順豐控股專題研究報(bào)告

順豐控股專題研究報(bào)告報(bào)告摘要：航空網(wǎng)絡(luò)即將完成搭建強(qiáng)化軀干，自動(dòng)化和數(shù)字化物流擴(kuò)充兩翼。鄂州

機(jī)場(chǎng)即將投入運(yùn)營，國內(nèi)航空貨運(yùn)將面貌一新，順豐“天網(wǎng)”將建立更

加強(qiáng)大的時(shí)效壁壘，以鄂州為核心打造全國乃至全球重要的物流中心；

公司經(jīng)過快遞業(yè)務(wù)的多年積累，搭建完備自主率高的陸運(yùn)網(wǎng)絡(luò)，提供自

營的攬收、運(yùn)輸、中轉(zhuǎn)、派送的全鏈條服務(wù)，地面運(yùn)營保障服務(wù)品質(zhì)常

年穩(wěn)居全市場(chǎng)第一；順豐科技以信息網(wǎng)作為根基，通過科技研發(fā)與數(shù)字

化轉(zhuǎn)型，優(yōu)化干支線網(wǎng)絡(luò)運(yùn)輸，提升節(jié)點(diǎn)的自動(dòng)化水平，動(dòng)態(tài)優(yōu)化同城

配送體系，提升裝載率，并實(shí)現(xiàn)快遞物流流程持續(xù)優(yōu)化。順豐物流網(wǎng)絡(luò)

正從國內(nèi)第一走向世界第一，為公司拓展

ToB業(yè)務(wù)提供優(yōu)質(zhì)數(shù)字化解

決方案做支撐，并為

ToC業(yè)務(wù)在中高端的進(jìn)一步擴(kuò)張打下基礎(chǔ)。兼顧規(guī)模與盈利能力，基本盤業(yè)務(wù)穩(wěn)中求升，新興業(yè)務(wù)加速擴(kuò)張。2020

年公司營收增速回暖，現(xiàn)金牛分部持續(xù)造血，新興業(yè)務(wù)加速擴(kuò)張夯實(shí)子

行業(yè)龍頭地位。1）時(shí)效件：高端消費(fèi)件成為時(shí)效業(yè)務(wù)主要增量，消費(fèi)

件占比提升至

45%左右。預(yù)計(jì)還將繼續(xù)保持

13%左右增。；2）經(jīng)濟(jì)件：

特惠專配以獨(dú)立價(jià)格區(qū)間贏得特定客戶群體認(rèn)可。2021

年順豐豐網(wǎng)將

正式運(yùn)營，經(jīng)濟(jì)件產(chǎn)品矩陣形成，與通達(dá)系公司在經(jīng)濟(jì)件紅海展開競(jìng)

爭。預(yù)計(jì)年化增長約

20%。3）快運(yùn)：快速擴(kuò)張，夯實(shí)零擔(dān)行業(yè)龍頭地

位擁抱萬億市場(chǎng)。預(yù)計(jì)未來兩年仍處于爬坡期，年化增長約

35%。4）

國際：是

2020

年順豐增速最快的子業(yè)務(wù)。順豐計(jì)劃收購嘉里物流補(bǔ)充

海外物流網(wǎng)絡(luò)，雙方現(xiàn)有資源將整合并形成互補(bǔ)，國際業(yè)務(wù)將迅速搶占

市場(chǎng)成為翹楚。5）供應(yīng)鏈：公司以倉運(yùn)配能力為基礎(chǔ)，為客戶提供供

應(yīng)鏈解決方案，協(xié)助企業(yè)完成數(shù)字化轉(zhuǎn)型。隨著標(biāo)桿案例的落地，同時(shí)

協(xié)助

B端客戶實(shí)現(xiàn)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，公司繼續(xù)向成為物流供應(yīng)鏈行業(yè)龍頭

的目標(biāo)邁進(jìn)。預(yù)計(jì)年化增長約

35%。1.

營收業(yè)務(wù)量實(shí)現(xiàn)高增長，規(guī)模效應(yīng)帶動(dòng)盈利能力改善1.1.

營收增速大幅回暖，業(yè)務(wù)量爆發(fā)式增長2020

年順豐業(yè)績實(shí)現(xiàn)高增長。從年初疫情期間發(fā)揮航空線路優(yōu)勢(shì)承接運(yùn)輸業(yè)務(wù)，到

疫情后通過開展特惠專配提升業(yè)務(wù)量，國內(nèi)快遞物流龍頭成功突破發(fā)展瓶頸，迎來

新的業(yè)績?cè)鲩L點(diǎn)。順豐全年實(shí)現(xiàn)營收

1539.87

億元，同比增長

37.25%，遠(yuǎn)高于

17.3%

的行業(yè)增長率；歸母凈利潤

73.26

億元，同比增長

26.39%；毛利率為

16.35%，同比

下降

1.07

個(gè)百分點(diǎn)；凈利率為

4.50%，同比下降

0.51

個(gè)百分點(diǎn)，主要系公司

2020

年快速擴(kuò)張低利潤率的經(jīng)濟(jì)件業(yè)務(wù)所致。實(shí)現(xiàn)

EPS1.64

元/股，同比增長

24.24%。從

業(yè)務(wù)量來看，全年實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)量約

81.37

億票，同比增長

68.46%，遠(yuǎn)超行業(yè)整體增速

的

31.2%。單票價(jià)格

17.77

元，同比減少

18.99%，行業(yè)價(jià)格戰(zhàn)愈發(fā)激烈。2020

年順

豐市占率提升至

9.76%，較上年提升

2.15

個(gè)百分點(diǎn)。四季度為快遞傳統(tǒng)旺季，順豐在雙十一、雙十二期間表現(xiàn)亮眼，實(shí)現(xiàn)營收

443.93

億

元，同比增長

32.82%；歸母凈利潤

16.08

億元，同比增長

12.05%。季度業(yè)務(wù)量為

27.28

億票，同比增長

35.37%。業(yè)務(wù)量增速遠(yuǎn)高于營業(yè)收入增速表明順豐經(jīng)濟(jì)件業(yè)

務(wù)量占比迅速提升。截至報(bào)告期末，公司總資產(chǎn)為

1111.60

億元，較

2019

年末增長

20.13%。歸屬于上市

公司股東的凈資產(chǎn)

564.43

億元，較

2019

年末增長

33.06%。于

2020

年

8

月上旬，

公司公開發(fā)行的可轉(zhuǎn)換公司債券完成轉(zhuǎn)股，公司報(bào)告期末的資產(chǎn)負(fù)債率由

2019

年

末的

54.08%下降至

2020

年末的

48.94%，保持健康的負(fù)債水平及良好的財(cái)務(wù)狀況。1.2.

各業(yè)務(wù)線條百花齊放，首次披露分部數(shù)據(jù)分業(yè)務(wù)來看，順豐各項(xiàng)業(yè)務(wù)均實(shí)現(xiàn)了不同程度的增長，呈現(xiàn)百花齊放的態(tài)勢(shì)。公司

業(yè)務(wù)多元化程度提升、互為助力，繼續(xù)向物流行業(yè)龍頭轉(zhuǎn)型，完善各業(yè)務(wù)鏈條來滿

足客戶的不同需求。

公司通過自建、并購、重組等方式筑高壁壘，構(gòu)建快運(yùn)、冷運(yùn)

及供應(yīng)鏈等新業(yè)務(wù)，擴(kuò)大業(yè)務(wù)和海內(nèi)外網(wǎng)絡(luò)覆蓋。龍頭快遞企業(yè)不斷加快拓展新賽

道，進(jìn)入新領(lǐng)域，加快嵌入新業(yè)態(tài)并提供服務(wù)。企業(yè)具備多元化的先發(fā)優(yōu)勢(shì)，構(gòu)筑

了綜合物流服務(wù)能力的競(jìng)爭優(yōu)勢(shì)。2020

年順豐首次將分部業(yè)務(wù)進(jìn)行拆分披露。其中速運(yùn)分部（包括時(shí)效、經(jīng)濟(jì)、醫(yī)藥

及冷運(yùn)、國際業(yè)務(wù)）貢獻(xiàn)絕大部分凈利潤，實(shí)現(xiàn)收入

1233.97

億元，凈利潤

122.84

億元，毛利率為

18.96%，凈利率為

6.74%，盈利能力穩(wěn)健?？爝\(yùn)分部營收占比超過

10%單獨(dú)進(jìn)行披露，凈虧損

9.08

億元，因年內(nèi)積極拓展業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)，購置運(yùn)輸車輛及

建設(shè)中轉(zhuǎn)場(chǎng)地，業(yè)務(wù)仍處于快速擴(kuò)張階段。其他分部凈虧損

11.25

億元，主要因?yàn)?/p>

同城業(yè)務(wù)競(jìng)爭激烈投入較高，供應(yīng)鏈及其他業(yè)務(wù)均基本能夠?qū)崿F(xiàn)盈虧平衡。1.3.

三網(wǎng)體系持續(xù)強(qiáng)化，時(shí)效壁壘無可撼動(dòng)完善的物流網(wǎng)絡(luò)構(gòu)筑了順豐的壁壘。順豐不斷夯實(shí)和升級(jí)其獨(dú)特的、稀缺的“天網(wǎng)

+地網(wǎng)+信息網(wǎng)”三網(wǎng)合一的綜合性物流服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，持續(xù)鞏固和擴(kuò)大在行業(yè)內(nèi)的領(lǐng)先

優(yōu)勢(shì)。公司長期通過購置飛機(jī)、車輛、自動(dòng)化分揀設(shè)備等固定資產(chǎn)不斷完善三網(wǎng)布

局，形成了全面覆蓋國內(nèi)外的綜合服務(wù)網(wǎng)絡(luò)。直營模式與一貫的技術(shù)研發(fā)幫助順豐

實(shí)現(xiàn)對(duì)自身物流網(wǎng)絡(luò)的全面精細(xì)化管理，實(shí)現(xiàn)對(duì)物流全鏈路過程的準(zhǔn)確監(jiān)測(cè)。1）

天網(wǎng)：順豐航空是國內(nèi)全貨機(jī)數(shù)量最多的航空公司，貨機(jī)數(shù)量、航線數(shù)量及運(yùn)輸

能力均保持國內(nèi)領(lǐng)先，目前快遞行業(yè)僅有

EMS及圓通擁有自有機(jī)隊(duì)。2020

年

順豐加快了自營全貨機(jī)的購置節(jié)奏，一方面及時(shí)應(yīng)對(duì)了時(shí)效業(yè)務(wù)需求量的快速

增長，另一方面開始著手為年底建成的鄂州機(jī)場(chǎng)的運(yùn)營提前布局。全年新購置

3

架，總貨機(jī)量提升至

61

架（2021

年截止到目前順豐已經(jīng)新購置

3

架新貨機(jī)）。

順豐近兩年加快了對(duì)寬體機(jī)的采購，在空運(yùn)樞紐及主要航線上使用寬體機(jī)直飛

將有效的降低單位運(yùn)力成本。全貨機(jī)發(fā)貨量

84.89

萬噸，同比增長

46.7%。散航

方面，2020

年公司散航線路條數(shù)增長至

2027，發(fā)貨總

82.36

萬噸，同比增長

6.34%。報(bào)告期內(nèi)航空發(fā)貨量總計(jì)

167.25

萬噸，9

億票，占公司總業(yè)務(wù)量的

11%。2）

地網(wǎng)：公司繼續(xù)在各地積極布局樞紐及片區(qū)中轉(zhuǎn)場(chǎng)，新建

18

個(gè)片區(qū)中轉(zhuǎn)場(chǎng)，共

計(jì)

147

個(gè)。公司近年來加快對(duì)自動(dòng)化分揀設(shè)備的布局，目前已經(jīng)有

121

個(gè)中轉(zhuǎn)場(chǎng)實(shí)現(xiàn)自動(dòng)分揀，較

2019

年年末增加

61

個(gè)，能夠?qū)崿F(xiàn)小件自動(dòng)分揀率超過

70%，

大件自動(dòng)分揀率超過

40%，確?？爝f在單個(gè)中轉(zhuǎn)場(chǎng)停留不超過

2

小時(shí)，在提升

分揀效率的同時(shí)有效降低中轉(zhuǎn)端成本。在運(yùn)輸線路方面，公司在注重線路優(yōu)化

的同時(shí)繼續(xù)拓展運(yùn)輸干線，開發(fā)下沉市場(chǎng)，2020

年末共計(jì)擁有運(yùn)輸干線約

13

萬

條，干支線運(yùn)送車輛

5.8

萬余臺(tái)，末端收派車輛

10.5

萬余臺(tái)，業(yè)務(wù)覆蓋范圍進(jìn)

一步擴(kuò)大。倉儲(chǔ)網(wǎng)絡(luò)：順豐輻射全國的倉儲(chǔ)服務(wù)網(wǎng)絡(luò)逐漸形成，能夠提供電商、食品冷運(yùn)、

醫(yī)藥冷運(yùn)等多行業(yè)、全場(chǎng)景的倉配一體化服務(wù)。目前擁有電商倉庫

154

座，食

品冷庫

62

座，醫(yī)藥冷庫

12

座。同時(shí)子公司雙捷供應(yīng)鏈擁有

146

座加盟倉，占

地面積約

208

萬平方米。順豐多年來堅(jiān)持從快遞公司向綜合物流供應(yīng)鏈公司轉(zhuǎn)

型，倉儲(chǔ)方案規(guī)劃設(shè)計(jì)能力是順豐供應(yīng)鏈方案中的核心組成部分，是公司能夠

為頭部客戶提供定制化行業(yè)解決方案的核心能力之一。不斷通過強(qiáng)化輻射全國

的倉儲(chǔ)服務(wù)網(wǎng)絡(luò)，夯實(shí)行業(yè)標(biāo)桿的倉儲(chǔ)服務(wù)能力，提供更多的定制化倉配供應(yīng)

鏈解決方案，深耕

3C、快消、食品冷鏈、醫(yī)藥等多個(gè)行業(yè)，完善倉配一體運(yùn)營

模式創(chuàng)新。2020

年高峰期間，公司電商倉配業(yè)務(wù)量同比增長

100%以上，且運(yùn)營

效率及交付質(zhì)量不斷提升。末端配送最后一公里：公司秉承更優(yōu)的客戶服務(wù)理念，一方面依托堅(jiān)實(shí)的直營服務(wù)

網(wǎng)絡(luò)，提升服務(wù)網(wǎng)絡(luò)覆蓋；另一方面通過城市驛站、鄉(xiāng)鎮(zhèn)代理及郵快合作等多元化

模式，加快城市網(wǎng)絡(luò)布局與下沉市場(chǎng)鄉(xiāng)鎮(zhèn)網(wǎng)絡(luò)搭建，打造更加便捷的收寄方式，更

加貼近客戶的快遞服務(wù)體驗(yàn)。截至報(bào)告期末，擁有

5

萬家城市驛站、鄉(xiāng)鎮(zhèn)代理及物

業(yè)公司合作的末端網(wǎng)點(diǎn)，鄉(xiāng)鎮(zhèn)覆蓋率達(dá)

87.35%，較上年末提升

5.5

個(gè)百分點(diǎn)。物流產(chǎn)業(yè)園區(qū)：順豐積極響應(yīng)物流快遞業(yè)“十四五”規(guī)劃及“新基建”國策，基于

“信息網(wǎng)”、“交通物流網(wǎng)”等數(shù)字化基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)鏈建設(shè)，構(gòu)建“智慧物流型”園

區(qū)和“科技創(chuàng)新型”園區(qū)，服務(wù)超過

1,500

家客戶，為客戶提供全方位的倉儲(chǔ)、物

流、商流、信息流、資金流綜合配套服務(wù)，助力行業(yè)客戶供應(yīng)鏈優(yōu)化升級(jí)，賦能客

戶業(yè)務(wù)發(fā)展。截至報(bào)告期末，順豐控股已成功布局

50

個(gè)城市的產(chǎn)業(yè)園項(xiàng)目，物流場(chǎng)

地土地面積約

8,721

畝，已建成建筑面積約

172

萬平米，預(yù)計(jì)

2021

年建成項(xiàng)目建筑

面積約

138

萬平米，未來三年順豐產(chǎn)業(yè)園管理運(yùn)營面積預(yù)計(jì)超

500

萬平米，具有極

強(qiáng)的先發(fā)優(yōu)勢(shì)。3）

信息網(wǎng)：順豐自主研發(fā)的信息化平臺(tái)能夠覆蓋公司各個(gè)業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)和場(chǎng)景，通過

掌握各個(gè)環(huán)節(jié)中的實(shí)時(shí)數(shù)據(jù)，快速、靈活、全面地對(duì)各項(xiàng)業(yè)務(wù)賦能，推動(dòng)物流全

鏈路的信息相互連通。業(yè)務(wù)中的數(shù)據(jù)與信息是系統(tǒng)優(yōu)化的基礎(chǔ)，順豐通過利用

運(yùn)籌優(yōu)化、機(jī)器學(xué)習(xí)等技術(shù)不斷優(yōu)化信息網(wǎng)絡(luò)，實(shí)現(xiàn)精簡運(yùn)輸線路、通過件量預(yù)

測(cè)進(jìn)行前置倉配送等，從而降低運(yùn)輸端成本，同時(shí)提升收派時(shí)效性。2020

年“雙11”順豐件量預(yù)測(cè)成功率達(dá)到

102.27%，預(yù)測(cè)值與實(shí)際運(yùn)送量僅差

2

個(gè)百分點(diǎn)；

同時(shí)“雙

11”首日順豐派送成功率達(dá)到

96.4%，而

2019

年該數(shù)字僅為

60%左

右。信息網(wǎng)絡(luò)已經(jīng)成為順豐的“智慧大腦”，為未來更多環(huán)節(jié)的優(yōu)化提供了無限

可能。定增預(yù)案助力核心網(wǎng)絡(luò)建設(shè)，強(qiáng)化三網(wǎng)壁壘目的明確。2

月

9

日順豐控股發(fā)布定增

預(yù)案，擬募資不超過

220

億元，用于速運(yùn)設(shè)備自動(dòng)化升級(jí)、湖北鄂州機(jī)場(chǎng)轉(zhuǎn)運(yùn)中心

工程建設(shè)、數(shù)智化供應(yīng)鏈系統(tǒng)解決方案建設(shè)、陸路運(yùn)力提升、航材購置維修及適當(dāng)

補(bǔ)充流動(dòng)資金。公司繼續(xù)強(qiáng)化核心網(wǎng)絡(luò)基礎(chǔ)建設(shè)的目標(biāo)明確，“天網(wǎng)+地網(wǎng)+信息網(wǎng)”

的三網(wǎng)所形成的時(shí)效壁壘將進(jìn)一步深化。鄂州機(jī)場(chǎng)建成及自營投產(chǎn)貨機(jī)的儲(chǔ)備將為

順豐航空件時(shí)效能力帶來質(zhì)的飛越。從點(diǎn)對(duì)點(diǎn)的航線模式向基于樞紐航空基地為中

心的軸輻式網(wǎng)絡(luò)轉(zhuǎn)型升級(jí)，提升飛機(jī)載運(yùn)率，有效降低噸公里成本，同時(shí)提高航權(quán)

和時(shí)刻的自主決定能力，提供更多的路由設(shè)計(jì)和成本節(jié)約方案。速運(yùn)設(shè)備的自動(dòng)化

升級(jí)將進(jìn)一步提升轉(zhuǎn)運(yùn)端、運(yùn)輸端的規(guī)模效益，減少中轉(zhuǎn)、運(yùn)輸成本。數(shù)智化供應(yīng)

鏈系統(tǒng)解決方案的建設(shè)幫助公司不斷完善供應(yīng)鏈業(yè)務(wù)能力，繼續(xù)提高市場(chǎng)影響力，

向綜合物流巨頭邁進(jìn)。1.4.

加強(qiáng)成本三費(fèi)管控，注重科技研發(fā)賦能業(yè)務(wù)擴(kuò)張期嚴(yán)格把控成本結(jié)構(gòu)，未來持續(xù)對(duì)運(yùn)力資源投入。公司的經(jīng)營成本結(jié)構(gòu)維

持穩(wěn)定，經(jīng)營成本占營業(yè)收入之比整體較

2019

年略有上升。其中人力成本占收入比

為

43.3%，同比下降

0.96

個(gè)百分點(diǎn)，主要收益于規(guī)模效應(yīng)體現(xiàn)、中轉(zhuǎn)自動(dòng)化投入帶

來的人均效能提升；運(yùn)力成本占收入比達(dá)到

26.9%，同比上升

3.53

個(gè)百分點(diǎn)，主要

由于部分業(yè)務(wù)規(guī)模擴(kuò)張迅速，公司加大了對(duì)運(yùn)力網(wǎng)絡(luò)資源的投入以提升產(chǎn)品的時(shí)效

性，未來

1-2

年仍是公司完善網(wǎng)絡(luò)布局的關(guān)鍵階段，我們認(rèn)為運(yùn)力成本占比會(huì)略有

增長；其他經(jīng)營成本占收入比為

13.4%，同比下降

1.5

個(gè)百分點(diǎn)，主要受益于場(chǎng)地

成本攤薄，包材消耗率下降。從整體來看順豐對(duì)于營業(yè)成本的把控較為嚴(yán)格，通過

對(duì)業(yè)務(wù)擴(kuò)張速度的準(zhǔn)確判斷適度投放運(yùn)力，以業(yè)務(wù)網(wǎng)絡(luò)融通、小件填倉等方式保證

運(yùn)輸線路的裝載率。預(yù)計(jì)未來兩年順豐的經(jīng)營成本占比將以合理增速逐年提升

1-

2%，盈利能力有較強(qiáng)確定性。從長期角度看，我們認(rèn)為順豐未來在營業(yè)成本端有較大的改善空間。順豐在不斷推

行各業(yè)務(wù)的線路融通，發(fā)揮自身大網(wǎng)的規(guī)模效應(yīng)，通過提升裝載率的方式攤薄單均

成本。短期內(nèi)填倉模式、快慢分離舉措已經(jīng)有所成效，長期堅(jiān)定推行四網(wǎng)融通、建

設(shè)高質(zhì)量物流園區(qū)，將各業(yè)務(wù)中轉(zhuǎn)場(chǎng)地有效融合，繼續(xù)通過自動(dòng)化手段提升中裝效

能及干支線裝載率。1）

快慢分離解決方案：20

年開始，公司從填倉模式轉(zhuǎn)成施行“快慢分離”模式。

所謂“快慢分離”是指在運(yùn)輸路由結(jié)構(gòu)上進(jìn)行優(yōu)化，將電商件從傳統(tǒng)的時(shí)效物流

大網(wǎng)中分離出來，不再完整通過二級(jí)中轉(zhuǎn)場(chǎng)->一級(jí)中轉(zhuǎn)場(chǎng)->二級(jí)中轉(zhuǎn)場(chǎng)的運(yùn)輸

鏈條，而是在二級(jí)中轉(zhuǎn)場(chǎng)處直接將電商件分離出來，直接運(yùn)輸?shù)侥康牡氐亩?jí)

中轉(zhuǎn)場(chǎng)。同時(shí)，順豐也額外增設(shè)了電商件中轉(zhuǎn)場(chǎng)，網(wǎng)點(diǎn)可以直接將大批量電商件

進(jìn)行運(yùn)送，再運(yùn)輸?shù)侥康牡氐亩?jí)中轉(zhuǎn)場(chǎng)進(jìn)行派送。這樣的運(yùn)作模式極大減少

了中轉(zhuǎn)次數(shù)，保證操作次數(shù)在

3

次以內(nèi)，通過小車換大車、拉直運(yùn)輸線路的方

式提高裝載率及運(yùn)輸效率，在保證派送效率的同時(shí)降低成本。2）

實(shí)現(xiàn)四網(wǎng)融通：強(qiáng)調(diào)骨干中轉(zhuǎn)網(wǎng)絡(luò)場(chǎng)地融通的建設(shè)，在園區(qū)內(nèi)按照存儲(chǔ)、小件、

大件，中轉(zhuǎn)站功能區(qū)劃分，更多的以實(shí)際物理屬性來操作，來最大化發(fā)揮專業(yè)性

的優(yōu)勢(shì)，降低中轉(zhuǎn)壓力，提升整個(gè)網(wǎng)絡(luò)的承載能力。在三四線城市發(fā)揮體量的規(guī)

模優(yōu)勢(shì)，各條產(chǎn)品線統(tǒng)一在一個(gè)集散點(diǎn)內(nèi)完成各項(xiàng)產(chǎn)品的操作，在三四線城市

的網(wǎng)點(diǎn)做到多網(wǎng)合一可以幫助其與一二線城市樞紐間的聯(lián)系更加緊密。

在車輛、干支線方面做到融合，不同業(yè)務(wù)線的車輛可以共發(fā)一臺(tái)提升裝載率，不同時(shí)間的可以共發(fā)一臺(tái)提升時(shí)效性，成本和時(shí)效層面均會(huì)收益?？爝\(yùn)產(chǎn)品將會(huì)

重點(diǎn)受益，進(jìn)一步鞏固快運(yùn)的護(hù)城河，用近似大網(wǎng)的時(shí)效去實(shí)現(xiàn)快運(yùn)產(chǎn)品的降

維打擊。對(duì)于各張網(wǎng)獨(dú)立操作經(jīng)濟(jì)性達(dá)不到的地方，大網(wǎng)仍然會(huì)承擔(dān)兜底的作

業(yè)。我們認(rèn)為四網(wǎng)融通將成為順豐未來降本增效的首要助推器，公司現(xiàn)階段時(shí)

效快遞與特惠專配件的融通效果良好，未來更進(jìn)一步的融合值得期待。加強(qiáng)對(duì)三項(xiàng)費(fèi)用率的管控，銷售、管理及財(cái)務(wù)費(fèi)用逐年下降。2020

年順豐銷售費(fèi)用

率為

1.46%，同比下降

0.32

個(gè)百分點(diǎn)；管理費(fèi)用率為

7.53%，同比下降

1.12

個(gè)百分

點(diǎn)；財(cái)務(wù)費(fèi)用率為

0.55%，同比下降

0.06

個(gè)百分點(diǎn)。受益于公司持續(xù)在數(shù)字化、智

能化、可視化科技技術(shù)上的投入，助力組織精簡及管理高效，費(fèi)用管理能力不斷增

強(qiáng)?？爝f行業(yè)從規(guī)模至上轉(zhuǎn)向效能至上，順豐長期投入重視科技賦能。未來科技水平將

會(huì)成為推動(dòng)物流行業(yè)升級(jí)的強(qiáng)大動(dòng)力，行業(yè)進(jìn)入技術(shù)密集期。過去兩年快遞行業(yè)逐

漸發(fā)生變化，在市場(chǎng)相對(duì)集中的情況下新進(jìn)入玩家依舊能夠通過價(jià)格戰(zhàn)快速起量，

占得較大市場(chǎng)份額，憑借規(guī)模做市場(chǎng)的時(shí)代已經(jīng)過去，能否擁有議價(jià)權(quán)、通過服務(wù)

壁壘提升業(yè)務(wù)盈利能力將左右快遞公司的生存，關(guān)鍵技術(shù)的研發(fā)與應(yīng)用成為關(guān)鍵。

科技手段能夠幫助公司協(xié)同多元化業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)資源集約化以及運(yùn)營效率的提升。順豐長期注重對(duì)技術(shù)研發(fā)的投入。2020

年順豐大幅增加了研發(fā)項(xiàng)目的開支，研發(fā)投

入達(dá)到

17.42

億元，同比大幅增長

45.95%。不論是從研發(fā)投入的絕對(duì)數(shù)字還是研發(fā)

占營收總額的比值來看，順豐都大幅領(lǐng)先于通達(dá)系公司。截至

2020

年年末，順豐已

獲得及申報(bào)中的專利

3,112

項(xiàng)，軟件著作權(quán)

1,593

個(gè)，其中發(fā)明專利數(shù)量占專利總量

的

56%。榮獲

2020

年物流技術(shù)創(chuàng)新獎(jiǎng)、2020

智慧物流十大創(chuàng)新引領(lǐng)企業(yè)、2020

年

度郵政行業(yè)科學(xué)技術(shù)獎(jiǎng)等獎(jiǎng)項(xiàng)。近年來順豐成功在無人機(jī)、自動(dòng)化分揀、數(shù)據(jù)生態(tài)建設(shè)、AI智慧決策、智慧物流地

圖、智慧協(xié)同辦公、智能穿戴設(shè)備上均有所產(chǎn)出。在快遞服務(wù)同質(zhì)化、品牌區(qū)分度

降低、價(jià)格戰(zhàn)愈演愈烈的背景下，快遞公司利用規(guī)模效應(yīng)減少單位成本將是提高盈

利能力最有效的方法。新技術(shù)的革新與大規(guī)模應(yīng)用將會(huì)從收派、轉(zhuǎn)運(yùn)、運(yùn)輸多方面。減少成本，從根本上提升公司整體的盈利能力，各項(xiàng)業(yè)務(wù)同時(shí)受益，達(dá)成一勞永逸

的效果。順豐在人工智能、大數(shù)據(jù)、機(jī)器人、物聯(lián)網(wǎng)、物流地圖等科技前沿領(lǐng)域進(jìn)

行了前瞻性的布局，多個(gè)領(lǐng)域處于行業(yè)領(lǐng)先地位。目前順豐利用新興技術(shù)已經(jīng)分別

實(shí)現(xiàn)了部分收派、轉(zhuǎn)運(yùn)、運(yùn)輸端的成本管控：1）

收派端：多元化、無人化的收派方式將是未來派送快遞的趨勢(shì)。順豐目前已經(jīng)

廣泛為快遞員配備智能穿戴設(shè)備，通過手持終端采集信息高效收派。順豐提前

布局運(yùn)輸無人機(jī)的研發(fā)、生產(chǎn)、運(yùn)營體系，已經(jīng)成為行業(yè)的領(lǐng)軍人物及行業(yè)規(guī)

范的建設(shè)者，擁有載重

3

公斤至

1.5

噸多型號(hào)全系列機(jī)型。2020

年疫情期間順

豐通過無人機(jī)完成大批量的物資運(yùn)送任務(wù)，無人機(jī)獲批大灣區(qū)試點(diǎn)許可，同時(shí)

旗下豐鳥航空噸級(jí)大型無人機(jī)也已經(jīng)在寧夏和內(nèi)蒙展開了試運(yùn)行的探索，未來

將在有針對(duì)性的運(yùn)送服務(wù)中發(fā)揮更多作用。2）

轉(zhuǎn)運(yùn)端：中轉(zhuǎn)站的人力分揀成本可通過技術(shù)投入極大降低。順豐近年來研制的

自動(dòng)分揀系統(tǒng)已經(jīng)可以實(shí)現(xiàn)小件自動(dòng)化處理率

70%，大件自動(dòng)化處理率

40%，

減少人力作業(yè)及包裹在中轉(zhuǎn)場(chǎng)的停留時(shí)間，保證包裹在中轉(zhuǎn)場(chǎng)停留不超過

2

小

時(shí)。截止

2020

年末的

147

個(gè)片區(qū)中轉(zhuǎn)場(chǎng)中，已經(jīng)有

121

個(gè)實(shí)現(xiàn)了自動(dòng)分揀設(shè)

備的使用，未來自動(dòng)分揀設(shè)備的普及率還會(huì)進(jìn)一步提升。3）

運(yùn)輸端：提升裝載率、優(yōu)化路由、拉直運(yùn)輸線路將會(huì)降低順豐在運(yùn)輸段的成

本。基于龐大數(shù)據(jù)網(wǎng)絡(luò)對(duì)整個(gè)物流環(huán)節(jié)的細(xì)致掌控，順豐不斷通過大數(shù)據(jù)運(yùn)算

優(yōu)化路由線路，合理利用場(chǎng)站資源，通過改善單線貨物結(jié)構(gòu)比例提升裝載率，

減少中途二次分揀的次數(shù)，拉直線路。在提升業(yè)務(wù)時(shí)效性的同時(shí)分?jǐn)倖未芜\(yùn)輸

的成本。2.

鄂州機(jī)場(chǎng)完工在即，新航空樞紐彰顯順豐野望2017

年

12

月，順豐于湖北省政府簽訂協(xié)議，合資建立鄂州貨運(yùn)機(jī)場(chǎng)，從國際機(jī)場(chǎng)

建設(shè)來看，這是全球第一個(gè)由物流企業(yè)參與投資的貨運(yùn)機(jī)場(chǎng)，也將是亞洲第一個(gè)、

世界第四個(gè)貨運(yùn)樞紐機(jī)場(chǎng)。鄂州機(jī)場(chǎng)未來將成為順豐航空運(yùn)輸體系布局建設(shè)的核心。

順豐將以該樞紐為中心，全面打造覆蓋全國、輻射全球的航路航線，對(duì)擴(kuò)大時(shí)效產(chǎn)

品覆蓋能力、提升產(chǎn)品時(shí)效、構(gòu)建高端綜合物流服務(wù)能力、降低航空網(wǎng)絡(luò)運(yùn)行成本

形成良好的底盤支撐。目前機(jī)場(chǎng)主體工程已經(jīng)接近完成，預(yù)計(jì)將在

21

年年末正式投

入運(yùn)營。機(jī)場(chǎng)建成后，預(yù)計(jì)

2025

年貨郵吞吐量

245

萬噸、旅客吞吐量

100

萬人次，

2030

年貨郵吞吐量

330

萬噸、旅客吞吐量

150

萬人次。2.1.

類比美國孟菲斯機(jī)場(chǎng)，鄂州占盡天時(shí)地利人和1973

年，聯(lián)邦快遞挖掘區(qū)域優(yōu)勢(shì)把總部和轉(zhuǎn)運(yùn)中心設(shè)在了默默無聞的孟菲斯。40

多年來聯(lián)邦快遞從一個(gè)不起眼的貨運(yùn)企業(yè)發(fā)展成為全球物流巨頭，孟菲斯機(jī)場(chǎng)成為

了僅此于中國香港的世界第二大航空貨運(yùn)樞紐，其業(yè)務(wù)

95%以上為航空貨運(yùn)，每年

為當(dāng)?shù)鼐用駧斫?/p>

80

億美元的收入。我們認(rèn)為孟菲斯與鄂州在多方面有相似之處，

順豐有望通過鄂州機(jī)場(chǎng)復(fù)制聯(lián)邦快遞的傳奇。鄂州機(jī)場(chǎng)三大核心：1）

交通條件：鄂州形成水路、鐵路、公路交叉的綜合運(yùn)輸網(wǎng)絡(luò)。水路：地處長江沿

岸，萬噸級(jí)船舶可溯水直達(dá)長江口。陸路：京珠、滬蓉兩條高速公路交匯于此，

昌九客運(yùn)專線橫貫市區(qū)，東聯(lián)京九線，西接京廣線?？章罚何錆h天河國際機(jī)場(chǎng)距

鄂州市中心僅

70

公里，鄂州機(jī)場(chǎng)

2

小時(shí)航程覆蓋

90%以上經(jīng)濟(jì)區(qū)。2）

地理位置與勞動(dòng)力：鄂州市地勢(shì)平坦，擁有大量的工農(nóng)業(yè)發(fā)展用地。鄂州緊鄰

省會(huì)武漢、黃石、黃岡三市，人口稠密，擁有大量勞動(dòng)力及極大的消費(fèi)空間。距離北京、上海、重慶、廣州等全國中心城市均在

1000

公里左右。3）

政策與發(fā)展：2019

年鄂州地區(qū)生產(chǎn)總值達(dá)到

1140

億元，增速達(dá)到

13.4%，處于

湖北省前列。全市人均生產(chǎn)總值達(dá)到

107584

元，僅次于省會(huì)武漢。鄂州工業(yè)轉(zhuǎn)

型升級(jí)不斷加快，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)政策支持逐步優(yōu)化，第三產(chǎn)業(yè)比重逐年提升。電子信

息、生物醫(yī)藥、新材料等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)貢獻(xiàn)率不斷提高。鄂州

建成中部規(guī)模第一的電子商務(wù)基地，引進(jìn)了唯品會(huì)、亞馬遜、蘇寧云商等電商龍

頭企業(yè)，社會(huì)消費(fèi)品零售總額增速領(lǐng)跑全省。整個(gè)區(qū)域物流產(chǎn)業(yè)配套能力得到

了顯著的提升。類比孟菲斯機(jī)場(chǎng)：1）

交通條件：水路：緊鄰密西西比河使它處在美國南北水上大通道咽喉的位置。

陸路：2

條縱貫全美的州際公路、輻射周邊的

7

條高速公路以及

5

條一級(jí)鐵路

在此交匯。貨運(yùn)集裝箱可以通過卡車在

10

個(gè)小時(shí)內(nèi)抵達(dá)美國

2/3

的地區(qū)。鐵路

交通發(fā)達(dá)，火車站緊鄰密西西比河，有利于水陸聯(lián)運(yùn)節(jié)省成本?？章罚好戏扑固?/p>

于美國國內(nèi)航線網(wǎng)絡(luò)中心，

2

小時(shí)以內(nèi)的航程幾乎覆蓋了全美所有大中城市。2）

地理位置與勞動(dòng)力：孟菲斯處在阿肯色州、密西西比州和田納西州的三角地帶，

冬季氣候溫和，很少下雪，平原地形也更利于飛機(jī)起降。擁有近

70

萬人，人口

相對(duì)稠密，擁有廣闊的產(chǎn)業(yè)消費(fèi)發(fā)展空間。3）

政策與發(fā)展：孟菲斯推動(dòng)對(duì)機(jī)場(chǎng)周邊土地進(jìn)行復(fù)合型開發(fā)，大力吸引通用航空

相關(guān)產(chǎn)業(yè)的集聚，航空維護(hù)、儲(chǔ)運(yùn)倉庫、商業(yè)公寓等輔助設(shè)施也在周邊迅速建

立，成功構(gòu)建以快遞貨運(yùn)服務(wù)業(yè)為核心的經(jīng)濟(jì)發(fā)展模式。孟菲斯地方政府實(shí)施

了多方面的優(yōu)惠政策，財(cái)政上給予固定年度的稅收減免，土地政策上預(yù)留機(jī)場(chǎng)

周邊大片土地供聯(lián)邦快遞未來發(fā)展，并且加快完善機(jī)場(chǎng)及周邊地區(qū)的基礎(chǔ)設(shè)施

配套服務(wù)。2.2.

復(fù)盤順豐航空運(yùn)輸線路，期待未來軸輻式模式運(yùn)營現(xiàn)階段依托以杭州、深圳為雙中心的航空貨運(yùn)網(wǎng)絡(luò)。根據(jù)

2020

冬春航季順豐全貨

機(jī)的起降時(shí)刻，我們通過查詢順豐航空航線時(shí)刻對(duì)目前的航空貨運(yùn)網(wǎng)絡(luò)進(jìn)行了圖像

化的復(fù)盤。時(shí)刻表中順豐共計(jì)有

162

條單程航線，其中以杭州蕭山機(jī)場(chǎng)為起降的航

線有

40

條，以深圳寶安機(jī)場(chǎng)為起降地的航線有

29

條。順豐目前通過以杭州為主，

深圳為輔的運(yùn)作模式維持自身航空貨運(yùn)網(wǎng)絡(luò)的運(yùn)行。其中杭州航線覆蓋范圍更廣，

幾乎覆蓋全國所有主要地區(qū)，而深圳航線主要覆蓋東南沿海區(qū)域，負(fù)責(zé)長三角與粵

港澳兩大產(chǎn)量區(qū)之間的運(yùn)輸。航空貨運(yùn)方興未艾，發(fā)展需依托專業(yè)貨運(yùn)機(jī)場(chǎng)。中國航空運(yùn)輸需求不斷增長，航空

貨運(yùn)規(guī)模不斷擴(kuò)大，貨運(yùn)總量持續(xù)上行。2019

年，中國民航運(yùn)輸周轉(zhuǎn)總量

1292.7

億

噸公里、貨郵運(yùn)輸量

752.6

萬噸。航空貨運(yùn)的經(jīng)濟(jì)效益日益突出，貨運(yùn)成為航空經(jīng)

濟(jì)發(fā)展的新增長點(diǎn)。然而國內(nèi)航空貨運(yùn)的發(fā)展仍在起步階段初期，目前并未有獨(dú)立

的貨運(yùn)機(jī)場(chǎng)支撐全國航空貨運(yùn)網(wǎng)絡(luò)的建立。長期占據(jù)貨郵吞吐量前四名的機(jī)場(chǎng)分別

為上海浦東、北京首都、廣州白云及深圳寶安，同時(shí)也是四大超一線城市的客運(yùn)航

空樞紐。高效的航空貨運(yùn)機(jī)場(chǎng)需要規(guī)劃獨(dú)立的貨運(yùn)區(qū)，需要以全貨機(jī)停機(jī)坪與分揀

中心為核心進(jìn)行建設(shè)，機(jī)場(chǎng)客運(yùn)航空需求量大將會(huì)嚴(yán)重制約其貨運(yùn)航空的發(fā)展?？?/p>

貨比（

=

旅客吞吐量/

貨郵吞吐量）通常被認(rèn)為是衡量機(jī)場(chǎng)貨運(yùn)能力強(qiáng)弱的重要

參數(shù)，客貨比約低表明機(jī)場(chǎng)貨運(yùn)能力越強(qiáng)。2020

年中國四大機(jī)場(chǎng)客貨比均在

20

以

上，而作為

FedEx與

UPS在美國的大本營的孟菲斯機(jī)場(chǎng)與路易斯維爾機(jī)場(chǎng)得客貨比

均保持在

1.5

以下。目前看來，杭州地理位置相對(duì)優(yōu)越，在江浙滬產(chǎn)量區(qū)中心，機(jī)

場(chǎng)客運(yùn)量相對(duì)較少，周邊有充足的土地資源進(jìn)行物流中轉(zhuǎn)園區(qū)建設(shè)，是較為理想的

中轉(zhuǎn)節(jié)點(diǎn)。未來國家需要依靠專業(yè)貨運(yùn)機(jī)場(chǎng)作為樞紐，進(jìn)行航空貨運(yùn)市場(chǎng)的發(fā)展?！包c(diǎn)對(duì)點(diǎn)

”進(jìn)化為“軸輻式”，有效提升裝載率分?jǐn)偝杀尽?/p>

從運(yùn)輸?shù)慕嵌葋砜矗?/p>

點(diǎn)

對(duì)點(diǎn)直達(dá)是時(shí)效最快的方式，但是往往會(huì)導(dǎo)致裝載率不足，從而帶來較高的單票運(yùn)

輸成本。根據(jù)航空貨運(yùn)樞紐帶動(dòng)物流產(chǎn)業(yè)集群論文介紹，為了解決客戶對(duì)時(shí)效性要求同時(shí)又提升運(yùn)輸過程中的規(guī)模效應(yīng)，主要采用重載化及提升滿載率的方法。

重載化是通過運(yùn)輸大型化裝備解決，裝載率則通過改變運(yùn)輸策略。常見的運(yùn)輸服務(wù)

模式分為直達(dá)和集拼，完成集拼則需要改變運(yùn)輸策略，將

“點(diǎn)對(duì)點(diǎn)”方式

進(jìn)行串

聯(lián)，

再進(jìn)化為

“軸輻式”，完成點(diǎn)到樞紐，樞紐到點(diǎn)的運(yùn)輸方式。通過這種方式可

以將固定的運(yùn)輸成本攤銷至更多的貨物，從而降低單票運(yùn)輸成本。以深圳至西安航線為例，每日從深圳飛往西安的時(shí)效貨物并不能裝滿一架貨機(jī)，進(jìn)

行固定航線對(duì)飛勢(shì)必會(huì)因裝載率過低虧損，故順豐并不會(huì)在類似航線上開展高時(shí)效

性的業(yè)務(wù)。采用軸輻式運(yùn)輸，順豐可以通過大型機(jī)將深圳不同類別的貨物一起運(yùn)送

至鄂州機(jī)場(chǎng)進(jìn)行分揀，然后再用小型機(jī)或陸運(yùn)從鄂州將時(shí)效產(chǎn)品送至西安。類比

UPS與

FedEx在美國的航空貨運(yùn)網(wǎng)絡(luò)，其同樣采取軸輻式模式通過一主多副的

樞紐布局進(jìn)行物流運(yùn)輸，各地貨物絕大多數(shù)都會(huì)在孟菲斯或路易斯維爾進(jìn)行中轉(zhuǎn)分

揀。路易斯維爾與孟菲斯地理位置優(yōu)越，航班大多能在

2

個(gè)小時(shí)之內(nèi)抵達(dá)各地區(qū)的

樞紐中轉(zhuǎn)場(chǎng)進(jìn)行二次分揀。順豐有望在鄂州機(jī)場(chǎng)投入運(yùn)營后與自身的樞紐中轉(zhuǎn)場(chǎng)進(jìn)

行聯(lián)動(dòng)，提升產(chǎn)品時(shí)效性的同時(shí)降低物流成本。2.3.

航空物流樞紐意義非凡，順豐時(shí)效業(yè)務(wù)產(chǎn)生質(zhì)變強(qiáng)化航權(quán)時(shí)刻競(jìng)爭力，提升全貨機(jī)運(yùn)輸占比，有望促成多種時(shí)效業(yè)務(wù)全面覆蓋。順

豐未來需要一個(gè)航空貨運(yùn)樞紐來優(yōu)化網(wǎng)絡(luò)，提升空運(yùn)的可靠性以及降低總的運(yùn)輸成

本。我們認(rèn)為順豐目前航空貨運(yùn)發(fā)展主要受制于產(chǎn)能，航權(quán)時(shí)刻的限制極大。在順豐的航空貨運(yùn)體系中，全貨機(jī)運(yùn)輸?shù)呢浳锪空急燃s為

50%，其余貨物通過散航的客

機(jī)腹倉運(yùn)輸。民航客機(jī)的起降時(shí)間經(jīng)常受制于機(jī)場(chǎng)排隊(duì)、天氣狀況、航空管制等，

配載運(yùn)量也需要與航司協(xié)調(diào)，總體上存在一定的不確定性。考慮到時(shí)效性的重要性，

未來順豐需要依托航空貨運(yùn)樞紐擴(kuò)大貨機(jī)規(guī)模、提高全貨機(jī)運(yùn)量占比、降低散航運(yùn)

輸對(duì)于不確定性的影響。根據(jù)

2020

冬春航季順豐全貨機(jī)的起降時(shí)刻，公司的高峰

起降時(shí)刻集中在晚上

11

點(diǎn)至清晨

6

點(diǎn)，而在白天沒有起降時(shí)刻，導(dǎo)致公司的時(shí)效

產(chǎn)品必須按照起降時(shí)間做規(guī)劃。而鄂州機(jī)場(chǎng)的開通，有望給順豐帶來更多優(yōu)質(zhì)時(shí)刻，

重新定義時(shí)效件產(chǎn)品，時(shí)效承諾可以更加豐富。例如目前順豐僅在粵港澳、京津冀

等小范圍區(qū)域提供“當(dāng)日達(dá)”產(chǎn)品，在鄂州機(jī)場(chǎng)投入使用后可通過白天飛機(jī)起降，

實(shí)現(xiàn)貨物的當(dāng)日達(dá)到。鄂州機(jī)場(chǎng)建成后將有機(jī)會(huì)單獨(dú)獲批航線，飛行將不會(huì)受到航

權(quán)時(shí)刻表影響，白天同樣可以執(zhí)行多批次的飛行運(yùn)輸任務(wù)。新興產(chǎn)業(yè)集群促成時(shí)效工業(yè)件需求井噴。貨運(yùn)機(jī)場(chǎng)附近產(chǎn)業(yè)集群的建設(shè)將有望帶動(dòng)

時(shí)效工業(yè)件產(chǎn)品需求量的高速增長，如臨近鄂州的武漢光谷產(chǎn)業(yè)園區(qū)，其光電子原

件的物流市場(chǎng)空間十分巨大。同時(shí)，順豐已經(jīng)在物流園區(qū)的招商方面進(jìn)行了一些前

置化的部署，積極引入產(chǎn)業(yè)鏈，重點(diǎn)聚焦電子、生物醫(yī)藥、快遞電商、汽配、生鮮、

航空零部件六大產(chǎn)業(yè)。高價(jià)值類的工業(yè)產(chǎn)品對(duì)于物流價(jià)格并不敏感，對(duì)物流的時(shí)效

保證以及低破損率有極高的要求，順豐航空貨運(yùn)的優(yōu)勢(shì)盡顯無疑。未來鄂州有望因

地制宜發(fā)展與航空貨運(yùn)密切相關(guān)的生物醫(yī)藥、生鮮食品、3C電子產(chǎn)品、元器件、精

密儀器、航空快遞等產(chǎn)業(yè)，實(shí)現(xiàn)航空貨運(yùn)量的突破。順豐時(shí)效產(chǎn)品將迎來新的增長

曲線。類比孟菲斯機(jī)場(chǎng)，孟菲斯已成為美國最大的醫(yī)療器械制造中心、全美的計(jì)算機(jī)維修

中心、中南部的醫(yī)療中心。鮮花禮品等電商公司，也在孟菲斯建立冷庫和配送中心。

孟菲斯航空港東面已建成高新科技產(chǎn)業(yè)基地，西面則是信息通訊、生物醫(yī)藥等產(chǎn)業(yè)

聚集地。1）

計(jì)算機(jī)維修產(chǎn)業(yè)鏈：戴爾曾在美國有過上千家電腦維修中心，孟菲斯航空港興

起后，戴爾公司轉(zhuǎn)而在孟菲斯建立集中維修中心，把全國各地的待維修電腦都

直接快遞到孟菲斯，次日便可以送到客戶手中。2）

醫(yī)療機(jī)構(gòu)：美國國家眼科中心在孟菲斯儲(chǔ)存著大量的眼角膜，并隨時(shí)準(zhǔn)備發(fā)往

全國各地的醫(yī)院；結(jié)核病醫(yī)療診斷與測(cè)試機(jī)構(gòu)

OxfordImmunotec也把實(shí)驗(yàn)室從

波士頓遷移至孟菲斯，以保證美國各地的血液樣本可以在

32

個(gè)小時(shí)內(nèi)從采取

點(diǎn)運(yùn)送至孟菲斯的實(shí)驗(yàn)室。我們認(rèn)為鄂州機(jī)場(chǎng)的投入使用將會(huì)成為順豐中長期最重要的增長曲線。國家首個(gè)專

業(yè)貨運(yùn)機(jī)場(chǎng)建成投產(chǎn)將幫助航空貨運(yùn)市場(chǎng)步入高速增長的快車道。順豐最堅(jiān)實(shí)的航

空時(shí)效壁壘將會(huì)進(jìn)一步加層，物流網(wǎng)絡(luò)從點(diǎn)對(duì)點(diǎn)進(jìn)化到軸輻式，產(chǎn)能與效率均會(huì)發(fā)

生質(zhì)變。機(jī)場(chǎng)建成將會(huì)提升順豐高端時(shí)效產(chǎn)品的覆蓋范圍，能夠在更多一、二線城

市開展時(shí)效業(yè)務(wù)，中部地區(qū)高價(jià)值、高附加值的產(chǎn)業(yè)集群也將帶動(dòng)時(shí)效工業(yè)件的需

求增長。3.

基本盤業(yè)務(wù)迎來新增量，盈利能力強(qiáng)持續(xù)造血3.1.

時(shí)效件：時(shí)效錨定高端電商市場(chǎng)，疫情后線上消費(fèi)習(xí)慣仍留存3.1.1.

業(yè)務(wù)增速大幅回暖，高端電商件成新增量2020

年公司時(shí)效件業(yè)務(wù)增速大幅回暖，實(shí)現(xiàn)收入

663.6

億元，同比增長

17.41%，去

年同期增速僅為

5.93%。時(shí)效業(yè)務(wù)是順豐最大的現(xiàn)金牛業(yè)務(wù)，毛利率維持在

20%-

25%。時(shí)效業(yè)務(wù)需求量的增長極大提升了公司整體的盈利能力，有助于公司維持健

康現(xiàn)金流，可以積極擴(kuò)張其他明星業(yè)務(wù)的規(guī)模。順豐航空業(yè)務(wù)的長期布局為時(shí)效業(yè)

務(wù)打造了堅(jiān)實(shí)壁壘，時(shí)效網(wǎng)絡(luò)基本覆蓋全國主要城市地區(qū)，是唯一能夠提供部分地

區(qū)當(dāng)日達(dá)，多數(shù)地區(qū)次晨達(dá)的快遞公司。時(shí)效業(yè)務(wù)脫鉤

GDP。長期以來，順豐時(shí)效件業(yè)務(wù)服務(wù)群體以商業(yè)客戶為主，郵寄物

品通常為往來信函、文件、包裹等物品，故順豐時(shí)效業(yè)務(wù)增速與

GDP存在著一定的

相關(guān)性。2019

年受到全球貿(mào)易保護(hù)主義及辦公向線上化轉(zhuǎn)型的影響，商務(wù)件需求增

速明顯放緩，順豐時(shí)效件營收增速下跌至個(gè)位數(shù)。在新冠疫情期間，在商業(yè)、工業(yè)

活動(dòng)沒有明顯復(fù)蘇的背景下，順豐時(shí)效件業(yè)務(wù)營收實(shí)現(xiàn)逆勢(shì)增長并全年維持高增速，

表明時(shí)效業(yè)務(wù)的內(nèi)在增長驅(qū)動(dòng)力已經(jīng)發(fā)生變化，時(shí)效業(yè)務(wù)與

GDP的強(qiáng)相關(guān)性已經(jīng)

不復(fù)存在。高端商務(wù)件成為新增量。2020

年順豐時(shí)效件業(yè)務(wù)的增量多數(shù)來源于高端電商快遞件，

來源于消費(fèi)品的時(shí)效件占比快速提升，截至

2020

年

12

月，電商消費(fèi)件占比提升至

約

45%，去年同期比例僅為

35%。主要原因在于隨著電商銷售平臺(tái)的不斷完善普及，

高端產(chǎn)品的商家逐步將銷售渠道拓寬至線上平臺(tái)，而疫情期間的封閉及社交活動(dòng)的

缺失助力“直播帶貨”這種線上消費(fèi)模式實(shí)現(xiàn)井噴。憑借著沉浸式體驗(yàn)、個(gè)性化推薦以及流量明星效應(yīng)的催化，“直播帶貨”解決了傳統(tǒng)線上銷售體驗(yàn)感缺失的痛點(diǎn)，

迅速贏得了消費(fèi)者的青睞，如通常需要線下試色的口紅成為了直播帶貨的爆款。

2019

年直播電商市場(chǎng)規(guī)模達(dá)到

4,338

億，電商市場(chǎng)滲透率

4.1%；預(yù)計(jì)

2020

年直播

電商規(guī)模將破萬億，電商滲透率

8.1%。高單價(jià)商品對(duì)快遞費(fèi)敏感性較弱，順豐憑借優(yōu)質(zhì)服務(wù)與良好口碑搶占時(shí)效市場(chǎng)。隨

著產(chǎn)品價(jià)格的提升，買家和賣家對(duì)于所購產(chǎn)品時(shí)效性的要求不斷提高，而對(duì)快遞價(jià)

格的敏感程度不斷降低。賣家在相對(duì)高額的單品利潤前會(huì)選擇更有保障性的快遞公

司確保產(chǎn)品安全、及時(shí)的到達(dá)顧客手中，而顧客在大單消費(fèi)后也更希望盡快拿到產(chǎn)

品。順豐的優(yōu)質(zhì)口碑與服務(wù)在這種背景下優(yōu)勢(shì)明顯。在高端產(chǎn)品的銷售過程中，大

多都會(huì)有送達(dá)時(shí)間的保證，客服會(huì)提及將會(huì)通過指定的物流公司發(fā)出。我們認(rèn)為順

豐時(shí)效優(yōu)勢(shì)帶來的品牌效應(yīng)已經(jīng)得到高端消費(fèi)市場(chǎng)的認(rèn)可，高端商品線上化滲透仍

有提升空間，短期內(nèi)順豐仍可享受需求端增長的紅利。3.1.2.

后疫情時(shí)代線上消費(fèi)習(xí)慣留存，網(wǎng)購滲透率仍有提升空間市場(chǎng)對(duì)于順豐時(shí)效件業(yè)務(wù)未來成長性的判斷存在分歧，認(rèn)為

2020

年上半年的高基

數(shù)會(huì)對(duì)

2021

年的成長性造成一定的壓力。我們判斷在后疫情時(shí)代居民消費(fèi)線上化

的習(xí)慣將得以留存，疫情期間催生出的直播帶貨、電商生鮮、社區(qū)團(tuán)購等新興購物

模式將進(jìn)一步改變大眾消費(fèi)習(xí)慣，高端商品線上消費(fèi)滲透率亦將持續(xù)提升。2021

年

順豐時(shí)效件業(yè)務(wù)預(yù)計(jì)全年增速仍將保持在

12%以上。從電商數(shù)據(jù)角度來看，2021

年春節(jié)期間線上消費(fèi)增速不減，國家聯(lián)合電商及快遞企

業(yè)共同發(fā)起的“春節(jié)不打烊”活動(dòng)帶動(dòng)了

1、2

月份的線上銷量，其中高價(jià)值的商品

銷量增速依舊迅猛。根據(jù)京東大數(shù)據(jù)顯示，今年春節(jié)期間全國消費(fèi)者的消費(fèi)結(jié)構(gòu)有著較大的變化，

其中消費(fèi)占比增長最快的品類為珠寶首飾、美妝、鐘表及其它禮品類。國內(nèi)各大知名品牌如菜百、中國黃金等商品成交額同比去年同期增長

5

倍，鉑金飾品

增長

6

倍，而進(jìn)口的時(shí)尚飾品增長

4.2

倍，拉動(dòng)了珠寶首飾類的快速增長；美

妝護(hù)膚品類增長

3

倍，其中香水彩妝增長近

7

倍。根據(jù)蘇寧易購年貨節(jié)數(shù)據(jù)顯示，春節(jié)假期中平臺(tái)

5G手機(jī)線上銷量增長

121%，

其中

OPPO、vivo、三星品牌銷量增長

150%，小米銷量增長近

400%。部分高

端家電銷量增長達(dá)

63%，部分冰箱銷量增長達(dá)

77%。根據(jù)商務(wù)部監(jiān)測(cè)結(jié)果顯示，春節(jié)期間零售企業(yè)的珠寶首飾、服裝、通訊器材、

家電數(shù)碼比去年同期分別增長

160.8%、107.1%、39%、29.9%。從社零消費(fèi)線上化滲透率的角度來看，實(shí)物商品網(wǎng)上零售額將長期保持較高增速，

滲透率會(huì)持續(xù)穩(wěn)步上行。據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局公布，2020

年全國網(wǎng)上零售額

117,601

億元，

同比增長

10.9%，占社會(huì)消費(fèi)品零售總額的比重從

2019

年的

20.7%增長至

24.9%。

2021

年春節(jié)期間，多家快遞公司春節(jié)期間正常運(yùn)營帶動(dòng)居民網(wǎng)上消費(fèi)意愿，1-2

月，

全國實(shí)物商品網(wǎng)上零售總額達(dá)到

14,412

億元，同比增長

28.3%，預(yù)計(jì)全年年均增速

在

20%以上。網(wǎng)上零售額占社零消費(fèi)總額之比為

20.7%，滲透率同比下降個(gè)

0.8

百

分點(diǎn)。我們認(rèn)為

2020

年疫情初期階段對(duì)外出消費(fèi)的嚴(yán)格管控導(dǎo)致了滲透率的快速

上行，2021

年年初滲透率小幅下行符合預(yù)期。預(yù)計(jì)

2021

全年平均滲透率將保持在

25%以上。長期來看未來仍將年均提升

2

個(gè)百分點(diǎn)。我們對(duì)順豐時(shí)效件的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)與增速做了詳細(xì)的拆分及預(yù)測(cè)：1）

對(duì)高端消費(fèi)件業(yè)務(wù)量占比的假設(shè)：根據(jù)以往的數(shù)據(jù)，順豐與消費(fèi)品有關(guān)的時(shí)效

件占比僅為

35%左右，商務(wù)件占比達(dá)到

45%左右。消費(fèi)件從

2019

年

Q3

開始有

了比較明顯的增長，2020

年

Q4

期間，受益于雙十一雙十二電商流量的推動(dòng)，

電商件占比將超過

50%。我們測(cè)算

2020

年全年消費(fèi)件業(yè)務(wù)量占比達(dá)到

47%，預(yù)

計(jì)

2021

年占比將超過

50%。2）

對(duì)各業(yè)務(wù)單票價(jià)格的假設(shè)：根據(jù)目前順豐時(shí)效產(chǎn)品的價(jià)格明細(xì)，次晨特快業(yè)務(wù)

價(jià)格

23-25

元起，標(biāo)快陸運(yùn)價(jià)格

18

元起，我們以

23

元作為非電商消費(fèi)件的每

單均價(jià)。由于電商客戶對(duì)順豐時(shí)效件的需求不斷增加，我們預(yù)計(jì)順豐將會(huì)給予

客戶一定價(jià)格上的折扣，2020

年消費(fèi)件單價(jià)在

19.5

元/單，2021

年單價(jià)在

18.5

元/單。3）

對(duì)商務(wù)件、電商件增速的假設(shè)：由于

2020

年

H1

受到疫情的影響，商務(wù)件的業(yè)

務(wù)量明顯下降，同時(shí)由于社交距離管控的限制，電商件的業(yè)務(wù)量有了超出預(yù)期

的增長。隨著商業(yè)活動(dòng)逐步恢復(fù)正常，2020

年

H2

商務(wù)件增速維持在

10%左

右，電商件增速維持在

40%左右。

我們認(rèn)為未來非消費(fèi)件的增速整體將維持在

10%左右，與

GPD增速保持

1.5

倍

左右的關(guān)系，其中商務(wù)件增速為

3%，工業(yè)件及其他類別增速在

15%。2020

年電

商消費(fèi)件在低基數(shù)及市場(chǎng)需求量井噴的影響下增速超過

45%，我們認(rèn)為

2021

年

高端商品線上化消費(fèi)仍將不斷滲透，增速雖會(huì)略有下降但整體依舊保持在

30%

左右。4）

經(jīng)計(jì)算，我們預(yù)計(jì)

2021

年全年時(shí)效件業(yè)務(wù)營收將達(dá)到

758.36

億元，同比增長

13.73%，其中電商件營收占比增長至

46%，業(yè)務(wù)量占比增長至

52%，整體符合

預(yù)期。3.2.

經(jīng)濟(jì)件：特惠專配策略成效顯著，推行豐網(wǎng)完善產(chǎn)品矩陣3.2.1.

特惠專配業(yè)務(wù)得到市場(chǎng)認(rèn)可，以填倉模式平滑過渡順豐在長期高筑中高端產(chǎn)品市場(chǎng)壁壘的同時(shí)，過去兩年也積極嘗試切入中低端電商

市場(chǎng)，打造完整的快遞產(chǎn)品體系。2020

年公司經(jīng)濟(jì)件業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)突破，通過開展針對(duì)

日單量較大電商客戶的特惠專配業(yè)務(wù)，客戶可以支付溢價(jià)，以

5-7

元的價(jià)格享受順

豐部分的服務(wù)。順豐成功進(jìn)入經(jīng)濟(jì)件市場(chǎng)與通達(dá)系展開激烈競(jìng)爭。全年經(jīng)濟(jì)件業(yè)務(wù)

實(shí)現(xiàn)營收

441.28

億元，同比增長

64.00%，測(cè)算全年業(yè)務(wù)量實(shí)現(xiàn)

47.5

億件，同比增

長

141.98%。吸取過去切入低端件失敗的經(jīng)驗(yàn)，利用填倉策略平滑過渡。順豐此前也多次嘗試切入中低端市場(chǎng)。2013

年末，順豐首次推出了“電商特惠”服務(wù)面向中低端市場(chǎng)，均

價(jià)定價(jià)在

15

元左右，但是由于裝載率不高導(dǎo)致了整體毛利率大幅下降，導(dǎo)致了

14

年凈利潤出現(xiàn)大幅下滑，不得不暫停業(yè)務(wù)。2018

年，順豐開展經(jīng)濟(jì)件特惠業(yè)務(wù)，18

年

H1

經(jīng)濟(jì)件營收同比增長

53%。但運(yùn)力端投入過大導(dǎo)致業(yè)務(wù)盈利能力低于預(yù)期，公

司下半年再次主動(dòng)降低了業(yè)務(wù)擴(kuò)張規(guī)模。2019

年

5

月，順豐再次提出“特惠專配”

業(yè)務(wù)，最初只面向日均票量在

1000

件以上的電商客戶提供服務(wù)。同時(shí)公司并未大面

積添置運(yùn)力，而是施行對(duì)航班填倉的策略，在控制資本支出的同時(shí)保證了產(chǎn)品時(shí)效，

且提升了運(yùn)輸?shù)难b載率，降低單位成本，維持了產(chǎn)品的盈利能力。與時(shí)效件網(wǎng)絡(luò)深度融合，越過日均

1000

萬票盈虧線。在短期填倉策略之后，順豐成

功將特惠專配產(chǎn)品與自身時(shí)效網(wǎng)絡(luò)進(jìn)行融合，統(tǒng)一在場(chǎng)站進(jìn)行分批分揀。由于時(shí)效

產(chǎn)品每日線路批次更多，定時(shí)定點(diǎn)發(fā)車導(dǎo)致裝載率不高。特惠件可以通過時(shí)效運(yùn)輸

線路進(jìn)行運(yùn)送，提高了線路的裝載率并保證了相應(yīng)時(shí)效。目前特惠件日均單量已經(jīng)

超過

1000

萬票，能夠?qū)崿F(xiàn)盈利。我們認(rèn)為目前分揀中心仍有足夠產(chǎn)能應(yīng)對(duì)特惠件單

量的增長，短期內(nèi)無需大量購置運(yùn)力單獨(dú)配送特惠件。特惠專配的成功對(duì)于順豐未

來各業(yè)務(wù)的網(wǎng)絡(luò)融通具有指導(dǎo)意義，豐網(wǎng)與快運(yùn)線路也可以參照類似模式，實(shí)現(xiàn)全

面融通。特惠件在經(jīng)濟(jì)件中占比已從

2019

年的

35%快速攀升至

2020

年的

67%，，

特惠件在關(guān)鍵的時(shí)效性上能夠與通達(dá)系產(chǎn)品拉開差距，大批量中端電商客戶愿意支

付一定溢價(jià)享受順豐的優(yōu)質(zhì)服務(wù)，我們認(rèn)為其需求量增速依舊樂觀。3.2.2.

加盟制豐網(wǎng)起量在即，進(jìn)攻通達(dá)系業(yè)務(wù)腹地在重點(diǎn)城市試運(yùn)營，逐步擴(kuò)展至全國主要產(chǎn)量區(qū)。2020

年

4

月，順豐成立了子公司

豐網(wǎng)速運(yùn)，擬通過加盟制的方式切入電商快遞市場(chǎng)。10

月，豐網(wǎng)率先在廣州、金華、

杭州、佛山、泉州五個(gè)城市起網(wǎng)。截至

2021

年

3

月，豐網(wǎng)覆蓋城市擴(kuò)展到

10

余座，

以單日件量較大的二三線南方城市為主。目前試加盟商處于只收不派的狀況，所收

快遞均由順豐速運(yùn)代為運(yùn)輸及派送，以目前的件量仍難以獨(dú)立成網(wǎng)，我們認(rèn)為未來

豐網(wǎng)線路將于速運(yùn)大網(wǎng)緊密結(jié)合，利用資源互補(bǔ)實(shí)現(xiàn)降本增效。預(yù)計(jì)

2021

年上半年

豐網(wǎng)速運(yùn)將會(huì)完成廣東省、浙江省、福建省的全區(qū)域覆蓋；2021

年下半年豐網(wǎng)速運(yùn)

計(jì)劃完成江蘇、安徽、山東的全覆蓋，同時(shí)在河南、河北、湖北、湖南、江西、四

川、重慶等重點(diǎn)城市開啟加盟。招攬賢士掌握大局，復(fù)制通達(dá)系成長模式。原百世快遞總經(jīng)理周建加盟順豐負(fù)責(zé)電

商特惠網(wǎng)絡(luò)，并擔(dān)任王衛(wèi)助理一職。百世收購匯通后，周建一直負(fù)責(zé)百世快遞業(yè)務(wù)，

六年間從二線快遞一路逆襲追到第一梯隊(duì)，日均快件量從最初

20

萬單攀升至超千

萬單。招攬加盟制網(wǎng)絡(luò)管理人才的加盟能夠幫助順豐豐網(wǎng)在保障加盟商利益的同時(shí)

快速起量，嚴(yán)格控制運(yùn)輸端的資本開支，充分利用速運(yùn)網(wǎng)絡(luò)資源形成協(xié)同效應(yīng)。形成產(chǎn)品矩陣，嚴(yán)格控制產(chǎn)品區(qū)分度。豐網(wǎng)成為了順豐產(chǎn)品矩陣中的一塊重要拼圖，

成功打通了高端、中端、低端單產(chǎn)品的通道，讓顧客在時(shí)效性與經(jīng)濟(jì)性之間擁有了

更多選擇。我們認(rèn)為未來豐網(wǎng)業(yè)務(wù)將不會(huì)對(duì)特惠專配業(yè)務(wù)形成巨大沖擊，兩種業(yè)務(wù)

將會(huì)持續(xù)并行，高低配模式將成為常態(tài)。特惠專配未來將擁有獨(dú)立的客戶群體，主

要面向單日件量較大、希望能夠享受順豐品牌自營服務(wù)的客戶，均價(jià)

6

元/單左右的

價(jià)格將會(huì)保持穩(wěn)定，與豐網(wǎng)件劃分開來。如果客戶并不希望支付服務(wù)溢價(jià)，現(xiàn)階段

也不會(huì)選擇特惠專配業(yè)務(wù)，可能為通達(dá)系客戶，所以未來豐網(wǎng)起量導(dǎo)致特惠專配客

戶迅速流失