第四章 國際資金流動下的經(jīng)濟運行

第四章

國際資金流動下的經(jīng)濟運行2第四章國際資金流動下的經(jīng)濟運行第一節(jié)國際資金流動的宏觀機制第二節(jié)國際資金流動的微觀機制

第三節(jié)國際中長期資金流動與債務(wù)危機

第四節(jié)國際短期資金流動與貨幣危機

3第一節(jié)國際資金流動的宏觀機制一、概述二、國際資金流動下的開放經(jīng)濟平衡：流量理論三、國際收支的貨幣分析法本書不討論與實際生產(chǎn)、交換有直接聯(lián)系的資本流動，因此國際資金流動構(gòu)成了資本與金融賬戶中記錄的主要內(nèi)容。匯率因素必須考慮在對收益率與風險狀況的分析之中。（套期保值）國際收支平衡=經(jīng)常賬戶平衡+資本與金融賬戶平衡（考察方式：區(qū)分——流量理論、存量理論；不區(qū)分——貨幣分析法）4一、概述二、國際資金流動下的開放經(jīng)濟平衡：流量理論1.流量理論中的BP曲線

BP=CA(q,y)+K(i)=0ii*Y資金完全不流動資金不完全流動資金完全流動0BP曲線的三種情況對ＢＰ（１）的理解對ＢＰ（２）的理解?實際匯率的貶值會使BP曲線右移（1）資金完全流動時0YiBPISLMLM'AB固定匯率制下資金完全流動時的經(jīng)濟平衡2.固定匯率制下開放經(jīng)濟平衡固定匯率制下利率機制的基本原理國際收支逆差外匯儲備減少貨幣供給下降利率水平上升資金流入國際收支改善0YiBAIS'ISBP'BPLM'LM(2)當資金不完全流動時固定匯率制下資金不完全流動時的經(jīng)濟平衡3.浮動匯率制下開放經(jīng)濟平衡（1）資金完全流動時ii*YABISIS’BPLM0浮動匯率制下資金完全流動時的經(jīng)濟平衡浮動匯率制下的利率機制的原理：國際收支逆差本國貨幣貶值出口需求上升本國利率上升資金流入國際收支改善(2)資金不完全流動時LMBPBP’ISIS’iYY0Y’ABi’i0浮動匯率制下資金完全流動時的經(jīng)濟平衡三、國際收支的貨幣分析法1.貨幣論的假定前提（1）價格在短期內(nèi)也可以調(diào)整（2）一國的實際貨幣需求是收入和利率的穩(wěn)定函數(shù)（3）商品的價格和利率由世界市場決定2.貨幣論的基本理論

國際收支問題，實際上反映的是貨幣供應(yīng)量對貨幣需求的調(diào)整過程。當名義貨幣供應(yīng)量超過名義貨幣需求時會導致國際收支逆差。3.貨幣分析法對貶值的分析

在國內(nèi)名義貨幣供應(yīng)量不變的前提下，貶值能夠改善本國的國際收支。4.對貨幣分析法的評價18第二節(jié)國際資金流動的微觀機制一.國際資金流動的形成動因：國際資產(chǎn)組合管理1.資產(chǎn)組合投資的基本原理2.進行國際資產(chǎn)組合投資的動因（風險收益）二.最優(yōu)國際資產(chǎn)組合投資的選取1.兩國間的最優(yōu)資產(chǎn)組合投資選取問題2.全球最優(yōu)資產(chǎn)組合選取問題三.小結(jié)（分散風險/全球最優(yōu)資產(chǎn)組合/本國偏差）19第三節(jié)國際中長期資金流動與債務(wù)危機一.國際中長期資金流動對一國宏觀經(jīng)濟的影響二.20世紀80年代國際債務(wù)危機的有關(guān)情況一.國際中長期資金流動對一國宏觀經(jīng)濟的影響1.生產(chǎn)性貸款對宏觀經(jīng)濟的影響0tA,YY=A,不存在借款時A:存在借款時Y:存在借款時凈資金流入凈債務(wù)償還生產(chǎn)性貸款的經(jīng)濟影響2.消費性貸款對宏觀經(jīng)濟的影響0A,YYAtYAAY（1）推遲消費（2）提前消費（3）熨平消費二.20世紀80年代國際債務(wù)危機的有關(guān)情況(一）外債與債務(wù)指標

外債是在既定的某一時點上，一國居民欠外國居民的、已使用而尚未償清的、具有契約性償還義務(wù)的全部債務(wù)。從定義可以看出外債是某一時點上的外債余額，因此它是一個存量概念。國際上通常采用的衡量一國外債負擔的指標有：（1）負債比率=外債余額/國民生產(chǎn)總值（<20%)（2）債務(wù)比率=外債余額/出口外匯收入(<100%)（3）償債比率=外債還本付息額/出口外匯收入(<20%)(4)長短期外債比率(短期債務(wù)比例不宜超過20-25%)

1982年8月，墨西哥政府宣布無力償還82-83年到期的、欠1400家商業(yè)銀行的債務(wù)本息195億美元，引發(fā)了有史以來最嚴重的債務(wù)危機。到1983年底共有32個國家相繼宣布無力按期償還外債本息，演化為一場曠日持久的慢性債務(wù)危機。（二）債務(wù)危機的含義債務(wù)危機（DebtCrisis）：20世紀80年代以來，一系列非產(chǎn)油的發(fā)展中國家無力償還到期外債，從而導致國際銀行業(yè)陷入資金危機及嚴重影響國際金融市場及貨幣體系穩(wěn)定的現(xiàn)象。

發(fā)展中國家過度舉債，外債增長異常。——均超過警戒線債務(wù)結(jié)構(gòu)不合理。（1）以商業(yè)銀行貸款為主，官方貸款比重較小。（2）以浮動利率貸款為主，利率上升使債務(wù)負擔加重。未能合理利用所借資金來促進出口的高速增長。（1）在經(jīng)濟發(fā)展戰(zhàn)略上存在著失誤。（2）存在著非常嚴重的資金外逃現(xiàn)象。（3）投資項目自身效率低下。外部沖擊進一步惡化了發(fā)展中國家的國際收支狀況。——石油危機和世界經(jīng)濟衰退商業(yè)銀行沒有采取有效的控制風險的措施。（三）原因

債務(wù)危機給世界帶來了巨大沖擊，債權(quán)銀行陷入困境，美國1982年底，最大的9家銀行共向拉美國家提供510億美元貸款，相當于這些銀行自有資金總額的176％，其余銀行提供了790億美元。債務(wù)國基本喪失了主動從國際金融市場上籌措資金的能力，經(jīng)濟全面緊縮。（四）債務(wù)危機的解決方案1.最初的援助措施（1982－84）

在IMF的協(xié)調(diào)下，一方面，各國政府、銀行和國際機構(gòu)向債務(wù)國提供貸款以緩解資金困難，另一方面，重新安排債務(wù)，IMF要求債務(wù)國國內(nèi)緊縮，債權(quán)銀行延長債務(wù)本金的償還期限，但是并不減免債務(wù)總額。

2.貝克計劃（1985－88）

通過安排延長原有債務(wù)期限、新增貸款來促進債務(wù)國的經(jīng)濟增長，同時要求其調(diào)整國內(nèi)政策。在貝克計劃執(zhí)行中，產(chǎn)生了一系列創(chuàng)新手段，如債務(wù)資本化、債權(quán)交換、債務(wù)回購等。

3. 布雷迪計劃（1989年后）

鑒于許多銀行對不良債務(wù)失去了信心，因此，提出在自愿的、市場導向的基礎(chǔ)上，對原有債務(wù)采取各種形式的減免。 1990年后，美國利率顯著下降，債務(wù)國的政策調(diào)整也初見成效。1992年，債務(wù)危機基本宣告結(jié)束。27第四節(jié)國際短期資金流動與貨幣危機一、概述二、第一代危機模型——PaulKrugman三、第二代貨幣危機理論——MauriceObstfeld一、概述1、國際短期資金流動的特點：（1）對經(jīng)濟的各種變動極為敏感，資金流動的反復性大，具有較強的投機性。（2）受心理預期因素的影響非常突出。2、國際短期資金流動的類型：（1）套利性資金流動（2）避險性資金流動（3）投機性資金流動一、概述3、貨幣危機問題：

貨幣危機(currencycrisis)，又稱國際收支危機。從廣義上講，一國貨幣的匯率變動在短期內(nèi)超過一定幅度（15%-20%），就可以稱為貨幣危機。

從狹義上講，貨幣危機是與對匯率采取某種限制的匯率制度相聯(lián)系的，主要發(fā)生于固定匯率制下，它是指市場參與者對一國的固定匯率失去信心的情況下，通過外匯市場進行拋售等操作導致該國固定匯率制度崩潰、外匯市場持續(xù)動蕩的帶有危機性質(zhì)的事件。二、經(jīng)濟基礎(chǔ)惡化帶來的投機性沖擊導致的貨幣危機（第一代危機模型——PaulKrugman）貨幣危機的發(fā)生是由于政府不合理的宏觀政策引起的。投機性沖擊導致儲備急劇下降為零是這種貨幣危機發(fā)生的一般過程。在這一過程中，政府基本處于被動地位。緊縮性財政貨幣政策是防止危機發(fā)生的關(guān)鍵。

70年代以來墨西哥的三次貨幣危機、82年智利貨幣危機等，均屬于這種類型。貨幣供給貨幣供給存量國內(nèi)信貸外匯儲備時間0擴張性貨幣政策引起的貨幣危機發(fā)生過程三、主要由心理預期帶來的投機性沖擊所導致的貨幣危機(第二代貨幣危機理論——MauriceObstfeld)

預期自致模型（expectationsself-fulfillingmodel），貨幣危機的發(fā)生不是由于經(jīng)濟基礎(chǔ)惡化，而是由于貶值預期的自我實現(xiàn)所導致的。

理解這種類型的貨幣危機的關(guān)鍵是掌握利率在宏觀經(jīng)濟中的特殊地位。維持固定匯率制的成本與收益本國利率0CCBB維持固定匯率制的成本與收益

當局為了維持固定匯率制，除了可以動用儲備外，還可以通過提高利率來提高投機者進行投機性攻擊的成本。

但在很多情形下，當局可能發(fā)現(xiàn)維持固定匯率并不那么有吸引力或并不可行，當局有很多理由寧愿放棄固定匯率，如：中央銀行可能缺少外匯儲備；當局面臨脆弱的銀行體系；當局面臨巨額的債務(wù)負擔；當局不愿意承受高利率帶來的經(jīng)濟衰退、失業(yè)增加、金融市場低迷等壓力。

當局也有很多理由愿意維持固定匯率，如：當局堅信維持固定匯率制有利于國際貿(mào)易和國際投資；有利于提高國家的信譽或出于對國際合作的承諾等。

投機者的決策實際上也是比較投機活動的成本與收益。只要預期投機攻擊成功后的該國貨幣貶值幅度超過該國提高利率后兩國利率之間的差異，投機者就會選擇進行投機攻擊。

在此，投機者最終能否成功，取決于：投機者掌握的投機資金數(shù)量羊群效應(yīng)是否發(fā)生政府態(tài)度的堅決性以及政府之間的國際協(xié)調(diào)和合作是否及時和有效

政府為抵御投機性沖擊而持續(xù)提高利率直至最終放棄固定匯率是這一危機發(fā)生的一般過程。預期因素決定了貨幣危機是否會發(fā)生、發(fā)生到什么程度，而利率水平則是決定固定匯率制度放棄與否的中心變量。

在防范危機發(fā)生的主要政策上：提高政府政策的可信性提高交易成本四、貨幣危機的傳播

與貨幣危機發(fā)生國有較密切的貿(mào)易聯(lián)系或者是出口上存在競爭關(guān)系的國家與貨幣危機發(fā)生國存在著較為相近的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)、發(fā)展模式，尤其是存在潛在的經(jīng)濟問題的國家過分依賴國外資金流入的國家在金融市場一體化的今天，一國發(fā)生貨幣危機極易傳播到其他國家，這種因其他國家發(fā)生的貨幣危機的傳播而發(fā)生的貨幣危機被稱為“蔓延型貨幣危機”。貨幣危機最容易傳播到以下三類國家：五、貨幣危機的影響

貨幣危機的不利影響在于：第一、貨幣危機發(fā)生過程中出現(xiàn)的經(jīng)濟的不利影響。可能出現(xiàn)的管制金融市場與經(jīng)濟運行的混亂第二、貨幣危機發(fā)生后經(jīng)濟條件會發(fā)生變化。貨幣危機會引發(fā)金融危機、經(jīng)濟危機乃至政治危機、社會危機外國資金的大舉撤出給該國經(jīng)濟發(fā)展帶來沉重打擊貨幣危機導致以本幣衡量的對外債務(wù)大量增加貨幣危機發(fā)生后被迫采取的浮動匯率制度，往往因為政府無力有效管理而波動過大，給正常的生產(chǎn)、貿(mào)易帶來不利影響。五、貨幣危機的影響第三、從貨幣危機發(fā)生后相當長的時期內(nèi)政府被迫采取的補救性措施的影響看，緊縮性的財政貨幣政策是一國政府采取的最普遍的措施，在貨幣危機并不是由擴張性宏觀經(jīng)濟政策因素導致時，這一措施的后果往往會給社會帶來巨大的災(zāi)難。（一）道德風險論

由于政府對金融中介的隱性擔保以及監(jiān)管不力，導致金融中介存在嚴重的道德風險問題：金融中介的經(jīng)理會選擇高風險項目，將過多風險貸款投向房地產(chǎn)和證券市場，導致資產(chǎn)泡沫產(chǎn)生國外債權(quán)人會低估東道國金融中介資產(chǎn)組合的真實風險，愿意借錢給金融中介或為那些無利可圖和高風險的工程和企業(yè)融資附加內(nèi)容：第三代貨幣危機理論國外債權(quán)人不愿對國內(nèi)積累的企業(yè)損失進行融資時，就迫使政府介入，對企業(yè)挽救，如果政府求助于擴張性政策，可能會引發(fā)預期引起投機性沖擊導致貨幣危機。隨著金融中介以外幣計價的負債比例上升、以本幣計價的資產(chǎn)風險不斷加大，關(guān)于金融中介資產(chǎn)未來回報的不利消息或不利預期就會引發(fā)國外投資者對國內(nèi)金融中介的擠兌，產(chǎn)生對外匯儲備的突然需求，迫使貨幣貶值.貨幣危機的本質(zhì)與經(jīng)典的銀行擠兌模型相似，只是在國際程度上的擠兌而已貨幣危機發(fā)生的國家不是從長期上無力償還外債，而是短期的流動性不足。通過國內(nèi)金融機構(gòu)，短期外債被轉(zhuǎn)化為缺少流動性的長期貸款。這種短期債務(wù)與長期資產(chǎn)在期限上的不匹配性，容易使投資者產(chǎn)生恐慌心理，使得外資撤離該國或該地區(qū)，導致了該國或該地區(qū)資產(chǎn)價格的下降以及貨幣的貶值。（二）金融恐慌論附加內(nèi)容:國際收支調(diào)節(jié)理論

國際收支調(diào)節(jié)理論，是國際金融學的重要組成部分。最早的國際收支調(diào)節(jié)理論，可追溯到18世紀休謨的物價——現(xiàn)金流動機制學說。彈性論（ElasticityApproach）乘數(shù)論（MultiplierApproach）吸收論（AbsorptionApproach）貨幣論（MonetaryApproach）結(jié)構(gòu)論（StructuralApproach）一、彈性論（ElasticityApproach）彈性論有三個主要假設(shè)條件：1、沒有資本流動，國際收支等于貿(mào)易收支；2、利率、國民收入等其他一切條件均不變，僅考慮匯率變動對貿(mào)易收支的影響；3、國內(nèi)外商品和勞務(wù)的價格不變。本幣貶值對貿(mào)易條件的影響1、貿(mào)易條件（Termoftrade）

貿(mào)易條件（TermTrade）又稱交換比價，是指出口商品單位價格指數(shù)與進口商品單位價格指數(shù)之比。當T上升時，稱該國的貿(mào)易條件改善當T下降時，稱該國的貿(mào)易條件惡化2、出口商品價格的供給彈性3、出口商品價格的需求彈性4、進口商品價格的供給彈性5、進口商品價格的需求彈性6、貨幣貶值對貿(mào)易條件的影響如果，貿(mào)易條件惡化；如果，貿(mào)易條件改善；如果，貿(mào)易條件不變。此公式的推導詳見陳信華：《國際金融學》第八章

以本幣貶值1%為例,推導1、本幣貶值1%,以外幣衡量的價格下降，出口增加出口收入的總增加額：2、本幣貶值1%,進口商品的本幣價格上升，進口減少進口支出的總減少額：本幣貶值對貿(mào)易收支的影響3、本幣貶值1%,進口商品的本幣價格上升，進口增加進口支出的總增加額：綜合進出口總收支變動額：馬歇爾——勒納條件（Marshall-LernerCondition）●

對彈性論的評價1、彈性論揭示了匯率變動調(diào)節(jié)國際收支的機制。2、彈性論的局限性：馬歇爾——勒納條件分析仍局限于進出口商品價格供給彈性無窮大的前提；彈性分析法沒有考慮國際資本流動的影響；彈性分析法忽略了匯率調(diào)節(jié)引起的收入效應(yīng)和支出效應(yīng)；彈性分析法忽略了本幣貶值改善貿(mào)易收支的“時滯”問題。0ABDC貿(mào)易余額tJ曲線效應(yīng)貶值的時滯效應(yīng)——J曲線效應(yīng)馬吉（S.P.Magee）劃分的三個階段：貨幣合同階段傳導階段數(shù)量調(diào)整階段二、乘數(shù)論（MultiplierApproach）●乘數(shù)論的基本思想●貶值改善國際收支的條件——哈伯格條件

（HarbergerCondition）

這一條件要比馬歇爾一勒納條件更富有現(xiàn)實意義，因為它考慮了貶值通過收入的變動對國際收支產(chǎn)生的影響。羅賓遜-梅茨勒條件(Robinson-MetzlerCondition)比科爾迪克條件(BickerdikeCondition)●

對乘數(shù)論的評價

乘數(shù)論闡述了國民收入及其他自主性經(jīng)濟變量對國際收支的影響，豐富和完善了馬歇爾—勒納條件，但其仍具有一定的局限性：

1.該理論忽略了貨幣量和價格因素的作用；

2.該理論在很大程度上仍然是一種局部均衡分析；

3.該理論忽略了資本流動對國際收支的影響。三、吸收論（AbsorptionApproach）

●吸收論的基本思想

由上式可得出結(jié)論：國際收支盈余是吸收相對于收入不足的表現(xiàn)，而國際收支赤字則是吸收相對于收入過度的結(jié)果。因此，一國的國際收支狀況最終都是要通過改變收入或吸收來進行調(diào)節(jié)。

吸收理論具有強烈的政策含義。它認為國際收支調(diào)節(jié)屬于政策調(diào)節(jié)，主張運用宏觀需求管理政策和匯率政策來增加或者減少支出，以改善國際收支狀況。

由上式可得出結(jié)論：貨幣貶值對國際收支的影響取決于三個因素：①貶值對實際收入所產(chǎn)生的直接效應(yīng)；②邊際吸收傾向的大??；③貶值對吸收的直接效應(yīng)。

●貶值的吸收效應(yīng)●政策主張

吸收論提出了增加收入Y的支出轉(zhuǎn)換政策和減少支出A的支出減少政策?！?/p>

對吸收論的評價局限性：

1.吸收論并未對收入和吸收為因，貿(mào)易收支為果，提出任何令人信服的邏輯分析；

2.吸收論在分析貶值對貿(mào)易收支的影響時舍棄了國內(nèi)外商品價格相對變動的作用；

3.吸收論在分析充分就業(yè)條件下貶值對收入的影響時忽略了資源運用效率的作用；

4.吸收論是一個單一國家模型；

5.吸收論沒有涉及國際資本流動。四、貨幣論(MonetaryApproach)

●貨幣論的主要內(nèi)容

1.貨幣論有三個基本假定：

（1）在充分就業(yè)的均衡狀態(tài)下，一國的實際貨幣需求是收入和利率等變量的穩(wěn)定函數(shù)；（2）從長期看，貨幣需求是穩(wěn)定的，貨幣供給變動不影響實物產(chǎn)量；（3）一價定律成立。從長期來看，一國的價格水平和利率水平接近世界市場水平。2.貨幣論的基本思想

該方程式表明：國際收支是一種貨幣現(xiàn)象國際收支逆差，實際上就是一國國內(nèi)的名義貨幣供應(yīng)量(D)超過了名義貨幣需求量（Md）3.貨幣論對貶值的分析

貶值若要改善國際收支，則國內(nèi)的名義貨幣供應(yīng)量（D）的增加必須慢于名義貨幣需求量（Md）的增加?！褙泿耪摰恼咧鲝?.所有國際收支的失衡均可通過國內(nèi)貨幣政策予以調(diào)節(jié)；2.政府調(diào)節(jié)國際收支的國內(nèi)貨幣政策主要是指貨幣供給政策；3.貶值、進口限額、關(guān)稅、外匯管制等貿(mào)易和金融干預措施只有當它們的作用是提高貨幣需求、尤其是提高國內(nèi)價格水平時，才能改善國際收支，而且這種影響是暫時的?！駥ω泿耪摰脑u價

貨幣論著重考慮了貨幣因素對國際收支的影響，運用長期均衡分析和存量分析的方法，對貨幣市場與國際收支的關(guān)系做了全面的宏觀分析。不過該理論仍具有一定的局限性：

1.貨幣論的假設(shè)前提不現(xiàn)實；

2.貨幣論過于強調(diào)貨幣因素對國際收支的影響；

3.貨幣論忽略了商品市場上的流量因素對國際收支均衡的影響。五、結(jié)構(gòu)論（StructuralApproach）●結(jié)構(gòu)論的基本思想

結(jié)構(gòu)論認為貿(mào)易收支逆差尤其是長期性逆差既可以是長期過度需求引起的，也可以是長期性的供給不足引起的，而長期性的供給不足往往是由以下幾種經(jīng)濟結(jié)構(gòu)問題引起的：

引起國際收支失衡的結(jié)構(gòu)問題有以下表現(xiàn)形式：經(jīng)濟結(jié)構(gòu)老