2022年行業(yè)分析價值投資嬗變

價值投資嬗變投資理念的真正生命基礎(chǔ)在于制造回報，其外在環(huán)境便是資源的自由流淌和優(yōu)化配置，尤其是整個市場嬉戲規(guī)章的可預(yù)期性和確定性。

在股權(quán)分置時代，中國股市的最大風(fēng)險來源于嬉戲規(guī)章的不確定性，其中股權(quán)分置更是主要問題，因此，全流通是價值投資長期生存的內(nèi)在土壤。后股權(quán)分置時代是全流通的時代，是同股同權(quán)的時代，在經(jīng)受過股權(quán)分置改革過程中的估值體系混亂之后，我們堅決地認為市場仍將圍繞價值投資理念來進行股票投資，但是其本身將被給予更為豐富的內(nèi)涵，而不是目前簡潔的PB、PE、PEG，價值投資將發(fā)生嬗變。

實業(yè)投資與股票投資不斷走向融合，價值投資理念將從相對投資價值理念走向肯定投資價值理念，周期性股票或許獲得真正的正確定位，回歸原來價值。

資本市場本身只是為企業(yè)的股權(quán)供應(yīng)了一個買賣交易的場所，實業(yè)投資與股票投資應(yīng)當(dāng)說并沒有自然?的壁壘，但受股權(quán)分置等因素影響，流淌性過于溢價，能夠流淌的股權(quán)價值被過于高估。一旦全流通，不同的股權(quán)便失去等級性，意味著實業(yè)投資與股票投資將逐步邁向一體化，實業(yè)投資與股票投資之間的渠道將打通。

今日中國的股市本質(zhì)上說是一種相對價值投資，各項價值投資評價指標的運用，肯定地看必定會失真，不管是DCF也好，還是EVA也罷，所得出的結(jié)論只能夠相對地比較公司之間的相對投資價值，因此股權(quán)分置時代的價值投資推斷是相對于其他股票，相對于境外股票而言的，是一種相對價值的投資理念。股價漲跌與非流通股股東無關(guān)，實業(yè)投資與股票投資必定存在巨大阻礙，上市公司從肯定角度來說是一個“影子符號”，投資者之間主要是基于“影子符號”的相對價值博弈，但由于“影子符號”與上市公司之間是完全割裂甚至是對立的利益關(guān)系，使得股價的“相對波動”最終都演化為“價值投機”。

而一旦邁向全流通，二級市場與一級市場的關(guān)系快速實現(xiàn)對接，投資者的推斷將以實業(yè)投資的眼光觀看，對股票市場投資與對實業(yè)投資將如出一轍，價值投資者或者實業(yè)投資者買股票相當(dāng)于買企業(yè)的資產(chǎn)，會更加理性地基于企業(yè)內(nèi)在價值的肯定投資價值來進行投資推斷。

此時的周期性股票或許不再像人們所認為的那樣，由于投資于鋼鐵等周期性股票好像并不是想象中的低收益。

投資討論的草根理念將逐步成為市場的主流，并貫穿討論投資的全流程，與之相伴的是風(fēng)險掌握成為其中的主線。

全流通時代，股價的結(jié)構(gòu)性分化將進一步明顯，績差股與績優(yōu)股的股價將進一步冰火兩重天，投資的風(fēng)險進一步放大。投資首先不是盈利，而是掌握風(fēng)險，如何盡可能避開信息非對稱造成的風(fēng)險將成為投資討論的必備理念。境外機構(gòu)留給境內(nèi)機構(gòu)印象更為深刻的不是其優(yōu)良的業(yè)績，而是其嚴格的風(fēng)險掌握體系。全流通時代的投資過程實際上將是風(fēng)險掌握的過程，因此也是對價值修正的過程，除了應(yīng)當(dāng)注意合規(guī)性風(fēng)險掌握外，在投資的整個流程、投資決策和執(zhí)行的每一個層面、每一個環(huán)節(jié)和每一個步驟，都必需建立相應(yīng)的風(fēng)險管理機制，對投資風(fēng)險實行全過程、全方位、多角度的監(jiān)控管理，既追求收益最大，又最大限度地掌握風(fēng)險。

這種掌握風(fēng)險的外在最重要方法之一便是討論的草根性，就是從最基礎(chǔ)、第一線、上下游產(chǎn)業(yè)鏈等方面，深化細致地了解企業(yè)的每一個方面，真正做到了如指掌，那種只是見一個董事會秘書就寫成調(diào)研報告或者推舉建議的行為將會被擯棄，調(diào)查一個重點企業(yè)真的需要花上一個月時間，甚至更多。巴菲特之所以能夠成為常勝將軍，正是其一方面投資簡潔易懂的企業(yè)，另一方面是對被投資企業(yè)進行親密的跟蹤和溝通。

價值投資理念將被深化和詳細化，并以一種新的形式演繹多元化，在全球視野下突出資產(chǎn)重置和收購兼并的投資理念。

股權(quán)分置問題解決之后，中國資本市場將重建資深的投資者結(jié)構(gòu)，這種結(jié)構(gòu)最為典型的特點就是多元化和多層次:有真正長期股票投資理念的社保機構(gòu)和企業(yè)年金，也有不斷引領(lǐng)市場的共同基金，有不斷查找套利機會的企業(yè)投資者和海外投資者，還有大量的市場投機者。不同的投資者結(jié)構(gòu)必定對應(yīng)不同的投資理念，投資理念必定多元化，市場可能會重現(xiàn)幾年前的股市風(fēng)景線，只不過一切始終會圍繞價值投資綻開。

企業(yè)估值將獲得真正的高度重視，估值會始終貫穿投資理念的全過程，估值溢價成為股票溢價的基礎(chǔ)條件，不管是直接投資股票，還是推斷收購兼并的價值，估值成為萬變不離其宗的核心理念。全流通時代，從估值的角度來看，無論是考慮經(jīng)濟性因素還是制度性因素，具有資源或壟斷優(yōu)勢的公司其估值獲得溢價的可能性較大。一方面，壟斷性行業(yè)的利潤和現(xiàn)金流相對穩(wěn)定，由于外來競爭較小，投資回報率能保持在一個相宜水平；另一方面，正是由于壟斷性行業(yè)經(jīng)營具有較好的穩(wěn)定性，公司的經(jīng)營管理和將來進展受公司治理結(jié)構(gòu)優(yōu)劣不敏感，估值水平打折扣的可能性不大。

可預(yù)期持續(xù)成長將不斷演繹投資的神話，市場將會高度關(guān)注可預(yù)期持續(xù)成長和核心競爭力量要素。周期性成長并不是最抱負的成長方式，長期來看供求關(guān)系的變化和成本的沖擊將直接導(dǎo)致周期性行業(yè)的利潤率下降，這也是為什么巴菲特強調(diào)要避開投資周期性的“工業(yè)公司”的緣由。而可預(yù)期的持續(xù)成長是企業(yè)作為市場主體在市場環(huán)境中自主選擇和參加市場競爭的結(jié)果，這種成長的最大源動力來自于企業(yè)自身的創(chuàng)新和客戶對其產(chǎn)品的忠誠。因此我們認為具有持續(xù)技術(shù)創(chuàng)新力量、優(yōu)質(zhì)品牌和獨具特色產(chǎn)品的企業(yè)具備可預(yù)期的持續(xù)成長力量。

收購兼并等重新納入投資者關(guān)注的焦點。市場會高度關(guān)注意置成本高和基于全球視野的并購價值，擁有自然資源、營銷網(wǎng)絡(luò)、特質(zhì)品牌和壟斷優(yōu)勢的行業(yè)和公司，往往由于難以“復(fù)制”而具有較高重置成本，A股實施全流通把股票市場引向“全流通時代