金融學 張強 喬海曙課件 第9章 證券價值評估

金融學國家級精品課程金融學（國家級精品課程）掌握一價定律和套利含義掌握各種債券價值評估計算方法掌握股利貼現模型理解影響債券和普通股內在價值的因素第九章證券價值評估學習目標金融學（國家級精品課程）本章主要討論在確定性條件下，兩類最常見的證券：債券和股票的價值是如何評估的。證券價值評估是指運用數學方法計算出金融市場上證券的內在價值，其基本方法是運用資金的時間價值理論將證券資產未來的收益進行貼現來計算其內在價值。對于債券價值的評估，本章介紹了固定收益?zhèn)?、到期付息債券、零息債券和永久公債四種債券的價值評估，并分析了影響債券內在價值的因素；對于股票價值的評估，本章主要講述了如何運用股利貼現模型評估普通股內在價值，并介紹了市盈率股票估值法和影響普通股內在價值的因素。第九章證券價值評估本章簡介金融學（國家級精品課程）第一節(jié)證券價值評估概述第二節(jié)債券價值評估第三節(jié)普通股價值評估第九章證券價值評估金融學（國家級精品課程）第一節(jié)證券價值評估概述

一、含義：運用數學方法計算金融證券的內在價值。

二、基本方法：運用資金時間價值理論將證券資產未來的收益進行貼現來計算其內在價值。運用資金的時間價值理論折現時折現率的確定與未來的不確定性有關；定義給出的是一種“絕對定價法”，需要準確得到未來現金流的信息。金融學（國家級精品課程）三、一價定律、套利與證券價值評估一價定律是指在競爭性的市場上，如果兩種資產內在價值相等，那么其市場價格會趨于一致。套利是指利用資產的不同價格，通過買賣資產來賺取利潤的行為。套利保證了一價定律的實現（黃金套利的例子）套利機制提供了一種證券價格的“相對定價法”

絕對定價和相對定價兩種方法是什么關系？

金融學（國家級精品課程）第二節(jié)債券價值評估

一、債券價值評估的基本公式

資金時間價值理論中的兩個公式被廣泛應用于債券價值評估，公式1（單筆收益貼現公式）金融學（國家級精品課程）032145nPF圖9-1未來單筆收益的貼現示意圖公式2（未來等額現金流貼現公式）：

公式2的是利用等比數列的性質推導出來的，詳見教材。金融學（國家級精品課程）032145nPAA圖9-2等額現金流的貼現示意圖二、固定收益?zhèn)膬r值評估（一）含義：帶有票面價格，規(guī)定了票面利率、付息日和到期日的一種債券（二）要素：參見下述實例金融學（國家級精品課程）（三）定價計算：

（例題9.1）分析現金流

該債券現金流分兩類：每年等額現金流＋期末單筆現金給出計算的基本公式

同時需要兩個基本公式按照步驟解題已知條件A(2.65),i(2.25%),n(4)，F(100)

給出公式解得答案（注意中間保留小數點）金融學（國家級精品課程）三、到期付息債券的價值評估（一）含義：帶有票面價格，規(guī)定了票面利率，計息日和到期日，但存續(xù)期間不支付利息，到期一并還本付息的債券。（二）要素：參見下述例題金融學（國家級精品課程）（三）定價計算:(例題9.2)分析現金流

該債券現金流分兩類：每年等額現金流＋期末單筆現金給出計算的基本公式

只需要公式1按照步驟解題已知條件A(2.65),i(2.25%),n(2)，F(107.95)；

給出公式解得答案（注意中間保留小數點）金融學（國家級精品課程）四、零息債券的價值評估（一）含義：又稱貼現債券，是一種帶有票面價格，但沒有票面利率，不支付利息，到期償付票面金額的債券，往往采用折價發(fā)行。

（二）要素：參見下述實例金融學（國家級精品課程）表9-3010405號國債信息金融學（國家級精品課程）分析現金流

該債券現金流分只有一種：期末單筆現金給出計算的基本公式

只需要公式1按照步驟解題列出已知條件i(2.25%),n(2)，F(100)

；

給出公式解得答案（注意中間保留小數點）（三）定價計算：（例題9.3）金融學（國家級精品課程）五、永久公債的價值評估（一）含義：又稱不還本債券、利息債券，是指帶有票面價格，規(guī)定了票面利率和付息日，不規(guī)定還本日期，僅按期支付利息的債券。金融學（國家級精品課程）（二）要素：參見下述例題金融學（國家級精品課程）分析現金流

該債券現金流分只有一種：每年等額現金流給出計算的基本公式

只需要公式2按照步驟解題列出已知條件i(2.25%),n(無限大)，A(5)

；

給出公式解得答案（注意中間保留小數點）（三）定價計算：（例題9.4）金融學（國家級精品課程）六、債券內在價值的影響因素最主要的因素：期限、利率、付息頻率。這些因素是直接通過資金時間價值的計算公式影響債券價格的。其它因素包括：違約風險、稅收待遇、可贖回可轉換可延期條款、流通性。這些因素是間接通過資金時間價值公式影響到債券價格的。金融學（國家級精品課程）第三節(jié)普通股價值評估

一、股利貼現模型（一）含義：運用資金時間價值理論，通過將股票未來預期收益貼現來確定股票內在價值的模型。（二）公式：

（三）貼現率：股票的貼現率與債券是有差異的金融學（國家級精品課程）二、運用股利貼現模型評估普通股內在價值（一）零增長股票的價值評估零增長股票是指每年股息固定不變的股票，用于計算零增長股票內在價值的股利貼現模型也稱作零增長模型。例題9.5假設X上市公司業(yè)績非常穩(wěn)定，其普通股每年每股的收益是0.2元，并且公司每年年末都會將這些收益用于發(fā)放現金股息，試計算，在每年發(fā)放現金股息完畢的那一時點，X公司普通股股票的內在價值是多少？金融學（國家級精品課程）（二）不變增長率股票的價值評估

不變增長率股票是指符合下述條件的普通股股票：①股票每期都會發(fā)放股利；②股息每期是遞增的，遞增的速度為常數g；③股息遞增的速度小于計算股票內在價值的貼現率。用于計算不變增長率股票內在價值的股利貼現模型最早由戈登提出，因此稱作戈登模型。

需要“注意股息遞增的速度小于計算股票內在價值的貼現率”的假設，為什么要該假設？金融學（國家級精品課程）（二）不變增長率股票的價值評估例題9.6假設上市公司Y公司具有非常穩(wěn)定的業(yè)績增長率，該公司第一年年末普通股股票預計發(fā)放股息是0.2元，此后每年會以2.5%的速度遞增，試計算，在第一年年初發(fā)放股息完的那一時點，Y公司普通股股票的內在價值是多少（風險報酬貼現率為5%）？

步驟:（1）首先求解每年的股息A×(1+g)t-1

（2）將其代入股利貼現模型并化簡（3）求解股票內在價值

金融學（國家級精品課程）（三）分階段增長的股票的價值評估市場上的股票經常會在一段時間內產生波動，并在波動期過后恢復到穩(wěn)定狀態(tài)。計算這種分階段增長股票的股利貼現模型稱作分階段增長模型，分階段增長模型中最常見的則是三階段增長模型。思路：將分階段增長的股票按照不同的階段拆分成幾種單一特性的股票，單獨計算其價值，然后將這些單一股票的價值加總。金融學（國家級精品課程）（三）分階段增長的股票的價值評估例題9.6假設上市公司Z公司未來三年的預期發(fā)放股息分別是1.2元、1.5元和0.8元，第四年起穩(wěn)定在每股每年發(fā)放股息0.5元，到第八年年末變?yōu)槊抗砂l(fā)放股息0.15元并以每年2.5%的速度遞增，試計算，當前Z公司普通股股票的內在價值是多少（風險報酬貼現率為5%）？步驟:（1）將股票拆分成三段

（2）分別計算每段股票的內在價值（3）將三段股票的內在價值按照現值加總金融學（國家級精品課程）三、市盈率股票估值法

（一）含義：市盈率估值法是指按照股票的收益及其所在行業(yè)的平均市盈率對股票內在價值進行估計的股票估值方法。（二）性質：相對價格估值法，體現了一價定律的思想（三）步驟:(1)求解行業(yè)平均市盈率

(2)估計欲定價公司的預期平均每股收益(3)預期每股收益×行業(yè)市盈率(4)根據個人偏好調整金融學（國家級精品課程）（四）與股利貼現模型的比較性質上的比較精確性的比較數據要求的比較適用范圍的比較金融學（國家級精品課程）四、影響普通股內在價值的因素分為兩個方面：股票自身屬性的影響（每股凈資產、每股盈利、股息支付頻率、風險、流通性、可贖回條款等等）外部環(huán)境的影響（分為影響預期收益率和影響風險報酬貼現率兩類，每類又分為影響行業(yè)的因素和影響市場所有股票的因素兩種）參見表9-6金融學（國家級精品課程）參考文獻

[1]茲維·博迪，羅伯特·C·莫頓.金融學.北京：中國人民大學出版社，2000[2]茲維·博迪等.投資學（原書第6版）.北京：機械工業(yè)出版社，2005[3]威廉.F.夏普等.投資學(第五版)，中國人民大學出版社，1998[4]劉紅忠.投資學.北京：高等教育出版社，2006[5]任淮秀.證券投資學.北京：高等教育出版社，2003[6]Williams,J.B.,"TheTheoryofInvestmentValue",HarvardUniv