風險計量框架新模式下的債市影響

資本新規(guī)核心變化2023年2月18日中國銀保監(jiān)會中國人民銀行《商業(yè)銀行資本管理辦（征求意見稿（以下簡“征求意見稿“資本新規(guī)向社會公開征求意見計劃于2024年1月1日起正式實施過渡期至2029年1月1日此次框架與修訂內容主要參考了2017年的《巴塞爾協(xié)議Ⅲ(最終版)（以下簡“新巴Ⅲ也是對我國現行《商業(yè)銀行資本管理辦法（試行（以下簡稱“資本辦法）的升級和補充，資本新規(guī)構建了差異化的資本監(jiān)管系，同時在資本計量上更具精細化。我們曾在外發(fā)報《巴塞爾協(xié)議Ⅲ將如何影響銀行次級債？中詳細闡述了新巴Ⅲ對市場風險計量框架操作風險計量框架資本底線與杠桿率的要求而本次征求意見稿在上述維度中的修訂要求基本與新巴Ⅲ保持一致由于上述整體影響較小本文重點討論信用風險計量框架的變化。分檔監(jiān)管區(qū)別于新巴Ⅲ和資本辦法征求意見稿按照銀行間的業(yè)務規(guī)模和風險差異劃分為三個檔次銀行匹配不同的資本監(jiān)管方案第一檔適用征求意見稿全部要求第二檔不對投資主體專業(yè)貸款房地產抵押風險合格資產擔保債券風險違約風險暴露等進行單獨劃分，第三檔的資本計量相對簡化同時僅要求核心一級資本充足率≥7.5資本充足率≥8.5。表1：征求意見稿商業(yè)銀行分檔標準銀銀行類型 劃分標準第一第二

符合以下任一條件的商業(yè)銀行：上年末并表口徑調整后表外資產余額500億元人民幣含）以上。上年末境外債權債務余額0億元人民幣（含）以上且上年末并表口徑調整后表內外資產余額的10（含）以上符合以下任一條件的商業(yè)銀行：上年末并表口徑調整后表外資產余額10億元人民幣含）以上，且不符合第一檔商業(yè)銀行條件。上年末并表口徑調整后表外資產余額小于10億元人幣但境外債權債務余額大于。第三檔 上年末并表口徑調整后表內外資產余額小于10億元人民且境外債權債務余額為0的業(yè)銀行。銀監(jiān)會，按照最新一期表內資產余額粗略劃分在430家存續(xù)銀行債&同業(yè)存單發(fā)行主體中家銀行分類為第一檔占比12.33包含全部國股行以及頭部城農商行363家銀行分類為第二檔占比84.42以城農商行為主第三檔銀行僅14家多微型農商行或村鎮(zhèn)銀行。本文重點關注第一檔和第二檔銀行的資本新規(guī)變化。修訂信用風險權重法信用風險方面權重法重點優(yōu)化風險暴露分類標準增加風險驅動因子細化風險權重；限制內部評級法使用范圍，校準風險參數，目前僅工農中建交及招行6家使用內部評級法影響較為有限本文不做重點討論相較于現行資本辦法權重法主要變動條款可參照文末附錄表7，其中，重點關注以下變化：①地方一般債風險權重降低10；②第一檔銀行對原始期限3個月以上的同業(yè)債權風險權重按級別上升5-150，但考慮到我國大部分商業(yè)銀行可滿足A級標（滿足最低資本監(jiān)管要求同時滿足緩沖資本要求實際影響幅度可能集中在15；第二檔銀行對原始期限3個月以上的同業(yè)債權風險權重統(tǒng)一上升15；③次級債風險權重上升50%（含非銀金融機構次級債；④第一檔銀行對投資級公（不含房地產和中小企業(yè)的風險權重分別下降25和15；⑤第一檔銀行對房地產的風險暴露中對于還款不依賴于房地產本身現金流的個人住押貸款風險權重有所調整目前國內首套房TV在70左（首付三成對應權重下降5其余標準下風險權重大多有所上升與我們前期預測相（參見外發(fā)報《巴塞爾協(xié)議Ⅲ將如何影響銀行次級債？。明確資管產品風險計量標準征求意見稿明確了銀行賬簿資產管理產品的信用風險加權資產計量方法銀行應根據可獲取信息的程度采用穿透法授權基礎法若無法使用前兩種方法計量的應采用的風險權重計量。表2：征求意見稿商業(yè)銀行投資資管產品的資本計量標準方方法 適用條件 計量標準穿透

資產管理產品管理人應向業(yè)銀行提供足夠充分的礎資產信息，用于計算基礎資產的風險權重。商業(yè)銀行所獲取的基礎資產信息能夠被獨立第三方確認。1.商業(yè)銀行不滿足采用穿透法計量資產管理產品風險加權資產的實施條件。

商業(yè)銀行應視同直接持有資產管理產品基礎資產采用與本行直持有基礎資產一致的方式，計量資產管理產品的風險加權資產。風險加權資產應為以下三個項目之和：對于表內風險暴露，商業(yè)銀行假設資產管理產品的投資組合在授權投資范圍內按照風險權重由高到低的順序依次投資對授權基2.商業(yè)銀行可以利用資產管理產品募集說明書、定期報礎法告、資產管理產品披露的其他信息或管理此類資產管理產品的國家法律法規(guī)，計量資產管理產品的風險加權資產。

的資產至最高投資額度以此進行風險加權資產計量如果同類險暴露擁有多個風險權重時，商業(yè)銀行應采用最高的風險權重。對于衍生工具交易或表外業(yè)務的風險暴露，應將衍生工具表外業(yè)務的名義金額作為風險暴露進行風險加權。交易對手信用風險暴露（標準法、現期風險暴露法。120%以上兩種方法均不適用 采用150的風險權重計量銀監(jiān)會，根據現行資本辦法商業(yè)銀行對資管產品的信用風險計量大部分已穿透對于貨基等無法完全穿透的產品大多也可適用于授權基礎法預計整體影響有限但底層基礎資產結構仍將受到前述權重法修訂的影響。資本新規(guī)下銀行債信用評估的思考利好中小企業(yè)和優(yōu)質企業(yè)信貸比重較大的第一檔銀行由前文可知資本新規(guī)對資質較好的投資級企業(yè)以及中小企業(yè)的風險權重有所調降低了小額分散化的信貸結構資本占用，將提升銀行支持中小微企業(yè)和實體經濟的積極性。對于存量投資級企業(yè)信貸/中小企業(yè)信貸占比較高的銀行而言，其資本節(jié)約空間相對更大進而可擴表增加留存收益進一步提升其資本充足率此類銀行信用資質相對更優(yōu)們粗略將制造業(yè)批發(fā)和零售業(yè)貸款作為中小企業(yè)貸款的代理變量將交通運輸倉儲和郵政業(yè)電力熱力燃氣及水生產和供應業(yè)水利環(huán)境和公共設施管理業(yè)貸款作為優(yōu)質投資級企業(yè)貸款的代理變量從53家第一檔銀行中篩選出上年（22123上述兩類貸款占比分別排名前列的6家銀行供投資者參考。銀行中小企業(yè)貸款占比%)存續(xù)債規(guī)模（億元銀行中小企業(yè)貸款占比%)存續(xù)債規(guī)模（億元）銀行優(yōu)質投資級企業(yè)占比%)存續(xù)債規(guī)模（億寧波銀行寧波銀行60工商銀行0廈門國際銀行00交通銀行江南農商行00農業(yè)銀行蘇州銀行70浙商銀行6東莞農商深圳農商2匯豐；備注：小企貸款制造貸款批發(fā)和售業(yè)款，質投級業(yè)貸款交通輸倉和郵業(yè)款+電熱力氣及生產供業(yè)貸款水利環(huán)境和共設管理貸款同業(yè)資產比重不宜過高資本新規(guī)中第一檔銀行對其他商業(yè)銀行的風險權重整體有所上升，其中對A級商業(yè)行的原始期限3M及以下的權重不變3M以上的銀行債（不含次級）風險權重由25調高至40%對B級商業(yè)銀行3M以下的銀行債（不含次級風險權重由20調高至50，3M以上銀行債（不含次級風險權重由25調高至75對C級銀行風險暴露由25調高至150%。第二檔銀行則是對3M以上的銀行債權風險權重統(tǒng)一調高至40。整體來看，個月以上同業(yè)業(yè)務風險權重有所提升。同業(yè)業(yè)務在近0年內一直處于壓縮的狀態(tài)，監(jiān)管脫虛向實的政策導向持續(xù)落地，在同其具備調劑金融體系資金的作用基礎上本著金融體系服務實體經濟的要旨央行和銀保監(jiān)會對同業(yè)業(yè)務進行了一系列的引導如原銀監(jiān)會于2017年5月下《關于開展銀行“監(jiān)管套利、空轉套利、關聯(lián)套利”專項治理的通知，明確規(guī)定不能使用同業(yè)理財購買本行同業(yè)存單，對同業(yè)資金和同業(yè)存單空轉等問題進行專項治理。圖1：上市銀行資產結構變化% 發(fā)放貸款和墊款金融投資同業(yè)資產現金及存放中央銀行款項其他資產131415131415161718192021131415161718192021131415161718192021131415161718192021國有行 股份行 城商行 農商行908060504020100；同業(yè)產統(tǒng)中包投資同存單我們以長期限同業(yè)資產粗略口徑即存放同業(yè)及其他金融機構款項+買入返售款項進行統(tǒng)計拆出資金因期限通常在3M以內不納入統(tǒng)計范圍在存續(xù)發(fā)債銀行中長期限同業(yè)資產占比集中在10以內但也有少量銀行該比重超過20如長樂農商行南平農商行仙游農商行等我們挑選出前十家長期限同業(yè)資產占比在2%以內且浙商固收團隊信用評分模型得分在5分以上的銀行供投資者參考。銀行上海銀行常熟農商華夏銀行廣州銀行同業(yè)資產占銀行上海銀行常熟農商華夏銀行廣州銀行同業(yè)資產占比%)存續(xù)債規(guī)模（億元）%%%%00銀行 同業(yè)資產占比%) 存續(xù)債規(guī)模（江陰農商行 %長沙銀行太倉農商；長期同業(yè)產=放同及他金融構款+買返售項2.3信用評估模型的改進浙商固收團隊的銀行信用評估模型包含定量財務分析與定性經營能力兩個方面具體參考外發(fā)報告《經濟周期、信用評估、估值思考——商業(yè)銀行信用債的研究方法，其中量財務指標資本充足率和核心一級資本充足率與本次資本新規(guī)密切相關而上述指標的閾設立已經考慮了監(jiān)管標準本次資本新規(guī)僅對第三檔銀行的核心一級資本充足率標準進行了修訂，而發(fā)債銀行集中在第一檔和第二檔，因此影響相對較小。對于不達標的第三檔銀行，我們可以在定性調整項中進行減分同時A級銀行要求核心一級資本充足率不低于14%，滿足A級標準后將有利于銀行同業(yè)業(yè)務及普通金融債的發(fā)行我們對于滿足這一條件的行可在定性調整項中進行適當加分。資本新規(guī)除了直接影響銀行的資本水平之外也潛移默化地驅動銀行業(yè)務結構的變遷。①貸款業(yè)務方面當前國股行以交通運輸倉儲和郵政業(yè)與電力熱力燃氣及水生產和供應業(yè)為主要貸款行業(yè)承擔對民生領域的支持國股行在資本新規(guī)下可能進一步加大對投企業(yè)的投放力度城商行側重房地產業(yè)建筑業(yè)等溢價水平較高的行業(yè)但房地產行業(yè)資本占用在征求意見稿下整體抬升可能引導頭部城商（第一檔適度減少投放農商則立足縣域傾向支持當地實體經濟尤其是制造業(yè)而大多數農商行貸款定位于小微與征意見稿的導向相一致。圖2：各類型銀行資本充足率趨勢 圖3：上市銀行貸款行業(yè)分布% 國有行 股份行城商行 農商行19181716151413121114-14-0314-0915-0315-091-0316-0917-0317-0918-0318-0919-0319-0920-0320-0921-0321-0922-032-09

% 城商行貸款占比25.00貸比貸比 國股行貸款占比制造業(yè)批發(fā)和交通運房地產電力、建筑業(yè)水利、租賃和零售業(yè)輸、倉 業(yè)儲和政業(yè)熱力燃氣水生和供業(yè)環(huán)境和商務服公共設務施管理業(yè)30.0015.0010.00500-， ；統(tǒng)計間2201年末②同業(yè)業(yè)務方面3M以上同業(yè)融（包括同業(yè)存單）可能面臨壓縮或將改善部分銀行的流動性壓力。③投資業(yè)務方面對于現階段資本壓力已經較大的銀行而言對3M以上同業(yè)存單行普通金融（通常在3M以上以及次級債的需求或將受到影響當前銀行的投資業(yè)務大多以利率債、同業(yè)存單為主，未來增加地方一般債、國債、政策性銀行債是長期趨勢。將上述業(yè)務結構的調整反映到信用評估模型中則更多將在定性經營能力維度進行調整如房地產業(yè)貸款占比超過監(jiān)管限額的予以減（根《關于建立銀行業(yè)金融機構房地產貸款集中度管理制度的通知城商行房地產貸款占比上限為22.5%縣域農商行上限為17.5；對投資端利率債占比較大的銀行予以加分而對不可穿透的非標產品占比較大的銀行予以減。資本新規(guī)對債市需求或形成沖擊投資級公司債券的資本占用下降，配置需求向好資本新規(guī)對投資級公司進行了劃分風險權（75%顯著低于一般企業(yè)債（00，銀行對投資級公司發(fā)行的債券需求可能上升。投資級公司是指即使在不利的經濟周期和商業(yè)環(huán)境下，仍具備充足償債能力的公司。投資級公司具有持續(xù)的盈利能力，資產質量良好資產負債結構合理現金流量正常且至少應同時滿足下表所述條件同時其財務數據應財務報表日后6個月內更新完畢對于財務報表時效性不滿足要求的不應認定為投資級公司。序號 具體條件表5序號 具體條件1 經營情況正常，無風險跡象，按時披露財務報告。最近三年無重大違法違規(guī)行為，未納入人民法院失信黑名單，公司財務會計文件不存在虛假記載，最新一期經審計年度財務2報表的審計意見應為無保留意見。最近三年無債務違約或者遲延支付本息的事實，商業(yè)銀行對其債權風險分類均為正常。在認可的證券交易所或中國銀行間市場登記有在存續(xù)期內的股票或債券（不含資產證券化產品。對外擔保規(guī)模處于合理水平且不存在違規(guī)擔保情況。最近三個會計年度利潤總（合并口徑歸屬母公司所有者凈利（合并口徑均大于30萬元最近三個會計年度利總（法人口徑凈利（法人口徑均大于0最新一（度頻率的歸屬母公司所有者凈利（合并口徑凈利（法人口徑）均大于0。上一會計年度末資產負債率原則上不高于70，金融、建工程、航空運輸等特殊行業(yè)的公司可適當放寬。上一會計年度末經營活動產生的現金流量凈額原則上應大于凈利息費用，金融行業(yè)的公司可不受此限制。銀監(jiān)會，我們按照上述第4、6、7、8條標準進行篩選，其中第7條中，對于金融、建筑工程航空運輸等特殊行業(yè)的資產負債率我們放寬至75在存量債發(fā)行主體中我們共選出67主體符合投資級公司篩選條件，涉及存續(xù)債規(guī)模4.93萬億。從證監(jiān)會行業(yè)分類來看其中建筑業(yè)債券規(guī)模及支數均為最高一方面是建筑工程行業(yè)資產負債率標準有所放寬另一方面該分類下有較多城投企業(yè)此外綜合類電力熱力燃及水生產和供應業(yè)、采礦業(yè)、制造業(yè)的投資級公司存續(xù)債規(guī)模也相對較大。圖4：投資級公司債券按行業(yè)分布 圖5：投資級公司債券按區(qū)域分布億元 債券余額 債券支數12000100008000600040002000采 采 電礦 力業(yè) 、房建地筑產業(yè)交通運金融業(yè)科學研農批、發(fā)林和水利、文 信化 息、 傳制住綜造宿合業(yè)和 和熱業(yè)輸究、零環(huán)體 輸餐商供應業(yè)氣倉儲和技術服、漁業(yè)和公共和務軟娛業(yè)件業(yè)服務業(yè)

支16001400120010008006004002000

億元 債券余額 債券支數14000120001000080006000400020000

支120010008006004002000力 、

牧售境育 、 飲 務

安北福甘廣廣貴河河黑湖湖吉江江遼內青山山陜上四天新云浙重徽京建肅東西州北南龍北南林蘇西寧蒙海東西西海川津疆南江慶省省省省壯省省省江省省省省省省古省省省省省維省省及郵務設及郵務設業(yè)信水政業(yè)施息產理術和業(yè)服生 業(yè) 管 技

族 省 自 吾自 治 爾治 區(qū) 自區(qū) 治區(qū)， ，從評級分布來看主體數量上AAAAA+AA分別有25226016家而從存續(xù)債券規(guī)模來看AAA級債券規(guī)模占比73.23AA+級債券規(guī)模占比18.92也進一步反映出投資級公司發(fā)行的債券屬于中高等級優(yōu)質債券。圖6：投資級公司債券評級分布 圖7：投資級公司主體估值分布億元 債券余額 發(fā)行人數量4000035000300002500020000150001000050000A+ AA- AA AA+

%家 30018250 16200 1412150 100 8650 40 20， ，從絕對估值來看我們以剩余期限為權重計算了投資級公司主體的1Y加權收益率部分投資級公司的主體估值分布在2%-4%區(qū)間內，但也有個別地產債估值相對較高。預在投資級公司債券的配置需求增加的趨勢下，此類債券收益率仍有下行空間。表6：投資級公司加權收益率情況（部分）公司加權收益率%)存續(xù)債規(guī)模（億元）公司加權收益率%)存續(xù)債規(guī)模（億元）中國石油天然氣集團有限公司70國家能源投資集團有限責任公司40天津城市基礎設施建設投資集團有限公司72中國華電集團有限公司70中國南方電網有限責任公司10國家開發(fā)投資集團有限公司90陜西延長石油(集團)有限責任公司80中國長江電力股份有限公司25中國長江三峽集團有限公司40招商局蛇口工業(yè)區(qū)控股股份有限公司40湖南省高速公路集團有限公司97云南省能源投資集團有限公司00江蘇交通控股有限公司10重慶龍湖企業(yè)拓展有限公司33中國中鐵股份有限公司50北京金隅集團股份有限公司01中國石油天然氣股份有限公司80中國建材股份有限公司20北京國有資本運營管理有限公司90華為投資控股有限公司90，同業(yè)存單、銀行債需求趨弱，面臨投資者結構重塑在資本新規(guī)下，3M以上期限同業(yè)存單風險權重將由5%調整至40%（以A級銀行為例當前同業(yè)存單投資者結（托管數據以非法人機構為（占比約55其次為農商行和國有行銀行間互持規(guī)模較大同時從貨幣基金的資產配置情況來看同業(yè)存單是其核心配置品種（占比33.52，該類產品在銀行投資端的風險計量中仍然會穿透至底層資產因此3M以上同業(yè)存單的配置需求或將受到挑戰(zhàn)，帶動存單供給端發(fā)行期限縮短。圖8：同業(yè)存單投資者結構（托管數據） 圖9：貨幣基金資產配置結構（202年報）1.423.950.854.49億元 行行行行行機1.423.950.854.49160000140000120000100000

38.1780,00060,00040,00020,0000

33.52

2.01230122112209230122112209220722052201211121092107210521032101201120092007企業(yè)債券 政策性金融債 國其他債券、上清所， ，同樣對于銀行普通金融債而言，期限在3M以上的風險權重也從5%上升至了4%；二級資本債的風險權重從00%上升至了10%從托管數據來看截至2023年1月末商業(yè)銀行債持倉中商業(yè)銀行占比29.88%其中也以大型銀行為主非法人產品占比超過與同業(yè)存單面臨相似的困境但銀行融資端需求較為剛性在各類型債券資本占用均有上升的背景下未來可能是投資者結構重塑的過程配置主體逐漸轉向銀行理財保險機構等。但從近期的同業(yè)存單、銀行債估值情況來看，雖自資本新規(guī)發(fā)布后收益率均略有上行，但市場拋售現象并不顯著，可能原因是持倉規(guī)模整體以大行為主，大行資本補充渠道豐富銀行債資本占用成本上升的影響較為有限同時理財產品資產配置需求在上年末的贖回潮后重新回歸當前銀行二級資本債的收益率仍然處于歷史高位在本輪風險權重提升的重定價階段后，再向上調整的空間有限，建議關注中高等級二級資本債機會。圖10：商業(yè)銀行債投資者結構截至203年1月末） 圖11：同業(yè)存單、銀行普通債、二級資本債TM走勢2.65

%3.829.885929.8859.296.042.143.43.23.02.82.62.42.2

中債商業(yè)銀行二級資本債到期收益率(A+):3中債商業(yè)銀行同業(yè)存單到期收益率(A+)1年中債商業(yè)銀行普通債到期收益率(A+)3年商業(yè)銀行 保險機構 證券公司 非法人產品 其他、中債， ，4風險提示1、正式稿與征求意見稿出現超預期差異；2、數據統(tǒng)計偏差。表7：征求意見稿VS資本辦法權重法主要變動條款分類資本辦法權重征求意見稿權重變動公共實部門我國主權公共實體門地方政府一般債2%1%地方政府專項債2%2%其他收入主要源于中央財政的公共部門（央行與財政部除外）2%2%中央政府投資的金融資產管理公司為收購國有銀行不良貸款而定向發(fā)行的債券0%0%經銀保監(jiān)會認定的我國一般公共部門實體風險暴露-5%我國開發(fā)性金融機構和政策性銀行（不含次級債權）0%0%多邊開銀行經巴塞爾委員會認定的合格多邊開發(fā)銀行0%0%其他多邊發(fā)銀行-（含）以上2%-(含)以上,-(含)以下3%-(含)以上，-(含)以下5%-(含)以上，-(含)以下10%-以下15%未評級5%商業(yè)銀(不含次級債)對級銀行原始期限≤3個月，或因跨貨物貿易而產生的原始期限≤6個月2%2%其他風險2%3%對A級銀行原始期限≤3個月，或因跨貨物貿易而產生的原始期限≤6個月2%2%其他風險2%4%對B級銀行原始期限≤3個月，或因跨貨物貿易而產生的原始期限≤6個月2%5%其他風險2%7%對C級銀行2%15%第二檔銀對其他銀原始期限≤3個月，或因跨貨物貿易而產生的原始期限≤6個月2%2%其他風險2%4%其他金機構不含次級債)對投資級其他金融機構10%7%對一般其他金融機構10%第二檔商業(yè)銀行不單獨劃分投資級其他金融機構風險暴露，按照一般其他金融機構風險暴露風險權重計量10%次級資工具次級債權10%15%全球系統(tǒng)性重要銀行發(fā)行的TAC-15%除全球系統(tǒng)重要性銀行以外的其他國內系統(tǒng)重要性銀行發(fā)行的TLAC-另行規(guī)定股權投資對金融機構25%25%對工商企業(yè)被動持有的40%40%因政策性原因并經國務院特別批準的40%40%參與市場化債轉股持有的-40%參與市場化債轉股持有的，其中對上市公司-25%對獲得國家重大補貼，并受到政府監(jiān)督的-40%對獲得國家重大補貼，并受到政府監(jiān)督的，其中，對中央財政持股3%以上的-25%對工商企業(yè)其它股權投資12%12%房地產房地產開發(fā)符合審慎要求-10%其他15%居住用房產抵押貸還款不實質性依賴于房地產所產生的金流LTV≤6%個人貸款5%公交司貸款交按照公司風險暴露4%6%＜LT≤0%4%8