章財務管理價值衡量

2章

價值衡量2.1確定性的貨幣時間價值衡量2.2不確定性成果的衡量2.3證券市場的定價機制1管理課件2.1確定性的貨幣時間價值衡量2.1.1貨幣時間價值的概念2.1.2一次性收付的貨幣時間價值衡量

2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量2.1.4貨幣時間價值計算中的幾個特殊問題2管理課件2.1.1貨幣時間價值的概念貨幣時間價值（TimeValueofMoney），是指貨幣在使用過程中，隨著時間的變化所發(fā)生的增值，也稱為資金的時間價值。企業(yè)貨幣資金的循環(huán)和周轉以及因此實現(xiàn)的貨幣增值，需要一定的時間，也承受著一定的風險，而貨幣時間價值的本質是沒有風險和通貨膨脹條件下的社會平均利潤率。3管理課件2.1.1貨幣時間價值的概念貨幣的時間價值既可以用絕對數(shù)表示，也可以用相對數(shù)表示，即利息額和利息率。從使用方便的角度，利息率更具有實用性。需要指出的是，代表貨幣時間價值的利息率與借款利率、債券利率等一般實際利率并不完全相同，因為，一般的實際利息率除了包括貨幣時間價值因素以外，還包括了風險價值和通貨膨脹因素等。4管理課件2.1.2一次性收付的貨幣時間價值衡量

貨幣時間價值的表現(xiàn)形式則分為現(xiàn)值（PresentValve,PV）、終值（FutureValue,FV）兩種?，F(xiàn)值是指未來一定時間的特定貨幣按一定利率折算到現(xiàn)在的價值；終值是指現(xiàn)在一定數(shù)額的貨幣按一定利率計算的一定時間后的價值。5管理課件2.1.2一次性收付的貨幣時間價值衡量貨幣時間價值通常是用利息或利息率來表示的，利息的計算有單利（SimpleInterest）、復利（CompoundInterest）兩種形式。在單利方式下，本能生利，而利息不能生利。在復利方式下，本能生利，利息在下期則轉為本金一起計算利息。由于復利能夠完整地表達貨幣時間價值，所以，貨幣時間價值的計算方法一般采用復利計算方式。問題：銀行采用的是單利計息還是復利計息？6管理課件2.1.2一次性收付的貨幣時間價值衡量1）復利終值復利終值是指一次性的收款或付款經過若干期的使用后，所獲得的包括本金和利息在內的未來價值。設：現(xiàn)值=P，利率=i，n期后的終值為Fn，則Fn與P的關系如下：Fn=Ｐ·

（2—1）7管理課件2.1.2一次性收付的貨幣時間價值衡量稱作復利終值系數(shù)（FutureValueInterestFactor），用符號（F/P,i,n）表示。如（F/P,10%,5）表示年利率為10%的5年期復利終值系數(shù)，于是復利終值計算公式亦可寫為如下形式：Fn＝Ｐ·（F/P,i,n）=P·（F/P，10%，5）為簡化計算手續(xù)，可以直接查閱1元的終值表，亦稱“復利終值系數(shù)表”，查表可知：（F/P,10%,5）=1.6105。即在貨幣時間價值率為10%的情況下，現(xiàn)在的１元和５年后的１.6105元在經濟上是等效的，根據(jù)這個系數(shù)可以把現(xiàn)值換算成終值。8管理課件2.1.2一次性收付的貨幣時間價值衡量1元的終值表的作用不僅在已知i和n時查找（F/P,i,n），而且可以在已知（F/P,i,n）和n時查找i，或已知（F/P,i,n）和i時查找n?！纠?—2】現(xiàn)有貨幣資金10000元，欲在９年后使其達到原來資金的２倍，選擇投資機會時，最低可接受的報酬率應當為：∵F9＝10000×2=20000∴20000=10000×9管理課件2.1.2一次性收付的貨幣時間價值衡量解：=2（F/P,i,9）=2查“復利終值系數(shù)表”，在n=9的行中尋找2，最接近的值為：1.999，與1.999相對應的利率為8%，因此：（F/P,８％,9）≈2由此可以初步判斷，i=8%，即投資機會的最低報酬率為8%。10管理課件2.1.2一次性收付的貨幣時間價值衡量2）復利現(xiàn)值計算復利現(xiàn)值，正好是與計算復利終值相反，即已知F，求P。也就是說，復利現(xiàn)值是復利終值的逆運算。復利現(xiàn)值的一般表達式為：P==F·11管理課件2.1.2一次性收付的貨幣時間價值衡量2）復利現(xiàn)值是將終值折算為現(xiàn)值的系數(shù)，稱作復利現(xiàn)值系數(shù)（PresentValueInterestFactor），用符號（P/F,i,n）來表示。為簡化計算手續(xù)，可以直接查閱１元的“復利現(xiàn)值系數(shù)表”。12管理課件2.1.2一次性收付的貨幣時間價值衡量【例2—3】銀行年利率為8%，某人想在3年后得到100000元，問現(xiàn)在應存入銀行多少錢？計算過程為：

P＝F×(P/F,i,n)＝100000×(P/F,8%,3)＝100000×0.7938＝79380(元)13管理課件2.1.2一次性收付的貨幣時間價值衡量一次性收付款項時間價值曲線的連續(xù)性的指數(shù)函數(shù)曲線(0,1)-nn14管理課件2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量電腦租金養(yǎng)老金債券利息優(yōu)先股息固定壓歲錢增長的壓歲錢15管理課件2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量年金分為普通年金、預付年金、遞延年金和永續(xù)年金等幾種形式，每期發(fā)生的等額款項通常用A表示。

A(Annuity)16管理課件2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量1）普通年金普通年金指每期期末發(fā)生的年金，亦稱后付年金。普通年金終值和年金現(xiàn)值分別是以復利的終值、現(xiàn)值為基礎而計算的。在實際工作中，我們常把普通年金終值和現(xiàn)值的計算簡稱年金終值或現(xiàn)值的計算。17管理課件2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量1）普通年金（1）普通年金終值普通年金終值是指一定時期內，連續(xù)的每期期末等額收(或付)款項的復利終值之和。假定i=10%，n=3，每期期末等額收(或付)款項A=100，如普通年金終值采用復利計算規(guī)則，則可以用圖來揭示:18管理課件

普通年金終值計算原理圖

0123100100100×1.00=100100×1.10=110100×1.21=121FA:100×3.31=33119管理課件根據(jù)計算原理，可以找出簡便的算法：（具體推導過程見教材）FA=A·FA=A·(FA/A，i，n)計算表達式查表表達式20管理課件2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量【例2—4】如果銀行存款年利率為5%，某人連續(xù)10年每年末存入銀行10000元，他在第10年末，可一次取出本利和為多少？因為，F(xiàn)A＝A·＝10000×＝125779元或：FA＝A·(FA/A，i，n)＝10000×(FA/A，5%，10)＝10000×12.779＝125779元21管理課件2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量1）普通年金（2）償債基金如果已知FA和(FA/A,i,n)、來求A，就是償債基金的計算，即為使年金終值達到既定金額的每年應支付年金數(shù)額。22管理課件由于，F(xiàn)A＝A·(FA/A，i，n)所以，A＝＝FA·[]=FA·（A/FA,i，n）其中，為償債基金系數(shù)，記為（A/FA,i，n），它是年金終值系數(shù)的倒數(shù)。

23管理課件2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量【例2—5】如果在五年后償還100000元債務，現(xiàn)在起每年末存入銀行一筆相同數(shù)量的錢，年利率為10％，那么每年應存入多少元？A=100000×

＝100000×=16380(元)24管理課件2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量1）普通年金（3）普通年金現(xiàn)值

普通年金現(xiàn)值是指為在每期期末取得相等的款項，現(xiàn)在需要投入的金額。假定每期期末等額收(或付)款項為A=100，i=10%，n=3，則普通年金現(xiàn)值的計算可用圖來加以說明。25管理課件

普通年金現(xiàn)值計算原理圖

0123

100×0.9091100100100

100×0.8264100×0.7513

PA：100×2.4868

根據(jù)圖的計算原理，可以找出簡便的算法：26管理課件PA＝A·=A·（PA/A，i，n）

【例2—5】如果銀行存款年利率為5%，某人打算連續(xù)10年每年末從銀行取出50000元，他在第1年初，應一次存入多少錢？PA＝A·(PA/A，i，n)＝50000×(PA/A，5%，10)＝50000×7.72173＝386087元27管理課件2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量1）普通年金（4）資本回收額資本回收額計算的是，一定時期內，已知年金現(xiàn)值、利率，要求計算每年年末應回收的年金。28管理課件A=

=PA·（A/PA，i，n）（A/PA，i，n）表示資本回收系數(shù)，即年金現(xiàn)值系數(shù)之倒數(shù)?！纠?—6】某人取得連續(xù)等額償還的貸款總額為100000元，貸款年利率為10%，償還期為10年，每年償還額為多少？A=＝==16274(元)29管理課件2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量2）預付年金預付年金是每期期初發(fā)生的等額系列收付款項的一種年金形式。預付年金與普通年金的區(qū)別僅在于付款時間的不同。預付年金終值、現(xiàn)值可以分別通過普通年金終值、現(xiàn)值的計算過程調整得出。30管理課件2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量（二）預付年金1．預付年金終值（圖）預付年金的終值和現(xiàn)值計算原理圖

01234

PA＝?FA＝?AAAA31管理課件2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量2）預付年金（1）預付年金終值

預付年金的終值和現(xiàn)值計算原理圖

01234

PA＝?FA＝?AAAA32管理課件預付年金終值的計算公式為：FA＝

＝A·{[FA/A,i,(n+1)]－1}其中，{[FA/A,i,(n+1)]－1}稱為預付年金終值系數(shù)，可利用“普通年金終值系數(shù)表”查得（n+1）期的值，再減去1求得，由此形成計算預付年金終值而查“普通年金終值系數(shù)表”的統(tǒng)一規(guī)則：“期數(shù)加1，系數(shù)減1”。【例2—7】某人連續(xù)6年每年初存入銀行100000元，在年利率為8%的情況下，第6年末可一次取出本利和為多少？FA＝{[FA/A，i，(n+1)]－1}·A＝{[FA/A，8%，7]－1}×100000＝(8.9228－１)×100000＝7.9228×100000=792280(元)33管理課件2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量2）預付年金（2）預付年金現(xiàn)值預付年金現(xiàn)值的計算公式為：PA＝

A·{[PA/A，i，(n－1)]+1}其中，{[PA/A，i，(n－1)]+1}稱為預付年金現(xiàn)值系數(shù)，可利用“普通年金現(xiàn)值系數(shù)表”查得（n－1）期的值，再加上1求得，由此形成計算預付年金現(xiàn)值而查“普通年金現(xiàn)值系數(shù)表”的統(tǒng)一規(guī)則：“期數(shù)減1，系數(shù)加1”。34管理課件【例2—8】某人準備連續(xù)5年每年年初投資10000元，如果年利率為5%，該項連續(xù)等額投資的當前投資額應為多少？PA＝A·{[PA/A，i，(n－1)]+1}＝10000×{[PA/A，5%，(5－1)]+1}＝10000×(3.5460+1)＝45460（元）35管理課件2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量3）遞延年金遞延年金是普通年金的特殊形式，即第一次收付款發(fā)生的時點不在第一期末，而是間隔了若干期后才發(fā)生期末連續(xù)等額收付款項。36管理課件

遞延年金示意圖

123456789101萬1萬1萬1萬1萬

圖清晰地顯示，遞延年金在終值計算上沒有特殊性，可以按照普通年金計算終值。但是，遞延年金在現(xiàn)值計算上，因為遞延期的存在，不能按照普通年金計算現(xiàn)值。如果以10%作為折現(xiàn)率，計算該圖的遞延年金現(xiàn)值可以有如下兩種選擇：37管理課件2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量3）遞延年金（1）“二階段計算”方式所謂“二階段計算”方式是指先計算普通年金現(xiàn)值，然后再將普通年金現(xiàn)值按照遞延期計算復利現(xiàn)值的兩個計算過程。見圖2—5：

“二階段計算”方式示意圖1萬1萬1萬1萬1萬38管理課件實際計算過程如下：

=10000×3.79079×0.62092

=23538(元)39管理課件2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量3）遞延年金（2）“假設計算”方式所謂“假設計算”方式是指假設遞延期內的年金照常存在，虛構成普通年金的格局，從而計算出虛構的長系列普通年金現(xiàn)值；然后在虛構的長系列普通年金現(xiàn)值的基礎上，扣除虛構的遞延期內的年金現(xiàn)值，求得遞延年金現(xiàn)值。見圖：

“假設計算”方式示意圖

1萬1萬1萬1萬1萬1萬1萬1萬1萬1萬40管理課件實際計算過程如下：

=10000×（6.14457—3.79079）=23538（元）41管理課件2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量4）永續(xù)年金永續(xù)年金是指無限期等額收付的特種年金，亦可視為普通年金的特殊形式。由于永續(xù)年金的期限趨于無窮，所以，永續(xù)年金沒有終值，只有現(xiàn)值。42管理課件2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量4）永續(xù)年金永續(xù)年金現(xiàn)值的計算公式為：因為，普通年金現(xiàn)值的計算公式為：

所以，當時，公式中的

則：43管理課件2.1.3等額系列收付的貨幣時間價值衡量4）永續(xù)年金【例2—9】某投資者持有100股優(yōu)先股股票，每年年末均可以分得10000元固定股利，如果該股票的年必要報酬率為10%，這100股優(yōu)先股的現(xiàn)在價值應當為多少?

PA＝＝100000(元)44管理課件

2.1.4貨幣時間價值計算中的

幾個特殊問題

1）不等額系列款項現(xiàn)值的計算在經濟生活中，不等額系列收付業(yè)務也大量發(fā)生，這就需要計算不等額的系列收付款的現(xiàn)值。PV＝

45管理課件

2.1.4貨幣時間價值計算中的

幾個特殊問題

【例2—13】某企業(yè)因引發(fā)環(huán)境污染，預計連續(xù)5年每年末的環(huán)境污染罰款支出如表2—1所示。而根治環(huán)境污染的現(xiàn)時投資為500000元。環(huán)保工程投入使用后的年度運營成本與環(huán)保工程運營所生產的副產品的價值相等。表2—1環(huán)境污染罰款支出單位：元年度末12345金額10000020000030000020000010000046管理課件

2.1.4貨幣時間價值計算中的

幾個特殊問題

若折現(xiàn)率為10%，則該項系列付款的現(xiàn)值PV為：PV＝680286(元)計算結果表明，現(xiàn)時投資500000元根治環(huán)境污染具有經濟合理性。47管理課件

2.1.4貨幣時間價值計算中的

幾個特殊問題

2）年金與不等額的系列付款混合情況下的現(xiàn)值如果在系列款項中，有一部分是連續(xù)發(fā)生的等額付款，則可分段計算現(xiàn)值。【例2—14】某企業(yè)融資租賃的租金在各年末支付，付款額如表2—2所示。表2—2租金支出單位：元年度末1234567付款額3000030000300002000020000200001000048管理課件

2.1.4貨幣時間價值計算中的

幾個特殊問題

現(xiàn)值PV計算過程如下（折現(xiàn)率為10%）：PV＝30000×(PA／A，10%,3)＋20000×[(PA／A，10%,6)－(PA／A，10%,3)]＋10000×(P／F，10%,7)＝117105.30（元）49管理課件

2.1.4貨幣時間價值計算中的

幾個特殊問題

3）名義利率和實際利率的換算4）利率（折現(xiàn)率）的確定以上問題可以通過閱讀教材了解具體內容。50管理課件2.2不確定性成果的衡量確定性的貨幣時間價值衡量是在不考慮投資風險情況下的價值衡量；但投資活動往往遭遇許多不確定性因素，形成不確定性的財務成果預期，這就需要人們對不確定性預期有足夠的認識。51管理課件2.2不確定性成果的衡量2.2.1投資風險的特點2.2.2投資風險報酬的衡量2.2.3投資組合風險的分類衡量52管理課件2.2.1投資風險的特點從投資者的立場出發(fā)，投資風險是發(fā)生投資損失的可能性。而經濟學家則將投資風險理解為投資收益的波動性。例如，一位美國投資者正在考慮購買一個證券組合，并計劃持有這個證券組合一年后出售。如果這位投資者請教一位投資顧問，投資顧問經過一番考察可能會提供一個投資收益率為10%預期，這就意味著投資者的收益率可能高于、低于、等于10%，這個10%不代表投資顧問所認為的最大價值，也不能被認為是最小價值，而是代表了這些數(shù)據(jù)的中間值。由于這種中間值既不是完全樂觀的，也不是完全悲觀的，所以這是規(guī)避預期收益波動的最好的預期。由此可見，投資風險具有以下特點：53管理課件2.2.1投資風險的特點1）兩面性

2）客觀性3）時間性4）相對性5）匹配性54管理課件2.2.2投資風險報酬的衡量1）風險報酬的含義如果將確定性的貨幣投資收益理解為無風險投資報酬，投資者一旦涉足風險投資，就應當有可能獲得冒一定風險的額外報酬。這就是說，不確定性成果是超過時間價值的一種可能報酬，這種額外報酬通常稱為風險報酬或投資風險報酬。55管理課件2.2.2投資風險報酬的衡量風險報酬既可以用風險報酬額表示，也可以用風險報酬率表示。在實際工作中，通常以風險報酬率進行計量。在不考慮通貨膨脹情況下，投資者的任何一項投資報酬率均應包括兩部分：一部分是貨幣的時間價值，即無風險報酬率，另一部分是風險價值，即風險報酬率。其關系式如下：投資報酬率＝無風險投資報酬率＋風險投資報酬率56管理課件

風險與報酬率關系圖投資報酬率無風險報酬率風險程度低風險報酬率高風險報酬率投資報酬率線由此可見，風險與風險報酬相互配合。57管理課件2.2.2投資風險報酬的衡量2）風險報酬的衡量方法（1）確定概率及概率分布一個事件的概率是指這一事件某種結果的可能性。例如，購買一種股票的投資收益率為20%的概率是0.3，這就意味著20%收益率的可能程度是30%。如果把某一事件所有可能的結果都揭示出來，并對每一結果給予一定的概率，就構成了概率分布。58管理課件2.2.2投資風險報酬的衡量2）風險報酬的衡量方法（1）確定概率及概率分布將概率以表示，n表示可能出現(xiàn)的所有情況，則概率必須符合以下兩個要求：①所有的概率都在０和１之間，即:０≤≤１；②所有結果的概率之和為１，即＝１。59管理課件2.2.2投資風險報酬的衡量2）風險報酬的衡量方法（2）計算期望值期望值是指隨機變量（各種結果）以相應的概率為權數(shù)的加權平均值。報酬率的期望值（E）=60管理課件2.2.2投資風險報酬的衡量2）風險報酬的衡量方法（3）計算方差和標準差揭示風險最常用的指標是方差和標準差。它們都是用來表示各種結果與期望值之間離散度的量化值。

=

=61管理課件2.2.2投資風險報酬的衡量2）風險報酬的衡量方法（4）計算變異系數(shù)（標準離差率）變異系數(shù)是標準差與期望值的比值，計算該指標的目的是便于不同規(guī)模項目的風險比較，其計算公式如下：變異系數(shù)（V）=62管理課件2.2.2投資風險報酬的衡量2）風險報酬的衡量方法（5）計算風險報酬率風險報酬率＝風險報酬系數(shù)×變異系數(shù)風險報酬系數(shù)可以根據(jù)同類項目的歷史數(shù)據(jù)加以確定，也可以由企業(yè)組織有關專家確定。

63管理課件2.2.2投資風險報酬的衡量2）風險報酬的衡量方法（5）計算風險報酬率

將風險報酬率分解為風險報酬系數(shù)和變異系數(shù)的重要意義在于：使人們注意到獲得風險報酬率的不同途徑，穩(wěn)健的投資者只選擇風險報酬系數(shù)較高的項目，冒險的投資者還敢于選擇變異系數(shù)較高的項目。64管理課件

風險與概率分布示意圖σ

期望值E收益率概率風險大風險中風險小65管理課件2.2.3投資組合風險的分類衡量1）投資組合風險的分類證券投資組合風險可分為系統(tǒng)風險和非系統(tǒng)風險（1）非系統(tǒng)風險非系統(tǒng)風險亦稱可分散風險，是指通過適當?shù)淖C券投資組合方式可以規(guī)避的個別證券的特有風險。（2）系統(tǒng)風險系統(tǒng)風險亦稱不可分散風險或市場風險，是指由于證券市場的原因對所有證券投資活動都帶來的利益不確定性。這類風險不可能通過投資的多樣化來回避或消除。66管理課件2.2.3投資組合風險的分類衡量2）證券投資組合收益率衡量證券投資組合收益率的計算公式為：公式告訴人們：投資組合的收益率是投資組合中各單項證券預期收益率的加權平均數(shù)。67管理課件2.2.3投資組合風險的分類衡量3）證券投資組合的風險衡量（1）非系統(tǒng)風險的衡量證券投資組合的整體風險用方差表示，它除了包括各種證券預期收益率方差的加權平均數(shù)之外，還應當包括各種證券預期收益率之間協(xié)方差的加權平均數(shù)。公式如下：68管理課件各種證券方差的加權平均數(shù)各種證券之間協(xié)方差的加權平均數(shù)的倍數(shù)69管理課件如果是二項投資組合，該投資組合的總體期望收益率方差為：2個方差2個協(xié)方差4個項目70管理課件如果是三項投資組合，該投資組合的總體期望收益率方差為：3個方差6個協(xié)方差9個項目如果將投資組合擴大為n項，投資組合總體期望收益率的方差則由n個方差和n(n-1)個協(xié)方差組成，共計項目。71管理課件2.2.3投資組合風險的分類衡量由此可見，投資組合總體期望收益率方差的大小，隨著投資項目數(shù)量的增加，越來越依賴于投資組合中的協(xié)方差，而不決定于投資組合中的各個投資項目的方差。當投資組合中包含的投資項目之數(shù)量非常大時，單個投資項目的方差對投資組合總體方差的影響幾乎可以忽略不計，從而推導出以下表達式：當n→∞時，72管理課件投資組合證券種數(shù)與系統(tǒng)風險、非系統(tǒng)風險的關系圖風險非系統(tǒng)風險系統(tǒng)風險0投資組合證券種數(shù)→∞結論：投資者建立證券投資組合是規(guī)避非系統(tǒng)風險的有效手段

73管理課件2.2.3投資組合風險的分類衡量3）證券投資組合的風險衡量（1）非系統(tǒng)風險的衡量在投資組合中，協(xié)方差是表達兩種證券之間在收益方面的相關性指標。如果協(xié)方差為零，說明兩者不相關；如果協(xié)方差大于零，說明兩者正相關；如果協(xié)方差小于零，說明兩者負相關。協(xié)方差的表達式為：74管理課件2.2.3投資組合風險的分類衡量3）證券投資組合的風險衡量（2）系統(tǒng)風險的衡量證券投資組合可以分散非系統(tǒng)風險，但無法分散證券市場系統(tǒng)風險。證券市場系統(tǒng)風險的衡量采用β系數(shù)。75管理課件2.2.3投資組合風險的分類衡量3）證券投資組合的風險衡量（2）系統(tǒng)風險的衡量如果證券投資者建立起完整的證券市場投資組合，就會承擔β系數(shù)為1的證券市場平均系統(tǒng)風險；如果證券投資者所建立的投資組合被證券服務機構確定為1以上的β系數(shù)，則說明這是一組高于市場平均風險的組合；相反，如果證券投資者所建立的投資組合被證券服務機構確定為1以下的β系數(shù)，則說明是一組低于市場平均風險的組合。選擇怎樣的證券組合，是投資者的個人偏好。76管理課件2.2.3投資組合風險的分類衡量3）證券投資組合的風險衡量（2）系統(tǒng)風險的衡量一般認為，β值小于１的證券，叫防守性的證券；β值大于１的證券，叫進攻型的證券。大部分證券的β系數(shù)在0.60～1.60之間。77管理課件2.2.3投資組合風險的分類衡量3）證券投資組合的風險衡量（2）系統(tǒng)風險的衡量證券投資組合的系數(shù)是投資組合中個別證券的β系數(shù)的加權平均數(shù)。其計算公式為：78管理課件2.2.3投資組合風險的分類衡量3）證券投資組合的風險衡量（2）系統(tǒng)風險的衡量在西方金融學和財務學，有許多模型論述了風險和報酬的關系，其中最著名的模型為威廉F.夏普所創(chuàng)立的資本資產定價模型(CapitalAssetPricingModel,簡稱為CAPM)，這一模型的表達式為：79管理課件資本資產定價模型揭示了資本資產在證券市場上系統(tǒng)風險與證券投資收益之間的關系，這種關系以證券市場線表達。見圖。SML01.0證券市場線（SML）示意圖

80管理課件2.3證券市場的定價機制2.3.1套利定價理論（arbitragepricingtheory,APT）2.3.2有效市場理論（theefficient-markettheory）2.3.3市場投資者對投資風險的態(tài)度81管理課件

2.3.1套利定價理論（APT）

資本市場的核心是證券市場，被證券化的資本資產在市場上的交易活動所形成的市場價格的走勢，被稱為經濟的晴雨表。在證券市場上，各種有價證券的不斷交易需要證券市場提供合理的市場價格機制；而證券市場的價格信號又會引導資本的有序流動和優(yōu)化配置。在有效的市場中，證券價格不合理時就會發(fā)生套利行為，有效的套利行為又會促使不合理的證券價格趨于均衡合理，從而恢復市場的有效性。82管理課件2.3.1套利定價理論（APT）1）APT模型套利定價理論是美國學者斯蒂芬·羅斯于1976年提出的，其理論內涵在于表明證券投資收益與風險之間的多因素線性關系。按照APT模型，證券的預期收益率的計算公式可以概括為：83管理課件2.3.1套利定價理論（APT）1）APT模型其中：由此可見，APT比較CAPM，考慮的因素更加具體，似乎更適合于證券市場的操作。84管理課件2.3.1套利定價理論（APT）1）APT模型假定某證券市場的無風險收益率為4%，與A投資者所持有的證券組合相關的影響因素有：市場投資組合的預期收益率（=10%）；國內生產總值預期增長（GDP=8%）；消費品物價指數(shù)增長率（CPI=2%）。與以上三個因素相配合的β系數(shù)分別為：1.2；0.2；0.3。則A投資者所持有的證券組合的預期收益率計算為：=4%+1.2×（10%-4%）+0.2×（8%-4%）+0.3×（2%-4%）=11.4%85管理課件2.3.1套利定價理論（APT）2）APT模型的假設條件事實上，APT模型是建立在若干假設條件下的，其中包括：（1）影響證券投資收益率的因素為多項因素；（2）證券投資處于完全競爭的市場環(huán)境；（3）投資者實行多元化投資可以消除非系統(tǒng)風險；（4）投資者追求套利收益但不愿意承受套利所帶來的追加風險；（5）套利不需要投資者追加投資，買入某種證券所需要的資金是通過賣出其他證券解決。86管理課件2.3.1套利定價理論（APT）3）APT模型假設條件下的套利在APT模型假設條件下，套利活動是一種證券資產的賣出并買入另一種證券資產。投資者的“高拋低吸”最終會導致證券價格的調整，從而使獲利機會消失，而當市場獲利機會消失時，證券價格達到了均衡狀態(tài)。因此，證券市場的價格機制是由套利機會和套利者的套利行為所決定的。為了簡化計算過程，可以特意假設一個單一因素的例子說明套利行為。87管理課件2.3.1套利定價理論（APT）現(xiàn)有A、B、C、三個投資組合，其收益率變化僅受單一因素影響。A組合的收益率=12%，敏感系數(shù)；B組合的收益率，敏感系數(shù)；C組合的收益率，敏感系數(shù)。見圖所示：88管理課件BA

APTR14%12%10%00.81.01.2CA、B、C投資組合關系圖

A組合與B組合的風險與收益相配合，因此，其市場價格將會處于均衡合理狀態(tài)；而C組合的收益高于其風險收益，出現(xiàn)了C組合的市場價格被低估了的套利機會。于是，套利行為隨即發(fā)生。89管理課件2.3.1套利定價理論（APT）由于套利行為是在不改變投資者風險負擔和不增加投入資金的前提下進行的，可以假設投資者利用現(xiàn)有的A組合與B組合的證券資產重新建立起一個新的D組合，并使D組合的β系數(shù)與C組合的β系數(shù)相等。

即：=90管理課件2.3.1套利定價理論（APT）于是，可以借此確定從A組合和B組合中抽調到D組合的證券資產比例：1.0=A組合抽調比例×1.2+B組合抽調比例×0.8由于B組合抽調比例為：1-A組合抽調比例，計算結果顯示，A組合抽調比例與B組合抽調比例相等，均為0.5，即：A組合抽調比例=B組合抽調比例=0.591管理課件2.3.1套利定價理論（APT）于是，可以根據(jù)A、B組合的抽調比例和A、B組合的各自收益率計算按照各0.5的抽調比例建立的D組合的預期收益率：92管理課件DBA

APTR14%12%10%00.81.01.2CA、B、C、

D投資組合關系圖

由于增設了D組合，形成了新的投資組合。

C組合與D組合的風險處于同一水平，但C組合具有明顯的收益率優(yōu)勢：11%93管理課件2.3.1套利定價理論（APT）如果投資者所新建立的D組合為1000元的投資額，可以減持D組合的證券（賣出）；并將所獲1000元資金用于增持C組合的證券（買入），從而獲得套利交易的收益。交易結果見表：

套利交易計算表單位：元組合名稱投資投資收益風險C組合+1000+1000×14%=+140D組合-1000-1000×11%=-110=-1.0合計030094管理課件2.3.1套利定價理論（APT）上述套利活動是在沒有增加投資者風險和沒有改變投資資本數(shù)量的前提下，提高了投資者的收益，達到了套利的目的。這種套利行為最終會導致市場價格的調整，A、B、C組合的收益率與風險還會重新回歸到APT的線性關系上。95管理課件2.3.2有效市場理論證券市場上的價格機制與證券市場的有效性相關。Fama（1970）以市場投資者可以獲得的內部信息和公開信息在證券價格中的反映程度為基礎，論述了三種不同程度的市場效率類型。96管理課件2.3.2有效市場理論1)弱式效率（week-formefficiency）在這個市場條件下，如果高素質的證券分析師利用的僅僅是公開的過去信息（不包括現(xiàn)在、將來），沒有發(fā)生分析技術的錯誤，高素質的證券分析師對證券價值的評價與資本市場投資者運用過去信息的實際運行結果一致。這就是說，未來的信息對證券市價沒有影響，而未來信息一旦構成證券價格的影響因素，則不能認為資本市場是弱勢效率市場。97管理課件2.3.2有效市場理論2)半強式效率（semi-strongformefficiency）在這個市場條件下，如果高素質的證券分析師利用的僅僅是公開的有用信息（過去、現(xiàn)在、將來），沒有發(fā)生分析技術的錯誤，高素質的證券分析師對證券價值的評價與資本市場投資者運用公開有用信息的實際運行結果一致。這就是說，只有發(fā)行公司內線人可以利用非公開信息獲得證券交易的超額利潤。非公開信息是超額利潤的必要條件。98管理課件2.3.2有效市場理論3)強式效率（strong-formefficiency）在這個市場條件下，如果高素質的證券分析師沒有發(fā)生分析技術的錯誤，高素質的證券分析師對證券價值的評價與資本市場實際運行結果一致。這就是說