(jià)格格和隨機(jī)游游走證券的價(jià)價(jià)格變動(dòng)應(yīng)應(yīng)該是隨機(jī)機(jī)的，新信信息的到來(lái)來(lái)推動(dòng)價(jià)格格變動(dòng)，但但新信息的的到來(lái)是隨隨機(jī)的。當(dāng)新信息到到來(lái)時(shí)，證證券價(jià)格的的應(yīng)該能迅迅速和正確確地進(jìn)行調(diào)調(diào)整。因而在弱勢(shì)勢(shì)有效的市市場(chǎng)中，技技術(shù)分析是是沒有用處處的。大多數(shù)研究究都認(rèn)為證證券市場(chǎng)是是弱勢(shì)有效效的。128價(jià)格調(diào)整價(jià)格對(duì)新信信息的反應(yīng)應(yīng)應(yīng)該是迅迅速和準(zhǔn)確確的價(jià)格的變動(dòng)動(dòng)應(yīng)該是隨隨機(jī)和不可可預(yù)測(cè)的Cov(rt,rt-j)=0$100的的故事延遲的反應(yīng)應(yīng)過度反應(yīng)有效率的反應(yīng)股票價(jià)格時(shí)間信息發(fā)布129價(jià)格對(duì)信息息的調(diào)整At10AMEST,theU.S.SupremeCourtrefusedtohearanappealfromMSFTregardingitsanti-trustcase.Thestockimmediatelydropped.Thisexample,oneofhundredsavailableeveryday,illustratesthatpricesadjustextremelyrapidlytonewinformation.But,didthepriceadjustcorrectly?Onlytimewilltell,butitdoesseemthatoverthenexthourthemarketissearchingforthecorrectlevel.Notes:Eachbarrepresentshigh,low,andcloseforone-minute.Eachsolidgridlinerepresentsthetopofanhour,andeachdottedgridlinerepresentsahalf-hour.對(duì)弱勢(shì)有效效的檢測(cè)序列相關(guān)（（Serialcorrelations））游程檢驗(yàn)（（Runtest)濾波器法則則（Filterrules）絕大多數(shù)研研究都認(rèn)為為市場(chǎng)是弱弱勢(shì)有效的的，但也有有一些反常常的結(jié)果。。131序列相關(guān)（（SerialCorrelations））下張幻燈片片的圖顯示示了S&P500的月收收益和該指指數(shù)上一月月收益的關(guān)關(guān)系（沒有有關(guān)系）。。數(shù)據(jù)取自自1950年2月至至2001年9月。。注意圖中的的趨勢(shì)線幾幾乎是水平平的(斜斜率=0.008207,t-statistic=0.2029,完完全不顯顯著)該數(shù)據(jù)樣本本的相關(guān)系系數(shù)為0.82%。。132序列相關(guān)（（SerialCorrelations））133游程檢驗(yàn)（（Runtest)游程檢驗(yàn)是一種非參參數(shù)統(tǒng)計(jì)學(xué)學(xué)方法，可可以測(cè)試一一系列價(jià)格格變化是否否是隨機(jī)產(chǎn)產(chǎn)生的可能能性。游程是不間斷的的相同性質(zhì)質(zhì)的觀察（（正或負(fù)的的收益）游程檢驗(yàn)通通過樣本資資料中的游游程數(shù)與隨隨機(jī)游走假假設(shè)下的期期望游程數(shù)數(shù)相比較，，以檢驗(yàn)樣樣本隨機(jī)游游走的可能能性。134ConductingARunsTest135中強(qiáng)式有效效中強(qiáng)式有效效市場(chǎng)中證證券的價(jià)格格能夠完全全反映所有有可以公開開獲取的信信息和對(duì)未未來(lái)的期望望。例如：歷史史股價(jià)、經(jīng)經(jīng)濟(jì)報(bào)告、、券商的薦薦股等中強(qiáng)式有效效（續(xù)）中強(qiáng)式有效效市場(chǎng)中價(jià)價(jià)格非?？炜斓貙?duì)新信信息作出反反應(yīng)，已有有的信息無(wú)無(wú)助于獲取取超額利潤(rùn)潤(rùn)。中強(qiáng)式有效效市場(chǎng)中基基本面分析析是沒有用用處的。大多數(shù)研究究表明發(fā)達(dá)達(dá)國(guó)家的股股市基本上上屬于中強(qiáng)強(qiáng)式有效市市場(chǎng)，但有有不少異常常的現(xiàn)象。。對(duì)中強(qiáng)式有有效市場(chǎng)的的檢驗(yàn)事件研究法法拆股（Stocksplits）發(fā)布業(yè)績(jī)信信息（Earningsannouncements）薦股（Analystsrecommendations）收益預(yù)測(cè)公司規(guī)模（（Firmsize）帳面價(jià)值/市場(chǎng)價(jià)值值（BV/MV）市盈率（P/E）138強(qiáng)式有效市市場(chǎng)強(qiáng)式有效市市場(chǎng)中證券券的價(jià)格完完全反映了了所有的公公開和非公公開信息。。這就意味著著即使是上上市公司的的內(nèi)部人也也無(wú)法利用用內(nèi)部信息息來(lái)獲取超超額利潤(rùn)。。內(nèi)部信息（（Insideinformation）是指非公開開信息強(qiáng)式有效市市場(chǎng)的檢測(cè)測(cè)公司內(nèi)部人人專家共同基金研究顯示公公司內(nèi)部人人和專家常常常能獲得得超額收益益，但共同同基金不能能。在美國(guó)，大大多數(shù)年份份里，85％的共同同基金的業(yè)業(yè)績(jī)不如大大盤。EMH圖圖示在右側(cè)的圖圖中，圓圈圈的范圍代代表了該類類EMH市市場(chǎng)所包含含的信息量量。.注意弱式有有效市場(chǎng)所所包含的信信息量最少少，而強(qiáng)式式有效市場(chǎng)場(chǎng)包含了所所有的信息息。注意不同市市場(chǎng)之間可可以相互包包含。所有的公開開和非公開開信息所有的公開開信息所有的歷史史價(jià)格和收收益137141異?，F(xiàn)象（（Anomalies）定義規(guī)模效應(yīng)低市盈率效效應(yīng)低價(jià)股被忽略的公公司效應(yīng)市場(chǎng)過度反反應(yīng)一月效應(yīng)142異?，F(xiàn)象(續(xù))周日效應(yīng)(Day-of-the-weekeffect)日歷效應(yīng)（（Turn-of-thecalendareffect））技術(shù)分析的的存在143定義金融異?，F(xiàn)象是指那些用用金融理論論無(wú)法解釋釋的現(xiàn)象。。特別指那些些和有效市市場(chǎng)理論有有關(guān)的現(xiàn)象象。144規(guī)模效應(yīng)（（SizeEffect））投資于市值值規(guī)模小的的公司能獲獲得超額的的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整整回報(bào)（risk-adjustedreturns）很多實(shí)證研研究都支持持這個(gè)結(jié)論論。意味著投資資者應(yīng)該對(duì)對(duì)小公司的的股票特別別關(guān)注。145股票的回報(bào)報(bào)和公司規(guī)規(guī)模146低市盈率效效應(yīng)（LowPEEffect））研究發(fā)現(xiàn)低低市盈率的的股票組成成的投資組組合一般收收益要高于于高市盈率率的股票組組成的投資資組合這可能和規(guī)規(guī)模效應(yīng)有有關(guān)，因?yàn)闉楣善钡膬r(jià)價(jià)格和市盈盈率之間有有很高的正正相關(guān)關(guān)系系。所以買低市市盈率的股股票有可能能相當(dāng)于買買小盤股。。147低價(jià)股價(jià)格低的股股票的收益益比價(jià)格高高的股票的的收益高；；有一個(gè)最佳佳交易價(jià)格格區(qū)間；因而高價(jià)股股應(yīng)該分拆拆。148被忽略的公公司效應(yīng)證券分析師師對(duì)不大可可能進(jìn)入投投資組合的的股票往往往會(huì)不太注注意；這些被忽略略的公司會(huì)會(huì)提供給投投資者超額額的回報(bào)。。149市場(chǎng)過度反反應(yīng)市場(chǎng)對(duì)重大大信息往往往作出過度度反應(yīng)在這些信息息對(duì)市場(chǎng)最最初的沖擊擊過后，往往往會(huì)出現(xiàn)現(xiàn)全面的價(jià)價(jià)格反轉(zhuǎn)。。原因可能在在于投資者者過分依賴賴最近的信信息，而不不是從更廣廣泛的背景景來(lái)看待問問題。150一月月效效應(yīng)應(yīng)股票票的的收收益益在在一一月月份份比比其其他他月月份份高高；；這也也可可能能和和規(guī)規(guī)模模效效應(yīng)應(yīng)有有關(guān)關(guān)，，因因?yàn)闉橐灰辉略路莘菔帐找嬉嫱煌怀龀龅牡闹髦饕鞘切⌒」舅?；；這也也可可能能和和年年底底的的避避稅稅賣賣出出有有關(guān)關(guān)。。151一月月的的股股票票業(yè)業(yè)績(jī)績(jī)152周日日效效應(yīng)應(yīng)星期期一一對(duì)對(duì)于于股股票票市市場(chǎng)場(chǎng)來(lái)來(lái)說說曾曾是是陰陰暗暗的的日日子子；；星期期三三和和星星期期五五都都不不錯(cuò)錯(cuò)；；星期期二二和和星星期期四四沒沒有有顯顯著著的的傾傾向向。。153周日日效效應(yīng)應(yīng)（（續(xù)續(xù)））不應(yīng)應(yīng)該該存存在在于于有有效效市市場(chǎng)場(chǎng)中中任何何有有利利可可圖圖的的交交易易模模式式被被確確認(rèn)認(rèn)后后，，其其效效應(yīng)應(yīng)就就應(yīng)應(yīng)該該消消失失；；周日日效效應(yīng)應(yīng)仍仍繼繼續(xù)續(xù)存存在在154日歷歷效效應(yīng)應(yīng)投資資股股票票的的收收益益大大部部分分來(lái)來(lái)自自每每月月的的最最后后一一個(gè)個(gè)交交易易日日和和下下個(gè)個(gè)月月最最初初的的幾幾個(gè)個(gè)交交易易日日；；在每個(gè)月月其他的的時(shí)候，，股價(jià)的的上漲和和下跌大大致相互互抵消。。155技術(shù)分析析的存在在技術(shù)分析析Technicalanalysisrefers是是指用證證券的歷歷史價(jià)格格和交易易量等信信息來(lái)預(yù)預(yù)測(cè)未來(lái)來(lái)的價(jià)格格走勢(shì)；；研究顯示示證券市市場(chǎng)是弱弱勢(shì)有效效的；技術(shù)分析析應(yīng)該沒沒有用，，但仍然然很流行行。156對(duì)EMH的更多多置疑1929,1987的市市場(chǎng)崩潰潰投資泡沫沫套利的有有限性(Arbitrageisusuallyrisky)對(duì)EMH檢驗(yàn)驗(yàn)的總結(jié)結(jié)支持弱式式有效大多數(shù)支支持中強(qiáng)強(qiáng)式有效效一般不支支持強(qiáng)式式有效總的說來(lái)來(lái)，大多多數(shù)人都都相信市市場(chǎng)是有有效的，，雖然不不是完全全有效。。不大可可能有任任何方法法可以持持續(xù)和顯顯著地在在長(zhǎng)時(shí)間間內(nèi)獲得得比市場(chǎng)場(chǎng)平均水水平更高高的收益益（在對(duì)對(duì)費(fèi)用和和風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)進(jìn)行調(diào)整整后）。。金融資產(chǎn)產(chǎn)的投資資過程制定投資資方案(InvestmentPolicy)進(jìn)行證券券分析(SecurityAnalysis)構(gòu)建投資資組合(Portfolioconstruction)修正投資資組合(PortfolioRevision)評(píng)估投資資組合的的業(yè)績(jī)(PortfolioPerformanceEvaluation)一、制定定投資方方案投資方案案的要素素目標(biāo)：保保值、增增值、收收入風(fēng)險(xiǎn)容忍忍度資金量資產(chǎn)選擇擇的范圍圍稅率為什么要要制定投投資方案案幫助投資資者確立立現(xiàn)實(shí)的的投資目目標(biāo)用以約束和和規(guī)范投資資經(jīng)理的行行為用以檢驗(yàn)投投資經(jīng)理的的業(yè)績(jī)（并非受益益高的經(jīng)理理就更好））例：：基基金金的的投投資資目目標(biāo)標(biāo)基金金的的投投資資目目標(biāo)標(biāo)查看看相相關(guān)關(guān)網(wǎng)網(wǎng)站站二、進(jìn)行證券券分析分析各種資產(chǎn)產(chǎn)類別的證券券的風(fēng)險(xiǎn)和收收益特征三、構(gòu)建投資資組合確定資產(chǎn)類別別確定各資產(chǎn)類類別的比例在各資產(chǎn)類別別中挑選特定定的證券構(gòu)建投資組合合統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示示，對(duì)于長(zhǎng)期期投資而言，，投資回報(bào)的的85－95％取決與投投資的資產(chǎn)類類別及其比例例。特定證券的選選擇對(duì)投資組組合業(yè)績(jī)的影影響很小。例：社保的投投資組合四、修正投資資組合由于各類資產(chǎn)產(chǎn)在持有過程程中價(jià)格和風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)特性發(fā)生生變化，投資資經(jīng)理有必要要根據(jù)投資目目標(biāo)所確立的的原則對(duì)投資資組合進(jìn)行修修正。修正投資組合合時(shí)要考慮交交易成本。五、投投資組組合的的業(yè)績(jī)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)價(jià)JensenααTreynorratioSharperatio164Jensenαα1.利利用用市場(chǎng)場(chǎng)模型型(MarketModel)估測(cè)測(cè)出投投資組組合的的Beta;-rpt=αα+ββ*rmt+ε;-用月回回報(bào)數(shù)數(shù)據(jù),以四四年為為宜;2.根根據(jù)據(jù)SML計(jì)計(jì)算投投資組組合的的期望望回報(bào)報(bào)-(E)r=arf+(arm–arf)*β165Jensenαα3.計(jì)計(jì)算算實(shí)際際平均均回報(bào)報(bào)和期期望之之間的的差異異，即即Jensenαα:α=arp–(E)r如果αα的值值為正正，說說明投投資組組合的的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)回報(bào)報(bào)高于于大盤盤；如如果為為負(fù)，，則遜遜于大大盤；；166Treynorratio收益波波動(dòng)比比率（reward-to-volatilityratio/Treynorratio)RVOL=(arp-arf)/β比較的的基準(zhǔn)準(zhǔn)為SML的斜斜率(arm-arf),即即承擔(dān)擔(dān)一個(gè)個(gè)單位位的β的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)所得得到的的回報(bào)報(bào)如果RVOL大大于SML的斜斜率，，說明明投資資組合合承擔(dān)擔(dān)每個(gè)個(gè)單位位的市市場(chǎng)風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)所所得到到回報(bào)報(bào)高于于大盤盤，故故其業(yè)業(yè)績(jī)好好于大大盤，，否則則遜于于大盤盤。Sharperatio收益變變動(dòng)比比率（reward-to-variabilityratio/Sharperatio)RVAR=(arp-arf)/σσp比較的的基準(zhǔn)準(zhǔn)為CML的斜斜率(arm-arf)/σσm,即承承擔(dān)一一個(gè)單單位的的β的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)所得得到的的回報(bào)報(bào)如果RVAR大大于CML的斜斜率，，說明明投資資組合合承擔(dān)擔(dān)每個(gè)個(gè)單位位的風(fēng)風(fēng)險(xiǎn)所所得到到回報(bào)報(bào)高于于大盤盤，故故其業(yè)業(yè)績(jī)好好于大大盤，，否則則遜于于大盤盤。案例以基金金為例例，評(píng)評(píng)估其其投資資收益益。需要考考慮的的問題題：-市市場(chǎng)指指數(shù)？？-交交易成成本-評(píng)評(píng)價(jià)指指標(biāo)投資組組合的的業(yè)績(jī)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)價(jià)四、三三種指指標(biāo)的的比較較考慮的的風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)類型型不同同結(jié)果可可能