美國建材行業(yè)啟示

美國建材行業(yè)啟示地產(chǎn)視角：美國地產(chǎn)百年浮沉的啟示人口增量是美國地產(chǎn)波動的核心變量，同時由于城鎮(zhèn)化率和人均住宅套數(shù)的提升，美國住房新開工的增速長期高于凈新增人口的增速，在部分時期會受到信用等外部政策的利好。當(dāng)前中國的發(fā)展階段與美國呈現(xiàn)較大差異，中國人口增速放緩速度快于美國，但城鎮(zhèn)化率仍低于美國且翻新需求遠(yuǎn)低于美國，后兩者均為美國50年代的水平?；仡櫭绹鴰纵喼饕禺a(chǎn)周期波動近百年來美國地產(chǎn)呈現(xiàn)較強(qiáng)周期性波動?？梢源蟾欧譃槲鍌€階段：1）1945年之前：二戰(zhàn)前美國地產(chǎn)需求中樞較低且呈寬幅震蕩，年私人住宅開工套數(shù)在50萬套上下，一戰(zhàn)、大蕭條、二戰(zhàn)均給地產(chǎn)發(fā)展帶來較大沖擊；2）1945-1970年：二戰(zhàn)后經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，地產(chǎn)迅速發(fā)展，長期需求中樞上移，年私人住宅開工套數(shù)站上100萬套，跟隨1948年、1953年、1957年、1960年、1969年等數(shù)次經(jīng)濟(jì)危機(jī)，美國地產(chǎn)也在50-60年代呈現(xiàn)窄幅周期性波動；3）1970-1990年：進(jìn)入70年代，隨著二戰(zhàn)后嬰兒潮一代人成年，美國地產(chǎn)發(fā)展又邁入高峰，但在兩次石油危機(jī)帶來的滯脹沖擊下，呈現(xiàn)更大的震蕩幅度；4）1990-2005年：進(jìn)入90年代，在住房自有率提升政策、寬信用寬利率、移民潮等支持下，美國地產(chǎn)呈現(xiàn)長達(dá)15年的繁榮，從100萬套左右提升至200萬套的年開工量；5）2005年至今：2005年之后，隨著次貸危機(jī)爆發(fā)，美國地產(chǎn)大幅下挫，私人住宅新開工2009年低點(diǎn)僅約50萬套，相較2005年高點(diǎn)下滑73%，危機(jī)后地產(chǎn)逐年復(fù)蘇，2021年美國私人住宅新開工已回升至160萬套，相較2005年高點(diǎn)下滑23%。首先，人口為美國地產(chǎn)波動的核心變量。美國住宅新開工與凈新增人口相關(guān)性較高，一方面新增人口反映育齡人口，青年育齡人口為購房主力需求，另一方面反映婚育意愿，婚育意愿也是影響購房需求的主要因素。此外，移民也是美國新增人口的重要組成部分，美國90年代以來的移民潮補(bǔ)充了人口自然增長趨弱的狀況，近年移民人口占據(jù)美國凈新增人口的半數(shù)以上。移民的補(bǔ)充也使得美國在世界主要經(jīng)濟(jì)體中人口增速長期處于較高水平，是支撐美國戰(zhàn)后60年的地產(chǎn)長期繁榮的重要因素之一。其次，城鎮(zhèn)化率、小家庭趨勢等也是美國地產(chǎn)的重要影響因素。為剔除經(jīng)濟(jì)周期波動的影響，我們以10年為維度分析新開工增速與凈新增人口增速，發(fā)現(xiàn)二者呈現(xiàn)較強(qiáng)的相關(guān)性。在強(qiáng)相關(guān)之外，二者也呈現(xiàn)出另外兩個特征：1）80年代之前美國住房新開工的增速均高于凈新增人口的增速；2）在部分時段住房新開工增速與人口增速有所背離。1、80年代之前美國住房新開工的增速長期高于凈新增人口的增速，主要系：1）城鎮(zhèn)化進(jìn)程拉動城鎮(zhèn)新增住房需求。美國城鎮(zhèn)化率從1900年的40%提升至60年代的70%，之后城鎮(zhèn)化速度放緩，當(dāng)前城鎮(zhèn)化率為83%；2）套戶比持續(xù)提升。50年代美國戶均住房套數(shù)甚至小于1，不能滿足每戶家庭一套住房的剛性需求，60年代之后提升至1.1左右的合理水平且維持在此附近波動；3）小家庭化趨勢逐步顯現(xiàn)。每戶家庭人數(shù)從50年代約3.5下降至80年代的2.7，此后下降幅度放緩，當(dāng)前每戶家庭人數(shù)為2.5。2、部分時期住房新開工增速與人口增速有所背離，主要系：1）70年代：住房增速更高主要為二戰(zhàn)后嬰兒潮一代成年拉動了更多的住房需求；2）90年代：新增人口增速更高主要是美國頒布了更寬松的移民法案，移民人數(shù)在短期快速增長；3）21世紀(jì)前十年：

住房新開工增速更高主要由于寬信用寬利率對地產(chǎn)的刺激。經(jīng)過美國房地產(chǎn)行業(yè)長期發(fā)展，美國住房銷售逐步從新房為主演變成二手房為主，且大量的高房齡存量房也為龐大的修繕需求奠定了基礎(chǔ)。當(dāng)前美國住宅新開工較少，住宅銷售中新房占比也較低。美國每年住宅新開工占存量住宅的比例近50年來下降較多，從70年代的2%-3%，到次貸危機(jī)時下降到0.5%，近年又回升至約1%；而中國當(dāng)前住宅新開工占存量住宅比例較高，測算約4-5%。同時，美國住宅銷售量中也以二手房為主，當(dāng)前新建住房成交僅占比約10%。美國存量住宅的建成時間較為久遠(yuǎn)，翻新、維修等需求較強(qiáng)。根據(jù)AmericanHousingSurvey2019年數(shù)據(jù)，約半數(shù)住宅建成于50年代至80年代，存續(xù)年限中位數(shù)為45年。在此背景下，美國存量住宅出現(xiàn)問題較多，在居住適宜性的調(diào)查中，約5%的居民反饋其房屋不適合居住，存在較大問題主要包括水管、供暖、供電等；在住宅漏水問題的調(diào)查中，約10%的居民反饋存在問題，在外部漏水中，屋面占比44%、地下室占比28%。中美房地產(chǎn)發(fā)展階段對比與啟示中國房地產(chǎn)與美國呈現(xiàn)出較大差異，城鎮(zhèn)化為中國房地產(chǎn)發(fā)展的主要驅(qū)動。中國新增人口數(shù)與人口增長率自1990年起長期下行，同時缺少美國的移民人數(shù)對人口增長的支撐，凈新增人口下滑幅度較大。而中國城鎮(zhèn)化進(jìn)程較快，城鎮(zhèn)化率在30年間從26%提升至64%，城市住房需求為新建住房快速增長的來源，此外小家庭化趨勢起到一定支撐。從多個維度對比當(dāng)前時點(diǎn)的中美地產(chǎn)特征：從人口增速與城鎮(zhèn)化率看長期住房需求：從人口增長率看，中美近30年均呈現(xiàn)放緩趨勢，但中國放緩速度快于美國，截至2020年人口增長率為0.1%，而美國為0.4%，美國相對高的人口增速，一定程度源于近年移民增長迅速，可以直接在當(dāng)期拉動住房需求。但中國目前城鎮(zhèn)化率與美國50年代水平相當(dāng)，未來對城鎮(zhèn)住房尚有較大提振空間。從住房新開工占存量住房比例看存量房翻新需求：大多數(shù)建材品類均可用于住房翻新，在部分成熟市場翻新更是占據(jù)絕對主流，住房新開工占存量住房比例可以一定程度反映市場的重裝修需求情況，這一比例越高，說明當(dāng)期需求中新房需求占比越高。中國當(dāng)前城鎮(zhèn)住房新開工占存量住房比例約5%，與美國1950年高峰的水平相當(dāng)，美國當(dāng)前已下降至1%，表明當(dāng)前中國需求仍以新房需求為主，存量市場的翻新需求遠(yuǎn)低于美國。同時我們對比中國與美國歷史上兩段典型的下行周期起點(diǎn)：對比1950年：中國當(dāng)前的存量房翻新需求比例與城鎮(zhèn)化程度或與1950年的美國相當(dāng)，但人口增速弱于當(dāng)時的美國。相同點(diǎn)是中國住房新開工占存量住房比例以及城鎮(zhèn)化率水平與1950年的美國相當(dāng)，中國2020年住房新開工占存量住房比例為4.8%，美國1950年時為4.5%，城鎮(zhèn)化率均為64%；不同點(diǎn)是中國人口增速弱于1950年的美國，美國1950年時處于二戰(zhàn)后的人口快速增長期，人口增長率為2.1%，而中國當(dāng)前的人口增長率僅為0.1%。因此，人口增長對國內(nèi)住房需求的支撐更弱。對比2005年：中國當(dāng)前的存量房翻新需求比例與城鎮(zhèn)化程度相較2005年的美國仍有較大提升空間。相同點(diǎn)是中美人口增速均已處于放緩態(tài)勢；不同點(diǎn)是中國人口增速值相較2005年的美國更低，美國2005年時仍有0.9%，而中國當(dāng)前為0.1%。但是中國城鎮(zhèn)化率相較美國有較大提升空間，中國當(dāng)前為64%，而美國2005年時為80%；中國住房新開工占存量住房比例也高于美國，中國當(dāng)前為4.8%，美國當(dāng)時為1.7%，住宅翻新需求占比低于美國。因此，存量房翻新需求提升和城鎮(zhèn)化進(jìn)程會在未來起到更強(qiáng)支撐。美國建筑業(yè)的范疇遠(yuǎn)大于房地產(chǎn)美國建筑與工程固定資產(chǎn)投資可以分為三類，第一類是住宅（包括私人新建住宅、私人住宅翻新、政府投資住宅），第二類是狹義基建（包括交通、道路、電力、環(huán)境保護(hù)、公共安全），第三類是非住宅、非基建建筑（包括辦公樓、商業(yè)、學(xué)校、醫(yī)院、酒店等）。二戰(zhàn)后美國住宅投資占固定資產(chǎn)的投資比例長期維持40%，狹義基建約占比20%，其他占比40%。但在住宅中，新建住宅的投資比例逐年下降，從二戰(zhàn)后的70%下降至約50%（考慮到住宅翻新形成的固定資產(chǎn)投資較小，故當(dāng)前翻新面積遠(yuǎn)高于新建面積）。在地產(chǎn)下行周期，非住房建筑工程往往逆勢發(fā)力，尤其是政府投資類的非住房建筑工程，這在大蕭條時期、二戰(zhàn)后、次貸危機(jī)時期都體現(xiàn)較為明顯。1）大蕭條時期：在1929年大蕭條時期，政府的非住宅投資仍在增長，1931-1933年雖有所下滑但下滑幅度遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于住宅投資和私人的非住宅投資，從而對建筑與工程總投資形成了較大支撐。2）二戰(zhàn)后：在二戰(zhàn)后的15年內(nèi)美國經(jīng)濟(jì)雖迅速復(fù)蘇，但也受到1948年、1953年、1957年三次經(jīng)濟(jì)危機(jī)波動的影響，每當(dāng)住宅投資進(jìn)入階段性低谷，非住宅類項目仍維持較高增速對沖了地產(chǎn)的階段性下滑。3）次貸危機(jī)時期：在最近一次地產(chǎn)下行周期中，私人投資的非住宅項目在2005年地產(chǎn)見頂后仍維持高速增長，2009年才隨次貸危機(jī)爆發(fā)而下滑，而政府投資的非住宅建筑與工程也是長期持續(xù)穩(wěn)健。美國建筑業(yè)投資中住宅比例較低，遠(yuǎn)低于中國。從美國2002-2021年平均水平來看，建筑業(yè)投資中住宅占比約42%，其中主要為私人建造，政府建造較少（僅占全部建筑業(yè)投資的1%）。建筑業(yè)投資中辦公室占比5%，商業(yè)、酒店等商業(yè)服務(wù)建筑占比約8%，教育、醫(yī)療公共建筑占比約12%。與2004-2021年中國平均水平相比（未涵蓋狹義基建）相比，美國住宅占比低于中國（中國為62%），考慮到住宅投資中美國翻新遠(yuǎn)高于中國，故美國新建住宅投資占比相較中國更低。行業(yè)視角：美國建材行業(yè)發(fā)展全景圖在美國百年地產(chǎn)波動中，建材產(chǎn)品跟隨地產(chǎn)而波動，但又普遍展現(xiàn)波動性小于地產(chǎn)且長期成長性更強(qiáng)的特征。參考美國水泥發(fā)展歷程：水泥波動與地產(chǎn)新開工呈現(xiàn)高度相關(guān)性，但波動遠(yuǎn)小于地產(chǎn)，主要原因是非住宅類建筑與工程的支撐。在1945-1950年的戰(zhàn)后住宅建設(shè)高峰，美國水泥表觀消費(fèi)量增速小于地產(chǎn)新開工。水泥在新建住宅、各類基建和其他建筑中都有應(yīng)用，而翻新中應(yīng)用較小，因此住宅新開工整體波動對水泥影響較小，且影響幅度趨于下降。此外，水泥需求也呈現(xiàn)出成長性優(yōu)于地產(chǎn)的特征。美國水泥表觀消費(fèi)量在過去120年呈現(xiàn)長期增長態(tài)勢，且總體增速高于地產(chǎn)，美國2020年水泥表觀消費(fèi)量為1900年的33.5倍，而2020年住宅新開工套數(shù)僅為1900年的7.3倍。這或源于：1）生活水平的改善，單套住房面積增加；2）建筑質(zhì)量提升等因素使得單套水泥用量或有所提升。對比中美各建材品類，除水泥與地面材料外，中國各類建材年人均用量均小于美國。這一方面與美國翻新需求占比高有關(guān)，另一方面也與使用場景、消費(fèi)習(xí)慣差異等相關(guān)：

中國水泥市場遠(yuǎn)大于美國。中國年水泥用量為美國的23倍，年人均水泥用量為美國的5.4倍，主要原因是：1）美國私人住宅建設(shè)普遍是采用木材作為建筑框架，而中國商品房樓房則以鋼筋混凝土為主；2）在住宅領(lǐng)域，水泥主要用在新開工，而中國住宅新開工遠(yuǎn)高于美國，人均年住宅新開工同樣高于美國；3）美國基建近百年來穩(wěn)步增長，而中國僅用三十年趕上，當(dāng)前中國基建也較大支撐了水泥需求。中國建筑涂料人均用量小于美國。美國年人均建筑涂料用量為中國的1.7倍，主要原因是美國當(dāng)前建筑涂料翻新需求遠(yuǎn)高于中國，美國住宅翻新占比約71%，非住宅翻新占比約12%，合計83%，而中國當(dāng)前翻新需求占比較低，新建需求仍為主導(dǎo)。中國石膏板人均用量小于美國。美國年人均石膏板用量為中國的3.2倍，主要系石膏板在中國住宅領(lǐng)域滲透偏低。中國商業(yè)和公共建筑裝修領(lǐng)域應(yīng)用較多（占比約70%），住宅領(lǐng)域仍處推廣階段（占比約30%），且住宅裝飾裝修中石膏板多用于吊頂裝飾（約70%），隔墻領(lǐng)域應(yīng)用尚少。美國石膏板有約80%應(yīng)用于墻體建設(shè)，這主要由于美國以獨(dú)棟住宅為主，承重墻少，無分戶墻，且石膏板消費(fèi)習(xí)慣已經(jīng)養(yǎng)成。隨著國家綠色發(fā)展戰(zhàn)略貫徹實(shí)施和裝配化產(chǎn)業(yè)發(fā)展，中國石膏板在住宅隔墻應(yīng)用將有廣闊提升空間。中國地面材料消費(fèi)習(xí)慣與美國差異較大。中國地面材料以瓷磚為主，瓷磚占比大于80%，地毯、地板等占比較少，而美國地面材料以地毯為主，當(dāng)前占比約45%，因此呈現(xiàn)美國地毯市場空間大于中國，而瓷磚市場空間遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于中國的特征。周期下行中美國建材需求表現(xiàn)出韌性美國最近一輪地產(chǎn)周期始于90年代初。彼時提升“住房自有率”成為政府主要的住房目標(biāo)，政府鼓勵降低首付比例，利率長期低位，金融監(jiān)管放松，地產(chǎn)迎來了十余年的長期繁榮。但出于對通脹擔(dān)憂，美聯(lián)儲從2004年6月起兩年內(nèi)連續(xù)上調(diào)高聯(lián)邦基金利率，從1%上調(diào)至5.25%，利率上升使得次貸借款人還款壓力加大，違約率迅速上升，戳破了地產(chǎn)泡沫，地產(chǎn)自2005年起迅速降溫，最終隨危機(jī)爆發(fā)地產(chǎn)跌入谷底。美國各個細(xì)分建材品類在這輪地產(chǎn)下行中普遍表現(xiàn)出了較強(qiáng)韌性。美國建筑涂料產(chǎn)量低點(diǎn)為高峰時的73%，至2020年已回升至高峰時的107%，而地產(chǎn)新開工僅回升至67%。瀝青瓦出貨量低點(diǎn)為62%，當(dāng)前回升至87%；瓷磚消費(fèi)量低點(diǎn)為56%，當(dāng)前回升至86%；

水泥表觀消費(fèi)量低點(diǎn)為56%，當(dāng)前回升至80%；石膏板出貨量低點(diǎn)為47%，當(dāng)前回升至72%。從整體來看，上述品類在低谷時的下滑程度與當(dāng)前的復(fù)蘇程度都遠(yuǎn)好于地產(chǎn)新開工，主要源于這一階段美國建材需求以重裝修、非地產(chǎn)為主。橫向?qū)Ρ雀鱾€品類，建筑涂料最好，瀝青瓦、瓷磚、水泥次之，石膏板再次之，地毯最弱，主要源于各品類需求結(jié)構(gòu)不同，住宅重裝修和非地產(chǎn)占比越高，需求韌性越高。聚焦建筑涂料行業(yè)：在2005-2013年期間，自有住房升級改造中的重涂實(shí)現(xiàn)了逆勢上漲，使得行業(yè)需求具備韌性。對比2005年與2013年的美國建筑涂料市場，新建住宅涂料需求下降50%，二手房涂刷需求下降20%，商業(yè)建筑涂料需求下降40%，而對自有住宅改造升級中的重涂需求逆勢增長5%。在自有住宅重涂需求的支撐下，2013年美國建筑涂料全行業(yè)建筑涂料銷量下降僅為15%。但各品類之間也有所分化，這主要與各品類需求中的重裝修占比、非地產(chǎn)占比等有關(guān)。建筑涂料非住宅需求約占下游需求17%，住宅翻新需求占71%，新建住宅需求僅占12%。對于屋面材料，由于美國住宅以獨(dú)戶住宅為主，因此55%屋面市場為瀝青瓦，瀝青瓦翻新占比高達(dá)82%（考慮老舊原因與天氣事件），新建需求占比僅18%。地面材料美國同樣以翻新為主，住宅翻新需求占比58%，商業(yè)建筑占比26%，新建住宅占比僅為16%。石膏板的住宅與非住宅維修改造占需求50%，新建住宅占35%。因建筑涂料翻新等需求占比高，其受住宅新開工波動影響最小。從新建住宅需求占比看，建筑涂料（12%）<地面材料（16%）<瀝青瓦（18%，這一數(shù)值包括非住宅建筑新建）<石膏板（35%）。值得關(guān)注的是，大多數(shù)建材品類的重裝修占比都在提升。美國石膏板需求中住宅與非住宅的重裝修占比從80年代30%提升至當(dāng)前50%。美國地面材料需求中住宅翻修比例從2002年48%提升至當(dāng)前58%。建筑涂料在住宅重涂占比從2015年67%提升至2020年的71%。瀝青瓦老舊翻新占比從52%提升至57%，如果考慮到天氣事件導(dǎo)致的翻新，則翻新占比從78%提升至82%。此外，產(chǎn)品生命周期、消費(fèi)者使用習(xí)慣等也會影響各品類在地產(chǎn)波動下的表現(xiàn)。例如地面材料中的地毯在次貸危機(jī)前近60年銷量持續(xù)上升，受地產(chǎn)波動影響很小，這與人造纖維興起、地毯成本下降帶來滲透率持續(xù)提升有關(guān)。但在次貸危機(jī)中地毯受影響的程度比地面材料市場整體更大，這主要由于近年美國PVC地板更加流行，地毯在地面材料中應(yīng)用大幅下降，從60%下降至40%。需求零散使得家居中心成為主流模式大型家居建材中心為美國家裝類建材最主要的銷售渠道。根據(jù)NHPA數(shù)據(jù)，2020年美國家居建材市場約5000億美元，其中主要渠道為大型家居建材中心，其占比高達(dá)62%。美國大型家居建材中心前三是HomeDepot（家得寶）、Lowe’s（勞氏）、Menards，2020年，家得寶收入約1321億美元，勞氏約896億美元，Menards約118億美元，三者分別占據(jù)家居建材中心渠道份額的43%、29%、4%。具體到各個品類來看，渠道結(jié)構(gòu)也有不同。其中建筑涂料、地面裝飾材料中，直營門店占比最高，而在美國石膏板企業(yè)USG下游結(jié)構(gòu)中，大型家裝公司、專業(yè)分銷商渠道則占據(jù)較高比例（僅家得寶、L&WSupply兩個客戶就占據(jù)收入的40%左右）。從渠道結(jié)構(gòu)的演變趨勢看，近年各類渠道占比相對穩(wěn)定，家居建材中心集中度有所提升。近年家居建材中心維持著最大的份額，在整個家裝建材市場中占據(jù)63%。在家居建材中心內(nèi)部，家得寶與勞氏的占有率持續(xù)提升，家得寶占有率從2014年的40.9%提升至2021年的44.8%，勞氏從27.6%提升至28.5%。美國形成上述以大型家居建材中心為主的渠道主要源于：1）美國建材市場以裝飾、翻新為主，需求更為零散；2）DIY市場較大，一站式商超更符合消費(fèi)習(xí)慣；3）美國下游需求占比最高的專業(yè)承包商規(guī)模較小，同樣需求零散。美國住宅施工市場高度分散，專業(yè)施工分包商占據(jù)主流。美國住宅承包商主要分為總包商與專業(yè)分包商，總包商分為新建建筑與改造裝修總包商，新建建筑可分為非自銷與自銷（自銷指自有土地，銷售時附帶土地價值，即意義上的地產(chǎn)商）。美國住宅承包商市場規(guī)模約14000億美元，企業(yè)數(shù)量約300萬個，單個企業(yè)平均收入規(guī)模約46萬美元?？偘淌袌隹臻g約3900億美元，專業(yè)承包商市場空間約9700億美元，市場規(guī)模比例約為3：7。專業(yè)承包商數(shù)量約222萬個，企業(yè)數(shù)量占比約74%，平均收入規(guī)模約44萬美元；總包商數(shù)量約78萬個，企業(yè)數(shù)量占比約26%，平均收入規(guī)模約51萬元。此外非個體經(jīng)營企業(yè)為63.5萬個，企業(yè)數(shù)量占比約27%，對應(yīng)市場規(guī)模占比約89%。專業(yè)承包商企業(yè)規(guī)模普遍較小。在非個體經(jīng)營的承包商企業(yè)中，63%的總包商和67%的專業(yè)分包商年收入都小于100萬美元。非自銷多戶建筑總包商和自銷總包商大企業(yè)相對較多，年收入500萬美元以上的企業(yè)占比分別達(dá)到32%和24%，但改造裝修總包商和專業(yè)分包商小企業(yè)占比較多，年收入500萬美元以上的企業(yè)占比僅有3%和9%。參考美國小企業(yè)管理局的規(guī)模標(biāo)準(zhǔn)，幾乎全部改造裝修總包商和專業(yè)分包商都是小企業(yè)。在新建市場中，總包商向下分包比例較高，最終施工主體仍以專業(yè)分包商為主，且越大的分包商越注重統(tǒng)籌管理能力。住宅施工高度專業(yè)化，單個總包商自雇施工工人很少，絕大多數(shù)都為分包。除多住戶外，總包商自雇施工工人平均小于3人，而單個專業(yè)分包商的自雇施工工人平均達(dá)到7人。在混凝土地平、砌磚、石膏板、地基壁爐、管道、電線、供熱通風(fēng)與空調(diào)、地毯和安全系統(tǒng)等工程上，超過90%的總包商選擇分包，即使是成品木工和室內(nèi)門，也有60%左右總包商選擇分包。施工因其專業(yè)屬性，能力邊界更容易觸及，施工人員的規(guī)模經(jīng)濟(jì)不顯著。一家總包商即使規(guī)模很大，也很難完成全部工作，因此并非大規(guī)模的承包商會更多選擇自雇工程人員。大規(guī)?？偘谈⒅氐氖枪こ痰慕y(tǒng)籌管理，分包比例更高，如在涂刷工作上，年開工次數(shù)超過25次的承包商里，有89%會選擇分包；在屋面工作上，年開工次數(shù)超過25次的承包商里，有94%會選擇分包。在重裝市場中，同樣以專業(yè)施工承包商為主，但個人施工也占據(jù)一定比重。重裝修市場中的購買主體主要為專業(yè)施工承包商（Pro）與個人（DIY），其中以項目個數(shù)口徑計專業(yè)施工承包商占比約63%，個人施工占比約37%。以市場空間口徑計專業(yè)施工承包商占比更高，主要系專業(yè)施工承包商通常承擔(dān)更大更復(fù)雜的重裝修項目，個人（DIY）的單個項目中位數(shù)約600美元，專業(yè)施工承包商（Pro）單個項目中位數(shù)約2600美元。美國各類重裝修項目的專業(yè)施工承包商占比有所差異，屋頂、門窗、墻板、電路等屬于典型的專業(yè)施工承包商占比高的項目，而管道附件、安防系統(tǒng)等個人施工的占比較高。消費(fèi)結(jié)構(gòu)的變化也會使得渠道結(jié)構(gòu)發(fā)生改變。以建筑涂料行業(yè)為例，美國建筑涂料參與者主要分為消費(fèi)者DIY與涂刷承包商，其中消費(fèi)者傾向于前往家居建材中心等，而涂刷承包商更傾向于零售網(wǎng)點(diǎn)，主要系零售網(wǎng)點(diǎn)可以帶來價格低、產(chǎn)品可用性強(qiáng)、信用條款好、產(chǎn)品工作地交付等諸多承包商更看重的優(yōu)勢。隨著美國消費(fèi)結(jié)構(gòu)中，涂刷承包商的占比逐步提升，DIY的占比逐步下降，美國零售網(wǎng)點(diǎn)的渠道也變得更為重要?？偨Y(jié)來看，需求零散使得家居中心成為主流模式。大型家居建材中心為美國家居建材最主要的銷售渠道，占比超過60%。需求零散使得家居建材中心成為主流模式，原因在于：

1）美國建材市場以裝飾、翻新為主，零售需求更為零散，且消費(fèi)者習(xí)慣存在差異，DIY市場較大；2）美國下游需求占比最高的專業(yè)承包商規(guī)模較小，工程需求也同樣零散，且不同品類也存在差異。而對比來看，中美下游客戶特征存在差異，北美家居建材市場的客戶特征是“c+小b”，且小b（即專業(yè)承包商）占比持續(xù)提升；而國內(nèi)家居建材市場的客戶特征是“大b+小b+c”，在地產(chǎn)集采+精裝修趨勢下，大b比例提升曾是趨勢，而伴隨外部環(huán)境變化以及存量房翻新修繕需求逐步釋放，小b和c的比例未來或?qū)⒅鸩教嵘ｋS著國內(nèi)下游客戶特征發(fā)生變化，一站式模式的家居建材企業(yè)成長的土壤將會更加肥沃，這種商業(yè)模式也將成為家居建材行業(yè)的常見生態(tài)。在此趨勢下，部分家裝建材的頭部企業(yè)已經(jīng)進(jìn)行前瞻布局，一是在小b與c端加緊渠道建設(shè)，二是通過品類外延向一站式、平臺化企業(yè)邁進(jìn)。公司視角：全景解析美國建材成長史中美大型建材上市企業(yè)數(shù)量領(lǐng)先，在全球百強(qiáng)中占據(jù)半壁江山。建材作為關(guān)系國計民生的大行業(yè)，在全球范圍內(nèi)孕育出眾多大型上市企業(yè)，其中中國、美國由于在人口數(shù)量、國土面積、經(jīng)濟(jì)發(fā)展程度等方面因素，也孕育出了數(shù)量最多的大型建材上市企業(yè)。根據(jù)中國建筑材料聯(lián)合會在2022年1月發(fā)布的2021全球建筑材料上市公司綜合實(shí)力排行TOP100榜單，上榜的建筑材料上市公司分別來自25個不同國家和地區(qū)，其中中國企業(yè)38家、美國企業(yè)16家，中美企業(yè)合計數(shù)量已經(jīng)超過50家，占據(jù)榜單半壁江山以上。除中美之外，日本入選榜單的上市企業(yè)也達(dá)到8家，位居第三。從結(jié)構(gòu)上來看，中國企業(yè)主要分布在榜單中后段，美國、日本企業(yè)排名相對靠前。從具體排名分布來看，美國16家企業(yè)中9家企業(yè)在前40名，超過半數(shù)；日本8家企業(yè)中6家企業(yè)排名在前40名，占比為75%；中國38家企業(yè)中12家企業(yè)位居前40名，26家企業(yè)位居后60名。中國企業(yè)主要分布在榜單中后段，美國、日本企業(yè)排名相對靠前，顯示出經(jīng)過長期的發(fā)展并進(jìn)入到成熟市場后，美日建材企業(yè)具備較強(qiáng)的競爭力。美國建材市場廣闊，孕育出眾多上市企業(yè)，傳統(tǒng)周期與家裝建材均有分布，水泥、骨料、混凝土類與涂料類公司最多。將美股中總部在美國或在業(yè)務(wù)在美國開展較多的部分建材上市公司進(jìn)行梳理（含早先上市但因被并購等原因退市的企業(yè)）。從行業(yè)來看，美股上市公司中數(shù)量最多的兩個大板塊分別是水泥骨料混凝土類，以及涂料類。在水泥等板塊中，除CRH、西麥斯兩家跨國企業(yè)在美股發(fā)行存托憑證之外，美國本土也有較多水泥、骨料、混凝土上市企業(yè)，由于同樣具備運(yùn)輸半徑等特征，部分水泥企業(yè)同時從事石膏板業(yè)務(wù)；在涂料板塊中，除宣偉、PPG等全球涂料巨頭，此外百色熊母公司馬斯科、著名涂料企業(yè)立帕麥同樣具備較強(qiáng)競爭力，威士伯曾經(jīng)在美股上市，后被宣偉收購后退市。美國已經(jīng)發(fā)展至集中后時代美國建材板塊整體呈現(xiàn)高集中度。經(jīng)過100多年的發(fā)展歷程，美國各個建材子行業(yè)在當(dāng)前整體呈現(xiàn)出較高的行業(yè)集中度。具體來看，建筑涂料行業(yè)集中度最高，CR3超過80%，石膏板、水泥、地面材料等集中度也呈現(xiàn)較高水平，其中石膏板行業(yè)6大集團(tuán)瓜分市場，水泥行業(yè)CR5超過60%、CR10超過80%，地面材料的CR3超過40%。建筑涂料：并購加速后期集中度提升美國建筑涂料市場集中度較高，并顯著高于其他區(qū)域。參考2018年數(shù)據(jù)，北美建筑涂料行業(yè)CR3已經(jīng)達(dá)到83%，CR5預(yù)計在90%以上，行業(yè)第一宣偉市占率約為50%。對比歐洲、亞太、美國建筑涂料市場，歐洲市場前十大企業(yè)市占率約為60%，亞太市場前十名市占率僅為44%，更多的市場空間被小企業(yè)占據(jù)，美國市場集中度顯著更高。北美建筑涂料市場1989年CR5已達(dá)到47%，集中度水平相對較高。美國建筑涂料100多年的發(fā)展過程中，通過行業(yè)不斷出清，大量小企業(yè)在此之前已經(jīng)退出。如1987-2002年這一時期，規(guī)模以上（年銷售額10萬美元以上）企業(yè)數(shù)量大量下降（從1987年的297個下降至2002年的170個）、建筑涂料業(yè)的產(chǎn)業(yè)工人數(shù)量顯著減少（從1992年的8600人下降至2002年的6800多人）。北美建筑涂料近30年集中度提升加速。北美建筑涂料行業(yè)集中度近年來提升趨勢顯著，從1989年到2018年約30年時間里，行業(yè)CR3從37%提升至83%，CR5從47%提升至90%以上，其中宣偉市占率從1989年的16%提升至2018年的50%。企業(yè)間收購兼并是建筑涂料集中度提升的重要推動因素。收購兼并是推動美國建筑涂料集中度提升的重要因素，尤其以宣偉、PPG為代表的行業(yè)龍頭整合動作頻頻，1989年行業(yè)排名前10位的企業(yè)中，有6家企業(yè)最終被宣偉、PPG直接或間接收購。1995-2004年10年時間有9年，涂料企業(yè)的年并購（不局限在建筑涂料）次數(shù)達(dá)到10次及以上。在市場集中度提升后期，相較于市場出清，并購成為龍頭擴(kuò)張的更優(yōu)經(jīng)營策略。美國建筑涂料行業(yè)歷史悠久，最早的企業(yè)誕生已經(jīng)超150年，在多輪周期浮沉、環(huán)保淘汰、消費(fèi)升級等洗禮下，行業(yè)出清與淘汰持續(xù)演繹，二十世紀(jì)末CR10已超60%，在技術(shù)、產(chǎn)品、渠道等領(lǐng)域全面落后的小企業(yè)多數(shù)已被淘汰，留存下來的大多是具備深厚歷史底蘊(yùn)且在產(chǎn)品、渠道等領(lǐng)域具備一定競爭力或差異化優(yōu)勢的企業(yè)。在此背景下，相比于采取市場競爭方式繼續(xù)強(qiáng)行出清，適時的收并購或更加高效、雙贏。例如在直營門店為主的渠道特征下，通過收購快速獲取空白區(qū)域的稀缺門店布點(diǎn)，可以更快的實(shí)現(xiàn)渠道擴(kuò)張。對比而言，中國建筑涂料行業(yè)起步較晚但近年來發(fā)展迅猛，在近20年房地產(chǎn)市場快速發(fā)展、居民消費(fèi)水平快速提升的推動下，建筑涂料行業(yè)總量的發(fā)展速度與行業(yè)內(nèi)企業(yè)的質(zhì)量提升、觀念升級并沒有完全匹配，行業(yè)格局總體較為分散，外資巨頭、本土龍頭以及小型的作坊式企業(yè)同時存在，企業(yè)間生產(chǎn)技術(shù)、產(chǎn)品品質(zhì)、品牌認(rèn)知、渠道能力分化顯著。這意味著對比美國成熟市場，國內(nèi)市場通過出清淘汰的方式擠出落后企業(yè)的空間更大，在市場成熟并達(dá)到一定的集中度前，收并購或并不是國內(nèi)企業(yè)的優(yōu)先選擇。石膏板：少數(shù)大型企業(yè)瓜分所有市場美國石膏板市場集中度較高，少數(shù)大型企業(yè)瓜分市場。美國石膏板市場主要6個集團(tuán)下的7家企業(yè)參與，其中USG排名第一，圣戈班排名第二（旗下包括瑟登帝石膏與大陸建筑產(chǎn)品），國家石膏、佐治亞太平洋石膏、美洲石膏、PABCO分列3-6位。USG為代表的行業(yè)龍頭歷史悠久、底蘊(yùn)深厚。美國石膏板龍頭USG早早就在行業(yè)奠定了先發(fā)的產(chǎn)品與品牌優(yōu)勢，公司于1901年成立，1909年收購了位于英國的最早的石膏板生產(chǎn)企業(yè)Sackett公司，并繼承了Sackett公司的Sackett牌石膏板，正式進(jìn)入了石膏板行業(yè)。1917年，USG出品了Sheetrock牌石膏板，并將其防火、易安裝、干式施工的優(yōu)勢進(jìn)行重點(diǎn)宣傳，成為美國最早推廣石膏板的公司之一。行業(yè)內(nèi)頻繁整合加速了市場的出清和集中。美國石膏板市場是全球最成熟石膏板市場之一，企業(yè)間整合并購在近30年來持續(xù)貫穿在行業(yè)發(fā)展過程中。一方面，在石膏板行業(yè)高速發(fā)展1993-2002年的近10年間，北美石膏板企業(yè)從1993年的18家，減少到2002年的10家，行業(yè)集中度不斷提升。另一方面，包括BPB、圣戈班、可耐福等石膏板巨頭在行業(yè)內(nèi)持續(xù)進(jìn)行收購兼并，使得行業(yè)集中度在進(jìn)入21世紀(jì)以后得到進(jìn)一步提升。地面材料：市場集中高度依賴于并購總體來看市場較為集中，龍頭企業(yè)份額較高。在美國市場瓷磚屬于地面裝飾材料子品類，我們將瓷磚與地面材料匯總分析。行業(yè)集中度來看，無論是地面裝飾材料整體（包含瓷磚、地毯、地板等）還是單獨(dú)瓷磚品類，集中度都較高，其中莫霍克在瓷磚市場占據(jù)著行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)地位，在地面裝飾材料市場的市占率為23%，在瓷磚行業(yè)的市占率超過40%。地面材料行業(yè)龍頭莫霍克成立于1875年，雖然屬于瓷磚行業(yè)新軍，但是在地面材料領(lǐng)域已經(jīng)深耕已久，是美國最早的地毯企業(yè)之一，并且在20世紀(jì)初作為全國唯一提供全系列家用地毯的織造商引領(lǐng)行業(yè)。莫霍克通過收并購帶來的擴(kuò)張與布局，實(shí)現(xiàn)了快速增長。公司從1992年以來共完成了40次以上的收并購，收并購的標(biāo)的公司業(yè)務(wù)領(lǐng)域廣泛，區(qū)域也分布在全球各地。而且通過收并購，莫霍克持續(xù)鞏固美國地面材料市場份額第一的位置，其瓷磚業(yè)務(wù)也從0起步，快速成為行業(yè)第一。水泥：近十年兩次大型并購提升集中度水泥：跨國龍頭占據(jù)主導(dǎo)，整體格局趨于穩(wěn)定。美國水泥行業(yè)格局在2001-2014年較為穩(wěn)定，2015年、2018年的兩次大型并購使得行業(yè)集中度有所提升，其中2015年拉法基與豪瑞合并成立新的拉法基豪瑞成為行業(yè)第一，2018年CRH收購美國本土水泥企業(yè)AshGrove后躍居行業(yè)第四。參照2006年市場格局，在合并之后，拉法基豪瑞將躍居美國第一，份額或在25%左右，行業(yè)CR5或?qū)⑻岣叩郊s60%的水平。美國市場龍一與龍二都是跨國水泥巨頭，整合后的拉豪、以及總部位于墨西哥的跨國水泥龍頭CEMEX合計份額接近40%。挖掘美國建材市場長跑冠軍挖掘美國建材股長跑冠軍的成功基因回顧1991年以來美股主要指數(shù)與建材主要標(biāo)的股價走勢，可以看到一方面美股指數(shù)總體趨勢向上，而建材相關(guān)板塊相關(guān)標(biāo)的在總體跟隨美國股指震蕩向上的過程中，波動性更大，且建材板塊內(nèi)部走勢顯著分化。進(jìn)一步分析，將美國主要建材標(biāo)的從1991年開始不同年份至今的收益情況進(jìn)行統(tǒng)計并排序，同時將美股三大股指與家得寶（本身屬于家居建材賣場，性質(zhì)不同，但可以一定程度反映整體市場與渠道景氣情況）的收益情況作為參照，可以發(fā)現(xiàn)從長序列的持續(xù)表現(xiàn)來看，美國建材股收益情況分化顯著，其中：1）持續(xù)表現(xiàn)優(yōu)異：代表標(biāo)的為美國建筑涂料龍頭宣偉與美國屋面防水標(biāo)的卡萊爾。其中宣偉1991年以來漲幅達(dá)147倍，2000年以來、2005年以來漲幅也分別達(dá)到約60倍、23倍；卡萊爾2000年以來漲幅達(dá)到49倍，2005年以來漲幅也超過20倍。2）持續(xù)表現(xiàn)偏弱：代表標(biāo)的為跨國水泥企業(yè)CRH、西麥斯，以及美國地面材料龍頭莫霍克，其中CRH自1991年以來漲幅約為17倍，但同期納斯達(dá)克指數(shù)漲幅達(dá)31倍，標(biāo)普500、道瓊斯指數(shù)漲幅也超過10倍，且2005年以來漲幅僅151%，明顯跑輸三大股指；西麥斯從2000年至今收益開始幾乎一致排在主要建材標(biāo)的最末端，且收益總體為負(fù)，表現(xiàn)顯著弱于其他標(biāo)的；莫霍克1994年以來漲幅僅為521%，跑輸同期三大股指，且總體收益也排在全部標(biāo)的偏后水平。3）具備較大波動：代表性標(biāo)的為美國本土的水泥、骨料、混凝土類企業(yè)，包括鷹牌材料

（水泥、石膏板）、詹姆斯哈迪（水泥為主）、馬丁瑪麗埃塔（骨料、混凝土）、火神材料

（骨料為主）。此外，涂料企業(yè)RPM、PPG也有較大波動。4）此外，作為對照標(biāo)的，家居建材商城龍頭家得寶也取得了可觀長期收益，1991年以來上漲168倍，2010年以來上漲超過12倍，2015年以來也取得了200%以上漲幅。將代表企業(yè)從1997年到2021年當(dāng)年年底的估值、業(yè)績進(jìn)行分析并對股價漲幅進(jìn)行歸因，可以看到：1）對于長期收益領(lǐng)先的宣偉、卡萊爾，長期看能較為穩(wěn)定的實(shí)現(xiàn)估值、業(yè)績的提升并對收益帶來貢獻(xiàn)，即同時賺到了估值與業(yè)績的錢；2）對于長期收益偏弱的莫霍克、CRH，一方面業(yè)績波動較大，同時估值也從長期維度看呈現(xiàn)下滑趨勢，即業(yè)績的錢賺的并不穩(wěn)定，且賺不到估值的錢；3）對于收益處在中間位置的標(biāo)的，部分源于估值、業(yè)績的錢都能賺到，但幅度相對偏小，另一部分則是業(yè)績能賺到較多的錢，但是估值的錢賺的很少。進(jìn)一步看，不同標(biāo)的長期業(yè)績走勢分化顯著，其中宣偉、卡萊爾長期業(yè)績走勢穩(wěn)健向上，成長性顯著，展現(xiàn)出較為明顯的穿越周期能力；火神材料、鷹牌材料、馬丁瑪麗埃塔、PPG、莫霍克、CRH則呈現(xiàn)出明顯的周期性，尤其是在周期底部時業(yè)績下滑幅度大、持續(xù)時間長，且在周期景氣回升過程中，也需要更長的時間才能躍過前期業(yè)績高點(diǎn)。尤其是CRH與莫霍克，長期看業(yè)績波動更大。進(jìn)一步看，不同標(biāo)的長期業(yè)績走勢分化顯著，其中宣偉、卡萊爾長期業(yè)績走勢穩(wěn)健向上，成長性顯著，展現(xiàn)出較為明顯的穿越周期能力；火神材料、鷹牌材料、馬丁瑪麗埃塔、PPG、莫霍克、CRH則呈現(xiàn)出明顯的周期性，尤其是在周期底部時業(yè)績下滑幅度大、持續(xù)時間長，且在周期景氣回升過程中，也需要更長的時間才能躍過前期業(yè)績高點(diǎn)。尤其是CRH與莫霍克，長期看業(yè)績波動更大。次貸危機(jī)后