CMF中國宏觀經(jīng)濟月度數(shù)據(jù)分析報告（第62期） -風吹幡動：溫和復蘇中的中國經(jīng)濟

CMF宏觀經(jīng)濟月度數(shù)據(jù)分析會(第62期)PART0：我們當前處在什么時點？2023年3月口疫情防控政策放開——邊際上最大政策變量；口兩會剛剛結束；口新一屆領導班子；口十四五規(guī)劃(2021-2025)的關鍵之年，政策力度。PART1：1-2月數(shù)據(jù)的共同指向？3月數(shù)據(jù)空檔期結束，預期-現(xiàn)實迎頭相遇，我們所見…數(shù)據(jù)所見：口出口：增速(1-2月同比跌6.8%)；空集裝箱堆積?？谙M：超額儲蓄；提前還貸?？谕顿Y：基建；房地產(chǎn)；私人投資。這些線索描繪的圖景(bigpicture)？PART2：分析框架-沿用“兩大拉動，兩大拖累”PART2：“兩大拉動，兩大拖累”的分析框架口2022年中國經(jīng)濟的邏輯主線-“兩大拉動，兩大拖累”(2022.10月報)口拉動：出口+基建；口拖累：消費+地產(chǎn)PART2：“兩大拉動，兩大拖累”的分析框架口2023年，中國經(jīng)濟怎么樣？拉？2.拖累接著拖？)口2023，消費強，則經(jīng)濟強。消費到底好不好？對于消費看法有分歧消費到底好不好？對于消費看法有分歧和解”)消費到底好不好？對于消費看法有分歧——分歧是有依據(jù)的口420-6疫后消費反彈——正常；反轉？——未必。各國居民消費增速(%)T+1T+2T+3季TT+1T+2T+3季T-1T資產(chǎn)負債表改善的經(jīng)濟體資產(chǎn)負債表惡化的經(jīng)濟體0值PART3：有關消費若干問題2022年消費整體情況：差口差：近-和2021年數(shù)據(jù)比；遠-和1995年比(有數(shù)據(jù)以來)比，2008-下行；口哪差：高接觸類(餐飲、娛樂、交運)；地產(chǎn)相關(家具、建筑裝潢、家電和音響器材)分析消費的一個框架——消費恒等式?消費率(比例)：收入1元，拿出多少來消費?恒等式告訴我們，?要么，收入問題；?要么，消費率問題；?或兼有之。2003-032003-122004-092005-062006-032006-122007-092008-062009-032009-122010-092011-062012-032012-122013-092014-062015-032015-122016-092017-062018-032018-122019-092020-062021-032021-122022-092003-032003-122004-092005-062006-032006-122007-092008-062009-032009-122010-092011-062012-032012-122013-092014-062015-032015-122016-092017-062018-032018-122019-092020-062021-032021-122022-09消費怎么了？收入的問題——問題1：增速的放緩絕對意義上的放緩：?5.9%(19Q1)大幅降至-3.9%(20Q1)；?此后回升-但21年后再度急轉直下；1%)。城鎮(zhèn)居民人均可支配收入50-52003-032003-112004-072005-032005-112006-072007-032007-112008-072009-032009-112010-072011-032011-112012-072013-032013-112014-072015-032015-112016-072017-032017-112018-072019-032019-112020-072021-032021-112022-072003-032003-112004-072005-032005-112006-072007-032007-112008-072009-032009-112010-072011-032011-112012-072013-032013-112014-072015-032015-112016-072017-032017-112018-072019-032019-112020-072021-032021-112022-07消費怎么了？8問題1：收入增速的放緩86642500-22013年后持續(xù)低于GDP增速42500-2低增長背景下-“低增長-更低收入-弱預期、弱消費-低增長-5-4-6-10差值(右)GDP城鎮(zhèn)居民人均可支配收入-6消費怎么了？居民可支配收入的問題——問題2：收入差距的擴大令疫情對低收入群體沖擊更大——惡化收入分配×MPC→進一步抑制消費；令疫情對低收入群體沖擊更大：城鄉(xiāng)皆然，但具體表現(xiàn)不同；令分城鄉(xiāng)收入5組：考察高(前20%)、中(中20%)、低(末20%)收入戶人均可支配收入增速(年度數(shù)據(jù))。8.58.5消費怎么了？收入差距：(最高20%)/(最末20%)：959.59.9.59.3.97.46.15.955.95.95.55.65.55.3消費怎么了？居民可支配收入的問題——問題3：多種來源收入承壓令工資性收入；令經(jīng)營性收入；令財產(chǎn)性收入消費怎么了？1.工資性收入-城鎮(zhèn)居民可支配收入中的“壓艙石”(>6成)，表現(xiàn)如何？令也有遠慮：長期來看壓艙石“壓不住”、“跑不動”消費怎么了？居民可支配收入的問題——問題3：多種來源收入承壓1.工資性收入-城鎮(zhèn)居民可支配收入中的“壓艙石”(>6成)，表現(xiàn)如何？2013-122014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092013-122014-032014-062014-092014-122015-032015-062015-092015-122016-032016-062016-092016-122017-032017-062017-092017-122018-032018-062018-092018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-12消費怎么了？居民可支配收入的問題——問題3：多種來源收入承壓2.經(jīng)營性收入-個體經(jīng)營者(批發(fā)零售、餐飲住宿…)收入主要來源，疫情期間波動最大252050-5入消費怎么了？居民可支配收入的問題——問題3：多種來源收入承壓3.財產(chǎn)性收入-“跌跌不休”(資產(chǎn)荒)-邊際消費傾向最高；可選型消費-MPC主要用于何種消費財產(chǎn)性收入交通通訊、文教娛樂(彈性高)、居住和醫(yī)療保健轉移性收入衣著、居住、生活用品、交通通訊和醫(yī)療保健經(jīng)營性收入居住和文教娛樂工資性收入居住(房租、房貸)消費怎么了？?消費率=1-儲蓄率消費怎么了？“超額儲蓄”問題——規(guī)模多大？口超額存款-2022，8萬億。?2022年住戶存款增加17.84萬億元，較2021年多增-超額7.94萬億元。口超額儲蓄-算法不一；但肯定萬億級別。?存量(儲蓄存款余額外推)-7.4萬億。消費怎么了？“超額儲蓄”(存量7.4萬億)，哪來的？多存錢(1/4)：為應對不確定性而增加的預防性儲蓄。口資產(chǎn)重新配置(風險厭惡ד資產(chǎn)荒”)不買房及其他(1/2)：房地產(chǎn)市場不景氣導致居民減配房產(chǎn)；理財贖回(1/4)：理財收益頻頻走低導致個人理財贖回。消費怎么了？(小結)未來消費怎么樣？?有利：經(jīng)濟活動(尤其是個體經(jīng)營)轉暖；?不利：收入差距短期內難以扭轉未來消費怎么樣？2.消費率?接觸性、社交性-交通運輸、餐飲住宿、衣著化妝品等；?不利：超額儲蓄部分短期內恐難轉化為消費，依據(jù)？未來消費怎么樣？2.消費率?不利：超額儲蓄中大頭短期內恐難轉化為消費?不買房(4.4)：觀望/回到樓市；?不買理財(1.9)：“趴”在賬面/進入資本市場(股、債)未來消費怎么樣？消費率?有利：消費場景修復?不利：超額儲蓄中大頭短期內恐難轉化為消費?不買房(4.4)：觀望/回到樓市；?不買理財(1.9)：“趴”在賬面/進入資本市場(股、債)?預防性儲蓄(1.1)：可期，有部分→消費，但節(jié)奏大致季度為單位?定期存款到期；預期改善。未來消費怎么樣？2.消費率?不利：超額儲蓄部分短期內恐難轉化為消費?預防性儲蓄：有部分→消費；但多波疫情、“疤痕效應”永久性地影響人們的預期；例：2008年的金融危機，至今影響人們03/201806/201809/201812/201803/201906/201909/201912/201903/202006/202009/202012/202003/2021003/201806/201809/201812/201803/201906/201909/201912/201903/202006/202009/202012/202003/202106/202109/202112/202103/202206/202209/2022未來消費怎么樣？日韓居民消費傾向(%)消費復蘇之路目前來看主要靠“兩條腿”——收入+消費場景可能的消費復蘇路徑(分收入群體)但短)?之前更多是受到消費場景的限制；?半年內出現(xiàn)較快提升：?中長期有所增長：?高端消費(悅己、綠色、健康)、地產(chǎn)相關(家具、家電音響器材)。可能的消費復蘇路徑2、中低收入群體(潤物無聲-慢但長)?需要等待收入的恢復，可能需要更長時間；?預計下半年開始——不猛烈，但更有后勁；?主要是非必需消費品。PART4：政策建議未來消費怎么樣？當前之外，剩下的→政策發(fā)力點所在政策建議消費政策建議口預期，“改善…消費預期”李強總理(3.13答中外記者問)：絕大部分老百姓不會天天盯著看GDP增長了多少，大家更在乎的是住房、就業(yè)、收入、教育、就醫(yī)、生態(tài)環(huán)境等身邊具體事…政策建議財政政策：資金來源-發(fā)債；大項目、好項目政策建議給定需求，還有供給面：劉鶴：把實施擴大內需戰(zhàn)略同深化供給側結構性改革有機結合起來(11.4)大部分領域“有沒有”的問題基本解決，“好不好”的問題更加突出——需要通過高質量發(fā)展解決我國社會主要矛盾；經(jīng)濟發(fā)展最終靠供給推動，從長期看是供給創(chuàng)造需求；有需求但未得到有效滿足的領域：優(yōu)質品牌、育幼養(yǎng)老、健康文化、研發(fā)設政策建議結合網(wǎng)紅打卡(文和友，4000+桌等號)；結合“鄉(xiāng)村振興”(房間贈品+大堂有售)；多房型(育兒嫂、父母、二胎三胎)；提供嬰幼兒托管服務(酒店自己做/與專業(yè)托育機構合作)執(zhí)行中困難肯定有，但辦法總比困難多政策建議火心”；利用好疫情期間建立起的核酸亭等設施：社區(qū)醫(yī)療服務點、流動書報亭、就業(yè)信息發(fā)布欄等首尾呼應，升華主題口幡動：曙光初現(xiàn)的積極信號；口心動：三年一冬后對春天太久的期盼。首尾呼應，升華主題口當前：風動之后，幡動、心動皆有之；口問題：幡動可能承載不了心動之重——溫和復蘇與強預期間存在落差。口未來：政策積極一點，公眾樂觀一些，市場對于數(shù)據(jù)耐心一點(既定軌道)一、當期所處的三重時點“風吹幡動”，CMF月度報告解析溫和復蘇中的中國3月16日，由中國人民大學國家發(fā)展與戰(zhàn)略研究院、經(jīng)濟學院、中誠信國際信用評級有限責任公司聯(lián)合主辦的CMF宏觀經(jīng)濟月度數(shù)據(jù)分析會(2023年3月)于線上舉行。本期論壇由中國人民大學一級教授、經(jīng)濟研究所聯(lián)席所長、中國宏觀經(jīng)濟論壇(CMF)聯(lián)合創(chuàng)始人、聯(lián)席主席楊瑞龍主持，聚焦“風吹幡動——溫和復蘇中的中國經(jīng)濟”，來自政界、學界、企業(yè)界的知名經(jīng)濟學家及行業(yè)專家劉元春、毛振華、張明、章俊、余向榮、鄒靜嫻聯(lián)合解析。論壇第一單元，中國人民大學國家發(fā)展與戰(zhàn)略研究院副教授、中國宏觀經(jīng)濟論壇(CMF)主要成員鄒靜嫻代表論壇發(fā)布CMF中國宏觀經(jīng)濟月度數(shù)據(jù)分析報告。報告圍繞以下六個方面展開：三、“兩大聯(lián)動，兩大拖累”框架看今年中國經(jīng)濟從“收入×消費率”恒等式看消費在正式解讀數(shù)據(jù)之前，有必要明確一下當前所處時點：第一重時點是疫情防控政策放松之后，防疫政策的放松對于中國經(jīng)濟無疑是邊際上影響最大的政策變量；第二重是兩會剛剛結束，新一屆領導班子產(chǎn)生，這必然使得我們對于未來有所期待；第三重是2023年是十四五規(guī)劃(2021-2025年)的關鍵年份，一般而言，五年規(guī)劃的中間年份政策力度都是較強的。對應于本次報告標題中的“風吹幡動”，當前可以說是既有防疫政策改變帶來的“風動”，也有數(shù)據(jù)展現(xiàn)出的“幡動”，更有在經(jīng)歷了一場長達三年的漫長冬天后，我們對于春天無比期待的“心動”。二、1-2月數(shù)據(jù)背后的光鮮與隱憂時至3月，此前1-2月的數(shù)據(jù)空檔期結束，預期迎來了現(xiàn)實的檢驗。一方面，工業(yè)最高值；同時，1-2月工業(yè)增加值同比增長2.4%，相較去年12月增速高出1.1個百分點；2)消費方面，1-2月社會消費品零售總額同比增長3.5%，而去年12月社零同比增速僅為-1.8%；3)投資方面，1-2月固定資產(chǎn)累計投資增速為5.5%，高于去年全年增速5.1%。值得一提的是，雖然房地產(chǎn)投資還是負增長(-5.7%)，但降幅較去年全年(-10%)已大幅收窄。1、兩大拉動但另一方面，這些數(shù)據(jù)背后也折射出不少隱憂：1、低通脹點。2、就業(yè)情況依舊不容樂觀2月失業(yè)率為5.6%，較去年底有所抬升。更為嚴峻的是年輕(16-24歲)群體失業(yè)率進一步攀升至18.1%，創(chuàng)下自去年9月以來的最高水平；3、內外需不足外需方面，1-2月出口同比增速降至-6.8%，大幅低于去年全年+7%的增速。同時，媒體報道也稱目前各港口空集裝箱堆積情況很普遍。內需方面，盡管消費和投資整體表現(xiàn)不錯，但均存在結構性問題。消費中居民部門累積了大量的超額儲蓄，同時提前還貸現(xiàn)象普遍，這都表明居民對于消費仍是持謹慎態(tài)度。投資方面，如果考察投資中最能反應市場自發(fā)需求的一項——民間投資，會發(fā)現(xiàn)該三、“兩大拉動，兩大拖累”框架看今年中國經(jīng)濟回顧2022年中國經(jīng)濟運行的邏輯主線，可以用“兩大拉動，兩大拖累”來概況：即，出口和基建充當著拉動中國經(jīng)濟復蘇的主力；消費和地產(chǎn)成為拖累中國經(jīng)濟的兩大阻力。沿用這一框架，如果要預測2023年中國經(jīng)濟形勢，就需要看這兩大拉動和兩大拖累會如何發(fā)展。出口受制于歐美衰退、疫情相關出口增速放緩以及其他國家生產(chǎn)能力恢復等因素大概率不如去年?；ǚ矫?，2022年基建的名義增速接近10%，今年要再達到這一高增速是很難的。盡管今年1-2月基建投資也取得9%的增速，但這一數(shù)字是在整合了財政政策前置、集中復產(chǎn)復工、地方政府“拼經(jīng)濟”等多重利好因素之后取得的。因此，我們認為今年基建投資仍將保持高增長，但增速大概率不及去年。2、兩大拖累地產(chǎn)方面，雖然針對房地產(chǎn)的政策在邊際上有所松動，但地產(chǎn)行業(yè)下行的長周期趨勢很難得到根本性扭轉。如此一來，消費就成為了今年最大變數(shù)，也是最值得期待的一項，政府工作報告也將其列為第一重點工作?？梢院敛豢鋸埖卣f，2023年消費強，則中國經(jīng)濟強。四、今年消費好不好對于今年消費的表現(xiàn)，不同的人可能得出不同的結論。認為消費好的人可以列出1-2月社零數(shù)據(jù)，以及許多微觀層面的證據(jù)(如：擁堵指數(shù)、地鐵客運量，以及餐館、景區(qū)大排長隊等)；但不看好消費的人則可以一針見血地問到：沒有報復性收入，何來報復性消費？從其他國家數(shù)據(jù)來看，這種分歧的出現(xiàn)是十分合理的。我們將國家按照疫情期間居民資產(chǎn)負債表惡化/改善分為兩組，其中改善組的代表性國家有美國、德國、新加坡，改善的原因主要是政府在疫情期間給居民部門的財政補助，惡化組的代表性國家有日本、韓國、馬來西亞，惡化的原因主要源于居民部門資產(chǎn)縮水。兩相比較，可以看到兩組的一個共同特征：在防疫政策放松后出現(xiàn)了消費反彈。但情況在大致半年左右時間后出現(xiàn)了分化：居民資產(chǎn)負債表改善的國家消費增速繼續(xù)提速，惡化的國家則出現(xiàn)了增速掉頭向下的情況。這說明，防疫政策放開后短暫的反彈是正常且普遍的，但要形成趨勢性的反轉也并非必然，取決于居民資產(chǎn)負債表的修復情況。五、從“收入×消費率”恒等式看消費回顧2022年的消費情況，整體而言是比較差的，這一點無論是和2021年數(shù)據(jù)，還是更早的自1995年以來數(shù)據(jù)相比均成立。從大的分類上來說，主要差在高接觸類(餐飲、娛樂、交運)和地產(chǎn)相關(家具、建筑裝潢、家電和音響器材)行業(yè)的消費上。要分析消費的問題，備選的框架不少，我們選擇一個最簡單的恒等式——消費=收入×消費率。1、收入存在三方面的問題：增速放緩、差距擴大、分項承壓1)居民收入增速放緩，且持續(xù)低于GDP增速可解釋消費的理論眾多，但在各種理論中，收入無疑都是最為重要的因素。疫情之后居民收入的放緩體現(xiàn)為絕對和相對放緩兩方面。一方面是絕對增速的放緩。疫情發(fā)生之后居民收入實際增速出現(xiàn)了大幅下滑，增速一度從2019年一季度的5.9%大幅跌至2020年一季度的-3.9%。從2022年數(shù)據(jù)來看，全年增速僅為1.9%，處于歷史低位。除絕對增速放緩外，同樣嚴重的是相對增速的放緩，這可能引發(fā)經(jīng)濟進一步下行的惡性循增速。在低增長背景下，一旦居民收入趕不上GDP增速，可能引發(fā)“低增長-更低收入-弱預期、弱消費-低增長”這樣一種惡性循環(huán)。2)疫情對中低收入群體沖擊更大，由此導致收入差距擴大疫情對于中低收入群體打擊更大，而中低收入群體的邊際消費傾向是更高的，因此疫情期間收入差距的擴大無疑會抑制整體消費?？疾焓杖氩罹嗟囊粋€指標是分城鄉(xiāng)收入最高20%和最低20%收入戶的收入之比。以此指標來看，城鄉(xiāng)的收入差距在疫情后均有所提升，尤其是農(nóng)村。疫情打斷了自2016年開始農(nóng)村持續(xù)的收入差距縮小的良好局面。3)深入居民收入構成來看，多種收入來源均承壓工資性收入——城鎮(zhèn)居民收入中的“壓艙石”，“壓不住、跑不動”。工薪收入作為城鎮(zhèn)居民可支配收入中占比超過6成的收入來源，可以說是居民收入的“壓艙石”。但就該項收入而言，既有近憂，又有遠慮。近憂體現(xiàn)在當前嚴峻的就業(yè)形勢，遠慮主要體現(xiàn)在兩方面，可歸納為“壓不住”和“跑得慢”?！皦翰蛔　笔侵笍氖杖霕嫵蓙砜?，此后不斷下降，最新2021年數(shù)據(jù)僅為60%?！芭艿寐笔侵妇驮鏊俣裕擎?zhèn)居民人均工薪收入增速從2010年起持續(xù)低于人均可支配收入增速，更低于GDP增速。經(jīng)營性收入——個體經(jīng)營者最為依賴的收入來源，所受沖擊最大。疫情極大地沖擊了服務業(yè)，代表性行業(yè)有批發(fā)零售、餐飲住宿等，這其中涵蓋了大量的個體經(jīng)營者，他們主要依靠經(jīng)營性收入。疫情以來，居民各項收入中經(jīng)營性收入波動最大。財產(chǎn)性收入——最能帶動消費的收入來源(MPC最大)，面臨“跌跌不休”窘境。就居民的財產(chǎn)性收入而言，股市的“跌跌不休”以及理財產(chǎn)品的頻頻“爆雷”無疑會侵蝕居民的財產(chǎn)性收入。財產(chǎn)性收入對于提振消費有兩個特別之處：一是在居民的各類收入構成中，財產(chǎn)性收入的邊際消費傾向最高，轉移性收入次之，工資性收入和經(jīng)營性收入的邊際消費傾向最低。可以想象，同樣是增加1000元收入，如果這筆收入增加的是工資性收入，那么個體很可能會存下來大部分。但如果這筆錢是炒股掙的，那么個體可能將其歸結為“手氣、運氣”，即使拿出大部分來消費也是可能的；二是就消費用途而言，財產(chǎn)性收入主要用于交通通訊、文教娛樂、居住和醫(yī)療保健支出這些需求彈性較高的消費類別上，而工資性收入主要用于居住支出。這一結果很符合直覺：因為財產(chǎn)性收入很多時候會讓人覺得是意外之財，很可能拿去用于一些需求彈性較高的消費。但工資收入作為穩(wěn)定性最高的收入來源，主要會用于交房租、還房貸等剛性支出。聯(lián)系前面內容可以看出，財產(chǎn)性收入主要用于的消費種類中，交通通訊和文教娛樂恰恰也是近期消費疲弱的主要類別，由此可見財產(chǎn)性收入對于拉動消費意義重大。2、消費率存在兩方面問題：被動消費場景受限和主動消費行為調整消費率反映的是消費意愿，這個意愿又分為主動和被動兩部分。被動受抑制部分也就是消費場景受限。被動影響的是與疫情防控相關的消費場景受限。簡言之，就是想消費而沒地方消費。相關受抑制消費集中反映在餐飲、住宿等方面。主動調整部分也就是居民消費行為的變化。還有一部分消費率受消費者自身行為影響。消費率對應的就是儲蓄率，因此消費率過低的問題等同于儲蓄率過高。2022年以存量方式(按照儲蓄存款余額外推)計算的居民部分超額儲蓄大致在8萬億左右。這部分超額儲蓄的形成反映了疫情期間居民消費行為的主動調整，大體而言，原因包括疫情期間：1)房地產(chǎn)市場不景氣導致居民減配房產(chǎn)；2)理財收益頻頻走低導致個人理財?shù)内H回；3)為應對不確定性而增加的預防性儲蓄?？傮w而言，疫情期間，居民“不買房，不買理財，多存錢”這三部分對于超額存款的貢獻大致是2:1:1。3、從收入和消費率兩方面展望未來消費在剖析消費萎靡原因的基礎上，我們可以沿用“消費=可支配收入×消費率”這一分析框架來尋找拉動消費的著力點。1)居民可支配收入：增速有所提升，但需注意收入差距問題就居民收入而言，疫后有利的因素無疑是疫情之后經(jīng)濟活動的回暖，尤其是之前受疫情沖擊最為嚴重的服務業(yè)和個體經(jīng)營戶等。但不利因素是前面談到的收入分配惡化問題，這一問題在短期內難有明顯好轉。2)消費率：消費場景大幅修復，但居民信心有待提振影響消費率的各因素中最為利好的無疑是消費場景受限問題得以大幅解決，這相當于解決了之前消費率受抑制中被動部分，由此可以直接促進接觸性、社交性消費的恢復，包括交通運輸、餐飲住宿、衣著化妝品等。盡管消費場景有所修復，但居民主動調整導致的超額儲蓄部分短期內可能較難轉化為消費。一方面，就形成原因來看，當初源于“不買房”形成的部分(約4萬億)，大概率要么接著處于觀望狀態(tài)，要么隨著房地產(chǎn)的轉暖而陸續(xù)進入房地產(chǎn)市場；源于理財贖回的部分(約2萬億)，同樣可能繼續(xù)以存款形式“趴”在賬面上觀望。又或者一旦資本市場有明顯轉暖，這部分超額儲蓄可能選擇流入資本市場(股市、債市)，而非消費；預防性儲蓄積累的部分(約1萬億)，可能會部分轉為消費，但這取決于居民預期的改善程度。另一方面，從當前調查數(shù)據(jù)來看，居民對于就業(yè)、收入的預期似乎有觸底回升之勢，但從其他更早放開防疫政策的國家的經(jīng)驗來看，新冠疫情不可能一波就結束。中國當前正處于疫情穩(wěn)定期，但后續(xù)一旦第二波、第三波，以及病毒變種來襲，還會大大提升居民面對的不確定性。在這種情況下，預防性儲蓄不可能快且強地轉化為消費。此外，“疤痕效應”的存在可能使得這個進度不會太快?！鞍毯坌敝敢恍┬「怕实a(chǎn)生重大負面影響的事件(“黑天鵝”事件)可能永久性地影響人們的預期。從日本、韓國這兩個更早放開疫情管控的國家的消費表現(xiàn)來看，即便在防疫政策放開近一年半后，其消費傾向仍顯著低于疫情前，表明“疤痕效應”是真切存在的。4、消費的可能復蘇路徑消費復蘇的上半場主要依靠“兩條腿”走路，即收入增速回升和消費場景修復。分收入群體來看，消費復蘇上半場的主力應該是中高收入群體。這部分人群此前更多是受到消費場景的限制，因此預計在較快時間內表現(xiàn)出消費提升，集中表現(xiàn)在吃住游等領域(交通、旅游、住宿餐飲、電影等行業(yè))。此外，隨著地產(chǎn)行業(yè)轉暖，預計地產(chǎn)相關(家具、家電音響器材)消費也會有所提升。消費復蘇的下半場主要依靠中低收入群體，不同于中高收入群體“快但短”的復蘇節(jié)奏，中低收入群體的復蘇節(jié)奏依賴于收入的修復，會慢一些，但持續(xù)時間更長。如果將中高收入群體的復蘇節(jié)奏概況為“暴風驟雨”式，那么中低收入群體的復蘇節(jié)奏則更像是“潤物無聲”式的緩慢復蘇。六、政策建議1、儲備一批大項目、好項目以帶動投資、提振信心當前一批好項目、大項目的積極意義是多方面的：一是保持一定的經(jīng)濟增速不僅有利于居民可支配收入的穩(wěn)步回升，也有利于居民消費意愿、信心的回暖，可以有效拉動經(jīng)濟；二是可以借此窗口期提前布局一下在新能源、環(huán)保、高科技等領域的投資，為中長期的高質量發(fā)展奠定基礎；三是由政府牽頭大項目的出臺可以通過直接的經(jīng)濟溢出效應，以及間接的信號(signal)渠道帶動民間投資，為中國經(jīng)濟注入活力。但值得一提的是，這里所提的“大項目”也需仔細甄別，避免導致后續(xù)產(chǎn)能過剩、僵尸企業(yè)等問題。2、考慮適度恢復“小攤小販”、夜市經(jīng)濟等個體生產(chǎn)經(jīng)營活動疫情期間，居民可支配收入中受創(chuàng)最為嚴重的就是經(jīng)營性收入，該項收入與個體經(jīng)營活動關系最為密切。鑒于經(jīng)營性收入事關大批個體經(jīng)營者，而這些群體往往收入水平偏低、收入穩(wěn)定性低，因此應該是政策兜底的重點關注人群。為拉動這部分群體收入，可以在政策允許范圍內有序放開街頭“小攤小販”活動，尤其是在一些疫情前有夜市文化基礎的地區(qū)，還城市以“煙火氣”，這也是拉動各地旅游收入、帶動夜間經(jīng)濟的有利舉措。同時，考慮到這部分群體在經(jīng)營活動重啟方面可能遇到的困難，還可以從租金減免、延緩還款等方面予以幫扶。3、借助中國的數(shù)字化優(yōu)勢，考慮發(fā)放一批消費券。中國有很強的數(shù)字化優(yōu)勢，政府可以借助個稅申報系統(tǒng)、社保系統(tǒng)、電商平臺等數(shù)字化平臺，考慮在有條件地區(qū)發(fā)放消費券。同時在發(fā)放過程中，應明確發(fā)放群體應向中低收入群體傾斜，避免出現(xiàn)消費不平等惡化情況。4、利用好疫情期間建立的核酸亭等設施。疫情期間全國各地建立了大量的核酸檢測亭等設施，這些檢測點實際是深入各個居民生活點的重要站點。這些設施目前利用率已經(jīng)不高，為避免資源浪費同時切實做好利民舉措，可以考慮將核酸亭轉化為社區(qū)醫(yī)療服務點、流動書報亭、不定時“跳蚤市場”、就業(yè)信息咨詢處等。5、鼓勵企業(yè)直面消費者“痛點”，切實做到“把實施擴大內需戰(zhàn)略同深化供給側結構性改革有機結合起來”。除了從消費需求端發(fā)力，長期來看，企業(yè)也應該苦練“內功”，切實做到“把實施擴大內需戰(zhàn)略同深化供給側結構性改革有機結合起來”。正如此前劉鶴副總理署名文章所言，當前中國大部分領域消費“有沒有”的問題基本解決，“好不好”的問題更加突出，這就需要通過高質量發(fā)展解決我國社會主要矛盾。當前盡管消費中需求疲軟是主因，但客觀上各個細分領域也依據(jù)存在一些消費“痛點”，這都是商家有所可為之處。例如：1)考慮到未來還可能發(fā)生的公共衛(wèi)生危機，學校、企業(yè)新建宿舍都應配備更好的新風循環(huán)系統(tǒng)、易于轉化的單間(住宿、會議、考試、就餐等)隔離系統(tǒng)；2)酒店旅游行業(yè)，針對越來越多的二胎、三胎家庭，應該推出更多樣的房型，以更好適應于二胎、三胎家庭，以及帶育兒嫂、父母出行的家庭；3)同時，針對當前風靡的“網(wǎng)紅打卡”式旅游需求，各酒店可以考慮提供“入住酒店，即可享受網(wǎng)紅餐飲送到房間”的服務，讓游客免去在網(wǎng)紅小吃點、餐廳大排長龍之苦；4)有條件的酒店，可以嘗試推出酒店代為托管嬰幼兒的鐘點服務，具體形式可以是酒店自行推出或與相關專業(yè)托育機構合作的方式推出。如果問當前中國經(jīng)濟表現(xiàn)出的變化，到底源于風動，幡動還是心動？答案更可能是皆而有之。有防疫政策放開后帶來的政策風動，也有數(shù)據(jù)回暖帶來的幡動，更有大家在大疫之后對于春天熱切期盼的心動。幡動與心動印證的恰恰是當前中國經(jīng)濟現(xiàn)實與預期間的互動，但也要避免心動之重超出幡動所能承受范圍，進而導致數(shù)據(jù)溫和復蘇和市場強預期間出現(xiàn)較大落差。對于未來，政策可以更積極一點，公眾也應更加樂觀一些，同時市場也應對數(shù)據(jù)更加耐心一點——中國經(jīng)濟復蘇正在路上。論壇第二單元，結合CMF中國宏觀經(jīng)濟月度數(shù)據(jù)分析報告，各位專家圍繞“年初的經(jīng)濟修復狀況、經(jīng)濟復蘇面臨的內憂外患”等問題展開討論。中國人民大學經(jīng)濟研究所聯(lián)席所長、教授、中國宏觀經(jīng)濟論壇(CMF)聯(lián)合創(chuàng)始人、聯(lián)席主席，中誠信國際首席經(jīng)濟學家毛振華認為，應該有一個市場化的經(jīng)濟修復。一方面，市場主體是經(jīng)濟行為的主要引擎，需要將政策真正落到市場主體上；另一方面，政府應該從社會思潮方面入手，降低市場主體面臨的環(huán)境壓力。要將GDP增長作為一個重要的考核，在此方向下，讓政策滲透到市場主體，政府引導市場環(huán)境，市場主體發(fā)力，從而實現(xiàn)市場化的修復。上海財經(jīng)大學校長，中國人民大學原副校長、中國宏觀經(jīng)濟論壇(CMF)聯(lián)合創(chuàng)始人劉元春指出，目前的修復在逐步全面開啟之中，修復效應是大于擴張效應的。經(jīng)濟的全面修復不僅需要政策進一步加持，同時也需要耐心等待經(jīng)濟主體進一步修復“疤痕效應”。從高頻數(shù)據(jù)來看，目前我們僅恢復到2019年狀態(tài)的八成，之后兩成的恢復更加艱難，因為這涉及到預期的進一步優(yōu)化，內生動能進一步提升，依賴于資產(chǎn)負債表進一步的修復。目前我們不必擔憂中國經(jīng)濟的復蘇，而是要從目前樂觀的環(huán)境中考慮在復蘇進程中的遠慮與近憂之間的權衡?；ㄆ旒瘓F大中華區(qū)首席經(jīng)濟學家余向榮認為，經(jīng)濟開局是良好的，但是驅動力和市場預期有所偏差，該強的沒有比預期強，該弱的沒有想象中那么弱。預期較強的是消費，特別是服務消費，實際基本符合預期；預期較弱的是地產(chǎn)出口等，實際比想象中好一些。總體上看，今年開局是比較平穩(wěn)的。今年增長的兩個關鍵變量：1)消費和服務的追趕效應。經(jīng)濟重啟可能會帶動一個就業(yè)改善、收入改善，從而到消費改善的良性循環(huán)，而這個良性反饋機制可能是后續(xù)消費復蘇最大的、可持續(xù)性的支撐；2)地產(chǎn)在L端的底部企穩(wěn)。如果高線城市房價上漲，購房者的信心可能會進一步修復，從而讓那些被抑制的需求抓緊入市，使得之前的寬松政策傳導下來，實現(xiàn)地產(chǎn)企穩(wěn)。今年經(jīng)濟增長主要是靠內生增長，而不是靠政策刺激。一方面，疫情政策的瓶頸解除后，經(jīng)濟活動正?；?，之前政策刺激的努力就會更加有效地傳導下去。另一方面，在疫情期間持續(xù)的危機救助模式下，政策空間大大收窄了，尤其是地方政府急需恢復財力，因此大水漫灌既無必要也無可能。中國社科院金融研究所副所長張明指出，今年的宏觀政策應該延續(xù)去年擴張的基調。這是因為中國經(jīng)濟最主要的矛盾依然是當前增長率顯著低于潛在增速，存在負向潛在缺口，存在總需求不足的表現(xiàn)。目前我國經(jīng)濟同時面臨著內部和外部的不確定性，外部不確定性包括全球經(jīng)濟下行、美聯(lián)儲加息以及地緣政治沖突風險，內部不確定性包括疫情導致的疤痕效應、人口到達拐點，以及國內隱含的金融風險。全方位推動消費復蘇，需要關注六個方面：1)盡可能快地恢復中低收入家庭的收入增速；2)想方設法改變居民部門對未來的信心；3)通過政策推動服務業(yè)更加全面地復工復產(chǎn)；4)在國民收入初次分配方面要更多向國民部門傾斜；5)優(yōu)化調整房住不炒政策；6)政策發(fā)力，促進民營企業(yè)健康成長。摩根士丹利證券(中國)董事總經(jīng)理、首席經(jīng)濟學家章俊認為，2022年國內的“三重壓力”核心是預期轉弱，疊加美聯(lián)儲加息以及俄烏沖突，導致去年總體預期較差。就業(yè)已經(jīng)成為目前宏觀政策的硬約束，而GDP的增長目標更多是發(fā)揮預期管理的作用。預期差已經(jīng)開始出現(xiàn)：1)投資方面，1-2月的經(jīng)濟增長，特別是固定資產(chǎn)投資依然是基建驅動，或者是由國有部門的驅動的，而民營企業(yè)的投資信心還沒有得到有效恢復；2)消費方面，需求低迷的主要原因是超額儲蓄去化不及預期。短期內消費改善依賴于就業(yè)和收入的改善，長期則依賴于結構性改革；3)庫存方面，目前工業(yè)處于被動補庫存階段，需要經(jīng)歷一輪實實在在的被動去庫存，才可能出現(xiàn)主動補庫存，從而拉動經(jīng)濟上行；4)出口方面，出口可能好于預期，但依然存在較大不確定性。此外，美聯(lián)儲加息疊加硅谷銀行事件，可能會對我國貿(mào)易產(chǎn)生沖擊，形成預期差?？偨Y來說，預期差將是今年主導整個市場和投資者情緒的關鍵指標。建議政策應該保持連續(xù)性和穩(wěn)定性，同時也要重視前瞻性。劉元春：復蘇前景樂觀，宏觀經(jīng)濟政策仍需加力提效校長，中國人民大學原副校長、中國宏觀經(jīng)濟論壇(CMF)聯(lián)合創(chuàng)始人以下觀點整理自劉元春在中國宏觀經(jīng)濟論壇(CMF)宏觀經(jīng)濟月度數(shù)據(jù)分析會(總第62期)上的發(fā)言一、經(jīng)濟復蘇已經(jīng)開始啟動根據(jù)統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)，結合一些高頻數(shù)據(jù)和平臺數(shù)據(jù)，可以證實疫情政策優(yōu)化之后的重啟效應非常明顯，經(jīng)濟復蘇已經(jīng)開始啟動。對此，我們需要把握以下特征：1、與其他國家相比，疫情放開后我國社會和經(jīng)濟秩序修復較快原來預計疫情達到高峰和消退需要一個半月到兩個月，但是實際上我國基本在25天完成了?？梢钥吹揭咔檎叻砰_后，中國經(jīng)濟的修復比很多發(fā)達國家和東亞國家要快。這導致社會秩序恢復得也很快，各類參數(shù)也出現(xiàn)更快速反彈。2、供給端比需求端修復要快這一點不僅僅反映在供給端的各類參數(shù)出現(xiàn)明顯反彈，更為重要的是價格參數(shù)出現(xiàn)了回落過程。因此在修復過程中，需求不足的問題在持續(xù)強化。兩端都在修復，供給端修復更快，主要原因是在內需修復的過程中，外需出現(xiàn)了問題。3、服務業(yè)修復比工業(yè)修復要快這里很重要的一點是，很多服務業(yè)的修復是疫情之后的重啟，而工業(yè)在前期保供保產(chǎn)上做得不錯，因此需要根據(jù)市場環(huán)境來進一步變化。5.5%的服務業(yè)生產(chǎn)指數(shù)可以保證服務業(yè)價格不會出現(xiàn)歐美修復中面臨的通貨膨脹問題。4、房地產(chǎn)的修復比預期要快房地產(chǎn)1-2月份銷售跌幅，從去年的-26.7%，收窄至-0.1%，即將實現(xiàn)正增長。投資額從去年的-10%回升到-5.7%，土地拍賣回升得也不錯。更重要的是，2月份80%的城市新建住房價格環(huán)比正增長，60%的二手房價格開始正增長，這比原來的預期更快。5、預期修復也更快經(jīng)濟學家信心指數(shù)回升了，OECD商業(yè)信心指數(shù)(中國)也回升了，更重要的是制造業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動預期指數(shù)從去年最低的48.9%回升到今年2月份的57.8%，非制造業(yè)業(yè)務活動的預期指數(shù)從去年12月53.7%回升到目前的64.9%，可以看出預期在回升。這些特征為下一步經(jīng)濟復蘇奠定了條件。二、經(jīng)濟的全面修復需要政策的進一步加持1、盡管修復效應明顯，但并未出現(xiàn)報復性反彈目前的修復在逐步全面開啟之中，修復效應是大于擴張效應的。經(jīng)濟的全面修復不僅需要政策進一步加持，同時也需要耐心等待經(jīng)濟主體進一步修復“疤痕效應”。值得關注的是，疫情對中國經(jīng)濟的沖擊不僅僅是一些參數(shù)的變化，更重要的是資產(chǎn)負債表以及經(jīng)濟主體預期動力信心的破壞。從這個角度看，雖然高頻數(shù)據(jù)反映出很多吃穿住行的行業(yè)恢復效果很好，但是與2019年相比也就恢復了八成左右。一般而言，經(jīng)濟復蘇要經(jīng)過兩個階段，第一階段是修復，第二部分是擴張。其中修復又包括兩個階段：一是經(jīng)濟社會秩序恢復下的經(jīng)濟循環(huán)恢復；二是在經(jīng)營恢復的基礎上，市場主體的資產(chǎn)負債表的修復。達到2019年的常態(tài)狀態(tài)是修復，然后才能進入擴張階段。從高頻數(shù)據(jù)來看，我們的經(jīng)濟運行剛剛恢復到八成，后面兩成的恢復是更艱難的，因為這涉及到預期的進一步優(yōu)化，內生動能進一步提升，依賴于資產(chǎn)負債表進一步的修復。因此，我們必須在關注各類反彈的同時，看到很多參數(shù)依然疲軟——一是去年消費的核心支撐力量——汽車銷售在近期出現(xiàn)疲軟，尤其是在一些外生沖擊下，新能源汽車和相關汽車的大減價帶來的市場不利預期開始蔓延。2022年汽車銷售增長為整個消費貢獻了一個百分點，而2023年1-2月份汽車銷售下降了14%，狹義乘用車下降了25%，3月份雖然有所回升，但出現(xiàn)了價格戰(zhàn)，需要我們高度關注。二是與房地產(chǎn)相關的裝修、家具以及耐用品銷售依然處于負增長，說明現(xiàn)在的反彈僅僅限于日常消費。2、房地產(chǎn)的快速修復主要靠政策推動，未來是否能持續(xù)復蘇值得觀望政策性驅動是否可以保證房地產(chǎn)市場穩(wěn)定復蘇存在著不確定性。需要高度關注的是目前各類政策已經(jīng)出盡，但觸底反彈的態(tài)勢分化十分嚴重，頭部企業(yè)的債務風險并沒有真正消除，很可能進一步出現(xiàn)違約事件，從而導致市場動蕩，復蘇的預期又出現(xiàn)崩塌。同時，我們必須關注，當下的短期政策性反彈能不能轉化為新經(jīng)營模式下的常態(tài)運行體系，房地產(chǎn)在基礎參數(shù)變異、大周期調整、房地產(chǎn)企業(yè)經(jīng)營模式變革以及政策性因素四大力量的沖擊下，房地產(chǎn)政策注定十分復雜。3、外需收縮可能會有很大波動但是考慮到歐美圣誕效應以及我們的春節(jié)效應，2月份數(shù)據(jù)的參考性不是很強，還需要進一步觀望。從歐美的各種需求先行參數(shù)來看，未來出現(xiàn)出口波動將是大概率，歐美銀行危機必定向實體經(jīng)濟領域蔓延。4、就業(yè)壓力開始進一步顯現(xiàn)1月份就業(yè)壓力還不是很大，5、6月份畢業(yè)季將是壓力全面釋放的關鍵期，那時就業(yè)壓力就會顯現(xiàn)出來。特別是大學生、高中生和中職畢業(yè)都達到歷史新高的同時，三年疫情已經(jīng)透支了當下及未來一段時期的崗位需求?？傮w而言，對于目前的修復效應要審慎，尤其是對于如何進一步加力實現(xiàn)后面這兩成的修復，要有一些深刻的認識。更為重要的是，修復效應在向擴張效應轉化過程中是否順利，取決于各項政策、各項預期是否具有可持續(xù)性。因此，建議在政策上進一步加力，重點關注修復效應向擴張效應轉換過程中的政策把握。單純依靠傳統(tǒng)的地方招商引資的方法可能難以完成市場信心的進一步鞏固，也難以完成修復效應全面向擴張效應的轉換。三、對復蘇前景保持審慎樂觀，全面深入盤點近憂遠慮不過，審慎并不意味著悲觀！今年實現(xiàn)5%左右的經(jīng)濟增速目標是沒有問題的，有以下幾個原因：一是今年的修復效應依然很強勁，根據(jù)我們測算，僅修復效應就直接會達到GDP的兩個百分點左右；二是房地產(chǎn)的復蘇。第一個修復效應是疫情政策優(yōu)化導致社會秩序修復的效應，第二個是宏觀政策直接對于房地產(chǎn)的救助帶來的修復效應。我們今年是換屆年，是新生干部全面加油干的關鍵年份，換屆效應非常突出，它所產(chǎn)生的擴張效應也是很明顯的。因此，不必擔憂中國經(jīng)濟的復蘇，相反，要從目前樂觀的環(huán)境中考慮在復蘇進程中的遠慮與近憂之間的權衡。1、外需方面雖然外需下滑是全球經(jīng)濟疲軟的必然產(chǎn)物，但還是需要把握好需求效應和替代效應之間的關系。如果歐美出現(xiàn)硬著陸，中美脫鉤斷鏈進入新階段，外需下滑可能會成為一個中期現(xiàn)象。2、房地產(chǎn)方面在保交樓、三支箭和需求釋放政策的刺激下，房地產(chǎn)的短期反彈很明顯，但是如何形成長效機制，包括房地產(chǎn)新的經(jīng)營體系、經(jīng)營模式，是我們要重點考慮的。如果只是簡單地重返過去治亂循環(huán)的狀況，依然采取用泡沫來支撐經(jīng)濟是很危險的。因此，在房地產(chǎn)調控上，需要有更大的耐心，在政策端，尤其是政府軌的供應上有更多地著力。3、宏觀政策要保持連續(xù)性更為重要的是，要全面鞏固和改善市場主體的預期，將中央經(jīng)濟工作會議、政府工作報告以及總書記所做的重要指示落地。對于一些錯誤思潮要給出明確的回應，對于不利的言論要進行有力約束；在制度上法治上，要有很好的舉措穩(wěn)定民營經(jīng)濟的信心；對于宏觀政策的連續(xù)性要給出保證性的說明，防止重蹈2021年所出現(xiàn)的，過早、過度收緊的覆轍。很多人擔憂1、2月份信貸充足，但是3、4季度又會進行新一輪收緊，從而導致流動性出現(xiàn)過度波動。在這方面，我們需要有更進一步的舉措，對于中期問題要有更審慎的考慮。今年地方政府信心很足，但是很多地方政府采取了傳統(tǒng)的招商引資、擴大基建的模式，通過債務隱性化和非規(guī)范化的擴張來達到短期指標的完成，這些問題可能需要大改革來進行修正。機構改革已經(jīng)拉開了新一輪改革的序幕。進一步的改革方案要有持續(xù)性，對制度進行全面優(yōu)化，從而穩(wěn)定預期，鞏固目前的修復成果，產(chǎn)生向擴張邁進的宏觀效應。毛振華：期待市場化的經(jīng)濟修復學經(jīng)濟研究所聯(lián)席所長、教授、中國宏觀經(jīng)濟論壇(CMF)聯(lián)合創(chuàng)始人、聯(lián)席主席，中誠信國際首席經(jīng)濟學家以下觀點整理自毛振華在中國宏觀經(jīng)濟論壇(CMF)宏觀經(jīng)濟月度數(shù)據(jù)分析會(總第62期)上的發(fā)言一、經(jīng)濟雖有修復但弱于預期，需加力推動市場化的經(jīng)濟修復經(jīng)濟有所修復但距預期仍有一定差距。去年年底的中央經(jīng)濟工作會議和今年的政府工作報告均釋放了全力拼經(jīng)濟的信號和決心，有關部門也相繼出臺了一系列穩(wěn)經(jīng)濟增長的政策措施。但從今年1-2月的經(jīng)濟數(shù)據(jù)來看，經(jīng)濟雖有修復，但相較于此前較強的市場預期仍偏弱，在一定程度上呈現(xiàn)“強信號、弱反應”態(tài)勢。政策穩(wěn)增長難度加大背景下，需加力推動市場化的經(jīng)濟修復。一般而言，當經(jīng)濟處于上行期時，政府的引導往往具有乘數(shù)效應，較小的政策調整就能產(chǎn)生較大的帶動作用；而當經(jīng)濟處于下行期時，政策干預效果就會有所打折。近幾年，受新冠疫情和其他一些周期性、結構性因素影響，我國經(jīng)濟增長平臺有所下移，疫情沖擊之下2020-2022年復合增速僅有4.4%，2023年的經(jīng)濟增長目標為5%左右，以此估算，2022-2023年復合增速也僅有4%左右。當前，政府發(fā)展經(jīng)濟的決心已然明確，加快實現(xiàn)經(jīng)濟修復成為全社會的共識，國家、企業(yè)、居民均對此翹首以盼。在政策穩(wěn)增長難度加大的背景下，如何突破“強政策、弱修復”格局？如何在疫情沖擊這一擾動經(jīng)濟運行的最大負面因素消除后，使經(jīng)濟加快恢復到常態(tài)化的增長軌跡上來？如何讓中央的經(jīng)濟政策落到實處？面對這一系列問題，我覺得最關鍵的是要引導實現(xiàn)市場化的經(jīng)濟修復，這才是經(jīng)濟政策真正發(fā)揮穩(wěn)增長效力的核心和關鍵，是真正實現(xiàn)經(jīng)濟修復的源頭和動力。如果說推動經(jīng)濟修復的宏觀政策是一場春天的及時雨，也要有一個引水入江、引水入河進而滋潤萬物的過程，而不是任由雨水四處蔓延導致漫山遍野的山洪。二、市場化修復包含市場主體修復、市場環(huán)境修復兩重含義實現(xiàn)市場化修復的基礎和前提是明確何為市場化修復。市場化修復具有多重內涵，其中我認為市場主體的修復和市場環(huán)境的修復是市場化修復的兩個主要方面。內涵之一：市場主體尤其是民營企業(yè)的修復。宏觀經(jīng)濟政策的制定和執(zhí)行對經(jīng)濟平穩(wěn)運行至關重要，但政府是經(jīng)濟政策的制定者并不意味著政府就是經(jīng)濟的主引擎。市場在資源配置中起到?jīng)Q定性作用，政府則主要在制定規(guī)則、維護運行、保障環(huán)境方面發(fā)揮重要作用，市場主體才是經(jīng)濟主引擎。要讓市場主體成為經(jīng)濟發(fā)展、經(jīng)濟修復的主要生力軍。雖然國有企業(yè)作為重要的市場主體，對經(jīng)濟修復具有重要作用，但從考慮市場的內生動力的角度，激發(fā)民營企業(yè)這一市場主體活力的重要性更加重要。如何把穩(wěn)經(jīng)濟政策真正落實到民營企業(yè)這樣的市場主體上，是一個關鍵問題。內涵之二：市場環(huán)境的修復。市場環(huán)境不僅包括政治環(huán)境、法律環(huán)境也包括信用環(huán)境等在內的整體營商環(huán)境。當前市場化經(jīng)濟修復程度不夠主要體現(xiàn)在民間投資不足和終端消費疲弱兩個方面。一方面，2022年以來，投資領域中民間投資持續(xù)低迷，當前距離去年底中央經(jīng)濟工作會議已經(jīng)過去一個季度，但是今年前兩個月的民間投資增速仍延續(xù)去年以來的回落態(tài)勢，走勢并未出現(xiàn)扭轉。是市場缺乏資金嗎？答案似乎并非如此。從儲蓄數(shù)據(jù)來看，人民幣存款增速從2022年初以來持續(xù)增加，今年前兩個月已經(jīng)升至的高位(2016年5月以來高點)，投資意愿不足或是更為主要的原因。另一方面，終端消費疲弱。2月CPI大幅回落、核心CPI低位下行均顯示消費需求不足。當然消費羸弱有就業(yè)壓力加大、居民收入承壓的原因，但是也要看到在預期偏弱下，居民謹慎性動機增強、消費傾向走弱的情況。微觀預期偏弱除了受到疫情等因素沖擊外，社會思潮的變異也是其重要原因之一。從某種意義上來說，社會思潮的改善對于市場環(huán)境修復至關重要。提升民間投資意愿、居民消費意愿，提振市場主體信心，需調動更多的積極力量參與市場環(huán)境建設。三、堅持“以經(jīng)濟建設為中心”，重視GDP考核目標的重要性堅持“以經(jīng)濟建設為中心”，發(fā)展仍是第一要務?；仡櫰呤甏摹八膫€現(xiàn)代化”到八十年代的“翻兩番”，在堅持“以經(jīng)濟建設為中心”下，中國經(jīng)濟在較長的一段時間內實現(xiàn)了高速增長，締造了中國奇跡。近年來，隨著中國經(jīng)濟社會發(fā)展面臨的形勢和環(huán)境出現(xiàn)新變化，對政治、文化、社會、生態(tài)等方面發(fā)展的關注度有所提升。但是，當前中國依然是發(fā)展中國家，仍然面臨跨越中等收入陷阱等一系列挑戰(zhàn)，增長問題仍是核心問題，保持一定增速水平也是經(jīng)濟實現(xiàn)高質量發(fā)展的基礎和前提。在此背景下，仍然必須堅持“以經(jīng)濟建設為中心”、堅持發(fā)展是第一要務。重視GDP考核目標，避免地方政府“躺平”。當前部分地方政府對于經(jīng)濟建設仍存在“躺平”現(xiàn)象，部分官員真正為群眾、企業(yè)辦事、解決問題的積極性不高，甚至某些地方存在地方政府與企業(yè)“兩張皮”的現(xiàn)象——政府不愿意真心解決問題、企業(yè)也不愿意反映其面臨的真正問題，這不利于市場主體和市場環(huán)境的修復。將GDP增長作為重要的考核指標，完善地方政府考核激勵機制，有利于增強地方政府經(jīng)濟建設的積極性，避免地方政府出現(xiàn)“躺平”心態(tài)，充分發(fā)揮政府的經(jīng)濟調節(jié)作用，讓政策真正利好市場主體和市場環(huán)境修復。在此過程中，也需要及時糾正社會上出現(xiàn)的對政策的誤讀，引導正向的社會思潮，在此基礎上加快形成市場化的修復。張明：宏觀政策應延續(xù)擴張基調，全方位推動消費以下觀點整理自張明在中國宏觀經(jīng)濟論壇(CMF)宏觀經(jīng)濟月度數(shù)據(jù)分析會(總第62期)上的發(fā)言一、經(jīng)濟增長依然面臨不確定性，不應過于樂觀GDP.5%左右，通脹在3%以下，但我認為這個增長不是能夠自然而然得來的。對今年增長的樂觀情緒無非是出于兩個理由，一是防疫政策取消后，社會快速恢復常態(tài)，無論是消費還是生產(chǎn)、投資都有比較明顯的復蘇；二是去年基數(shù)低，為今年較快增長打開了空間。但是光這兩點還不夠，還要加上一條：今年的宏觀政策應該延續(xù)去年的擴張基調。這是因為中國經(jīng)濟最主要的矛盾依然是當前增長率顯著低于潛在增速，存在負向產(chǎn)出缺口，存在總需求不足的問題，這1、外部不確定性較高1)全球經(jīng)濟下行的不確定性目前來看，美國經(jīng)濟衰退風險較低，歐元區(qū)和英國經(jīng)濟衰退甚至全年負增長的可能性較大。原因一方面是通脹上升之后，各國集體實施的緊縮型貨幣政策導致經(jīng)濟下行，同時，全球層面的供給側沖擊對經(jīng)濟增長也產(chǎn)生了不利影響。外部需求收縮將會導致中國出口增速下降。過去三年疫情期間，中國出口表現(xiàn)強勁，平均增速在20%左右，而疫情前是較低的個位數(shù)增速。預計未來出口會逐漸回歸到疫情前的正常狀態(tài)。2)美聯(lián)儲短期內陡峭加息可能繼續(xù)導致全球市場震蕩早在硅谷銀行倒閉前，一些新興市場國家和發(fā)展中國家就爆發(fā)了金融危機。很多國家，包括斯里蘭卡、巴基斯坦、黎巴嫩、土耳其、埃及、加納、阿根廷等，受到美聯(lián)儲加息的影響，資本外流、本幣貶值、外債高企、資產(chǎn)價格下行，經(jīng)濟陷入衰退。有些國家的衰退也與大宗商品價格波動有關。此外，去年全球風險資產(chǎn)和避險資產(chǎn)的價格都在下跌，但似乎并沒有誘發(fā)發(fā)達國家金融風險。硅谷銀行出事以后，情況會有一些變化。8次累計425個基點的加息會導致一些發(fā)達國家金融體系的風險上行和顯性化。硅谷銀行事件的發(fā)生有兩個原因，一是它自己的資產(chǎn)負債表結構有問題，二是美聯(lián)儲大幅加息導致債券市場價格下跌。硅谷銀行事件后，美國政府選擇了救助，短期內硅谷銀行演化成雷曼兄弟的概率已經(jīng)明顯下降，誘發(fā)大面積美國中小銀行危機的概率也在下降，但引起的全球震蕩并沒有消失。近期全球股市的震蕩，尤其是商業(yè)銀行板塊的股價下跌，以及瑞信股價大幅下跌，使我們不得不擔憂：硅谷銀行事件會不會使得全球投資者的風險偏好顯著下降，從而誘發(fā)新的金融動蕩和風險。如果這樣的風險發(fā)生，它會通過金融渠道，比如北上資金的流動，也會通過預期渠道對中國的金融體系和資本市場產(chǎn)生不利影響。3)國際地緣政治沖突上升去年2月份爆發(fā)的俄烏沖突本就出乎預期，迄今為止，它持續(xù)的時間和波及的范圍更是遠超很多分析師的預期。俄烏沖突未來將如何演化存在著很強的不確定性。其他區(qū)域的地緣政治風險也令人擔心，比如朝鮮半島、臺海、南海等。目前很多宏觀金融預測都是在假定沒有新的重大地緣政治沖突爆發(fā)的前提下做出的，不確定性較大。以上不確定性將通過多種渠道，包括貿(mào)易、投資、心理預期等對中國宏觀經(jīng)濟和金融穩(wěn)定產(chǎn)生影響。2、內部增長動力也存在不確定性1)三年疫情導致的“疤痕效應”疤痕效應也可以稱為磁滯效應，是指重大危機可能對經(jīng)濟增長產(chǎn)生中長期影響。三年疫情對中國經(jīng)濟產(chǎn)生的中期影響至少體現(xiàn)在三個方面：一是會影響到中國家庭和企業(yè)的風險承擔意愿。在這個意愿改變之前，無論是家庭還是企業(yè)加杠桿的動力都不強，而且可能會進一步去杠桿，很多家庭提前還房貸就是表現(xiàn)之一。這意味著我們在短期內難以對居民耐用品消費、制造業(yè)投資和房地產(chǎn)投資的復蘇過于樂觀；二是疫情沖擊了企業(yè)和金融機構的資產(chǎn)負債表，導致局部領域金融風險上升和顯性化；三是疫情嚴重影響了中低收入家庭的收入增速，除了會壓低居民當期消費之外，還可能會影響這些家庭的人力資本投資決策，例如壓縮家庭收入用于子女教育的比重，這對未來的人力資本積累將產(chǎn)生中長期負面影響。綜上所述，考慮到疤痕效應的存在，我們不應該對短期內經(jīng)濟自發(fā)修復的力量過于樂觀。2)去年達到了人口拐點去年是很重要的一年，中國總人口數(shù)量達峰。迄今為止，中國有兩個人口拐點，一是2010年，工作人口占總人口比重達峰。2010年之后，隨著工作人口占總人口比重的下降，人口老齡化明顯提速，潛在經(jīng)濟增速開始趨勢性下行。二是去年總人口達峰，這也將帶來重要變化。根據(jù)中國社科院蔡昉老師的研究，國際經(jīng)驗顯示，在總人口達峰之后，未來的不利沖擊會越來越多地發(fā)生在需求側，中低收入家庭面臨的負面沖擊可能會更加頻繁。過去中國經(jīng)濟下行時，很多救助政策都發(fā)生在供給端，主要是保市場主體。但是當人口總量達峰以后，未來中國宏觀政策的著力點應該至少有一部分要向需求側轉移，這才能夠更好地對癥下藥，幫助受到?jīng)_擊的中低收入家庭渡過難關。3)當前的經(jīng)濟增長在很大程度上受到寬松財政政策的支撐在疫情持續(xù)沖擊之下，中國經(jīng)濟增長能夠恢復到現(xiàn)在水平，不完全是依靠市場的自發(fā)力量。若沒有去年下半年財政政策的大力支持，經(jīng)濟增長可能恢復不到當前水平。去年下半年的宏觀政策，特別是財政政策和上半年相比有重大變化。最大變化是7400億政策性開發(fā)性金融工具。它是由國開行和農(nóng)發(fā)行設立的一種基金，地方基建項目可以申請基金支持。一旦獲得批準，這個基金就能夠出資并做為項目50%的資本金。此外，它還有投貸聯(lián)動的保障，項目很容易獲得來自于政策性銀行與主要商業(yè)銀行的配套貸款，從而保證很快能加杠桿。事實上，地方政府財政本來已經(jīng)捉襟見肘了，如果沒有這7400億基金工具的支持和相應的配套貸款，去年下半年的基建投資是起不來的。此外，去年專項債真實發(fā)行規(guī)模比3.65萬億的額度高很多，還有很大規(guī)模的增值稅留抵退稅，這對促進基建投資與穩(wěn)定市場主體起到了非常重要的作用。很多人認為，今年中國經(jīng)濟增速理所當然會回到5%以上，因為市場自發(fā)修復的力量很強大。但若宏觀政策開始收縮，可能會難以實現(xiàn)目標?？紤]到內外眾多不確定性，今年宏觀政策應該依然延續(xù)寬松基調，而不應過早地實施正?；捤烧哌^早退出的結果，就是經(jīng)濟增速可能再度掉下去，那時想再重新恢復經(jīng)濟增速，很可能需要花更大代價。二、如何全方位推動消費復蘇迄今為止，居民消費復蘇勢頭依然較弱，主要有以下幾個原因：疫情壓制了服務業(yè)消費，房地產(chǎn)調控壓制了房地產(chǎn)相關消費。更深層次的原因是居民收入增速下降，以及居民對未來的預期減弱。根據(jù)統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，去年4月居民消費者信心指數(shù)大幅下跌，從我個人認為，疫情期間居民儲蓄率上升和儲蓄總量增加，是居民針對內外不確定性沖擊的一個理性選擇的結果，談不上超額儲蓄，它是一個合理的儲蓄決策，是應對未來不確定性上升的經(jīng)過縝密計算的結果。要全方位推動居民消費復蘇，需要關注以下六個方面：1、盡快恢復中低收入家庭的收入增速市場在自發(fā)復蘇，服務業(yè)也在自發(fā)回暖，但是在遭受三年持續(xù)沖擊之后，中低收入群體的收入增速很難快速恢復，仍然需要通過財政轉移支付給受疫情沖擊比較大的中低收入家庭提供補貼。發(fā)達國家為促進經(jīng)濟復蘇，給居民部門提供了大量的消費券和現(xiàn)金補助。在當前形勢下，我們可以通過發(fā)行國債，對中低收入家庭進行一些現(xiàn)金或消費券補貼，幫助他們克服危機的疤痕效應，例如在找好工作之前緩解其資金短缺，這對于消費復蘇是至關重要的。2、想方設法提振居民部門對未來的信心目前我國外部環(huán)境非常復雜化，內部增長也面臨一定壓力，改善老百姓對未來預期離不開兩個詞：改革和開放。如何突破各種阻力，推動國內存量改革，對于恢復居民信心至關重要。此外，在全球化減速背景下，中國絕不能關上開放的大門。若沒有對外開放，很多國內存量改革也難以推動。因此，增強居民部門預期離不開中國政府的政策宣示，即進一步推動對內深化改革和對外高質量開放。3、通過政策推動服務業(yè)更加全面地復工復產(chǎn)中國服務業(yè)正在復蘇，但更多是一些高大上的層面，比如國際旅游、國內旅游、電影消費、娛樂消費等。然而，真正重要的還是那些長期被關的小店鋪能否重開。一個店鋪背后就是一個甚至多個家庭。因此，我們要關注草根服務業(yè)企業(yè)的復工復產(chǎn)。據(jù)我觀察，還有很多這樣的企業(yè)關了之后沒有重開。這也需要政府政策的推動，例如減免稅、資金方面的扶持等。如果沒有這些政策幫助，很多草根服務業(yè)企業(yè)在遭受了三年重創(chuàng)之后，其自身恢復的可持續(xù)性值得擔憂。4、在國民收入初次分配方面要更多地向居民部門傾斜國際比較表明，在國民收入初次分配中，中國居民收入占比是偏低的，而且持續(xù)偏低。例如，目前老百姓不愿意消費，部分原因是出于對未來社保和醫(yī)保體系可持續(xù)性的擔憂。為了解決居民的后顧之憂，應由更高層級的政府機構來統(tǒng)籌社保和醫(yī)保，同時要有一些居民能看得見的政策組合來幫助夯實社保和醫(yī)保體系。比如，國有企業(yè)的稅后紅利是否可以按更高比例上繳給財政，讓財政通過專項賬戶的方式來充實全國的社保醫(yī)保體系？如果能夠做到這一點，就可以在一定程度上緩解老百姓的預防性儲蓄動機，使得后者更愿意去消費耐用品和可選品。5、擴大居民消費和未來房地產(chǎn)政策走向也密切相關從2008年到新冠疫情爆發(fā)前，中國居民部門杠桿率從18%上到70%，背后的主要原因是買房。筆者的研究表明，在2015年以后，居民部門杠桿率的上升與居民部門消費增速下降之間的相關性明顯增強。因此，房住不炒政策出臺非常必要。如果沒有這項政策，居民部門杠桿率將會進一步上升，房地產(chǎn)市場的進一步繁榮將會顯著遏制消費，從而影響到經(jīng)濟增長的可持續(xù)性。當然，我認為房住不炒政策的節(jié)奏可以更加平滑一些。無論如何，需要明確的是，我們不能再返回到依靠房地產(chǎn)投資來刺激經(jīng)濟增長的老路上去了。因此，房住不炒政策應該優(yōu)化調整，但絕不能再走回頭路。6、居民消費的復蘇取決于民營企業(yè)能否健康成長迄今為止，民營企業(yè)解決了中國80%的就業(yè)。如果民營企業(yè)大面積萎縮，中國的勞動力就業(yè)就會出現(xiàn)嚴重問題，從而影響收入和預期，消費也因此無法復蘇。因此，在當前堅持“兩個毫不動搖”非常重要，加大對民營企業(yè)和企業(yè)家財產(chǎn)的保護力度非常重要，為民營企業(yè)開拓更多的經(jīng)營空間非常重要。只有民營企業(yè)發(fā)展壯大，才能帶動中國大多數(shù)人的就業(yè)，幫助他們提高收入，從而擴大消費、重啟內需。經(jīng)理、首席經(jīng)濟學家以下觀點整理自章俊在中國宏觀經(jīng)濟論壇(CMF)宏觀經(jīng)濟月度數(shù)據(jù)分析會(總第62期)上的發(fā)言一、國內的“三重壓力”導致去年“預期差”2022年國內的“三重壓力”核心是預期轉弱，疊加美聯(lián)儲加息以及俄烏沖突，導致去年總體預期較差。去年底以來，預期發(fā)生了改變，特別是去年11月份以來，各個投行券商做展望時，對今年中國經(jīng)濟都是比較樂觀的，預測經(jīng)濟增長都是5%以上，甚至有的接近6%。整體來看，中國今年復蘇的方向是確定的，但是復蘇強度和斜率還存在著很大的不確定性，因此會形成所謂的預期差。從去年的預期“差”轉變?yōu)榻衲甑念A期差，這是值得市場關注的。1、去年預期“差”從企業(yè)景氣指數(shù)，到對外貿(mào)航運集裝箱信心指數(shù)，到消費信心指數(shù)，再到央行的儲戶調查，都反映出去年以來居民的儲蓄傾向越來越高，消費傾向和投資傾向越來越低。這意味著去年中國的“三重壓力”中，預期轉弱的特征非常明顯，疊加美聯(lián)儲持續(xù)加息和俄烏沖突，預期較差是毫無疑問的，這也是去年全球資本市場包括中國國內資本市場的主要特征。2、年初以來預期改善明顯從去年年底開始，大家對今年的展望已經(jīng)開始出現(xiàn)比較樂觀的預期。年初以來，從一些高頻的微觀數(shù)據(jù)來看，中國經(jīng)濟的復蘇的確呈現(xiàn)出比較良好的態(tài)勢。用城市的擁堵指數(shù)同過去四年進行對比，無論是上海還是北京的擁堵程度都比疫情前更高。用PM2.5指數(shù)做同樣的對比可以發(fā)現(xiàn)，2023年1月1日以來，PM2.5呈現(xiàn)上行趨勢，這跟2021年、2019年的上行軌跡非常吻合。2019年和2021年的上半年是經(jīng)濟相對比較正常的時間段，這說明中國經(jīng)濟從年初到現(xiàn)在的復蘇軌跡跟正常年份是一樣的，開始從年初步入一個正常的通道。春節(jié)期間，無論是外出旅游還是觀影等活動，都恢復到了一個相對正月份PMI數(shù)據(jù)的持續(xù)反彈帶給大家更高的預期。1、2月份數(shù)據(jù)公布前，大家對經(jīng)濟數(shù)據(jù)的關注度很高，同時預期也是比較高的，因為之前大家都是基于預期進行交易，但是并沒有真正的數(shù)據(jù)來印證。大家期待1、2月份的經(jīng)濟數(shù)據(jù)能夠印證這樣一個樂觀的預期，從而可以在資本市場的操作或者配置上做出相應的調整。二、預期差已經(jīng)開始出現(xiàn)1、第一層預期差是兩會報告中關于今年經(jīng)濟增長目標的設定今年GDP目標設定在5%左右，相對于市場對今年投資者或者各大券商的預測區(qū)間5-6%來說，5%落在這個區(qū)間的下限，形成了第一個預期差。中央層面對今年的經(jīng)濟增長相對市場而言更為謹慎，“左右”也反映出中央預測今年經(jīng)濟增長仍然存在很大的不確定性，這將對市場投資者形成第一層預期差。預期差可以從兩個層面理解，一是目標本身，二是可以用昨天公布的1、2月份經(jīng)濟數(shù)據(jù)進行檢驗。首先，我認為今年要實現(xiàn)5%左右的經(jīng)濟增長目標是有一定的難度。但是，如果回顧歷年GDP增速目標和實際增速，可以看出2008年以后有相當多年份沒有達標，包括2020年受疫情影響沒有設經(jīng)濟增長目標。2010年前，只有1998年時受到亞洲金融危機的影響沒有達標。如果看另外一個政府經(jīng)濟增長目標，也就是城鎮(zhèn)新增就業(yè)人口，可以看到自2009年以來，無論年份的經(jīng)濟是好是壞，是否受到疫情沖擊，每年都實現(xiàn)或者超額實現(xiàn)了城鎮(zhèn)新增就業(yè)人口的目標。也就是說，對于政府的硬約束已經(jīng)開始逐漸從GDP目標轉向就業(yè)，就業(yè)逐漸成為目前宏觀政策的硬約束，而GDP的增長目標更多是發(fā)揮預期管理的作用。今年設定5%左右的目標，一方面是政府預期今年經(jīng)濟增長可能整體向好，另外也是希望市場理解政府想努力實現(xiàn)這樣的目標，與之配套的會有相應的宏觀政策，財政政策或貨幣政策。實際上的硬約束，將更多轉向城鎮(zhèn)新增就業(yè)的目標。今年是1200萬新增就業(yè)目標，比去年的目標增長了100萬，從實際層面來看是比較大的挑戰(zhàn)。去年實際新增城鎮(zhèn)就業(yè)是1206萬，今年要考慮到新增的畢業(yè)大學生將近80萬，同時，疫情后農(nóng)民工可能會回城就業(yè)。因此，今年要實現(xiàn)1200萬的新增就業(yè)是有比較大的壓力的，政府的目標更多是確保這1200萬新增城鎮(zhèn)就業(yè)的實現(xiàn)。就業(yè)增長和GDP增速目標之間并不是對應的關系。近年來，服務業(yè)在就業(yè)市場中占比越來越高，GDP中服務業(yè)占比也在持續(xù)的攀升。但畢竟服務業(yè)的勞動生產(chǎn)率相對于第二產(chǎn)業(yè)制造業(yè)還是比較低的，今年的經(jīng)濟復蘇如果是由服務業(yè)或消費驅動，可能導致就業(yè)改善相對比較明顯，而對GDP的拉動沒有那么明顯?？偨Y來說，我們認為5%的增長目標更多是起到預期管理的作用，真正的硬約束在就業(yè)。此外，目標設定在5%左右，我們認為是由于政府考慮到今年經(jīng)濟增長的不確定性。1-2月份經(jīng)濟數(shù)據(jù)中已經(jīng)有了充分的體現(xiàn)，該強的數(shù)據(jù)沒有那么強，預期比較弱的數(shù)據(jù)也沒有那么弱，表現(xiàn)出很大的不確定性。2、投資改善，但可持續(xù)性有待觀察1-2月份房地產(chǎn)投資明顯超預期回升，基建也在高位上繼續(xù)上行。這反映出今年財政的靠前發(fā)力，推動了“十四五”重大基建項目，一些能源項目加速在1、2月份開工。制造業(yè)投資1、2月份也在持續(xù)上行。從大方向上看，金融支持實體經(jīng)濟，特別是支持制造業(yè)在去年得到了落實。去年制造業(yè)貸款比平均貸款增速高出20個百分點以上，帶動和支撐了制造業(yè)整體上行。固定資產(chǎn)投資方面，2月份挖掘機開工小時數(shù)出現(xiàn)大幅反彈，回升到將近70個小時，但考慮到1、2月份和去年存在春節(jié)錯位效應，如果把1、2月份合并起來看，整個1、2月份挖掘機開工小時數(shù)和去年1、2月份是持平的。如果從挖掘機開工小時數(shù)的角度來觀察，固定資產(chǎn)投資的復蘇強度并沒有那么強。以珠三角為例，從衛(wèi)星數(shù)據(jù)來看，珠三角正在施工的面積沒有出現(xiàn)明顯的大幅反彈，房地產(chǎn)和基建到2月份為止仍然維持在相對低位。這也說明固定資產(chǎn)，特別是1、2月份的基建和房地產(chǎn)，在統(tǒng)計局數(shù)據(jù)層面可能是繼續(xù)上行的，但是從其他的側面數(shù)據(jù)來看仍然存在著不確定性。從固定資產(chǎn)投資的結構來看，國有控股企業(yè)固定資產(chǎn)投資增速在10%以上，而民營企業(yè)固定資產(chǎn)投資增速降到0.8%，接近于0增速。這反映出1-2月的經(jīng)濟增長，特別是固定資產(chǎn)投資依然是基建驅動，或者是由國有部門的驅動的，而民營企業(yè)的投資信心還沒有得到有效恢復。此前李強總理在記者見面會上，著重提高了今年重要的一項工作，就是在“兩個堅持”的工作下，重點鼓勵民營企業(yè)投資信心的恢復。地產(chǎn)投資1-2月份超預期反彈，主要是由于前期保交樓、三支箭政策發(fā)揮了很大的作用，帶動地產(chǎn)竣工同比增速轉正。房地產(chǎn)開發(fā)資金的來源累計同比改善了超過10個百分點，其中銀行融資改善基本跟整體改善是同步的，因此，來自銀行層面的資金支持對于保交樓的效果非常明顯。目前竣工加速，但房地產(chǎn)銷售相對滯后，導致1、2月份商品房的住宅待售面積出現(xiàn)大幅反彈。年初季節(jié)性都會出現(xiàn)高點，但是今年1、2月份的季節(jié)性高點比往年都要在3.2億平米以上。這反映了在保交樓推動竣工加速的背景下，房地產(chǎn)銷售還沒有跟上。如果未來銷售持續(xù)低迷，導致房地產(chǎn)庫存進一步上升，有可能會對目前新開工的反彈包括竣工速度造成影響，房地產(chǎn)投資增速可能又會出現(xiàn)回落。因此，不宜對目前的房地產(chǎn)投資過度或提前樂觀，目前的反彈只是1、2月份政策推動效應的體現(xiàn)。3、消費復蘇偏弱，超額儲蓄去化不及預期從零售數(shù)據(jù)看，1、2月份社零數(shù)據(jù)整體略低于預期。餐飲、旅游等行業(yè)反彈比較快，特別是餐飲同比增速達到20%；地產(chǎn)后周期受房地產(chǎn)竣工增速轉正影響，復蘇情況比預期要好；此外，出行、石油制品相關的商品復蘇情況也好一些。但手機、汽車相關的耐用消費品仍然比較低迷。雖然消費反彈，但下游漲價動力并不明顯，與往年1、2月份CPI環(huán)比增速進行對比，可以看出只有服務業(yè)的環(huán)比增速比去年略高，而食品和非食品的CPI環(huán)比上漲動能偏弱，反映了整體需求低迷，并沒有出現(xiàn)報復性的需求反彈。需求低迷的主要原因是超額儲蓄去化不及預期。央行公布的1、2月份新增存款中，意味著超額儲蓄還在累積，并沒有出現(xiàn)超額儲蓄的去化，居民家庭部門的消費意愿仍然偏低。其背后的深層次原因與就業(yè)相關。消費要起來，就需要依靠就業(yè)和收入預期的改善。但是1、2月份的失業(yè)率，特別是2月份的失業(yè)率略有反彈，并且16-2