利率理論的資料

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利率理論資本成本在市場經(jīng)濟體制下，資金是通過價格體系分配的。利率是所借貸資本的價格，就是股權(quán)資本而言，投資者則希望得到股息和資本增值。影響資本成本的因素可概括為四大類型，即生產(chǎn)機會，消費的時間偏好，風(fēng)險和資金的成本。第2頁/共24頁利率理論利率水平變動的一般說明在西方經(jīng)濟體系中，資金主要是根據(jù)各個公司所能負(fù)擔(dān)的利率水平的高低來分配，因為，只有擁有較佳投資機會的公司才有能力支付較高的利率以獲得資金。所以，資金會由效率低或無人問津的公司流向效益好的公司。資金的價格水平，即利率，同樣取決于資金的需求與供給的相互影響。這一影響過程可以用圖表表示，二者的相互影響形成了兩個市場的利率，即A市場利率和B市場利率。第3頁/共24頁

利率理論81012

利率（K）%S1D1D2D3市場A：低風(fēng)險證券

S1D2利率（K）%市場B：高風(fēng)險證券利率水平的決定第4頁/共24頁

利率理論利率水平變動的一般說明A市場是低風(fēng)險證券市場，目前的利率K=10%，換句話說，在A市場中借款者只要支付10%的利率就可以獲得資金，而那些愿意承擔(dān)低風(fēng)險的投資者也可以得到10%的報酬率來籌措所需資金。當(dāng)然那些愿意承擔(dān)高風(fēng)險的投資人將可以享受到12%的預(yù)期報酬率，但此報酬率是否能實現(xiàn)具有不確定性，也許得到的報酬率反而更少。下面我們將討論資金的需求與供給發(fā)生變化的情形：第5頁/共24頁利率理論利率水平變動的一般說明當(dāng)經(jīng)濟衰退時，資本市場當(dāng)中的資金需求通常會跟著下降。如以上圖中A市場中，當(dāng)需求曲線D1

向左下方移動到

D2時，若資金的供給維持不變，則利率會由10%降到8%。

相反，經(jīng)濟高漲時，資本市場的資金需求跟著上升。如在以上圖中的A市場中，當(dāng)需求曲線D3

方向移動時，如資金的供給維持不變，則利率會由原來的10%升至12%。資金需求變化第6頁/共24頁

利率理論利率水平變動的一般說明同樣地，我們也可以想見，如果中央銀行減少貨幣的供給量，以上途中的供給曲線S1就會上移動，從而使利率提高；反之利率下降。

供給變化第7頁/共24頁

利率理論利率水平變動的一般說明一般來說，資本市場都具有相互依存性，例如當(dāng)市場中的需求曲線尚未由D1下移至D2

時，A,B兩個市場的利率已經(jīng)達到了均衡情況——有的投資者選擇報酬較低，但風(fēng)險也較低的A市場，有的投資者選擇風(fēng)險較大但報酬也較高的B市場，各投各好。

資本市場具有相互依存第8頁/共24頁

利率水平變動的一般說明資本市場具有相互依存上述二者利率之差2%為恰當(dāng)?shù)娘L(fēng)險報酬。但如果A市場中的需求曲線由D3下移至D2

后，上述風(fēng)險溢酬就提高至4%（12%-8%）。偏高的風(fēng)險溢酬將使A市場中資金供給者將其資金移至B市場。如此一來，會使A市場中的供給曲線S1

向左上方移動。此種風(fēng)險溢酬最后又將回到原來的狀態(tài)。

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利率理論市場利率的構(gòu)成要素一般而言，市場上資金的購買價格——名義利率（用K表示）可用以下公式表示：

純粹利率

K*通貨膨脹溢酬（IP)違約風(fēng)險溢酬（DRP）變現(xiàn)力溢酬（LP)期限風(fēng)險溢酬（MRP)

名義無風(fēng)險利率(KRP)K=K*+IP+DRP+LP+MRP第10頁/共24頁

市場利率的構(gòu)成要素純粹利率純粹利率（

K*）是指在預(yù)期通貨膨脹率為零時，無風(fēng)險證券的利率。因此，純粹利率代表真實的無風(fēng)險報酬率。下列兩個因素也將影響純粹利率的高低：（1）借款者投資于實體資產(chǎn)所能獲得的報酬率；（2）消費者對目前與未來消費的時間偏好。一般認(rèn)為，美國近些年來的純粹利率介于2%-4%之間。利率理論第11頁/共24頁

市場利率的構(gòu)成要素

通貨膨脹溢酬由于通貨膨脹的存在，它會使貨幣貶值和投資者的真實報酬率下降，所以這會對利率產(chǎn)生重大影響。當(dāng)投資者將資金貸給借款人時，他們會在所愿意接受的利率水平上再加上通貨膨脹溢酬以補償使購買力降低而帶來的損失。因此，對無風(fēng)險的短期美國國庫券而言，它的實際利率（或名義利率）K等于純粹利率K*再加上通貨膨脹溢酬IP，即:K=K*+IP這里所指的通貨膨脹溢酬是指預(yù)期未來的通貨膨脹率，而非過去已發(fā)生的實際通貨膨脹率，而且反映到任何債券利率上的通貨膨脹是指債券在整個存續(xù)期間的平均預(yù)期值。第12頁/共24頁

利率理論市場利率的構(gòu)成要素違約風(fēng)險溢

酬借款者未能按時支付貸款的利息或未能如期償還貸款的本金時稱為違約。投資者將資金貸給借款人后所需承擔(dān)的這種風(fēng)險稱為違約風(fēng)險。違約風(fēng)險越大，則投資者所要求的利率報酬就越大;反之就越少。第13頁/共24頁

利率理論市場利率的構(gòu)成要素變現(xiàn)力風(fēng)險任何資產(chǎn)若能在短期內(nèi)賣掉并轉(zhuǎn)換成現(xiàn)金，那么我們就認(rèn)為該資產(chǎn)有較高的變現(xiàn)力或流動力。例如，政府債券、大公司的股票和債券、金融債券等。而對于那些變現(xiàn)力不夠高的證券，投資者會向借款人要求變現(xiàn)力溢酬作為補償。一般而言，在違約風(fēng)險與期限風(fēng)險相同的情況下，最具有變現(xiàn)力的金融資產(chǎn)與最不具有變現(xiàn)力的金融資產(chǎn)彼此之間的利率差距約介于1%—2%之間。這就是所謂的變現(xiàn)力溢酬。第14頁/共24頁

利率理論市場利率的構(gòu)成要素期限風(fēng)險是指因到期期間長短不同而形成的利率變化的風(fēng)險。例如，對于美國國債，盡管因有聯(lián)邦政府的擔(dān)保而沒有違約風(fēng)險，因有最活躍的交易市場使其變現(xiàn)力極高，從而使其變現(xiàn)力溢酬幾乎為0，但是期限且不同，其利率也會有差別。期限風(fēng)險溢酬期限風(fēng)險溢酬就是對投資者負(fù)擔(dān)利率變動風(fēng)險的一種補償。所以，長期債券的利率中除了可能包括通貨膨脹溢酬、違約風(fēng)險溢酬與變現(xiàn)力溢酬外，還包括期限風(fēng)險溢酬。第15頁/共24頁

利率理論市場利率的構(gòu)成要素期限風(fēng)險溢酬期限風(fēng)險溢酬也會隨著時間的變化而變化，即當(dāng)利率趨于不穩(wěn)定時，它會上升；當(dāng)利率趨于穩(wěn)定時它會下降。需要指出的是，除長期投資有利率風(fēng)險外，短期投資也存在一種風(fēng)險，即就是再投資風(fēng)險，即由于利率下降，使得購買短期債券的投資者于債券到期時，因獲利較低而發(fā)生損失的風(fēng)險。當(dāng)再投資風(fēng)險大于利率風(fēng)險時，所要求的預(yù)期報酬率也可能出現(xiàn)短期投資的利率高于長期投資利率的現(xiàn)象。第16頁/共24頁

利率理論利率期限結(jié)構(gòu)利率期限結(jié)構(gòu)描述的仍是債券的收益率與其到期期間的關(guān)系即債券的長短期利率間的關(guān)系。長期利率并非總是如想象的那樣大于短期利率。而且不同的時間上，這兩者之間的關(guān)系也會有所差異。教材58頁的圖中給出了美國在兩個不同時點（1980年3月份與1991年5月份）短期利率與長期利率的變化關(guān)系。第17頁/共24頁

利率理論利率期限結(jié)構(gòu)利率的期限結(jié)構(gòu)對公司財務(wù)管理人員非常重要。他們可以因此而決定發(fā)行長期債券或短期借款籌資。也可以因此而決定到底是投資于短期債券或長期債券。那么，利率期限結(jié)構(gòu)到底是由哪些因素決定的呢？以上圖（教材58頁）以美國國庫券在兩個不同時日的利率期限結(jié)構(gòu)為例來描述的。這兩條曲線反映了美國國庫券收益率與債券到期期間的關(guān)系，這種曲線稱為收益線。它隨著利率的漲落而變化。我們也可以給出任何公司的收益線。不過公司債券違約風(fēng)險越大其收益線的位置就越高的特點。第18頁/共24頁利率理論利率期限結(jié)構(gòu)至今為止用來解釋收益線形狀的期限結(jié)構(gòu)理論有三種：市場區(qū)隔理論流動性偏

好理論預(yù)期理論第19頁/共24頁

利率理論利率期限結(jié)構(gòu)市場區(qū)隔

理論市場區(qū)隔理論認(rèn)為，資金借貸雙方對于借款或貸款的到期期間各有所好，因此，收益線斜率取決于長短期資金市場的資金供應(yīng)狀況。例如，對擴建發(fā)電廠的電力公司而言，它們希望獲得的是長期資金，但對于只想下月時貸款補充春節(jié)銷售的零售商而言，他們希望得到的都是短期借貸。同樣地，一位儲蓄以備明年度假的人士只會將資金投到短期市場去；而如果他儲蓄是為20年后退休時使用，那么他將會購買長期債券或股票。按這個理論如在某一特定的時日，長期利率會高于短期利率，此時債券收益線斜率將向上傾斜。第20頁/共24頁

利率理論利率期限結(jié)構(gòu)

流動性偏好

理論流動性偏好理論主張，由于長期債券的變現(xiàn)力低于短期債券，所以其他情況不變時，投資者都喜歡購買短期債券而并非長期債券。因此，如果長短期利率相同，投資者將會賣出長期債券而購進短期債券。這樣做如將導(dǎo)致長期債券利率上升以便，吸引投資者購買，那么將使短期利率下降。根據(jù)流動性偏好理論，在正常情況下的收益線的斜率都會向上傾斜。第21頁/共24頁

利率理論利率期限結(jié)構(gòu)預(yù)期理論預(yù)期理論認(rèn)為，收益線的形狀是投資者對未來通貨膨脹的預(yù)期而定。前已述美國國庫券的名義利率為：Kt=K*+IPt式中：IPt為通貨膨脹率，它等于t年內(nèi)的通貨膨脹率的預(yù)期平均數(shù)；K*為實際無風(fēng)險收益率。例如：假定在1994年初K*=1，而未來每年的預(yù)期通貨膨脹率如表所示（教材59頁）。則其國庫券的名義利率Kt，如下表所示（60頁）。第22頁/共24頁