臺(tái)華新材 中小盤首次覆蓋報(bào)告：錦綸一體化龍頭滲透率提升+布局高端驅(qū)動(dòng)成長(zhǎng)

中小盤研究中小盤首次覆蓋報(bào)告開源證券中小盤研究中小盤首次覆蓋報(bào)告開源證券證券研究報(bào)告) .91 伐謀-中小盤首次覆蓋報(bào)告日期2023/3/20任浪(分析師)nlangkyseccn呂明(分析師)yseccn格下降&戶外用品需求增加&再生錦綸推廣帶來(lái)行業(yè)三重利好了其民綸需求逐漸增加。三重利好將加速錦綸在民用服飾領(lǐng)域的滲透。將迎來(lái)釋放期，技術(shù)領(lǐng)先疊加一體化布局龍頭優(yōu)勢(shì)顯著(1)淮安擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目將逐步進(jìn)入產(chǎn)能釋放期，成為公司業(yè)績(jī)重要增長(zhǎng)點(diǎn)。公司將同提升。務(wù)摘要和估值指標(biāo)2020A2021A2022E2023E2024E01257102YOY.6.364YOY.33.85.6.8.5.1.3.18OEEPS薄/元)PE倍).0.9P/B(倍)1/1/30 中小盤首次覆蓋報(bào)告2/2/30錦綸產(chǎn)業(yè)鏈一體化龍頭，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷改善 41.1、深耕錦綸行業(yè)二十年，打造產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局 41.2、產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷改善，疫后復(fù)蘇有望迎來(lái)業(yè)績(jī)提升 61.3、三費(fèi)率持續(xù)改善，研發(fā)構(gòu)筑產(chǎn)品核心競(jìng)爭(zhēng)力 82、原料國(guó)產(chǎn)疊加戶外用品需求，加速錦綸在民用領(lǐng)域滲透 82.1、錦綸面料優(yōu)勢(shì)突出，下游應(yīng)用領(lǐng)域廣泛 82.1.1、錦綸面料優(yōu)勢(shì)突出，有望在化纖材料中占比穩(wěn)步提升 92.1.2、下游戶外用品市場(chǎng)空間廣闊，支撐錦綸市場(chǎng)高景氣 112.2、上游原料實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)，產(chǎn)業(yè)鏈中下游充分受益 122.2.1、己內(nèi)酰胺未來(lái)產(chǎn)能充足，PA6產(chǎn)線仍具備降價(jià)空間 132.2.2、錦綸66擺脫原料供應(yīng)枷鎖，價(jià)格有望進(jìn)入下行期 162.3、環(huán)保理念不斷推進(jìn)，再生錦綸市場(chǎng)未來(lái)可期 193、高端錦綸順應(yīng)產(chǎn)品升級(jí)，技術(shù)領(lǐng)先+一體化布局龍頭優(yōu)勢(shì)顯著 203.1、錦綸產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)有序擴(kuò)產(chǎn)，高端化布局增強(qiáng)產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì) 203.2、融合先進(jìn)工藝構(gòu)筑技術(shù)壁壘，布局再生錦綸搶占先發(fā)優(yōu)勢(shì) 223.3、產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局，協(xié)同效應(yīng)下利潤(rùn)率有望進(jìn)一步提升 234、盈利預(yù)測(cè)與投資建議 254.1、盈利預(yù)測(cè) 254.2、投資建議 26風(fēng)險(xiǎn)提示 27附：財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)摘要 28圖1：公司目前已經(jīng)形成錦綸紡絲、織造、染色及后整體一體的完整產(chǎn)業(yè)鏈 4圖2：公司通過(guò)收購(gòu)實(shí)現(xiàn)了錦綸產(chǎn)業(yè)鏈一體化布局 4圖3：公司已形成錦綸產(chǎn)業(yè)鏈一體化優(yōu)勢(shì) 5圖4：迪卡儂、安踏等品牌均為公司下游終端重要客戶 6銷售額占比基本在15%以上 6圖6：2021年公司營(yíng)收為42.6億元(+70.2%) 6圖7：2021年公司歸母凈利潤(rùn)為4.6億元(+287.3%) 6圖8：2021年，公司錦綸長(zhǎng)絲、錦綸坯布、錦綸成品面料占分業(yè)務(wù)收入前三 7圖9：2021年，公司前三大收入占總收入比重為83.2% 7源于中國(guó)大陸 7圖11：公司錦綸長(zhǎng)絲毛利率整體上呈上升趨勢(shì) 8圖12：隨疫后復(fù)蘇，公司毛利率和凈利率有所抬升 8 圖14：公司重視研發(fā)，研發(fā)費(fèi)用率整體呈上升趨勢(shì) 8圖15：化纖可分為人造纖維和合成纖維，合成纖維包括滌綸、錦綸等 9圖16：2021年，我國(guó)合成纖維產(chǎn)量前三名分別為滌綸、錦綸和氨綸 10013-2021年我國(guó)錦綸產(chǎn)量逐年走高，CAGR為8.8% 11圖18：預(yù)計(jì)全球戶外用品電商市場(chǎng)規(guī)模逐年上升 123/3/30圖19：我國(guó)戶外用品零售總額整體上呈上升趨勢(shì) 12圖20：疫情前，我國(guó)滑雪場(chǎng)數(shù)量逐年攀升 12PA0% 13PA構(gòu)中占比達(dá)49% 13 圖25：己內(nèi)酰胺進(jìn)口量呈下降趨勢(shì)，出口量呈上升趨勢(shì) 14圖26：我國(guó)PA6切片產(chǎn)量與消費(fèi)量呈上升趨勢(shì) 14國(guó)PA6切片進(jìn)口數(shù)量呈下降趨勢(shì) 14圖28：PA6切片價(jià)格與己內(nèi)酰胺價(jià)格走勢(shì)基本一致(單位：元/噸) 15圖29：2023年初錦綸長(zhǎng)絲價(jià)格較2013年初價(jià)格降幅約31% 15 PA 7PAPA擴(kuò)大趨勢(shì) 17 ：2020年我國(guó)首次生產(chǎn)了約3萬(wàn)噸己二腈 18圖36：Prada使用再生錦綸制成了包包、鞋子等產(chǎn)品 19圖37：公司錦綸長(zhǎng)絲產(chǎn)能利用率常年保持在100%以上 20圖38：2014-2020年，公司錦綸長(zhǎng)絲產(chǎn)銷率在95%以上 20圖39：循環(huán)再生錦綸工藝可分為物理法和化學(xué)法 23優(yōu)勢(shì) 24圖41：公司錦綸產(chǎn)品毛利率顯著高于可比公司 24公司凈利率顯著高于可比公司 24表1：公司主要產(chǎn)品為錦綸長(zhǎng)絲、坯布和功能性成品面料 4表2：不同種類的合成纖維在性能上各有差異 9 表4：錦綸在強(qiáng)度、耐寒、耐磨、吸濕等方面具有突出優(yōu)勢(shì) 10 表6：福建申遠(yuǎn)、平煤神馬等多家廠商均在2021年及以后有擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃 15表7：PA66較PA6具有可高強(qiáng)、高耐磨、高耐寒、高燃點(diǎn)等優(yōu)點(diǎn) 16表8：國(guó)內(nèi)多家廠商采用不同生產(chǎn)工藝釋放己二腈新增產(chǎn)能 18表9：眾多知名時(shí)尚品牌均已定下使用可再生材料/能源的時(shí)間規(guī)劃 19表10：公司坯布、成品面料染色及后整理環(huán)節(jié)產(chǎn)能利用率在募投項(xiàng)目前均維持高位 20表11：2017年上市以來(lái)，公司新增了紡絲、織造、染色及后整理各環(huán)節(jié)擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃 21表12：公司智能化年產(chǎn)12萬(wàn)噸高性能環(huán)保錦綸纖維項(xiàng)目聚焦高附加值錦綸長(zhǎng)絲 21表13：公司計(jì)劃在5年內(nèi)分四期建成江蘇淮安“綠色多功能錦綸新材料一體化項(xiàng)目” 22表14：對(duì)比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，公司一體化產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)明顯 24 中小盤首次覆蓋報(bào)告4/4/30年染色8000萬(wàn)米高檔差別化功能性錦綸面料擴(kuò)建成投產(chǎn)。年產(chǎn)7600萬(wàn)米高檔錦綸坯布面料項(xiàng)目建成投產(chǎn)。公司前身臺(tái)華特種紡織(嘉興)公司登入上海證券交易所主板上年染色8000萬(wàn)米高檔差別化功能性錦綸面料擴(kuò)建成投產(chǎn)。年產(chǎn)7600萬(wàn)米高檔錦綸坯布面料項(xiàng)目建成投產(chǎn)。公司前身臺(tái)華特種紡織(嘉興)公司登入上海證券交易所主板上。018年019年019年001年019年007年010年007年017年前已經(jīng)形成錦綸紡絲、織造、染色及后整體一體的完整產(chǎn)業(yè)鏈公司產(chǎn)品覆蓋的產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié) 公司產(chǎn)品覆蓋的產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié) 究所業(yè)鏈一體化布局臺(tái)華紡織收購(gòu)嘉臺(tái)華紡織收購(gòu)嘉華尼龍，完成集錦綸長(zhǎng)絲、紡織、染色及后整理為一體的全產(chǎn)業(yè)鏈公司整體變更為股份有限公司，公司名稱變更為浙江臺(tái)華新材料股份有限公司。3450萬(wàn)米高檔特種功能性面料擴(kuò)公司整體變更為股份有限公司，公司名稱變更為浙江臺(tái)華新材料股份有限公司。3450萬(wàn)米高檔特種功能性面料擴(kuò)建項(xiàng)目建成投產(chǎn)。臺(tái)華紡織吸收合。臺(tái)華紡織收購(gòu)福究所表1：公司主要產(chǎn)品為錦綸長(zhǎng)絲、坯布和功能性成品面料類別錦綸低旦超細(xì) 中小盤首次覆蓋報(bào)告5/5/30采購(gòu)錦綸切片、其他絲采購(gòu)錦綸、滌綸長(zhǎng)絲高新染整錦綸、滌綸成品面料福華面料銷售、領(lǐng)用等FDY錦綸長(zhǎng)絲采購(gòu)錦綸切片、其他絲采購(gòu)錦綸、滌綸長(zhǎng)絲高新染整錦綸、滌綸成品面料福華面料銷售、領(lǐng)用等FDY錦綸長(zhǎng)絲錦綸、滌綸長(zhǎng)絲成ATY絲錦綸、滌綸坯布嘉華尼龍偉榮商貿(mào)銷售、領(lǐng)用等長(zhǎng)絲錦綸絲料、皮膚風(fēng)衣、運(yùn)動(dòng)內(nèi)衣、輕便服裝、睡袋等領(lǐng)域。綸絲備遠(yuǎn)紅外、負(fù)離子、阻燃等功能，適用于戶外、運(yùn)動(dòng)、軍用、航空航天、探險(xiǎn)等有特殊功能要求的領(lǐng)域。絲戶。絨坯布服、皮膚風(fēng)衣、輕便服裝、睡袋等面料領(lǐng)域。綸坯布燃等特性，能夠滿足戶外、運(yùn)動(dòng)、航空、航天、休閑、探險(xiǎn)、登山等領(lǐng)域?qū)δ苄悦媪系男枨蟆ｅ\綸坯布于各類高檔時(shí)尚服飾等領(lǐng)域。成品系列軍用、醫(yī)療、工裝、特種防護(hù)等領(lǐng)域。證券研究所布局，公司實(shí)現(xiàn)中間品內(nèi)部供給：生產(chǎn)錦綸長(zhǎng)絲的主要原材料錦綸切片從國(guó)內(nèi)外大型供應(yīng)商綸成品面料的主要原材料錦綸坯布大部分由內(nèi)部供應(yīng)，少量對(duì)外采購(gòu)。公司還設(shè)立紡絲環(huán)節(jié)紡絲環(huán)節(jié)織造環(huán)節(jié)織造環(huán)節(jié)染色及后整理環(huán)節(jié)染色及后整理環(huán)節(jié)采購(gòu)錦綸、滌綸坯布采購(gòu)錦綸、滌綸坯布福華織造華昌紡織銷售銷售銷售銷售、領(lǐng)用等證券研究所公司深耕下游終端市場(chǎng)，客戶均為行業(yè)龍頭企業(yè)。近年來(lái)公司不斷深耕下游終端市定的合作關(guān)系。其中第一大客戶迪卡儂與公司建立了戰(zhàn)略合作伙伴關(guān)系，雙方合作開發(fā)新品，保障了迪卡儂對(duì)市場(chǎng)的需求快速反應(yīng)與品牌推廣。公司前五名客戶銷售 中小盤首次覆蓋報(bào)告6/6/30公司下游終端重要客戶開源證券研究所864202014201520162017201820192020202130%25%20%15%10%5%0%前五名客戶銷售額(億元)占年度銷售總額比例(%)公司公告、開源證券研究所圖6：2021年公司營(yíng)收為42.6億元(+70.2%)505080%70%60%50%40%30%20%10%0%-20%圖7：2021年公司歸母凈利潤(rùn)為4.6億元(+287.3%)55443322110500%400%300%200%100%0%-200%營(yíng)收(億元)同比增速(右軸)歸母凈利潤(rùn)(億元)同比增速(右軸)nd分業(yè)務(wù)來(lái)看，公司當(dāng)前主要業(yè)務(wù)為錦綸長(zhǎng)絲、錦綸坯布、錦綸成品面料和滌綸成品 中小盤首次覆蓋報(bào)告7/7/301年，公司錦綸長(zhǎng)絲、錦綸坯布、錦綸成品面料占分業(yè)務(wù)收入前三00.43201320142015201620172018201920202021錦綸長(zhǎng)絲錦綸成品面料滌綸成品面料錦綸坯布滌綸坯布其他主營(yíng)業(yè)務(wù)其他業(yè)務(wù)系列8%201320142015201620172018201920202021錦綸長(zhǎng)絲滌綸坯布其他業(yè)務(wù)錦綸成品面料錦綸坯布營(yíng)業(yè)務(wù)錦綸長(zhǎng)絲毛利率穩(wěn)步上行，100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%201320142015201620172018201920202021中國(guó)大陸國(guó)外其他業(yè)務(wù)(地區(qū))PA，H 中小盤首次覆蓋報(bào)告8/8/30上升趨勢(shì)%201320142015201620172018201920202021錦綸長(zhǎng)絲錦綸成品面料滌綸成品面料錦綸坯布 率和凈利率有所抬升00pct。結(jié)。院等專業(yè)院校、研究所開展合作，組成優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)、產(chǎn)學(xué)研相結(jié)合的攻關(guān)隊(duì)伍。%%公司三費(fèi)率整體呈下降趨勢(shì)322110%%銷售費(fèi)用率管理費(fèi)用率財(cái)務(wù)費(fèi)用率研發(fā)費(fèi)用(億元)研發(fā)費(fèi)用率(右軸)nd 中小盤首次覆蓋報(bào)告9/9/30物不同可以將化學(xué)纖維分成合成纖維和人造纖維兩類，合成纖維是由以石油為主要原料的滌綸、錦綸和氨綸。造纖維和合成纖維，合成纖維包括滌綸、錦綸等紡紡織纖維天然纖天然纖維化學(xué)纖維化學(xué)纖維麻麻毛棉絲人人造纖維合合成纖維表2：不同種類的合成纖維在性能上各有差異化學(xué)纖維種類相對(duì)于錦綸在強(qiáng)度、耐磨性、回彈性、吸濕性等方面較差。常見的錦綸分為錦綸66和錦綸6。錦綸的強(qiáng)力、耐磨性居合成纖維前列；錦綸具有良好的耐寒、耐蛀、耐腐蝕、吸濕性能。錦綸織物具有質(zhì)輕、防皺性優(yōu)良、透氣性好，以及優(yōu)良的耐久性、染色性和熱定維及工業(yè)、產(chǎn)業(yè)等領(lǐng)域。的性能與羊毛相似，故有“合成羊毛”之稱。它具有強(qiáng)度高、質(zhì)輕、防蛀、防霉等優(yōu)點(diǎn)。洗滌后易變形走樣，使用不廣泛。丙綸纖維強(qiáng)度大，彈性好，耐腐蝕，但光熱穩(wěn)定性、染色性差，所以用于制作服裝較少。氨綸的彈性很好，一般用于紡織有彈性織物，常被用做內(nèi)衣、運(yùn)動(dòng)服、緊身衣、牛仔褲、泳裝和舞臺(tái)維之處是濕強(qiáng)低，遇水后纖維膨脹，織物發(fā)硬，經(jīng)不起猛烈搓洗。 中小盤首次覆蓋報(bào)告10/10/30氨綸氨綸,1.3%腈綸,0.7%粘膠纖維,6.2%錦綸,6.4% 滌綸錦綸粘膠纖維氨綸腈綸冰輪其它維(PA)，俗稱尼龍(Nylon)。錦綸按照不同標(biāo)準(zhǔn)有多種分照用途可以分為民用錦綸和產(chǎn)業(yè)用錦綸。明綸短纖它化內(nèi)衣、襪子、床上用品以及箱、包、傘、繩、窗證券研究所錦綸在強(qiáng)度、耐寒、耐磨、吸濕等方面具有突出優(yōu)勢(shì)，因而在高端功能性面料領(lǐng)域錦綸的高強(qiáng)度、耐磨和耐寒性使得錦綸面料相比其他化纖面料具有經(jīng)久耐穿、質(zhì)量穩(wěn)固的優(yōu)勢(shì)，成為戶外、運(yùn)動(dòng)、防寒、休閑等服飾領(lǐng)域的最佳選擇。表4：錦綸在強(qiáng)度、耐寒、耐磨、吸濕等方面具有突出優(yōu)勢(shì) 中小盤首次覆蓋報(bào)告//30證券研究所1.3萬(wàn)噸增長(zhǎng)至2021年的錦綸應(yīng)用領(lǐng)域的不斷擴(kuò)大，預(yù)計(jì)我國(guó)錦綸行業(yè)空間將不斷成長(zhǎng)。0001.3315.014201520162017產(chǎn)量(萬(wàn)噸)20182019 0華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院、開源證券研究所望持續(xù)向好。較晚，外用品零售總額增速放緩至個(gè)位數(shù)，但是與歐美等發(fā)達(dá)國(guó)家和地區(qū)相比，我國(guó)戶外運(yùn)動(dòng)的普及率和參與人次都還較低，因此，長(zhǎng)期來(lái)看我國(guó)戶外用品市場(chǎng)規(guī)模還具有較大的市場(chǎng)空間。 中小盤首次覆蓋報(bào)告12/12/300000規(guī)模逐年上升415439469冬奧會(huì)疊加全民健身計(jì)劃，上呈上升趨勢(shì)0201220132014201520162017201820192020零售總額(億元)同比增長(zhǎng)(%國(guó)滑雪場(chǎng)家數(shù)/滑雪人數(shù)由2014年的460家/1195萬(wàn)人增加到了2018年的742家外、航空、水上、馬拉松、自行車、汽車摩托車等戶外運(yùn)動(dòng)項(xiàng)目的推廣。000002014201520162017滑雪人數(shù)(萬(wàn)人)20182019滑雪場(chǎng)數(shù)量(家)01華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院、開源證券研究所，13/13/30烯錦綸纖維油苯聚酰胺工程塑料烯錦綸纖維油苯聚酰胺工程塑料密度(g/cm3)8℃4℃證券研究所BOPA,6%其它,3%業(yè)絲,業(yè)絲,程塑料,3%A觀研天下、開源證券研究所工工業(yè)絲,民用絲,程塑料,49%觀研天下、開源證券研究所的關(guān)鍵中間原料，過(guò)去很長(zhǎng)一段時(shí)間己內(nèi)酰胺大量依靠進(jìn)口，限制了國(guó)內(nèi)錦綸行業(yè)錦綸錦綸66環(huán)己環(huán)己烷錦錦綸614/14/3000 20182019202020212022E產(chǎn)能(萬(wàn)噸)產(chǎn)量(萬(wàn)噸)下游消費(fèi)量(萬(wàn)噸)降趨勢(shì)，出口量呈上升趨勢(shì)502.52.00.5-20182019202020212022E進(jìn)口(萬(wàn)噸)出口(萬(wàn)噸)-右軸錦綸6切片產(chǎn)量和消費(fèi)量分別由2018年的272.9/292.2萬(wàn)噸增長(zhǎng)至2022年的圖26：我國(guó)PA6切片產(chǎn)量與消費(fèi)量呈上升趨勢(shì)000182019202020212022產(chǎn)量(萬(wàn)噸)需求量(萬(wàn)噸)百川盈孚、開源證券研究所圖27：我國(guó)PA6切片進(jìn)口數(shù)量呈下降趨勢(shì)002015201620172018201920202021進(jìn)口量(萬(wàn)噸)出口量(萬(wàn)噸)著 中小盤首次覆蓋報(bào)告15/15/300000000000IFDY產(chǎn)計(jì)劃新增產(chǎn)能(萬(wàn)噸/年)821年二季度2020年(已建成未投產(chǎn))52021年721年下半年產(chǎn)2022年 中小盤首次覆蓋報(bào)告16/16/30新增產(chǎn)能(萬(wàn)噸/年)規(guī)劃，未建(2022年以后)究所括低主一。A述燃點(diǎn)264℃，錦綸6燃點(diǎn)228℃究所66切片產(chǎn)量為38.7萬(wàn)噸，消費(fèi)量為55.3萬(wàn)噸，產(chǎn)需缺口為16.6萬(wàn)噸，較大的5050增長(zhǎng)率(%)%產(chǎn)量(萬(wàn)噸)華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院、開源證券研究所圖31：我國(guó)PA66產(chǎn)需缺口長(zhǎng)期存在00 20132014201520162017201820192020產(chǎn)量(萬(wàn)噸)消費(fèi)量(萬(wàn)噸)供需缺口(萬(wàn)噸)華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院、開源證券研究所 中小盤首次覆蓋報(bào)告17/17/302725.394988555542725.3949885555455020112012201320142015201620172018201920202021進(jìn)口量(萬(wàn)噸)出口量(萬(wàn)噸)華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院、開源證券研究所000000價(jià)差(元/噸)PA66價(jià)格(元/噸)PA6價(jià)格(元/噸)門檻非常高，長(zhǎng)期以來(lái)被英威達(dá)、奧升德、巴斯夫等國(guó)際寡頭壟斷。2020年之前我18/18/30丁二丁二烯精精苯環(huán)己環(huán)己醇錦錦綸66鹽錦綸錦綸66切片證券研究所503327.9529.4725.0122.065.8456756718產(chǎn)量(萬(wàn)噸)9進(jìn)口量(萬(wàn)噸)華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院、開源證券研究所主要工藝，我們預(yù)計(jì)未來(lái)中國(guó)己二腈進(jìn)口依存度將逐漸下降。借鑒己內(nèi)酰胺國(guó)產(chǎn)化幅表8：國(guó)內(nèi)多家廠商采用不同生產(chǎn)工藝釋放己二腈新增產(chǎn)能稱英威達(dá)(上海)榮澤 中小盤首次覆蓋報(bào)告19/19/30稱ReHubs西班牙分別建立一個(gè)紡織品廢萬(wàn)噸的紡織品廢料?！癛eHubs”計(jì)劃之二是著重于紡織品廢料的循環(huán)利用，希望在歐洲建立一個(gè)新的二手紡織品原料市場(chǎng)。目前歐洲回收的紡織品廢料中大量被焚燒填知名服飾品牌推出再生材料使用計(jì)劃，推動(dòng)再生錦綸行業(yè)發(fā)展。近年來(lái)，時(shí)尚行業(yè)年底前將所有Prada錦綸替換為再生錦綸。隨著眾多知名品牌宣布使用可再生原材料制造產(chǎn)品，有望推動(dòng)再生錦綸市場(chǎng)發(fā)展。表9：眾多知名時(shí)尚品牌均已定下使用可再生材料/能源的時(shí)間規(guī)劃承諾/目標(biāo)idasNikeAPrada包、鞋子等產(chǎn)品 中小盤首次覆蓋報(bào)告20/20/30著下游消費(fèi)升級(jí)拉動(dòng)錦綸高端需求增長(zhǎng)，公司通過(guò)募投項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)錦綸產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)擴(kuò)氣度，公司錦綸產(chǎn)品產(chǎn)能特別是高檔差異化產(chǎn)品產(chǎn)能無(wú)法滿足市場(chǎng)需求。從公司上市前各環(huán)節(jié)產(chǎn)能利用率來(lái)看，錦綸長(zhǎng)絲、坯布、染色及后整理產(chǎn)能利用率均維持高O米錦綸，以建成年產(chǎn)“12萬(wàn)噸錦綸長(zhǎng)絲”產(chǎn)能，加強(qiáng)錦綸產(chǎn)業(yè)鏈各環(huán)節(jié)產(chǎn)能匹配。876543210106%104%102%100%98%96%94%92%90%88%86%84%9876543210120%100%80%60%40%20%0%產(chǎn)能(萬(wàn)噸)產(chǎn)能利用率(%)銷量(萬(wàn)噸)產(chǎn)銷率(%)數(shù)據(jù)來(lái)源：公司招股說(shuō)明書、公司公告、開源證券研究所數(shù)據(jù)來(lái)源：公司招股說(shuō)明書、公司公告、開源證券研究所表10：公司坯布、成品面料染色及后整理環(huán)節(jié)產(chǎn)能利用率在募投項(xiàng)目前均維持高位分布45678901H1產(chǎn)能(萬(wàn)米)坯布產(chǎn)能利用率89609820570產(chǎn)能(萬(wàn)米)染色產(chǎn)能利用率產(chǎn)能(萬(wàn)米)率000670公司招股說(shuō)明書、公司公告、開源證券研究所 中小盤首次覆蓋報(bào)告21/21/30表11：2017年上市以來(lái)，公司新增了紡絲、織造、染色及后整理各環(huán)節(jié)擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃項(xiàng)目公告時(shí)間項(xiàng)目名稱投資額(億能2017年450萬(wàn)米21萬(wàn)米2018年7600萬(wàn)米2021年2021年初究所差別化錦綸纖維、DTY差別化錦綸纖維(PA6、PA66)等。這些產(chǎn)品相比現(xiàn)有產(chǎn)品66民用絲主要項(xiàng)目聚焦高附加值錦綸長(zhǎng)絲名稱數(shù)量(噸)金額(萬(wàn)元)單價(jià)(萬(wàn)元/FDY差別化錦綸纖維(PA6)193844FDY差別化錦綸纖維(PA66)681DTY差別化錦綸纖維(PA6)83.769DTY差別化錦綸纖維(PA66)76.4140242差別化錦綸絲項(xiàng)目、年產(chǎn)20萬(wàn)噸PA6差別化聚合和錦綸絲項(xiàng)目；織造及染整項(xiàng)目 中小盤首次覆蓋報(bào)告22/22/30表13：公司計(jì)劃在5年內(nèi)分四期建成江蘇淮安“綠色多功能錦綸新材料一體化項(xiàng)目”規(guī)模目萬(wàn)噸萬(wàn)噸20萬(wàn)噸20萬(wàn)噸究所(1)在均勻防蚊蟲等多功能的特性。隨著環(huán)境保護(hù)及資源循環(huán)利用在世界范圍倍受矚目，國(guó)際錦綸行業(yè)再生環(huán)保訴求應(yīng)運(yùn)而采勢(shì)，因此錦綸的循環(huán)再利用往往采用化學(xué)法。 中小盤首次覆蓋報(bào)告23/23/30解聚、分離、提純擠壓、熔融再聚合、造粒(瓶片生纖維調(diào)制增粘、紡絲廢絲解聚、分離、提純擠壓、熔融再聚合、造粒(瓶片生纖維調(diào)制增粘、紡絲廢絲理法和化學(xué)法理法廢廢絲、廢塊 加料站熔融邊角料紡絲織布環(huán)保紡織品化化學(xué)法廢絲分揀、除雜分揀、除雜、粉碎廢廢棄紡織原料、廢舊紡織品)成品成品、服裝廢絲空白?；瘜W(xué)學(xué)特種錦綸與三聯(lián)虹普及Ploymetrix錦綸材料項(xiàng)目合同。項(xiàng)目采用業(yè)界環(huán)應(yīng)用一體化。上下游一體化產(chǎn)業(yè)布局，助力公司降本提效。經(jīng)過(guò)多年發(fā)展，公司形成了集錦綸紡。 中小盤首次覆蓋報(bào)告24/24/306% 6% 石油化石油化工公司產(chǎn)品覆蓋的產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)錦綸切片錦綸長(zhǎng)絲功能性成品面料服公司產(chǎn)品覆蓋的產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)錦綸切片錦綸長(zhǎng)絲功能性成品面料服裝紡絲染色及后整理2.對(duì)客戶需求做出快速反應(yīng)，滿足客戶不3.確保產(chǎn)品品質(zhì)4.提高公司盈利能力錦錦綸坯布證券研究所務(wù)。從產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)來(lái)看，公司業(yè)務(wù)覆蓋錦綸全產(chǎn)業(yè)鏈，錦綸產(chǎn)品收入占比在75%以上；華鼎股份所比，公司表14：對(duì)比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，公司一體化產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)明顯公司2021年?duì)I業(yè)收入(億元)2021年主營(yíng)業(yè)務(wù)產(chǎn)品收入占比可比公司6.4%24.7%23.2%8臺(tái)華新材201201美達(dá)股份華鼎股份10.9%20201720182019Q301華鼎股份 中小盤首次覆蓋報(bào)告25/25/30nd提升。錦綸長(zhǎng)絲主要原材料為石化產(chǎn)業(yè)中的錦綸切片，公司歷年錦綸長(zhǎng)絲直接材料成本占比接近70%，因此公司盈利水平受上游錦綸切片價(jià)格影響較大。根據(jù)公司“淮安臺(tái)華綠A+紡絲+織造+染整”的一體化完整產(chǎn)業(yè)鏈，有助于公司提升抵抗上游原材料價(jià)格波動(dòng)益，公司利潤(rùn)率有望進(jìn)一步提升。年，將進(jìn)一步擴(kuò)大公司差異化產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)和整體市場(chǎng)份額，到錦綸原材料降價(jià)、終端戶外用品需求旺盛以及疫情緩解下行業(yè)快速?gòu)?fù)蘇等利好因0.0%/5.0%；預(yù)計(jì)公司成品面料業(yè)務(wù)2022-2024年將分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收%、28.3%。公司近年來(lái)不斷擴(kuò)充高附加值產(chǎn)品產(chǎn)能，未來(lái)隨著產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級(jí)，高附加值的差別表15：公司分業(yè)務(wù)收入預(yù)測(cè)(百萬(wàn)元)20182019202020212022E2023E2024E營(yíng)業(yè)總收入2974.332690.572501.124256.574102.025314.826820.86Y.57%.34%.21%.42%.79%.54%.08%.26%錦綸長(zhǎng)絲894.57784.54841.131797.401980.003000.004400.00Y6.67%毛利率14.41%.29%.25%.50%.00%.00%1057.30922.35767.931191.13953.001048.301100.72Y毛利率27.65%.42%錦綸坯布950.76807.55666.391113.21875.00962.501010.6326/26/30(百萬(wàn)元)89012E3E4EY0%.58%.30%.00%%.00%.00%%Y5%1430Y%%.82%.72%.89%.49%.49%.08%054080Y7.76%%.34%.88%.00%%%4.01694.1598000000Y.65%.69%.00%其他(含其他業(yè)務(wù))Y.93%%%%.74%司2022/2023/2024年歸母凈利潤(rùn)分別為3.77、5.42、7.89億元，分別同比增長(zhǎng)-倍，首次覆蓋，給予“買入”評(píng)級(jí)。表16：可比公司估值20222022E2023E2024E2022E2023E2024E(2023/3/20)605138.SH盛泰集團(tuán)0.81.01.212.810.48.59.9002042.SZ華孚時(shí)尚3.97.28.40.80.40.43.1688087.SH英科再生2.63.715.611.241.1002003.SZ偉星股份0.60.7