財務管理第六章 財務估價

第六章財務估價一、基本概念1、帳面價值：（Bookvalue），是一個以歷史成本為基礎進行計量的會計概念，各資產(chǎn)的帳面價值均列示在資產(chǎn)負債表上。其中資產(chǎn)的價值是資產(chǎn)的入帳價值減去累計折舊。公司的帳面價值，是資產(chǎn)負債表上的資產(chǎn)總額減去負債和優(yōu)先股之和。

2、市場價值（Marketvalue）

，是指該項資產(chǎn)出售時能夠取得的價格。當公司的各種證券在二級市場上進行交易時，它們的買賣價格即是這種證券的市場價值。相對而言，不動產(chǎn)的市場價值的確定要難一些。

一、基本概念（5個基本概念）3、持續(xù)經(jīng)營價值（Going-concernvalue）一般是指作為一個持續(xù)經(jīng)營實體的企業(yè)的價值。持續(xù)經(jīng)營價值并不著眼于資產(chǎn)負債表上各項資產(chǎn)所表現(xiàn)的企業(yè)價值，而是著眼于企業(yè)未來的銷售和獲利能力。即企業(yè)未來的銷售或獲利能力強，企業(yè)的持續(xù)經(jīng)營價值就高；反之就低。4、清算價值（Liquidationvalue）通俗的說法應該是指企業(yè)由于某種原因需要清算（典型的是破產(chǎn)清算）而出售資產(chǎn)時所獲得的金額。對于所有者如股東而言，公司的清算價值首先應該償還債務，如有剩余才成為股東的清算價值（可能會是負數(shù)）。一、基本概念（5個基本概念B）5、內(nèi)在價值（Intrinsicvalue）。又稱公允價值、投資價值、資本化價值等。內(nèi)在價值概念通常用于將公司股票或債券當作投資工具并對其未來收益進行度量時。也就是投資者在考慮了各種風險因素后對金融資產(chǎn)未來現(xiàn)金流量進行貼現(xiàn)所得出的現(xiàn)值。如果市場有效，信息完全，則證券的市價應該圍繞其內(nèi)在價值上下波動。

我們這里采用的定價即是對金融資產(chǎn)內(nèi)在價值的估價。按照現(xiàn)代企業(yè)財務理論，企業(yè)的價值取決于其自身的資本結(jié)構(gòu)，如果股利支付率為100%，則企業(yè)價值與企業(yè)融資來源的資本化價值相等。

即

(其中為企業(yè)的債券價值，debenture,

為企業(yè)的主權(quán)資本價值，equity,

為企業(yè)的總價值，F(xiàn)irm),所以要想知道企業(yè)的價值有多大，就必須對兩種資本進行估價，計算出它們的內(nèi)在價值。因而這里講的公司的估價事實上就是對企業(yè)證券的估價。下面我們分別按照債券、優(yōu)先股、普通股的順序，采用一定的方法，對公司的證券進行定價。

債券（Bond）：是指發(fā)行者為籌集資金，向債券人發(fā)行的，在約定的時間支付一定比例的利息，并在到期時償還本金的一種有價證券。在西方也有無到期日的永久債券。

債券面值（Parvalue）：指設定的票面金額。對于有期限的債券，其面值指的是到期日支付的價值，也就是該票據(jù)的終值，在西方，票面價值一般為1000美元。息票率（票面利率，Couponrate）債券的標定利率，也是名義利率（以年利率表示）。債券可以按不同的方式進行分類，但在這里，只區(qū)分固定利率支付債券和零息支付債券的定價。二、債券的定價

（一）固定利率支付債券的定價

1、有到期日債券的定價

債券作為一種投資，現(xiàn)金流出是其購買價格，現(xiàn)金流入是利息和歸還的本金，或者出售時得到的現(xiàn)金。債券未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值，就是債券的價值或其內(nèi)在價值。只有債券的價值大于購買價格時，才值得購買。投資者在作出購買決策時必須估計債券的價值，即要對現(xiàn)行債券進行定價，以便作出正確的投資決策?！纠}1】

A企業(yè)于1995年1月1日購買C公司同年同日發(fā)行的面值為100000元的五年債券，票面利率為10%，而市場利率為8%（即投資者要求的投資報酬率）。假設發(fā)行公司每年支付一次利息，請問A企業(yè)該出價多少來購買該債券？

這是一個固定利息支付的例子，未來現(xiàn)金流入的現(xiàn)值就是該票據(jù)的價值，也就是可以出具的價格。

未來現(xiàn)金的流入有兩種：一是每年相同的利息10000元，二是到期收到的票面本金100000元。這兩者的貼現(xiàn)和即是該債券的價值。110000

V=100000(PVIFA(8%，5))+100000(PVIF(8%，5))=100000×3.9927+100000×0.6806=107987(元)>100000溢價購買。012345年末

10000100001000010000【例題2】

假如上例債券的市場利率為12%，那么你會出多少價來購買？V=10000（PVIFA(12%,5))+100000(PVIF(12%,5))=10000×3.6048+100000×0.5674=92788<100000

折價購買

如果市場率為12%，那么該債券流入的現(xiàn)金流應該按照12%來貼現(xiàn)，所以這些現(xiàn)金流的現(xiàn)值也就是該債券的價值為：【例題3】

假如上例債券的市場利率等于票面利率也為10%，那么你會出多少價來購買？

如果市場率為10%，那么該債券流入的現(xiàn)金流應該按照10%來貼現(xiàn)，所以這些現(xiàn)金流的現(xiàn)值也就是該債券的價值為：V=10000（PVIFA(10%,5))+100000(PVIF(10%,5))=10000×3.7908+100000×0.62092=100000（元）=面值100000平價購買結(jié)論：債券的價格是由票面面值、票面利率、市場利率以及債券的期限所決定的。如果債券的價格等于其價值，當票面利率大于市場利率時，債券應當溢價發(fā)行；當票面利率小于市場利率時，債券應當折價發(fā)行；當票面利率等于市場利率時，債券應當平價發(fā)行。債券的定價模型：從上面的三個例子我們已經(jīng)看出，如果債券有到期日，假設債券的價值為，每年的利息為，投資者要求的報酬率（即市場利率）為，債券到期時的本金為MV，債券的期限為n,那么可以得到債券定價的一般模型：…＋＋=——債券的價值——收到的第n年債券利息——債券的市場利率MV——債券的面值，也是到期本金n——債券的期限t——第t年2.9如果上面模型中的每年利息相等，那么：2.9式事實就是一個年金現(xiàn)值加上一個復利現(xiàn)值的和：2.10【例題7~9】就是利用2.10式來計算的。

課堂練習：今年7月1日，如果你去購買一張去年7月1日發(fā)行的面值為1000元的4年期債券，票面利率為5%，目前市場利率為6%，發(fā)行公司每年支付一次債券利息。請問你最多會出價多少來購買該張債券？解題思路：事實上這個題目的數(shù)據(jù)與去年的7月1日已經(jīng)沒有關系了，我們只需要把它當成一張今年7月1日才發(fā)行的3年期債券，然后按照上述2.10模型去計算便可以了。計算過程和結(jié)果如下：=50×2.6730+1000×0.8396=973.25（元）

顯然，由于票面利率小于市場利率，折價購買，你的出價不得高于973.25元，否則就會有損失。

換個思維練習：如果今年7月1日，你去購買一張今年7月1日發(fā)行的面值為2000元的4年期債券，票面利率為5%，目前市場利率也為5%。如果發(fā)行公司到期一次還本付息。請問你最多又會出價多少來購買該張債券？

提示：其實這個例子非常簡單，這僅僅是一個已知終值求現(xiàn)值的例子。

以上介紹的是有到期日的債券的定價問題，如果債券無到期日呢？2、永久債券的定價永久債券是一種永續(xù)年金，其現(xiàn)值計算方式遵循2.7式2.11【例題10】有一張永久債券，面值為1000元，利率為4%，如果現(xiàn)在的市場利率為3%，而它的市價為1310元，請問：你會買它嗎？

解題思路：你的出價一定不會高于該債券的內(nèi)在價值，如果它的市價高于內(nèi)在價值，則市場高估了它的價值，你不應該購買，因為它一定會回到投資價值的價格。

所以你的任務是求出該永久債券的現(xiàn)值：＝1333.33（元）

1333.33>1310，顯然市場低估了該債券的價值，你可以購買。以上是固定利率支付債券的定價問題，可以通過2.9、2.10和2.11式來解決。那么無固定利率支付或無利率支付債券的價值又該如何計算呢？（二）無利息支付債券（零息債券的定價）二、債券的定價（4個問題）零息債券：一種不支付利息而以低于面值的價格出售的債券。投資者投資的收益只能是該債券的價格增值。我國曾經(jīng)發(fā)行過無息債券。

在投資期間投資者投資零息債券所獲得的現(xiàn)金流只有到期值。所以該債券的價值就是該到期值按照投資者要求的報酬率的貼現(xiàn)值?！纠}10】假設我國發(fā)行了一種面值為100元的2年期零息國庫券，投資者要求的報酬率為12%，則投資者最高愿意支付的購買價格是多少？其現(xiàn)金流量圖如下：

100012顯然，上述圖中現(xiàn)金流量的現(xiàn)值為：

PV=FV×PVIF(i,n)=100×PVIF(12%,2)=100×0.7972=79.72(元），即投資者最多會出價79.72元來購買。

所以，這種債券的定價比較簡單，它是一般模型的簡化（不付息），就是到期值（面值）按投資者要求的報酬率的貼現(xiàn)值。

V=MV（PVIF（k,n））

d2.12（三）一年內(nèi)多次付息的債券定價（C）二、債券的定價（4個問題）V=2.13例如，某企業(yè)發(fā)行面值為10000元，票面利率為6%，期限為4年的債券，每年支付兩次利息，當時的市場利率為8%，請問該債券的發(fā)行價格最多不應該超過多少？

有些債券一年內(nèi)的付息次數(shù)超過一次，那么就要對每次付息的利率進行調(diào)整，這樣對債券定價的一般模型也就要進行修改：假如一年內(nèi)付息的次數(shù)為m，那么每次付息的利率應該為,在到期前的n年內(nèi)，付息的次數(shù)為mn,所以一年內(nèi)m次付息的債券定價的模型變?yōu)椋?/p>

分析：既然一年支付兩次，就說明四年內(nèi)一共支付了8次，也就是說要復利8次，每次得到的利息是0000*6%/2=300（元），該債券的價值事實就是300元年金，利率為4%（8%/2），期限為8時的現(xiàn)值與到期的10000元，利率為4%，期限為8的現(xiàn)值之和。通過下圖我們就可以很明白地理解了012345678期末

300

300300300300300300300+10000

期數(shù)為8期，投資者要求的報酬率為4%的現(xiàn)金流量圖V==300（PIVFA（4%，8））+10000（PVIF（4%，8））=300×6.7327+10000×0.7307=9326.81（元）所以，該債券的發(fā)行價格最多不得超過932.68元。這種解題結(jié)果肯定不同于按利率為8%，期限為4年，每年利息為600元的計算結(jié)果，最主要原因是，4年利息只復利了四次，而半年付的利息卻復利了8次。（四）債券的到期收益率（B）

債券的到期收益率，是指購入債券后，一直持有該債券至到期日可獲取的收益率，這個收益率是指按復利計算的收益率，它是能使未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值等于債券買入價格的貼現(xiàn)率。也就是前面的債券定價一般模型中，已知V，I，MV，n求的問題，即：要求上述模型中的。在每年的利息相等時，第一個求和列式可以化為一個年金現(xiàn)值等于但是后面的式子是一個多元方程，很難解。于是我們就必須采取其他方式來解。這里有兩種方法：通過計算機計算和采用內(nèi)插法來進行計算。這里介紹內(nèi)插法或試誤法，不需要大家掌握，只需要熟悉?！纠}11】假設A公司1991年2月1日用平價購買一張面值為1000元的債券，其息票率為8%，每年1月31日計算并支付一次利息，并于五年后的1月31日到期。該公司持有該債券至到期日，計算其到期實際收益率。按照債券的定價模型可知：

1000=80（PVIFA（,5））+1000(PVIF（,5)）我們要做的是當為多少時，上述等式才會成立，如果我們用來試右邊會如何？80（PVIFA（8%,5））+1000(PVIF（8%,5)）=80*3.993+1000*0.681=1000（元）

這說明：平價購買的每年付息一次的債券，其實際收益率等于債券的票面利率。如果該公司是按照1105的溢價來購買的該債券，那么其實際收益率又是多少呢？也就是是多少時，下式會成立？

1105=80（PVIFA（,5））+1000(PVIF（,5)）通過前面的試算已知，=8%時等式右方為1000元，如果等于1105，可判斷小于8%，就要降低貼現(xiàn)率進一步試算：用=6%試算：

80（PVIFA（6%,5））+1000(PVIF（6%,5)）=80*4.2124+1000*0.7473=1083.96<1105（元）說明小于6%，我們用=4%來試：80（PVIFA（4%,5））+1000(PVIF（4%,5)）=80*4.4518+1000*0.8219=1178.16>1105（元）說明貼現(xiàn)率在4%—6%之間，我們可以采用插值法來進行估計計算。如表可知：

1105

1083.96

6%

1178.16

4%

Vd

i我們可以通過下列列式來求

=5.55%上面的計算方式比較麻煩，為簡化我們可以用Office系列中的Excel表來計算，下面是我們的演示，我相信大家會從中受益。從上面的計算方式可知，用Excel表來計算不僅簡便，而且精確，大家在以后的決策中不妨一試。三、股票的定價（3個問題）1、優(yōu)先股的定價（A）2、普通股的定價（B）3、股票的收益率（C）

優(yōu)先股，是指相對于普通股而擁有“優(yōu)先”權(quán)利的股票。優(yōu)先股與普通股的性質(zhì)有很大的區(qū)別，唯一相同之處是，發(fā)行時都不規(guī)定到期日，它們的持有者都成為企業(yè)的股東。三、股票的定價（3個問題）1、優(yōu)先股的定價（A）優(yōu)先股一般有固定的股利，又無到期日，所以是一種永續(xù)年金，可以使用2.7式，如果PVA∞，A，i,那么優(yōu)先股的價值可以表示為：PVA=∞2.14【例題12】A公司發(fā)行的每股面值為100元，票面利率為5%，的優(yōu)先股，在目前市場利率為4%時，其價值是多少？解：按照2.14式，這里的所以，該優(yōu)先股的價值為：

也就是說，投資者要想獲得每年每股5元的優(yōu)先股股利，現(xiàn)在必須按每股125元的價格來購買，即投資125元在收益率為4%時，取得每股5元的收益。

在定價模型中最難理解的是普通股的定價，由于普通股涉及股利是否支付、支付期限、支付率的高低等。而這些因素和債券、優(yōu)先股相比具有很大的不確定性，普通股的價值在很大程度上依靠人們對企業(yè)諸種因素的預期和估計，所以具有相對的復雜性。我們知道：股票帶給持有者的現(xiàn)金流入包括兩部分：股利收入和出售時的資本利得（出售價高于購買價的差額），股票的價值由一系列的股利和將來出售股票時售價的現(xiàn)值所構(gòu)成。1、優(yōu)先股的定價（A）2、普通股的定價（B）（1）普通股定價的基本模型提問：普通股定價的依據(jù)是什么？即組成普通股未來的現(xiàn)金流是什么？是股利嗎？為此我們先來看一個推導，然后得出結(jié)論。如果股東永遠持有股票，他只獲得股利，是一個永久的現(xiàn)金流入。這個現(xiàn)金流入的現(xiàn)值就是股票的價值：

股票收益的現(xiàn)金流量圖123……n-1n……年末

從下圖可以看出，股票的價值是一系列未來股利的現(xiàn)值，即…2.152.15式就是普通股定價的一般模型，為了實踐操作的可行性，這里作一些假設，不同的假設就形成不同情況下可使用的具體定價模型。這些假設及其例舉下次再學。本次作業(yè)一、思考題1、如何對零息債券進行定價，其模型是什么？2、如何理解債券的到期收益率？二、練習題1、某企業(yè)債券面值為1000元，期限5年，以貼現(xiàn)方式發(fā)行，期內(nèi)不計利息，到期按面值償還，當時的市場利率為10%，請問該債券的價格為多少時，你才能購買？3、什么是優(yōu)先股，如何定價？本次作業(yè)一、思考題1、什么是市場價格？什么是內(nèi)在價值？2、債券定價的一般模型是什么？二、練習題1、某債券面值為1000元，票面利率為12%，期限5年，每年付息一次，某企業(yè)要對該債券進行投資，要求獲得15%的報酬率。要求：計算該債券的價格為多少時該企業(yè)才能進行投資？3、如何計算永久債券的價值？2、A企業(yè)擬購買B企業(yè)發(fā)行的利隨本清的企業(yè)債券，該債券的面值為3000元，期限3年，票面利率為12%，不計復利，當期市場利率為8%。請問：B企業(yè)的發(fā)行價格為多少時，A企業(yè)才能購買？◆四、證券投資組合：風險的規(guī)避和分散由于風險有系統(tǒng)和非系統(tǒng)之分，個別企業(yè)（或項目）的風險與其他項目的風險方向會不一致，于是人們可以通過投資于不同的證券來達到抵消風險的目的，所以理財中出現(xiàn)了投資組合理論。

（1）投資組合(InvestmentPortfolio)：是指兩種或兩種以上的證券或資產(chǎn)的組合。1、基本概念

（2）投資組合的期望收益率是組成投資組合的各種證券的期望收益率的加權(quán)平均數(shù)，權(quán)數(shù)為投資于各種證券的資金占投資總額的比例：◆四、證券投資組合：風險的規(guī)避和分散例如：A股票的期望收益率為B股票的期望收益率為，兩種股票各占資金50%，問：組合投資的收益率是多少？投資組合中的收益計算是直接的，但組合投資的風險卻不能直接根據(jù)各個投資的方差加權(quán)計算，這是因為各個投資之間往往是密切相關、互相影響的，所以這里不僅要考慮各個項目報酬的方差，還要考慮這些項目之間的協(xié)方差，所以組合證券的風險是單個證券方差與組合證券之間協(xié)方差共同作用的結(jié)果。2.6

例如：假設有兩種這樣的證券，當它們分別進行投資時，可能風險極高；但當將它們配合進行組合投資時，風險可能被完全消除掉，即：

22.6%15%15%35%-5%40%-10%M股票022.6%標準差15%15%平均收益率15%15%199615%-5%199515%35%199415%-10%199315%40%1992WM股票W股票年度還可以假想另一種關系，即完全正向變動，如下圖所示這時的，即風險完全沒有化解?！羲?、證券投資組合：風險的規(guī)避和分散252525151515000-101996-101996-101996000000

Kw(%)Km(%)Kp(%)WM組合40W股票

40-M股票

40-22.6%15%15%-5%35%-10%40%W股票22.6%22.6%標準差15%15%平均收益率15%15%1996-5%-5%199535%35%1994-10%-10%199340%40%1992Ww股票W股票年度◆四、證券投資組合：風險的規(guī)避和分散252525151515-101996-101996-101996

Kw(%)Kw(%)Kp(%)WW組合40W股票

40-W股票

40-◆四、證券投資組合：風險的規(guī)避和分散投資組合中的收益計算是直接的，但組合投資的風險卻不能直接根據(jù)各個投資的方差加權(quán)計算，這是因為各個投資之間往往是密切相關、互相影響的，所以這里不僅要考慮各個項目報酬的方差，還要考慮這些項目之間的協(xié)方差，所以組合證券的風險是單個證券方差與組合證券之間協(xié)方差共同作用的結(jié)果。2、證券投資組合風險的度量

協(xié)方差和相關系數(shù)是用來衡量兩個任意變量之間是否相關和相關程度如何的指標。（1）協(xié)方差和相關系數(shù)

協(xié)方差（covariance），是對兩個變量之間一般運動關系的度量。例如：如果A股票的價格隨著經(jīng)濟形勢由衰退轉(zhuǎn)向繁榮而上漲的話，B股票此時的價格是上漲還是下跌、靜止不動？，協(xié)方差就是要對A、B股票價格間的這種相互關系進行度量和評價，用Cov(AB)表示：◆四、證券投資組合：風險的規(guī)避和分散其中：—B股票的收益率在第i種狀態(tài)下對期望值的離差—第i種狀態(tài)發(fā)生的概率—A股票的收益率在第i種狀態(tài)下對期望值的離差n—各種狀態(tài)出現(xiàn)的數(shù)量協(xié)方差是對兩種證券相互關系進行絕對數(shù)量上的度量和評價，與單個證券相比，相當于方差。這種度量不能準確地度量資產(chǎn)相互之間的變動程度，因而也就要對其標準化，即采用相關系數(shù)來度量。2.7

相關系數(shù)，是標準化了的協(xié)方差，其數(shù)量等于協(xié)方差除以兩種證券的標準離差。協(xié)方差使得資產(chǎn)之間的相互變動的程度在一個相同的基礎上進行比較。協(xié)方差與相關系數(shù)的關系如下：在協(xié)方差和相關系數(shù)的兩個公式種，兩個證券的秩序并不重要，即cov(AB)=cov(BA);,由于分母中的標準差始終為正數(shù)，因此兩種證券之間相關系數(shù)的正負與相互間協(xié)方差的正負是一致的。如果相關系數(shù)為正，說明兩個證券之間正相關；為負則負相關；為零則不相關。研究表明：兩種證券的相關系數(shù)總是在+1—-1之間。2.82、證券投資組合風險的度量

（1）協(xié)方差和相關系數(shù)當時，表明兩種證券之間完全正相關；當時，表明兩種證券之間完全負相關；當時，表明兩種證券之間完全負相關；

通常兩種股票收益變動之間的相關系數(shù)大約為+0.6，而且相關關系的變動幅度一般在+0.5~+0.7之間。在這種情況下，股票組合可以降低風險，但不能完全消除風險。所以組合風險顯然不是個別證券標準差的加權(quán)平均數(shù)。那么組合風險如何度量？

（2）組合風險的度量2、證券投資組合風險的度量

（2）組合風險的度量

比較單個證券，組合證券（m項資產(chǎn)的組合）的標準差可以表述為：其中：—組合期望收益的標準差；—第i種經(jīng)濟狀態(tài)下組合的收益率；

—組合的期望收益率；—第i種狀態(tài)發(fā)生的概率n—各種狀態(tài)出現(xiàn)的數(shù)量2.9

研究表明，兩種證券投資組合的方差可以表示為：

可以證明（1）當A、B證券完全正相關，且用相等的資金進行組合投資時，其中：為A、B兩種證券在證券組合中所占的比重。（2）當A、B證券完全負相關，且用相等的資金進行組合投資時，（2）當A、B證券完全負相關，且用相等的資金進行組合投資時，

例如：A、B兩公司的收益與經(jīng)濟狀態(tài)如表所示：5.517.5%11.5%25.86%5%20%-12%9%-20%10%30%50%0.250.250.250.25蕭條衰退一般繁榮A公司收益()A公司收益()發(fā)生概率經(jīng)濟狀態(tài)假設投資于A公司的資金為40%，投資于B公司的資金60%

先計算協(xié)方差：=-0.004875

再計算相關系數(shù)：

最后計算組合方差：=0.0131208336如果用2.9來計算，就的先計算組合時各種情況下的收益率和組合的期望收益率。◆四、證券投資組合：風險的規(guī)避和分散3、證券投資組合風險的分散

投資于風險不呈正相關的證券可以充分地化解風險，那么可否設想當投資的證券種類足夠多時，風險就沒有了呢？而且這“足夠”究竟是多少呢？風險包括系統(tǒng)風險和非系統(tǒng)風險，其中非系統(tǒng)風險是可以通過投資足夠多的不同種證券來完全化解，而系統(tǒng)風險是任何資產(chǎn)都具有的，無論如何投資多樣化，系統(tǒng)風險無法分散。

總風險=系統(tǒng)風險(市場風險)+非系統(tǒng)風險(公司特有風險)

既然系統(tǒng)風險不能分散，人們在進行投資時，如果要想降低風險，就可以通過投資組合去分散非系統(tǒng)風險，而且如果分散是充分有效的，非系統(tǒng)風險可以被消除，正因此投資者不指望市場對可避免的的非系統(tǒng)風險有任何的超額補償，而是要求市場對某種股票給予系統(tǒng)風險的額外補償即系統(tǒng)風險越高，投資者對某種證券的收益期望越高，而且這種風險對不同的企業(yè)也有不同的影響，所以風險與收益的關系如何度量就成為財務理論中非常關鍵和重要的問題這也就是資本資產(chǎn)定價模型的基本思路。◆四、證券投資組合：風險的規(guī)避和分散3、證券投資組合風險的分散

◆五、資本資產(chǎn)定價模型1、CAPM的意義和假定

1990年，美國斯坦福大學的威廉.夏普教授因其對金融資產(chǎn)價格形成理論的貢獻，即資本資產(chǎn)定價模型的創(chuàng)建而獲得諾貝爾經(jīng)濟學獎。CAPM運用一般均衡模型刻畫所有投資者的集體行為，揭示了在均衡狀態(tài)下證券風險與收益之間關系的經(jīng)濟本質(zhì)。

目前CAPM被公認為金融市場現(xiàn)代價格理論的主干。該模型可以解決一個常見而又不容回避的問題：為了補償某一特定程度的風險，投資者應該獲得多大的收益？◆五、資本資產(chǎn)定價模型

在充分組合情況下的風險與要求收益率之間的均衡關系是資本資產(chǎn)定價模型的研究對象。

CAPM建立在以下的基本假定之上：

（1）所有投資者均追求單期財富的期望效用最大化，并以各備選組合的期望收益和標準差為基礎進行組合選擇

（2）所以投資者均可以無風險利率（Rf）、無限制地借入或貸出資金，并且在任何資產(chǎn)上都沒有賣空限制。（3）所有投資者擁有同樣的預期，即對所有資產(chǎn)收益的均值方差和協(xié)方差等，投資者有完全相同的主觀估計。

（4）所有的資產(chǎn)均可以被完全細分，擁有充分的流動性且沒有交易成本。（5）沒有稅金。

（6）所有投資者均為價格接受者，即任何一個投資者的買賣行為都不會對股票的價格產(chǎn)生影響。

（7）所有資產(chǎn)的數(shù)量是給定的和固定不變的。2、CAPM模型分析

CAPM模型為：

其中：—第j種股票的期望收益率—無風險收益率，往往用政府公債的利息率來衡量—第j種股票的β系數(shù)；—市場組合的期望收益率；2.10

通常組合證券的貝塔系數(shù)為各個組合證券貝塔系數(shù)的加權(quán)平均數(shù)，權(quán)數(shù)為投資于各個組合證券資金占組合總資金的比例。各個企業(yè)的貝塔系數(shù)（β）一般是由有關投資咨詢公司（如標準普爾公司）公布的“β”系數(shù)表中查找，不同期間各個企業(yè)的β系數(shù)可能由所變化。下表是美國幾家大公司的β系數(shù)?！粑?、資本資產(chǎn)定價模型2、CAPM模型分析公司名稱β系數(shù)GENERALMOTOR（通用汽車公司）

1.0APPLECOMPUTER（蘋果電腦公司）

1.25STORAGETECHNOLOGY（儲存科技公司）

1.50CHRYSLER（克萊斯勒汽車公司）

1.35IBM（國際商用機器公司）

0.95AT&T（美國電報電話公司）

0.85DUPONT（杜邦公司）

1.10美國幾家大公司的β系數(shù)

CAPM模型的含義是：某種股票的期望報酬應該是無風險報酬與風險報酬之和，其中的風險報酬通過β系數(shù)與市場風險報酬的乘積來衡量，一般來講，作為整體的股票市場的β系數(shù)為1，如果某種股票的風險情況與股票市場的風險情況一致，則這種股票的β系數(shù)也等于1，即該種股票的報酬率等于股票市場的利率；如果某種股票的β系數(shù)大于1，則說明其風險大于整個股票市場的風險，那么其要求的報酬率必然要超過股票市場的利率，如果某種股票的β系數(shù)小于，說明其風險程度小于股票市場的程度，其要求的報酬率必然要小于股票市場的利率。顯然CAPM表示的意義與實際經(jīng)驗一致。

例如：杜幫公司的β系數(shù)為1.10，無風險報酬率為6%市場上所有股票的平均報酬率為10%，那么杜幫公司股票的報酬率為：

也就是說，杜幫公司股票的報酬率達到或超過10.4%時投資者才會購買。如果低于10.4，則投資者不會購買杜幫公司的股票。

β系數(shù)的確定非常關鍵，可以有這樣的方法：通過一定月份（如60個月）內(nèi)個股的超額收益率和標準普爾500家股票價格指數(shù)（或我國深指和滬指）的超額收益率，每月收益率計算：每月的收益率減去每月的無風險報酬率就得到超額收益率

這是采用歷史收益率數(shù)據(jù)來估計β系數(shù)，投資者可以利用證券分析家所估計的未來收益率。但一般在討論時采用收益率的歷史數(shù)據(jù)來估計β系數(shù)?！粑?、資本資產(chǎn)定價模型2、CAPM模型分析β系數(shù)可以用證券特征線的斜率來描述：由各月散點圖的回歸線繪制特征線